米塔尔与安赛乐的博弈

米塔尔与安赛乐的博弈

最近，国际钢铁行业并购市场最受欢迎的话题无疑是米塔尔决定购买安家音乐和安赛乐的反股票。经过各方面的努力，资本终于耗尽了。尽管米塔尔和安萨普之间的争端在米塔尔的暂时胜利后结束，但在目前一体化趋势较高的钢铁行业中，此次收购方和收购方之间的斗争法具有代表性。本文件的研究结果也对中国工商业在并购和反并购方面的发展具有重要的借鉴意义。尤其是在国外钢铁巨擘都在尝试进入中国之时,国内钢铁企业更应该在这方面认真研究、学习,提前做好应对准备,切实保障我国钢铁行业这一基础产业的国民经济运行安全。1安赛乐和多法斯科的收购与并购近期米塔尔已经成为世界钢铁行业炙手可热的领军人物,前几年其主导的战役基本上是在中欧和东欧国家进行,安赛乐则在西欧和南美巩固和扩充自己的地盘,因此两家公司之间一直未发生直接冲突。但是随着米塔尔完成其在传统势力范围内的并购整合而转战其他地区时,安赛乐也在扩大自己的势力范围,开始四处寻找并购目标。就这样,在国际钢铁行业整合浪潮的推动下,两家超级公司注定不可避免的相遇了。米塔尔和安赛乐第一次正面交锋应该是2005年12月份对乌克兰最大钢铁企业克里沃罗格公司的收购之战。克里沃罗格最初在2004年6月以8.04亿美元的价格被乌克兰钢铁投资联盟集团收购,但是2005年2月乌克兰经济法院以国有资产价格被严重低估为由宣布竞拍无效。2005年10月24日,该公司93.02%的股权以20亿美元的价格被重新拍卖,由于安赛乐和米塔尔都抱有势在必得的决心,双方互不相让,最后米塔尔以48亿美元高价竞标成功。虽然米塔尔最后成功竞得,但是拍卖价格要高出其最初计划22亿美元。竞拍的艰难历程让米塔尔充分意识到一个强大对手的威胁,也使米塔尔产生了兼并安赛乐之意。在2005年11月,安赛乐和纽柯联合竞拍加拿大最大的钢铁公司多法斯科,每股出价52美元。多法斯科拒绝了安赛乐的收购要求,转而求助蒂森克虏伯,11月28日蒂森介入,出价每股61.50美元,并得到了多法斯科的同意,双方约定收购保证金为1亿美元。随后纽柯退出,安赛乐和蒂森克虏伯接连报出高价,直到2006年1月15日,安赛乐出价71美元/股,蒂森退出。1月24日,多法斯科正式被安赛乐收购,安赛乐共耗资约56亿美元。有分析人士认为此并购属恶意收购,由于收购多法斯科,安赛乐耗费大量资金,并承担了较大的债务结构。从2006年一季度财会表可以看出,与2005年12月31日的12.3亿欧元相比,2006年3月31日安赛乐集团的净债务升至57.42亿欧元。米塔尔选在此时要约收购安赛乐,因为陷入并购战的攻守双方都需要庞大的财务支持,而此时的安赛乐显然不具有良好的财务实力。2老练、熟练的手法此番米塔尔成功收购安赛乐,世界为之震惊。这场收购与反收购战曾经非常激烈。起初安赛乐指责对方恶意收购并坚决抵制,而以“资本玩家”著称的米塔尔却最终使之“回心转意”,手法相当老练、娴熟。米塔尔向世界公布了其收购安赛乐的目的和意义。2.1世界最大的钢铁生产企业拉克希米·米塔尔称合并后的公司将改变世界钢铁业面貌,标志钢铁业进入一个新时期。过去5年内,米塔尔并购交易超过20件,并在2005年成为世界最大的钢铁生产企业;安赛乐是第二大钢铁企业,过去5年内也有很多的并购交易,因此,双方都是行业并购整合的领头羊。通过全球第一和第二大的联合,增强全球钢铁生产企业的规范,使世界钢铁工业整合提升到新的水平,并创造新价值。同时,这将减少全球钢材价格的波动性,并在全球大多数主要的市场上将占据领导地位。2.2米塔尔7.3万t产能合并将形成首个超亿吨企业,规模超过第二名企业的3倍。新公司的钢铁年产能力将达到1.27亿t,包括米塔尔7000万t产能和安赛乐5700万t产能(其收购多法斯科的500万t产能后达到),合计占全球粗钢产量的10%。因此新公司巨大的规模将减小其赢利波动,获得独特的成长机会,赢得更好的客户和供应商,加强公司的研发能力,经营也有更大的灵活性。2.3企业的主要经营市场新的公司将拥有遍布27个国家的61个钢铁企业,形成众多的国际联合企业和合资企业。