(11)-案例5：股权融资中常见对赌协议类型及裁判案例

附件2股权融资中常见对赌协议类型及裁判案例摘要：在股权融资中，常常伴有各种各样的对赌协议，对赌协议实际上就是期权的一种形式。通过条款的设计，对赌协议可以有效保护投资人利益。在投行对企业的投资中，对赌协议已经广泛应用。那么对赌协议都有哪些类型呢？通过本案例让学生了解了股权融资在经营实践中的应用，掌握现金补偿型对赌协议的表现形式，掌握可能发生的法律纠纷及处理方法。关键字：股权融资；对赌协议；现金补偿型对赌协议案例来源：百度文库一、背景介绍世恒公司为香港迪亚有限公司（WISDOMASIALIMITED，下称迪亚公司）全资子公司，注册资本为384万美元。世恒公司、海富公司、迪亚公司三方共同签订《增资协议书》，约定：海富公司以现金2000万元人民币对世恒公司进行增资，占后者增资后总注册资本的3.85％。协议对资金用途、业绩目标、回购、信息披露、违约责任等进行了约定。二、案例内容对赌协议条款：第二项业绩目标约定：甲方（即世恒公司）2016年净利润不低于3000万元人民币。如果甲方2016年实际净利润完不成3000万元，乙方（即海富公司）有权要求甲方予以补偿，如果甲方未能履行补偿义务，乙方有权要求丙方（即迪亚公司）履行补偿义务。补偿金额=(1-2016年实际净利润／3000万元)×本次投资金额。增资与经营过程：2015年11月2日，海富公司依约向世恒公司银行账户缴存人民币2000万元，其中新增注册资本114.7717万元，资本公积金1885.2283万元。2016年2月29日，甘肃省商务厅以甘商外资字[2015]79号文件《关于甘肃众星锌业有限公司增资及股权变更的批复》同意增资及股权变更，并批准“投资双方于2015年11月1日签订的增资协议、合资企业合营合同和章程从即日起生效”。随后，世恒公司依据该批复办理了相应的工商变更登记。另据工商年检报告登记记载，世恒公司2016年度生产经营利润总额26858.13元，净利润26858.13元。2017年12月，海富公司向兰州市中级人民法院（下称兰州中院）提起诉讼，请求判令：世恒公司、迪亚公司向其支付协议补偿款1998.2095万元并承担本案诉讼费及其它费用。三、问题设计及分析1.问题设计。法院是否应该支持海富公司的全部诉讼请求？2.案例解读及分析。【法院判决】兰州中院作出（2018）兰法民三初字第71号民事判决，驳回海富公司的全部诉讼请求。海富公司不服上述判决，向甘肃省高级人民法院（下称甘肃高院）提起上诉。甘肃高院作出（2018）甘民二终字第96号民事判决书，判决世恒公司、迪亚公司共同返还海富公司1885.2283万元及利息。【案情分析】一二审对该条款均作了无效认定，但理由有所不同。一审兰州中院认为：《增资协议书》系双方真实意思表示，但第七条第(二)项内容即世恒公司2016年实际净利润完不成3000万元，海富公司有权要求世恒公司补偿的约定，不符合《中华人民共和国中外合资经营企业法》第八条关于企业净利润根据合营各方注册资本的比例进行分配的规定，同时，该条规定与《公司章程》的有关条款不一致，也损害公司利益及公司债权人的利益，不符合《中华人民共和国公司法》第二十条第一款的规定。因此，根据《中华人民共和国合同法》第五十二条(五)项的规定，该条由世恒公司对海富公司承担补偿责任的约定违反了法律、行政法规的强制性规定，该约定无效，故海富公司依据该条款要求世恒公司承担补偿责任的诉请，依法不能支持。由于海富公司要求世恒公司承担补偿责任的约定无效，因此，海富公司要求世恒公司承担补偿责任失去了前提依据。驳回海富公司的全部诉讼请求。案件受理费155612.30元，财产保全费5000元，法院邮寄费700元，合计161312.30元，均由海富公司承担。二审甘肃省高院经审理认为：本案争议焦点为《增资协议书》第七条第(二)项是否具有法律效力。本案中，海富公司与世恒公司、迪亚公司三方签订的协议书虽名为《增资协议书》，但纵观该协议书全部内容，海富公司支付2000万元的目的并非仅享有世恒公司3.85%的股权（计15.38万美元，折合人民币114.771万元），期望世恒公司经股份制改造并成功上市后，获取增值的股权价值才是其缔结协议书并出资的核心目的。而三方当事人就世恒公司2016年实际净利润完不成3000万元，海富公司有权要求世恒公司及迪亚公司以一定方式予以补偿的约定，则违反了投资领域风险共担的原则，使得海富公司作为投资者不论世恒公司经营业绩如何，均能取得约定收益而不承担任何风险。参照《最高人民法院<关于审理联营合同纠纷案件若干问题的解答》第四条第二项关于“企业法人、事业法人作为联营一方向联营体投资，但不参加共同经营，也不承担联营的风险责任，不论盈亏均按期收回本息，或者按期收取固定利润的，是明为联营，实为借贷，违反了有关金融法规，应当确认合同无效”之规定，《增资协议书》第七条第(二)项该部分约定内容，因违反《中华人民共和国合同法》第五十二条第（五）项之规定应认定无效。根据《中华人民共和国合同法》第五十八条之规定，世恒公司与迪亚公司应共同返还海富公司1885.2283万元及占用期间的利息，因海富公司对于无效的法律后果亦有一定过错，如按同期银行贷款利率支付利息则不能体现其应承担的过错责任，故世恒公司与迪亚公司应按同期银行定期存款利率计付利息。综上，原审判决认定部分事实不清，导致部分适用法律不当，应予纠正。依照《中华人民共和国民事诉讼法》第一百五十三条第（二）项、第（三）项、第一百五十八条之规定，判决如下：一、撤销兰州市中级人民法院（2018）兰法民三初字第71号民事判决主文；二、甘肃世恒有色资源再利用有限公司、香港迪亚有限公司于本判决生效后30日内共同返还苏州工业园区海富投资有限公司1885.2283万元及利息（自2015年11月3日起至付清之日止按照中国人民银行同期银行定期存款利率计算）。四、使用说明1.案例适用对象。商事法律应用课程2.教学手段及组织形式。教学方法：学生案例分组讨论法教学手段和组织形式：首先，教师发布案例背景和案例内容，提出讨论问题；其次，让学生分组讨论可能的判决结果；第三，各组代表发言，表达本组观点；第四，教师总结各组观点的核心内容，写到黑板上；第五，公布法院的判决结果；第六，各组讨论和分析本组观点与法院判决之间的差异和差异产生的原因；第七，随机提问两组的讨论和分析结果；第八，教师分析法院判决的思路与遵循的法律规范。3.教学结果分析。通过本案例让学生了解了股权融资在经营实践中的应用，掌握现金补偿型对赌协议的表现形式，掌握可能发生的法律纠纷及处理方法。建议老师再补充一个引申问题，并给予现场分析和知识拓展：【拓展问题】投资界和法律界的争议：该案是否意味着对赌条款的死亡？【问题分析】答案是否定的，完善方法至少有二：方法一：仅与原股东迪亚公司对赌，并应体现为股权补偿方式，即在约定净利润不达3000万元的情况下，由迪亚公司无偿转让部分股权给海富公司；方法二：改变原对赌方式，将进入资本公积的部分出资约定为海富公司对世恒公司的借款，并使对赌条款体现风险共担的特征，即约定如果世恒公司净利润高于3000万元，海富公司免除世恒公司全部1885万元债务，如果世恒公司净利润低于3000万元，则按照未实现的比例，要求世恒公司偿还相应比例的借款（其他部分仍予以免除），并由原股东迪亚公司承担连带保证责任。五、资料链接对赌协议在创业型企业中的应用——摩根士丹利等机构投资蒙牛【基本案情】1999年1月，牛根生创立了“蒙牛乳业有限公司”，公司注册资本100万元。后更名为“内蒙古蒙牛乳业股份有限公司”（以下简称“蒙牛乳业”）。2001年底摩根士丹利等机构与其接触的时候，蒙牛乳业公司成立尚不足三年，是一个比较典型的创业型企业。

