2023年报业广告传媒行业分析报告

2023年报业广告传媒行业分析报告2023年5月目录一、粤传媒:具有优质资源的传统报业集团 3二、长期战略逐渐清晰:“三化一大”打造综合传媒集团 6三、传统资源产业化积极推进，体彩电商等项目不断孵化落地 91、借助《足球报》打造云彩平台，未来向全彩种发展 102、发挥物流配送优势，线上线下打造区域电商业务 12四、收购香榭丽进入户外广告市场，广告营销平台雏形渐显 131、户外大屏LED广告价值凸显，行业将保持稳定增长 132、收购香榭丽助力广告营销平台 15五、盈利预测 18六、重点关注事项 191、股价催化剂 192、风险因素 19一、粤传媒:具有优质资源的传统报业集团粤传媒前身为广州九州阳光传媒股份有限公司，主营业务主要为中央、省、市各级报社和出版社提供印刷服务，同时兼营广州日报及其系列报纸的广告客户代理、制作业务;过去几年公司经营状况不甚理想，印刷业务毛利率不断下降，营收增长乏力;公司于2023年启动重大资产重组，通过非公开发行股票向实际控制人广州日报社全资子公司广传媒收购其旗下传媒类经营性资产，2020年10月资产重组方案获得证监会审核通过，实现了广州日报社经营类业务的整体上市;公司于12年7月更名为广东广州日报传媒股份有限公司;资产注入后公司拥有了广州日报社下属优质资产，包括《广州日报》、《舞台与银幕》、《羊城地铁报》、《老人报》等14张报纸的印刷、发行、广告独家排他经营权和新嫌体业务;公司营收和利润规模随之显著提升，12年公司营收和利润规模分别达到18.8亿元和2.76亿元，其中广告和发行业务是公司营收重点，占到总营收的比重分别达到61%和23%;目前公司拥有员工近5000人，下设22家子公司，经营13家报刊以及2家网站;.广报经营主要负责《广州日报》的广告、印刷、发行等经营工作，其中广告业务目前是公司主要盈利来源，《广州日报》不仅是华南地区发行量最大的报纸，也是全国第一份广告收入过十亿元的报纸;2022年《广州日报》以165.68亿元品牌价值位列中国报业第二名，仅次于《人民日报》;.大洋传媒负责经营广州日报社旗下的《老人报》、《舞台与银幕》、《岭南少年报》、《广州早报》、《新现代画报》、《广州文摘报》、《美食导报》、《大东方》、《共鸣》等9家系列报刊的广告经营业务，大洋传媒下属先锋报业负责《足球报》、《篮球先锋报》等体育系列报刊的经营管理;地铁报业公司负责《羊城地铁报》的经营管理。.新媒体公司主要经营新媒体业务，拥有“大洋网”()和“求职网”等网站资产，其中大洋网是广州市网络主流媒体，区域综合城市门户网站;13年11月5日，公司公告称将“广州日报求职广场网站有限公司”更名为“广州广游信息服务有限公司”，正式进入游戏娱乐行业;.印刷板块:公司拥有世界一流的报纸印刷设备，全自动化的报纸生产流程使得最大印刷能力达到654万对开张/小时，公司印刷印刷能力已连续10年保持全国第一，同时也是亚洲地区规模最大的印刷厂之一，年印刷总收入近三亿元;未来除报纸印刷外，将重点发展商业印刷和包装印刷业务;.发行物流板块:公司自办发行系统目前拥有3000个发行投递员、200辆发行车、100个直属报刊站点，形成了覆盖广东珠三角地区高效的发行网络;公司计划通过整合现有庞大的报纸投递、零售、运输、发行站点和数据库营销及呼叫中心资源，打造现代物流信息配售平台，加快推动由单纯的报纸发行转向多种经营业务发展，推进发行网络向物流网络转变;公司实际控制人为广州日报社，通过广州传媒控股有限公司和广州大洋实业投资有限公司控制公司68.49%的股份;控股股东曾承诺，在政策允许条件下，未来将无条件允许上市公司购买其未注入的报刊采编业务资产，包括广传媒持有的赢周刊30%股权和第一财经有限公司(主营《第一财经日报》)25%股权、以及《看世界》、《南风窗》等以时政类内容为基础的报刊杂志资产;二、长期战略逐渐清晰:“三化一大”打造综合传媒集团公司长期目标是构建包括传统纸媒、新媒体集群、户外LED大屏媒体、影视动漫、游戏等业务在内的多元化综合性文化传媒集团;目前公司已经形成了传统媒体(广州日报+系列报)、新媒体集群(大洋网、网络游戏、体彩、电子商务等)以及户外LED大屏媒体(香榭丽传媒)的多元化布局，公司表示后续将通过投