2024年医疗信息化行业研究报告

2024年医疗信息化行业研究报告目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、政策驱动下，医疗信息化将迎来发展春天 PAGEREFToc357359617\h41、医疗信息化是缓解“看病难、看病贵”的有效手段 PAGEREFToc357359618\h42、医疗体制改革与智慧城市建设共同驱动行业快速发展 PAGEREFToc357359619\h53、由HIS走向CIS和区域医疗是必然趋势 PAGEREFToc357359620\h7（1）医院管理信息系统（HIS） PAGEREFToc357359621\h8（2）临床管理信息系统（CIS） PAGEREFToc357359622\h8（3）区域医疗管理信息系统（GMIS） PAGEREFToc357359623\h9三、医院信息化走向应用深化，区域医疗建设即将全面铺开 PAGEREFToc357359624\h91、医院信息化与区域医疗将是建设主战场 PAGEREFToc357359625\h92、基层医院以信息化普及为主，大型医院走向应用整合 PAGEREFToc357359626\h113、区域医疗即将进入试点后的全面铺开建设阶段 PAGEREFToc357359627\h13三、美国经验：他山之石，可以攻玉 PAGEREFToc357359628\h161、政策驱动行业快速发展，领先厂商份额不断提升 PAGEREFToc357359629\h16（1）医疗服务需求大增导致医疗机构信息化投入内在动力增加 PAGEREFToc357359630\h17（2）医疗改革等政策给信息化的发展提供了外部推动 PAGEREFToc357359631\h172、Cerner：深耕医疗信息化，享受行业增长与份额提升双重带动 PAGEREFToc357359632\h19（1）业务线扩展 PAGEREFToc357359633\h20（2）市场份额增加 PAGEREFToc357359634\h21（3）营业利润率提高 PAGEREFToc357359635\h213、与美国相比，国内医疗信息化尚处于发展初期 PAGEREFToc357359636\h23四、行业标杆分析：卫宁软件 PAGEREFToc357359637\h261、高度专注的医疗信息化厂商 PAGEREFToc357359638\h262、复制Cerner成长之路，成就医疗信息化行业王者 PAGEREFToc357359639\h27（1）专注带来竞争优势，最有可能成为中国的“Cerner” PAGEREFToc357359640\h27（2）区域扩张带来新客户增加，老客户应用深化空间很大 PAGEREFToc357359641\h29①区域扩张 PAGEREFToc357359642\h30②现有客户需求深化 PAGEREFToc357359643\h31③对其他供应商进行替代 PAGEREFToc357359644\h32（3）费用增长最高峰已过，业绩增速将迎来向上拐点 PAGEREFToc357359645\h333、盈利预测 PAGEREFToc357359646\h35（1）关键假设及盈利预测 PAGEREFToc357359647\h35（2）风险因素 PAGEREFToc357359648\h36①行业竞争加剧风险 PAGEREFToc357359649\h36②新技术、新应用需求不确定性风险 PAGEREFToc357359650\h37一、政策驱动下，医疗信息化将迎来发展春天1、医疗信息化是缓解“看病难、看病贵”的有效手段现阶段医疗卫生状况不容乐观，“看病难、看病贵”是行业基本矛盾，通过信息化促进资源的合理利用与提高医疗效率是解决问题有效的途径，因此，在“新医改”方案中，医疗信息化被作为支撑改革“四梁八柱”的八柱之一，受到了空前的重视。通过医疗信息化的深入应用，医疗服务机构可以更好地面对日益增长的长期病患与医疗护理人员短期的供求矛盾，实现服务效率的提升和医疗差错率的下降；对于病人来说，信息化可以有助于其享受更好的医疗服务，同时医疗成本也能得到有效降低。2、医疗体制改革与智慧城市建设共同驱动行业快速发展由于信息化对于推动医疗卫生行业发展的重要意义，国家近年来不断相关政策，大力支持与鼓励行业发展。2024年7月，卫生部发布卫生信息化发展规划纲要，提出要把信息化建设纳入卫生事业发展的总体规划，这是首次对医疗信息化的重要性做了明确。2024年，新医改方案正式发布，提出建立基本医疗卫生制度的“四梁八柱”，信息化被定位为医改的重要环节和唯一的技术支撑。