中游制造行业篇：中观行业盈利预测模型研究

请仔细阅读本报告末页声明投资策略研究站在投资的角度，决定股票价格的无非是估值和盈利两个因素，相对于估值的频繁波动，盈利则更加确定一些；目前市场上主要证券公司研究机构对于行业业绩的预测有两种研究方法，一部分机构倾向于主观判断，一部分机构则采用自下而上的研究方法。我们认为，自上而下进行行业业绩预测或许更客观化、富有逻辑性，通过利用丰富的中高频宏观数据和行业数据，月频跟踪行业整体盈利变动情况，并随着月频、周频的宏观行业数据持续披露，及时做出调整。既能月频跟踪行业动态，减弱财务信息公布的滞后性，又能对行业未来做出一定的预测。我们建立了“中观行业盈利预测模型”，本文针对中游制造行业进行分析和预测，包括工程机械、专用机械、通用机械、风电、光伏、汽车。工程机械：行业具备较强的周期性，但其行业周期往往早于经济周期启动和结束；分析其中缘由，工程机械行业的终端需求为基建项目，与稳增长政策高度相关，而稳增长政策一般逆周期实施。因此，盈利预测方法包括两大部分，定性为主，定量为辅，定性分析当前所处的经济周期阶段和预判未来政策节奏，定量分析月频行业微观数据，追踪行业动态，同时我们发现行业增速存在一定趋势性，亦利于做行业盈利预测。工程机械行业23Q4营收累计增速预计5.65%，利润累计增速19.20%。专用机械：行业周期同步于经济周期，行业业绩与宏观经济指标相关度高，具备强周期特性，因此，通过宏观经济指标可建立模型预测行业业绩。专用机械行业23Q4营收累计增速预计11.53%，利润累计增速13.89%。通用机械：行业属于强周期性行业，行业周期紧跟经济周期，预测其行业业绩的关键在于把握行业的周期特性和经济周期的演变。通用机械行业23Q4营收累计增速预计7.96%，利润累计增速9.78%。风电：行业是一个较为独立的行业，其行业周期主要受行业政策影响，与经济周期的关联度较低，行业政策通过控制风电新增装机量影响行业业绩；通过跟踪风电新增装机量，发现风电新增装机量大幅提升一般发生在采购成本较低的时候。我们采用定性分析为主、定量为辅的方法，定性分析行业政策，定量构建了我们的风电行业模型。风电行业23Q4营收累计增速预计-5.29%，利润累计增速-35.74%。光伏：对比风电，我国光伏行业起步较晚，仍属于成长期，存在较多的影响因素和制约因素，例如，行业政策、贸易壁垒、技术突破等；虽然行业受到较多的制约因素，但其本质仍是市场化行业，行业业绩与组件价格息息相关。根据我们的模型，光伏行业23Q4营收累计增速预计17.83%，利润累计增速20.67%。汽车：行业周期匹配经济周期，彰显行业战略地位；汽车行业是一个以需求为主导的行业，汽车销量、宏观经济与行业营收息息相关。根据我们的模型，汽车行业23Q4营收累计增速预计15.23%，利润累计增速26.97%。作者分析师汪毅联系人简宇涵相关研究3、《PEG择股：当下哪些标的兼具安全边际和成长风险提示：行业政策风险、数据统计错误风险、模型训练风险、模型过拟合P.2请仔细阅读本报告末页声明内容目录 4 52.1模型框架：行业周期领先于经济周期启动和结束 5 7 9 93.1模型框架：行业周期同步于经济周期 9 5.1模型框架：把握好行业政策 6.1模型框架：影响因素较多的市场化行业 图表目录 6 6图表5：工程机械行业模型框架 7图表6：工程机械行业整体营收累计增速模型拟合效果一般，校正R方0.58 7图表7：营收累计增速模型回归效果 8图表8：工程机械行业毛利率拟合效果较差，校正R方0.35 8图表9：工程机械行业业绩增速预测 9 9 10 10图表13：专用机械行业模型框架 11图表14：专用机械行业整体营收累计增速模型拟合 11图表15：模型回归效果 12图表16：专用机械行业整体毛利率模型拟合效果较差，校正R方0.18 12图表17：专用机械行业营收增速预测 13 13 13图表20：通用机械行业整体营收累计增速模型拟合 14图表21：模型回归效果 14图表22：通用机械行业整体毛利率模型拟合效果较好，校正R方0.88 15图表23：通用机械行业业绩增速预测 15P.3请仔细阅读本报告末页声明 16 16 17图表27：风电行业营收与PPI呈现负强相关 17图表28：风电行业模型框架 18 18图表30：模型回归结果 19图表31：电力行业毛利率模型拟合效果较差，校正R方0.07 19图表32：风电行业业绩增速预测 20 20 