资并购的外延式发展战略推动公司的多元化发展;为了实现上述目标，公司提出了“三化一大”即“产业化、平台化、移动化和大数据”的发展战略，目前公司已经搭建起基于发展战略、盈利能力以及产业布局为考量的投资并购平台;产业化是指公司利用现有媒体的优势资源进行相应的产业化延伸发展，包括向社区报集群、游戏娱乐、艺术收藏、教育培训、彩票娱乐等产业的拓展;以区域报为例，公司已经开办了5张社区报(清远、大沥、增城、番禺、惠州五份社区报)，13年内争取区域报数量达到10张，社区报容易复制，受互联网冲击较小，成本低回收期短，未来将通过向其他省市拓展进行区域复制打造社区报集群规模，并积极实现包括020在内的商业模式探索;平台化是指对公司传统优势资产和资源进行平台化的整合和延伸，以打造出新的业务平台和商业模式，发挥和挖掘现有资源的最大效应;公司提出的平台战略包括多种媒体互动营销平台、印刷生产大平台、电商物流服务平台、智能云媒体服务平台;以多种媒体互动营销平台为例，公司目前已经组建了包括《广州日报》、十多份系列报、大洋网、户外LED屏等多媒介广告资源平台，打破了原先单一媒体营销限制、实现了报刊、户外、互联网和移动互联网媒体资源整合，为公司客户提供多样化的广告宣传选择;.移动化是指公司将充分抓住移动互联网发展大潮，加大对移动互联网技术应用的内部研发孵化，并适时进行有针对性的外延投资并购实现在移动互联网行业的布局，推进移动互联网业务发展;内部孵化方面，公司目前已经成立专门的游戏公司进行游戏业务的布局，游戏业务将充分发挥公司的客户、受众、媒体等资源优势，并有利于公司把控移动互联网入口，并带来财务上的收入贡献;.大数据:研究数据发掘技术，开发数据分析工具，利用数据资源驱动传统媒体转型;公司已于12年底成立广报数据科技公司，在原来数据业务基础上着力发展数据分析及其相关咨询业务，运用数据挖掘、人工智能分析技术，面向政府部门、社会机构和商业组织决策提供数据分析服务，为公司向互联网转型提供数据支撑，同时也有利于公司进入利润率较高的咨询业，更好完善公司业务结构，促进实现公司整体战略目标;公司已初步搭建起以公司经营投资部、新媒体公司和广报投资公司组成的投资平台，公司表示将充分利用上市公司资本运作平台优势，抓住当前文化传媒行业互联网和移动互联网高速发展的窗口期，通过投资并购，进入新媒体领域，推动多元化发展。.公司经营投资部主要负责符合公司发展战略方向的重大战略投资并购项目;.新媒体公司负责新媒体领域高成长性、高附加值的新媒体项目;.广报投资公司负责有助于实现公司多元化战略部署和传媒产业链布局的投资项目。三、传统资源产业化积极推进，体彩电商等项目不断孵化落地公司旗下的《广州日报》、《老人报》和《足球报》等优质资源是公司进行相应产业化延伸(老人产业、体育产业和艺术品产业)的基础和优势，公司目前已经积极推进云彩平台、“宅之便”电子商务等项目的孵化落地;云彩平台借助《足球报》、《足球大赢家》积累的权威资讯优势和广大受众基础已于近期上线，后续将发展为全彩种购彩平台;借助公司便捷通畅的发行配送网络而搭建的“宅之便”电商业务，目前已构建了包括“线下(连锁店、报纸宣传、DM直邮、投递员宣传)+线上(商网站、二维码、呼叫中心)”的立体化销售体系，未来有望打造成为“广州第一管家”;上述项目的相继落地充分体现了公司管理层积极拓展的管理作风，也将会带来优质资源产业价值的充分释放;1、借助《足球报》打造云彩平台，未来向全彩种发展先锋报业旗下的《足球报》拥有强大的采编队伍和丰富的信息资源，每周高达540万份的发行量也使其成为中国发行量最大、报道最权威的体育报;伴随着中国足球彩票的发展，《足球报》社也同步推出了足彩专刊《足球大赢家》，现每期发行量超过100万份，已成为中国发行量第一的足彩专刊;借助《足球报》和《足球大赢家》积累的权威资讯优势和广大受众基拙，公司积极支持先锋报业进入互联网彩票销行业，其打造的彩票代购平台—云彩彩票已于2022年10月8日正式上线，目前客户可通过登录互联网，下载安卓手机客户端或关注云彩微信的方式实现网络购彩;目前云彩平台的主打重点为足彩业务，除了售彩佣金收入外，借助公司积累的专家和内容资源，通过提供专业购彩资讯信息并获取增值收益;公司未来目标是希望将云彩平台打造成全彩种