2023年智能物流行业分析报告

2023年智能物流行业分析报告目录一、智能物流——物联网的中枢 PAGEREFToc361509987\h31、智能物流是物联网下游应用的最大市场 PAGEREFToc361509988\h32、政策与技术和电商与食品安全需求是智能物流发展的两大引擎 PAGEREFToc361509989\h6（1）供应链管理下的物流业横向落差较大 PAGEREFToc361509990\h6（2）电商发展和食品安全是智能物流两大需求要素 PAGEREFToc361509991\h7（3）技术和政策支撑是智能物流两大供给要素 PAGEREFToc361509992\h9二、阿里系：智能物流的统领者 PAGEREFToc361509993\h111、电商自建物流格局 PAGEREFToc361509994\h112、菜鸟网络 PAGEREFToc361509995\h14（1）三大主干架构补缺——菜鸟建立动机 PAGEREFToc361509996\h14（2）菜鸟大格局之一：社会化仓储 PAGEREFToc361509997\h18（3）菜鸟大格局之二：互联网基因 PAGEREFToc361509998\h21三、智能物流产业链分析 PAGEREFToc361509999\h231、仓储自动化 PAGEREFToc361510000\h242、干线网络化及配送移动化 PAGEREFToc361510001\h26（1）干线网络化 PAGEREFToc361510002\h26（2）配送移动化 PAGEREFToc361510003\h28四、行业重点推荐公司简况 PAGEREFToc361510004\h291、超图软件（300036） PAGEREFToc361510005\h292、天奇股份（002023） PAGEREFToc361510006\h303、皖通科技（002331） PAGEREFToc361510007\h314、怡亚通（002183） PAGEREFToc361510008\h325、拓尔思（300229） PAGEREFToc361510009\h33一、智能物流——物联网的中枢1、智能物流是物联网下游应用的最大市场物联网是与通信网、互联网并行的三大基础网络。美国权威咨询机构FORRESTER认为，到2023年，全球物联网的规模将比互联网大30倍。我国物联网目前正处于由政府主导一些典型应用示范的导入期。与欧美发达国家相比，基于我国的政府统一调控，而非发达国家的企业主导格局，屏蔽了物联网在产业链繁杂冗长、环节断裂方面的最大瓶颈，从而获得了相对较快的发展速度；与之不同的是，除在RFID低频和高频技术、导航技术相对成熟外，我国在信息处理和智能感知等环节的软件技术差距仍是物联网大规模应用的主要障碍。智能物流是物联网技术应用于物流领域的体现，是物联网下游应用领域最大的一块市场，也同时为诸如零售、个人支付、城市定位导航等其他应用领域奠定了智能化基础。智能物流业中物联网主要应用于三大领域：一是基于RFID等技术建立的产品智能可追溯网络系统，如食品、药品等；二是基于GPS卫星导航定位的智能配送可视化管理网络；三是基于光、声、电移动计算机等各项先进技术，建立全自动化的物流配送中心，实现局域内自动化操作的网络。我们根据物流的仓、干、配三大环节将智能物流划分为三大类：B2GORG2B的智能物流以是以资本化投入为前提的基础建设领域，政府、政策驱动为主导，与目前的智能交通、仓储自动化范畴下的机器人及物联网硬件追溯应用概念相关；B2B的智能物流则与车联网、GIS概念较为密切；B2C的智能物流也即最后一公里则缺乏规模化的企业，上下游极其分散，是未来移动支付、大数据应用最广的领域。·目前我国智能交通行业尚不足400亿人民币，而美国智能交通行业的规模已达1118亿美元，日本智能交通行业的市场份额也达到了377亿美元，是我国的6倍。另外，目前我国以硬件投入为主，而欧美发达国家的智能交通投入主要集中于软件与服务方面。·根据Visiongain最新所发行的联网汽车市场预测报告书显示，2023年，全球车联网市场规模预计将达到218.2亿美元。根据ABIResearch公司的研究，在过去十年中，车载电子设备的普及率几乎增加了一倍。从2023年至今，中国车联网用户数已从5万增长至50万户，预计到2023年达到1000万户，占彼时汽车用户总数的将近10%。·地理信息系统（GIS）市场前景广阔。按照业内公认的标准（各部分市场份额的大致比例为“平台：应用：地理信息产业=1:10:100”）来推算，到2023年底，GIS平台与应用市场有望分别达到40亿和400亿，未来三年年均复合增速超过30%。《中国国土资源公报》显示，2023年我国地理信息产业产值达2023亿元，较上年增长33.3%。国家测绘地理信息局预计，到“十四五”末期，我国地理信息产业总产值有望超过4000亿元，至2023年产值将超过万亿元。·我国“移动支付”正式从概念走向应用，并有望在物联网应用中率先实现规模化。根据EnfoDesk易观智库预测，用户粘性的提升和更多近距离支付业务的发展将使移动支付市场收入规模快速提升。移动支付有望在2023年突破200亿元，达到235.1亿元。预计2023年中国移动支付市场的交易规模将达到7123亿元。2、政策与技术和电商与食品安全需求是智能物流发展的两大引擎（1）供应链管理下的物流业横向落差较大智能物流的发展趋势是实现整个供应链管理的智能化，供应链管理就是把供应链以最少的成本完成从采购到满足最终客户的所有流程，实现工作、实物、资金、信息流的有效运行，其本质是达到供应链各参与者的“零和博弈”。物流的智能化则是供应链管理的重要手段：智能物流通过实现数据间的交换与传递，加快响应时间，实现物流供应链环节的无缝对接。2023年，全国物流业增加值为3.5万亿元左右，同比增长9.1%，增幅虽比上年同期有所回落，但仍比第三产业增加值高出1个百分点。全国社会物流总费用约为9.4万亿元，同比增长11.4%，物流成本占GDP的比重仍高于发达国家平均水平的一倍。物流费用占GDP的比例每降低1个百分点，就可带来4000多亿元的经济效益，对于降低渠道成本高企，平抑终端物价有重要支撑。（2）电商发展和食品安全是智能物流两大需求要素电商每一次促销盛宴引致的爆仓无疑凸显了物流的短板是限制目前电商进一步跨越式发展的最大甚至是唯一瓶颈。