通信-AI算力的复盘与展望

证券研究报告|行业专题研究IAI需求确定性极CBG眼，C(4)AI算力租赁产业链新机遇。AI算力租赁为算力产业链各方带来新的商业机遇。与传力——科华数据。数据要素——重点标的(维持)行业走势48%32%16%0%-16%2022-092023-012023-052023-08作者分析师宋嘉吉分析师黄瀚相关研究-22股票代码股票名称投资评级EPS(元)2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E300308.SZ中际旭创入2.204.314.7873.7850.9826.0223.46300502.SZ新易盛入2.062.9534.8435.6921.4815.00300394.SZ天孚通信入2.1879.4061.3646.82.15300570.SZ太辰光入0.782.2143.8833.8918.2115.49688195.SH腾景科技入0.450.640.9380.4956.5938.9526.25600941.SH中国移动入5.876.416.9715.68.4213.40601728.SH中国电信入0.300.340.380.4119.0716.8215.0513.95600050.SH中国联通入0.230.260.310.3622.6120.00.44资料来源：Wind，国盛证券研究所请仔细阅读本报告末页声明P.2请仔细阅读本报告末页声明1.前言：走出底部，拥抱AI 42.AI浪潮驱动，行业稳健向上 62.1行业营收规模稳健增长 62.2运营商资本开支微缩，通信行业净利润平稳 6方式持续优化 94半年度经营性现金流持续提升 102.5存货比例持续下降，原材料储备有所增加 113.子行业：运营商、云计算高景气，光通信有望修复 13AI之一 143.1.1光模块：数通+电信市场双边高景气 14 AI算力租赁：数字基建新抓手 254.投资策略：左手数据、右手算力 29 图表4：通信行业2021H1-2023H1归母净利及其同比增速(单位：亿元) 7HH其同比增速(单位：亿元，剔除三大运营商、中兴通讯) 7图表6：2018Q1-2023Q2通信行业净利润同比增速%(19Q4剔除) 7图表7：三大运营商资本支出合计(亿元) 8图表8：18Q1-23Q2三大运营商、中兴通讯毛利率(%) 8图表9：通信行业18Q1-23Q2毛利率(%) 9 QQ财务费用率、研发费用率、期间费用率(%) 10费用率(%) 10 QQ经营性现金流净额(百万元) 11H1-2023H1存货占营收比例(%) 12图表17：通信行业2022H1-2023H1原材料占存货比例(%) 12 图表20：四大云厂商季度资本支出(百万美元) 14 P.3请仔细阅读本报告末页声明图表25：NVLink与光通信的带宽演进，使GH200得以使用GPU显存互联共享技术 16 图表28：太辰光4x10GQSFP+四路AOC 17图表29：太辰光400GQSFP-DD单路AOC 17 图表31：ACC使用的Redriver和AEC使用的Retimer比较 17 图表35：三大运营商归母净利润(亿元) 19图表37：三大运营商移动业务ARPU值(元) 19 DOUGB 20 图表40：三大运营商B端业务收入(亿元) 21图表41：三大运营商B端业务增速(%) 21表42：三大运营商政企业务收入占比 22图表43：三大运营商云业务营收(亿元) 22图表44：三大运营商资本开支(亿元) 23 图表48：算力租赁，赋能产业链各方 25图表49：2012-2018年AI训练算力增长速度 26 P.4请仔细阅读本报告末页声明场预期，算力板块获得了明显的超额收益。层面也出现了较明显的分流，尤其是持仓比例较高的个股。但市场对AI算力的热度仍在，只是短期转向了新的科技叙事——算力租赁。国盛通信与区块链团队也前瞻的推出I求相结合而越来越多样化、高性价比化。其中对于新方案、新材料、新器件的应用将孕二是应用端的量变到质变。市场都在质疑缺少“杀手级”应用，但从Q2开源大模型的AGI必要前提。G和而泰、拓邦股份、优博讯、高新兴、创意信息、鸿泉物联、威胜信息、美格智能、北斗星通、欧比特、中海达、振芯科技、富春股份、动力源、新雷能、中利集团、中恒电气、金信诺、七一二、海格通信、烽火电子、中国海防、亚联发展、上海瀚讯、中国卫P.5请仔细阅读本报告末页声明USTSTST(4)共计124+54-16=162家。具体样本公司和分类详见文章最后表格。考虑到中兴通讯、三大运营商收入占全行业超P.6请仔细阅读本报告末页声明营业收入(亿元) 营业收入(亿元) 2.1行业营收规模稳健增长保持稳定增长，通信行业23H1收入同H1-2023H1营收及其同比增速(单位：亿元)剔除三大运营商、中兴通讯)00000营业收入(亿元，剔除三大运营商、中兴通 18H119H120H121H122H123H1资料来源：Wind，国盛证券研究所资资料来源：Wind，国盛证券研究所业绩有望释放，形成基本面的有力支撑，通信行业将保持高质量增长。