填补了企业不同经营地理范围的空缺,在全球9个主要市场中占据5个领导地位,也获得新公司在中国和印度市场的成长机会。经营活动地理覆盖区域更广泛,米塔尔在北美、非洲南部、中亚和东欧的市场能与安赛乐西欧和南美市场联成一片,战略足迹影响到除东亚、东南亚和澳洲以外的所有地区。2.4形成创新中心,提高客户需求新的公司将拥有碳钢、不锈钢和特钢三大产品系列,在全球范围满足客户需求,能更好地平衡区域市场,形成欧洲和北美两大研发中心,技术和产品上均占据领先地位,并加强与新日铁的长期战略关系。2.5石化工业:石碳企业新公司通过合并能加强铁矿资源控制度,预计2010年米塔尔公司铁矿石自供能力将达80%,而新公司将接近60%,成为全球第4大铁矿石生产商,并拥有超过1100万t热压铁块生产能力,煤炭资源,焦碳基本可以自足,拥有大量的基础设施和海运能力,有效地降低生产成本。2.6整合资源,改善盈利结构,形成协同效益对于安赛乐股东而言,将安赛乐的实力发展成全球范围,特别是取得北美市场第一的地位;获得中国、印度、东欧、非洲和中亚的市场机会;通过资源的整合改善赢利,控制成本,强强联合,有望形成10亿美元的协同效益。对于米塔尔股东而言,将米塔尔的北美市场第一实力延伸到欧洲,加强与低成本的南美钢铁资源的结合;米塔尔公司无不锈钢产品结构,而安赛乐拥有350万t的不锈钢产能,新公司如能成立,将取得无可争辩的技术和产品领先优势,通过长期协议和全球地理区域分布降低经营波动性,也有望形成10亿美元的协同效益。双方合并的财务实力更强大。3安赛乐在收购米塔尔的收购策略尽管安赛乐在成为米塔尔的收购对象之后仓促应战,但是董事会事后所采取的一系列措施仍然在一定程度上稳定了己方股东,虽然最后多数股东支持米塔尔收购,但从获利方面,安赛乐股东显然在这次收购中是最大的赢家。不过正是因为安赛乐董事会采取了一系列的并购防御措施,才使得其最终在新成立的安-米公司中占据绝对控制权。其中的一些操作技巧还是值得我们借鉴。3.1安赛乐与农业强国的政治对接安赛乐是欧洲的钢铁老大,其在欧洲的政治文化影响力不容忽略。在成为收购对象后,安赛乐积极开展抵制米塔尔收购的政治攻关,特别是初步说服了卢森堡和法国政府,并取得支持。尽管1月30日欧洲议会决定政治势力不干涉,收购由商业思维运作,但在政治公关方面做足了文章。3.2“白领骑”曾有报道说,安赛乐CEO杜磊曾要求新日铁充当“白衣骑士”以阻击米塔尔的收购。但是新日铁表示不会介入米安兼并战,但新日铁将会大量购进安赛乐股票。3.3安赛乐的股东大会安赛乐首先公布2005年财务结果,净利润大幅增加,同时公布2006~2008年战略计划,将回馈股东作为优先目标。此后安赛乐的股东大会上通过了2005年度财务报表和分红方案,即每股总股息为1.85欧元。安赛乐希望通过在股票回购和特别分红上给予股票持有者优惠的方式,以提高股东的忠诚度,使其可以拒绝来自米塔尔的恶意收购。经过安赛乐董事会对股东的安抚,大多数安赛乐股东都表示反对米塔尔的收购。3.4先进技术安赛乐拥有诸多先进生产技术储备,米塔尔收购安赛乐,一部分原因正是看中了这些先进技术。但是安赛乐适时披露了与新日铁之间的一项技术协议,根据该协议,如果安赛乐被其他公司收购,新日铁有权收回与安赛乐合作的部分尖端制钢技术,这使米塔尔收购安赛乐的利益大打折扣,也降低了安赛乐对米塔尔股东的吸引力。3.5安赛乐与大型钢铁私家车进行磋商和并购在米塔尔要约收购之后,安赛乐也加快了在全球各个市场的并购步伐。虽然进军土耳其受挫,但是安赛乐与莱钢的合作已经进入最后阶段,同时期间媒体又传出安赛乐与美国钢铁公司、乌克兰第二大钢铁企业、谢韦尔钢铁公司等诸多大型钢铁企业商谈合并事宜,尽管杜磊对此表示否认,但是从最后安赛乐和谢韦尔达成的并购意向来看,这一招果然收效巨大,迫使米塔尔不得不两次提高收购价格,使其收购成本大大增加,当时安赛乐确实应该与多家钢铁企业进行接触,希望在米塔尔执行收购计划之前扩大规模,形成既成事实以对抗米塔尔的收购。