中国快递业务量增长有80%来自电子商务。2023年与电商网购配套的快递物流实现高速增长，全年完成业务量57亿件，同比增长55%，申通、中通、圆通和韵达“三通一达”就承担了其中80%。但物流基础设施和设备投入严重滞后将越来越掣肘快递行业的发展，从而成为电商进一步规模化的最大瓶颈。在淘宝网购消费支出增长最快的前十大城市中，有8个是来自内陆地区的二三线城市，这一趋势将不断向三四线城市渗透，三四线城市是流量、单价、转化率三向提升的潜力区域所在，但我国物流体系的整体短板也成为其最大的瓶颈限制。以京东、易购为代表的自建物流派，基于资金、土地的限制很难迅速将物流、仓储触角渠道下沉；而现已铺设的二三线地区中，虽然每单物流成本与日送货量呈现明显的反相关规模经济，但鉴于我国广泛的地理分布，即使是最大的电商也难以以有竞争力的成本覆盖全国所有区域。以天猫为代表的外包物流派，大型快递公司通常依靠加盟模式实现网络迅速扩张，并通过中国邮政对偏远地区的物流形成支撑，但加盟和邮政外包模式存在较大的管理、体验风险，国际物流公司的辐射范围往往不如国内的大型快递公司。与此同时，造成国内食品溯源和召回系统不完善的主要原因是实行分段管理，各监管部门之间的利益难以协调，造成食品溯源和召回系统难以建立和完善，因此在食品安全监管体制实行“大部制”改革后，安全监管的职责就会相对清晰，需要协调的部门大幅减少，食品溯源和召回系统有望得到完善。并且食品从全程监管的角度分析，推进食品安全溯源和召回系统是构建完整食品安全体系的必要之举。（3）技术和政策支撑是智能物流两大供给要素智能物流主要技术包括：自动识别技术（自动识别技术已经发展成为由条码识别技术、智能卡识别技术、光字符识别技术、射频识别技术、生物识别技术等组成的综合技术，并正在向集成应用的方向发展。）、数据挖掘技术、人工智能技术。其中RFID低频和高频技术、导航技术相对成熟，已经形成市场上规模化的应用。2023年11月28日，工业和信息化部印发《物联网“十四五”发展规划》：产业发展初具基础：无线射频识别（RFID）产业市场规模超过100亿元，其中低频和高频RFID相对成熟；传感器年产量达24亿只，市场规模超过900亿元，其中,微机电系统（MEMS）传感器市场规模超过150亿元；通信设备制造业具有较强的国际竞争力。建成全球最大、技术先进的公共通信网和互联网。机器到机器（M2M）终端数量接近1000万，形成全球最大的M2M市场之一。预计到2023年，中国智能物流核心技术将形成的产业规模达2023亿元。我国在芯片、通信协议、网络管理、协同处理、智能计算等领域开展了多年技术攻关，已取得许多成果。在传感器网络接口、标识、安全、传感器网络与通信网融合、物联网体系架构等方面相关技术标准的研究取得进展，成为国际标准化组织（ISO）传感器网络标准工作组（WG7）的主导国之一。2023年，我国主导提出的传感器网络协同信息处理国际标准获正式立项，同年，我国企业研制出全球首颗二维码解码芯片，研发了具有国际先进水平的光纤传感器，TD-LTE技术正在开展规模技术试验。二、阿里系：智能物流的统领者1、电商自建物流格局从回购雅虎股票，到拆分各大事业部，到一系列的战略性投资、再到3000亿打造菜鸟计划，凸显了阿里对于商品到服务、平台到社交、线上到线下的清晰战略思路：（投资陌陌以对抗微信，投资美团及高德地图布局移动互联O2O，投资友盟获得移动互联网大数据，投资新浪微博终于杀入SNS）从而最终形成基于移动互联、物联网、互联网三大层级的自身云计算闭合通路。这一战略布局与苏宁云商的线上线下融合战略不谋而合：云商模式主要体现在三个方面：1）全面转型互联网零售，不仅仅是实体店+虚拟店的融合：而是要从企业的底层结构和经营模式上实现向互联网的转型；2）打造基于企业自身能力的物联网化服务：其中资源包括面向上游的数据、物流，面向消费者的应用、软件、系统集成等；3）基于数据、信息的资源平台来构建大数据时代的管理：大数据时代的管理是指在大量关联数据分析的基础上把销售的流程、库存的信息、服务的状态对消费者开放。前者轻资产线上到线下的布局；后者线下到重资产线上的转型都无一例外的致力于打造以亚马逊为模板的自身云端，而物流则是两者重要的交汇点。物流是电商真正接触客户的唯一通道，也是有效提升客户依赖度及转化率的重要途径。电商自建物流是我国电商企业在第三方物流配送基础较差背景下的倒逼之举，其最大好处是货款回收快，资金周转方便，但规模化前期巨额资本投入对于业绩的拖累也成为难以逾越的PE之殇。假设获取用户成本与客单价接近，物流（包括退换货的反向物流）则是实现规模化盈利路径的关键节点。电商企业的盈亏平衡或者说盈利节奏具备较高的可控性，基于物流、信息化投入的资本开支调节是主要手段，以亚马逊为例，其2023年净利润45%的大幅下降和净利率高位回落至1.3%的主要原因就是基于第三方开放平台的物流中心投入和基于新业务AWS的技术投入；2023年来的首次盈利也同样是基于物流费率、技术费率和市场开支“三座大山”的持续规模优化。而物流费用无疑位居三座大山之首，这一部分将随着相关固定资产投入的长期化而维持高位，有望在实现社会化物流对接后实现部分收益；而广告营销费用（新用户获取成本、流量导入）作为第二大开支，短期仍将高企，或将随着资本的理性化回落和行业的价值回归出现趋势性下降；研发费用（主要是人力成本）将随着易购规模效应的不断发挥逐步企稳。也即以亚马逊为鉴物流费率是其中随着规模扩大中长期难以随着规模化下移的费率。我们将电商的物流大致分为仓储、干线、最后一公里配送三大环节。（科尔尼：投递包裹的成本构成中最后一公里占比53%、干线长途运输占比37%、收件和分拣合计10%）具体分解来看：仓储环节方面，从物流基地租来的“毛坯房”是每天需要花费0.8-1块钱一平方米，自动化传送带一条400万左右，再加上货架的资金投入，那么建设1万平米的仓，固定成本支出在600万元，如果再加上IT系统、降温、电缆，1平方米需要花费1万元的建设费；干线除京东部分涉足外，大部分均采取外包；在北京、上海等一线城市，自主配送的物流成本在4.5元-5元，而使用第三方快递的成本是10元。客单量大的低成本规模区自建、规模效应匮乏高成本的一线郊区、三四线区域与第三方的合作是通行办法。自主平台中分为以京东、易购为代表的自建物流体系和以亚马逊、天猫为代表的外包式物流系统两大阵营。