2023年水泥行业研究报告

2023年水泥行业研究报告目录一、全球概览：新兴市场快速崛起，巨头并购加速布局全球 PAGEREFToc369976867\h3二、海外巨头经营发展战略 PAGEREFToc369976868\h51、聚焦水泥主业，并购推动业务规模和目标市场份额双重提升 PAGEREFToc369976869\h62、纵向整合，并购助力产业链向骨料和预拌混凝土业务延伸 PAGEREFToc369976870\h93、全球化扩张，借并购开启增长新空间 PAGEREFToc369976871\h134、海外巨头新兴市场经营策略案例：提升印尼市占率，强化价格支配力 PAGEREFToc369976872\h19三、海外巨头经营发展对国内龙头企业启示 PAGEREFToc369976873\h24四、主要风险 PAGEREFToc369976874\h28一、全球概览：新兴市场快速崛起，巨头并购加速布局全球2023年全球水泥产量达到37亿吨，同比增长2.8%。自1926年以来，全球水泥产量71次实现正增长，仅有14次增速为负且大都出现在资本主义经济危机时期，凸显水泥强周期性资本品之本质特征。1948-2023年，全球水泥产量实现从1亿吨到30亿吨规模之跨越，年复合增速达到5.7%。其中，1948-1968年行业年复合增速8.4%，保持较快速增长，随后增速有所放缓；进入21世纪，受益于中国等新兴经济体发力，2023-2023年行业复合增速回升至7.0%。新兴经济体水泥占比快速提升，逐步主导全球水泥市场发展。近年来新兴市场水泥产量快速增长，在全球市场中占比由1985年之58%逐步提升至2023年之87%。分区域来看，2023年，亚洲（73%）、中东（5%）、非洲（5%）和拉美（4%）占比都超过北美（3%）；分国家来看，中国（58%）和印度（6%）占比遥遥领先其他国家。全球水泥行业并购市场在海外水泥巨头主导下自2023年开始持续活跃，其中并购市场阶段性高点分别于2023年和2023年出现，并购次数分别达到88次和151次，并购金额分别达到约240亿美元和564亿美元。借助并购，全球跨国水泥企业于2023年已经统治诸多区域市场，但在亚洲和中东市场之支配力仍稍逊。近几年，海外巨头正在加速全球布局，预计未来在新兴市场占比将进一步提升。跨国水泥龙头企业产能方面，拉法基和豪西蒙产能超过2亿吨，霸主地位牢固，海德堡产能超过1亿吨，西麦斯水泥（产能0.96亿吨）亦进入全球前十位。2023年，上述四家海外水泥公司收入都超过百亿欧元，其中豪西蒙盈利能力最强，海德堡、拉法基次之，而西麦斯净利为负，跨国水泥企业之间存在差异化经营业绩表现。二、海外巨头经营发展战略“聚焦水泥主业+纵向整合+全球化扩张”是海外水泥巨头经营发展演绎之战略主线。纵观四家海外水泥巨头拉法基、豪西蒙、海德堡和西麦斯之百年发展历史，我们发现四家企业“后成长期”经营发展有共同之战略主线：1）聚焦水泥主业，剥离非核心资产并横向整合水泥业务（提升规模和市场份额）；2）注重纵向整合，产业链延伸至骨料和混凝土业务；3）深化经营区域结构调整，全球化扩张同时不断提升新兴市场业务权重。并购是推动上述三大战略之重要途径，并在四家巨头战略进程中贯穿始终。成功之并购可以推动公司经营规模不断攀升之同时实现业务和区域结构之持续优化，横向并购可以提升区域市场占有率和价格支配力，纵向并购能够充分发挥产业链整合协同效应，最终实现盈利能力之提升。1、聚焦水泥主业，并购推动业务规模和目标市场份额双重提升剥离非核心业务，聚焦水泥主业。2023年拉法基收购英国Redland获得后者的屋顶瓦片业务，2023年公司共有五大业务：水泥、骨料和混凝土、石膏板、屋顶业务以及特种产品。但随着公司战略重心不断向水泥产业链倾斜（水泥业务营业利润率最高）加之持续并购形成较大的资金压力，公司不断剥离非核心业务：2023年出售Redland石头和骨料业务、生物技术业务以及北欧耐火砖业务；2023年剥离特种产品业务；2023年出售屋顶瓦片业务；2023年剥离石膏板业务。