2024年保健品行业分析报告

2024年保健品行业分析报告保健食品的定义及概述保健食品又称功能食品，日本是公认的功能食品创始国。1962年日本厚生省首先提出功能食品的概念，80年代末又从法律上赋予功能食品的定义：“功能食品是具有生物防御、生物节律调整、防止疾病、恢复健康等有关功能因子，经设计加工成对人体有明显调整功能的食品。”我国直到2024年6月施行了《保健品食品管理办法》。《办法》称，保健食品系指表明具有特定保健功能的食品，即适用于特定人群使用，具有调节机体功能，不以治疗为目的的一类食品。此定义包含三个要素：1、它不能脱离食品，是食品的一个种类；2、它必须具有一般食品无法比拟的功效作用，能调节人体的某种功能；3、它不是药品，不是为治疗疾病而生产的产品。可以说保健食品是介于食品和药品之间一种特殊的食品。保健品的发展历史大致可分成三个阶段：第一代保健食品包括各类强化食品，是最原始的功能食品，仅根据各类营养素或强化的营养素的功能推断该食品的营养功能，这些功能未经任何实验检验。第二代保健品是必须经过动物和人体实验，证明具有某项生理机能，第三代保健食品不仅需要用动物和人体实验来证明具有某项功能，还需要确知具有该功效的有效成份（或称功能因子）的结构及含量。第三代保健食品在我国正蓬勃兴起，代表未来的发展趋势。国外保健品的概况日本：日本是最早研制保健食品的国家，自80年代初就成为主要生产国和最发达的保健食品市场。日本目前约有300家企业从事功能食品的研究开发，年销售额估计在35亿平均左右。日本最大的保健食品生产厂家是日本Otsaka制药公司，仅一家年销售额就达14.8亿美元，主要生产保健饮料，如纤维素饮料和蛋白青。日本企业在饮料中添加活菌、原生物体（Probiotics）、膳食纤维等添加剂，制成有特殊功能的保健饮料。日本保健食品的另一大类是强化食品，如OAA强化面包、强化婴儿配方食品等。美国：美国目前保健食品销售额大约是80亿美元以上，现有几家大型食品公司专心致力于功能食品的开发。如Kellogg公司投资7500万美元建立食品和营养研究所。美国市场上主要的功能食品有三类：奶制品、烧烤食品和饮料。其中以预防骨质疏松和心血管疾病的主要产品。此外，美国市场上已出现了与普通鸡蛋不同的功能鸡蛋，以特殊配方饲料及其他生物技术生产，脂肪含量下降25％，同时增加了20％的维生素E、ω3和ω6等必需的脂肪酸。另外，口香糖中也添加了蜂王浆，茶叶提取物，逐渐功能化。3、欧洲保健食品的市场年销售额是17亿美元，产品主要集中奶制品。另外具有降低胆固醇功能的人造奶油也不断在市场上出现。如芬兰Raision公司生产的Renecd人造奶油，自1995年问世以来年销售额达1700万美元。欧洲的饮料市场的发展也引人瞩目。这些饮料向高咖啡因含量和添加稀有氨基酸的方向发展。如添加牛磺酸人参、巴西可可豆等。在欧洲，“能源饮料”也颇为盛行。如奥地利的红牛饮料市场占有率达到了45％。另外还有法国的人参、黑胡椒饮料，西班牙的抗氧化功能饮料以及英国小球藻、蜂胶等休闲食品都深受消费者的喜爱。趋势：未来三年，美国和欧洲功能食品市场估计将有5000亿的市场容量，并且以每年20％的速度增长。据最新报告显示，今后5年，最重要的功能食品将是降低心血管疾病和癌症病发的食品，这也是医药工业的一个新市场，将来的市场不仅是治疗有关疾病，而且是预防此类疾病的发生。目标市场是存在多种健康问题――诸如高血脂、心血管疾病、癌症等疾病的人群。据有关研究报告显示，大约35％的成年人和36.5％的未成年人都具有高血脂。美国功能食品市场年销售增长率为17－20％，欧洲市场增长率大体相同。报告显示，渴望长寿和对功能食品的认同是保健品市场增长的主要因素。此外，世界型的大型医药公司正在改变其经营模式，转向争夺以前由成千上万小公司控制的保健品市场份额。