2022年房地产专题一“地产硬着陆”防范策略、红线政策下的合规路径与企业评级框架

2022年房地产专题一“地产硬着陆”防范策略、红线政策下的合规路径与企业评级框架一、监管预期进一步进一步增强，房地产行业后周期底部信号加强1.1央行政策驱动：转化成积极主动改革信号三条红线推行一年以来，房地产行业融资难与销售难变成了患房企最核心的难题。虽然在今年一季度房地产融资环境相对趋紧，地产信托增量变小小小，土地市场热度提升，宏观杠杆率也已经已经开始飙升。但好景不长，房地产市场隐藏出的小阳春被快速遏制，监管已经已经开始加强对地产融资端的管制。同时也就是自趋很紧公司债、信托融资、银行贷款后又一掌控房企融资的措施，房地产企业几乎所有的融资渠道都受到全面调控，从而全面地出现发生改变了传统的资金结构，房企内部现金流销售资金回笼变成了部分房地产企业关键的资金来源。近期，央行多次近期释放宽松信号，地产融资链条或有望实质性放松：三条红线实施一年以来，房地产企业融资难与销售难问题成为困扰房企的最核心难题，地产链下游的建材行业同样承压明显。央行三季度货币政策例会、央行数据发布会、金融街论坛等均释放了宽松信号，地产融资链条有望实质性放松，建材行业等产业链上游企业的股价对此反应较强烈。图1房地产行业产业链示意图信息来源：千际投行资产信息网iFinD与此同时，今年一季度以来，个人住房贷款量持续增大，但地方加强预售款监管弱化利空：11月10日，央行通过微信公众平台公布了10月个人住房贷款数据：余额37.7万亿元，当月增加3481亿元，较九月多减至1013亿元。这就是央行首次发布单月个人住房贷款融资月数据。十月份个人住房贷款增量非常大，说明居民房贷趋紧，有利于地产快速销售资金回笼。但同时，据势不可挡新闻不完全统计数据，8月份以来，北京、上海、重庆等10城陆续施行有关政策，加强了对新建商品房预售犯罪行为的监管，或一定程度上弱化了个人住房贷款增量平添的利空，也对房地产行业发展平添了一定的积极主动信号。表1近期中央多次转化成房地产融资趋紧信号信息来源：千际投行资产信息网iFinD最近一个月内举办了四次国家层面的房地产企业座谈会。座谈会目的就是：1）汇报企业对近期经营中存的问题以及政策的意见，为决策提供更多更多参考；2）高度高度关注房企融资情况。房地产企业的经营情况得至广为高度高度关注。房地产企业在座谈会上抒写了在“房住房居住”的前提下适当趋紧融资管制的希冀；金融机构的主张则集中在解决目前悲观的市场预期，减低地产上下游的经营压力上。通过房企企业座谈会的形式表达政策建议：信息来源：千际投行资产信息网iFinD十月社融企稳，专项债显著快速，资金链或减低：10月社融增量为1.59万亿元，比上年同期多1970亿元，比2019年同期多7219亿元，其中，对实体经济发放的人民币贷款增加7752亿元，同比多减至1089亿元。10月社融存量增长速度企稳，地产资金链压力或大幅下滑。730政治局会议后，专项债发售显著快速，9月发售6013亿元，速度显著大力大力推进。根据《21世纪经济报导》消息，近期监管部门建议，各地余下新增专项债券额度可以于11月底前发售回去，不再为12月腾出专项债额度。今年下半年专项债快速料在2022年H1形成实物工作量，利空建材行业水泥市场需求。图2社融存量增长速度触底企稳信息来源：千际投行资产信息网iFinD图3下半年变为债发售显著快速（单位：亿元）信息来源：千际投行资产信息网iFinD地产融资政策趋紧可能性非常大，社融企稳与专项债发售快速料减低上游资金压力，水泥料受益。水泥行业受地产链融资偏紧，施工方资金紧张，动工疲弱影响，今年业绩整体整体表现通常。地产融资政策趋紧预期升温后，水泥市场需求料加强。同时，随着能耗管控加强、煤价回落、追加新增产能臵再提标准趋严，明年水泥价格料上行，龙头企业盈利能力料进一步进一步增强。