互联网售彩平台;互联网售彩的广阔空间为公司这块业务提供了想象空间;2021年全国售彩规模达到2615亿元，预计未来5年彩票行业将保持CAGR15%的增长水平，2020年售彩规模将达到4000亿元;12年我国互联网售彩规模为230亿元，同比增长53%,占彩票总销售额的8.9%;按照海外国家网络售彩占比20%-40%的比例测算，理论上讲，2020年我国互联网彩票网络售彩的规模将达到800-1600亿元;2、发挥物流配送优势，线上线下打造区域电商业务公司自办发行系统目前拥有3000多位发行投递员、200多辆发行车、以及100多个直属报刊站点，目前已基本形成覆盖广东珠三角地区的高效发行网络;公司计划通过整合现有庞大的报纸投递、零售、运输、发行站点和数据库营销及呼叫中心资源，加快推动由单纯的报纸发行转向多种经营业务发展;公司目前重点发展的“最后一公里”配送业务、大宗商品货运业务、“宅之便”连锁及电商销售业务等项目均在积极推进汇总，未来均有望打造成收入千万级的新业务;“宅之便”是广报经营发行分公司拥有超过10年以上的物流配送品牌，并拥有众多便民服务配送站点;公司通过将上述站点打造成为报媒与读者的销售与展示窗口，并引进众多知名企业的优质平价产品来为客户提供日常生活用品的展示、销售和配送服务;同时公司线上的“宅之便”电子商城网站已经上线，消费者可通过“宅之便”网站直接购买百货用品、食用油、办公用品、洗涤用品等产品;借助公司的发行网络和配送优势，“宅之便”电商业务已经构建了包括“线下(连锁店、报纸宣传、DM直邮、投递员宣传)+线上(电商网站、二维码、呼叫中心)”的立体化销售体系，未来随着业务功能的完善和延伸，未来有望打造成为“广州第一管家”;四、收购香榭丽进入户外广告市场，广告营销平台雏形渐显1、户外大屏LED广告价值凸显，行业将保持稳定增长户外广告媒体可细分为商业楼宇广告、公交地铁广告、LED大屏幕广告、卖场终端广告、航空终端广告等其他类型的电子屏广告，其中以商业楼宇广告、公交地铁广告和LED大屏幕广告为主。根据易观国际统计数据显示，2021年我国户外电子屏广告市场规模为88.31亿元，过去5年CAGR为16.14%;2022年第3季度，中国户外电子屏广告市场规模达到24.76亿元，环比增长15.3%;其中商业楼宇广告、公交地铁广告和LED大屏幕广告占比分列前三名，分别占比37.6%,20.9%和17.8%。户外LED大屏幕因其全彩屏高清晰、高零度、可实现图文声像同步播放以及人屏互动的特征成为备受关注的户外广告形式，一般户外LED大屏幕主要集中于重要商圈和交通要道，覆盖的高质量受众群体均具有较强消费能力，其强化受众品牌认知的广告效果也越来越得到广告主和品牌客户的认可;同时户外LED大屏新媒体紧跟新媒体技术进步，融合微博、LBS地理定位、人脸识别等社交媒体和移动终端应用，并向全国联网的互动式广告发布平台发展，这都会为产业带来更大的发展和想象空间;2020年我国户外LED大屏幕广告市场收入规模达到12.15亿元，同比增长35.5%，预计12年市场规模为15.93亿元，目前一二线城市的LED市场竞争已经趋于成熟，行业的主要参与者包括郁金香传媒、香榭丽传媒和凤凰都市传媒已经占据了一二线城市极具市场价值的400多块户外大屏;行业未来增长主要来自广告主营销下沉而带来三四线城市户外广告市场的崛起，以及整体经营效益的提高带来行业规模化和集中化发展，预计未来行业将保持在15%-20%的增速水平;2、收购香榭丽助力广告营销平台公司及其全资子公司新媒体公司拟以现金和发行股份相结合的方式购买香榭丽传媒100%的股权，交易对价为4.5亿元;其中以10.92元/股的价格向特定对象发行3319.64万股购买香榭丽80.56%股权，以支付现金8750万元购买香榭丽19.44%的股权;香榭丽承诺13-16年实现净利润分别不低于4600万元、5683万元、6870万元和8156万元;如在承诺期内实际实现的净利润总和超出承诺利润总额，则超出部分的40%将用以奖励以叶玫为主的香榭丽管理团队;香榭丽传媒作为我国户外LED大屏行业的领先企业，经过多年发展，形成了覆盖全国主要城市的户外LED媒体资源网络，并与大量优质公司建立了稳定的合作关系;伴随着户外LED广告规模的增长，香榭丽营收规模也快速成长，10至12年分别实现营业收入1.16亿元、1.74亿元、2.40亿元，年复合增长率达43.79%，实现净利润2535.26万元、3647.28万元和3695.35万元，年复合增长率达20.73%;按照屏幕经营权归属不同，户外大型LED屏幕资源可以分为自主经营屏幕和代理屏幕两种。