据估计，该份额潜在销售容量可达2500亿美元。国内保健品市场概述定发展状况简述保健品市场自80年代在我国兴起后，经历了大起大落的变迁，究其历程大致可划为四个阶段：保健食品行业发展状况一览：时期阶段厂家数年产值产品特点80年代兴起不到100家16多亿滋补为主80年代－1995年初旺盛300多家300多亿营养及祖传中草药1995年初－2024年底平滞不到1000家100多亿中草药、生物制剂及营养补充剂2024－至今复兴3000多家500多亿据有关资料显示：目前国内保健品生产企业中，投资总额在1亿元以上的大型企业只占1.45％，投资总额在1亿元以下、5千万元以上的中型企业占38％，投资1百万元以下的小型企业占41.39％，投资不足10万元的作坊式企业占12.5％。以上数据表明，我国保健食品的生产企业中，中小企业占绝大多数，规模企业较少。而另一方面报载，目前世界上20多家知名保健食品跨国公司，通过收购、兼并、租赁等形式，在中国设立分厂，试图挤跨国内保健食品企业，近五年来国外保健食品在我国市场上的销量每年均以12％以上的速度在增长。仅2024年，美国阿拉斯加鱼油和花旗参在上海、杭州、深圳、广州、海口5个市销售收入就突破了2024万美元。目前欧美等国在中国销售的保健品近500种，据美国著名的NPD市场调查公司预测，今后几年，美国保健品在中国市场的销售依然火爆。综合这两方面可以看出中国保健品未来趋势将走向现代化、规模化生产，但同时也面临着严峻的挑战。国内保健品市场透视――北京、广州保健品市场状况北京：2024年初至2024年4月，由北京申报获得保健食品批准证书的保健食品158种，其中具有保健功能的产品135种，占85.9％；营养补充剂23种，占14.6％。保健食品剂型分布：保健食品的剂型与传统食品形态明显不同，多采用药品剂型，见下表。剂型品种数构成比％传统食品形态2717.1药品剂型13182.9其中：胶囊5031.6口服液2616.5冲剂2415.2片剂2213.9其它95.7注：传统食品形态包括袋泡茶18种（11.4％及谷类食品、酒等）保健品功能分布：每种保健食品所具有的功能种数不同，具有一种功能的保健食品与77.0％，两种功能的产品占18.5％，三种和三种以上功能的产品占4.4％。保健食品功能公布以免疫调节、调节血脂、抗疲劳、抗氧化及延缓衰老为主；23种营养补充剂中以补钙为主的15种（65.2％），补充多种营养素的7种（30.4%），补充VE的一种（4.3％），见下表。保健品功能分布保健功能北京市全国品种数占总数的％品种数占总数的％免疫调节4634.152139.8调节血脂3626.723117.7抗疲劳128.927921.3抗氧化及延缓衰老118.11219.3改善胃肠道功能118.1594.5减肥96.7382.9抑制肿瘤75.2685.2调节血糖75.2574.4改善睡眠75.2362.8耐缺氧64.4655.0抗辐射43.0151.1其它1712.6//保健食品适宜人群分布：一种保健食品可适用于单一或多种不同的人群，以适宜生理功能异常和中老年人为主，135种保健食品（不含营养补充剂）的适宜人群见下表：保健食品适宜人群分布适宜人群产品数比例％生理功能异常10477.0中老年人4533.3特殊环境工作人群1410.4成人（大于18岁）64.4儿童青少年53.7其它43.0保健食品原料及功效成份：135种保健食品所用原料的分布情况见下表，产品未标明功效成份和特异成份的47种，占34.8％；标明功效或特异成份的88种，占65.2％。