水泥板块目前处于估值低位，料迎接反弹。1.2行业宏观分析：基本面仍然持续下行、销售投资持续走弱房地产行业基本面持续下行，在“房住房居住”政策框架下，短期政策促发，融资端的边际提高，但是供需两端的悲观预期，仍须更多的托底政策回去发生改变，预计短期内基本面整体整体表现仍不乐观，当前板块估值处于底部，短期估值的复原可能将将比较太太少。从全产业链角度来看，目前上下游仍然存一定的投资机会：投资：施工和土地市场持续降温推高房地产开发投资增长速度下降，投资单月同比增长速度大幅大幅下滑幅度不断扩大。1-10月房地产开发投资顺利完成额总计同比快速增长7.2%，较销售数据回落1.6pct，10月单月同比增长速度为-5.4%，增长速度大幅大幅下滑幅度不断扩大。上加竣工：房地产企业资金面持续跑低落新开工面积持续大幅大幅下滑，竣工面积增长速度亦受到推高，单月同比增长速度大幅大幅下滑明显。1-10月施工面积总计增长速度为7.1%，较销售数据下降0.8pct。10月新开工面积同比下降33.1%，已已连续7个月负增长，1-10月总计增长速度为-7.7%。10月竣工面积同比大幅大幅下滑20.6%，由主要是从正，1-10月总计同比快速增长16.3%，较销售数据下降7.1pct。土地：资金面紧绷共振集中土地供应新政，土地市场仍然疲弱，土地成交价款同比增长速度维持低位，土地购置面积持续大幅大幅下滑。10月单月土地成交价款同比大幅大幅下滑0.38%，由主要是从正，1-10月总计同比快速增长0.2%，较销售数据回落0.1pct。10月土地购置面积同比大幅大幅下滑-24.2%，大幅大幅下滑幅度不断扩大22.1pct，1-10月总计同比大幅大幅下滑11%，较销售数据大幅大幅下滑幅度不断扩大2.5pct。销售：销售同比增长速度大幅大幅下滑幅度不断扩大。10月销售面积和销售金额同比分别大幅大幅下滑-21.7%和-22.6%，1-10月总计同比增长速度分别为7.3%和11.8%，较销售数据分别回落4pct和4.8pct。销售均价10月同环比稳步下跌，1-10月总计销售均价同比增长速度为4.2%，涨幅持续收窄。资金：房企资金面压力仍然非常大。1-10月恰当资金来源同比增长速度为8.8%，较销售数据回落2.3pct，其中国内贷款/自筹资金/定金及预收款/个人按揭同比分别-10%/+5.1%/+21%/+9.7%，较销售数据变动-1.6pct/-1pct/-4.6pct/-1pct。图4房地产开发投资总计同比增长速度与当月同比增长速度信息来源：千际投行资产信息网WIND金融终端图5房屋新开工面积总计同比增长速度(%)与当月同比增长速度信息来源：千际投行资产信息网WIND金融终端图6房屋竣工面积同比增长速度信息来源：千际投行资产信息网WIND金融终端图7房屋施工/待售面积总计同比增长速度(%)信息来源：千际投行资产信息网WIND金融终端图8土地购置面积总计同比增长速度&土地成交量价格总计同比增长速度信息来源：千际投行资产信息网WIND金融终端图9销售均价总计及当月同比增长速度&研发资金来源信息来源：千际投行资产信息网WIND金融终端图10房地产开发投资（总计同比）信息来源：千际投行资产信息网iFinD图11东部&西部对照信息来源：千际投行资产信息网iFinD1.3地产公司良性意见反馈：行业底部信号加强1998年至2004年之间，可以表示就是市场化初期，我们剥了两个比较关键的角度，分别从销售面积增长速度，销售价格增长速度看一看，年均快速增长均在20%以上。2004年8月31日其他土地出让方式的终止在一定程度上增加了炒地皮等不规范犯罪行为，招拍挂变成主流，行业已经已经开始步入一个相对规范化发展时期。