固收点评：对国债收益率曲线不同形态下的情景假设

东吴证券研究所内容目录东吴证券研究所2024年政策利率与收益率曲线的演绎 4不同收益率曲线形态演绎下的投资组合构建 5情景一：收益率曲线下移 6情景二：收益率曲线平陡变化 710年期与1年期利率债收益率测算 8风险提示 92/10东吴证券研究所图表目录东吴证券研究所图1：MLF与长短期国债利差（单位：%） 5图2：子弹型策略和哑铃型策略 6表1：1年期MLF及10年期国债收益率变动情况（2021年2月—至今） 4表2：各期限活跃券基本信息（2024/2/22） 5表3：子弹型组合和哑铃型组合 6表4：收益率曲线向下平移情况下，子弹型和哑铃型组合的收益变化（单位：元） 7表5：收益率曲线变化情况的情景假设（单位：BP） 8表6：不同收益率曲线变动情景下，组合收益变化（单位：元） 8表7：10Y利率债测算结果 9表8：1Y利率债测算结果 93/10东吴证券研究所2024年政策利率与收益率曲线的演绎东吴证券研究所MLF2023年，1MLF3.3%2.5%1MLF102.4%以下。目前我国经济正处缓慢复苏阶段，生产活动需要维护的同MLF101MLF30利301MLF1MLF1MLF20-25bp102.25%-2.30%302.45%-2.50%。表1：1年期MLF及10年期国债收益率变动情况（2021年2月—至今）时间MLF(%)10年期国债收益率（%）2021-02-182.953.282022-01-172.852.792022-08-152.752.662023-06-152.652.652023-08-152.502.58数据来源：，2024220（2013月-201682017年1月220年4LF1MLF30年期1MLF3014/10东吴证券研究所东吴证券研究所图1：MLF与长短期国债利差（单位：%）6 3.45 3.24 3.02.832.62 2.41 2.20 2.0中国:中债国债到期收益率:1年中国:中债国债到期收益率:10年中债国债到期收益率:30年中债国债到期收益率:30年-中国:中债国债到期收益率:1年中期借贷便利(MLF):利率:1年（右轴）数据来源：，不同收益率曲线形态演绎下的投资组合构建以2024年2月22日的成交量为标准，我们选择了1年期、5年期和10年期成交2024222日，1510230022.IB230026.IB2.3%2.55%1.7500%、2.2425%2.3985%。表2：各期限活跃券基本信息（2024/2/22）证券代码票面利率债券期限(年)到期收益率（）久期(年)凸性230024.IB2.30001.00001.75000.66080.8733230022.IB2.55005.00002.24254.303923.3732230026.IB2.670010.00002.39858.509982.7341数据来源：，与收益率曲线相关的债券投资策略主要有骑乘策略和久期策略。5/10东吴证券研究所东吴证券研究所久期策略指根据经济环境和市场风险评估等，确定债券组合的久期配置，通图2：子弹型策略和哑铃型策略数据来源：绘制注：上图为子弹型策略，下图为哑铃型，横轴为期限（年，柱状图表示配置资金我们借助表1的活跃券分别构建了子弹型组合和哑铃型组合，下文将测算3个月和6个月时间段内，不同收益率曲线变化情况下组合收益变化的情况表3：子弹型组合和哑铃型组合策略组合债券构成久期（年）凸性到期收益率（%）子弹型组合100%230022.IB4.303923.37322.2425哑铃型组合50%230024.IB+50%230026.IB4.585441.85652.0743数据来源：，情景一：收益率曲线下移6/10东吴证券研究所之间的选择问题。东吴证券研究所表4：收益率曲线向下平移情况下，子弹型和哑铃型组合的收益变化（单位：元）子弹型哑铃型20BP40BP20BP40BP3个月票息收入0.640.640.620.62资本利得0.951.911.002.02加总1.592.551.622.646个月票息收入1.281.281.241.24资本利得0.951.911.002.02加总2.223.192.243.26数据来源：3620BP40BP40BP情景二：收益率曲线平陡变化5107/10东吴证券研究所东吴证券研究所表5：收益率曲线变化情况的情景假设（单位：BP）平移幅度平陡变化幅度1年期5年期10年期牛平-20-20-10-20-30牛陡-2020-30-20-10数据来源：和上一章中收益率曲线平移类似，我们也测算了在表6的两种曲线变化情景下，子36表6：不同收益率曲线变动情景下，组合收益变化（单位：元）牛平牛陡子弹型哑铃型子弹型哑铃型三个月票息收入0.640.620.640.62资本利得0.951.410.951.00加总1.592.031.591.62六个月票息收入1.281.241.281.24资本利得0.951.410.951.00加总2.222.652.222.24数据来源：20BP40BPMLF101年期利率债收益率测算BP20242201018108/10东吴证券研究所1东吴证券研究所表7：10Y利率债测算结果年化收益率票息+资本利得变化资本利得变化债券价格10Y国债收益率所需变（BP）悲观3%3.06840.3984102.67964.4406中性4%4.09121.4212103.702415.7514乐观5%5.11412.4441104.725226.9363数据来源：，表8：1Y利率债测算结果年化收益率票息+资本利得变化资本利得变化债券