大商所基差定价与交易介绍

基差和基差定价模式介绍

主要内容一、基差定价模式介绍二、国内豆粕市场基差定价发展的现状三、几点思考一、基差定价模式介绍1、基差和基差定价2、基差定价的经典操作模式3、基差定价在国际上的发展情况1、基差和基差定价基差=现货价格-期货价格

基差主要反映了现货和期货两个市场之间的运输成本和持有成本：运输成本，是指基差的空间因素，不同地点的基差随运输费用而不同；持有成本，是指基差的时间因素，即持有或储存商品由某一时间到另一时间的成本，包括储存费用、利息、保险费、损耗费等。沃金（Working,1949)教授提出了著名的仓储理论，认为基差反映了预期的边际持仓成本。沃金教授的理论指出套期保值的实质是用承担波动幅度较小的基差风险的方式规避波动幅度较大的商品价格变化风险。基差在期货市场中的重要作用1、对基差变化的判断和把握是套期保值成功与否的基础，是套期保值者选择是否保值和如何保值的重要参考指标2、基差是期货市场发现价格的重要标尺3、基差是期、现套利交易和其它相关投机交易的重要参照指标……

1、宏观上基差的波动情况是衡量市场效率的重要标尺基差是否广泛得到认可和运用是期货市场服务于产业展的重要标志2、微观上套期保值者投机者监管者基差定价的运用是期货和现货市场结合的重要标志……基差在期货和现货市场中的运用基差定价现货价格=基差+期货价格所谓基差定价,可定义为一种交易方式或模式,就是买卖双方在合同订立时不确定具体成交价格,而只是约定在未来的某一时间对合同标的物进行实物交收,并规定以交货之前某一时间期货市场的该标的物期货价格为基准,加上双方事先达成的期现货之间的价差（基差）确定销售价格并进行货款结算。经典的基差定价在买卖合同订立的同时，买卖双方会根据市场情况选择时机在期货市场对该合同项下的货物进行套期保值，并在期货价格“点价”的当天通过期货转现货交易完成套期保值头寸的了结。2、基差定价的经典操作模式美国贸易商向国外油厂出口大豆时，大多采用基差定价方式，即大豆出口价格=CNF升贴水价格＋交货期内某一天的CBOT期货价格。

CNF升贴水由美国贸易商报出，是国外到货港价格与CBOT期货价格之间的基差，该升贴水取决于美国现货收购市场的紧张程度、海运费、贸易商的经营利润等因素。1当年9月20日，大豆运入FCC公司的粮仓，FCC公司向农场主付清全部货款

当年10月20日，FCC公司与外国OIL油厂签订了销售该笔大豆的合同,确定12月中旬交货FCC公司确定其卖给EXP公司报价是“CNF升贴水140美分＋CBOT1月大豆合约的价格”。OIL油厂在合同签订的当天在CBOT次年1月合约上进行买入保值，价格为620美分/浦式耳FCC公司计算了从9月20日到12月中旬期间所发生的全部费用：储存费和利息等共计40美分、已购买芝加哥－国外口岸的海运费50美分，贸易商利润10美分，共计100美分；FCC买入价格的基差为1月合约40美分，假定该基差在10月20日没有变化，只要FCC公司能够保证卖出价格的基差等于140美分，就可以获得10美分的盈利。

12月15日，FCC公司完成大豆装运，OIL油厂完成期货点价（740美分），双方按880美分（CNF升贴水140美分＋CBOT1月大豆合约价格740美分=880美分）结清该批大豆的货款。OIL油厂在确定期货上的买入价格为740美分/蒲式耳情景1(直接平仓）：由于市场行情的波动，双方都无法在这一价位顺利平仓，OIL不得不在730美分对冲，由于基差变强而产生10美分的损失，而FCC公司可能被迫在755美分对冲，由于基差变弱产生15美分的损失。在这种情况下，基差发生了不利变化，影响了预期利润。

情景2（期货转现货平仓）：OIL油厂确定期货买入价格为740美分后，并进行期货转现货交易，油厂和贸易商交换了各自清算会员的名称和交易账号。贸易商通知其清算会员，按照740美分的价格从油厂所在清算会员的交易账号中接收其全部买入持仓，同时油厂通知其清算会员将相应的买入持仓转移贸易商所在清算会员的交易账号。这样，不管12月15日的市场价格是多少，该笔交易按照740美分成交。现货价格期货价格基差某年7月1日，贸易商FCC公司自农场主手中收购9月交货的1万蒲式耳大豆，价格为650美分/蒲式耳，并打算在12月份卖出该货物当日，FCC公司在CBOT次年1月份上卖出2手大豆合约进行卖出保值，价格为610美分/蒲式耳40美分3、基差定价在国际上的发展情况