图12全国房地产开发经营总收入：土地转让总收入—对标规范化发展信息来源：千际投行资产信息网iFinD2005-2007年房价快速上涨，为了均衡住房价格。可以看看当时都推行了哪些措施。2005年国务院发布8号文，随后央行、税务部两部门分别施行了金融和税务政策，比如房价上涨较快的地区个人贷款最低按揭比例从20%提升至30%、加息、个人出售严重不足2年的住房对外销售的，全额征收营业税等措施掌控房价。2009的四万亿趋紧政策在金融政策上，自住型住房贷款利率打7八折，增加按揭比例，最低2成，下调房地产项目最低资本金比例至30%，下调法定准备金率至15.5%。首次出售90平以下普通住房的，契税税率下降至1%，免征印花税、土地增值税、个人销售2年以上普通住宅的免征营业税。2009年房价横盘，全国平均值房价上涨23.3%，上海达致了56.7%。2010年已经已经开始的调控以2010年4月国务院的国十条为起点，金融、税收等政策手段再现，按揭比例调整至30%以上；二套房按揭比例不低于50%，已经已经开始在上海重庆试点房地产税，北京等地颁布家庭管制购房套数政策。图13房地产行业注册资本资本合计信息来源：千际投行资产信息网iFinD2014年趋紧调控通过调整房贷利率下限，二手房营业税免征年限缩短、下调契税，下调二套房按揭比例至4成，从2014年11月至2015年底6次下调存贷款基准利率等方式提振房地产。2015年12月中央经济工作会议特别强调“化解房地产库存。”二、“3+2”道红线政策下的合规路径分析2.1三道红线：行业回来杠杆长效机制凸显房地产融资监管新规传闻近期施行了。建议掌控房地产企业有息债务快速增长，并设置了“三道红线”。红线一：列作预收款的资产负债率不得大于70%；红线二：天量负债率不得大于100%；红线三：现金短债比不得大于1倍。根据“三道红线”的触线情况，将房企分为“黑、橙、徐、蓝”四档：红色档：如果三条红线都触碰至了，则不得新增有息负债；橙色档：如果碰到两条线，负债年增长速度不得多于5%；黄色档：碰到一条线，负债年增长速度不得多于10%；绿色档：三条线都未碰到，负债年增长速度不得多于15%。图14TOP30房地产企业：三道红线结果—基于政策的评级信息来源：千际投行资产信息网iFinD这就是监管部门第一次明确了房企发债的标准。以往偏紧房企融资，都就是模糊化的，也就是存漏洞可以甩的；但是存了这三道明确的红线标准，漏洞几乎被全盘阻塞上。不仅掌控信用债，还要对信托、资管产品和海外融资，进行全方位的监管。红线1指标：列作预收款后的资产负债率=（总负债-交费）/（总资产-交费）红线2指标：天量负债率=（有息负债-货币资金）/拆分权益红线3指标：现金短债比=货币资金/短期有息债务（源于亿翰智库）红线2指标口径：拆分权益指拆分报表的总权益，涵盖永续债与少数股东权益。在“三道红线”的监管建议下，TOP500房企杠杆率有所增加，再再降杠杆初显露出成效。长期偿还债务能力方面，TOP500房企2020年资产负债率均值为78.77%，较上年下降0.89个百分点，为2012年以来首次下降。天量负债率均值为85.08%，较上年下降11.62个百分点，较之2019年也存大幅提高。短期偿还债务能力方面，2020年TOP500房企短期偿还债务能力有所下降，流动比率均值为1.40，较上年下降0.05，速动比率仅均值为0.49，与上年持平。图15Top房企平均值偿还债务能力指标对照图信息来源：千际投行资产信息网iFinD龙头房企信誉较好，积极主动促进销售资金回笼，风险管控能力较强，部分中小房企受融资渠道偏紧、销售资金回笼缓慢，前期提着地成本较低的影响，债务风险有所积累，仍须警惕资金链风险。在营收和利润方面，TOP500房地产开发企业2020年营业收入均值少于183亿元，较上年快速增长10.36%。