保健食品原料分布表原料品种数比例％含药食两用原料3828.1含传统食品原料3425.2含营养素3324.4含非药食两用原料3123.0微生物制剂128.9含蜂产品（王浆、花粉、蜂胶）96.7色油制品85.9褪黑素53.7其它107.4广东：对广东2024年150种保健食品调查研究保健品剂型和使用原料：保健食品剂型与普通食品相比有明显的差异，以一般食品形式生产的保健食品如液体饮料和酒类仅占14％，而以口服液、胶囊、片剂、冲剂生产的保健食品分别占33％、25％、16％和8％，膏状和其它剂型的保健食品各占3％。保健食品使用的原料中不含药食两用品种仅占10％，使用卫生部规定的既是食品又是药品的77种，药食两用品种的占21.3％，既含有药食两用品种又含有其它中草药的保健品占23.4％，含有药食两用品种以外的中药材占45.3％。保健食品生产中采用的中药材主要有西洋参、虫草、黄芪、当归、枸杞子、首乌、阿胶、胶股蓝、枇杷叶等，以滋补类为主。保健食品功能与适用人群：调查的150种保健食品功能如下表：保健食品功能分布表保健功能免疫调节抗疲劳延缓衰老补充营养素调节血脂改善性功能美容改善记忆减肥补血改善胃肠道功能品种数5838242314987766％38.725.316.015.39.36.05.34.74.74.04.0其中64.4％、21.5%、8.1%的保健食品分别标识是有1项、2项、3项功能，6.1％的品种具有3种以上的功能。保健品的适用对象为成年女性、老年人、成年男性、青少年、儿童、特定人群、婴幼儿，分别占80.7%、78.0%、77.3%、59.3%、45.3%、35.3%和13.3%。许多保健食品标明适用对象包括不同性别和多个年龄层次。进口保健品市场透视（以上海为例）截止2024年4月28日止，据初步统计，上海市场上有73家公司经营68个品牌的进口保健食品，共计178个品种，其中卫生部（健）字号批文的有49种，占23.3%。大类包括：深海鱼油、卵磷脂、鲨鱼软骨粉、营养补充剂、洋参鸡精类、褪黑素、减肥美容等保健食品。具体情况见表1、2、3。表1：上海地区进口保健类食品基本情况项目数量比例％经销公司73家/品牌68种/品种178个/规格210只/（健）字批文49个23.3中文标签审核178个100办理市场销售证170个95.5上海口岸入境13363.3南方口岸4320.5其它口岸3416.2表2：上海市场进口保健类食品产地分布原产地品种数量（个）构成比％美国12469.7加拿大2212.4香港1810.1日本02.8澳洲42.2台湾21.1丹麦10.5瑞士10.5冰岛10.5合计178100.0表3：保健类食品分类情况类别品种数量（个）构成比％鱼油4022.5卵磷脂2614.6鲨鱼软骨粉185.6营养补充剂2614.6洋参鸡精类169褪黑素52.8减肥美容52.8其它4123.0合计178100.0值得注意的是市场上的进口保健类食品品种很多取得卫生部（健）字号批文的仅占23.3%。许多公司利用各种手段对其并未取得保健食品批文的产品大肆进行功能疗效宣传，误导消费者，给保健品市场带来极大混乱，甚至有些产品连卫生指标都不符合我国要求，更谈不上有何保健作用，甚至对人体有严重危害。卫生部受理保健品总体统计报告自从一九九六年三月《保健品管理办法》颁布实施以来，现在经卫生部受理的保健品功能有二十四种：1、免疫调节；2、延缓衰老；3、改善记忆；4、促进生长生育；5、抗疲劳；6、减肥；7、耐缺氧；8、抗辐射；9、抗突变；10、调节血脂；11、辅助抑制肿瘤作用、预防化学致癌作用；12、改善性功能；13、调节血糖；14、改善胃肠道功能（促进消化吸收、改善肠道菌群、润肠通便、保护胃粘膜）；15、改善睡眠；16、改善营养性贫血；17、对化学肝损伤有保护作用；18、促进泌乳；19、美容（祛痤疮、祛斑）；20、改善视力；21、促进排铅；22、清咽润喉；23、调节血压；24、改善骨质疏松（增加骨密度）。