2023年农林牧渔行业投资策略分析报告：持续周期性改善养殖业

配置持续周期性改善的养殖业2023下半年农林牧渔行业投资策略2023.7.3主要内容1.

寻找农业投资的产业逻辑2.

细选农业子行业“好赛道”3.

投资分析意见：配置持续改善的养殖业21.0.1

2023H1农林牧渔板块涨幅排位◼

2023H1农林牧渔板块绝对收益-9.62%，位居申万31个子行业中第26名◼

2023H1农林牧渔板块相对沪深300收益-7.64%图1：2023H1申万农林牧渔绝对收益-9.62%图2：2023H1申万农林牧渔相对收益-7.64%60%50%40%30%20%10%0%10%5%0%-5%-10%-15%-10%-20%-30%-9.62%2023-01-012023-02-012023-03-012023-04-012023-05-012023-06-01申万农林牧渔沪深300相对收益资料：Wind，申万宏源研究31.0.2

农业板块：长期投资价值如何？◼

农业板块总体上长期跑输市场，但优选样本分类后收益较好，大多数时期跑赢市场◼

近年来涌现了一批优质成长性大公司，如牧原股份、海大集团、温氏股份等图3：农业板块指数与沪深A股指数走势比较91.287654321010.80.60.40.20农林牧渔(申万)Wind全A(除金融、石油石化)农林牧渔相对Wind全A参考线-1(右轴)图4：优选样本农业板块指数与沪深A股指数走势比较1098765432101.51.31.10.90.70.50.30.1-0.1农林牧渔(核心样本调整)Wind全A(除金融、石油石化)农林牧渔核心样本相对Wind全A参考线-1(右轴)资料：Wind，申万宏源研究41.1.1

中国农业：农业的基础地位始终如一◼

农业总产值增长始终低于GDP，这是农业生产的资源制约所致（耕地、水域等自然资源）◼

政府对农业的投入和扶持始终如一，中央财政投入：优先保障乡村振兴支出，2023年1750亿元，增加100亿元表1：主要农产品产量（产值）复合增长率图5：中央财政衔接推进乡村振兴补助资金19001700150013001100900CAGR-10年8.43%6.10%1.15%1.77%-0.91%4.97%-0.10%2.97%0.82%2.64%7.69%1.62%CAGR-20年12.17%9.09%CAGR-30年20.90%9.94%1.47%N.A亿元17501650GDP1565农业总产值（亿元）粮食产量（亿吨）14612.06%1261种业销售额（亿元）水产养殖养殖面积（公顷）饲料产量（万吨）6.61%10612.24%N.A8616.85%8.24%2.32%5.77%4.72%4.90%N.A生猪出栏量（万头）禽肉产量（万吨）1.29%7003.63%500牛肉产量（万吨）1.61%羊肉产量（万吨）2.56%300动物疫苗销售额（亿元）农业机械总动力（万千瓦）14.73%3.77%1004.34%2017201820192020202120222023注：2020年前称为中央财政补助地方专项扶贫资金；2021年改称中央财政衔接推进乡村振兴补助资金资料：财政部，国家统计局，申万宏源研究51.1.2

中国农业：行业体量与盈利“微笑曲线”◼

盈利水平呈现明显的“微笑曲线”，农业行业主要子行业盈利水平相对较低◼

不同细分行业体量差异也较大。大行业体量才能孕育大公司◼

体量大的盈利低；盈利高的体量小图6：农业主要子行业市场体量（产值或销售额）图7：农业产业链毛利率分布80%70%60%50%40%30%20%10%0%亿元3100035000300002500020000150001000050000白酒,

69%兽用生物制品,

62%蔬菜种子,

57%11203畜禽苗种,

36%粮食种子,

33%兽药,

23%8162肉制品加工,

30%7400293925001202450农产品加工,

8%畜禽养殖,

6%饲料加工,

14%屠宰,

7%-10%-20%农产品种植,

-9%注：上述毛利率数据2015-2019年五年平均数资料

：行业统计数据，上市公司公告，申万宏源研究61.2.1

中国农业：正在发生前所未有的变化（1）◼

传统而新兴的行业，生产方式、组织模式、供求格局、企业发展模式均发生重大变化◼

从业人口持续减少，组织化、科技化程度快速提升。新型经营主体-农民合作社-2007年2.64万家增长到222.2万家（2022.8依法登记，其中，种粮合作社48.3万家）。种畜禽引进、杂交育种、水产养殖技术突破；农业机械化、养殖自动化、工厂化生产、生鲜物流、数字农业图8：农业从业人员持续减少图10：粮食生产机械化水平大幅提高36000340003200030000280002600024000220002000018000万人100%97%95%90%85%80%75%90%84%19445小麦玉米水稻图11：中国农业机械总动力图9：中国农业合作社规模万千瓦120000100000800006000040000200000107764万户250222.2200150100500资料：农业农村部，海关总署，申万宏源研究71.2.2

