玉米验证上方压力 生猪短期压力仍存

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观点回顾年报2023年11月29日

《玉米区间运行重心下移生猪去产能进入实质阶段》

月报2024年02月02日

《玉米区间运行生猪供需双减》玉米观点

宏观逻辑，宏观驱动持续减弱。国外关注美联储议息会议及地缘冲突。国内稳经济政策持续释放，关注后续货币政策对国内流动性影响程度。产业逻辑，进入被动建库周期，重点关注增储节奏及规模。供需逻辑，国际方面，全球玉米供需格局持续转向宽松，供给增加预期持续兑现，进口利润窗口持续开启。国内方面，中长期来看，本年度我国玉米产需缺口仍存，替代和进口仍是补充产需缺口的主要途径，进口谷物相对充足且进口成本维持低位，预计23/24年度我国玉米供需格局转向供需基本平衡。短期来看，东北地区基层售粮进度超过一半，节前供给压力有所释放。节后关注基层售粮节奏及下游补库力度，另外持续关注增储规模。综上，多空交织下预计期货盘面中线区间运行。操作上，2405合约关注区间波段交易机会，下方支撑2300，上方压力2400-2450。风险因素：基层售粮节奏、增储规模、进口玉米到港节奏。生猪观点

宏观逻辑：2024年宏观调控政策将持续发力显效，‘稳物价’政策指引力度有望加大产业逻辑：养殖端仍处规模化进程深水区，生猪去产能进入实质阶段供需逻辑：2024年整体供需或相对均衡，养殖成本有望继续下移；猪价或围绕养殖成本呈现季节性波动规律。后市观点：短期来看：春节后进入季节性消费淡季，同时南方地区供给压力仍有待释放，供强需弱大概率施压猪价再度走弱，向下空间需持续评估中部猪瘟疫病对全国供给影响程度。猪价下方支撑关注：1、屠企冻品入库主动性；2、二育入场情绪；3、收储力度。目前来看，屠企在13元/公斤附近有入冻意愿，关注现货支撑效果；盘面需锚定具有优势交割优势地区现货折盘价。预计春节前近月合约进一步下跌空间有限，春节后关注现货下跌幅度，再考虑近月合约的交易思路。中长期来看，二季度猪价或由供强需弱转向供需基本平衡。三季度供需偏紧或支撑猪价展开阶段性上涨。然而，当前集团场母猪存栏仍高淘高补为主，产能仍高于合理水平叠加原料价格明显回落或限制下半年猪价上方空间，关注母猪去化速度及疫病发酵程度。操作建议节前：春节长假临近，2403、2405合约已有空单谨慎持有，建议节前可考虑适量分批止盈，轻仓或空仓过节。2403合约上方压力14100-14200，下方支撑13400-13500；2405合约上方压力15000，下方支撑14300-4500；2407、2409、2411合约前期空单可继续持有，中长期维持逢高卖保思路不变，2407合约上方压力关注15800-16000，2409合约上方压力关注1670-16800，2411合约上方压力关注16800-16900。春节长假临近，敬请投资者注意仓位管理。节后：2403合约围绕基差修复逻辑，锚定具有优势交割优势地区现货折盘价；2405合约或先弱后强，波段交易为主；远月合约2407、2409、2411合约前期空单可继续持有，中长期维持逢高卖保思路不变。请务必阅读文后免责声明1.2

盘面回顾数据来源：博易大师、WIND、格林大华期货请务必阅读文后免责声明玉米期货2405合约日K线走势图生猪期货2405合约日K线走势图现货回顾：春节前后基层售粮积极性不高，阶段性供给减少，2月现货整体震荡上行，锦州港平舱价从月初2350元/吨涨60元/吨至月末2410元/吨，；2月春节过后生猪消费锐减，生猪价格震荡下行，全国生猪均价从月初16.08/公斤跌至月末13.88元/公斤，跌幅13.6%。期货回顾：玉米期货主力合约震荡上行为主，C2405合约月涨幅3.01%，收于2462元/吨；生猪期货主力合约区间运行，LH2405合约月涨幅0.75%，收于14740元/吨。锦州港玉米平舱价走势图 生猪现货价格走势图1.3

复盘对比复盘对比2月玉米月报观点：2405合约关注区间波段交易机会，下方支撑2300，上方压力2400-2450。受节后增储消息提振，市场看涨情绪升温，2405合约向上试探2450-2500压力区间。消息扰动增强，盘面实际走势强于春节前笔者预期。2月生猪月报观点：