2023年水泥业务占比提高至66%。海德堡2023年为收购Hanson以21亿欧元出售旗下建筑材料集团maxit（主营预混产品和膨胀陶土产品），西麦斯也于1985年开始不断剥离非核心业务。并购推动水泥主业产能和营收稳步增长。产能方面，2023年收购标的Orascom为拉法基贡献3100万吨水泥产能，在建或拟建产能1500万吨，推动公司后续水泥产能稳步增长。豪西蒙2023年并购印度Ambuja，当地水泥产能增至3820万吨。西麦斯1992年收购西班牙两大水泥厂Valenciana和Sanson的68%的股权和94%的投票权，增加产能1200万吨，推动公司总产能从1985年的800万吨增长至1992年的3600万吨。营业收入方面，1989-1996年，拉法基营业收入年复合增速为2.16%，随着并购活动的持续活跃，尤其是成功收购Redland、BlueCircle以及Orascom，2023-2023年公司营业收入年复合增速提高至6.2%，收购亦推动豪西蒙、海德堡和西麦斯收入快速提升。并购推动目标市场份额快速提升。水泥行业特质（同质化、自重高和短库存）决定了集中度较高的市场中主导企业价格支配力通常较强，区域水泥价格往往较高。拉法基、豪西蒙、海德堡和西麦斯等海外水泥巨头主导的全球并购加速了主要市场集中度的提升，2023年除中美外，其他主要市场前三大企业份额占比都在50%以上，英国、墨西哥和法国超过80%（价格超过100美元/吨）。2023年BlueCircle在英国和希腊水泥市场占有率分别达到46%和53%，2023年拉法基通过收购BlueCircle不仅成功进入英国和希腊水泥市场，而且直接成为当地市场领导者，市场份额快速提升。借助并购2023年拉法基在其经营的多数区域市场份额都已超过30%。2、纵向整合，并购助力产业链向骨料和预拌混凝土业务延伸海外水泥巨头在横向扩张水泥业务到一定阶段之后，都开始将触角延伸至骨料和预拌混凝土业务进行纵向整合。目前，海外前五大骨料和预拌混凝土企业中，拉法基、豪西蒙、海德堡和西麦斯皆有一席之地。经营地域上，拉法基、豪西蒙、海德堡和西麦斯骨料和预拌混凝土业务主要集中在欧美成熟市场，主因是相对新兴市场而言，欧美成熟市场下游客户一般综合考虑区域地理位置产品质量、服务可靠性和价格等因素遴选供货商，市场竞争环境相对公平，业主也普遍遵守一致的管理和运营标准，行业运行相对稳定。经营骨料和混凝土业务将为大型水泥企业带来以下优势：1）经营预拌混凝土业务可以贴近终端客户，稳定水泥销量及价格，把握终端市场变化之规律；2）充分发挥水泥业务的规模优势，加强对预拌混凝土成本控制；3）骨料业务可与水泥业务共享人力、物流等资源，形成协同效应，“骨料+水泥+混凝土”可打造全产业链一体化优势。2023年拉法基收购Redland标志海外水泥巨头通过并购加速纵向整合进程之开启，随后其他巨头陆续跟随，并购推动海外水泥巨头的骨料和预拌混凝土销量和收入占比快速提升。2023年海德堡收购英国汉森一举成为全球骨料行业领导者，2023年汉森骨料销量达到2.43亿吨（海德堡的2.8倍），混凝土销量2023万立方米（海德堡的80%）。海德堡收购汉森不仅带来自身业务规模的迅速提升，同时优化了业务结构，收购后海德堡水泥、骨料和混凝土以及建筑材料产品三大业务占比分别为45%、34%和21%。在汉森的“主战场”美国和英国，海德堡的水泥厂与汉森的骨料厂的位置分布有利于两大业务产生可观的协同效应。并购之后，海德堡的骨料业务的盈利能力在北美以及全球都处于领先地位，2023-2023年，公司EBITDA利润率都超过20%，竞争优势明显。次贷危机后的2023-2023年期间，充分受益纵向并购整合的协同效应，海德堡水泥业务的营业利润率超过25%，同期拉法基在20%左右。3、全球化扩张，借并购开启增长新空间全球化扩张动因：突破本土市场瓶颈，寻求持续成长空间。受本土市场规模、管理层战略视野及特定事件等多种因素影响，四家海外水泥巨头拉法基、豪西蒙、海德堡和西麦斯的“国际化”（全球化早期阶段）进程启动时间不尽相同。