据FCStone研究人员介绍，较普遍的基差定价产生于上世纪60年代，早先在新奥尔良港口订价中使用，后来逐渐推广到内陆各地。目前，较大规模的农产品贸易公司都有自己的基差图，大多自上世纪60年代起开始记录各地点每天或每周的基差变化，既有现货价格与近月合约的基差图，也有现货价格与远月合约的基差图。嘉吉、ADM等大公司在全国各地都设有收购站，采用收购站的买入报价作为当地的现货价格，并据此计算当地的基差。CBOT网站也公布有近15年来美国海湾地区及主要农作物产区的大豆、玉米、小麦等的每周基差统计表，并在其各类宣传材料中也反复强调应利用基差来指导现货贸易。基差图表1

IOWA中部玉米的现货价格和CBOT期货价格

两条价格线中间白色部分是IOWA州中部玉米现货价格与COBT临近月份玉米期货价格的价差，价差在26美分/蒲式耳以内波动，而玉米现货和期货价格的波动达到2美元/蒲式耳基差图表2

现货商用来记录基差的工作表格基差图表3

现货商用来记录基差的工作表格基差图表4：玉米基差图基差图表5：玉米基差图基差图表6：美湾大豆基差统计表美国农民如何利用期货市场美国的订单农业与期货市场美国的农业生产非常发达，农民为了避免粮食产出后面临价格下跌的风险，除了个别大的农场主直接参与期货市场回避风险外，绝大多数中小农业生产者通过各种销售合作社来参与粮食流通，并通过各种有效实用的方式来回避风险。农民首先根据自己的实际情况与销售合作社签定某种协议，合作社再进入期货市场进行保值，或直接进入其他的销售渠道。农民与合作社签定的协议实际上是一种订单，通过这种方式可以转移价格波动的风险。

美国农产品交易公司（FarmersCommoditiesCorporation-FCC）的案例农民与FCC设在当地的粮食收购站签定某一形式的订单，FCC再根据不同的订单类型在期货市场上套期保值，FCC共有四种订单方式：1、远期交货合同(ForwardDeliveryContract)方式。

2、固定基差(FixBasisContract)合同

3、最低（卖）价合同(MinimumPriceContract)方式

4、最高（买）价合同(MaximumPriceContract)方式

1、远期交货合同(ForwardDeliveryContract)方式远期交货合同是指农民与粮食收购站签定一份远期合约，该合约确定在未来某一时间按某一确定价格，由农民向收购站出售一定数量的某种农产品。远期合同多用于当年或来年新作物。远期交货合同使农民能够确保今后的农产品的现货卖价保持不变。通常，只要粮食收购站公布的远期收购价高于农民的生产成本及其他费用，如贷款利息、仓储费用等，农民就可以考虑利用这种合同。这一合同的最大特点就是彻底消除了卖价下跌的风险，但是当价格上涨时，也失去了获得更多利润的机会。粮食收购站根据期货价格和往年平均的基差来确定远期合同收购价，在与农民签定远期交货合同之后，它还需要在美国农产品交易公司为远期收购的粮食进行期货或期权套期保值。2、固定基差(FixBasisContract)合同固定基差合同与远期合同相似，不同的是固定基差合同只是部分的锁定将来粮食的销售价格，也就是锁定基差，而实际的销售价要在锁定当时的期货价格时才能确定，即合同执行价为当时的期货价减去基差。相对而言，固定基差合同承担的价格波动风险要大于远期合同，因为对于远期合同而言，它的成本与利润已经锁定了，而固定基差合同的执行结果要取决于当时的期货价格，这一点是未知的。固定基差合同适用于对期货和基差有相当了解的农民，而且是所需合约时间较短的生产者，一般为2-3个月。签定基差合同后，粮食的所有权就转移给了买方，农民可以预先从粮食收购站得到粮食卖价的部分款项，通常为70%-80%。签定基差合同使农民避免了基差变化的风险，但是农民仍然要面临期货价格下跌的风险。如果期货价格下跌的同时基差扩大，在这种情况下，相对于现货市场，农民仍可获得更多的收益。粮食收购站由于面临基差风险，仍需要在FCC对所收购的粮食进行进一步的套期保值。