目前的B2C寡头格局是京东的优势在于成本最高的最后一公里；苏宁基于传统的线下优势在于仓储；而菜鸟则致力于打造仓储为核心的配送、干线开发式外包。京东的自建物流在前期营造了较好的终端体验，但随着规模的扩大，其自建物流规模的瓶颈依然存在，相比而言，阿里的开放式物流类似于亚马逊仓储的标准化模块，社会化的分工全面助力其2023年10万亿的网购规模的实现。2、菜鸟网络（1）三大主干架构补缺——菜鸟建立动机阿里巴巴集团三大主干业务——大金融、大数据、大物流目前均初现雏形，在相对成熟并占据绝对市场寡头份额的大金融之后，作为目前市场份额半壁江山的电商平台大数据更为水到渠成，而大物流则是突破规模瓶颈的最后一块净土。从供应链的角度则是在资金流、商流、信息打通完善后对于难度最大的物流进军，也是其进军生鲜品类和完善电商短板的重要途径。12年天猫和淘宝日均交易规模1万亿，日均UV上亿，日均PV10亿，日均包裹数量1000晚间，双十一当天超过7800万件，国内没有一家物流公司可以全部消化。海陆空的社会化物流战略是突破规模扩张瓶颈的唯一路径。马云曾不止一次的在公开场合提过阿里不参与重资产的物流，也在过去几年通过战略投资布局了物流不同环节的公司。11年1月阿里集团也对外宣布过其物流战略：即要打造一个开放分享的物流体系生态圈。阿里只做物流宝（担负阿里物流大数据智能——天网）和建设仓储网络体系（地网）两件事，即触角仅限于搭建中小企业的社会化仓储服务平台，而本次的菜鸟计划不过是此前物流战略的升级版。其实现自身大物流的路径也主要以开放式的合作建设为主，依然秉承了大淘宝的盈利模式、组织架构。菜鸟网的成立会让电商在非服务区内更加依赖第三方企业：贵重物流依靠顺丰，偏远物流依靠中邮快递。马云表示，要让全中国2023个城市在任何一个地方都能够实现——“只要你上网购物，24小时货一定送到家。”菜鸟要做的“骨干物流网”，又称“中国智能物流骨干网（CSN）与京东的自建物流不同，依靠社会化分工，菜鸟网络主要目的是提供标准，仓、干、配，甚至铁路、公路、航空等社会资源可自由接入菜鸟网络这一开放平台。核心思想与亚马逊的外包式发展一致：亚马逊在配送模式的选择上采取外包的方式，将其国内的配送业务委托给美国邮政和UPS，将国际物流委托给国际海运公司等专业物流公司。阿里系在菜鸟43%的股权比例凸显了其绝对控股，上下游战略合作的意图：占据淘宝80%以上市场份额的“三通一达”四家快递公司和顺丰快递现身菜鸟的股东名单（每家快递公司仅象征性地占有1%的股份），布局多元化消费领域、善于资本运作的两大集团银泰系和复星系股权份额紧随其后；拥有物流产业基础基因的富春系与复星并列，股权及利益纷争是目前最大的争议焦点。阿里物流地产的海陆空路线图基本上涵盖了我国物流的四大张网络：海——海量的终端代售点；陆——CSN仓储基建计划；空——物流宝的物流数据化。中国物流的主要六大网络则包括，园区网普洛斯占80%；快递一张网“三通一达”80%市场份额；公路港网，国家投资建设中；铁路物流一张网，制度改革推进中。（2）菜鸟大格局之一：社会化仓储自建物流不经济、社会化化物流太理想，物流地产是最现实的盈利路径；中国目前不缺仓储资源、缺乏的是统一的标准、各环节对接的机制、竞争的有序性、全面开放的供应链生态。而阿里系物流地产模式双赢的基础是：阿里大资本投入仓储、跨区信息化的基础设施和相关产业链企业在此基数上低成本深入原有业务。我们拆分物流地产海陆空的租金收入、服务性收入、增值收入的趋势来看：①菜鸟物流地产的盈利模式2023年创立的阿里巴巴发展到2023年，总收入已达28亿美元，利润率超过40%，旗下两大购物网站淘宝和天猫的平均利润率都超过了50%。2023年，集团预期收入将达到400亿元人民币，增长逾2倍，其中淘宝2023年收入在220亿-250亿人民币左右，到2023年，支付宝的营收有望达到46亿美元。服务性收入测算：2023年网购市场规模13040亿，天猫和淘宝网购市场份额85%。国家邮政数据显示：12年全国规模以上快递服务企业业务量56.9亿件，业务收入1055.3亿，57亿中65%即37亿件是淘宝和天猫产生——网购市场产生的快递量占总快递量的70%，相应的收入700亿。2023年阿里10万亿的网购规模、同时8年后国内快递首重价格涨3-4元。电商引致的快递收入可能达到十万亿级别，整个网购全年产生的订单400亿件，如果阿里每单收取1元的物流管理建设费，2023年的物流收入就400亿规模。物流仓储资源供需分析——升值空间判断：仲量联行认为：目前中国的国际标准仓库(包括一线城市)总存量为1300万平方米，仅相当于美国波士顿一个城市的水平。而到了2023年，符合国际标准的仓库总体量有望提升到2023万平方米，但这些增长将主要来自于现有的主要物流中心城市。物流核心仓储资源供需紧张的态势或将长期存在，北京和上海的空置率在未来两年将稳定在5%左右。租金升值空间平稳：目前全国至少有20多个省市和30多个中心城市政府制订了区域性物流发展规划和政策，平均每个地级市有12.6个物流类园区。不少企业以获取政策优惠为目的进驻物流园区“圈地”，占而不建，我国物流园区的平均空置率约60%。横向来看，物流园区的租金水平呈现明显的一线、三四线分化格局：北京仓储物流平均净有效租金达每天每平方米0.99元；纵向对比看，高力国际物业顾问数据，在2023年-2023年，中国物流领域的平均租金每年增长5%-10%。但同期办公楼租金仅增长4.62%，店铺租金增长4.41%，未来两年仓储租金水平或将维持在5-10%的区间。②菜鸟的合作对象和现有仓储、干线、经销资源的合作：利用现有资源是菜鸟迅速铺设的捷径之一。但这一路经最大的难点与物联网一样，不同环节接口标准的统一整合以及不同品类物流产业链差异的跨区整合存在极大的协调难度，欧美是以企业自发协调为主，而在我国缺乏政府的统一规划往往难以实施。仓、干、配分别涉及到国资垄断的仓储地产资源、智能交通（车联网）部分资源以及快递寡头资源。·物流仓储主要集中在中储、海运、农产品等国资手中，我国物流园区80%由外资普洛斯掌控：普洛斯于2023年携带着“物流地产”这个新概念登陆中国市场，在每个枢纽城市开发3至4个物流园区，其运营系统的成功之处就在于能够提供强大物流配送服务网络涵盖物流设施的整个流程，包括策划、构建与管理：标准化物流设施、多层次服务客户。