节前：春节长假临近，2403、2405合约已有空单谨慎持有，建议节前可考虑适量分批止盈，轻仓或空仓过节。2403合约上方压力14100-14200，下方支撑13400-13500；2405合约上方压力15000，下方支撑14300-4500；2407、2409、2411合约前期空单可继续持有，中长期维持逢高卖保思路不变，2407合约上方压力关注15800-16000，2409合约上方压力关注1670-16800，2411合约上方压力关注16800-16900。春节长假临近，敬请投资者注意仓位管理。节后：2403合约围绕基差修复逻辑，锚定具有优势交割优势地区现货折盘价；2405合约或先弱后强，波段交易为主；远月合约2407、2409、2411合约前期空单可继续持有，中长期维持逢高卖保思路不变。

另外，随着远月合约待续下跌兑现预期，春节前生猪早报持续提示远月合约空单考虑止盈。

生猪以上建议基本得到盘面验证。请务必阅读文后免责声明2全球玉米供求格局美玉米库存预估大幅上调全球玉米供给压力凸显

USDA在2月供需报告中将美国2023/24年度玉米期末库存预估调高至5517万吨，23/24年度库存消费比调高至14.92%，为近五年新高。美国农业部在年度农业展望论坛上首次发布对2024/25年度的供需情况预测，尽管低价导致美国农户削减玉米的种植面积，预期将令产量下降。然而，即便玉米作物减产，但期初库存位于五年新高足以抵消产量下滑影响，总体供应形势仍然异常宽松，玉米库存或将创下37年新高，预示着市场将面临沉重的供应压力。在年度展望论坛预计美玉米2024年种植面积预估为9100万英亩，低于2023年的9460万英亩；但上调24/25玉米库存900万吨至6431万吨，同比增幅17%，创下1987/88年以来的最高水平。

综上，全球玉米供给压力凸显，施压CBOT玉米期货承压下行，创近三年新低。图：世界玉米供需平衡表图：美国玉米供需平衡表数据来源：大商所供给方面：

本年度我国玉米年度产需缺口仍存，进口+替代仍是补充年度产需缺口的主要途径。

新作方面，3月重点关注基层上量节奏和增储实际规模。增储消息扰动增强，春节后基层售粮进度慢于去年同期。截至23日，东北地区售粮进度为55%，去年同期为65%；华北地区售粮进度为54%，去年同期为60%。预计随着3月后气温持续回升，基层潮粮储存难度增加，上量进度有望明显加快，季节性供给压力仍将有所体现。

替代方面，3月份替代供给重点关注进口谷物港口库存及进口到港规模。

截止到2024年第8周末，广州港口谷物库存量为223.8万吨，环比下降0.67%，同比增加26.44%。其中：玉米库存量为85.1万吨，环比下降10.42%，同比下降48.64%；高粱库存量为77.10万吨，环比增加11.58%，同比增加720.21%；大麦库存量为61.6万吨，环比增加0.65%，同比增加3142.11%。

进口成本来看，2月28日美玉米、巴西玉米配额内到港成本均不到2000元/吨，进口利润窗口持续开启。图：中国主要谷物供需平衡表图：中国玉米供需平衡表数据来源：国家粮油信息中心、格林大华期货玉米市场分析逻辑—我国玉米供需格局图：东北三省一区地区基层售粮进度对比图：华北地区基层售粮进度对比图：国际玉米进口成本参考价图：2022年至2024年南北港口玉米周度库存量对比图：2022年至2024年广东港口内外贸玉米周度库存量对比数据来源：国家粮油信息中心、中国粮油商务网、WIND、格林大华玉米市场分析逻辑—我国玉米供需格局图：广州港口谷物周度库存量对比图：2022年至2024年广西港口玉米周度库存量对比