2002年6月，摩根士丹利等机构投资者在开曼群岛注册了开曼公司。2002年9月，蒙牛乳业的发起人在英属维尔京群岛注册成立了金牛公司。同日，蒙牛乳业的投资人、业务联系人和雇员注册成立了银牛公司。金牛和银牛各以1美元的价格收购了开曼群岛公司50％的股权，其后设立了开曼公司的全资子公司——毛里求斯公司。同年10月，摩根士丹利等三家国际投资机构以认股方式向开曼公司注入约2597万美元（折合人民币约2.1亿元），取得该公司90.6％的股权和49％的投票权，所投资金经毛里求斯最终换取了大陆蒙牛乳业66.7％的股权，蒙牛乳业也变更为合资企业。

2003年，摩根士丹利等投资机构与蒙牛乳业签署了类似于国内证券市场可转债的“可换股文据”，未来换股价格仅为0.74港元／股。通过“可换股文据”向蒙牛乳业注资3523万美元，折合人民币2.9亿元。“可换股文据”实际上是股票的看涨期权。不过，这种期权价值的高低最终取决于蒙牛乳业未来的业绩。如果蒙牛乳业未来业绩好，“可换股文据”的高期权价值就可以兑现；反之，则成为废纸一张。【对赌协议】为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。双方约定，从2003年～2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50％.若达不到，公司管理层将输给摩根士丹利约6000万～7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层。【经营情况】2004年6月，蒙牛业绩增长达到预期目标。摩根士丹利等机构“可换股文据”的期权价值得以兑现，换股时蒙牛乳业股票价格达到6港元以上；给予蒙牛乳业管理层的股份奖励也都得以兑现。摩根士丹利等机构投资者投资于蒙牛乳业的业绩对赌，让各方都成为赢家。【总结归纳】摩根士丹利对于蒙牛乳业基于业绩的对赌之所以能够划上圆满句号，总结归纳，该份对赌协议中有如下七个特点：一是投资方在投资以后持有企业的原始股权，如摩根士丹利等三家国际投资机构持有开曼公司90.6％