例如，拉法基借助向苏伊士运河项目提供水泥良机开始布局北非（法国殖民地）；豪西蒙所在瑞士市场水泥需求规模有限，管理层从公司成立之初就确立了全球化的发展战略；海德堡在20世纪70年代之前还一直深耕德国（市场需求欧洲领先）；西麦斯1980s成功整合墨西哥市场成为本土龙头，拉法基等竞争对手施压推动公司于1990s“走出”墨西哥。虽然国际化战略启动时间不尽相同，但拉法基、豪西蒙和海德堡都于1980s加速全球化扩张战略，原因是1970s至1980s，包括法国和德国在内的部分发达国家水泥市场需求见顶从而进入“后成长期”，作为本土市场龙头企业，增长空间受限，为实现持续成长，势必要突破“本土市场”束缚，加速向海外市场扩张。在墨西哥水泥市场需求快速增长背景下，西麦斯于2023年才开始加速全球化扩张。本土市场虽步入“后成长期”，但对于集中度高和市场竞争结构相对稳定的市场，其盈利能力仍具备较强吸引力，巩固本土市场龙头地位是海外巨头全球化扩张之基础。以法国市场为例，1962-1972年水泥产量增长近一倍，企业数量下降至18家，CR3达86%，Lafarge市场份额近40%，CimentsFrançais（32%）和Vicat（15%）次之，2023年上述三个“玩家”市场份额为83%，竞争结构相对稳定。尽管1972年起法国水泥需求见顶回落，1994-2023年，业务集中在“后成长期”市场的Vicat营业利润率维持在15%-20%高位。1990s美国水泥市场CR10逐步提升至65%左右，主要“玩家”之一的拉法基北美公司（拉法基参股子公司，06年控股）营业利润率快速提升，2023-2023年稳定在13%左右。1980s开始，海外水泥巨头开始加速向新兴市场渗透扩张（非洲和中东、拉美和亚太地区盈利能力较高），主导战略为重点扩张新兴市场的水泥产能并且追求区域市场的控制权，具体策略使用“并购先行快速进入市场，新建+并购持续提高区域市场控制力”，拉法基、海德堡和西麦斯并购策略以直接控股为主，而豪西蒙并购策略相对谨慎，偏好先参股后控股。20世纪末全球水泥行业并购开始活跃，拉法基收购Orascom是并购新兴市场水泥业务金额最大之项目，借助收购拉法基进入阿尔及利亚（控制产能860万吨，市场份额33%）、伊拉克（控制产能480万吨，市场份额20%）和阿联酋（控制产能300万吨，市场份额10%）市场，提高埃及市场控制力（产能从3.2万吨增至1000万吨，市场份额从8%增至20%），非洲和中东水泥产能占比由2023年之14%提高至2023年之26%，水泥产能的不断扩张推动拉法基新兴市场收入占比由2023年之21%提高至2023年之59%。从海外水泥巨头新兴市场水泥产能分布来看，拉法基深耕亚洲、东欧、中东和非洲地区，拉美战线不断收缩；豪西蒙重点发展亚洲业务，其他地区产能占比皆有所下降；海德堡亚洲产能占比约30%，拉美并无涉足；美洲除美国和加拿大以外地区产能占西麦斯2023年总产能约50%，地中海和亚洲地区占比分别为13%和6%，近几年西麦斯与其他三大巨头经营业绩呈现分化走势一大原因就是其在快速成长的非洲、中东以及亚洲市场的业务规模和控制力都尚待提高。4、海外巨头新兴市场经营策略案例：提升印尼市占率，强化价格支配力印尼水泥产量稳定增长，市场需求空间广阔。受亚洲金融危机拖累，印尼水泥产量由1996年2465万吨下探至2023年的2235万吨。此后，受益国内旺盛需求，2023年起产量迅速恢复并进入稳定增长之轨道，2023-2023年水泥产量年复合增速达7.4%，同期消费年复合增速7.9%，近两年实现两位数以上增长，市场有加速启动之迹象。2023年印尼人均水泥消费仅225千克/吨，远低于周边马来西亚（750千克/吨）、越南（680千克/吨）和泰国（485千克/吨），显示市场仍有广阔成长空间。海外巨头通过并购相继进入市场，目前行业CR3达到88%。拉法基1994年率先收购SemenAndalas公司72%股权进入印尼市场。1996年起，本土企业SemenGresik收购SemenPadang和SemenTonasa之后逐步成长为印尼市场霸主，2023年其市场份额达到44%。