香榭丽传媒目前经营的167块户外LED大屏幕中，自主经营屏幕数量为23块，其中自有屏幕数量16块，独家经营屏幕数量7块;代理屏幕数量144块，其中紧密式代理屏幕33块和松散式代理屏幕111块，总面积超过26,500平方米;凭借对屏幕资源的有效运营，香榭丽传媒毛利率始终维持在50%左右。按照客户投放果道的不同，香榭丽传媒的广告客户以果道客户为主，销售金额占比在60%以上，直接客户占比接近30%左右，公司的广告客户主要包括汽车、酒类、食品饮料、数码家电、化妆品、金融保险等行业知名企业，香榭丽通过与客户签仃合作协议，在客户提出的点位、播出时间、频次等播出要求为其投放广告。借助本次收购，公司的多种媒体互动营销广告平台将扩展至户外LED大屏新媒体领域，丰富了公司的广告发布平台，提高了公司的整体广告经营和整合营销能力;香榭丽依托公司提供的资金、客户、果道、品牌和公共资源的支持，有望快速搭建基本覆盖三线城市的全国最大户外LED大屏媒体运营平台，占据并巩固行业龙头地位并扩大市场影响力;本次收购也将体现良好的协同效应，双方将实现客户资源的共享和互补，通过共同组建业务开发团队，提供更加丰富全面的整合营销服务实现对现有客户资源的二次开发，并深度挖掘新客户的整合营销需求;收购香榭丽传媒是公司实践战略的第一步，更彰显了公司管理层战略转型的力度和信心;公司表示将充分利用外延式发展战略主要是立足于公司的多种媒体广告互动营销平台，通过发行股份、现金收购等多种手段，并购具有独特业务优势和竞争实力、能够和公司现有业务产生协同效应的相关公司来快速推进公司业务扩张和企业转型升级。五、盈利预测公司长期发展战略“三化一大”即“产业化、平台化、移动化和大数据”逐渐清晰，并已搭建起基于发展战略、盈利能力以及产业布局为考量的投资并购平台，公司表示未来将通过投资并购的外延式发展战略推动公司多元化发展，公司长期目标是构建包括传统纸媒、新媒体集群、户外LED大屏媒体、影视动漫、游戏等业务在内的多元化综合性文化传媒集团;收购香榭丽传媒是公司实践战略的第一步，本次收购不仅使得公司媒体互动营销广告平台延伸至户外LED大屏领域，提升公司整体广告经营和整合营销能力，更彰显了公司管理层战略转型的力度和信心;包括广游信息游戏发行平台业务、云彩彩票采购平台、宅之便电子商务项目的孵化和布局，充分表明公司积极拥抱新媒体业务的心态和决心;我们认为随着公司战略的清晰释放以及项目的不断落地，之前受困于传统媒体估值难以提升的困境得以打破;我们认为投资者可以乐观看待公司未来的战略转型推进;业绩回顾与投资建议:公司前三季度实现营收11.95亿元，实现归属于上市公司股东净利润为2.32亿元，分别同比增长一2.78%和2.18%;前三季度EPS为0.34元;本次收购的香榭丽传媒承诺13-15年净利润分别不低于4553万元、5683万元和8156万元，本次交易完成后公司给出的13-14年备考利润指引为32327.96万元、33626.71万元;按照增发摊薄后股本(增发3319万股，增发后总股本为7.25亿股)计算的EPS为0.45元和0.46元。六、重点关注事项1、股价催化剂外延战略稳步推进;产业链延伸;宏观经济回升带来广告回暖;游戏业务取得超预期进展。2、风险因素传统媒体遭遇新媒体冲击;并购整合风险;宏观经济放缓。