自此，医疗信息化行业进入了加速成长期。2024年底，卫生事业“十四五”规划发布，确定了我国卫生信息化建设路线图，即“3521工程”：建设3级卫生信息平台，加强公共卫生等5项业务应用，建设健康档案和电子病历2个基础数据库和1个专用网络。医疗信息化的具体建设内容得到明确。2024年8月，卫生部发布《“健康中国2024”战略研究报告》，提出将投入611亿元建设全民电子健康系统工程，包括大型综合医院信息化系统的标准化建设、建立全民电子健康档案和区域性医疗信息化平台三项工作。此外，卫生部还不断推动的医疗信息化试点工作，包括公立医院改革信息化、中西部地区村卫生室信息化建设项目等，同时，卫生部还制定了电子病历、健康档案等行业标准，这些都加速了行业对医疗信息化产品的需求。除了医改等政策推动外，在国内各个城市正在掀起的智慧城市建设热潮中，医疗信息化作为改善民生的有效手段，也成为了地方政府的投入重点。各地将以财政预算资金、专向基金投入等方式，完善医院信息化系统及公共卫生平台建设。我们认为在医疗体制改革以及各地智慧城市项目建设的驱动下，我国医疗信息化行业将迎来加速发展阶段。3、由HIS走向CIS和区域医疗是必然趋势医疗信息化经历三个阶段：医院管理信息化（HIS）阶段、临床管理信息化（CIS）阶段和局域医疗卫生服务（GMIS）阶段。（1）医院管理信息系统（HIS）系统以收费为中心，其建设起步的时间最早，渗透率相对较高。目前，部分三级医院及部分先行的二级医院，已基本完成第一轮HIS系统建设，部分先进的三级医院已进入HIS系统整合阶段；而大部分一级医院及部分二级医院，以及社区医疗服务中心、乡镇卫生院等机构目前还处于HIS系统建设阶段。（2）临床管理信息系统（CIS）其应用是以病人为中心，医生可使用电子化医嘱录入系统录入处方、医嘱和检查申请单，查询检查结果，建立电子病历。这套系统将实现医疗文件“无纸化”，提高诊治的自动化，并为区域医疗的开展打下基础。目前，中国的大型医院正处于CIS系统建设的高峰期。由于各子系统的部署和运营处于相对独立的阶段，信息化建设比较发达的医院已经开始进行集成。（3）区域医疗管理信息系统（GMIS）是在一定区域范围内，为医疗服务提供者、卫生管理机构、患者、医疗支付方以及医药产品供应商等机构提供以数字化形式搜集、传递、存储、处理卫生行业数据的业务和技术平台，以支持医疗服务、公共卫生以及卫生行政管理的工作过程。GMIS更多的是数据中心平台的建设，目的是在区域内实现医院与医院、医院与各级机构之间的信息共享和通信。从整体发展情况来看，我国正处在由HIS向CIS和GMIS过渡的阶段。根据卫生部统计，国内医疗机构中，60%的信息管理系统还处于以财务管理为主的阶段，30%的信息管理系统进入了以临床为主的综合管理系统阶段，还有10%左右采用较为全面的一体化的信息系统解决方案。我们认为,CIS和GMIS将成为“十四五”期间医疗信息化的发展重点。三、医院信息化走向应用深化，区域医疗建设即将全面铺开1、医院信息化与区域医疗将是建设主战场在新医改推动及智慧城市建设的推动下，国内医疗信息化行业呈快速发展态势。据IDC预测，2024年国内医疗行业IT开支达到176.6亿元，而2024年将达到339.9亿元，复合增速达到17.8%。不过，从医疗信息化龙头企业订单增速以及人员扩张反映的业务预期来看，我们认为IDC的预测偏保守。从建设与应用主体的角度，医疗信息化可以分为医院信息化与区域医疗两个领域。医院信息化包含了HIS系统与CIS系统，主要是以电子病历为核心，在医院管理与临床信息化两个层次上进行资源的优化配臵和业务流程改善，帮助医院降低运营成本、改善病人体验、降低医疗差错，实现医院从以行政管理为中心、以医生诊疗为中心向以病人为中心转变。区域卫生信息化以电子健康档案系统的建设为核心，通过IT技术将医疗保健资源与服务进行连接与整合，实现优质资源的共享和医疗效率的提高。区域卫生信息化目前处于发展初期，增速较高。2、基层医院以信息化普及为主，大型医院走向应用整合医院的业务主要包括临床业务和医院管理业务两大类，相应地，医院信息化建设也以支撑临床与医院管理为核心任务。由于不同的医院信息化发展水平存在一定差异，因此其建设重点也存在一定差异。基层医院的信息化刚刚进入到普及阶段，HIS系统的建设是当前主题。这些机构普遍呈现规模小、收入水平低、盈利能力弱等特点，在信息化投入的动力与能力方面均显不足，因此，从2024年开始，伴随着新医改的推进，政府开始以财政资金作为支持，推动基层医疗机构信息化的建设。具体项目包括县医院能力建设、中西部地区村卫生室信息化建设等，这些项目极大地推动了信息系统在基层医疗机构的普及。