21图表35：光伏行业模型框架 21图表36：光伏行业整体营收累计增速模型拟合效果较差，校正R方0.39 22图表37：营收累计增速模型回归效果 22图表38：光伏行业毛利率模型拟合效果一般，校正R方0.32 23图表39：光伏行业业绩增速预测 23 24 24 25图表43：汽车行业整体营收累计增速模型拟合效果较好，校正R方0.86 25图表44：营收累计增速模型回归效果 26图表45：汽车行业利润累计增速模型拟合效果一般，校正R方0.49 26图表46：汽车行业毛利率模型拟合效果较好，校正R方0.53 27图表47：汽车行业业绩增速预测 27 28 28 29 29 30 30P.4请仔细阅读本报告末页声明1.中观行业盈利预测模型为解决上述问题，我们推出了“中观行业盈利预测模型核心思路：不同于一致预期盈利预测，我们的行业盈利预测模型采用自上而下的方法，通过利用丰富的中高频宏观数据和行业数据，紧密跟踪行业整体盈利变动情况，并模型方法论：行业业绩动态跟踪模型采用数据建模的标准流程，特征工程-建模调参-模数据预处理：包括处理异常值（通过识别和剔除或替换异常数据）、处理缺失值（通过填充、删除或估算缺失数据）、以及数据标准化（将数据转换为具有特征提取：涉及从原始数据中提取有意义的信模型选择：根据问题的性质选择合适的模型。包括线性回归、决策树、随机森林、超参数调优：利用技术找到最佳的模型参数设置。通过多轮测试，找到提高模型模型验证：使用独立的测试数据集来验证模型的泛化能力，确保其在未见数据上P.5请仔细阅读本报告末页声明2.工程机械图表1：2014-2018经济周期，行业增速于2015.03开始改善，经济增速于2016.03开始改善。80%60%40%20%0%-20%-40%-60%工程机械营收累计增速中国:GDP:现价:累计值:同比（右轴）9%8%6%在本轮的经济周期中，受疫情后快速恢复影响，行业周期同步于经济周期启动，但早于图表2：2019-2023经济周期，受疫情后快速恢复影响，行业周期同步经济周期启动，但早于经济周期结束。80%60%40%20% 0%-20%-40%工程机械营收累计增速中国:GDP:现价:累计值:同比（右轴）25%20%0%-5%-10%P.6请仔细阅读本报告末页声明工程机械行业营收与行业微观指标呈现强正相关，与宏观经济指标相关性一般。根据相关性分析，工程机械行业营收增速与叉车销量、钢材价格呈强正相关，然而，与PPI、济周期，存在一定的关联性，但在节奏上存在一定程度的错配。图表3：工程机械行业营收累计增速与行业微观指标强相关，与宏观经济指标相关性一般0考虑到工程机械行业利润与众多的宏观和行业指标相关性较弱，我们采用定性定量相结图表4：工程机械行业利润累计增速与宏观和行业指标相关性较弱与行业利润的相关性0P.7请仔细阅读本报告末页声明总结以上，工程机械行业的盈利预测需把握稳增长政策的节奏，因此，预测方法包括两大部分，定性为主，定量为辅，定性分析当前所处的经济周期阶段和预判未来政策节奏，定量分析月频行业微观数据，追踪行业动态，同时我们发现行业增速存在一定趋势性，亦利图表5：工程机械行业模型框架2.2模型效果图表6：工程机械行业整体营收累计增速模型拟合效果一般，校正R方0.58P.8请仔细阅读本报告末页声明图表7：营收累计增速模型回归效果图表8：工程机械行业毛利率拟合效果较差，校正R方0.35P.9请仔细阅读本报告末页声明图表9：工程机械行业业绩增速预测23Q4营收累计增速预测23Q3营收累计增速23Q4利润累计增速预测23Q3利润累计增速工程机械3.专用机械专用机械行业服务于我国各行各业，行业周期紧跟我国经济周期。专用机械涵盖光伏设备、矿山冶金机械、锂电设备、油气装备、3C设备等，广泛应用于供应链上下游生产品需求对应上游原材料需求、下游电子产品、汽车等需求；不同于工程机械，专用机业身处供应链中间，受上游原材料和下游需求两头的刺激，其行业周期自然紧跟我国经图表10：专用机械行业周期同步于宏观经济周期，行业具备强周期性。60%50%40%30%20%10% 0%-10%-20%-30%专用机械营收累计增速中国:PPI:全部工业品:累计同比（右）8%6%4%0%-2%-4%-6%P.10请仔细阅读本报告末页声明专用机械行业业绩与宏观经济指标相关度高，具备强周期特性。专用机械行业营收和利润图表11：工程机械行业营收累计增速与PPI高度相关，体现行业具备较强的周期性与行业营收的相关性10图表12：工程机械行业利润累计增速与钢材价格高度相关。