2023年纺织服饰品牌分析报告2023年8月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司复苏时点 3二、本土服饰品牌复苏的突破口 81、品牌与产品差异化 82、传统渠道精简与整合 93、适度提升直营比重，加强渠道控制力 94、更重视电子商务，强调线上线下共同发展 105、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变 116、通过品牌兼并整合实现集团化发展 12三、上市品牌服饰公司分析 14四、品牌服饰公司未来发展前景 16五、投资建议及重点公司简况 181、鲁泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、罗莱家纺 227、森马服饰 238、华斯股份 24六、风险因素 25一、品牌公司复苏时点从行业终端来看，此轮服饰行业调整始于2022年。2022年在通胀大背景下，品牌企业为了应对持续上涨的成本费用压力同时实现盈利增长的要求，不断对产品进行提价，2022年下半年开始，虽然终端零售金额的增速并没有出现大幅度的波动，但终端销量增速已经出现了明显的恶化。终端疲弱对上市品牌公司的冲击已经从终端库存积压传导至订货会增速。由于加盟订货制的存在，上市品牌公司利润表增速的下滑会明显滞后于终端出现的恶化。从传导路径来分析，从2022年秋冬开始行业终端售罄率相对往年普遍出现一定程度的下降，事实上行业的这轮调整尚在进行之中，多数品牌公司目前都处于打折促销去库存的状态，2022年秋冬订货会不少公司开始出现一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面临着利润表增速进一步下滑甚至盈利下降的压力。行业调整之后，未来修复路径也将从终端开始。由于终端销售低迷，2021年下半年开始行业整体都在通过频繁的打折促销（包括电商渠道）清理积压的库存，我们认为终端的问题最终还是要先从终端修复，考虑到2022年秋冬订货会普遍不再压货，同时考虑到2021年开始大力清库存，我们预计2022年末全行业清库存会告一段落，2021年开始上市品牌公司的资产负债表与现金流量表将逐步好转，随后传导至2021秋冬订货会数据与利润表将逐步修复转正。从戴维斯双杀到双击，上市品牌服饰公司的股价修复取决于净利润的恢复节奏。2021年下半年起品牌服饰行业爆发的库存危机、电商冲击、终端销售低迷等一系列问题使上市品牌公司在资本市场经历了一轮“戴维斯双杀”，随着盈利预测的不断下调与负面数据的不断出现，服装家纺行业上市公司整体PE从最高点的40倍下降到如今的14倍，我们认为从中长期来看，目前的估值水平已经大部分反映了资本市场对行业的悲观预期。一旦行业或部分脱颖而出的品牌公司在终端销售与订货会增速等指标上出现明显的向上拐点，预计行业的估值将会得到率先修复，业绩的逐步兑现会进一步推动股价的上涨。但从投资机会上看，本轮调整之后品牌服饰行业未来将很难出现齐涨齐跌的局面，个股之间的分化将明显加剧，最终走出来的企业将有一轮恢复性行业，而有一些品牌将逐步边缘化，未来更多拥有更好定位、更新渠道和更好商业模式的品牌企业将逐步加入资本市场，为投资者提供更多更新的选择。二、本土服饰品牌复苏的突破口曾经的粗放式增长告一段落，未来行业将恢复到更高质量、更可持续的增长阶段。我们认为过去本土品牌服饰行业依靠开店铺货与产品提价方式实现的粗放式增长已经结束，在当前国内服饰需求增长相对低迷的背景下，品牌公司正在积极寻找复苏的突破口。1、品牌与产品差异化在过去行业高速发展阶段，本土品牌在各自的细分领域并没有形成明显的品牌及产品差异，因此品牌也没有形成足够强大的客户粘性，产品提价无法弥补销量下滑带来的损失，这也在一方面造成了行业低迷阶段，各品牌出现一损俱损的局面。在行业调整中期，多数品牌服饰公司已经意识到品牌及产品差异化的重要性，品牌特色和性价比将取代高定价倍率成为产品定位方向，户外用品行业中探路者通过产品定价的下调与品牌诉求上的持续投入，已经成功与主要外资户外品牌形成差异化的定位。品牌形象与号召力需要企业持之以恒的投入，如今越来越多的传播媒介与方式为品牌公司提供了足够多的推广渠道。2、传统渠道精简与整合过去粗放的开店铺货扩张模式对品牌公司已经开始产生负面影响，由于消费与商业环境的恶化，2021年起多数品牌公司及加盟商不再盲目扩张，对新开店的店址、费用投入与盈利会有更谨慎的要求与考量，现有渠道也会经历一个整合的过程，2021年起不少品牌公司净开店速度开始下降，关店数量开始增加。我们判断经过这轮传统渠道的精简与整合，未来渠道的内生性增长将是考量渠道的重要指标，也将成为品牌公司业绩增长的主要拉动力之一，参考优秀外资品牌的成长路径，稳健的开店、良好的货品管理与店效的持续增长是推动品牌公司由小做大的主要驱动因素，也是本土品牌下一轮增长的突破口。