国际短期资本流动与我国外汇管理

国际短期资本流动与我国外汇管理

近几十年来，随着发达国家金融化以及发展中国家金融深化的发展，国际资本流动变得越来越频繁。目前，国际外汇市场上日交易额达到或超过了两万亿美元，其中与贸易和实物投资有关的只占2%左右，其它的主要是由投机资本引起的。这说明了这些交易多与实物交易没有直接联系，而是一种建立在虚拟经济之上的交易。在过去的二十多年，这种交易的特点表现得淋漓尽致。1992年英镑在索罗斯对冲基金的攻击下发生了货币危机；1994年由于墨西哥资本发生大规模外逃导致比索贬值，引发了金融危机；1997年由于受到投机资本攻击爆发亚洲金融危机，还有东亚金融危机、俄罗斯金融危机、阿根廷金融危机等，无一例外的都是由于国际资本频繁流动，投机资本迅速增加的结果。随着改革开放的进一步深化，我国在1996年已经放开了经常项目，同时也在逐步放开对资本项目的管制。对经常项目的放开和对资本项目管制的放松，使我国外汇管理面临着越来越大的困难，资本流动也变得日益频繁，面临的资本流动的风险也在增大。我国经历了两次较大规模的资本异常流动：一次是1997年的亚洲金融危机时大规模的资本外逃；另一次是2002年底开始到现在，由于存在本外币利差和人民币升值预期，出现的大规模的资本内流。这两次资本异常流动表明，我国已经开始明显地受到国际资本流动的影响，同时，我国的资本项目也开始逐渐放开，这也必将使我国资本市场面临越来越大的国际资本流动带来的风险的影响。面对这种已存在或即将面临的国际资本异常流动的风险，我们除了要调整外汇管理中原来不合时宜的政策，更需要一种可以延缓资本流动，而又对经济发展影响较小的机制，托宾税就是应这种机制而提出的。一、提速运转国际金融市场詹姆斯·托宾于1972年在普林斯顿大学的一次演讲中提出对现货外汇交易课征全球统一税，当时形容这种课税为“往飞速运转国际金融市场的车轮中掷些沙子”。后来，经济学家把这种税统称为“托宾税”。托宾税主要有两个特征：单一低税率和全球性。托宾税主要有两个功能：一是它能够抑制投机、稳定汇率，使外汇交易对经济基本面的差异和变化做出反映，引导资金流向生产性实体经济，最终提高资源配置效率和福利。二是它可以成为全球性收人再分配筹措资金的来源。（一）两级托宾税方法就税基方面来看，托宾税可分为广义和狭义两种，狭义的托宾税指只对国内金融资产（股票、债券、期货、期权和其它金融衍生工具）的交易征税；广义的托宾税指对国内外所有金融资产的交易征税。托宾税针对的是资本流入流出两方面，可以征其中一方面的税，也可以同时征税，具体应视一国实际资本流动状况而选择适当形式。就税率方面而言，托宾税税率的确定与金融资产的特性和期限相关，与资产到期的执行状况也有关。如果仅实施单一从价税,则期限越短的金融资产的交易税越重，这种特性使托宾税在防止热钱频繁流动时是有利的，但是金融资产的可转换性也使税率确定高度复杂化。就操作方面来说，可以不使用直接征税而用隐含征税的灵活方式来进行，只要是提高了资本流动成本的措施均可视为托宾税，如欧洲货币体系机制就是隐含型托宾税。当实际汇率偏高后，就可对目标汇率区与实际汇率区的差额进行征税。当托宾税由个别国家征收变为在全球范围内普遍征收时，托宾税也就成了一种针对全球资本流动的国际监管政策。由于征收托宾税会降低资本的流动，就必然影响实体经济的增长。为了避免实施托宾税付出太大代价，托宾本人提出了两极托宾税的构想，后来Spahn对其进行了重新设计。按照Spahn的设想，各国可将托宾税作为一种透明的、应急式的监督工具来使用，即两级托宾税方式。在原来对所有金融交易征收一个低税率的基础上，再针对异常的资本流动附加一个临时性的、惩罚性的高税率。两级托宾税的意图在于第一级较低税率可以不牺牲资本的流动性，第二级较高税率意于阻吓国际游资对发展中国家的汇率体制发起投机性攻击。（二）降低内部市场矛盾，增强货币政策的自主性实际上，真正实行托宾税的国家至今还不存在，最多也只有一些实行过类似政策的国家，像智利在1990-1992年间，强制银行在央行存入与外汇交易相关的无息存款，并对本外币存款实施不同的准备金要求；墨西哥于1990年则规定举借美元债务的流动性比率必须保持在15%以上等。其中智利是实行托宾税比较成功的国家。