大型医院的信息化水平相对而言处于较高水平，目前其正进入临床信息化应用建设阶段。这一阶段的信息化以电子病历为核心，并围绕与电子病历相关的医疗业务和管理业务，促进信息资源在临床医疗和运营管理中的高效利用，最终形成全院级别的完善的医疗信息系统。很多投资者认为大型医院各个部门的信息化已经建设多年，以电子病历系统为核心的信息平台建设不会带来明显的需求增加，但我们的观点与此相反。这些机构此前建成的信息系统分散在医院内的不同科室，相互之前缺乏互联互通，没法实现系统协同和医疗信息共享，而如果对照卫生部出台的相关标准，即便是信息化水平最高的三甲医院，其信息化建设水平多数也才处于7级标准中的第2级或第3级，继续升级的空间仍然很大。目前信息化投入占医院收入的比重大约在0.5%-0.8%左右，我们预计随着政府投入以及医院自身对信息化的重视程度提升，IT投资占收入的比重将快速提升。按照医院收入复合增速15%（过去5年复合增速达到了22.4%）、信息化投资占比达到1.2%的中性假设计算，2024年医院信息化行业规模将达到248.2亿元，复合增速为32.1%。3、区域医疗即将进入试点后的全面铺开建设阶段区域医疗信息平台建设正处于起步阶段，十四五期间将在政府的大力推动下实现爆发式增长。区域医疗卫生信息平台旨在通过居民电子健康档案的建立，连接区域内医疗机构的业务信息系统，实现医疗资源的合理分配和充分利用、节省医疗经费投入同时提高医疗服务的质量。在新医改启动之前，区域医疗的建设基本是空白，而“十四五”规划中提出要建设“3521工程”，其中即包括了建设国家级、省级和地市级3级卫生信息平台，在《“健康中国2024”战略研究报告》中，建立区域性医疗平台也是医疗信息化的三项重点工作之一。2024年3月，卫生部提出以3.22亿作为引导资金，支持16个试点城市建立区域卫生信息平台，后又增加了北京作为试点，从而拉开了区域医疗平台建设的大幕。除了这17个试点城市以外，其他省市也都积极进行相关的规划、部署与建设工作。我们预计，随着试点城市的项目逐步进入到验收阶段，区域医疗的建设即将进入到试点之后的全面推广和全面开花的阶段。2024年至2024年，中央财政连续3年增加对卫生信息化的投入，合计投入达到95亿元，我们预测未来3年国家对医疗卫生信息化的投入将继续增加，同时用于区域医疗卫生信息化建设的投入比例也将进一步提升。按照投入增速30%，区域医疗占比25%计算，未来三年仅中央财政对区域医疗信息化建设的投入就将达到31亿，加上地方政府的相应投入（如果仅以1:1计算），未来三年我国区域医疗信息化市场将超过62亿。三、美国经验：他山之石，可以攻玉1、政策驱动行业快速发展，领先厂商份额不断提升美国作为医疗行业高度发达的国家，其医疗信息化的发展水平也较高，因此，研究美国医疗信息化行业的发展历程有助于更好地理解我国医疗信息化的发展与方向。美国的医疗信息化从上世纪60年代开始起步，迄今为止共经历了4个发展阶段：1）80年代及以前：以财务系统建设为核心，主要关注收费与财务应用；2）90年代：以临床信息化建设为核心，但主要局限于部门级应用；3）2024年以后：以电子病历为核心，强调全院级别的应用系统整合；4）2024以后：医疗信息的互联与共享成为建设重点。进入到2024年以后，美国医疗信息化经历了快速发展，10年之间行业整体规模增加了近4倍至160亿美元，年均复合增速达到13%，明显高于其他细分领域信息化行业。我们认为，行业的发展主要受到两方面因素驱动：（1）医疗服务需求大增导致医疗机构信息化投入内在动力增加随着二战后“婴儿潮”出生的人逐步步入中老年期，其对医疗服务的需求开始快速增长，由此造成了医疗开支在GDP中的比重不断提升。需求的持续快速增加给医疗机构的运行带来了很大的压力，充分利用IT技术来提升运行效率成为医疗机构的必然选择。（2）医疗改革等政策给信息化的发展提供了外部推动医疗开支的快速增加给社会带来了很大的压力，另外，传统操作方式带来的效率低下、医疗差错频出等问题也日益突出，因此立法机关、政府与保险机构不断出台各类措施，要求与鼓励医疗行业提高信息化的利用水平。这些政策都直接或间接地驱动了医疗信息化的发展。另外，在行业快速发展中，行业竞争格局也出现了比较明显的变化，技术架构领先且能够提供综合性解决方案的企业，在行业中的地位不断上升，而其他公司则经历了市场地位的持续下降。