干线战略合作的拓展来源于两大机遇：铁路货运改革和国家公路网规划(2023年-2030年)——前者改革的四大内容：改革货运受理方式、改革运输组织方式、清理规范货运收费以及大力发展铁路“门到门”全程物流服务。高铁快递是亮点（利用高铁确认列车和载客动车组列车，提供城际间“当日达”或“次日达”等小件包裹快运服务）；后者根据《国家公路网规划(2023年-2030年)》规划，我国将投入4.7万亿元，到2030年建成总规模约40万公里的国家公路网。其中，普通国道总规模约26.5万公里，将原有规划量翻了一番还多；高速公路约11.8万公里，增加3.3万公里。目前我国公路承担的货运量是美国的3.7倍，公路货物的周转量是美国的2.8倍。而且，中国单位GDP货运强度是美国的6.3倍。根据测算，到2030年，中国公路交通的客货运输需求以及客货周转量是现在的2.2至3.6倍。·目前国内快递企业三层级——三层级合作：采用直营模式的EMS、民航快递等国有企业（和中国邮政已达成战略合作——边远地区）；直营为主的顺风速运、宅急送等民营企业（战略合作——贵重、大件物品）以及DHL、UPS、FedEx、TNT等外资合资企业；采用加盟模式的快递企业主要为“四通一达”（申通快递、圆通速递、中通速递、汇通快运、韵达快递）等民营企业，该阵营处于低价竞争的初级阶段（进入了菜鸟的股东体系——核心区域规模化配送）（3）菜鸟大格局之二：互联网基因要大幅度地提高物流效率，“骨干物流网”首先必须是有技术含量的智能网。在这个物流信息产业链上的应用技术包括：电子标识、自动识别、信息交换、智能交通、移动信息服务、可视化服务和位置服务等先进适用技术的研发和应用；第三代移动通信（3G）、3S（GNSS、GIS、RS）、机器到机器（M2M）、RFID等现代信息和通信技术在物流领域的创新与应用；TD-SCDMA等移动通信技术和北斗导航等全球导航技术等等。阿里2023年创建浙江百世物流科技公司，成立后的第一件事情就是提升整体物流服务能力，同步推进信息化平台建设，致力于打造集物流软件系统、车载GPS、物流管理软件、从派单到仓储到配送到货物担保为一体的“类携程模式”，从而形成物流网和信息网的充分融合。但这一平台公司基于物流行业小散乱的格局和盈利模式的瓶颈一直未能步入预想的运营轨道。但无论从双十一的流量冲击，还是物流分配冲击来看，阿里似乎都有能力凭借其强大的大数据后台予以应对。技术：2023年双十一最初每分钟涌入1000万人，网络全天通畅；美国最大的网络支付平台PAYPAL峰值确认量1秒1万，淘宝的最高分已经是其40倍，也即世界第一；另外，20%的商家订单是在阿里巴巴的“聚石塔”上通过云计算服务完成的，即商家的服务器、数据、存储都由阿里巴巴统一建设管理。物流：双十一当天天猫比平时多出6000万包裹，一般物流公司要处理600-700晚间，最大的一家达到1500万件，是其平日处理量的两倍以上。淘宝提前将全国划分出1万多条线路，预测每条线路上的物流量，再结合各物流公司的市场份额进行调配。淘宝实际成为这场“爆仓反击战”中的总指挥，其通过数据预测及调配有效链接了物流企业和入驻商家。2023年，阿里的数据技术架构开始变革。王坚一手主导了阿里架构从Oracle商用系统向Hadoop开源平台的迁移。相比IBM、Oracle等商用系统，Hadoop平台的优点是成本低廉，且架构可扩展性极强。阿里“共享平台事业部”旗下的搜索团队，担负着为集团各部门“清洗”非结构化数据的任务，运营着“数据魔方”、“淘宝指数”、“淘宝时光机”等向外开放的数据产品，其对消费行为的分析也越来越深。大数据的应用也从淘宝系延伸到整个阿里系，并进一步向社会化迈进。阿里巴巴可谓作为互联网的先锋者，可以总结为B2B退市、B2C拆分、C2B试水三步走。“C2B+SNS”将是变革的最终导向，充分发挥互联网公司跨界和长尾的两大优势。基于以上两大优势的阿里大数据布局则分为三部分：阿里云是IasS(基础设施即服务)，阿里数据平台事业部是PaaS(平台即服务)，而车品觉的团队则是SaaS(软件即服务)。三、智能物流产业链分析淘宝+天猫目前占据我国电商80%的市场份额，无论是其对于电商界规则的制定，还是其“大而不能倒”的市场地位，完全有理由相信其在继突破信用、支付两大电商发展瓶颈之后对于最后一大障碍物流的攻克。根据菜鸟导航的物流产业链体系，我们按照仓、干、配三大环节梳理投资逻辑：分别看好仓储自动化手段相关企业，主要包括RFID和自动化两大领域和部分仓储资源类企业；干线网络化的相关资源整合型企业，主要包括城际ITS、车载服务和内容提供商；配送移动化即二维码、支付、终端代收点相关资源、大数据等相关领域。1、仓储自动化在国内的仓储设施中，立体仓库的比例偏低，特别是自动化立体仓库的数量还很少。截止到2023年底，全国累计建成的自动化立体库接近2500座,在役的仅有l800座，远远不能满足需要。与发达国家80%的仓储自动化普及率相比，国内仓储自动化设施的普及率仅有10%多一点，未来的发展空间巨大。现在建设的自动化立体库的单体规模越来越大，系统更加复杂，设备数量越来越多，应用领域也越来越广。随着电子商务的快速发展，电商企业纷纷开工建设物流配送中心，其中包括许多大型自动化立体库。其他行业如电力、快速消费品、服装、医药、烟草以及传统行业的物资管理等领域，对自动化立体库的需求也很大。今年中国RFID（射频识别）市场将继续保持快速增长，预计比2023年增长35%左右，RFID产业的市场规模将达320亿元左右。基于我国物联网软件薄弱，硬件基础较好的特质，我们重点推荐硬件细分领域的龙头：REID的远望谷；二维码的新大陆，仓储自动化领域的天奇股份和机器人；另外拥有仓储资源的中储股份和农产品也值得关注。2、干线网络化及配送移动化（1）干线网络化根据《交通运输“十四五”发展规划》提出的目标，2023年末，我国高速公路通车里程将达到10.8万公里，每年新增约7000公里，按目前高速公路信息化系统投资约为每公路120万元计算，年均投资将达到84亿元；同时，目前我国每年所需升级改造的高速公路里程已经超过1万公里，按改造费用为初始投资的50%来算，每年升级改造的市场也有60亿元，巨大的市场为公司的扩张提供广阔空间。系统集成商目前占据国内智能交通主导地位，是现阶段智能交通行业投资的重点对象，且城际智能交通集中度高于城市。GIS最重要的功能是能够实现对海量地理信息的快速、准确分析。近两年多重积极因素已出现，有望驱动市场加速成长。