中国农业：正在发生前所未有的变化（2）◼

农产品供给总体充分，适应消费升级的优质农产品消费结构性增加◼

牛、羊肉消费持续增长，需要解决饲草难题（与进口成本抗衡），饲料用粮需求大幅增加，实际加速了粮食的消费总量（粮食安全）表2：肉禽蛋奶产量（单位：万吨）20165299717201753407262018540464420194255667202041136722021529669820225541718猪肉牛肉羊肉禽肉禽蛋牛奶图12：中国粮食总产量45946847548849251452580000700006000050000400003000020000100000万吨68655188830953602189730703545199431283075223933093201236134683440238034093683244334563932图13：主要养殖产品料肉比3.0X:12.62.52.52.01.51.00.50.01.71.5生猪养殖黄羽肉鸡白羽肉鸡水产养殖资料：国家统计局，申万宏源研究81.2.3

中国农业：正在发生前所未有的变化（3）◼

与国际关联度不断提高。国际农业核心竞争优势：资源禀赋、科技进步◼

中国农产品出口面临挑战。2022年中国农产品进出口总额3343.2亿美元，同比+9.9%。其中，进口金额2360.6亿美元，同比+7.4%；出口金额982.6亿美元，增长+16.5%表3：2022年中国农产品进口依存度进口量(万吨)996进口金额(百万美元)产量(万吨)1377327720202820850598进口量/产量7.23%小麦玉米大豆稻谷棉花食糖鱼粉猪肉383771016123626635247256429603898-20629108619194527180176751007.44%449.11%2.97%32.46%35.45%474.00%3.18%5.24%3.45%159.33%14873855411430290085鸡肉液态奶天然橡胶1676799136资料：海关总署，USDA，申万宏源研究91.2.4

中国农业：正在发生前所未有的变化（4）◼

更多企业选择产业链一体化，企业竞争是综合实力的竞争图14：中国农牧企业产业链延伸农产品生产农产品贸易农产品初加工饲料加工畜禽养殖畜禽品加工农产品流通12345资料：申万宏源研究

101.2.5

未来趋势：规模化、现代化、专业化、品牌化◼

乡村振兴总要求：产业兴旺、生态宜居、乡风文明、治理有效、生活富裕图15：乡村振兴总要求➢

打造现代农业：规模化，科技化，品牌化➢

推动产业融合：电子商务，乡村旅游，农产品加工产业振兴➢

优先发展农村教育产业➢

促进农村劳动力转型就业和农民增收➢

推进农村基础设施提档升级➢

加强农村社会保障体系建设➢

推进健康乡村建设➢

生态环境整治统筹山水林天湖草系统治理生活富裕生态宜居加强农村突出环境问题综合治理建设市场化生态补偿机制增加农业生态产品和服务供给乡村振兴➢

人居环境整治厕所革命、垃圾、污水、村庄清洁行动治理有效乡风文明➢

挖掘保护乡村文化➢

加强农村基础党组织建设➢

深化村民自治实践➢

建设法治乡村➢

提升乡村德治水平➢

实现乡村共治传承发展提升农村优秀传统加强农村公共文化建设➢

提升农民精神风貌加强农村思想道德建设开展移风易俗行动资料：申万宏源研究

111.3

赛道选择：规模化、现代化、专业化、品牌化◼

赛道选择：大行业“成长”

，小行业看“创新”图16：农业投资机会选择机械化程度提高投资机会5政府政策受益者农村劳动力减少农资依赖度增加土地规模化经营社会经济变革农业资源流转变革政府制度变革与扶持投资机会4农业资源价值提升新型农业经营体系新型农业经营主体规模化、专业化、现代化农业服务需求变革现代农业践行者农业资源拥有者投资机会1农业科技应用加快农业专业服务者投资机会3农业科技和设备创新者投资机会2资料：申万宏源研究

12主要内容1.