我们认为这是由两方面因素导致的：1）单一供应商策略渐成主流：在部门级应用占据主导的90年代，IT系统的建设与投资是分散而孤立的，一家医院往往会选择多家供应商，从而形成了较为分散的行业格局；而随着信息化建设的不断深入，医疗机构越来越倾向建设全院级别的、高度整合的系统，以达到更好的信息交互并降低系统建设、维护成本，“单一供应商”的策略日渐普及，因此，产品线完整、技术架构先进的企业市场优势不断凸显。2）政策要求提高带来供应商切换：美国复苏与再投资法案提出将投入350亿美元来激励医疗信息化建设，但前提条件是医疗机构信息化水平要达到“有意义的使用”(meaningfuluse)标准。由于一些技术水平与能力不足的供应商难以保证医院达到相关标准与要求，医院只能进行供应商切换与系统重建，这导致了优势医疗IT企业的份额不断提升。2、Cerner：深耕医疗信息化，享受行业增长与份额提升双重带动Cerner成立于1979年，总部位于密苏里州北堪萨斯城，目前已成为全球规模最大的医疗信息化厂商之一，市值超过了160亿美元。我们认为Cerner的发展路径与发展战略值得国内的医疗信息化厂商借鉴与参考。公司自成立以来一直保持着快速发展的节奏，尤其是从2024年以来的12年间，公司呈现了更好的收入稳定增长与盈利能力增加，收入复合增速达到了17%，而经营性净利润复合增速更是高达28.1%。我们认为公司的快速成长主要来源于三方面：业务线扩展、市场份额增加以及营业利润率的提高。（1）业务线扩展公司于上世纪80年代初一款软件产品PathNet，在此之后，公司不断推出新的产品，形成了覆盖医院管理、临床应用的全系列解决方案，同时，公司还不断扩展服务业务，使得公司对医疗机构而言不仅是单纯的IT解决方案供应商，而成为了紧密的业务合作伙伴。（2）市场份额增加由于Cerner解决方案的强大竞争力，公司收入增速一直高于行业整体水平，领先地位不断增强。公司所有软件产品都基于统一的数据架构“HNA”及在此基础上打造的Millennium平台，能够实现信息的充分共享与应用的无缝集成；同时，公司的产品从全面性方面也优于竞争对手，可以满足用户对临床信息化与医院管理信息化融合的需求。（3）营业利润率提高2024-2024年间，公司毛利率方面的变化并不明显，但是营业利润率却连续10年环比提升，由8.3%升至22.9%。我们认为，项目实施效率的提高与软件研发成本压力的下降是公司盈利能力不断增加的主因。实施方面，公司通过推出针对自动化的实施工具Bedrock，将工作量压缩了30%-50%，从而大大压缩了实施周期与成本；软件研发方面，由于公司产品化程度较高，因此随着客户数量的快速增长，公司研发费用占收入的比例不断下降。由于这两方面的因素，公司人均效率不断提高，过去12年间，公司收入规模增加了5.6倍，但是员工增加仅有2.8倍。3、与美国相比，国内医疗信息化尚处于发展初期我们认为中国两国的医疗信息化有着很强的相似性与可比性，从两者的对比分析中，我们可以更好地理解与预测国内医疗信息化行业的发展趋势。首先，中美两国医疗行业的信息化渗透率都还处于较低水平，投入比例有待提升。据估计，目前美国医疗行业IT渗透率仅仅达到30%左右，与金融、制造业90%左右的渗透率相比相差甚远，中国的情况也是如此。因此，两国未来都将加大信息化的投入力度，据估计，美国医疗机构一般把收入的3%-5%用于投入信息化建设，预计到2024年相关比例将达到10%-12%，而中国医疗机构的信息化投入比例仅为0.5%-0.8%左右，具备极大的提升空间。从发展阶段来看，美国医院管理信息化的建设工作已基本完成，临床管理应用系统的整合工作也已较为完善，目前正努力实现医疗流程的闭环式管理与临床决策支持；而中国多数医疗机构还处于医院管理信息化建设阶段，只有部分信息化水平较高的医院正在进行临床应用系统的整合。我们认为，由于临床信息化的需求潜力与空间远大于医院管理信息化，因此当国内进入临床信息化建设阶段后，行业的发展节奏将有所提速。而从美国尚有62%的医院尚未实现医疗流程的闭环式管理中可以看出，中国的医疗的信息化发展之路可以看得很远。行业竞争格局方面来看，美国医疗信息化行业的竞争格局已趋于稳定，在大型医院的临床信息化市场，前6家企业市场份额已经超过了90%，而中国目前还处于群雄混战的阶段，全国从事医疗信息化企业多达五六百家，规模最大的企业其市场份额预计也才达到10%左右。我们认为随着医疗机构对信息化需求的不断深化，优势企业的份额有望不断提升，5年内国内医疗信息化龙头企业的市场份额有望达到20%左右的水平。我们认为，整体而言美国目前仍处在信息化的快速成长期，而中国与之相比，尚处于更加早期的阶段。随着中国政府对医疗信息化投入的积极鼓励，以及医疗体制改革持续推进带来医疗支付制度等方面的变革，国内医疗信息化行业迎来发展的黄金十年。而在行业发展的过程中，市场份额将走向逐渐集中。