12月份国内外宏观经济分析报告

12月份国内外宏观经济分析报告概述:近期公布的各项主要经济指标显示，国内经济稳中向好态势未改，然而PMI制造业新订单指数持续回落，显示需求不容乐观，经济增长略显疲态。全球经济温和复苏态势，对国内出口有一定拉动，但广交会成交数据显示，未来仍需警惕出口重回下滑通道。贸易顺差明显扩大、外汇占款激增、通胀温和增长情形下，央行流动性紧缩预期难消除，钢铁等大宗商品价格仍将承压运行。一、经济持续稳中向好货币紧缩预期难消（一）、官方、汇丰PMI坚挺经济回暖势头趋稳12月1日，统计局发布11月份中国制造业PMI指数为51.4%,与上月持平，未能延续连续4个月的回升态势。2日，由汇丰、Markit联合发布的，11月份汇丰制造业PMI终值向上修正为50.8%，是过去8个月来的次高，仅次于10月的50.9%。图1:中国制造业采购数据经理人指数（PMI）（来源：统计局、Markit）从历史数据看，11月官方PMI指数为51.4%，是自2012年5月以来的高点，且持续14个月位于50%的荣枯分界点以上，表明我国制造业继续稳中向好。分项指数中，生产指数为54.5%，较上月略升0.1个百分点，连续5个月回升，为2012年5月以来最高点。新订单指数回落0.2个百分点至52.3%，已连续两月回落；购进价格指数回落0.8个百分点至52.3%，上中游价格已出现收缩，内需继续回落。原材料库存指数较上月下降0.8个百分点至47.8%。生产经营活动预期指数为54.9%，较上月大幅回落2.6个百分点。新订单指数下降、生产指数却扩张加速，意味着制造业供需矛盾加重，后期供给压力或增大。尤其是原材料库存加速下滑，且生产经营预期指数大降，表明企业生产动力不足。这也意味着本月PMI制造业指数虽然仍维持在高位，但后期大宗商品价格压力或上升。官方指数中，11月新出口订单指上升0.2个百分点至50.6%；汇丰为50.3%，较上月下降1个百分点。两个版本的新出口订单指数一升一降，也直接表明欧美等外围经济复苏势头偏弱。总体而言，11月PMI指数预示着国内经济增长动力减缓，内需持续回落，未来经济增速有下滑的风险。11月工业增速和四季度经济增速或略有放缓，但全年经济目标完成几无悬念。（二）、出口略有回升未来仍需警惕回落风险海关数据显示，10月我国进出口总值同比增长7.6%。其中出口同比增长5.6%，进口同比增长7.6%，这一数据较9月份-0.3%和7.4%，均明显回升。当月贸易顺差为311亿美元，较上月扩大159亿美元。图2:进出口、贸易顺差走势图（来源：海关总署）10月份的进出口数据显示，出口好于预期，进口也出现小幅回升。虽然出口同比增速明显走高部分因素是因基数效应引起，但也显示10月外贸状况在改善。短期内出口对国内经济拉升空间有限。近期的美日欧发达国家制造业PMI指数持续走高，但上涨动力缺乏,预示着未来一段时间外需进一步走强空间有限。从11月的制造业新出口订单指数，以及广交会的成交额看，最近走平或走低，也对出口有一定领先性。分地区贸易看，10月全球出口呈现分化，对发达国家增长较快。其中，对美国、欧盟出口增长分别为8.1%和12.7%；对新兴市场出口虽有改善，但依旧低迷，对香港出口-7.2%，对印度为-0.8%。最新BDI指数下降，这与出口回升相背离，然而出口回升力度较为温和。后期应警惕欧元区经济出现回落。10月份，进口同比增长7.6%，不过大宗商品进口重现负增长，同比下降-3%。剔除原有后大宗商品进口同比增长17.3%，进口增长主要源于原油进口增长，9月份原油进口同比增长25.6%，原油进口大幅下降拖累了整体大宗商品进口。考虑到国内增长较为平稳，服务业对增长的贡献加大，国内经济增长与大宗商品进口出现一定分化也能理解。考虑到国内虚假贸易自去年11月开始加速至今年5月海关监管启动，这段时间我国出口增速均维持在高位，较高的基数意味着这一时期出口增速意义不大。目前看全球经济弱势复苏对出口仍有支持，但广交会的数据来意味着后期出口脆弱性并未改变，不排除11、12月份出口增速重回负增长。