亚洲金融危机后其他海外水泥巨头陆续跟进，西麦斯于2023年认购SemenGresik14%股份，2023年增持至25%，但2023年因与大股东存争议无法控股而全部沽售。海德堡于2023年直接收购Inement公司62%股权（目前持股51%）；2023年豪西蒙亦把握住SemenCibinong重组债务时机，增持后者股权至74.5%左右（原持股12.5%），随后改名为HolcimIndonesia（目前持股81%）。2023年Inement和HolcimIndonesia市场份额分别为30%和15%。发挥率提升推动产能自2023年以来快速释放。2023年之前，印尼水泥行业尚处于产能过剩的局面，产能稳定于4400-4700万吨，发挥率低于80%。随着需求持续增长，产能发挥率亦逐步提升至2023年87%的高位，推动新增产能近年来快速释放，2023年市场总产能达6100万吨，预计2023年将增至1.08亿吨。从区域结构来看，2023年爪哇岛地区产量占比56%，排名第一，是行业龙头企业SemenGresik、Inement和HolcimIndonesia之“主战场”，苏门答腊省（22%）、加里曼丹省（7%）等地区亦是重要区域市场。豪西蒙和海德堡战略明确，“并购+新建”维持提高“主战场”区域控制力。以豪西蒙为例，2023年HolcimIndonesia出资1941万美元收购PTBintangPolindoPerkasa（粉磨站，60万吨水泥产能），2023年5000万美元将马来西亚子公司Holcim(Malaysia)SdnBhd纳入麾下（加强区域协同，根据供需调配出口），2023年收购爪哇岛356公顷石灰石采矿特许权（确保上游资源控制力，提高生产持续性）进一步延续区域内强劲竞争力。市场主要“玩家”SemenGresik、Inement和HolcimIndonesia的并购推动行业CR3提高至88%，主导企业的价格支配力相应增强，市场销售均价持续上涨加之近年来销量快速提升，主导企业盈利能力持续增长。但市场（龙头企业）盈利能力的提升吸引越南MerahPutih、泰国SiamCement、中国海螺水泥、中国建材和杭州水泥等新“玩家”的陆续加入，本土龙头企业也将面临一定的竞争压力。为了维持并提高区域控制力，Inement和HolcimIndonesia分别规划于2023年前向爪哇岛投放940万吨和380万吨产能，其中Inement新增产能全部来自于新建，而HolcimIndonesia新增产能50%来自于收购，借助产能持续扩张，Inement和HolcimIndonesia收入有望继续保持快速增长趋势，但盈利能力表现还要看区域内价格走势的变化。三、海外巨头经营发展对国内龙头企业启示1、国内并购市场持续活跃，行业整合尚待深化在中国建材、海螺水泥、中材集团、冀东水泥和华润水泥等龙头企业推动下，近年来，国内水泥市场并购活动持续活跃，自2023年以来，完成并购400多项，涉及金额约130亿元，以中小规模并购为主，龙头企业之间并未发生并购，未来随着行业整合进入“深水区”，大宗并购或将出现。从区域产量增速看，近年来华东和华北地区增速有所放缓，低于西北、西南和中南地区，其中西南地区成为国内龙头企业跨区域扩张之主要目标市场之一，除了四川省外（受益西南水泥整合，CR3达56%），重庆、贵州和云南地区市场集中度相对华东地区仍偏低（新增产能较多，“玩家”较多），2023-2023年价格显著低于华东地区（受益区域集中度高及协同机制完善），地区整合尚待深化。从中长期跨区域扩张视角，我们认为海外巨头“后成长期”经营发展演绎对国内龙头企业（包括全国及地区龙头企业）主要有以下五点启示：一：跨区域并购是大势所趋，企业不进则退。从政策环境看，“38号文”、“准入条件”和“892号文”等政策着力限制国内水泥新增供给，落后产能淘汰亦持续推进中。水泥“十四五”规划中提出2023年国内CR10要提高至35%。