四、行业标杆分析：卫宁软件1、高度专注的医疗信息化厂商卫宁软件是一家专注于医疗卫生信息化软件研发、销售和服务的企业，在行业内具有较高的知名度和领先的市场地位。公司坚持“以病人为中心”的人性化医疗管理模式，致力于为医疗信息化提供整体解决方案。过去4年，公司借助政策刺激和行业快速发展的东风，收入与净利润的复合增速分别达到了25.4%和32.7%。与其他很多公司以事业部的形式开展医疗信息化业务不同，卫宁软件的全部业务，无论是软件、硬件销售还是技术服务，都是围绕医疗行业展开。我们认为，由于医疗信息化的复杂性与专业性，只有保持高度专注并持续投入的企业才有可能成为行业中的“长跑冠军”，而公司在产品与解决方案及服务方面均已处于行业领先水平，未来其优势还将进一步凸显。我们认为，随着新医改的继续深入，各项投入和政策将逐步落实，医疗信息化行业已进入高速成长期；而自公司成功上市之后，品牌优势逐渐凸显，知名度进一步提高，这些因素都将有利于将公司的产品和业务在全国的拓展。此外，从短期来看，我们认为公司区域扩张已初见成效，人员扩张与费用增加的速度也将适度放缓，未来在收入维持高速增长的同时，费用率有望进入下降通道，公司将在今年迎来业绩增速的向上拐点。2、复制Cerner成长之路，成就医疗信息化行业王者（1）专注带来竞争优势，最有可能成为中国的“Cerner”我们认为在国内医疗信息化行业大发展的过程中，卫宁软件能够凭借其对行业的高度专注、完善而有竞争力的解决方案以及积极的区域市场拓展，成长成为类似于Cerner的行业龙头企业。与Cerner一样，卫宁自成立之日起便一直专注于医疗信息化行业。从美国的医疗IT行业的发展历程中我们已经看到，由于医院业务的高度复杂性以及对信息化的较高要求，只有专业化的解决方案提供商才有可能满足用户日益深化的应用需求，而信息系统集成及医疗设备类企业，其在医疗信息化行业的努力最终都算不上成功。我们认为国内也将出现这样的趋势，公司将努力复制Cerner的成长之路，不断扩大在行业内的领先优势。Cerner通过不断扩充产品线，在实现了规模扩张的同时增加了用户粘性，公司也以医院管理信息化系统起步，不断进行产品线扩展，形成医院管理信息化、临床管理信息化以及公共卫生信息化三大类产品体系。在此基础上，公司还不断进行前瞻性产品的研发与储备，如智慧医疗平台、临床知识库、大数据分析系统等，以满足用户逐渐深化的应用需求。另外，公司还将不断拓展服务业务，在扩大收入的同时实现客户关系的巩固与加强。另外，我们看到，当美国医疗机构进入到全院级别信息化建设阶段时，Cerner凭借着解决方案的优势实现了市场份额的提升，我们认为卫宁也即将经历这样的变化。Cerner通过基于统一技术平台进行研发，使得其产品在全面性与一体化方面优势突出，而卫宁也通过“柔性产品化”的研发模式，实现了产品体系持续保持台阶式上升，在解决方案完整性与应用深度方面不断拉开与竞争对手的差距。我们认为，公司通过不断扩充产品线，其业务基础将日渐扎实，而在良好研发模式的支撑下，公司在产品与解决方案领域的领先优势有望进一步凸显。我们认为，卫宁作为一家专业化的医疗信息化厂商，最有可能成为中国的“Cerner”。（2）区域扩张带来新客户增加，老客户应用深化空间很大伴随着行业进入快速发展轨道，卫宁软件过去几年也保持了较快增长。我们认为三方面驱动因素将支撑未来公司仍能保持高速发展：1）区域市场扩张带来新客户与新需求；2）原有客户信息化需求升级带来增量需求；3）供应商切换给公司带来的市场份额提升。①区域扩张公司地处上海，客户此前也主要集中于以上海为中心的华东地区，不过，从2024年开始，公司开始大力进行区域拓展，先后在设立了6大营销中心以及10余家分公司与子公司。与此相对应的是，公司华东以外市场近3年收入复合增速达到59%，占比不断提升。我们认为公司的全国性营销网络建设已日渐完善，区域拓展将从投入期步入收获期。在区域扩张中，公司将主要精力用于基层医院信息化及区域医疗市场，我们认为这样的策略是合理的。高等级医院已有了一定的信息化基础，公司难以在短时间内实现对原有供应商的集中替换；而基层医院信息化以及区域医疗平台处于集中建设期，业务机会明显。通过承担区域医疗平台项目，再以此为基础向基层医院的管理及临床信息化进行延伸，公司可以实现以点带面的市场扩张。我们了解到,在陕西、新疆等地，公司已经开始实践这样的模式，我们认为在这样的模式有很好的复制前景。②现有客户需求深化随着医疗机构内部管理与临床业务对信息化依赖程度的不断加深，其对信息化的需求是逐渐增多而不是减少的，而且，目前国内医院的信息化水平还远算不上完善，因此，医院每年都将对信息化进行追加投入。