国内并购典型案例

0第一章 中国并购市场概况...........………………2第二章 中国并购市场典型案例–

2021年..…………………….案例一 油气并购：中石化收购DaylightEnergy......………

10案例二 民企海外并购：四川汉龙收购SundanceResources....…………

17案例三 失败案例：五矿收购9EQUINOX..................………

25案例四 入境并购：雀巢收购徐福记..........................................…………

32案例五

PE投资：DST，老虎环球基金入股京东商城……

39案例六 行业整合：西南证券吸并国都证目录全球并购市场概览1995年以来，全球并购经历了两轮周期性开展，在

2000年与2007年到达顶

峰。2021年全年总交易金额超过28,240亿美元全球跨国并购呈现出与全球并购市场类似的整体开展形势单位：百万美元全球并购交易额单位：十亿美元全球跨国并购交易额单位：十亿美元资料来源：Dealogic1中国并购市场概览1995年以来，中国并购市场交易总金额呈明显上升趋势；2001年以来中国企业并购交易的平均交易额也有缓步增长的趋势近年来，中国企业跨境并购交易迅速增加，交易规模连创新高。特别是2021年全球金融危机以来，中国企业的跨境并购更显示出了非凡的活力单位：百万美元中国相关的并购交易规模概览：1995-2021单位：十亿美元中国企业海外并购交易规模概览:2005-2021亿美元资料来源：Dealogic22021年中国境内并购交易概览中国境内并购交易的规模和数量在2021年也突破了历史最高水平，到达了

1,455亿美元金融、房地产、矿产和IT行业是2021年中国境内并购交易中最为活泼的行业中国境内并购交易概览〔2002-2021〕2021年中国境内并购交易10大行业〔百万美元)(百万美元)资料来源：Dealogic资料来源：Dealogic3累积占比〔宗数)2021年中国入境并购交易概览外资中国境内并购交易活泼度自2002年逐年提高，

2021年到达最高点；后受全球金融危机影响在2021年大幅下降，此后实现V形反转，2021年以交易规模到达2002年以来最高点房地产、保险、IT、金融为2021年外资中国境内并购交易为热门行业2021年外资中国入境交易前十大行业交易额占到总交易额近80%〔百万美金〕2002-2021中国入境并购交易情况〔百万美金〕2021中国入境交易金额前十大行业〔宗数)资料来源：Dealogic4资料来源：Dealogic累积占比2021年中国海外并购交易概览中国海外并购交易2002-2004年间规模很小2005年以后伴随中国国家实力的增强，海外并购交易规模直线飙升在2021年全球金融危机后，中国海外并购交易依旧活

泼，抄底意图明显随着近来国家“走出去〞政策的推出2021年中国海外并购交易的交易规模和交易活泼度都到达了历史最高点油气和资源是2021年中国海外并购交易的重点行业(百万美金)2002-2021中国海外并购交易情况(百万美金)2021中国海外交易金额前十大行业资料来源：Dealogic资料来源：Dealogic5累积占比〔宗数)2021年中国对海外主要经济体并购情况2021年中国对海外并购交易额前3大地区分别为欧洲、澳大利亚和北美在欧洲地区并购重心是公用事业及化工行业资产；澳大利亚地区并购以资源行业为主，占据该区域总交易额的绝大局部；如果再计入油气行业那么占到总交易额近90%北美并购地区以油气行业资产为主，占该区域总交易额一半以上(百万美金)2021中国海外并购交易主要地区分布欧洲并购主要行业分布澳大利亚并购主要行业分布北美并购主要行业分布资料来源：Dealogic资料来源：Dealogic6第二章7中国并购市场典型案例分析–2021年案例一8油气并购：中石化收购Daylight