从行业本身发展趋势看，行业整体逐步进入“后成长期”，但国内不同区域景气度和竞争结构等因素差异将会导致企业之间业绩分化加剧，跨区域（跨省市或跨国）经营之龙头企业能够像海外巨头一样通过并购加速调整经营策略从而提升盈利能力，而坚持固守本土区域企业或将逐渐沉沦。例如1961-1971年占据法国市场份额10%以上的PolietetChausson由于并购扩张策略消极，最终于1971年被Cimentfrancais收购。海外主要市场多数区域龙头亦逐步进行跨区域扩张，例如法国区域龙头企业之一Vicat于2023年开始向新兴市场扩张。企业不进则退。从龙头公司战略层面看，中国建材和海螺水泥分别规划“十四五”末水泥产能达到5亿吨和3亿吨，2023年底两家公司水泥产能分别为4亿吨和2亿吨左右，未来新增产能将主要依靠并购获取，其他龙头企业如华新水泥、冀东水泥和中材集团等亦有明确产能扩张规划。综合来看，跨区域并购是大势所趋。由于目前水泥业务盈利水平高于骨料及混凝土业务，在水泥需求增速较高之区域国内龙头企业应优先选择横向并购快速进入市场，扩张产能规模并提升市场占有率。在相对成熟区域，龙头企业可选择进行纵向整合，优先选择竞争秩序相对规范及水泥业务已规模化之目标市场，只有良好的竞争环境及显著的协同效应才有助于提升企业盈利能力。三：跨区域并购亦可选择参股经营策略并逐步掌握控制权。豪西蒙跨区域扩张偏好先参股后控股，华新水泥即为典型案例。在后文之印尼案例中，西麦斯无法控股印尼企业SemenGresik从而选择直接退出，可见控股权对水泥企业经营战略顺利贯彻十分重要。国内龙头企业应该根据目标市场及标的具体情况，灵活调整并购策略。四：跨区域并购风险与机遇并存，杠杆比率最好保持在一定合理水平。海外巨头并购后都会经历去杠杆化过程，经济周期低谷时去杠杆化将十分痛苦（西麦斯案例），所以龙头企业最好根据自身情况将杠杆比率保持在一定合理水平。五：“后成长期”市场盈利能力可维持较高水平。从法国市场案例可以看出，当集中度较高以及竞争结构相对稳定时，“后成长期”市场龙头企业盈利能力仍可保持较高水平，国内龙头企业在跨区域扩张同时应尽可能提升目标市场集中度和稳定竞争结构，并巩固本土市场优势地位。综合分析，我们看好进入“后成长期”后海螺水泥的跨区域扩张表现，主要基于以下理由：一、目前公司传统优势区域为集中度较高和竞争结构相对稳定的华东和华南市场，并不断巩固其区域龙头地位，为跨区域扩张提供坚实基础，华东及华南市场未来有望维持高盈利水平。二、公司跨区域扩张目标市场在需求增速较高之西南和西北市场，战略明确，主推扩张水泥产能规模及市场占有率；公司并未急于进行纵向整合，一方面部分区域骨料及混凝土市场秩序有待改善，另一方面水泥业务扩张整合远未结束，我们认同公司目前专心经营水泥业务之战略。三、公司财务稳健，自2023年以来杠杆比率降至2x以下，远低于国内其他龙头企业。四、主要风险固定资产投资增速回落；落后产能淘汰进度低于预期；政府资金不足以及地产调控力度增强等。

2023年环保行业分析报告2023年5月目录一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出 PAGEREFToc356759998\h31、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳 PAGEREFToc356759999\h32、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后 PAGEREFToc356760000\h4二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动 PAGEREFToc356760001\h101、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳 PAGEREFToc356760002\h102、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动 PAGEREFToc356760003\h123、主要环保公司年报及一季报情况汇总 