从公司的情况来看，每年公司新签订单中有一半左右是来自于老客户，呈现着非常好的持续性及增长性。我们认为既有用户应用升级有很大空间。以上海为例，公司在该地区份额稳定，2024年却实现了60%的收入增长，我们认为这体现了既有用户的需求增加潜力。而从今年开始，申康还计划将市级公立医院电子病历应用水平由目前的2-3级提升到4级，实现整个诊治过程的闭环式管理，这意味着投入力度将继续加大。我们认为上海地区医院信息化水平高于国内其他地区，因此其投入规律具备着较好的参考意义。③对其他供应商进行替代我们认为随着医院对信息化要求的不断提高，供应商的重新选择与替换将成为一种趋势。从卫宁近年来三甲医院用户数的变化情况来看，这一趋势已经开始出现，公司2024-2024年的三甲医院用户分别为55家、71家、82家和87家，而新增用户中大部分属于替代原有供应商。我们认为，在三甲医院供应商水平相对较高的情况下尚且如此，其他级别医疗机构未来供应商替换的比例应该更高。鉴于公司跨区域市场扩张的良好势头，我们预计3-4年后公司来自华东以外市场的收入将占据半壁江山左右，成为公司收入增长的最主要动力。同时，公司既有客户信息化升级带来的需求也将不断增加，加之公司竞争力不断增加，能够形成对其他供应商的替代，这些因素都将驱动公司未来持续保持较好的增长。（3）费用增长最高峰已过，业绩增速将迎来向上拐点公司2024年收入增速高达56%，但却由于毛利率下降与费用率上升，导致净利润增速仅有19.3%，不过，我们认为随着公司区域扩张逐步进入收获期，费用增长的高峰期将过，公司即将迎来利润增速的向上拐点。过去几年，公司积极进行区域扩张，在北京、广东、湖南、安徽、上海、湖北等设立了6大区域营销服务中心，同时，还对研发队伍进行了扩充。与此相对应的是，公司员工数量由2024年底时的518人增至2024年底时的883人。由于营销网络建设及产品研发从投入到产出需要经历一定时间，因此公司的扩张首先导致的是成本与费用的大幅上涨，2024年，公司销售费用增长了约一倍，管理费用增长近50%，毛利率也由于异地项目较多而明显下降。不过，鉴于营销网络一般会在建立半年到一年后趋于成熟，公司去年储备的人员也将在今年真正发挥效益，因此我们预计从今年开始，公司净利率将在人员增速放缓以及销售实施服务本地化程度上升的带动下而不断走高。从人员方面来看，去年公司销售服务人增加63%至274人，我们认为这样的储备已基本可以支撑公司今明两年的业务发展；而研发与实施人员增加的速度可能与过去两年基本一致。综合来看，我们预计公司今明两年人员增速将为20%-25%左右，增速的下降有利于公司盈利能力的提升。另一方面，我们认为销售实施服务的本地化也将有助于公司提高净利率。过去，公司异地项目的实施与售后服务都是由总部派遣员工完成，造成了差旅费等成本过高，而去年新增员工绝大部分都实现了本地化，随着这些员工逐步发挥作用，公司的各项成本将得以有效下降。3、盈利预测（1）关键假设及盈利预测预计公司软件业务将在行业快速发展和公司区域扩张的带动下高速成长，而由于本地化实施比例的提高，毛利率将有小幅度上升。在基层医院信息化项目增加及区域医疗项目的拉动下，公司硬件业务2024-2024年将分别增长45%、30%和25%，而毛利率将保持基本稳定。我们预计技术服务业务2024-2024年增速分别为50%和45%和40%，而毛利率则在本地化服务能力增强的情况下而不断提升。我们认为公司销售、管理费用增长的最高峰已过，从今年开始将费用率将进入到下降周期，预计2024-2024年销售、管理费率合计将分别为40.3%、38.4%和37.0%。（2）风险因素①行业竞争加剧风险医疗信息化行业的良好前景，不断吸引着新厂商参与到行业竞争中来，虽然我们认为这不会对公司的长期前景产生影响，但却有可能造成局部区域的价格竞争。②新技术、新应用需求不确定性风险云服务模式、大数据处理系统、临床决策系统等技术与应用是行业未来的发展方向，公司也已进行了积极的研发，但这些技术与应用是否能得到快速应用，存在一定的不确定性。