20上世纪80年代末到90年代初巨额资本流入智利使其政府面临内外经济目标矛盾的困扰，产生如何在保持紧缩的货币政策的同时又不损害企业竞争力的问题。从1991年起，智利政府开始将广义托宾税付诸实施，主要的方式有：对资本的流入施加无利息的准备金(UnremuneratedReserveRequirement，简称URR)；对来自海外的直接投资和证券投资要求最低的头寸;对国外借款需要交纳20%的URR，其准备金要求适合期限不到1年的资本流入。1992年，智利将准备金的要求提高到30%，并适用于所有一年以内的资本流入。1995年，智利又将此资本控制延伸到纽约投票交易所和国际债券市场上智利的股票和债券交易。但对直接投资的利润汇回没有限制。智利政府期望于URR能抑制短期资本的流入的资本控制不会影响长期外国投资，并增强货币政策的自主性，以此来减弱紧缩的货币政策对汇率的影响。根据爱德华兹的研究，从实践效果来看，其措施主要有以下四个方面的作用：（1）限制短期资本的大量流入，并可将一部分转化为长期投资；（2）可以减弱因大量短期资本涌入而引起的本币升值压力；（3）可以帮助中央银行维持货币政策的独立性，使国内利率水平适合本国经济发展的需要，而不完全受国际市场利率水平限制；（4）减少国际金融市场不稳定所带来的冲击。二、应对突发的大规模资本异常流动时，要努力克服金融危机所导致的弊端我国现行的外汇管理体制，还是以管理为目的，对于越来越大的国际资本流动，显得越来越跟不上发展的步伐，当要应对突发的大规模资本异常流动时，就表现出严重的缺陷，这一点我们可以从亚洲金融危机所引起的大规模的资本外逃和2002年底开始由于利差及人民币升值预期所导致的大规模套利资本流入看得出来。本文主要从外汇管理应对资本异常流动包括资本流入流出中存在的问题及外汇管理机制自身存在的问题来讨论我国外汇管理存在的缺陷。（一）期资本内流1996年12月，我国外汇管理制度改革迈出了重要一步，即开放了经常项目，承诺经常项目下可兑换。从实践来看，无论是对经常项目的管理，还是对资本进出的管理，都是比较成功的，但是在应对大规模资本异常流动时，就显得比较被动。我国外汇管理制度虽然通过多次修补来完善，但是面对国际资本大规模流动时，仍然缺乏有效的监管能力，这主要表现在对付大规模资本外逃和短期资本内流的过程中。1997年发生的亚洲金融危机导致了亚洲各国货币竞相贬值，从而造成了对我国货币贬值的预期，诱发资本发生大规模外逃，而这些资本外逃是在我国资本项目还未开放的条件下，通过经常项目或其他渠道发生的。2002年底开始，由于存在人民币被低估的市场倾向，外界普遍对人民币充满升值的预期，同时又受到内外利差影响，大规模的异常资本开始相继涌入我国，这些资本也是在我国资本项目没有开放的前提下，通过其他各种渠道流入国内的。从资本的异常流入流出事件可以看出，我国外汇管理无论是应付资本外逃还是投机资本内流，都表明缺乏有效的监管能力。通过外汇大检查，我们已经了解到了资本异常流动的各种渠道，1997年发生亚洲金融危机导致的资本外逃主要是通过电汇、信用证和托收（假报关单）等方式流出去的；而资本流入主要有贸易项下预收货款和延期付款、非贸易项下企业和个人收结汇、国内外汇贷款和贸易融资、中外资银行频繁资金流动、外商提前注资或虚假投资结汇、增加外债借入额、增加中资银行远期结汇额、本外币置换等渠道流入。这些渠道应该在当时或者现在都属于合规的，而资本的异常流动正是通过这些合规性的渠道流动，这也凸显了我国外汇管理对资本流动存在监管有效性的缺失。（二）我国对资本项目的外汇监管我国的外汇管理机制从建立到现在，应该说已经有了长足发展，随着改革开放的进一步深化，特别是亚洲金融危机爆发后，我国进一步加强和完善了对资本项目的外汇监管。但是由于自身机制的缺陷，外汇管理缺乏主动更新的能力。这些缺陷主要表现在以下几个方面：1建立调节机制现行的外汇管理机制，不是管的太严，就是放的太松，缺乏一个比较良好的调节机制。比如1998年外汇大检查中发现有些地方逃套汇严重，结果全国都暂停了出口退税的政策，使得那些合法企业也遭受影响，出口退税政策效果也大受影响。2处罚规定过于形式化对有些资本项目业务的监管缺乏相应的法规依据，无法可依；有些虽有规定却不健全，对违规行为的处罚规定过于笼统和简单，缺乏可操作性。无论是对代理人还是委托者，要么存在无法可依的“真空地带”，要么出现有法不依的“监管宽容”。