PAGEREFToc356760004\h15三、盈利能力变化情况 PAGEREFToc356760005\h191、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大 PAGEREFToc356760006\h192、2023年费用控制较好，2023年一季度费用率提升较多 PAGEREFToc356760007\h203、碧水源资产收益率继续提升，期待后续资金使用带来效益 PAGEREFToc356760008\h22四、关注资产负债表中应收、预收、存货等各项变化 PAGEREFToc356760009\h23五、投资建议——关注政策及订单催化剂 PAGEREFToc356760010\h25一、总体净利增速达30%，水处理板块表现最突出1、2022年总体净利润增长达30%，2023年一季度相对平稳2022年，环保公司整体实现营业收入219亿元，同比增长26%，营业成本157亿元，同比增长27%；实现归属净利润合计30亿元，同比增长30%。2023年一季度单季，环保公司整体实现营业收入36亿元，同比下降0.54%，环比减少57%；主营业务成本25亿元，同比下降4.3%，环比减少59%；归属净利润合计4亿元，同比增长10%，环比减少71%。环保公司2023年总体净利润增长速度达到30%，总体增长情况好于其他行业，也符合市场预期。而2023年一季度，环保公司总体增速表现相对比较平稳，总营业收入和去年基本持平，成本和费用的下降促进了净利润的增长。从历史来看，一季度历来是环保工程公司收入确认的低点，因此，平稳的表现也属于预期之中。对于板块后续的增长，我们认为，2023年各项政策将逐步落实，治污力度加大，对与环保企业2023年的盈利增长仍是可以充满信心的。2、水处理板块表现最突出，节能板块增长依然落后根据各公司主营业务的类型，我们将目前主要的环保上市公司分为环境监测、节能、大气污染治理、水污染治理、及固废污染治理五大板块，对各个板块盈利增长情况进行。为了更好地说明各板块增长情况，我们在板块分析中对以下几处进行了调整：（1）由于九龙电力2023年电力资产仍在收入和利润统计中，因此大气污染治理板块中我们此次仍暂时将其剔除，2023年二季度开始将其并入分析；（2）盛运股份目前收购中科通用的重组进程尚在推进，目前盈利中并不是环保资产盈利状况的体现，因此等待重组完成后，我们再将其纳入固废板块中统一讨论。2023年，大气污染治理板块在所有环保公司中收入占比仍然最大，主要是由于目前上市公司中，大气污染治理的企业最多，其中还包括了成立时间较长、发展比较成熟的龙净环保。但从净利润占比来看，水污染治理、固废处理板块均开始超越大气治理板块，水和固废处理领域相关企业盈利能力还是较强的。而从2023年一季度各板块收入和利润的占比情况来看，水处理板块收入和利润的季节性波动相对明显，一季度是全年业绩低点。而固废、和大气治理板块的季节性波动相对较小。从收入和净利润增速来看，固废处理板块和水处理板块仍然是净利润增长相对最高的，而其中水处理板块表现尤为突出，2023年、2023年一季度净利润增速都大幅领先于其他板块。水处理一直是环保行业中最重要的一部分，2023年，经济形势相对低迷，但对以市政投入为主的污水处理工程建设影响较小，水处理板块中的碧水源、津膜科技收入和利润增长形势都较好。而其中的工业水处理企业万邦达、中电环保等，由于之前基数较低，也在2023-2023年有了良好的业绩增速。在所有板块中，节能板块增长依然落后，受宏观经济不景气影响较大。大气治理板块2023年、及2023年一季度净利润增速依然偏慢，需要等待后续的政策落实推动业绩提升。而环境监测板块发展则逐步平稳。大气污染治理：2023年，板块实现营业收入71.3亿元，同比增长24%；营业成本53亿元，同比增长28%；归属净利润7.4亿元，同比增长12%。2023年一季度，板块实现营业收入12.6亿元，同比增长24%；营业成本8.9亿元，同比增长23%；归属净利润0.94亿元，同比增长5.5%。