需求方面：饲用消费或现拐点，工业消费相对稳定。饲用消费高点或已现，但玉米饲料占比增加

当前饲料消费或已迎来拐点。中国饲料工业协会数据显示2023年全国工业饲料总产量32162.7万吨，比上年增长6.6%。其中，配合饲料产量29888.5万吨，增长6.9%；浓缩饲料产量1418.8万吨，下降0.5%；添加剂预混合饲料产量709.1万吨，增长8.7%。分品种看，猪饲料产量14975.2万吨，增长10.1%；蛋禽饲料产量3274.4万吨，增长2.0%；肉禽饲料产量9510.8万吨，增长6.6%；反刍动物饲料产量1671.5万吨，增长3.4%；水产饲料产量2344.4万吨，下降4.9%；宠物饲料产量146.3万吨，增长18.2%；其他饲料产量240.2万吨，增长7.6%。综上，2023年工业饲料产量同比仍呈增加态势，但是，从单月产量来看，23年10月产量同比、环比均转负，说明饲料消费大概率拐点已现，后期饲料消费或高位回落。需要注意的是，玉麦价差回归后，玉米饲用消费占比提升，或一定程度提振玉米饲用消费量。生猪方面，当前生猪存栏仍处相对高位，但23年能繁母猪存栏持续回落，对应今年生猪出栏量同比或略有减少。24年1月末全国能繁母猪存栏4067万头，环比降1.8%，按照85%成活率推算24年全年生猪出栏量约7.1-7.3亿头，略低于23年7.26亿头，但仍高于22年6.99亿头。禽类方面，肉禽方面，从肉鸡父母代种鸡存栏量来看，预计肉鸡出栏量数据来看仍处于相对高位。蛋禽方面，根据往期蛋鸡苗补栏数据来看，预计3月在产蛋鸡存栏量仍处于上升阶段，预计蛋鸡存栏量基数逐步增加。中国粮油商务网数据显示，截止2月23日样本饲料企业玉米周度库存天数为29天，周去年同期为31天。当前饲料企业仍已消化前期库存为主，采购心态相对谨慎，3月重点关注饲料企业补库力度。数据来源：WIND、卓创、中国粮油商务网图：饲料当月产量及累计同比

图：能繁母猪及生猪存栏量 图：样本企业肉鸡月度出栏量图：样本企业蛋鸡月度存栏量玉米市场分析逻辑—我国玉米供需格局玉米市场分析逻辑—我国玉米供需格局需求方面：饲料消费高点或已现，工业消费相对稳定。

工业消费总体稳中偏强

2023年四季度以来，玉米价格大幅下跌，玉米-淀粉价差扩大，淀粉加工利润好转，淀粉行业开工率有所回升。

中国粮油商务网数据显示，截至2月23日淀粉行业开机率为67.29%，开机率处于近年来较高水平。3月关注深加工行业开机率及库存天数。数据来源：粮油商务网，中国粮油信息中图：玉米酒精企业周度玉米用量年度对比图：玉米淀粉加工企业周度开机率图：中国工业用玉米消费量玉米市场观点及操作建议后市观点

宏观逻辑，宏观驱动持续减弱。国外关注美联储议息会议及地缘冲突，国内稳经济政策出台力度，关注后续货币政策对国内流动性影响程度。

产业逻辑，产业进入被动建库周期，重点关注增储节奏及规模。

供需逻辑，国际方面，全球玉米供需格局持续转向宽松，供给增加预期持续兑现，配额内进口玉米到港成本不到2000元/吨，进口利润窗口持续开启。国内方面，中长期来看，本年度我国玉米产需缺口仍存，替代和进口仍是补充产需缺口的主要途径，进口谷物相对充足且进口成本维持低位，23/24年度我国玉米供需格局转向供需基本平衡。短期来看，国内增储的政策导向及相关消息提振市场看涨情绪，东北地区基层惜售情绪升温，支撑东北现货价格短期偏强运行。然而，当前基层售粮进度仍慢于去年同期，预计随着3月气温持续回升，潮粮储存难度增加，阶段性基层卖压仍将释放。3月供给端重点关注增储规模和进口谷物替代品库存水平；消费端关注下游企业补库情绪。

期货方面，2405合约维持区间交易思路，短期试探上方压力2480-2500。可关注气温回升后基层卖压释放的波段做空机会。

风险因素：基层售粮节奏、增储规模、进口玉米到港节奏。图：C2405合约日线走势图数据来源：博易大师3生猪市场分析逻辑—供给格局数据来源：国家统计局、农业农村部、卓创资讯、格林大华期货表：能繁母猪存栏对应10个月后出栏从能繁母猪看供应

五部委数据显示24年1月末全国能繁母猪存栏量4067万头，从2023年1月起能繁存栏连续13个月环比下降。按照23年2月至24年1月能繁母猪存栏平均

数

为4234万头，基本对应今年生猪出栏供给，按照PSY20，成活率85%，推算今年生猪出栏约7.19亿头，略低于2023年7.26亿的出栏头数，仍高于2022年6.99亿的出栏头数，即今年全年生猪整体出栏仍处于较高水平。