3、适度提升直营比重，加强渠道控制力本土品牌普遍采用加盟订货制度在行业持续景气阶段让公司享受到了渠道数量快速拓展的收益，但也掩盖了品牌公司对渠道控制力较弱、对终端反馈不敏锐的不足，由于缺少零售与管理经验，品牌公司难以在实体渠道形象、货品管理、销售数据等方面进行统一的掌控与管理，也无法对消费需求变化做出快速的反应。通过适度提升直营店比重，本土品牌公司已经开始由批发向零售转型的趋势，这一方面有利于减少中间环节带来的库存积压等问题，另一方面也有利于统一品牌推广，更好的与终端反馈。品牌鞋类公司中，达芙妮与奥康等已经开始通过加盟收直营与联营等各种方式来提升品牌公司对渠道的掌控。4、更重视电子商务，强调线上线下共同发展2021年前品牌公司更多是把电商作为消化库存的渠道，由于基数较小，各品牌公司电商收入跟随国内电子商务的发展同步爆发式增长。2021年“双十一”各电商平台的促销活动让本土品牌充分尝到甜头，同时也开始逐步重视电商作为新兴渠道的作用与影响力，将电商视为新的增长点。针对电商渠道，目前本土品牌大多将其作为清库存的重要渠道，部分品牌也通过设立专属品牌、专供商品等方式平衡线上线下利益，同时设立专门的团队进行管理。我们认为未来电子商务将成品牌企业发展战略的重要组成部分，而不是简单的清库存渠道，O2O等发展也将为众多公司带来全新的机会。5、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变随着国内零售环境的日益复杂化与消费偏好的日益细分成熟，本土品牌面临着消费环境与外资品牌竞争的双重挑战，从公司管理团队角度来分析，多数本土品牌原有创始人及创业团队由于经验依赖等原因实际上未必能够适应新的商业模式与消费环境，在保证股东长期利益的前提下，启用职业管理团队，并通过合适的激励方式来平衡各方利益，是本土品牌公司未来实现管理转型可以选择的突破口之一。在这一点上，探路者、七匹狼等公司已经走在行业的前头，通过多年的发展，公司职业化管理团队已经基本搭建完毕，并通过股权激励等方式将管理层与股东的长期利益捆绑在一起。6、通过品牌兼并整合实现集团化发展在当前行业洗牌加剧的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相对拥有更强大的融资平台，并在信息、资源等方面拥有一定的优势，在握有充足资金的情况下，这些品牌公司都在积极地进行战略上的调整，收购整合品牌或渠道互补的同行或许将成为行业重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的当下，部分非上市品牌面临着业绩大幅波动、加盟商盈利下降等成长瓶颈，融资与退出渠道的不畅使得这些具备潜力的品牌成为上市品牌公司的并购整合对象。从国外品牌公司的发展历史看，大型龙头企业普遍经历了单品牌单系列到单品牌多系列再到多品牌的成长过程，例如全球户外运动巨头VF集团、全球化妆品龙头欧莱雅无不经历了这样发展壮大的过程，当然这种发展模式的前提是整合方自身有一个较为稳固的自有品牌基础，同时要求有强大的整合能力，而被收购方管理团队能较长时间保持稳定。我们认为2022年6月森马公告拟收购GXG的案例或许已经打开了行业品牌间整合的序幕。三、上市品牌服饰公司分析国内的品牌服饰领域经过15—20年左右的快速发展，已经发展出相对齐全的子行业，不同的子行业因为发展阶段的不同和行业特征的不同，在未来的发展中也将呈现出不同的分化。我们从子行业增长速度、扩容空间、竞争态势、行业可能达到的市场集中度、消费粘度等多个角度综合考虑，目前阶段对子行业基本面的排序是：户外行业、家纺、中高档女装、童装、商务休闲、时尚休闲、女鞋、男正装和运动装。从发展模式上分析，直营占比更高的品牌公司产生的历史库存压力通常小于代理加盟商为主的公司，短期终端销售的改善也会更快传导至直营占比更高的品牌公司的财务数据上。此外，电子商务作为行业新兴渠道与未来新的增长点，越来越获得品牌公司的重视，在这一点上，已经具备良好基础和成型的电商战略的品牌公司将拥有先机。