国家安全行业2023年下半年投资策略分析报告：筑底回升修复在望

军工行业2023年下半年投资策略筑底回升，修复在望2023年6月1日核心观点

目前行业的赛道拥挤度已快速下降，全行业主动基金两年来首次低配；而板块整体估值已下降至过去年5年30%分位点，其中核心股票池中近50%个股低于该分位线，性价比已凸显。

增速收敛、产业链各环节分化为板块前期较弱的原因，并加重了资金面的博弈。随着武器装备的迭代更新、自主可控的加速推进、以及供应链机制的变化，新领域有望带来新的投资机遇，同时中下游企业预计将凭借更强定价能力得到持续关注。

风险因素：军队武器装备建设节奏低于预期；成电路技术迭代创新慢于预期；原材料成本上升风险等。政策支持低于预期；军工领域国企改革进度慢于预期；集投资策略：在不断升级的作战体系以及需求规划下，各细分领域的长期成长性正出现差异，特别是我们预计2023年将受到“五年规划”中期调整的影响，不同领域甚至不同型号的短期景气度差异将更为明显。我们认为随着武器装备的迭代更新、自主可控的加速推进、以及供应链机制的变化，“新技术、新材料、新工艺”等新领域有望带来新的投资机遇，同时中下游企业将凭借更强定价能力得到持续关注。

推荐：军用通信、战场感知、航发产业链、产业链及核心中下游标的。2CONTENTS目录1.

“强军目标”再提速，军费增速创近年新高2.

结构性分化，板块估值已至历史低位3.

筑底企稳，布局新领域4.

风险因素5.

投资建议31.“强军目标”再提速，军费增速创近年新高41.“强军目标”再提速，军费增速创近年新高

重申“强军目标”，开创国防和军队现代化新局面。强调如期实现建军一百年奋斗目标，加快把人民军队建成世界一流军队，是全面建设社会主义现代化国家的战略要求。2023年国防预算同比+7.2%，增速创近年新高。我国2020-2022年国防预算分别同比+6.6%/6.8%/7.1%，军费同比增速连续3年提升，2023年军费增速创近4年新高。新旧国防建设“三步走”战略对比中国GDP增速与国防预算增速2017年提出的国防建设“三步走”战略

1997年提出的国防建设“三步走”战略从现在起到2010年，用十几年时间，中国国防预算增速GDP增速（现价）25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%确保到2020年基本实现机械化，信息努力实现新时期军事战略方针提出的各项要求，为国防和军队现代化打下坚实基础。第一步

化建设取得重大进展，战略能力有大的提升二十一世纪的第二个十年，随着国家经济实力的增长和军费的相应增加，加快我军质量建设的步伐，适当加大发展高技术武器装备的力度，完善武器装备体系，全面提高部队素质，进一步优化体制编制，使国防和军队现代化建设有一个较大发展。力争到2035年基本实现国防和军队现代化第二步0.0%到本世纪中叶把人民军队全面建成世

再经过三十年的努力，到二十一世纪界一流军队

中叶，实现国防和军队现代化。第三步5资料：中国政府网，人民网，中信证券研究部资料：国家统计局，新华网英文版，中信证券研究部绘制2.

结构性分化，板块估值已至历史低位I.

基本面驱动已为主导，“中特估”助推价值重塑II.

业绩结构性分化，赛道拥挤度下降62.1

基本面驱动已为主导，“中特估”助推价值重塑

“事件驱动”转向“以基本面为主导”。军工行业的核心资产在2018之后才陆续上市，信息透明度不高叠加“十三五”初军改阵痛的影响，导致资产证券化、地缘政治等主题对行情的引导远重于基本面。随着近两年行业趋势的逐渐明朗，军工行业的成长性和长期发展高确定性正持续得到验证，其投资主线在“十四五”的发展预期下开始转向业绩驱动、成长性驱动。行业投资主线：成长与改革“十四五”是军工行业前所未有的快速发展期资料：中信证券研究部资料：Wind，中信证券研究部72.1

基本面驱动已为主导，“中特估”助推价值重塑

央企混改持续深入，“中特估”助推价值重塑。据国资委官网，国资委控股央企共有98家，主要分布在军工、能源、通信、机械、交运等，其中军工行业属于成长期产业，以低基数、高增速为主要特征。

2021年起军工行业资产证券化运作趋于活跃，航空工业和电科集团资本运作提速，同时板块中企业的股权激励推进也明显提速。政策引领下，各央企已进入改革快车道，板块情绪有望得到进一步催化。2016年至今完成实施和进行中股权激励次数实施次数进行中的次数35302520151051630231815139840201620172018201920202021202220238资料：Wind，中信证券研究部