固废处理：2023年，板块实现营业收入39.9亿元，同比增长18%；营业成本24.7亿元，同比增长15%；归属净利润7.6亿元，同比增长38%。2023年一季度，板块实现营业收入8.5亿元，同比增长9%；营业成本5.5亿元，同比增长16%；归属净利润1.5亿元，同比增长3.5%。水污染治理：2023年，板块实现营业收入30亿元，同比增长64%；营业成本19亿元，同比增长75%；归属净利润7.8亿元，同比增长53%。2023年一季度，板块实现营业收入4.4亿元，同比增长40%；营业成本3.3亿元，同比增长54%；归属净利润0.46亿元，同比增长28%。其中，工业水处理板块2023年实现营业收入9.5亿元，同比增长60%；营业成本7亿元，同比增长70%；归属净利润1.6亿元，同比增长28%。2023年一季度实现营业收入1.7亿元，同比增长65%；营业成本1.3亿元，同比增长67%；归属净利润0.24亿元，同比增长30%。节能：2023年，板块实现营业收入15.9亿元，同比增长36%；营业成本10.6亿元，同比增长45%；归属净利润2.4亿元，同比减少4.6%。2023年一季度，板块实现营业收入2.6亿元，同比下降3%；营业成本1.7亿元，同比下降2%；归属净利润0.39亿元，同比下降1.8%。环境监测：2023年，板块实现营业收入14.2亿元，同比增长15%；营业成本6.9亿元，同比增长18%；归属净利润3.2亿元，同比增长9%。2023年一季度，板块实现营业收入2.5亿元，同比增长17%；营业成本1.2亿元，同比增长21%；归属净利润0.24亿元，同比增长10%。二、水和固废龙头企业增势良好，大气治理等待政策推动1、水和固废龙头保持持续增长，一季度情况相对平稳从各家环保公司2023年度业绩情况来看，水、固废领域的两家龙头公司桑德环境、碧水源增长势头依然良好。在我国环保产业发展的现阶段，龙头公司具备品牌、规模优势，发展思路清晰、市场拓展顺畅，经营状况也相对稳定，可保持持续增长的势头。此外，天壕节能、永清环保2023年业绩增速也较为亮眼。而从2023年一季报情况来看，环保公司利润增速大多不高，一季度历来是工程公司收入和业绩确认的低点，其中桑德环境业绩季节性波动相对较小，凯美特气和国电清新则由于去年同期基数较低，2023年一季度利润增速达到较高水平。此外，目前收入增速高于成本增速的公司仍然较少，大部分公司由于新业务拓展、异地扩张、或原材料上涨等因素影响，都面临成本上涨的压力。从长期趋势来看，各环保公司还将抓住产业发展的机会大力拓展新市场，而且随着环保市场参与主体的增加、竞争加剧，毛利率还存在下降的可能性。2023年收入增速高于成本增速的公司：雪迪龙、桑德环境、九龙电力、东江环保。2023年一季度收入增速高于成本增速的公司：九龙电力、龙源技术、国电清新。2023年及2023年一季度收入增速均显著低于成本增速的公司：先河环保、凯美特气、燃控科技。2023年收入和净利增速均较高的公司：天壕节能、永清环保、桑德环境、碧水源。2023年收入和净利增速较低的公司：易世达、三维丝。2023年一季度收入和净利增速均较高的公司：桑德环境、凯美特气、国电清新。2023年一季度净利润增速较低的公司：先河环保、易世达、永清环保、三维丝。2、水及固废处理企业业绩较好，大气和监测企业等待政策推动从2023年年报情况来看，水处理、固废处理企业业绩基本都符合或略超预期。监测、节能、大气治理板块企业业绩大多低于预期。我们认为，2023年，整体宏观经济环境较为低迷，与工业企业相关的投入、污染治理都可能受到一定影响。而水处理、固废处理作为环保板块中占比最大的两个细分领域，多以市政投入为主，污染治理监管也相对更加到位，因此受到经济周期的影响波动小。相比之下，节能板块受经济不景气的影响最大。而大气治理和监测企业则受政府换届、治污政策推动的影响较大。2023年，随着政策的落实和推动，大气治理和监测企业的业绩应有望得到改善。从2023年一季报的情况来看，一季度历来是环保工程类公司收入确认低点，因此对其业绩预期普遍也较低，2023年一季度的收入结算也没有太多亮点。