3企业骗、套、骗购、骗购外汇行为资本项目基础数据失真。主要原因在于一些经营外汇银行把关不严，甚至搞假账、假表，使得一些企业逃、套、骗购外汇和非法买卖外汇行为时有发生。东南亚金融危机给我们带来启示，我国外汇监管部门对有关信息掌握和预见度仍然不够，对于发生的问题仍然非常被动，甄别信息能力比较薄弱，发生危机后，不能迅速采取应对之策。4缺乏充分的监管机制在国外，外汇项目监管主要借助于各商业，银行进行间接管理。但在我国仍然缺乏一套机制可以使监管更多的借助于外汇银行，外汇管理部门凡事亲力亲为，结果引致管理成本不断加大，而监管信息获取和效率并没有等比提高。同时，过分增加监管程序和环节，使得银行和企业的经营效率降低，没有达到“双赢”。5银行的经营目标外汇管理对于资本项目监管的主要目标是调控资本流出流入，维护国际收支平衡，但这一目标和银行的利益并没有得到很好地协调，银行在主观追求利益的同时，客观上和外管目标并不完全一致。由于缺乏一套有效的机制可以使得外汇管理与银行利益目标达成一致，相比遵从现行资本项目管理规定所付出的代价，一些银行和企业更愿意获取违规收益，或者消极的对待违规的资本流动。三、流动制度的长期特征凯恩斯对资本的流动曾经作过这样的表述，“控制资本流动，不论是流入还是流出，应是这个制度的永久特征”。而托宾税是一种控制资本流动手段，因此，从某种意义上说，开征托宾税也有其存在的合理性。（一）托宾税的一般含义1造成国际收支失衡的风险通过对资本流动的动态分析，我们可以发现，如果一国发生大量资本抽逃，就会危害经济持续、稳定增长，导致经济大幅度波动；影响国际收支平衡、加重对外债务负担；危及货币体系和金融安全。如果一国有大量资本流入时，就可能助长经济过热及导致国际收支失衡；可能孕育通货膨胀的潜在风险，引致价格水平波动；可能引致国际游资冲击，加大国内金融体系的风险。实行托宾税后，可以明显增大套利需要的利差。据测算，当国内利率为4%、托宾税为1%时，如果要达到套利的目的，投资期限为一个月的国外利率必须高于18.5%才能保证资本流动后的套利行为得以进行，而投资期限为一年的国外利率必须达到6.1%才可保证资本流动后的套利行为得以进行。显然，托宾税有明显抑制短期资本流动的可能，同时对长期资本影响较小。2托宾税的税率设计托宾税的显著特点就是宽税基、低税率。按托宾的设想，外汇交易税的税基应尽可能地包括所有交易者，同时托宾税的税率设计较低，对正常资本流动的抑制较少，却能相对有效地阻止投机资本的大规模流动。因此，从总体上看，托宾税不仅能起到稳定资本市场的作用，而且对资本自由流动和资源的国际有效配置并不会产生很大的负面影响，而又能有效阻止投机资本的大规模流动。3．行政管制的有效性保持本国货币政策的独立性和汇率稳定是发展中国家的首要选择，根据克鲁格曼提出的“三元悖论”可知，这就要牺牲资本完全流动性为代价。而发展中国家属于资本稀缺的国家，需要吸引境外资本。同时，在逐步放开资本项目进程中，又要防止境外资本的大进大出。行政管制显然不是一个很好的选择，其有效性是值得怀疑的，也与资本项目开放相违背。此时，托宾税就是一个不错的经济杠杆，在不影响资本正常流动的同时，又能有效的调控资本流动。（二）托宾税在中国的应用1托宾税间接影响资本流动我国对资本的流动管理仍然是以直接管理为主要手段，不但成本高，效率低下，而且由于资本流动经常是混在其他各种渠道进出，也不能有效的监管资本的流动，特别是对短期资本的流动。而托宾税是一种间接资本调控的手段，通过调节资本流动的成本，可以主动控制资本的流动。而且在二级托宾税框架下，对长期资本的流动影响不大，而又能有效地提高对短期资本流动的监管。显然，托宾税可以提高我国资本流动的管理水平。2降低人民币的汇率成本由于对外汇的供求存在诸多的限制，目前我国的外汇市场并没有体现真实的供求关系，产生了扭曲的价格现象，导致人民币经常性被低估或高估，从而产生套利空间。这种由于体制因素造成的套利风险，在当前直接外汇管理体制下，很难被消除，且直接管理的成本也大。而通过征收托宾税，可以拉大引起套利资本流动的套利空间，且托宾税是间接管理手段，成本相对较低。因而，托宾税可以有效降低人民币汇率形成机制的不完善引起的套利风险。3．金融体系的改善人民币在经常账户下的可自由兑换使资本的控制更加困难，资本