与行业利润的相关性0综上所述，专用机械行业属于强周期性行业，行业周期紧跟经济周期，预测其行业业绩的关键在于把握行业的周期特性和经济周期的演变。模型采用“名义GDP增速”、“PPI同P.11请仔细阅读本报告末页声明图表13：专用机械行业模型框架3.2模型效果图表14：专用机械行业整体营收累计增速模型拟合效果较好，校正R方0.82P.12请仔细阅读本报告末页声明图表15：模型回归效果考虑到利润增速预测的复杂性，我们采用定性定量相结合的方法，预测逻辑采用利润表链条（营收-毛利率-净利润-利润增速）。通过模型先预图表16：专用机械行业整体毛利率模型拟合效果较差，校正R方0.18P.13请仔细阅读本报告末页声明3.3四季度行业预判图表17：专用机械行业营收增速预测23Q4营收累计增速预测23Q3营收累计增速23Q4利润累计增速预测23Q3利润累计增速专用机械4.通用机械4.1模型框架通用机械行业业绩与出口金额、宏观经济增速相关度高，具备强周期特性。通用机械行业图表18：通用机械行业营收累计增速与宏观经济指标高度相关，体现行业具备较强的周期性0图表19：通用机械行业营收累计增速与宏观经济增速高度相关50%40%30%20%10% 0%-10%-20%通用机械营收累计增速中国:GDP:现价:累计值:同比（右轴）通用机械营收累计增速25%20%0%-5%-10%P.14请仔细阅读本报告末页声明综上所述，通用机械行业属于强周期性行业，行业周期紧跟经济周期，预测其行业业绩的4.2模型效果图表20：通用机械行业整体营收累计增速模型拟合效果一般，校正R方0.56图表21：模型回归效果P.15请仔细阅读本报告末页声明图表22：通用机械行业整体毛利率模型拟合效果较好，校正R方0.884.3四季度行业预判图表23：通用机械行业业绩增速预测23Q4营收累计增速预测23Q3营收累计增速23Q4利润累计增速预测23Q3利润累计增速通用机械6.22%8.77%-3.73%P.16请仔细阅读本报告末页声明风电行业是一个较为独立的行业，其行业周期主要受行业政策影响，与经济周期的关联度体表现为，每年风电行业需求由风电装机量决定，风电装机量受政发电权和补贴发展模式，国内新能源正式起步，期间2009年风电新增装机量增速达94.96%；2011-2015年，风电脱网事故导致的行业监管政策成图表24：风电行业周期与经济周期关联度较低。60%50%40%30%20%10% 0%-10%-20%-30%—风电营收累计增速—中国:GDP:现价:累计值:同比（右轴）25%20%0%-5%-10%图表25：风电行业营收主要受风电新增装机量影响，与行业政策相关。60%50%40%30%20%10% 0%-10%-20%-30%风电营收累计增速中国:发电新增设备容量:风电:累计同比（右轴）风电营收累计增速50%0%-50%-100%P.17请仔细阅读本报告末页声明风电新增装机量大幅提升一般发生在采购成本较低的时候。考虑到风电行业是重资产行业、前期投资较大，政府和投资人对风电项目的回报率极为关注，项目采购成本越低图表26：每当PPI同比大幅走低，风电新增装机量大幅提升。—中国:PPI:全部工业品:累计同比—中国:发电新增设备容量:风电:累计同比（右轴）8%6%4%2%0%-2%-4%-6%50%0%-50%-100%风电行业营收与宏观经济指标相关性不高，与PPI呈现高度负相关。根据相关性分析，风电行业营收增速与宏观经济指标普遍相关性较弱，与工业增加值同比相关性为0.02，图表27：风电行业营收与PPI呈现负强相关与行业营收的相关性0P.18请仔细阅读本报告末页声明总结以上，风电行业是一个独立的的行业，其行业周期主要受行业政策、采购成本影响。独立性代表行业周期受经济周期影响较小，由于行业目前仍处于成长期，周期属性较弱，且行业整体景气度受政策影响较大；采购成本方面，风电项目属于重资产投资、前期投入大，投资人及其关注项目整体回报率，项目采购成本越低，项目回报率越高。针对风电行业，我们采用定性分析为主、定量为辅的方法，定性分析行业政策，定量构建了我们的图表28：风电行业模型框架5.2模型效果图表29：电力行业整体营收累计增速模型拟合效果一般，校正R方0.34P.19请仔细阅读本报告末页声明图表30：模型回归结果图表31：电力行业毛利率模型拟合效果较差，校正R方0.07P.20请仔细阅读本报告末页声明图表32：风电行业业绩增速预测23Q4营收累计增速预测23Q3营收累计增速23Q4利润累计增速预测23Q3利润累计增速风电行业-5.29%-35.74%-33.74%对比风电，我国光伏行业起步较晚，仍属于成长期，存在较多的影响因素和制约因素。