第一是国家基础地理信息数据库建设步完善，11年底我国首次实现1:5万基础地理信息对陆地国土的全覆盖，且能够实现每年动态更新，为GIS应用的拓展提供了基础数据支持；第二是北斗系统已于2023年底完成亚太地区全覆盖，目前中央及地方正在大力推动北斗系统在多个重点行业的试点，GIS应用环境更加完善；第三是近年来各地兴起的智慧城市建设，将带来大量GIS应用需求；第四是随着移动终端的迅速普及，互联网地图特别是移动地图的用户迅速增加，GIS已由不为大众了解的专业技术迅速走进人们的生活，必将反过来加速其在行业应用中的推广进度。重点推荐在城际干线系统集成和一线城市系统集成商、车联网的龙头企业：皖通科技、易华录、银江股份、捷顺科技；以及车载数据平台及应用基础较好的四维图新。（2）配送移动化今年5月10日，网络巨头阿里巴巴宣布以2.94亿美元收购高德软件28%的股份，成为其第一大股东，弥补自身在地图资源，移动方面的短板。O2O是主要目的，同时也带动了物流短板智能化的进程。（2023年成立的高德软件是业内为数不多拥有甲级导航电子地图测绘资质和甲级航空摄影测绘资质的企业。2023年第1季度，高德地图占据中国地图客户端市场接近三成份额，位于业内第一）【移动支付产业链】：前期看设备制造商、后期看运营服务提供商从事NFC芯片/天线领域的同方国芯、硕贝德；芯片封装的长电科技、通富微电，从事POS机生产的南天信息、证通电子等，智能卡制造的东信和平以及恒宝股份。运营服务方面，从事行业软件开发以及动漫游戏、移动支付系统等无线增值服务的拓维信息、从事游戏、短信、彩铃、动漫、彩信等业务的北纬通信、从事安全支付的卫士通等公司值得关注。配送移动化方面重点推荐移动支付相关的芯片制造企业同方国芯、与经销、终端零售渠道资源密切的怡亚通和与大数据挖掘相关的拓尔思等。四、行业重点推荐公司简况1、超图软件（300036）“平台：应用：地理信息产业=1:10:100”）来推算，到2023年底，GIS平台与应用市场有望分别达到40亿和400亿，未来三年年均复合增速超过30%。GIS云计算技术、移动GIS技术和二三维一体化的GIS技术上取得了突破，在一些功能及技术指标上已经超越了竞争对手。目前公司已跻身GIS基础平台第一阵营（主要竞争对手为美国的Esri，占中国市场份额32%在中国仅提供基础平台业务），在增量市场的占有率已居第一，相信未来公司凭借核心技术优势还将进一步提升市场份额。但是由于竞争压制了价格，我们预计公司基础平台收入未来将保持10%左右的增速。包括数字城市、国土、水利、气象、环保、交通等行业。基于这些平台，公司的二次开发合作伙伴可以减少开发的工作量，节约成本，提高效率，公司凭借对合作伙伴提供的附加值与竞争对手形成差异化，也有利于抢占基础平台市场（ESRI在国内只有销售队伍，无力从事行业平台以及应用的开发）公司技术上具有较强的竞争力，12年下半年进行了人员的控编增效，特别是对销售模式进行了重新梳理，我们认为今年公司的行业应用收入有望恢复11年的增速。公司2023年底发布了Supermap6R，正式拥有了提供云GIS服务的能力。目前公司正在积极探索盈利模式，已取得一些初步成果。公司的售后客服云服务平台能为用户提升服务水平，提高企业运营效率，降低运营成本，增加客户粘度，目前已经在海尔企业的派工业务中使用，并延伸到售后服务、销售管理、物流等各个业务环节；2、天奇股份（002023）围绕物流自动化主线，重点发展商储物流、废旧汽车拆解等新领域。公司未来的精力将回归到物流自动化领域中，淡化风电零部件等业务在公司中的影响。在汽车物流输送系统的基础上，重点培育机场物流自动化系统、商业仓储物流自动化系统、汽车拆解自动化系统等新业务。汽车物流自动化业务保持稳定发展。国内汽车物流自动化系统市场未来预计将维持在30～40亿的规模。作为行业龙头，公司系统集成能力不断提高，项目接单能力也在增强。在四大工艺中，除了总装生产线外，公司也开始涉足涂装、焊装的总包项目。商业仓储物流系统业务将成为公司发展新引擎。公司下一步发展的重点将转向商业仓储物流系统业务。未来几年国内机场行李处理系统的市场空间在250～500亿左右。公司的机场自动分拣与储运系统定位中端市场，重点开发支线机场的市场机会。国内商业仓储物流系统市场近几年急遽增长，今年市场规模将突破100亿元。目前国内有实力的总承包商仅有10家左右，市场竞争并不充分，公司发展的机遇较好。联手欧洲巨头开拓国内资源循环再生市场。公司与欧洲地区资源循环利用领域的领导者德国ALBA合作在铜陵建设再生资源产业基地。该基地一期项目将首先建设一家报废汽车回收利用工厂，未来将进一步在有色金属和其他废弃物资源化和循环利用方面开展合作。3、皖通科技（002331）高速公路信息化市场空间大，公司主营可持续稳健增长。公司主营为交通（绝大部分是高速公路）信息化建设，2023年来自交通行业的收入贡献81.2%的毛利润。作为占据安徽省内高速公路信息化市场份额超过50%的龙头，公司还将显著受益于安徽省高速公路建设大提速。公司在保持安徽省领先优势的同时，还积极拓展省外市场，2023年在安徽省外的收入首次超过省内收入，同时毛利率同比提升3.8个百分点，标志着公司的高速公路信息化业务已初步完成跑马圈地，进入规模与效益并重的稳健发展期，未来三年有望保持25%左右的净利润增速。以研发带动新业务拓展，政府、金融、智能交通等新业务处于快速增长期。公司立足于以新产品带动市场，近年来的研发投入一直维持在营业收入的4%以上，2023年共获得“高速公路电子收费稽查系统”、“ETC混合车道收费系统”、“监狱指挥调度管理平台系统”、“金融安防综合管理平台软件”等27项软件著作权和“基于ARM平台的无线集卡车载终端”实用新型专利。积极并购，战略布局大交通领域与储备新技术。在内生稳健增长的同时，公司从战略角度出发，积极利用资本市场，寻求通过并购实现跨越式发展。公司的并购一方面是为了在大交通领域布局，希望在扩大业务规模的同时产生协同效应，比如2023年通过并购烟台华东电子科技不仅实现了向港口航运信息化方向的拓展，而且还有利于公司承接与港口连接的道路的信息化业务；另一方面是为了储备技术和人才，比如通过并购华东电子获得了rfid、物联网相关技术和人才，今年又并购了通过云服务提供CRM客户关系管理系统服务的武汉宏途科技，使公司能够紧跟当前的先进技术，未来有望将这些技术融合到主营业务中以产生更大价值。