注：2023年截至5月23日2.2

业绩结构性分化，赛道拥挤度下降

个股走势分化，权重股大幅调整。近一年来（2022年6月1日至2023年5月22日）中信军工指数大幅震荡但仍保持相对收益，但核心权重股却普遍持续调整。

沪深300上涨11.05%、中信军工指数上涨15.01%、电新-4.07%；市值较大的中航沈飞+4.68%、航发动力+4.08%、中航光电-2.25%、紫光国微-24.60%。沪深300，中信军工、电新行业指数一年来走势中航沈飞、航发动力、中航光电、紫光国微一年来走势沪深300中信军工中信电新中航沈飞航发动力中航光电紫光国微35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%0.00%-10.00%-20.00%-30.00%-40.00%-5.00%-10.00%-15.00%资料：Wind，中信证券研究部资料：Wind，中信证券研究部92.2

业绩结构性分化，赛道拥挤度下降

短期增速收敛及业绩分化影响行业贝塔。短期业绩增速的收敛以及产业链各环节表现的分化，也是板块前期市场表现较弱的原因之一，加重了资金面的博弈。军工产业链2022年归母净利润表现（单位：亿元）军工产业链2023Q1归母净利润表现（单位：亿元）2021A2022Ayoy2022Q12023Q121.18%yoy1009080706050403020100800%700%600%500%400%300%200%100%0%695.30%3025%20%15%10%5%2513.00%14.15%20

6.77%7.79%5.58%1510539.72%16.71%9.51%0%18.12%-5%-10%-15%16.24%0-5-100%-9.33%20.08%-2.42%5.33%资料：Wind，中信证券研究部资料：Wind，中信证券研究部102.2

业绩结构性分化，赛道拥挤度下降

赛道拥挤度快速下降，全行业基金低配0.06pct。2020Q3以来军工基本面逐渐恢复，基金重仓军工比例也持续超配，至2022Q3末超配比例达2016Q1以来最高点。2022年下半年开始，由于市场风格转化以及板块降价、增值税等因素扰动，基金重仓比例连续两季度下降。剔除军工主题基金后，2023Q1全行业主动基金重仓军工行业比例下降至2.19%（环比-1.54pcts），低配0.06pct（-1.30pcts），两年来首次低配板块。基金重仓军工市值占比（剔除军工行业主动基金）军工自由流通市值/A股自由流通市值重仓军工市值/重仓A股市值5%5%4%4%3%3%2%2%1%1%0%4.42%3.73%2.48%3.38%3.00%2.24%2.57%2.19%2.25%2.17%11资料：Wind，中信证券研究部；注：已剔除军工行业主动基金2.2

业绩结构性分化，赛道拥挤度下降

整体估值已降至5年30%分位数，个股性价比凸显。受近1年调整影响，板块整体估值已下降至过去5年30%分位点，其中核心股票池中近50%个股低于该分位线，近60%核心个股低于40%分位数，已凸显性价比。

在近期板块企稳后，核心个股有望在基本面改善预期下逐渐修复。中信军工指数过去5年PE核心个股估值低于过去五年40%分位数比例市盈率TTM剔除负值30分位点60分位点指数点位低于40%分位数大于等于40%分位数90807060504030201001200010000800060004000200002018/6/12019/6/12020/6/12021/6/12022/6/112资料：Wind，中信证券研究部资料：Wind，中信证券研究部；注：估值区间选择2018年5月23日至2023年5月22日3.

筑底企稳，布局新领域I.

军用通信：装备加速升级，低轨组网在即II.

战场感知：战力“倍增器”，软硬件蓬勃发展III.：双轮驱动，开启高景气周期IV.

航空发动机：长坡厚雪赛道，产业迎来黄金发展期133.1

军用通信：装备加速升级，低轨组网在即

军用通信较美军存在代差，互联互通宽窄带融合是升级趋势。我军通信和美国存在代差，难以完全满足信息化战争需求。军用通信改造需求迫切，有望加速推进军种间互联互通。宽带建设相对滞后，未来或向宽窄带融合发展。频谱资源稀缺竞争激烈，低轨星座组网在即。天地一体化已成为战略性基础设施，低轨星座不可或缺。卫星频率和轨道资源是稀缺战略资源，“先占先得”竞争激烈。卡位驱

设，低轨卫星补偿式发展迫切。窄带移动通信与宽带移动通信的区别世界各国低轨卫星星座申请情况（截至2021年末）公司名称（星座名称）星网公司(GW)数目（颗）1292272己发射中国美国航天科技（鸿雁）3航天科工（虹云）1561网络类型系统使用频点成本时延实测最大带宽功能特性银河航天（星座名称不详）中国电科（天象）65071202语音低数据无语音集群、短报文定位窄带宽带PDT350MHz千万级上行9.6Kbps下行9.6

KbpsSpaceX

(Starlink)42000323650002432335亚马逊(Project

Kuiper)Lynk

Global（星座名称不详）ASTSpaceMobile(SpaceMobile)波音公司（星座名称不详）OneWeb（一网计划）SatRevolution（星座名称不详）俄罗斯航天集团（球体）Telesat

(Lightspeed)语音集群、视上行22Mbps下行26Mbps

频传输、数据交互1.4GHz/1.8GHz语音低数据低5专网建亿级147英国/印度波兰637210246001542俄罗斯加拿大167114012开普勒通信公司（立方体卫星星座计划）合计74353261214：《我国低轨卫星互联网发展的问题与对策建议》（李锋、韩燕妮、马晓玲、王婷），中信证券研究部资料：Wind，中信证券研究部资料3.1