4米塔尔的袭击4.1米塔尔的收购米塔尔钢公司在2006年1月声称收购安赛乐公司以来,遭到安赛乐公司的两次拒绝,尽管一再强调不提高出价,但急于获得安赛乐的米塔尔无奈被迫两度提高收购价格,尤其是安赛乐抛出与俄罗斯谢韦尔钢厂的合并计划出台后,加大了米塔尔的收购难度。6月25日米塔尔第2次将报价提高了14%,至每股40.40美元后,安赛乐突然改弦更张,宣布愿意被米塔尔收购。米塔尔上调后的报价为以12.55欧元(合15.70美元)现金加1.0833股米塔尔股票换购1股安赛乐股票。在巴黎股市交易的安赛乐停牌前报35.02欧元,比米塔尔在2006年1月首次发出收购要约时的22欧元有大幅上扬。米塔尔上调后的报价较初始报价高出约90亿欧元。为赢得安赛乐,米塔尔做出了相当大的让步,同意联合后的公司命名安赛乐-米塔尔,且米塔尔家族在新的联合公司中持43%股份,安赛乐股东拥有50.5%股份,以及新公司的董事会成员4人来自安赛乐公司,3人来自米塔尔钢公司。4.2莫尔达索夫的价格针对米-安合并与安-谢合并的两个方案可供安赛乐进行选择,但安赛乐最终决定选择米塔尔,而不是谢韦尔。从合并后公司的最大股东来讲,安-米合并后米塔尔家族将持有安赛乐-米塔尔43.5%的股份,而安-谢合并后莫尔达索夫将持有新公司32%的股份,并可能更低,降至25%。米塔尔的报价相当于每股40.40美元,而莫尔达索夫的报价为每股44欧元,明显高于前者。从新公司的管理层来看,安-米合并后虽然安赛乐可提名的董事和高层管理人士的数量将超过米塔尔,但与安-谢合并后安赛乐高管将保持不变的条件相比则逊色不少。安-谢合并与安-米合并在规模上存在着较大的不足。按照2005年钢产量,米-安合并后公司钢产量将超过1亿t,达到1.097亿t,而安-谢合并后公司钢产量仅为6030万t,规模上则远低于前者。除了在规模上不具优势以外,安-谢合并在各方面都要优于米-安合并,因此政治方面的原因也就成为决定并购成功的一个关键因素。在安赛乐与谢韦尔达成合并协议后,米塔尔就公开表示,新公司将不是一家欧洲公司,而是一家俄罗斯公司。此言一出极大地动摇了安赛乐股东的信心,而俄罗斯总统普京对该项交易的公开表示支持,更让安赛乐股东加深了忧虑。对于将由一位俄罗斯人来控制这个全球最大钢铁公司深感不安。因此安赛乐董事会最终拒绝谢韦尔而选择米塔尔有其背后的政治因素。而米塔尔适时地运用这一政治因素,而最终赢得安赛乐多数股东的信任。5新日铁公司的并购防御措施米塔尔钢铁公司宣布收购安赛乐的消息在业内引起了极大震惊,尽管米塔尔和安赛乐的合并将造就第一个亿吨级的钢铁企业,会极大的促进全球钢铁行业格局的变革,这一事件本身绝对是个大新闻,但是,对业内更大的震惊在于,安赛乐居然成为被收购对象。安赛乐技术水平突出、产品结构合理、营销网络完善、经营状况良好、发展潜力巨大。这样的企业都会成为收购目标,自然使其他大型钢铁企业人人自危,而谁又会成为米塔尔巨鳄的下一个目标。2007年日本将解除外国企业通过子公司收购日本企业的限制,新日铁自然感受到被收购的压力,于2006年3月29日宣布采用《重大股权收购公平准则(并购防御措施)》及股票认购权证的“橱柜式注册”制度,以防御来自外界的潜在恶意收购行为。新日铁的并购防御措施主要有:1)根据该并购防御措施,任何具有潜在收购意图的报盘人都必须在持有新日铁股票达到15%之前向董事会提供充分详细的信息。充分确保公司董事会的知情权。2)如果新日铁公司董事会认为所得到的信息不够详细,或者根据这些信息认为收购者是恶意出价人,则不必进行股东投票董事会即可决定立即发行认购权证予以对抗。在其他情况下将留有12~30周的审查期,以便使股东做出判断或使董事会采取其他措施。由在册股东作出最后的决定。3)威胁大量发行认购权证(毒丸计划)。如果新日铁公司董事会或股东投票决定发行认购权证,除恶意收购方外,每一普通股将无偿配得一个认购权证,认购权证发行的最大数量将是和配送日结束时发行在外的普通股总数相同(不包括恶意收购方持有的普通股)。权证持有人在行权日有权以1日元的行权价获得1股普通股。其实概括起来就是,当公司认定的恶意收购者持有公司股票突破份额上限后,董事会将自动启动毒丸计划,增加恶意收购方的收购代价。