除上述卫生部已认可的二十四种保健功能外，还有抗氧化、改善微循环、阻断N－亚硝基化合物合成、升高白细胞、改善骨质疏松、防龋护齿，以及美容功能中的丰乳等。这些功能在申报过程中，必须要向评审委员会提出相应的试验方案，得到认可后，才最终取得文号。功效概况：截止98年8月，在卫生部审批的1528多种保健品中，近3/4的产品只有一种保健功能，1/5弱的产品具有两种功能，95种产品具有三种以上的保健功能，有四种产品具有五种功能。在产品中，具有免疫功能的保健品共602种，其次是具有抗疲劳功能的保健品和具有调血脂的保健食品。营养补充剂共计131种，其中补钙产品最多，其次是补充各种维生素的产品。补充微量元素及矿物质的产品中，补铁产品最多共14种。进口营养补充剂中补充维生素的产品最多，占全部维生素类产品的50％。功效－成份关系概况：大约有1/3的产品对自身的成份、功效一无所知，由于营养补充（单纯以一种或数种经化学合成或天然支植物中提取的营养素为原料加工制成的食品，以补充人体相应营养素为目的）的特殊性，这一部分产品的成份相当明确。除钙、维生素、微量元素及矿物质产品外，其他的功效成份主要有：皂甙、不饱和脂肪酸、多糖、黄酮、褪黑素、红曲、卵磷脂、左旋肉碱、角鲨烯、洛伐他丁、甲亮质、益生菌等。主要产品概况：各种原料的产品分布：螺旋藻67种、褪黑素57种、鱼油52种、灵芝20种、鲨鱼软骨20种、虫草19种、甲壳质19种、银杏19种。产品形态：主要是胶囊（软、硬）、口服液、片剂、冲剂和洒比较多，这些剂型的产品就占了近70％；具有一般食品形态的产品，如糖、罐头、醋、饼干、蜜饯有一定比例，约5％。产地分布：在1528种保健食品中，国产保健品有1383种，进口保健食品有145种，产品集中在广东、北京、山东、江苏、上海、天津，这个省市的产品共764种，占国产保健品的55.24％，进口产品中美国产品最多，占全部进口食品的半数左右。从2024年9月4－2024年11月2日，我们收集了卫生部公布受理的789种保健品，其中国产678种，进口111种（可能资料收集不全），我们对其功能、剂型、产地进行了统计，有关情况见附表1、2、3。从中我们可以分析得出：从保健品的功能分布看，主要集中在免疫调节、抗疲劳、调节血脂、改善骨质疏松、改善胃肠道功能、延缓衰老、营养补剂（补充维生素等），产品结构不合理，低水平重复（从北京、广州的保健品市场调研情况也说明了这一点），这与我国现行报批制度有关，报批非常容易。这就造成一旦某个产品有好的开头，许多厂家一哄而上。值得注意的是该种趋势有所缓解。99年下半年已经开始有促进泌乳、排铅等功能的补品。截止目前，促进泌乳的保健食品只有2个，促进排铅也仅有2个。而母乳是婴儿最完美的食物，母乳喂养对于婴儿健康、智力及成长具有重要作用，全世界都在提倡母乳喂养。另一方面，环境污染使现代人含铅量超过古人500倍，这两种功能产品未来前景看好。因此笔者认为，保健品未来发展趋势，产品功能分布将逐步发散，趋向合理。保健品产品剂型以药品剂型为主，主要采取胶囊、片剂、口服液、颗粒剂（冲剂）等剂型。尤其是近年来软胶囊剂型风行，剂型也部分体现了产品的科技含量。例如人参含片的研制成功，人参可通过口腔粘膜吸收，大大提高产品的吸收利用率，改变了以前人参仅通过胃肠道吸收。因此，未来保健品剂型的发展将会进一步采用一些药品新剂型，如微囊等。从产品的地域分布看，保健品主要集中在北京、江苏、广东、上海、山东、湖北等地。保健品产地与保健品资源产地分布并不一致，当然，这与经济发展有关，可以预见未来保健品会逐步向资源产地扩散，如青海、四川、新疆等地。消费人群透视从消费群分析99年上海市销量排名前十位的保健品，据上海市卫生防疫站抽样分析。