农业农村部3月1日正式宣布将全国能繁母猪正常保有量从4100万头调整为3900万头，并且将能繁母猪存栏量正常波动（绿色区域）下限从正常保有量的95%调整至92%，上限仍为105%，按此推算绿色波动区间为3588-4095万头。下调母猪产能说明随着生产效率的持续提升，原来4100万头产能对应的市场供给明显大于需求。此次正常保有量下调至3900万头，按照PSY21，成活率85%计算对应年生猪出栏仍达到约6.96亿头，仅略低于22年出栏量，而1月末4067万头母猪存栏仍高于3900万头正常保有量的4.28%。图：4胎及以上淘汰母猪价格图：卓创监测166家能繁母猪存栏量全年生猪整体出栏仍处于较高水平图：我国能繁母猪存栏量

图：卓创监测166家样本企业能繁母猪淘汰量日期能繁母猪存栏（万头）对应10个月后出栏较4月末增幅（绝对增幅）环比增幅（边际增幅）2022年4月末41772023年2月————2022年5月末41922023年3月0.36%——2022年6月末42772023年4月2.39%2.03%2022年7月末42982023年5月2.9%0.51%2022年8月末43242023年6月3.52%0.62%2022年9月末43622023年7月4.43%0.91%2022年10月末43792023年8月4.84%0.41%2022年11月末43882023年9月5.05%0.21%2022年12月末43902023年10月5.1%0.05%2023年1月末43672023年11月4.5%-0.6%2023年2月末43432023年12月3.9%-0.6%2023年3月末43052024年1月3%-0.9%2023年4月末42842024年2月2.56%-0.44%2023年5月末42582024年3月1.9%-0.66%2023年6月末42962024年4月2.8%0.9%2023年7月末42712024年5月2.2%-0.6%2023年8月末42412024年6月1.5%-0.7%2023年9月末42402024年7月1.5%0%2023年10月末42102024年8月0.8%-0.7%2023年11月末41582024年9月-0.4%-1.2%2023年12月末41422024年10月-0.8%-0.4%2024年1月末40672024年11月-2.6%-1.8%数据来源：卓创资讯、WIND图：生猪日度肥标价差（肥猪-标猪）图：卓创资讯2月末生猪存栏结构调查2024年一季度市场供给仍较充足，3月供给压力仍较明显农业农村部数据显示，从新生仔猪数量看，8、9月份全国新生仔猪量同比增长3.8%，对应一季度生猪供给仍相对充足。卓创2月末生猪存栏结构显示小猪、中猪、小标猪呈现环比小涨趋势，仔猪环比稳定，120公斤以上体重段占比继续下滑。

本月北方仔猪供应量略有减少，但南方有所增加，整体来看小于20公斤体重段环比暂稳。春节后大猪供应量明显收紧，140公斤以上体重段占比环比降幅高达0.33%，121-140公斤体重段环比降幅在0.09%。由于大猪存栏量下滑，市场标猪与肥猪价差拉大，今儿推动下旬南方低价区二次育肥积极进场，91-120公斤占比环比略增。二次育肥补栏积极性较高，预计3月份大猪占比或略有回升，但50公斤以下小猪占比或略降。图：卓创监测166样本生猪存/出栏量生猪市场分析逻辑—供给格局从出栏体重来看，生猪供应=生猪出栏量*出栏均重。截至2月29日生猪周度交易均重121.95公斤，同比下降0.64%。

春节后低价区二育订猪的积极性有所提升，小标猪和标猪价差扩大刺激部分集团场主动提高出栏体重，因此重点关注3月出栏体重是否走高。从宰后均重来看，卓创数据显示截至3月1日宰后均重为92.34公斤，同比降1.88%。从冻品库存来看，卓创数据显示截至2月29日，冻品库容率23.59%，农历同比下降1.41%，当前冻品库存较去年高点有所回落，但仍处于中等偏高水平。从进口来看，今年1-12月我国进口冻猪肉155万吨，同比减少11.9%；我国进口冻猪肉及猪杂碎累计值271万吨，同比减少5.2%%。关注2024年猪肉进口利润窗口及进口规模。从收储来看，今年以来共进行7次冻猪肉轮换，1次冻猪肉收储。2月23日为年内第六次轮换，轮入3万吨，轮出1.4万吨；2月28/29日为年内第7次轮换，轮入3.31万吨，轮出0.91万吨。本月2次轮换公告的共同点是轮入数量明显大于轮出数量，从侧面表明稳物价的政策引导力度有所加强。数据来源：卓创资讯、WIND图：生猪周度交易均重（单位：公斤）图：我国进口猪肉及猪杂碎累计值图：宰后均重图：猪肉冻品库容率生猪市场分析逻辑—供给格局3月是传统的消费淡季，通常情况下供强需弱格局疲弱拖累猪价走弱。从201