新日铁的权证措施即为通常所说的“毒丸计划”,其正式名称为“股权摊薄反收购措施”,由美国著名并购律师马丁·利普顿1982年发明。该措施主要是指上市公司用股权摊薄的手段来防御收购,其目的是提高收购者的并购成本。当敌意收购者购买目标公司股份超过某一界限或“触发”点时,目标公司就可启用事先预设的“股权摊薄反收购措施”,发行认购权证,允许其持有人以非常优惠的价格将认购权证换为普通股票,而收购者的认购权无效。这种反收购措施通过股本结构重组,既可以使收购者的持股比例得到稀释,无法达到收购目的,同时又大大提高了收购者的成本,从而前功尽弃,蒙受损失。“毒丸”计划是很好的预防性质的反收购措施。它是在并购行为并未发生的前提下采取的并购防御措施,其目的是抑制敌意收购,抗拒不特定的收购者,维护公司的控制权,是最有效的防御策略之一。“毒丸”计划在过去20年中一直是最受欢迎的反收购策略之一。继新日铁公司采用并购防御措施之后,住友金属工业公司也公布了一项“反收购防卫计划”,该防卫计划除收购防御触发点为20%与新日铁公司有所不同外,其他措施均相似。目前,日本新日铁、住友和神钢都已公布了三方合作防卫对策备忘录,大同特殊钢公司和日立金属公司也为此加强全面协作。同时,日本各大钢在三年计划中决定集中发展具有生产技术优势的汽车、船舶和石化等高级钢材,充分显示与米塔尔单纯追求规模的差异。6其他事前反并购措施在当前国内外钢铁行业的收购与反收购浪潮愈演愈烈的形势下,跨国资本对我国钢铁行业虎视眈眈,时刻寻找机会进入中国市场。而与国外钢铁企业或者投资基金相比,我国钢铁企业的规模都不大,如果没有采取一定的并购防御措施,将很容易被收购或者控股。钢铁行业作为国民经济发展的基础行业,其行业安全至关重要,钢铁行业发展受损将影响到国民经济的安全,因此国家需要采取相应的措施,确保行业的稳定。国内钢铁公司也理应采取相应措施以应对将来可能发生的潜在收购。首先国家应该加紧立法工作,加速《反垄断法》的出台,抑制外资恶意并购,控制国内钢铁行业。其次国内钢铁企业要抓紧时间学习经济应对手段,并根据自己的实际情况制定相应的并购预防措施。从新日铁所采取的“毒丸”措施可以看出,这只需在公司章程或其他公司制度中事先约定,方式简单、措施有效,值得国内钢铁企业学习和借鉴。这种事前反收购措施在无人收购时并不发生效力,一旦公司遭受收购者收购公司股票超过了预定的“触发”点,形成实际并购威胁,该防御措施即要生效,实施措施的成本远低于收购者发出收购要约后的事后反收购。在市场竞争的环境下,在游戏规则允许的条件下可灵活运用国家的相应法律法规、公司章程以及各种合同等,采取相应的事前并购防御准备有助于威慑潜在的收购者,以达到规制各种收购意向的目的。除了“毒丸”外,还有其他事前反并购措施可供选择,如:1)董事轮换制。在公司章程中规定,每年只能更换一定比例的董事,这意味着即使收购者拥有公司绝对多数的股权,也难以立即获得目标公司董事会的控制权。2)绝对多数条款。也称超级多数条款,是指在公司章程中规定,公司的合并需要获得绝对多数的股东投赞成票,这个比例通常为80%,同时,对这一反收购条款的修改也需要绝对多数的股东同意才能生效。3)双级股票制。采用这种制度的上市公司将其股份分为A类和B类股票,A类股票每股享有1票的表决权,B类股票每股拥有多票的表决权。这个体系使持有B股的内部人士掌握的投票权是公开上市的A股的投票权的多倍。即使敌意收购者获得了大量的A类股票,也难以取得公司的控制权。米塔尔公司就采用了双级股票制。4)与其他友好公司建立战略联盟、交叉持股,利用战略合作伙伴锁定流通股,减少被收购的吸引力。新日铁与浦项就结成战略联盟,互持股份,此外新日铁还先后同住友金属工业、神户钢铁、山阳特殊钢提高了相互持股比例。5)“降落伞”计划。当目标公司被并购接管,其管理者和员工被解职的时候,可一次性领到巨额的退休金(解职费)、股票选择权收入或额外津贴,这样可以增加收购者的额外支出。6)资产重估。在现行的财务会计中,资产通常采用历史成本来估价。常见的通货膨胀使历史成本往往低于资产的实际价值。多年来,许多公司定期对其资产进行重新评估,并把结果编入资产负