从行业调整传导路径来看，在订货会数据与终端零售等指标上最早开始恶化的上市品牌公司先于其他公司面对一系列问题，同时也有更长的时间做出调整改变，在库存消化告一段落后这些公司在财务报表上将呈现更早的复苏迹象。综合考虑上述3种不同维度的筛选，我们认为可能率先复苏的选标有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、罗莱家纺和森马服饰。四、品牌服饰公司未来发展前景未来行业复苏是否有一些前瞻性的指标，这个也许是资本市场最关心的问题，我们认为，除了每季的订货会指标外（部分品牌由于订货比重调整可比性在逐步降低），终端零售与公司营运质量方面的相关指标持续改善也是行业或公司复苏的重要标志，具体包括终端打折促销频率、可比同店销量增长、营运指标（存货与应收账款周转率等）、行业零售数据、售罄率、净开店等。打折促销频率的减少，一方面可以说明终端积压库存消化基本完毕，另一方面也可以部分反映消费者对品牌、定价、产品的逐步认可，未来的增长更多将来自销量的带动。可比同店销量增长摆脱低个位数甚至负增长后，恢复至接近双位数增速也基本可以反映行业复苏的态势。对于目前仍以加盟订货为主的品牌服饰企业来说，应收账款的变化通常是企业营业收入变化的前兆。根据我们前期对国内外品牌公司的比较研究（具体参考先前报告《应收账款周转天数变化是企业营收转暖的先行指标》），当季度应收账款周转天数变化下穿营业收入变化时，往往预示着企业当年或者次年营收复苏，因为对加盟商授信的减少预示着终端经营情况的改善，下一个订货期，订单量将会增加。在我们这篇定量分析的行业报告中初步帅选出有复苏迹象的可能标的包括富安娜、森马服饰和梦洁家纺。行业低迷的情况下，2021年开始不少品牌公司放缓了开店节奏，关店数量开始增加，传统渠道数量调整的时间一方面取决于零售终端的恢复，另一方面也取决于门店各类成本费用压力的减轻，在本土品牌公司越来越注重巩固现有门店质量（店效与平效的提升）的趋势下，净开店增长的恢复本身反映了公司对自身扩张与复制高质量门店的信心，同时可以反映加盟商信心与盈利水平的恢复。受到季节性、大规模促销活动等因素的影响，单月行业零售数据（全国百家大型零售企业、全国50家重点大型零售企业服装零售数据等）增速波动较大，我们认为连续3个月零售数据增速的回升基本可以反映行业复苏的态势，尤其是销量增速的持续回暖可以反映零售终端更高质量的复苏。五、投资建议及重点公司简况品牌服饰公司作为消费型企业，本身具备更多的防御属性，过去粗放式的发展与加盟商体制带来的库存问题以及国内经济本身的减速使得行业出现了较大的业绩波动，我们认为目前品牌公司经营业绩的波动一方面有经济减速的原因，另一方面更多是为过去的发展模式埋单。我们认为在行业调整与洗牌过程中，优秀的品牌服饰公司将向更可持续的增长模式与更高的营运质量转型，最终脱颖而出的公司在财务质量与自由现金流等指标上会出现越来越明显的改善，参考海外市场经验，资本市场通常愿意给予这些发展模式更为稳健的服饰品牌公司一定的估值溢价，我们认为经历本轮行业调整后生存并逐步壮大的品牌服饰企业尽管不会有以前那么高的盈利增速，但更可预期、更稳健的增长及更高的经营质量将为他们带来估值溢价。经过行业繁荣期的洗礼与快速增长，国内纺织制造龙头企业已经积累了自身优势，多年的扩张帮助中高端纺织制造企业形成了一定的产能规模，企业自身已经拥有了成熟的产业链配套体系，并且储备了较高素质、持续丰富的人力资源与研发力量，后期更多依靠研发能力的不断提升和产业链综合优势实现了稳健的经营增长。经历宏观环境波动、人民币升值、原材料成本上升等多种因素的考验，中高端纺织制造企业积累了宝贵的生产管理经验和研发能力，多年的市场摸爬滚打可以通过深入大客户的供应链体系从而逐渐绑定大客户，客户的高集中度形成的粘性正是行业重要的护城河之一，未来龙头企业也将充分受益于行业集中度与产品附加值的提升。我们认为，市场应该重新审视对传中高端纺织制造龙头企业的估值水平，持续稳定增长的现金流表现实际已经代表了公司的核心竞争力，也理应对应更高的估值水平。综上，纺织制造类我们依然首推鲁泰A，四季度建议重点关注华斯股份的阶段性机会。品牌类未来一年我们更倾向的标的为：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、罗莱家纺和森马服饰。