营业成本均值139亿元，较上年提高17.05%。近两年来，营业收入均值增长速度、营业成本均值增长速度均处于大幅大幅下滑趋势，营业收入增长速度不及营业成本增长速度。净利润均值少于11.01亿元，同比下降11.08%，净利润均值增长速度近年来首次为负。报告还则表示，利润空间收窄，房企总资产逐年上涨，尤其近两年房企的净利润增幅不及资产增幅，导致总资产收益率大幅大幅下滑。图16TOP房企绝对盈利能力对照图基于政策建议2016-2020信息来源：千际投行资产信息网iFinD2.2银行业贷款政策：两道红线——房地产信贷政策偏紧一脉相承2016年年底，广州、南京等市便严审购地资金来源，建议土地摇号资金必须使用自建好资金。2019年5月，银保监会印发“23号文”，建议商业银行、信托、租赁等金融机构不得违规进行房地产融资，苛刻管制信托资金池业务，严禁信托资金步入房地产领域，就此关上房企融资调控的大幕。同年7月，发改委完善房地产企业发售外债备案备案管理，严令房企发售外债就可以用做受让未来一年内到期的中长期境外债券。2020年8月20日，住建部、央行举办重点房企座谈会，对房企中奇拉负债规模设置了“三道红线”：其一，列作预收款后的资产负债率大于70%；其二，天量负债率大于100%；其三，现金短债比大于1倍。依据“三道红线”触线情况，12家试点房企将划分为红、橙、徐、蓝四档，分档预设有息负债的增长速度阈值。11月25日，多家信托公司收到源于监管部门的窗口指导，建议苛刻压降融资类信托业务规模。按照年初规划，2020年全行业压降1万亿具有影子银行特征的融资类信托业务。此番新政再发发推房地产贷款集中度管理的两道红线，银行业金融机构将划分为中资大型银行、中资中型银行、中资小型银行和非县域农合机构、县域农合机构和村镇银行五档，房地产贷款占比上限分别为40%、27.5%、22.5%、17.5%和12.5%，个人住房贷款占比上限则分别为32.5%、20%、17.5%、12.5%和7.5%。图17两道红线影响的贷款政策信息来源：千际投行资产信息网iFinD在实际的继续执行层面，房地产回来杠杆并非政策急转弯，而是分别设置2年、4年左右的业务调整过渡期，更有助于引导银行业金融机构逐级压降房地产有关信贷规模，避免因短期政策过度偏紧波及正常的房地产信贷市场需求。2020年12月末，对于房地产贷款占比、个人住房贷款占比远远少于管理建议，在2个百分点以内的调整过渡期为2年，在2个百分点及以上的调整过渡期则为4年。三、新冠疫情冲击下“地产硬着陆”防范策略图18房地产开发投资顺利完成额与房屋新开工面积总计同比信息来源：千际投行资产信息网iFinD2018年以后，房地产投资和背后的居民贷款稳定增长就是均衡经济的关键力量，不仅功不可没了均衡总需求的促进作用，同时还挽救了社会融资规模，房地产开发投资从2018年的12.0万亿元稳步上涨至了2020年的14.1万亿元，年均增长率为8.8%，对固定资产投资形成了一定的有效率提振，特别是在2020你以来的新冠疫情的冲击促进作用下，房地产投资的增长速度发展较快，2020年1-6月同比快速增长较年初的-16.3%回到了正1.9%，在消费疲软、制造业投资恢复正常较为缓慢的情况下，对经济衰退充分发挥了非常关键的促进作用，2018年至2021年二季度，主要的金融机构新增房地产贷款(涵盖房地产开发贷款、新增房地产贷款和个人购房贷款)，占到至新增社会融资规模比重的均值为21.3%。图19新增房地产规模占到至新增社会融资规模比重信息来源：千际投行资产信息网iFinD必须担忧的就是，2020年11月，金融机构贷款利率11792亿元，其中住户部门新增短期贷款2485亿元，占比约21.1%，住户部门新增中长期贷款5048亿元，占比约42.8%，真实充分反映居民仍在加杠杆