4、怡亚通（002183）三大核心壁垒助推类利丰供应链路径演进。公司的主营业务分为广度供应链业务、深度供应链业务和产品整合业务。三类业务构成一站式整合型供应链服务平台，为企业非核心业务外包提供全面服务；依托资本先发优势的供应链的全流程管理、轻资产资源整合、灵活机制下的客户高转化成本是公司的三大核心壁垒；公司延续着供应链标杆企业利丰的供应链管理方向发展至中后段，收购整合经销商层级或是跨越式增长的主渠道。资金良性循环助力深度供应链量价齐升，市场至少存在翻倍空间。传统制造业“大而全”的战略已经过度到如今的“小而美”非核心生产性服务配套外包阶段，以服装、IT、快消品为代表的上游制渠道模式的“收权”变革给怡亚通深度参与各领域渠道扁平化带来了契机。世界500强客户30余家，如仅给出1%的市场份额，深度供应链的空间就有100亿，公司12年深度供应链的业务量近50亿，按照目前快消品50%的占比，该部分至少有一至两倍以上的空间。供应链管理行业具备明显的资金密集型特质：资金是制约公司业务纵横延伸的核心要素之一，公司近三年无论在垫资占比的相对份额方面还是在应收账款的周转率方面均呈现趋好的迹象。产业链地位有待提高、定增摊薄风险犹存。公司在我们的六维评价体系中位居可比公司前列。深度供应链成本前置拐点不达预期以及广度供应链增速平滑对于利润杠杆的制衡加剧了定增摊薄引致的估值风险，而不同业务属性不同估值方法存在一定争议。扶持政策将提高光伏行业估值，带来投资机会。分销网络的前期建设费用一直是拖累公司业绩的主因。公司近两年的业绩增长将来自于广度供应链量能的平稳释放、深度供应链议价能力和品类横向扩充量价齐升的双轨并行；380平台后扩张期带来的费率优化；定增落定带来的财务杠杆弹性四大方面。5、拓尔思（300229）非结构化技术壁垒和应用资源积累构筑云服务的两大核心护城河。公司主要核心技术优势是海量信息处理和中文语义理解，基于自主核心软件技术的TRS大数据一体机与TRSSMAS模式开启了软硬一体化、软件服务云化商业模式的先锋；下游70%为政府客户资源，在智慧城市大背景下客户渠道优势明显；企业应用层面国内蓝海市场竞争格局缓和。大数据技术及服务空间巨大，应用拓展及整合是成长主基调。大数据的应用目前仍处于早期阶段，我国底层数据层级割据是主要制约，传统企业的应用则需要较高的教育成本。IDC预测中国大数据技术与服务市场将会从2023年的7760万美元快速成长到2023年的6.16亿美元，市场空间增长近7倍，未来5年的复合增长在50%以上。竞争对手IBM和ORACLE主要是在结构化、收购的公司在国内应用并不好。基于相对蓝海的市场格局公司的成长路径可以归纳为：凭借底层技术巩固高端客户的原有（企业搜索、内容管理软件）基础形成稳定现金流；并进一步沿着大数据、云计算、移动互联网和社会化计算四大技术应用方向进行下游渗透——主要是通过攻克行业领军企业，来进行市场教育、引导拓展；与此同时通过应用层面的战略性收购实现市场集中度的提升，并最终形资本收购成长路径。政府换届影响逐步消除、费用趋稳、激励成为业绩触发因素。公司12年业绩受到政府换届影响较大，政府事业渠道12年收入仅增长不到5%，总营收的三成是直接企业客户，同比增长16.44%。今年下游客户行业分布的进一步扩大，抗周期能力有所加强；随着公司语音的搜索识别课题项目的申请和企业应用产品的研发升级，研发相对费率或将保持高位稳定。公司具备较强的股权激励复兴动力。

2023年纺织服饰品牌分析报告2023年8月目录TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司复苏时点 3二、本土服饰品牌复苏的突破口 81、品牌与产品差异化 82、传统渠道精简与整合 93、适度提升直营比重，加强渠道控制力 94、更重视电子商务，强调线上线下共同发展 105、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变 116、通过品牌兼并整合实现集团化发展 12三、上市品牌服饰公司分析 14四、品牌服饰公司未来发展前景 16五、投资建议及重点公司简况 181、鲁泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、罗莱家纺 227、森马服饰 238、华斯股份 24六、风险因素 25一、品牌公司复苏时点从行业终端来看，此轮服饰行业调整始于2022年。2022年在通胀大背景下，品牌企业为了应对持续上涨的成本费用压力同时实现盈利增长的要求，不断对产品进行提价，2022年下半年开始，虽然终端零售金额的增速并没有出现大幅度的波动，但终端销量增速已经出现了明显的恶化。终端疲弱对上市品牌公司的冲击已经从终端库存积压传导至订货会增速。由于加盟订货制的存在，上市品牌公司利润表增速的下滑会明显滞后于终端出现的恶化。从传导路径来分析，从2022年秋冬开始行业终端售罄率相对往年普遍出现一定程度的下降，事实上行业的这轮调整尚在进行之中，多数品牌公司目前都处于打折促销去库存的状态，2022年秋冬订货会不少公司开始出现一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面临着利润表增速进一步下滑甚至盈利下降的压力。行业调整之后，未来修复路径也将从终端开始。由于终端销售低迷，2021年下半年开始行业整体都在通过频繁的打折促销（包括电商渠道）清理积压的库存，我们认为终端的问题最终还是要先从终端修复，考虑到2022年秋冬订货会普遍不再压货，同时考虑到2021年开始大力清库存，我们预计2022年末全行业清库存会告一段落，2021年开始上市品牌公司的资产负债表与现金流量表将逐步好转，随后传导至2021秋冬订货会数据与利润表将逐步修复转正。从戴维斯双杀到双击，上市品牌服饰公司的股价修复取决于净利润的恢复节奏。2021年下半年起品牌服饰行业爆发的库存危机、电商冲击、终端销售低迷等一系列问题使上市品牌公司在资本市场经历了一轮“戴维斯双杀”，随着盈利预测的不断下调与负面数据的不断出现，服装家纺行业上市公司整体PE从最高点的40倍下降到如今的14倍，我们认为从中长期来看，目前的估值水平已经大部分反映了资本市场对行业的悲观预期。