3、最低（卖）价合同(MinimumPriceContract)方式最低卖价合同相当于农民在确定最低卖价的同时买进一个看涨期权。最低卖价合同对农民而言是一种非常安全的套期保值措施，它能够使农民在保证其最低销售价的同时，又不会错过价格上涨的机会，因此，目前此合同的使用率最高。农民与当地的粮食收购站确定与预期月份期货对应的看涨期权的协定价格、期权费，并确定最低卖价（签约时现货价减去看涨期权费和佣金等），收到最低卖价现款。如果市场价格上涨，农民可以在期权未到期时执行期权，盈利部分归农民所有。同时，收购站向农民支付最低卖价合同现款，在FCC买进所定月份的看涨期权，以保证最低价格。如果农民在签约合同到期前的某一时候，认为价格对他有利，从而决定执行合同，收购站将通知FCC卖出看涨期权，确定最终卖价，盈利部分支付给农民。4、最高（买）价合同(MaximumPriceContract)方式最高买价合同是在签约时确定买进的最高价格，同时买进一个看跌期权，因此，用户的风险是怕价格下跌。最高买价合同主要适用于粮食用户，如饲养场、饲料及其他粮食加工企业。用户与收购站协商预期月份期货的看跌期权协定价位，以及期权费和佣金等，确定最高买价（当地现货价+期权费+佣金），并支付最高买价给收购站。收购站在收取用户最高买价现款的同时，通过FCC买进看跌期权以防价格下跌。当用户决定执行合同时，通知FCC卖出已买进的看跌期权，如果看跌期权获利，则所有期权所得归用户所有

美国农业订单的形式非常灵活，农民不仅利用订单实现远期交易，还可以利用订单进行期权交易。在这里，FCC作为一个合作社更多的是承担了一个中介者的作用，它把分散的中小农业生产者的经营适当的集中起来，再进入期货市场保值并将原粮销售给下游的加工和贸易企业二、国内豆粕市场基差定价发展的现状1、国内豆粕市场基差定价历史回顾2、金光油脂的豆粕基差定价模式试点3、嘉吉中国的豆粕基差定价案例1、国内豆粕市场基差定价历史回顾

基差定价在国内豆粕市场产生的背景传统豆粕现货销售中的“一口价”定价存在很多问题。（1）“一口价”作价缺少灵活性、很难做到随行就市，经常不能达到需求方的预期价位，导致油厂在和一些较大的销售对象交易时的谈判和交易成本偏高；特别是贸易商和饲料厂豆粕价格未来预期价格会下跌时，“一口价”的销售十分困难，销售量也很难保证（2）03、04年之后，豆粕现货市场短期的价格波动加剧，经常出现一天几次变换定价的情况，这给油厂的销售带来了很大的不确定性

我所豆粕期货市场03、04年之后得到迅猛发展，油厂、饲料厂和贸易商参在豆粕期货的参与度逐步提高，大商所豆粕期货价格成为国内现货价格的风向标。基差定价在国内豆粕市场产生的背景2004年开始，浙江的金光油脂等为代表的油脂企业开展了基差定价在国内豆粕市场产生最先尝试，走的是经典的基差定价模式（买卖双方对合同项下货物全期货保值模式）：即在定价的同时（或之前），买卖双方对各自的头寸都进行了保值，点价时通过交易所的期转现交易平仓2006年，以嘉吉公司和路易达孚公司为代表的合资与独资油脂企业开始了简化的基差定价模式（卖方单方期货保值模式）的尝试：即在定价之前，基差的卖方（油厂）入市对合同头寸进行保值，点价时，油厂在买方指定价位将保值头寸了结。2008年前后，南方的植之元也开始了基差定价的试点工作

金光油厂饲料厂10月21日双方签订基差合同，基差：90元/吨

10月26日

2270元/吨的价格卖出0501豆粕500手

12月8日点价，期货价格：2260元/吨

以2260元/吨的价格买入0501豆粕500手12月9日提出期货转现货申请

12月13日交易所批准期转现，以2260元/吨的协议价格将双方的期货持仓进行平仓。期货市场盈亏＝（2270－2260）×500×10＝50000元期货市场盈亏＝（2260－2260）×500×10＝0元12月21日

现货结算价：2350元/吨；当日现货价格2370元/吨。现货市场盈亏＝（2350－2370）×500×10＝－100000元

现货市场盈亏＝（2370－2350）×500×10＝100000元

总体盈亏

-50000元100000元2、金光油脂的豆粕基差定价模式试点（2004年）注:数据来自《金光油厂的基差定价对我所豆粕交易的意义》（交割部2004年12月1日）3、嘉吉中国的豆粕基差定价案例（2009年）