(三)、10月数据有所改善经济继续稳步回升统计局公布10月主要经济指标，10月CPI同比增长3.2%，PPI同比下降1.5%，工业增加值同比增长10.3%，1-10月份固定资产投资累计同比增长20.1%。这一系列主要经济指标显示，国内经济增长势头较好。图3:居民消费价格(CPI)和工业品出厂价格(PPI)对比图（来源：统计局网站）10月份，社会消费品零售总额同比增长13.3%，与上月持平。其中，限额以上企业消费品零售总额同比增长12.4%，因反腐效应导致限额以上餐饮和娱乐消费增速低。汽车、家电、电子等必需消费品增速保持相对高位，服装、日用品等必需品零售增速下降。经济增长总体稳定中略显疲态、通胀小幅上升，消费难超预期，后期稳定增长或成为一种常态。10月CPI同比增速上升0.1个百分点至3.2%，低于预期；环比增长0.1个百分点，接近历史平均水平，其中食品价格下跌0.4%，非食品价格上涨0.3%。食品价格下跌主要因素是鸡蛋和蔬菜价格回落，因中秋、国庆等假期因素的消失，节后猪肉价格也有所回落。10月PPI环比持平，受基数影响同比价格回落0.2个百分点至-1.5%。整体而言，目前通胀形势还比较温和。10月份，工业增加值同比增长10.3%，较上月上升0.1个百分点，好于预期。因去年四季度经济回升，同期工业生产技术较高，同比增速上行则意味着当前经济增长势头好于去年同期。受房地产投资增速下滑拖累，10月固定资产投资累计同比增长20.1,下降0.1个百分点，当月同比增速下降0.3个百分点。十八届三中全会已于11月12日在北京落幕，会上对结构性改革的倾向较为明显。目前总需求的扩张从此前的基础设施建设投资和房地产投资向制造业投资和消费传导，外需和库存也对生产扩张起到了一定支持作用。全年完成7.5%的经济增长目标基本无悬念，这为改革的进一步深入，创造了较好的宏观环境。未来政策或将着重于调结构和防范房地产泡沫、地方债和影子银行三位一体的金融风险。（四）、外汇占款持续激增货币政策紧缩预期难消经济依旧延续温和增长、通胀小幅回升，尤其是11月份外汇占款激增，货币政策实难改变中性态势。央行11月15日公布的数据显示，10月外汇占款增加4416亿元，环比大增3000亿元。扣除贸易顺差与FDI，金融项目流入2200亿元，为7个月来的新高。10月财政存款上缴6824亿元，公开市场回笼1304亿元，准备金退回2054亿元，再加上4416亿元新增外汇占款，算下来10月超储率与9月持平。本月外汇占款影响因素有三个，贸易顺差、直接投资净流入以及短期资本流动。投融资矛盾激增导致国内利率走高，7天回购利率飙升、票据直贴利率、企业债到期利率以及国库现金定存中标利率都出现了快速上升。只是美国QE退出延后，导致外汇大量流入，加大央行调控压力，央行或被迫暂停逆回购，甚至重启正回购来对冲，故短期内货币政策紧缩预期难以消除。央行金融统计数据显示，10月全社会融资规模降至8565亿元，较上月的1.4万亿元明显减少。其中，新增人民币贷款5061亿，基本符合预期。值得注意的是，10月家庭中长期贷款下滑，直接表明了商业银行收紧房贷的影响，也是10月房地产销售和投资数据低迷的主要因素。而表外融资的缩量，尤其是信托贷款的减少，与10月基建投资增速下滑根式密切相关。也体现了政府通过稳定投资，从而维持经济增长的调控思路悄然发生变化，明年上半年房地产投资可能加速下滑的担忧正在积聚，这也意味着短期内政府主导的基建投资加速下行风险较大。10月广义货币供应量（M2）同比增长14.3%，比上月末增加0.1个百分点。狭义货币供应量M1增速持平于上个月的8.9%。贸易顺差推动、外汇投放的增长支撑了企业流动性，制造业投资较为乐观。图4:狭义(M1)?广义(M2)货币供应量和新增人民币贷款数据（来源：央行网站）央行货币政策趋近是使得融资放缓的主要因素，基建投资更依赖于债务融资，故融资骤降对基建投资拖累显得更大。10月外汇占款激增情形下，为控制货币稳定，央行收紧信贷也是必然，因而市场资金相对较紧。在此情形下，财政存款攀升也再度冻结了流动性，从而进一步推升10月资金利率上行。