Energy交易概况目标公司交易前后股权架构其他投资者Fidelity

BlackRock5.08%

4.54%I.GInvestment2.43%87.95%中国石化集团国际石油勘探开发(SIPC)中国石油化工集团公司(Sinopec)100%Daylight

Energy

Ltd Daylight

Energy

Ltd中石化拟通过协议安排收购Daylight

Energy

Ltd

100%股权，相关信息如下：交易结构：股权收购：现金收购Daylight

Energy

Ltd

100%股权债券收购：假设Daylight

Energy

Ltd的Series

C和Series

D债券持有人对该方案表决通过，收购方需接收每股9.6加元的Series

C可转债转换价格，并按照每股10.08加元对其进行收购；此外，收购方还需购置所有发行和流通在外的Series

D债券。假设表决未通过，那么所有Series

C和Series

D债券将被排除在该安排外生效条件：方案需在目标公司股东大会通过并获得加拿大法院和监管机构的批准方才生效；目标公司预计将于2021年12月5日召开特别大会，届时股东和债权人将就方案进行投票交易对价：收购价格为每股10.08加元，较前一交易日收盘价溢价119.6%；较前20个交易日平均价溢价70.0%；较前60个交易日平均价溢价43.6%；最终成交价为22.5亿加元〔不含债务〕交易进程：2021年10月9日交易公告，宣布该交易已在双方董事会通过目标公司预计在2021年12月5日召开特别大会对该方案进行表决，需获得2/3以上股东支持该方案才生效；债券持有人也将在特别大会上对该方案进行表决该收购方案还需获得加拿大法院和监管机构的批准，预计在2021年年底完成财务参谋：Daylight

Energy〔目标方〕财务参谋：Canaccord

Genuity

Corp，CIBC

World

Markets

Inc中石化〔收购方〕财务参谋：Barclays

Capital资料来源：Dealogic，Mergermarket，Factset交易前交易后910交易方简介目标公司概况目目标标公公司司概财况务数据〔百万美元〕资料来源：Factset，公司网站Daylight

Energy

Ltd总部设在加拿大艾伯塔省，在多伦多交1H

20112010年易所上市主营业务：总资产2,4052,208Daylight

Energy

Ltd是一家加拿大综合油气开发公司，主要所有者权益1,2441,280通过收购、开发和控股油气资产获得开展总收入2774642021年，公司天然气、轻油、重油和天然气凝液业务的收入奉献分别为51.6%、36%、3.57%和11.26%净利润15.2-43.7ROA0.7%-ROE1.2%-杠杆率59.18%56.5%目标公司资源和生产概况资源概况：地理位置：Daylight

Energy

Ltd的油气核心资产位于加拿大艾伯塔省西北部和不列颠哥伦比亚省东北部，主要分布在69个油气田内资源储量：截至2021年12月31日，DaylightEnergyLtd的总资源储量为174MMboe，较2021年增长46%开采和生产：开采：DaylightEnergy2021年资本支出共计3.4亿美元，钻井75口，成功率100%生产：2021年全年平均权益产量为4.1万桶油当量/天；2021年上半平均权益产量约3.8万桶油当量/天11资料来源：Capital

IQ,Dealogic,ThomsonOne估值分析同可比公司相比，由于

Daylight

Energy仍处期开发阶段，市净率处在相

对低位；由于期阶段的

油气开采公司收益水平较

低，市盈率指标往往过高，参考价值有限；而期阶

段较大规模的折旧摊销导

致EV/EBITDA相对偏低从近两年可比交易情况来看，中石化收购Daylight

Energy为每一单位资源量

支付的交易金额处在高位，但考虑到Daylight

Energy的资源质量以天然气和轻

油为主，品质较好，价值

更高，该估值是较为合理的宣布日交易金额（百万美元）收购股比收购方出售方交易金额/资源量均值11.112.42011-10-092,163100%中石化2011-01-212,28040%PTT

Exploration

&Production

pcl

-

PTTEP2010-11-021,898100%Undisclosed

Acquiror2010-10-123,250100%Apache

Corp2010-06-254,6509.03%中石化Daylight

Energy

LtdOil

&

Gas

Assets

(Kai

KosDehseh

Oil

Sands

Project)Talisman

Energy

Inc

(Non-coreCanadian

assets)Oil

&

Gas

Assets

(WesternAlberta

and

British

Columbia)Syncrude

Canada

Ltd16.015.88.44.2可比交易估值水平公司名称最新市值最新企业价值P/BPEEV/EBITDA百万美元百万美元LTM11E12ELTM11E12ELTM11E12EDaylight