部分企业由于去年同期基数较低，2023年增速表现相对较好。部分企业的利润增长来自于募集资金带来财务费用的减少、或管理销售费用的控制。还有部分企业去年留下的在手订单结算保障了一季度的增长。环保公司全年业绩的兑现情况还需等待后面的季度表现再判断。2023年年报业绩略超预期的公司：桑德环境（固废业务进展良好，配股顺利完成）、天壕节能（2023年新投产项目多，2023年贡献全年收益，还有资产处置收益）。2023年年报业绩符合预期的公司：碧水源（北京地区项目结算多，各地小碧水源持续拓展）、九龙电力（煤价下跌、脱硫脱硝等环保业务发展快）、中电环保（延期的核电、火电项目恢复建设）、雪迪龙（脱硝烟分监测系统增长）、津膜科技（水处理市场环境相对较好）、万邦达（神华宁煤烯烃二期、及中煤榆林两大项目结算）、维尔利（2023年新签订单较多，主要在2023年结算）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多，但环境工程增加，费用控制）。2023年年报业绩低于预期的公司：国电清新（大唐资产注入滞后、托克托运营电量减少）、龙源技术（低氮燃烧结算进度慢、余热项目少）、龙净环保（增速较以前快，但低于业绩快报发布后的市场预期）、聚光科技（环境监测市场需求滞后）、凯美特气（项目延期、工程机械制造业开工率不足）、天立环保（毛利率大幅下滑）、易世达（合同能源管理业务拓展慢）、三维丝（收入下滑、费用大幅增加）、永清环保（重金属治理项目增加带动利润增长，但低于年初100%增长的预期）、先河环保（利润率下滑较大）。2023年一季报业绩符合预期的公司：碧水源（一季度平稳）、桑德环境（固废业务进展良好、财务和管理费用下降）、国电清新（大唐部分脱硫特许经营资产并入）、聚光科技（费用控制加强）、雪迪龙（2023年留下在手订单增多，财务费用下降）、天壕节能（电量稳定、财务费用下降）、九龙电力（电力资产剥离、环保业务增长）、万邦达（烯烃二期及中煤榆林两大项目继续结算）、中电环保（规模扩大、但费用上升也较快）、凯美特气（2023年基数低）、津膜科技（一季度平稳）。2023年一季报业绩低于预期的公司：龙源技术（一季度是结算低点）、龙净环保（一季度是工程结算低点，但订单增速良好）、东江环保（资源化产品收入受经济周期影响下跌较多）、永清环保（重金属业务同比去年减少）、天立环保（一季度新疆等地工程无法施工，利润率下滑也较大）、维尔利（2023年受政府换届影响，新签订单少，影响2023年结算）、先河环保（竞争加剧，利润率下滑）、易世达（受上游水泥行业景气下滑影响大，合同能源管理业务拓展慢）。3、主要环保公司年报及一季报情况汇总三、盈利能力变化情况1、2023年毛利率稳中略降，净利率各季度波动较大2023年及2023年一季度，从环保公司总体来看，毛利率基本稳定，2023年全年略有下降，而2023年一季度提升较多，我们分析主要是由于一季度九龙电力和国电清新两家公司的业务结构变化促进了整体的毛利率上升，其他公司毛利率基本是稳定的、或略有下降。而净利率在各季度间的波动相对较大，在环保产业快速发展的过程中，环保企业市场拓展和产业链延伸的积极性很高、人员扩张也相对迅速、资金支出较多，因此管理费用、销售费用、财务费用等都会存在一定波动。毛利率上升较多的公司：九龙电力、国电清新。毛利率下降较多的公司：碧水源、天立环保、龙源技术、富春环保、易世达、燃控科技、先河环保、中电环保。净利率上升较多的公司：九龙电力、国电清新、东江环保。净利率下降较多的公司：碧水源、龙源技术、先河环保、中电环保、聚光科技。2、2023年费用控制较好，2023年一季度费用率提升较多从销售费用、管理费用、财务费用三项期间费用来看，随着募集资金的使用，部分公司的财务费用率已开始上升；销售费用率相对较为稳定，仅有少部分公司由于加大市场开拓促使销售费用率上升；而在企业不断人员扩张、发展壮大的过程中，较多公司管理费用都呈现上升趋势；但也有部分公司由于股权激励摊销成本逐年减少，