寻找农业投资的产业逻辑2.

细选农业子行业“好赛道”3.

投资分析意见：配置持续改善的养殖业132.1.1

生猪养殖：产能去化缓步进行中◼

能繁母猪存栏量持续小幅减少。农业农村部监测：5月全国能繁母猪存栏量4257.8万头，环比-0.6%，同比+1.6%。从2022年12月4390万头下降至2023年5月4258万头，累计减少132万头，-3%；原因：①Q1部分地区疫情；②主动性减少。但仍高于保障调控上限4100万头图17：全国能繁母猪存栏量变化图18：2023年以来生猪养殖持续亏损万头3.0%2.0%1.0%0.0%40003000200010000元/头50004500400035003000250020004258-0.60%-1.0%-1000-2000-2.0%-3.0%自繁自养生猪养殖利润外购仔猪生猪养殖利润能繁母猪存栏环比(右轴)资料：农业农村部，国家统计局，申万宏源研究142.1.2

生猪养殖：产能为何去化缓慢？◼

规模化企业出栏占比持续提升。2021年生猪出栏量万头以上规模猪场数由疫情前4073户提高到5703户。2022年TOP10猪企合计出栏量1.42亿头，占比20.3%。同时，仔猪价格尚处成本线之上图19：年出栏万头以上规模猪场户数户57036000500040003000200010000图21：仔猪销售价格高于成本线4073元/头1000900800700600500400300502图20：TOP10猪企合计出栏量及占比1419215000

万头25%20%1162317.3%20.3%100005000015%12.3%51166460559410%5%45059.4%331120168.1%6.5%4.8%0%201720182019TOP10出栏量2020

2021占比(右轴)2022资料：中国畜牧兽医年鉴，涌益咨询，申万宏源研究152.1.3

预计2023H2生猪价格筑底抬升◼

预计“缓慢去产能”仍将继续。预计2023生猪出栏量达到7亿头+。Q1生猪出栏量1.9899亿头，同比+1.7%。预计Q3猪价震荡筑底，目前库存增加；Q4缓步抬升,冬季腌腊需求图22：预计2023年生猪出栏量7亿头以上图23：2023年生猪价格走势预测80000700006000050000400003000020000100000万头70000403530252015105元/公斤699950猪价预测价格走势表4：部分上市公司2023年生猪出栏量估计图24：屠宰企业冻品库容率公司202140261322998428325872022

2023.1-5同比-4.0%44.6%31.7%38.2%24.6%/2023E700026001850650同比2024E

2025E80%70%60%50%40%30%20%10%0%牧原股份温氏股份新希望6120179114614422495980773245231/14.4%

800045.2%

330026.6%

235085004000280075068.42%天邦食品傲农生物巨星农牧华统股份唐人神47.0%15.6%96.1%70070050051960080015330070025.08%1412093152.6%92.6%-13.4%250107.5%

40050015410774602161354735062.2%7.4%500200700金新农1261352502014/062015/062016/062017/062018/062019/062020/062021/062022/062023/06合计1094849981373525.5%

16650

19000资料：公司公告，国家统计局，农业农村部，涌益咨询，申万宏源研究

162.2.1

白羽肉鸡：祖代进口持续低位，大幅提升◼

2023.1-5祖代种鸡进口量20.2万套，更新量50.5万套。国产自主繁育品种市占率提升。原因：1.

政策主动推广国产品种（进口审批）；2.“性价比”得到市场认可◼

预计2023年祖代种鸡供给量100+万套，上游产能充裕图26：祖代种鸡更新量图25：祖（曾祖）代种鸡雏鸡进口量112.6112.0180

万套160120100806040200万套15493.513511983.114012212511112063.61009796.39410079767541.06872696480604020065595550.57484920.2表5：白羽父母代各品种2023年1月-6月市场报价及实际成交价（单位：元/套）AA+/罗斯308利丰实际成交科宝实际成交圣泽901实际成交广明2号沃德188实际成交品种/月龄报价70-8070-7570-7580实际成交报价70报价40-6540-6040-5550-6565报价504035454035报价实际成交30-3535-4035-4035-4040报价2525303035281月份2月份3月份4月份5月份6月份60-7055-7065-7575-8075-7870-7852-5552-556040-5035-4535-4545-5555-6050左右30-353035-4038-4240-4540-4545-5036-4020-2220-2223-2527707025-3035-38358065-6863-6855-6380802575-8070-8040-6530左右35左右20左右资料：中国畜牧业协会禽业分会，海关总署，申万宏源研究