1、鲁泰A从公司上市13年以来的经营业绩指标看，公司业绩的持续增长能力、稳定性、较高的盈利质量都体现了其在细分领域的护城河，优异的综合管理能力、研发能力及全产业链是公司核心竞争力所在，也是公司长期以来相对行业的业绩稳定性更强的重要原因。未来行业集中度的提升与产品附加值的提升将是公司业绩增长的主要推动因素，棉价的上涨将为公司业绩叠加弹性。近年来内外部宏观经济的变化将进一步加速行业洗牌，业内订单有望进一步向公司这样的龙头企业集中，随着公司产品结构中高价订单占比的逐步上升，预计近3年公司业绩可以保持20%左右的复合增长。在中国经济面临转型、减速的大背景下，鲁泰这样具有全球产业链竞争优势、不存在历史增长负担的企业所受影响相对更小，业绩稳定性相对更高，更具有吸引力。我们认为前期公司股价的上涨主要来自于业绩拐点的确认，后期公司股价上涨将更多来自于估值修复和业绩可能的超预期。2、富安娜较高的直营占比、鲜明的品牌产品特色带来的客户黏度、更为精细化的管理与相对更强的零售能力一直是公司区别于竞争对手的主要优势，也是公司在终端零售低迷的大环境下始终能保持相对更稳定的经营业绩的重要原因，公司一贯稳健的经营风格、严格的期间费用控制力度可以使其保持相对行业更好的经营质量。公司电子商务业务发展迅速，收入连续3年实现高增长。除了将电商作为处理库存的渠道外，公司将“圣之花”定为电商专属品牌，同时发展电商专属产品，在产品与设计风格上形成差异，避免线上线下冲突。中长期我们继续看好家纺行业处于消费升级晚期带来的快速增长和行业集中度的提升。另一方面公司由家纺向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市场空间内凭借自身的品牌特色与经营管理优势丰富产品品类，进一步打开公司销售与市值空间。3、探路者考虑到国内户外用品市场较小的基数，我们预计未来3-5年国内户外用品行业仍能保持20%以上复合增长，是目前品牌服饰中增速最快的子行业之一。作为国内户外用品行业唯一一家上市公司，公司较其他同类型本土品牌拥有更多的优势。公司较早完成了职业管理团队的建设，并且通过较为完善的激励措施充分保证了管理团队不断学习与改善经营管理的积极性，另一方面管理团队本身具备丰富的行业经验，目睹了运动服饰等子行业过去粗放的开店模式下的问题。2021年起公司未雨绸缪通过开展了多品牌业务覆盖更多元化的市场需求，主品牌探路者本身已经拥有一定的品牌影响力与号召力，公司设立Discovery与电商专属品牌阿肯诺，为中长期的发展做好储备。2022年公司进一步明确以美国VF集团为标杆，坚定贯彻多品牌的发展道路，为未来营收和市值打开了更大空间。对比其他品牌服饰企业，公司对电子商务更为重视，发展战略更清晰明确。公司将电商战略分为3个投入层次，首先积极推动加盟商参与电子商务的运营，倡导全员电商，并考虑将期货转移至线上；其次通过对网站的投入进行品牌与公司线上平台的推广；最后是通过搭建集零售、服务与文化传播等为一体的线上户外家园大平台，带领公司建立强大的品牌号召力与忠实的客户群，实现企业多元化、立体化的发展，充分分享国内户外行业一步步的成长。4、朗姿股份公司所处的中高档成熟女装市场行业集中度较低，个性化与差异化特征超过其他服饰子行业，进入壁垒比较高，同时受外资冲击不大，竞争态势较好。朗姿作为A股第一家纯粹的中高端女装上市企业，上市后带来的资源平台优势相当明显，也给公司带来了潜在的行业整合机会。不同于其他多数品牌服饰公司，公司直营为主的渠道结构可以使库存水平更清晰地反映在报表之上。公司多品牌架构已经建立完成，未来在渠道扩张上拥有协同优势，有利于公司规模化发展。公司已经组建专门团队开发过去相对较弱的南方市场，从一个单一品牌的地方龙头向多品牌的全国领先企业发展将为公司提供更大的发展空间。经过2021年的人员调整，公司职业化管理团队已经初步搭建完成，后续需要磨合与调整，未来有望推出的股权激励有利于公司运营效率与经营质量的提升，为公司长期发展提供保证。5、卡奴迪路公司目前在规模与渠道方面基数较小，外延式扩张仍有较大空间，直营为主的渠道结构可以使公司库存水平更如实清晰地反映在报表之上。公司上市以后积极通过多业务、多渠道拓展规模空间，大型传统百货商场、精品集中店等空白点会是