3、嘉吉中国的豆粕基差定价案例（2009年）

4月15日

油厂期货市场盈亏＝（2431－2501）×150+（2431－2766）×100+（2431－2650）×150=-75,950

油厂现货市场盈亏＝（2801－2760）×150+（3066－2760）×100+（2950－2760）×150＝65,500元

总体盈亏

油厂总体盈亏-10,450元

嘉吉油厂新希望3月3日双方签订基差合同400吨，基差：-300元/吨，大连豆粕0909

当时现货价格为2760元，期货收盘价0909为2431元合同提货期为3月15日-4月15日3月3日

2431元/吨的价格卖出0909豆粕40手进行保值

油厂按（期货收盘价+基差）的10%的付合同定金给嘉吉3月13日点价，期货价格：2501元/吨，150吨

点价日现货报价为2880元/吨点价所得价格为2801元/吨2501元/吨，买入平仓15手3月31日点价，期货价格：2650元/吨，150吨点价日现货报价为3150元/吨点价所得价格为2950元/吨2650元/吨，买入平仓15手3月25日

点价，期货价格：2766元/吨，100吨2766元/吨，买入平仓10手点价日现货报价为3200元/吨点价所得价格为3066元/吨3、油厂的豆粕延期定价法2004年5月中旬，豆粕现货价从最高3700元/吨下跌到3200元/吨，交投依然低迷。江浙某油厂运用期市，延期定价，实现了快速清空库存、回笼资金。根据合同，油厂让经销商先提货，但不定价。约定：经销商先按照2700元/吨支付70%的货款。正式定价由经销商在2个月内随行就市确定（以大连9月份豆粕价格为参照），支付尾款。6月8日，经销商提议以2750元/吨定价，油厂接受。表面上看油厂每吨损失450元。由于油厂回笼大部分资金后，立即以3215元/吨卖出同等数量的M0409豆粕合约。在经销商与油厂敲定最终价格后，该油厂以2705元/吨的价格进行平仓。具体操作如下图

现货

期货2004年5月10日油厂卖出豆粕现货3万吨获得资金2700×3万×0.7=5670万

2004年5月12日

3215元/吨卖出0409豆粕合约3000手2004年6月8日按照2750元/吨定价，经销商支付尾款2580万以2705元/吨水平买入平仓

亏损（2750－3200）×3万＝－1350万(3215-2705)×3000×10＝1530万（盈利）实际销售价格3260元/吨

结论：油厂本意是解决经销商心理价位与当前价格“错位”的尴尬局面，通过期货操作改变买涨不买跌的现货思维，不仅快速回笼资金，还使实际销售价格达到较高水平。这种操作实质上是利用期货市场定价的基差定价模式的雏形，油厂通过保值交易能起到规避价格下跌风险的作用。三、几点思考1、用基差指标来衡量中国期货市场的功能发挥2、现货企业利用基差和基差定价面临的障碍（1）基差的历史走势规律的定量分析和案例分析（进行基差操作的决策参考依据）（2）期、现货市场交易的市场基础（改变现货市场交易习惯、完善期货市场有关制度等，引导和方便企业的参与）（3）操作人才。。。。。。3、其它第2节基差交易与叫价交易1、基差交易2、叫价交易3、“场外”交易第2节基差交易与叫价交易1、基差交易基差交易是指以某月份的期货价格为计价基础，以期货价格加上或减去双方同意的基差，来确定双方买卖现货商品的价格的交易方式。操作方法：对于已经做了套期保值交易的人，想不通过实货交割提前完成现货交易可以寻找现货交易对手，参考期货价确定现货（远期）交易价格：交易的现货价=商定（时点）期货价+预先商定的基差关键：基差的商定，采用什么时点的期货价的商定按上述定价进行现货交易第2节基差交易与叫价交易好处是：1、还没有找到现货交易对手时可以通过现期货市场上做套期保值控制价格风险2、利用期货市场价格发现功能更容易达成现货远期交易价3、有更多时间和条件找到交易对手，不需要去交割仓库交割现货，可以节约运输费用4、给交易对手更多的选择交易价格的权力例进口商的期转现现货市场期货市场基差5月份进口商以17000元/吨的价格从国外买进一批电解铜以17500元/吨价格卖出3个月后到期的期货合约-5007月份约定以低于8月份到期的期货合约的结算价100元的价格作为双方交货价，并由双方确定以某日（如8月10日）8月份期货的结算价为基准价，基差为-100元，确定现货交易价8月10日以15600元/吨卖出以15700元/吨买入平仓约定基差-100结果亏损1400元/吨盈利1800元/吨第2节基差交易与叫价交易2、叫价交易基差交易中，作为现货价定价基准的期货价，由交易一方在另一方允许的时间内确定期货结算价，这样的基差交易称为“叫价交易”。操作方法：对于已经做了套期保值交易的人，想不通过实货交割提前完成现货交易可以寻找现货交易对手，参考期货价确定现货（远期）交易价格：交易的现货价=商定（时点）期货价+预先商定的基差关键：基差的商定，采用什么时点的期货价的商定按上述定价进行现货交易第2节基差交易与叫价交易一般地,套期保值交易的了结方式有:(1)现货市场交易的同时,将期货头寸平仓;(2)直接到期货市场实物交割;(3)结合现货市场进行基差交易;(4)“场外”交易方式.第2节基差交易与叫价交易3、“场外”交易将期货交易转成现货交易的“特殊交易”操作方法：交易双方都做了一个套期保值交易（方向相反）在“场外”协商期转现的协议，确定现货交易价格：交易的现货价=期货价+交易差价双方对冲套期保值交易部位(买主的多头部位与卖主的空头部位对冲,非公开竞价成交)按上述定价进行现货交易第2节基差交易与叫价交易好处是：1、还没有找到现货交易对手时可以通过现期货市场上做套期保值控制价格风险2、有更多时间和条件找到交易对手，不需要去交割仓库交割现货，可以节约运输费用第3节投机交易一、投机概述1.投机的概念期货投机是指在期货市场上以获取价差收益为目的的期货交易行为。期货投机是期货市场的一种重要交易方式，同时也是交易者的一种投资手段。与一般意义的投资行为或套期保值相比，它具有特定的运作方式和表现形式。