Energy2,0922,7781.62.42.599.696.0NM7.68.38.6Encana

Corporation14,93722,2900.90.90.955.940.924.65.25.04.7Penn

West

Petroleum8,48411,4961.04.03.6NM11.534.76.66.76.2Peyto

Exploration

&Development

Corp3,0213,4953.68.610.025.221.919.512.310.68.5Provident

Energy

Ltd.2,5323,0464.34.23.919.221.917.811.711.711.1均值7,24410,0822.54.44.633.424.124.29.08.57.6中值5,7537,4962.34.13.825.221.922.19.28.77.4可比公司概览12Daylight

Energy股价走势分析师观点：

各投行分析师普遍认为此次交易的报价较为合理，反映了目标公司的真实价值，建议股东接受报价

分析师普遍对该交易面临的潜在风险持乐观态度，认为该交易获得监管机构审批通过的可能性较大，出现竞争者的可能性较小，整体风险可控资料来源：Capital

IQ,Dealogic,ThomsonOneDaylight

Energy股价走势单位：加元Daylight

Energy目标股价走势单位：加元公告日后一交易日股价上升至9.64加元10月5日，股价跌至4.53加元4月6日股价涨至11.70加元交易公告前，市场目标价普遍高于交易价格，但整体呈下降趋势交易公告前〔2021年10月6日〕目标价格为11.18加元，高出交易价格10.9%；交易公告后〔2021年10月12日〕目标价格为

10.54加元，高出交易价格4.6%目前在给出建议的分析师中，3位建议“买入〞，1位认为“超出预期〞，7位建议“持有〞，1位认为“低于预期〞。总体上看，市场对此次交易持正面态度要约价格

10.08加元交易关键点分析中石化收购加拿大

Daylight

Energy

Ltd的主要动机是为弥补自身生产短板，在当前较为有利的环境下推进海外扩张，布局上游资源市场分析师普遍认为中石化当前报价对应的估值倍数合理地反映了DaylightEnergy的真实价值，其现

金收购价格溢价水平较高，对股东具有较大的吸引力目前该交易已经获得双方董事会通过，仍需DaylightEnergy股东大会以及双方监管机构通过。从该交易的具体情况来看，在加拿大获得监管机构批准的可能性较大，预计在年内完成该交易交易动机交易潜在风险分析弥补生产短板，布局上游资源：相对于中石油、中海油，原油产量一直是中石化的短板，而其炼化能力在三家公司中处于第一位，更突显了其原油需求缺口，加之国内资源有限，中石化更依赖于原油进口，未来业绩面临原油价格上涨和海外业务业务扩展受阻的风险。此次收购将有助于提升中石化的上游产能，弥补其炼化能力与原油产能的缺口把握时间窗口，推进海外扩张：近几个月来，国际油价连续下跌，加拿大油气行业股票股价普遍受到油价下跌和债务水平的双重打压下跌，为中石化海外收购提供了较好的时间窗口出现竞争者风险：一方面中石化给出的现金收购价格对目标公司股东具有相当吸引力，另一方面目标公司后续资源的开发要求相当规模的资本投入，有竞争力的公司较少，加之目标公司本身已有较高的债务水平以及之前同中石化达成一致的高昂〞分手费“，交易出现竞争者的可能性不大审批不通过风险：2021年韩国国家石油公司收购加拿大