军用通信：装备加速升级，低轨组网在即

通信设备及配套射频器组件投资价值凸显。军用宽带频段较高，高频微波器组件占比或提升。空间环境辐射量大，抗辐照微波器组件有望得到重点发展。2022年全球商业航天市场空间15资料：Yole3.2

战场感知：战力“倍增器”，软硬件蓬勃发展

连接虚实，模拟芯片国产化东风正劲。传感器为连接现实世界和模拟信号的桥梁。模拟芯片负责变换模拟信号，并实现模拟信号与数字信号的相互转化。军队信息化建设提速背景下，预计国内军用传感器行业与模拟芯片行业将受益于：1）武器装备加速换装列装；2）新式装备电子系统价值量占比提升，迎来快速成长。多重风险扰动，军用模拟芯片自主可控需求迫切。国产化要求趋严，自主可控加速推进。整机中电子系统价值占比不断提升武器装备中进口电子元器件的控制比例（%）装备类型装备型号三代机电子系统价值占比20%~30%30%~40%50%~60%30%装备性质主要装备规格比例数量比例经费比例飞机航电系统≤5≤5≤10三代半一般装备≤15≤15≤20四代机注：如遇特殊原因需突破时，必须上报上级有关部门审批军船舰载电子设备火控系统斯普鲁恩斯级阿利伯克级M1资料：《进口电子元器件的选用控制及风险管理》（张颂国），中信证券研究部50%20%M1A240%导引系统AGM-130空地爱国者3地空阿姆拉姆空空40%50%70%资料

：美国国防部，中国军网，《西方国家的舰载定位装置》（倪永华），《（田忠舜），中信证券研究部综合电子系统研究》163.2

战场感知：战力“倍增器”，软硬件蓬勃发展

战场“千里眼”，遥感信息处理方兴未艾。态势感知为指挥决策的基础，在现代战争中重要性凸显。卫星遥感信息为态势感知的主要手段，下游应用广泛。在军队信息化建设提速背景下，国内特种遥感软件行业将受益于：1）各军种战场感知能力迭代升级；2）战场感知需求向单兵武器装备下沉；3）各军种战场感知信息融合，迎来快速成长，预计“十四五”期间行业复合增速有望达30%+。遥感卫星产业链分析美军全域联合作战构想17资料：航天宏图招股说明书资料：知远战略与防务研究所3.3：双轮驱动，开启高景气周期

战备需求叠加演训消耗，将加速放量。轻量化、耐高温需求牵引材料性能提升与需求放量。多模复合制导为精确制导趋势，核心元器件具备高弹性。几种典型武器的成本中各分系统所占比例精确制导命中率和打击100个目标所需数目呈反比打击100个目标所需精确制药数量分系统制

导

与

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制（%）再

入

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他

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分（%）推进（%）50004000300020001000（%）MX21.733.1≥474325.426.933.419.5弹道潘兴-117.922.1命中率降到50%，需要750枚PGM命中率为100%，需要150枚PGMPAC-3----反导拦截弹THAAD11196464017AGM-130空地410100%90%80%70%60%精确制50%40%30%20%10%0%先进中程空空77药命中率18资料：《武器的低成本化研究》（曹秀云，刘晓恩，潘坚），中信证券研究部资料：《国外精确制药发展对重要军事设施的威胁》（梅勇，吕林梅），中信证券研究部3.4

航空发动机：长坡厚雪赛道，产业迎来黄金发展期

航发是国家战略方向，产业政策支持力度大。军机加速列装及驱动，行业需求迎来爆发。航空发动机是耗材，实战化训练加速耗损。民用航发市场前景广阔，国产化空间巨大。航空发动机产业是军工行业未来最有发展潜力的细分领域之一，并将迎来至少5-10年黄金发展期。部分航空发动机型号使用寿命2019-2038E交付中国飞机价值（单位：亿美元）800070006000500040003000200010000维修方式专检大修或首翻每1000h100h更换6800理论频率每50-100h几次大修后300h左右900h左右1500h上世纪军用发动机AL-31F发动机WS-10发动机国产某型发动机-5500-300h300h--600-800h2000h左右资料：《不确定环境下的航空发动机大修周期探讨》（李兴山），环球网，中信证券研究部65050支线喷气机单通道飞机宽体飞机宽体货机资料：2019版《中国民用航空市场展望》（波音公司），中信证券研究部；注：预测值源于波音公司194.

风险因素204.风险因素

军队武器装备建设节奏低于预期政策支持低于预期军工领域国企改革进度慢于预期集成电路技术迭代创新慢于预期原材料成本上升风险215.

投资建议225.投资建议

相关投资逻辑包括：（1）现代战争体系下信息化装备仍存在较大缺口，特别是在战场感知领域：推荐振华风光、航天宏图，建议关注中科星图、高华科技；

（2）长坡厚雪的航空发动机产业：推荐中航重机、航发控制、