从长，国内光伏行业取得快速发展；考虑到行业仍处于成长期，存在较多的影响因素，例如国内外新能源政策、贸易关税、技术线路变更等，因此，相虽然行业受到较多的制约因素，但其本质仍是市场化行业。根据相关性分析，光伏行业营收增速与终端产品价格息息相关，例如组件价格；然而，行业营收增速与宏观指标的相图表33：光伏行业营收与终端产品价格正相关，与宏观经济指标关联度较低。0P.21请仔细阅读本报告末页声明图表34：光伏行业营收与组件价格走势趋同，体现行业的市场化。80%60%40%20%0%-20%光伏营收累计增速现货价:晶硅光伏组件:季度:同比（右轴）光伏营收累计增速30%20%0%-10%-20%-30%-40%综上所述，光伏行业是一个影响因素较多的市场化行业，受行业政策、贸易壁垒、技术突破等非定量因素影响较大，因此，我们采用定性为主、定量为辅的方法，定性分析国内政策、国外关税、技术路线等，定量建立模型，模拟跟踪光伏市场的供需关系。我们模型所图表35：光伏行业模型框架P.22请仔细阅读本报告末页声明6.2模型效果图表36：光伏行业整体营收累计增速模型拟合效果较差，校正R方0.39图表37：营收累计增速模型回归效果P.23请仔细阅读本报告末页声明图表38：光伏行业毛利率模型拟合效果一般，校正R方0.326.3四季度行业预判图表39：光伏行业业绩增速预测23Q4营收累计增速预测23Q3营收累计增速23Q4利润累计增速预测23Q3利润累计增速光伏行业20.63%20.67%22.52%P.24请仔细阅读本报告末页声明汽车行业周期匹配经济周期，彰显行业战略地位。汽车行业，作为一个拥有120年历史图表40：汽车行业营收增速与工业增加值走势趋同。80%60%40%20%0%-20%-40%汽车营收累计增速中国:规模以上工业增加值:累计同比:季(平均值)35%30%25%20%0%-5%-10%-15%汽车行业以需求为主导，汽车销量、宏观经济与行业营收息息相关。根据相关性分析，汽车行业业绩与汽车销量呈现强相关，相关系数达0.93，与宏观经济指标普遍关联度较图表41：汽车行业累计营收增速与汽车销量、宏观经济增速呈强正相关与行业营收的相关性汽车销量工业增加值GDP出口金额有色金属价格钢材价格PPIP.25请仔细阅读本报告末页声明图表42：汽车行业累计利润增速与宏观经济增速、汽车销量呈强正相关0工业增加值汽车销量GDP出口金额有色金属价格钢材价格PPI7.2模型效果图表43：汽车行业整体营收累计增速模型拟合效果较好，校正R方0.86P.26请仔细阅读本报告末页声明图表44：营收累计增速模型回归效果图表45：汽车行业利润累计增速模型拟合效果一般，校正R方0.49P.27请仔细阅读本报告末页声明图表46：汽车行业毛利率模型拟合效果较好，校正R方0.53图表47：汽车行业业绩增速预测23Q4营收累计增速预测23Q3营收累计增速23Q4利润累计增速预测23Q3利润累计增速汽车行业26.97%P.28请仔细阅读本报告末页声明8.四季度行业业绩预测传统制造业和新式制造业；针对传统制造业，包括工程机械业存在较强的周期性，行业周期或与经济周期匹配，或提前存在较多的影响因素，例如行业政策、外贸关税、技术突破等，需通过定性分析行业政图表48：工程机械行业业绩预测（虚线部分为23Q4预测）80%60%40%20% 0%-20%-40%—营收累计增速—利润累计增速（右轴）200%50%0%-50%-100%图表49：专用机械行业业绩预测（虚线部分为23Q4预测）50%40%30%20%10% 0%-10%-20%—营收累计增速—利润累计增速（右轴）50%0%-50%-100%P.29请仔细阅读本报告末页声明图表50：通用机械行业业绩预测（虚线部分为23Q4预测）50%40%30%20%10% 0%-10%-20%—营收累计增速—利润累计增速（右轴）400%350%300%50%0%-50%-100%风电行业23Q4营收累计增速预计-5.29%，利润累计增速-35.74%。图表51：风电行业业绩预测（虚线部分为23Q4预测）60%50%40%30%20%10% 0%-10%-20%-30%—营收累计增速