2024年有线网络行业分析报告2024年3月目录一、国网整合的预期未变 31、新闻出版广电总局“三定”方案落定 32、中广网络即将成立的预期仍在 33、目前省级广电已经成为事实的市场主体 4二、有线电视用户的价值评估 51、现金流折现的方法估算用户价值 52、有线电视运营商的理论价值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用户价值重估 101、江苏模式”中的用户价值重估 102、中广网络整合中的用户价值重估 113、电广传媒收购省外有线用户资源 13四、湖北广电的整合之路 141、楚天网络借壳上市 142、重组中的价值评估 153、湖北广电的二次资产注入 16五、有线运营商的WACC计算 171、吉视传媒的WACC值 17一、国网整合的预期未变1、新闻出版广电总局“三定”方案落定新闻出版广电总局的“三定”方案已经落定，取消了一系列行政审批项目，同时对一些行政审批权限下放到省级单位，比如取消了有线网络公司股权性融资审批，将设置卫星电视地面接收设施审批职责下放省级新闻出版广电行政部门。未来工作的重点：加强科技创新和融合业务的发展，推进新闻出版广播影视与科技融合，对广播电视节目传输覆盖、监测和安全播出进行监管，推进广电网与电信网、互联网三网融合。从三定方案中，我们可以看出广电的发展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有线网络股权融资审批取消；行政审批向省级广电下放，比如卫星电视接收审批下放；文化和科技、三网融合成为发展的主要方向。2、中广网络即将成立的预期仍在在2024年年初，国务院下发《推进三网融合的总体方案》（国发5号文）决定推进三网融合之际，就专门针对中广网络网络公司进行了明确的规划，决定培育市场主体，组建国家级有线电视网络公司(中国广播电视网络公司)。国家广电成立的初衷是在“三网融合”中，整合全国的有线网络（第四张网络），从而与电信运营商进行竞争。随着国家广电成立的不断的推迟，注入资金规模大幅度缩水，特别是2023年1月原负责中国广播电视网络公司组建的广电总局副局长张海涛出任虚职——中国广播电视协会会长，中国广播电视网络公司的成立蒙上阴影。我们认为每一次的推迟成立，中广网络的职能就会缩水一次，我们认为相当长时间内中广网络难以成为市场运营主体、竞争的主体。维持原方案的方向预期，将先由部分省份为单位自报资产情况，随后以资产规模大小通过对总公司认股的形式，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，即“先挂牌，再整合”的股份制转企方案。按照该方案，明确了国家出资的份额和挂牌的步骤，为中央财政先期投入进行公司主体搭建，其中包括总公司基本框架的组建费用和播控平台、网间结算等业务总平台的搭建费用。3、目前省级广电已经成为事实的市场主体随着我国文化体制改革的推进，文化市场领域逐渐出现市场运营的主体——省级文化运营单位，在有线网络领域，省网整合的进一步深入，省级有线网络已经成为有线网络的市场的运营主体。在IPTV的发展中也是类似，百视通和CNTV主导的IPTV让位于省级广电主导，CNTV或者百视通参与的发展模式，省级运营单位成为市场的主体，省级运营单位及地方政府的利益诉求将影响相关业务的发展模式。这种与地方政府密切的关系（资产、人事等关系），势必会影响地方政府对有线网络的支持力度和偏好。二、有线电视用户的价值评估1、现金流折现的方法估算用户价值考虑到目前有线电视的用户主要分为数字用户和模拟用户，开展的增值业务主要有互动视频点播（高清视频点播）和有线宽带业务，收费的模式基本上采取包月或者包年的收费模式。有线电视用户的收入相对稳定，我们假设其为永续的现金流，我们采用WACC为折现率进行折现，估算有线电视运营商的用户的理论价值（即上市有线电视运营商的理论市值）。我们以广电网络为例，无风险利率选取中国3年期国债收益率3.06%，按照我们的计算，广电网络的WACC为12.3%。同行业的公司的WACC值与公司的负债结构关系较大。2、有线电视运营商的理论价值广电网络2022年有线电视用户到达578.64万户，数字用户421.58万户，副终端为56.15万户，每月每户10元；付费节目用户154.02万户，主要有两档包月套餐99元和128元，我们按照年付100元/户计算，考虑到有线网络加大了优惠促销力度，付费用户和宽带资费要低于标准价格，2023年广电网络公司的理论价值150亿元。天威视讯2022年有线电视用户达到109万户，高清互动电视用户达到24万户，付费节目用户达到4.6万户，宽带用户达到33万户。高清互动年付套餐分为500元、600元和700元三档，我们保守全部按照年付500元/户计算，付费节目年付按照500元/户、宽带用户年付800元/户计算，天威视讯2023年的理论市值为68亿元。由于歌华有线的模拟用户和数字用户的收费标准一样，每月18元每户，其市值主要来来自于有线电视用户数的增长和高清互动电视收费用户增长，有线电视的用户的增长有限，目前主要关注在高清互动电视，目前主要采取免费推广的形式，绝大部分为免费的，考虑到歌华有线推出Si-TV的高清电视包，我们估计收费标准与天威视讯差不多300元/年，按照我们的40%左右的渗透率计算，2023年歌华有线的理论价值为145亿元。