调查对象选择上海市有代表性的，经济水平中等的徐汇、卢湾、长宁、黄浦、闸北等区为调查点，抽取其中的工厂2个，事业单位4个，商业单位4个，中、小学校4所，老年活动中心2所，共计12个单位1394人。结果如下：变量分组总人数需要％会购买％性别男59353.7872.73女80163.1979.57年龄小于4064451.3371.8740－6058663.2680.66大于6016474.8481.25职业工人31146.2863.96公司2554.1766.67银行职员7570.8379.17离退休干部7274.6381.82科技人员7462.8776.00行政干部27657.6678.47教师22571.3691.86服务行业工作人员19358.9576.06医务人员14355.2473.94文化程度小学及以下2063.1668.42初中27450.5569.52高中58260.9775.82大学及以上51861.4381.52本人月均收入小于5009761.9673.86501－100085859.5576.141001－150034455.5275.221500以上9564.8987.10从上述表中可以看出：随着年龄的提高，对保健品需求增强。60岁以上的对象中需要保健品为74.84%，这可能与随着年龄增长，各种慢性病随之上升有关。据权威部门统计，我国现有2024－4000万糖尿病，近亿名高血压病患者，全国每年新增150万脑血管病人，160万肿瘤病人。增强免疫、抑制肿瘤、降血压和延缓衰老的保健品可起一定辅助作用。不同职业对象对保健品的需求情况不同。需要保健品的比例以离退休职工最高，达74.63％，其次是教师为71.36％，最低为工人，只有46.28%。经济条件许可会购买的比例，教师最高91.86％，其次为离退休职工81.82％。月经济收入越高，对保健品需求越高。女性对于保健品需求高于男性，保持青春时期的健美，这是女性“爱美之心”的天性，美容食品、减肥食品以及补钙食品越来越受女士们的青睐。从零售额透视上海保健品市场上海市商业信息中心披露的按品牌排序前十名上海市场保健滋补品（见下表）2024年上海市场保健滋补品按品牌零售额排序如下：（单位：元）品牌零售额占零售额比例％昂立一号口服液625376387.92万基洋参612327447.75昂立多邦胶囊508738546.44康复来洋参463624285.87金日洋参390316404.94神象洋参制品326023824.13盐水瓶口服液321974164.08康复来脑轻松262464083.32朵而胶囊243106083.08从中分析看出：传统中药保健品、万基洋参、康复来洋参、金日洋参、神象参制品、脑轻松、朵而胶囊依然占据绝对市场（这与我国传统文化以及近向年来人类回归自然的热潮有关。可以想见，中国的保健品若能象中医药一样凭借独特的文化背景、现代化的研究手段，就能突出中国特色，推出中国的各牌保健品）；第三代保健品（尽管市场上该代产品占报据分数）市场份额逐步扩大，如昂立一号口服液、昂立多邦胶囊、脑白金、盐水瓶口服液、脑轻松。尤其是近年来风行的微生态制剂如昂立一号、昂立多邦胶囊、盐水瓶口服液。微生态制剂正在成为人们防治疾病保护健康的重要生物制剂。它既有见效快的近期效果，如在预防和治腹泻、便秘、改善胃肠道功能等（如盐水瓶口服液），还有远期的显著效果，如降低人体内毒素、改善营养情况、帮助脑细胞生长等作用（如昂立一号口服液）。微生态制剂在增加营养同时还有预防和治疗疾病的作用。剂型分布：采用胶囊、口服液、含片等药品剂型（其中万基洋参、康复来洋参、金日洋参都用胶囊和含片两种剂型，神象牌参制品有胶囊剂型以及原药材。脑轻松和昂立一号采用胶囊和口服液）。从中还可以看出，同一产品多采用两种甚至两种以上剂型。