图表3：18Q1-23Q2单季度行业同比增速情况40%30%20%10% 18Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q1 资料来源：Wind，国盛证券研究所2.2运营商资本开支微缩，通信行业净利润平稳P.7请仔细阅读本报告末页声明0归母净利润(亿元，剔除三大运营商、中兴通讯) yoy(%，右轴)%0归母净利润(亿元，剔除三大运营商、中兴通讯) yoy(%，右轴)%%%图表4：通信行业2021H1-2023H1归母净利及其同比增速(单位：亿元)HH元，剔除三大运营商、中兴通讯)0归母净利润(亿元) 资料来源：Wind，国盛证券研究所资资料来源：Wind，国盛证券研究所图表6：2018Q1-2023Q2通信行业净利润同比增速%(19Q4剔除)150%100% 归母净利润增速(%)归母净利润增速(%，剔除三大运营商、中兴通讯)18Q118Q319Q119Q320Q220Q421Q221Q422Q222Q423Q2资料来源：Wind，国盛证券研究所QQ。P.8请仔细阅读本报告末页声明图表7：三大运营商资本支出合计(亿元)000运营商资本开支合计(亿元)增速(%，右轴)20042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023H1资料来源：Wind，国盛证券研究所UB图表8：18Q1-23Q2三大运营商、中兴通讯毛利率(%)%%%%%%%% 中国移动中国电信中国联通中兴通讯资料来源：Wind，国盛证券研究所P.9请仔细阅读本报告末页声明图表9：通信行业18Q1-23Q2毛利率(%) 通信行业毛利率通信行业毛利率(剔除三大运营商、中兴通讯)资料来源：Wind，国盛证券研究所2.3费用控制到位，经营方式持续优化：通信行业22H1和23H1年各项费用率对比 毛利率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率+0.1PCT+0.1PCT-0.1PCT+0.1PCT-0.1PCT+0.1PCT资料来源：Wind，国盛证券研究所：剔除中兴通讯、三大运营商后，通信行业2022H1和2023H1各项费用率对比8%6%4%2%毛利率销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率.5PCT+0.2PCT-0.1PCT+0.1PCT-0.1PCT资料来源：Wind，国盛证券研究所P.10P.10。图表12：通信行业20Q3-23Q2销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率、期间费用率(%)8%6%4%2%0%用率财务费用率研发费用率14.5%14.3%15.8%16.4%15.1%15.4%14.8%15.9%14.6%14.5%14.3%20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：Wind，国盛证券研究所图表13：剔除中兴通讯，三大运营商后通信行业18Q1-23Q2销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率、期间费用率(%)8%6%4%2%0%研发费用率18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：Wind，国盛证券研究所2.4半年度经营性现金流持续提升经营性现金流净额(亿元，剔除三大运营商、中兴通讯)经营性现金流净额(亿元，剔除三大运营商、中兴通讯)P.11请P.11-105图表14：通信行业2018H1-2023H1经营性现金流净额(亿元，剔除三大运营商、中兴通讯)-105经营性现金流净额(亿元，剔除三大运营商、中兴通讯)07资料来源：Wind，国盛证券研究所图表15：20Q3—23Q2中兴通讯和三大运营商各季度经营性现金流净额(百万元)0三大运营商经营性现金流净额(亿元)中兴通讯经营性现金流净额(亿元)资料来源：Wind，国盛证券研究所2.5存货比例持续下降，原材料储备有所增加业企业存货占营收比为14.3%，同比下降1.7个百分点。同时原材料占库存的比例为P.12P.12图表16：通信行业2022H1-2023H1存货占营收比例(%)图表17：通信行业2022H1-2023H1原材料占存货比例(%)存货占营收比例(%)资料来源：Wind，国盛证券研究所原材料占存货比例(%)资料来源：Wind，国盛证券研究所P.13P.13运营商移动互联物联网网规网优通信设备军专通信天线射频光通信光纤光缆光模块光纤光缆光模块军专通信天线射频通信设备网规网优物联网运营商移动互联运营商移动互联物联网网规网优通信设备军专通信天线射频光通信光纤光缆光模块光纤光缆光模块军专通信天线射频通信设备网规网优物联网运营商移动互联三大运营商则继续保持高质量发展。