172.2.2

白羽肉鸡：上游供给逐渐收缩◼

2023年祖代种鸡存栏量逐渐收缩，父母代雏鸡价格维持较好水平图27：祖代种鸡总存栏量（在产+后备）图29：在产祖代种鸡存栏量万套2101901701501301109016014012010080万套168.87112.24601

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522017年2018年2019年2020年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2021年2022年2023年图28：父母代雏鸡销售量走势图30：父母代雏鸡价格维持高位900

万套700103/元

套836343233527.650056.7830010013

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532017年2018202120192022202020232018年2019年2020年2021年2022年2023年资料：中国畜牧业协会禽业分会，申万宏源研究182.2.3

白羽肉鸡：下游供给依然充裕◼

父母代种鸡在产存栏量逐步减少，商品代雏鸡进入季节性上涨阶段图31：父母代种鸡总存栏量（在产+祖代）图33：在产父母代种鸡存栏量4300

万套24502250205018501650145012501050万套380033002800230018002159.123748.9714710

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522017年2018年2019年2020年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2021年2022年2023年图34：商品代雏鸡价格走势图32：商品代雏鸡销售量走势876543亿只12元/羽7.1108642.7021月

2月

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522017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年资料：禽业分会，申万宏源研究

192.2.4

白羽肉鸡：下游阶段性供给增加◼

Q1疫情控制全面放开，鸡肉消费阶段性恢复，价格走高；随着需求趋稳，供给增加，价格再现回落图35：鸡产品销售价格走势图36：白羽肉鸡产业链利润变化12108元/羽161514131211109元/公斤64210.890-2-4-6-8-1081

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532017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年鸡肉屠宰利润毛鸡养殖利润商品代鸡苗销售利润20资料：禽业分会，和讯、申万宏源研究2.2.5

黄羽肉鸡：上游产能收缩，关注需求回升◼

祖代、父母代种鸡存栏量持续小幅减少，商品毛鸡价格或抬升图37：在产祖代种鸡存栏量图39：在产父母代种鸡存栏量170160150140130120万套170016001500140013001200万套144.361,366.730104

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52201820192020201820202022201920212023202120222023图38：商品代雏鸡销售量图40：商品代毛鸡销售价格252015105元/kg4500

万只4000350030002500200015.833240.381

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5220182019202020182021201920222020202320212022202321资料：禽业分会，和讯、申万宏源研究2.3

宠物食品：海外客户补库需求持续，23Q2出口拐点已现◼◼2023Q2开始出口逐步恢复。海外客户2022Q3-23Q1库存消化结束，2023年3月宠物食品出口回升拐点已现：2023年3、4月宠出口额、出口量环比持续转正预计23H2宠物食品出口恢复常态，出口额逐季增加。海外宠物食品品牌商/渠道商库存已恢复至正常水平。按2022年增长率5.8%测算，2023年出口额为87.4亿元。假设2023H1出口39.66亿元（1-5月.32.44亿元，假设6月出口6.22亿，与5月相当）

，则2023

H2出口额为47.7亿元，同比+20.3%图42：2023年3月起，宠物食品出口金额环比增长图41：2021Q4-22Q1宠物出口金额同比大幅高于同期亿元108642100%50%0%252015100-50%Q1Q2Q32019Q420202017202120182022宠物食品出口金额（亿元）环比同比2023图43：2023年3月起，宠物食品出口量持续环比增长图44：核心宠物食品品牌商/渠道商库存1000百万美元8000060000400002000003.5

万吨80%百万美元3.02.52.01.51.00.50.060%40%20%0%8006004002000-20%-40%-60%宠物食品出口量环比（右轴）同比（右轴）品谱库存沃尔玛库存（右轴）22资料：欧睿，Wind，《中国宠物白皮书2022》，申万宏源研究2.4

动物疫苗：静待新型非洲猪瘟疫苗“破茧”上市◼

2023H1动物疫苗行业进入防疫常态。生猪、肉鸡养殖规模高位趋落，疫情总体平稳，预计2023H2各类兽用生物制品批签发批次与上年同期相当。2022年开始的“先打后补”逐步落地，政府集采减少，直补养殖户增加。政府集采“双减”，市场化竞争加剧◼