从功能分布来看：由于上述产品如万基洋参卫生部报批的功能仅有抗疲劳，但其宣传品所列功能极多，如免疫调节等功能。另外神象牌参制品和朵而胶囊其功能采用中医术语，因此不易类比。从大家都接受的观点看（如人参具有免疫调节和抗疲劳等功能），功能主要分布在抗疲劳、免疫调节、耐缺氧、调节肠胃功能、调节血脂、保肝脏、美容等功能。此外还可以看出，尽管两种以上功能的保健品较小（截止日前，卫生部报批的该类产品仅占总数的1/4，此外，卫生部今年规定以后保健品最多只能报批三种功能），但保健品厂家多采用报批多种功能，以获取更大范围的适应人群，如昂立一号及脑轻松均有三种功能。

2024年有线网络行业分析报告2024年3月目录一、国网整合的预期未变 31、新闻出版广电总局“三定”方案落定 32、中广网络即将成立的预期仍在 33、目前省级广电已经成为事实的市场主体 4二、有线电视用户的价值评估 51、现金流折现的方法估算用户价值 52、有线电视运营商的理论价值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用户价值重估 101、江苏模式”中的用户价值重估 102、中广网络整合中的用户价值重估 113、电广传媒收购省外有线用户资源 13四、湖北广电的整合之路 141、楚天网络借壳上市 142、重组中的价值评估 153、湖北广电的二次资产注入 16五、有线运营商的WACC计算 171、吉视传媒的WACC值 17一、国网整合的预期未变1、新闻出版广电总局“三定”方案落定新闻出版广电总局的“三定”方案已经落定，取消了一系列行政审批项目，同时对一些行政审批权限下放到省级单位，比如取消了有线网络公司股权性融资审批，将设置卫星电视地面接收设施审批职责下放省级新闻出版广电行政部门。未来工作的重点：加强科技创新和融合业务的发展，推进新闻出版广播影视与科技融合，对广播电视节目传输覆盖、监测和安全播出进行监管，推进广电网与电信网、互联网三网融合。从三定方案中，我们可以看出广电的发展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有线网络股权融资审批取消；行政审批向省级广电下放，比如卫星电视接收审批下放；文化和科技、三网融合成为发展的主要方向。2、中广网络即将成立的预期仍在在2024年年初，国务院下发《推进三网融合的总体方案》（国发5号文）决定推进三网融合之际，就专门针对中广网络网络公司进行了明确的规划，决定培育市场主体，组建国家级有线电视网络公司(中国广播电视网络公司)。国家广电成立的初衷是在“三网融合”中，整合全国的有线网络（第四张网络），从而与电信运营商进行竞争。随着国家广电成立的不断的推迟，注入资金规模大幅度缩水，特别是2023年1月原负责中国广播电视网络公司组建的广电总局副局长张海涛出任虚职——中国广播电视协会会长，中国广播电视网络公司的成立蒙上阴影。我们认为每一次的推迟成立，中广网络的职能就会缩水一次，我们认为相当长时间内中广网络难以成为市场运营主体、竞争的主体。维持原方案的方向预期，将先由部分省份为单位自报资产情况，随后以资产规模大小通过对总公司认股的形式，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，即“先挂牌，再整合”的股份制转企方案。按照该方案，明确了国家出资的份额和挂牌的步骤，为中央财政先期投入进行公司主体搭建，其中包括总公司基本框架的组建费用和播控平台、网间结算等业务总平台的搭建费用。3、目前省级广电已经成为事实的市场主体随着我国文化体制改革的推进，文化市场领域逐渐出现市场运营的主体——省级文化运营单位，在有线网络领域，省网整合的进一步深入，省级有线网络已经成为有线网络的市场的运营主体。