图表18：22H1-23H1年通信行业子行业收入增速对比25%20%15%10% .821.3%5.4%5.4%122.5.13.2%3.9%7.13.9%6.0%2.6%-5.0%3-6.1%-5.6%-%-11.0%-%-11.0%资料来源：Wind，国盛证券研究所规模下滑较为明显。图表19：22H1-23H1年通信行业子行业净利润增速对比200%150%100% %%%%%4%%4%-6.9%-10.4%-19.8%-33.3%8.7%光通信9%光通信航HH航资料来源：Wind，国盛证券研究所道，关注云计算(算力租赁)高潜力赛道，重视AI带来的新一轮通信行业Beta。P.14请P.14点发展的位置。图表20：四大云厂商季度资本支出(百万美元)Meta00资料来源：Wind，国盛证券研究所：四大云厂商季度资本支出同比增速 谷歌微软Meta资料来源：Wind，国盛证券研究所启动以来，政府、行业、企业逐步深入探索算力与数据要素的全新经济模式，并投入大P.15请P.15中国智能算力规模及预测DC速周期。图表23：2021年固定互联网宽带各接入速率用户占比图表24：2022年固定互联网宽带各接入速率用户占比 20M-100M, 20M-100M,6.6%资料来源：工信部，国盛证券研究所M下,1.2%20M-1001.2%20M-100M,.8%15.6%4%资料来源：工信部，国盛证券研究所PUP.16P.16图表25：NVLink与光通信的带宽演进，使GH200得以使用GPU显存互联共享技术资料来源：Nvidia，国盛证券研究所。光模块+光缆最为主流，本身衍生出众多传输速率和封装类型，可以广泛应用于多种场光模块内部零部件光模块结构拆解图资料来源：Fibermall，国盛证券研究所资料来源：Fibermall，国盛证券研究所P.17请P.17图表28：太辰光4x10GQSFP+四路AOC图表29：太辰光400GQSFP-DD单路AOC资料来源：太辰光，国盛证券研究所资料来源：太辰光，国盛证券研究所ACm图表30：DACSFP接头微观结构图表31：ACC使用的Redriver和AEC使用的Retimer比较资料来源：Intel，光纤在线，国盛证券研究所DAC，但高速率下传输距离极P.18P.18图表32：光模块、AOC、DAC的适用场景资料来源：国盛证券研究所整理图表33：光模块、AOC、DAC性能对比类别传输介质线径传输距离功耗成本A股相关企业光模块光纤细最长可达百公里级别较高较高高中际旭创、新易盛、德科立、联特科技、华工科技、剑桥科技等AOC光纤细100米左右较高太辰光、天孚通信、长飞光纤等铜铜铜铜铜粗中0米2-3米超低超低低低低于有源中5-7米低低低上半年移动业务均实现了同比增长。从用户数来看，三家运营商均实现了移动用户数的PUP.19P.19图表34：三大运营商营业收入(亿元)图表35：三大运营商归母净利润(亿元)中国移动中国电信中国联通002014201520162017201820192020202120222023H102014201520162017201820192020202120222023H1资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所图表36：三大运营商移动业务ARPU值(元)06.24.8资料来源：Wind，国盛证券研究所RPU%左移动ARPU占年度人均可支配收入比例移动ARPU占年度人均可支配收入比例P.20P.2016.1816.7816.1816.780.20.380.75图表37：近年话费占人均收入比例%2.91%2.91%2.75%2.55%7%1.70%1.61%1.54%20182019202020212022资料来源：Wind，国盛证券研究所。C图表38：近年中国DOU值(GB/户·月)864202014年底2015年底2016年底2017年底2018年底2019年底2020年底2021年底2022年底2023年中资料来源：Wind，国盛证券研究所P.21P.21图表39：三大运营商5G渗透率(%)中国联通资料来源：Wind，国盛证券研究所图表40：三大运营商B端业务收入(亿元)图表41：三大运营商B端业务增速(%)00201820192020202120222023H1资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所P.22P.22图表42：三大运营商政企业务收入占比 资料来源：Wind，国盛证券研究所36.4%，均实现高速增长。我们认为，运营商快速上升的云收入，标志着运营商在政企务有望为运营商打开新的估值与利润空间。图表43：三大运营商云业务营收(亿元)0云业务营收合计(亿元)增速(%，右轴)201820192020202120222023H1资料来源：Wind，国盛证券研究所P.23P.23图表44：三大运营商资本开支(亿元)020042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023H1资料来源：Wind，国盛证券研究所G三家运营商5G资本支出均有一定程度减少。