从近期市场利率几次不经意间就飙升，央行却似乎处变不惊来看，货币政策“偏紧微调”套路还将延续。二、美欧指标走势不同外围经济缓慢复苏（一）、数据较为靓丽美经济继续好转美国供应管理协会（ISM）公布，11月制造业指数由9月的56.4%升至57.3%，已连续第五个月扩张，也是2011年4月以来最高，意味着美国经济复苏态势得以延续。分项指数多项表现强劲，就业指数由上个月的53.2%激增至56.5%，新增订单指数激增3点至63.6%，制造业生产力指数也由10月的60.8%上升至62.8%。强劲的制造业数据也让市场对美联储12月份开始缩减QE的预期有所加强。美国10月营建许可总数跳升至103.4万户，创五年半最高；成屋销售指数乐律下降0.6%，年率下降1.6%，连续第五个月下滑，进一步表明房价和融资成本上涨让美国楼市复苏降温。美国10月成屋签约销售指数回落至102.1，创10个月来最低美国咨商会11月消费者信心指数跌至70.4，为2013年4月以来的最低值，也低于上月修正后的72.4。继10月骤降之后，11月消费者信心指数继续温和下跌。美国密歇根大学和路透社27日联合发布的报告显示，由于富裕家庭对美国经济前景看法好转，美国11月份密歇根大学消费者信心指数从上月的10个月低位反弹至75.1，高于10月份的73.2，也好于市场预期。美劳工局数据显示，美国10月失业率为7.3%，较上月微升0.1个百分点。虽然美国经济已经从1930年以来最大的经济衰退中恢复，但情况仍然不好，失业率仍停留在较高水平。结合近期房地产、制造业、零售、就业等数据，美国经济稳健复苏态势仍未改变，在经济和劳动力市场为明显好赚钱，美联储预计不会缩减货币刺激政策。除非经济强有力的复苏，美联储或考虑减小对当前购买资产的依赖。图5:美国就业、制造业等数据(来源:美国劳工部&密歇根大学&美国供应管理协会)10月期间就业等多项主要经济指标均因政府停摆而未能正常公布，因此美联储难以判断。10月29-30日，美联储议息会议维持0-0.25%的基准利率和QE规模不变，符合市场预期。美联储在随后的声明中表示，在放缓QE前需要等待更多经济如期复苏的证据；维持前瞻指引不变。且重申在失业率降至6.5%前维持低利率。这些均符合市场此前预期。（二）、欧元区经济增长乏力成员国走势迥异11月份欧元区制造业PMI初值为51.6%，较上月增长0.3个百分点。其中，德国、意大利经济表现靓丽，法国、西班牙制造业活动则相对逊色，分别下滑至5个月来的低点48.4%和6个月的低点48.6%。欧元区11月制造业指数温和增长推升了欧元区经济逐渐复苏的希望，但各国制造业指数差异明显,使得市场对欧元区经济复苏出现担忧。从二季度经济数据看，欧元区经济已走出战后40余年来最长的衰退期。不过，最新公布的PMI制造业数据显示，三季度欧元区经济增速或将继续放缓。11月份，欧元区17国消费者信心指数小幅回落至-15.0，表明消费者悲观情绪略有加大。本月消费者信心指数仍低于1990年以来平均-13.3的水平。欧元区10月份失业人数减少6.1万人，创2011年4月以来最大降幅，从而带动失业率下滑至12.1%。其中，欧元区25岁以下青年失业率仍呈上行趋势，达24.4%，其中希腊、西班牙等国形势最为严峻，高达57%-58%；意大利和葡萄牙的青年失业率也显著增长，分别为41.2%和36.5%。11月份欧元区CPI初值升至0.9%，但仍低于欧央行控制线下，市场对欧央行下月的议息会议继续降息预期有所降温。整体上看，欧元区经济有望继续复苏，只不过复苏的过程比较坎坷。且各成员国之间的复苏形势不平衡，加上居高难下的失业率，经济下行的风险还是存在的。图6:欧元区16国失业率、制造业?消费者信心、物价指数(来源:欧盟统计局)综上所述，目前国内经济仍保持稳中向好态势，但投资出现小幅下滑，表明政府以往依赖稳定投资，从而维持经济稳定的调控思路悄然发生变化。在改革推进力度加大背景下，未来政府更关注经济增长的质量而不是经济增长的总量增速。通胀温和回升、房价仍在上涨，金融风险加大的环境下，央行货币政策稳中偏紧的预期加