非洲猪瘟疫苗研发持续推进，亚单位疫苗研发进入应急评价阶段图45：各类兽用生物制品批签发数量表6：非洲猪瘟疫苗研发进展技术路线疫苗品种研发（或合作）单位项目进展批次650060005500500045004000350030007基因缺失减毒活疫苗（ASFV-7GD）I177L基因缺失减毒活疫苗(ASFV-ΔI177L)5基因缺失非洲猪瘟疫苗(ASFV-ΔECM3)非洲猪瘟亚单位疫苗哈尔滨兽医研究所完成临床试验重启商业化推广实验室研究基因缺失疫苗美国梅岛实验室上兽研、金宇保灵、华南农业大学普莱柯、兰兽研已提交应急评价亚单位非洲猪瘟亚单位疫苗(纳米颗粒)非洲猪瘟多组分亚单位灭活疫苗非洲猪瘟活载体疫苗生物股份、中牧股份、国药集团、

中科院

已提交应急评价海隆生物、中国动物疫病预防控制中心军事兽医研究所已提交应急评价实验室研究实验室研究实验室研究病毒载体疫苗mRNA疫苗非洲猪瘟活载体疫苗科前生物、华中农大非洲猪瘟mRNA疫苗生物股份、相关科研机构资料：国家兽用基础数据库，公司公告、申万宏源研究232.5

种业：转基因玉米试点种植◼

13个玉米转基因性状获得安全证书。2023年转基因玉米试点种植在内蒙古、吉林、河北、云南，辽宁等省（区）部分县试点种植◼

预计转基因玉米种植面积逐步增加。假设2022/2023年优选的十余个转基因玉米品种制种面积分别为6.5/7.7万亩，按350千克/亩测算，制种量分别2275/2695万千克。2023年试点种植转基因玉米大田性状表现成为转基因玉米推广的关键观察时期和指标表7：转基因玉米推广产业链盈利分布假设推广年份玉米种植面积（亿亩）第1年6.5第2年6.5第3年6.5第4年6.5第5年6.5转基因玉米渗透率转基因玉米种植面积（亿亩）亩均用种量(公斤)转基因玉米种子需求量（亿公斤）非转基因玉米种子价格（元/亩）转基因玉米种子溢价率转基因玉米种子价格（元/亩）转基因玉米种子终端市场规模（亿元）转基因增加值（亿元）0.6%0.041.500.0660.0045%62.002.420.123.0%0.201.5015.0%0.981.501.4658.0045%65.0063.3810.2430.0%1.951.502.9355.0042%70.00136.5043.8850.0%3.251.504.8855.0042%75.00243.7597.500.2960.0045%65.0012.681.46转基因增加值产业链分配模型1性状企业分享1/3（亿元）种子企业分享1/3（亿元）渠道分享1/3（亿元）0.040.040.040.490.490.493.413.413.4114.6314.6314.6332.5032.5032.50转基因增加值产业链分配模型2性状企业按10元/亩收性状使用费（亿元）种子企业分享剩余1/2（亿元）渠道分享剩余1/

2（亿元）0.000.060.061.95-0.24-0.249.750.240.2419.5012.1912.1932.5032.5032.50资料：国家统计局，申万宏源研究242.6

需要关注：厄尔尼诺对全球农业影响◼

据美国国家海洋和大气管理局（NOAA）6月26日报告：赤道海洋表面温度（SST）太平洋东中部和东部温度2月以来平均气温高于历史平均值从1+2区逐步蔓延至3、4区◼

厄尔尼诺造成：南美东北部干旱、南部和西部多雨；东南亚干旱；中国南涝北旱。关注巴西大豆、糖增产；棕榈油、天然橡胶减产图47：N0AA海平面稳定观察区域划分图46：厄尔尼诺对全球气候影响表8：部分国家厄尔尼诺定义标准国家美国定义厄尔尼诺事件标准连续5个月的NINO3.4区海温指数3个月滑动平均≥+0.5℃NINO3.4区月海温距平≥0.8℃且大气南方涛动指数≤-0.8连续6个月的NINO3区海温指数的5个月滑动平均值≥+0.5℃澳大利亚日本N