与之相对应的服务器投入，运营商加速数字化转型的战略目标已经显现。图表45：中国移动2023年资本开支计划资料来源：中国移动推介材料，国盛证券研究所P.24P.24图表46：中国电信2023年资本开支计划资料来源：中国电信推介材料，国盛证券研究所的防御属性。图表47：三大运营商股息率港股收盘2022年每股全年股息(港币)当前股价对应2022年股息率比例2023年净利润增预计分红对应2023年全年股息(港币)现价对应2023年67.1004.416.57%67.0%9.2%70.0%5.037.50%3.7500.236.13%65.0%13.8%70.0%0.287.52%5.5400.315.60%50.0%14.8%50.0%0.366.42%资料来源：Wind，各公司推介材料，国盛证券研究所，注：2023年净利润增长目标为国盛证券研究所预测P.25P.25润分别为1370.21/1488.96/1604.10亿元，yoy9.2%/8.7%/7.7%，对应EPS分别为润分别为314.12/346.30/376.32亿元，yoy13.8%/10.2%/8.7%，对应EPS分别为83.81/97.77/113.30亿元，YoY+14.8%/+16.7%/+15.9%，对应2023-2025年EPSI商租用计算资源的模式，适用于各种大规模计算需求的场景，企业用户可以根据自己的方式，平滑收入的波动，并为旺季储备“有生”力量，及时满足回弹的市场需求；加客流；图表48：算力租赁，赋能产业链各方资料来源：国盛证券研究所整理P.26P.26图表49：2012-2018年AI训练算力增长速度TGPT识符更多，所需算力更为可观。IP.27P.27部分大语言模型参数及其所需的计算量资料来源：《LanguageModelsareFew-ShotLearners》，国盛证券研究所湖北移动公司总经理一行来访中贝通信加快合肥智算中心建设步伐官网，国盛证券研究所资料来源：公司官网，国盛证券研究所AI算力运维地位显著提升，采购第三方方案成为主流。以恒为科技为例，公司成立于IT界先进的产品和解决方案，拥有多个一流的研发机构，服务全国客户的同时积极开拓国需求迅猛增长，恒为科技将业务从过去的网络可视化、信创基础产品，向智算可视化、智算基础架构方向扩展。公司依托深厚技术优势着力研发一系列新产品新技术，其中包P.28P.28作，有望率先落地面向智算领域的高速网络解决方案。恒为智算可视化系统架构G类IB网卡资料来源：恒为科技微信公众号，国盛证券研究所资料来源：恒为科技微信公众号，国盛证券研究所能系统平台提供商；IDC线、优刻得等；6)其他转型切入的厂商：恒润股份、真视通等。P.29P.29左手数据、右手算力数据与大算力。结合自然语言的大模型与数据集已成为AIGC发展的软件基础，算力即权力将在AIGC数字时代更加凸显，因此，我们将2023年通信投资框架描绘成“软硬IGC资料来源：国盛证券研究所整理。太辰光等厂商有望率先受益。格不敏感(价值量占比较低)，对新技术包容度极高，超算的爆发，极大的提升了光通信P.30P.30FRS(2)弱预期下，高股息核心资产受到重视。通信板块以成长属性企业居多，企业整体分望逐渐受到重视，对比下，运营商拥有比A股较高的股息率，速增长的国资B端业务是运营商营收保持增长的主要动力。三家运营商的产业数字化——数据要素——P.31P.31样本选择码公司SH运营商SH运营商SH运营商Z络SZ云视讯Z通讯SH云视讯SHZ云计算SZZ云计算SHSH云计算ZZ云计算SHZ移动互联SZZ讯移动互联ZSZ数码移动互联SZSZZSZ息SHZ物联网SZSZ物联网SZZ物联网ZSZ物联网SHSH物联网SZ科技Z物联网SH科技P.32P.32Z纪鼎利SZ科技ZZSHSZSZ份讯讯ZZZSHSHSHSZSZSZZ众思壮SZ众思壮SZSZZZZ技Z技ZSZSZSZZ金客SZSZSHZZSZSHSHZZZSZZZSHZSZTSHZSZSZSZSHSZSHSHSHP.33P.33SHZ通信设备SHZ通信设备ZSH通信设备ZZ通信设备SH电子SH通信设备ZSZT通信设备SZZ通信设备SHZ通信天线射频ZSZSZ精工Z天线射频SZSZZ贝德Z技天线射频Z股份Z天线射频Z金信诺SZSHSZ军专通信SHZ军专通信SHSH军专通信Z鸿Z军专通信ZSH军专通信SZSZ军专通信SHSZ军专通信ZP.34P.34SHSH军专通信SHSH光纤光缆SHSZSZSH光纤光缆SZSH光纤光缆ZSH子光通信ZZ光通信SHSH光通信SZZ光通信ZZ技光通信ZSZ光通信ZSH腾景科技光通信SHZ光模块ZZ光模块SZSH光模块ZZ光模块SH立SZ光模块SZSZSHSHSH资料来源：Wind，国盛证券研究所整理P.35P.35AI期。及预期。数据统计口径失真的风险。P.36P.36免责声明国盛证券有限责任公司(以下简称“本公司”)具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在