第3节投机交易从交易对象看：投机者仅以市场合约为对象，谋求差价，不做现货，不交割；从交易目的看：投机者利用财务杠杆优势获取风险差价收益，而不是为规避现货市场风险；从交易方式看：投机者频繁买卖期货合约获得差价收入，而不仅是相对于现货市场的反向操作；从交易风险看：投机者是风险承担者，套保者是风险转移者。第3节投机交易2、投机的作用期货投机交易是套期保值者交易顺利实现的基本保证。期货投机交易活动在整个期货市场交易活动中起着积极的作用，发挥着特有的经济功能。承担价格风险促进价格发现减缓价格波动提高市场流动性第3节投机交易3、投机者的类型从交易头寸分：多头投机和空头投机从交易量大小分：大投机商和中小投机商从分析预测方法分：基本分析派和技术分析派从持仓时间区分：长线交易者、短线交易者、当日交易者和抢帽子者

第3节投机交易4、投机和套期保值的关系期货市场的产生源于套期保值者转移风险、稳定收入的需要；投机者成为市场上的风险承担者；投机者的出现是套期保值业务存在的必要条件，也是套期保值业务发展的必然结果；期货投机和套期保值是期货市场的两个基本要素，共同维持期货市场的存在和发展，二者相辅相成，缺一不可。第3节投机交易5、期货投机与赌博的区别风险机制的区别：人为制造的风险与风险的客观存在运作机制的区别：随机规律与预测判断机制经济职能的区别：赌博是个人之间的金钱转移，没有创造社会价值，而投机者则在承担风险、价格发现、增强市场流动性等方面起到重要作用。第3节投机交易二、投机原理和投机方法1、投机的原则充分了解期货合约制定交易计划确定获利和亏损限度确定投入的风险资本第3节投机交易2、投机的方法期货投机交易的一般方法是：买低卖高或卖高买低平均买低或平均卖高金字塔式买入卖出第3节投机交易（一）在建仓阶段1、选择入市时机以基本分析方法研究确定市场的趋势权衡风险和获利前景决定入市时间。以技术分析方法确定买卖时机。只有在市场趋势已经明确上涨时才买入期货合约，只有在确定市场趋势明显下跌时才卖出期货合约，趋势不明朗不能轻易建仓。第3节投机交易2、平均买低和平均卖高策略如果建仓后市场行情与预料的相反，可采取此策略。平均买低：买入后价格下跌，进一步买入，摊低买入价格，价格回升时尽早获利；平均卖高：卖出后价格上涨，进一步卖出，提高卖出均价，价格回落时较早实现盈利。原则是对市场趋势看法不变为前提第3节投机交易[例1]某投机者预测5月份大豆合约价格将要上涨，故买入1手大豆合约，成交价格为2015元。其后价格继续下跌，到2005元，该投机者又买入1手，2手合约的平均买入价为2010元。如果后市如期反弹上升，则到2010元时交易者就可止亏，如果没有第二手合约，则只能等到2015元时才能避免损失。但如果继续下跌，则损失加倍。第3节投机交易3、金字塔式买入卖出如果建仓后行情与预料相同并已经使投机者获利，