在IPTV的发展中也是类似，百视通和CNTV主导的IPTV让位于省级广电主导，CNTV或者百视通参与的发展模式，省级运营单位成为市场的主体，省级运营单位及地方政府的利益诉求将影响相关业务的发展模式。这种与地方政府密切的关系（资产、人事等关系），势必会影响地方政府对有线网络的支持力度和偏好。二、有线电视用户的价值评估1、现金流折现的方法估算用户价值考虑到目前有线电视的用户主要分为数字用户和模拟用户，开展的增值业务主要有互动视频点播（高清视频点播）和有线宽带业务，收费的模式基本上采取包月或者包年的收费模式。有线电视用户的收入相对稳定，我们假设其为永续的现金流，我们采用WACC为折现率进行折现，估算有线电视运营商的用户的理论价值（即上市有线电视运营商的理论市值）。我们以广电网络为例，无风险利率选取中国3年期国债收益率3.06%，按照我们的计算，广电网络的WACC为12.3%。同行业的公司的WACC值与公司的负债结构关系较大。2、有线电视运营商的理论价值广电网络2022年有线电视用户到达578.64万户，数字用户421.58万户，副终端为56.15万户，每月每户10元；付费节目用户154.02万户，主要有两档包月套餐99元和128元，我们按照年付100元/户计算，考虑到有线网络加大了优惠促销力度，付费用户和宽带资费要低于标准价格，2023年广电网络公司的理论价值150亿元。天威视讯2022年有线电视用户达到109万户，高清互动电视用户达到24万户，付费节目用户达到4.6万户，宽带用户达到33万户。高清互动年付套餐分为500元、600元和700元三档，我们保守全部按照年付500元/户计算，付费节目年付按照500元/户、宽带用户年付800元/户计算，天威视讯2023年的理论市值为68亿元。由于歌华有线的模拟用户和数字用户的收费标准一样，每月18元每户，其市值主要来来自于有线电视用户数的增长和高清互动电视收费用户增长，有线电视的用户的增长有限，目前主要关注在高清互动电视，目前主要采取免费推广的形式，绝大部分为免费的，考虑到歌华有线推出Si-TV的高清电视包，我们估计收费标准与天威视讯差不多300元/年，按照我们的40%左右的渗透率计算，2023年歌华有线的理论价值为145亿元。3、2020年初至今上市公司的市值我们选取有线电视上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌华有线的市值范围为60-140亿元，市值波动范围主要集中在80-120亿元，我们以中值100亿元作为公司表现的市值价值。与我们的145亿元的理论市值，尚有空间45%，而且我们认为数字电视没有提价预期，高清互动电视目前主要是采取的免费推广，SiTV的渗透率提高，公司估值有较大的弹性。天威视讯的市值范围为30-70亿元，主要波动范围在40-70亿元，我们选取中值55亿元作为其市场的市值。没有考虑资产整合预期，天威视讯的理论市值为68亿元。公司目前尚有24%的空间。公司有线宽带增长乏力，高清互动电视是公司业绩主要增长点。广电网络的市值范围30-70亿元，主要波动范围为40-60亿元，中值为50亿元。公司的理论市值150亿元，上升空间200%。公司的价值主要来源于公司的庞大的有线电视用户数，2023年有线用户数595万户，同时尚有模拟用户142万户.同时公司的数字电视的包年收视费为240/300元两档，价值较高，进一步的数字化将进一步提升公司的价值。三、整合中的用户价值重估1、江苏模式”中的用户价值重估江苏有线由江苏省内17家发起人单位共同发起设立，广电系统内有12家股东，占股比71.2%，其他系统是国有股东，占28.8%，公司注册资本是68亿元，省广电总台控股，其中省台出资14亿元现金，1亿元相关资产；南京、苏州、无锡、常州等10个省辖市广播电视台以现有广电网络资产出资，中信国安等出资人以现金和广电网络等资产出资。