一旦行业或部分脱颖而出的品牌公司在终端销售与订货会增速等指标上出现明显的向上拐点，预计行业的估值将会得到率先修复，业绩的逐步兑现会进一步推动股价的上涨。但从投资机会上看，本轮调整之后品牌服饰行业未来将很难出现齐涨齐跌的局面，个股之间的分化将明显加剧，最终走出来的企业将有一轮恢复性行业，而有一些品牌将逐步边缘化，未来更多拥有更好定位、更新渠道和更好商业模式的品牌企业将逐步加入资本市场，为投资者提供更多更新的选择。二、本土服饰品牌复苏的突破口曾经的粗放式增长告一段落，未来行业将恢复到更高质量、更可持续的增长阶段。我们认为过去本土品牌服饰行业依靠开店铺货与产品提价方式实现的粗放式增长已经结束，在当前国内服饰需求增长相对低迷的背景下，品牌公司正在积极寻找复苏的突破口。1、品牌与产品差异化在过去行业高速发展阶段，本土品牌在各自的细分领域并没有形成明显的品牌及产品差异，因此品牌也没有形成足够强大的客户粘性，产品提价无法弥补销量下滑带来的损失，这也在一方面造成了行业低迷阶段，各品牌出现一损俱损的局面。在行业调整中期，多数品牌服饰公司已经意识到品牌及产品差异化的重要性，品牌特色和性价比将取代高定价倍率成为产品定位方向，户外用品行业中探路者通过产品定价的下调与品牌诉求上的持续投入，已经成功与主要外资户外品牌形成差异化的定位。品牌形象与号召力需要企业持之以恒的投入，如今越来越多的传播媒介与方式为品牌公司提供了足够多的推广渠道。2、传统渠道精简与整合过去粗放的开店铺货扩张模式对品牌公司已经开始产生负面影响，由于消费与商业环境的恶化，2021年起多数品牌公司及加盟商不再盲目扩张，对新开店的店址、费用投入与盈利会有更谨慎的要求与考量，现有渠道也会经历一个整合的过程，2021年起不少品牌公司净开店速度开始下降，关店数量开始增加。我们判断经过这轮传统渠道的精简与整合，未来渠道的内生性增长将是考量渠道的重要指标，也将成为品牌公司业绩增长的主要拉动力之一，参考优秀外资品牌的成长路径，稳健的开店、良好的货品管理与店效的持续增长是推动品牌公司由小做大的主要驱动因素，也是本土品牌下一轮增长的突破口。3、适度提升直营比重，加强渠道控制力本土品牌普遍采用加盟订货制度在行业持续景气阶段让公司享受到了渠道数量快速拓展的收益，但也掩盖了品牌公司对渠道控制力较弱、对终端反馈不敏锐的不足，由于缺少零售与管理经验，品牌公司难以在实体渠道形象、货品管理、销售数据等方面进行统一的掌控与管理，也无法对消费需求变化做出快速的反应。通过适度提升直营店比重，本土品牌公司已经开始由批发向零售转型的趋势，这一方面有利于减少中间环节带来的库存积压等问题，另一方面也有利于统一品牌推广，更好的与终端反馈。品牌鞋类公司中，达芙妮与奥康等已经开始通过加盟收直营与联营等各种方式来提升品牌公司对渠道的掌控。4、更重视电子商务，强调线上线下共同发展2021年前品牌公司更多是把电商作为消化库存的渠道，由于基数较小，各品牌公司电商收入跟随国内电子商务的发展同步爆发式增长。2021年“双十一”各电商平台的促销活动让本土品牌充分尝到甜头，同时也开始逐步重视电商作为新兴渠道的作用与影响力，将电商视为新的增长点。针对电商渠道，目前本土品牌大多将其作为清库存的重要渠道，部分品牌也通过设立专属品牌、专供商品等方式平衡线上线下利益，同时设立专门的团队进行管理。我们认为未来电子商务将成品牌企业发展战略的重要组成部分，而不是简单的清库存渠道，O2O等发展也将为众多公司带来全新的机会。5、管理层由创始人团队向职业化、专业化团队转变随着国内零售环境的日益复杂化与消费偏好的日益细分成熟，本土品牌面临着消费环境与外资品牌竞争的双重挑战，从公司管理团队角度来分析，多数本土品牌原有创始人及创业团队由于经验依赖等原因实际上未必能够适应新的商业模式与消费环境，在保证股东长期利益的前提下，启用职业管理团队，并通过合适的激励方式来平衡各方利益，是本土品牌公司未来实现管理转型可以选择的突破口之一。在这一点上，探路者、七匹狼等公司已经走在行业的前头，通过多年的发展，公司职业化管理团队已经基本搭建完毕，并通过股权激励等方式将管理层与股东的长期利益捆绑在一起。6、通过品牌兼并整合实现集团化发展在当前行业洗牌加剧的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相对拥有更强大的融资平台，并在信息、资源等方面拥有一定的优势，在握有充足资金的情况下，这些品牌公司都在积极地进行战略上的调整，收购整合品牌或渠道互补的同行或许将成为行业重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的当下，部分非上市品牌面临着业绩大幅波动、加盟商盈利下降等成长瓶颈，融资与退出渠道的不畅使得这些具备潜力的品牌成为上市品牌公司的并购整合对象。从国外品牌公司的发展历史看，大型龙头企业普遍经历了单品牌单系列到单品牌多系列再到多品牌的成长过程，例如全球户外运动巨头VF集团、全球化妆品龙头欧莱雅无不经历了这样发展壮大的过程，当然这种发展模式的前提是整合方自身有一个较为稳固的自有品牌基础，同时要求有强大的整合能力，而被收购方管理团队能较长时间保持稳定。我们认为2022年6月森马公告拟收购GXG的案例或许已经打开了行业品牌间整合的序幕。三、上市品牌服饰公司分析国内的品牌服饰领域经过15—20年左右的快速发展，已经发展出相对齐全的子行业，不同的子行业因为发展阶段的不同和行业特征的不同，在未来的发展中也将呈现出不同的分化。我们从子行业增长速度、扩容空间、竞争态势、行业可能达到的市场集中度、消费粘度等多个角度综合考虑，目前阶段对子行业基本面的排序是：户外行业、家纺、中高档女装、童装、商务休闲、时尚休闲、女鞋、男正装和运动装。从发展模式上分析，直营占比更高的品牌公司产生的历史库存压力通常小于代理加盟商为主的公司，短期终端销售的改善也会更快传导至直营占比更高的品牌公司的财务数据上。此外，电子商务作为行业新兴渠道与未来新的增长点，越来越获得品牌公司的重视，在这一点上，已经具备良好基础和成型的电商战略的品牌公司将拥有先机。从行业调整传导路径来看，在订货会数据与终端零售等指标上最早开始恶化的上市品牌公司先于其他公司面对一系列问题，同时也有更长的时间做出调整改变，在库存消化告一段落后这些公司在财务报表上将呈现更早的复苏迹象。