财务管理第八章第三节

第三节

资本结构理论

与资本结构决策一、资本结构的意义二、资本结构决策的影响因素三、最优资本结构的决策方法

一、资本结构的意义

（一）资本结构的概念（二）资本结构的种类（三）资本结构的意义（一）资本结构的概念

资本结构——是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。在企业筹资管理活动中，资本结构有广义和狭义之分。

广义的资本结构是指企业全部资本价值的构成及其比例关系。它不仅包括长期资本，还包括短期资本，主要是短期债权资本。

狭义的资本结构是指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系，尤其是指长期的股权资本与债权资本的构成及其比例关系。在狭义资本结构下，短期债权资本系作为营运资本来管理。（二）资本结构的种类

资本结构可以从不同角度来认识，于是形成各种资本结构种类，主要有资本的属性结构和资本的期限结构两种。1.资本的属性结构2.资本的期限结构3.资本结构的价值基础(1)资本的账面价值结构

(2)资本的市场价值结构

(3)资本的目标价值结构

（三）资本结构的意义

1、合理安排债权资本比例可以降低企业的综合资本成本率。

2、合理安排债权资本比例可以获得财务杠杆利益。3、合理安排债权资本比例可以增加公司的价值。

二、资本结构的影响因素1．企业经营者与所有者的态度2．企业信用等级与债权人的态度3、政府税收4．企业的盈利能力5．企业的资产结构6．企业的成长性7．法律限制

8.行业差异9．国别差异三、资本结构的决策方法

（一）资本成本比较法（二）每股利润分析法（三）公司价值比较法1、资本成本比较法这种方法就是通过计算和比较企业的各种可能的筹资组合方案的综合资本成本，选择综合资本成本最低的方案。该方案下的资本结构即为最优资本结构。这种方法侧重于从资本投入的角度对资本结构进行优选分析。2、每股收益分析法

判断资本结构合理与否，其一般方法是以分析每股收益的变化来衡量。尤其是对股份公司。能提高每股收益的资本结构是合理的；反之则不够合理。由此前的分析已经知道，每股收益的高低不仅受资本结构的影响，还受到销售水平的影响，处理以上三者的关系，可以运用融资的每股收益分析的方法。

每股收益分析法——是利用每股收益的无差别点进行的。所谓每股收益无差别点，是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。根据每股收益无差别点，可以分析判断在什么样的销售水平下适于采用何种资本结构。例题：某公司原有资本700万元，其中债务资本200万元（每年负担利息24万元），普通股资本500万元（发行普通股10万股，每股面值50元）。由于扩大业务，需追加筹资300万元，其筹资方式有二：（1）全部发行普通股：增发6万股，每股面值50元；（2）全部筹借长期债务：债务利率仍为12%，利息36万元。

公司的变动成本率为60%，固定成本为180万元，所得税率为33%。

将上述资料中的有关数据代入条件公式：（S-0.6S-180-24）(1-33%)(S-0.6S-180-24-36)(1-33%)————————————=—————————————10+610

S=750(万元)此时的EPS=4.02(元)分析：当销售额高于750万元（每股收益无差别点的销售额）时，运用负债筹资可获得较高的每股收益；当销售额低于750万元时，运用权益筹资可获得较高的每股收益。

以上每股收益无差别点的计算是建立在债务永久存在的假设前提下，没有考虑债务本金偿还问题。实际上，尽管企业随时借入新债以偿还旧债，努力保持债务规模的延续，也不能不安排债务本金的清偿。因为很多债务合同要求企业设置偿债基金，强制企业每年投入固定的金额。设置偿债基金使得企业每年有一大笔费用支出，并不能用来抵减税负。设置偿债基金后的每股收益称为每股自由收益（VEPS）,是建立偿债基金企业的可供自由支配的资金，既可用于支付红利，也用于进行其他新的投资，这种情况下的每股收益无差别分析公式改为：(EBIT1-I1)(1-T)-SF(EBIT2-I2)(1-T)-SF——————————=—————————N1N2这种方法的缺陷———没有考虑风险因素。

从根本上讲，财务管理的目标在与追求公司价值的最大化或股价最大化。然而只有在风险不变的情况下，每股收益的增长才会直接导致股价的上升，实际上经常是随着每股收益的增长风险也加大。如果每股收益的增长不足以补偿风险增加所需的报酬，尽管每股收益增加，股价仍然会下降。所以，说到底公司的最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，而不一定是每股收益最大的资本结构。同时，在公司总价值最大的资本结构下，公司的资本成本也是最低的。

例题：W公司原有资产1200万元，资产负债率50%，普通股面值10元，公司的贡献毛益率40%，全部固定成本和费用（不包括利息）为200万元，债务资本成本平均为10%，公司所得税率30%。公司拟追加投资300万元，扩大业务，每年固定成本增加30万元，变动成本降至原来的80%，其筹资方式有二：（1）全部发行普通股30万股（每股面值10元）；（2）按面值发行公司债券300万元，票面利率12%。要求：（1）计算每股收益无差别点（为股权融资和债券融资每股收益相等时的销售额）以及此时的每股收益；（2）计算上述两种筹资方式在每股收益无差别点条件下的经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆，并分析其说明的问题；（3）若下年度公司的销售额可达到1000万元，则宜采用上述哪种融资方式？3、公司价值比较法公司价值比较法——是在充分反映公司财务风险的前提下，以公司价值的大小为标准，经过测算确定公司最佳资本结构的方法。与资本成本比较法和每股收益分析法相比，公司价值比较法充分考虑了公司的财务风险和资本成本等因素的影响，进行资本结构的决策以公司价值最大为标准，更符合公司价值最大化的财务目标；但其测算原理及测算过程较为复杂，通常用于资本规模较大的上市公司。（1）公司价值的测算。

关于公司价值的内容和测算基础与方法，目前主要有三种认识：

①公司价值等于其未来净收益（或现金流量，下同）按照一定折现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。用公式简要表示如下：

EATV=———K式中，V——公司的价值，即公司未来净收益的折现值；

EAT——公司未来的年净收益，即公司未来的年税后收益；

K——公司未来净收益的折现率。这种测算方法的原理有其合理性，但不易确定的因素很多，主要有二：一是公司未来的净收益不易确定，在上列公式中还有一个假定即公司未来每年的净收益为年金，事实上也未必都是如此；二是公司未来净收益的折现率不易确定。因此，这种测算方法尚难以在实践中加以应用。

②公司价值是其股票的现行市场价值。

根据这种认识，公司股票的现行市场价值可按其现行市场价格来计算，故有其客观合理性，但还存在两个问题：一是公司股票受各种因