整合时江苏有线用户为510万户，数字用户为180万户，其中数字用户每月24元/户，模拟用户4元/户。按照我们的用户价值计算方法，WACC值取10%，整合时江苏有线的价值为（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68亿元，与公司注册资本68亿元基本吻合，我们认为“江苏模式”整合中，江苏有线采用了用户理论价值的方法进行用户的价值评估。江苏有线的资产评估方法，网络资产等于网络收入减成本费用减税金除以收益率（收益折现），按照这个方法，由具备期货从业资格的第三方评估，结果出来后，与各个股东的实际预期基本一致，这样就摆平了利益关系。（江苏有线董事长陈梦娟在第二届中国广电行业发展趋势年会暨投融资论坛的讲话）。2022年7月份挂牌，2022年底全省13省市形成一张全省全网、全省网络覆盖用户625万户，完成其他城市和部分县(市)数字电视整转，2022年底数字电视用户达到450万户。2023年9月江苏有线与江阴、常熟等24个县（市）级广电网络举行了整合与合作签约仪式。至此全省已完成了60家县（市、区）广电网络的整合与合作。江苏省广电网络集团网内用户达到1497.7万户，约占全省有线电视用户总数的93.61%，其中数字电视用户686.62万户，互动电视用户数35.02万户。到2023年底，江苏省有线电视用户数将接近1600万户。2、中广网络整合中的用户价值重估中广网络先由部分省以资产规模大小通过对中广网络的认股，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，中央财政先期投入，中广网络的设立基本上按照“江苏模式”。“在完成整合的23家省网公司中，只有15家比较彻底，其中北京和江苏等个别省市相对最彻底。”我们认为在资产整合方面：第一步：中广网络会选择各省市（或者部分省市）的省广电（可能为部分的资产，主要是由于整合没有完成或者有上市公司的情况）作为发起人，加上财政的的现金挂牌成立。广电资产的评估可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。对于目前的省网来说有动力加快以低于用户价值的价格整合省网资源，在中广网络成立时获得资产的溢价。第二步：对于没有进入省网的用户资源进行整合，可能采取现金或者增发的收购的方式，广电资产的评估也可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。第三部：上市公司的资产整合，我们认为可能采取市值和用户价值两种方案进行评估。同时上市公司利用自身的资本优势参与到其他省份的省网整合，获得折价参股也会提升公司的价值。在整合的过程中，对于上市公司的价值重估，一方面本身用户价值的重估，例如自身用户的价值没有被市场所认可，在中广网络对价中有很大的空间。另外一方面在于上市公司以低于用户价值（中广网络收购价值）整合有线用户，提升公司的价值（折价收购的状况）按照这个投资的逻辑，我们主要关注自身价值提升的标的广电网络，目前市值只有理论用户价值1/3左右。存在巨大用户整合空间的湖北广电，目前正在进行二次资产整合，同时整合价格600元/户，公司折价整合有利于公司的价值提升。3、电广传媒收购省外有线用户资源电广传媒的子公司华丰达拟参股新疆广电有线，其中的资产评估也体现了上市公司折价收购有线用户资源。由于评估时点为2024年的年底，按照2024年用户数据和新疆以前12元/月的收费标准，计算的理论用户价值为27.71亿元。但是如果考虑到2020年出台的数字电视提价方案（乌鲁木齐、昌吉收费提高到25元/