综合考虑上述3种不同维度的筛选，我们认为可能率先复苏的选标有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、罗莱家纺和森马服饰。四、品牌服饰公司未来发展前景未来行业复苏是否有一些前瞻性的指标，这个也许是资本市场最关心的问题，我们认为，除了每季的订货会指标外（部分品牌由于订货比重调整可比性在逐步降低），终端零售与公司营运质量方面的相关指标持续改善也是行业或公司复苏的重要标志，具体包括终端打折促销频率、可比同店销量增长、营运指标（存货与应收账款周转率等）、行业零售数据、售罄率、净开店等。打折促销频率的减少，一方面可以说明终端积压库存消化基本完毕，另一方面也可以部分反映消费者对品牌、定价、产品的逐步认可，未来的增长更多将来自销量的带动。可比同店销量增长摆脱低个位数甚至负增长后，恢复至接近双位数增速也基本可以反映行业复苏的态势。对于目前仍以加盟订货为主的品牌服饰企业来说，应收账款的变化通常是企业营业收入变化的前兆。根据我们前期对国内外品牌公司的比较研究（具体参考先前报告《应收账款周转天数变化是企业营收转暖的先行指标》），当季度应收账款周转天数变化下穿营业收入变化时，往往预示着企业当年或者次年营收复苏，因为对加盟商授信的减少预示着终端经营情况的改善，下一个订货期，订单量将会增加。在我们这篇定量分析的行业报告中初步帅选出有复苏迹象的可能标的包括富安娜、森马服饰和梦洁家纺。行业低迷的情况下，2021年开始不少品牌公司放缓了开店节奏，关店数量开始增加，传统渠道数量调整的时间一方面取决于零售终端的恢复，另一方面也取决于门店各类成本费用压力的减轻，在本土品牌公司越来越注重巩固现有门店质量（店效与平效的提升）的趋势下，净开店增长的恢复本身反映了公司对自身扩张与复制高质量门店的信心，同时可以反映加盟商信心与盈利水平的恢复。受到季节性、大规模促销活动等因素的影响，单月行业零售数据（全国百家大型零售企业、全国50家重点大型零售企业服装零售数据等）增速波动较大，我们认为连续3个月零售数据增速的回升基本可以反映行业复苏的态势，尤其是销量增速的持续回暖可以反映零售终端更高质量的复苏。五、投资建议及重点公司简况品牌服饰公司作为消费型企业，本身具备更多的防御属性，过去粗放式的发展与加盟商体制带来的库存问题以及国内经济本身的减速使得行业出现了较大的业绩波动，我们认为目前品牌公司经营业绩的波动一方面有经济减速的原因，另一方面更多是为过去的发展模式埋单。我们认为在行业调整与洗牌过程中，优秀的品牌服饰公司将向更可持续的增长模式与更高的营运质量转型，最终脱颖而出的公司在财务质量与自由现金流等指标上会出现越来越明显的改善，参考海外市场经验，资本市场通常愿意给予这些发展模式更为稳健的服饰品牌公司一定的估值溢价，我们认为经历本轮行业调整后生存并逐步壮大的品牌服饰企业尽管不会有以前那么高的盈利增速，但更可预期、更稳健的增长及更高的经营质量将为他们带来估值溢价。经过行业繁荣期的洗礼与快速增长，国内纺织制造龙头企业已经积累了自身优势，多年的扩张帮助中高端纺织制造企业形成了一定的产能规模，企业自身已经拥有了成熟的产业链配套体系，并且储备了较高素质、持续丰富的人力资源与研发力量，后期更多依靠研发能力的不断提升和产业链综合优势实现了稳健的经营增长。经历宏观环境波动、人民币升值、原材料成本上升等多种因素的考验，中高端纺织制造企业积累了宝贵的生产管理经验和研发能力，多年的市场摸爬滚打可以通过深入大客户的供应链体系从而逐渐绑定大客户，客户的高集中度形成的粘性正是行业重要的护城河之一，未来龙头企业也将充分受益于行业集中度与产品附加值的提升。我们认为，市场应该重新审视对传中高端纺织制造龙头企业的估值水平，持续稳定增长的现金流表现实际已经代表了公司的核心竞争力，也理应对应更高的估值水平。综上，纺织制造类我们依然首推鲁泰A，四季度建议重点关注华斯股份的阶段性机会。品牌类未来一年我们更倾向的标的为：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、罗莱家纺和森马服饰。1、鲁泰A从公司上市13年以来的经营业绩指标看，公司业绩的持续增长能力、稳定性、较高的盈利质量都体现了其在细分领域的护城河，优异的综合管理能力、研发能力及全产业链是公司核心竞争力所在，也是公司长期以来相对行业的业绩稳定性更强的重要原因。未来行业集中度的提升与产品附加值的提升将是公司业绩增长的主要推动因素，棉价的上涨将为公司业绩叠加弹性。近年来内外部宏观经济的变化将进一步加速行业洗牌，业内订单有望进一步向公司这样的龙头企业集中，随着公司产品结构中高价订单占比的逐步上升，预计近3年公司业绩可以保持20%左右的复合增长。在中国经济面临转型、减速的大背景下，鲁泰这样具有全球产业链竞争优势、不存在历史增长负担的企业所受影响相对更小，业绩稳定性相对更高，更具有吸引力。我们认为前期公司股价的上涨主要来自于业绩拐点的确认，后期公司股价上涨将更多来自于估值修复和业绩可能的超预期。2、富安娜较高的直营占比、鲜明的品牌产品特色带来的客户黏度、更为精细化的管理与相对更强的零售能力一直是公司区别于竞争对手的主要优势，也是公司在终端零售低迷的大环境下始终能保持相对更稳定的经营业绩的重要原因，公司一贯稳健的经营风格、严格的期间费用控制力度可以使其保持相对行业更好的经营质量。公司电子商务业务发展迅速，收入连续3年实现高增长。除了将电商作为处理库存的渠道外，公司将“圣之花”定为电商专属品牌，同时发展电商专属产品，在产品与设计风格上形成差异，避免线上线下冲突。中长期我们继续看好家纺行业处于消费升级晚期带来的快速增长和行业集中度的提升。另一方面公司由家纺向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市场空间内凭借自身的品牌特色与经营管理优势丰富产品品类，进一步打开公司销售与市值空间。3、探路者考虑到国内户外用品市场较小的基数，我们预计未来3-5年国内户外用品行业仍能保持20%以上复合增长，是目前品牌服饰中增速最快的子行业之一。作为国内户外用品行业唯一一家上市公司，公司较其他同类型本土品牌拥有更多的优势。公司较早完成了职业管理团队的建设，并且通过较为完善的激励措施充分保证了管理团队不断学习与改善经营管理的积极性，另一方面管理团队本身具备丰富的行业经验，目睹了运动服饰等子行业过去粗放的开店模式下的问题。2021年起公司未雨绸缪通过开展了