4

到

2023年的10年历史数据来看，其中7次3月猪价呈现下跌，3次猪价呈现上涨（2015/2016/2019年），平均振幅9.11%。图：生猪价格季节性走势图数据来源：WIND生猪市场分析逻辑—消费方面数据来源：卓创资讯图：全国生猪价格走势图：二元后备母猪价格走势（50公斤）图：7公斤仔猪价格走势图图：淘汰母猪价格走势图：自繁自养利润图：仔猪育肥利润图：屠宰毛利图：白条猪肉价格走势生猪市场分析逻辑—重要数据宏观逻辑：2024年宏观调控政策将持续发力显效，‘稳物价’政策指引力度有望加大产业逻辑：养殖端仍处规模化进程深水区，生猪去产能进入实质阶段供需逻辑：2024年整体供需或相对均衡，养殖成本有望继续下移；猪价或围绕养殖成本呈现季节性波动规律。后市观点短期来看：目前看一季度生猪供给仍较充足，3月份生猪供强需弱格局或仍将持续，预计此轮二育推动的猪价持续上涨动能有限，且若二育持续进场则短期利多但中期利空。中期来看：二季度猪价或由供强需弱转向供需基本平衡，猪价整体或止跌企稳，向上空间需评估中部猪瘟疫病对全国供给影响程度及此轮二育规模。

长期来看：三季度供需偏紧或支撑猪价展开阶段性上涨。然而，母猪产能仍高于合理水平或限制下半年猪价上方空间，按照23年2月至24年1月能繁母猪存栏平均数为4234万头，基本对应今年生猪出栏供给，按照PSY20，成活率85%，推算今年生猪出栏约7.19亿头，全年供给仍处于较高水平。而1月末4067万头母猪存栏仍高于3900万头正常保有量的4.28%。春节前远月合约提前兑现养殖微利预期，当前阶段性挤升水基本完成并展开修复，建议可继续关注盘面冲高确认压力后的卖保机会，关注母猪去化速度及疫病发酵程度。操作建议2405合约或维持区间运行，下方支撑14000-14200，上方压力14900-15000，关注3月现货压力兑现对应的盘面波段做空机会。

春节前已建议远月合约空单止盈，当前建议关注盘面持续冲高确认压力后的卖保机会，2407合约压力暂关注16000-16500；2409合约压力暂关注16800-17000；2411合约压力暂关注16900-17000。生猪市场观点及操作建议图：LH2405合约日线走势图4玉米市场观点及操作建议后市观点

宏观逻辑，宏观驱动持续减弱。国外关注美联储议息会议及地缘冲突，国内稳经济政策出台力度，关注后续货币政策对国内流动性影响程度。

产业逻辑，产业进入被动建库周期，重点关注增储节奏及规模。

供需逻辑，国际方面，全球玉米供需格局持续转向宽松，供给增加预期持续兑现，配额内进口玉米到港成本不到2000元/吨，进口利润窗口持续开启。国内方面，中长期来看，本年度我国玉米产需缺口仍存，替代和进口仍是补充产需缺口的主要途径，进口谷物相对充足且进口成本维持低位，23/24年度我国玉米供需格局转向供需基本平衡。短期来看，国内增储的政策导向及相关消息提振市场看涨情绪，东北地区基层惜售情绪升温，支撑东北现货价格短期偏强运行。然而，当前基层售粮进度仍慢于去年同期，预计随着3月气温持续回升，潮粮储存难度增加，阶段性基层卖压仍将释放。3月供给端重点关注增储规模和进口谷物替代品库存水平；消费端关注下游企业补库情绪。

期货方面，2405合约维持区间交易思路，短期试探上方压力2480-2500。可关注气温回升后基层卖压释放的波段做空机会。

风险因素：基层售粮节奏、增储规模、进口玉米到港节奏。图：C2405合约日线走势图数据来源：博易大师宏观逻辑：2024年宏观调控政策将持续发力显效，‘稳物价’政策指引力度有望加大产业逻辑：养殖端仍处规模化进程深水区，生猪去产能进入实质阶段供需逻辑：2024年整体供需或相