3、2020年初至今上市公司的市值我们选取有线电视上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌华有线的市值范围为60-140亿元，市值波动范围主要集中在80-120亿元，我们以中值100亿元作为公司表现的市值价值。与我们的145亿元的理论市值，尚有空间45%，而且我们认为数字电视没有提价预期，高清互动电视目前主要是采取的免费推广，SiTV的渗透率提高，公司估值有较大的弹性。天威视讯的市值范围为30-70亿元，主要波动范围在40-70亿元，我们选取中值55亿元作为其市场的市值。没有考虑资产整合预期，天威视讯的理论市值为68亿元。公司目前尚有24%的空间。公司有线宽带增长乏力，高清互动电视是公司业绩主要增长点。广电网络的市值范围30-70亿元，主要波动范围为40-60亿元，中值为50亿元。公司的理论市值150亿元，上升空间200%。公司的价值主要来源于公司的庞大的有线电视用户数，2023年有线用户数595万户，同时尚有模拟用户142万户.同时公司的数字电视的包年收视费为240/300元两档，价值较高，进一步的数字化将进一步提升公司的价值。三、整合中的用户价值重估1、江苏模式”中的用户价值重估江苏有线由江苏省内17家发起人单位共同发起设立，广电系统内有12家股东，占股比71.2%，其他系统是国有股东，占28.8%，公司注册资本是68亿元，省广电总台控股，其中省台出资14亿元现金，1亿元相关资产；南京、苏州、无锡、常州等10个省辖市广播电视台以现有广电网络资产出资，中信国安等出资人以现金和广电网络等资产出资。整合时江苏有线用户为510万户，数字用户为180万户，其中数字用户每月24元/户，模拟用户4元/户。按照我们的用户价值计算方法，WACC值取10%，整合时江苏有线的价值为（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68亿元，与公司注册资本68亿元基本吻合，我们认为“江苏模式”整合中，江苏有线采用了用户理论价值的方法进行用户的价值评估。江苏有线的资产评估方法，网络资产等于网络收入减成本费用减税金除以收益率（收益折现），按照这个方法，由具备期货从业资格的第三方评估，结果出来后，与各个股东的实际预期基本一致，这样就摆平了利益关系。（江苏有线董事长陈梦娟在第二届中国广电行业发展趋势年会暨投融资论坛的讲话）。2022年7月份挂牌，2022年底全省13省市形成一张全省全网、全省网络覆盖用户625万户，完成其他城市和部分县(市)数字电视整转，2022年底数字电视用户达到450万户。2023年9月江苏有线与江阴、常熟等24个县（市）级广电网络举行了整合与合作签约仪式。至此全省已完成了60家县（市、区）广电网络的整合与合作。江苏省广电网络集团网内用户达到1497.7万户，约占全省有线电视用户总数的93.61%，其中数字电视用户686.62万户，互动电视用户数35.02万户。到2023年底，江苏省有线电视用户数将接近1600万户。2、中广网络整合中的用户价值重估中广网络先由部分省以资产规模大小通过对中广网络的认股，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，中央财政先期投入，中广网络的设立基本上按照“江苏模式”。“在完成整合的23家省网公司中，只有15家比较彻底，其中北京和江苏等个别省市相对最彻底。”我们认为在资产整合方面：第一步：中广网络会选择各省市（或者部分省市）的省广电（可能为部分的资产，主要是由于整合没有完成或者有上市公司的情况）作为发起人，加上财政的的现金挂牌成立。广电资产的评估可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。对于目前的省网来说有动力加快以低于用户价值的价格整合省网资源，在中广网络成立时获得资产的溢价。第二步：对于没有进入省网的用户资源进行整合，可能采取现金或者增发的收购的方式，广电资产的评估也可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。第三部：上市公司的资产整合，我们认为可能采取市值和用户价值两种方案进行评估。同时上市公司利用自身的资本优势参与到其他省份的省网整合，获得折价参股也会提升公司的价值。在整合的过程中，对于上市公司的价值重估，一方面本身用户价值的重估，例如自身