Harvest

Energy

Trust获批为此次交易提供了成功先例。此次交易在规模上与前者接近，且相较前者更不具“战略意图〞，审批不通过风险较小；此外，中石化将保存目标公司大局部员工以及其总部，不会造成大量的失业，因而更容易获得监管机构的批准13资料来源：ThomsonOne，新浪财经2007年以来中国石化海外并购概况-都围绕热点地区2021年12月19日，中石化完成以19.9亿美元收购加拿大Tanganyika石油公司100%的股权，获得叙利亚和埃及的油气及重油资产2021年8月14日，中石化完成以89.9亿美元收购成功收购总部设在瑞士的Addax公司〔油气资产集中在尼日利亚、加蓬、喀麦隆和伊拉克库尔德地区，拥有25个勘探开发区块，其中有17个在海上，年产600万吨石油〕100%的股权2021年6月25日，中石化旗下国际勘探开发公司完成以46.5亿美元的价格收购康菲公司持有的加拿大

Syncrude油砂工程9.03%的权益2021年12月29日，

中石化出资71.1亿美元完成对西班牙Repsol公司在巴西业务Repsol

Brasil

SA〔获得权益可采储量和资源量8.81亿桶原油〕40%股权的收购2021年8月9日，中石化下属国际勘探开发公司斥资17.65亿美元认购APLNG公司15%

股份，此外，中石化承诺从2021年开始每年从APLNG工程认购430万吨的液化天然气2021年2月23日，中石化所属的石油勘探开发以24.5亿美元完成对美国西方石油公司Occidental

Petroleum阿根廷子公司100%股权的收购，借此进入阿根廷勘探开发市场2021年11月，中石化所属全资子公司国际石油勘探开发公司(SIPC),通过其全资子公司Addax，以5.38亿美元收购壳牌持有的喀麦隆Pecten石油公司全部80%股份，),喀麦隆国家石油公司持有PCC公司余下20%股份。2021年11月11日，中石化所属全资子公司国勘公司以35.4亿美元收购Galp在巴西油气资产的30%股权，Galp在巴西深水油气资产的潜力较大2021年9月28日，中石化国勘公司完成了从雪佛龙印尼公司手中收购东加深水工程18%权益，金额6.8亿美元，该工程的成功收购是中石化自2006年退出印尼市场后在油气合作领域的首次突破14案例二15民企海外并购：四川汉龙收购Sundance

Resources交易概况交易结构第一阶段：2021年3月，汉龙矿业以2亿澳元的对价从澳大利亚上市公司SDL第一大股东TalbotGroup处购得SDL16%的股份。加上收购前持有的3%股份，汉龙共持有SDL约19%的股份，成为其第一大股东第二阶段：7月，汉龙矿业提出通过协议安排全资现金收购SDL剩余81%的股份，收购价每股0.50澳元；董事会认为报价未表达SDL公司价值10月，汉龙矿业将收购价提高至每股0.57澳元，获得SDL董事会一致推荐，并与SDL董事会签署收购安排实施协议。0.57澳元的收购价格较2021年7月15日前一个月成交量加权平均价溢价65%，收购总金额约

17亿澳元交割先决条件包括获得穆巴拉铁矿工程中刚果铁矿资产和喀麦隆铁矿资产的采矿许可，获得SDL股东、澳大利亚当地法院的批准，以及获得包括中国发改委、澳大利亚外商投资审查委员会〔FIRB〕在内中澳两国各监管机构的批准注：2021年4月，SDL向机构投资者增发约1.5亿股，增发价0.405澳元，融资6,000万澳元；资料来源：公司网站及公开信息汉龙矿业SDL19%〔4月定向增发后*降至18%〕81%〔4月定向

增发后*增至82%〕其他股东汉龙矿业SDL100%

预计于2021年5月完成第二阶段

财务参谋收购方财务参谋：美银美林目标方财务参谋：UBS、中信证券TalbotSDL16%81%其他股东已于2021年3月完成交易前股权结构第一阶段完成后第二阶段完成后16汉龙矿业3%注：第一阶段收购未披露财务参谋情况交易进程2021年3月18日2021年7月15日2021年9月13日2021年10月4日2021年2月13日2021年2月28日汉龙矿业以2亿澳元的对价购得SDL16%的股份，成为其第一大股东汉龙矿业提出通过协议安排全资现金收购SDL剩余81%的股份，收购价每股0.50澳元，未获得董事会支持澳大利亚证券与投资委员会〔ASIC〕表示，汉龙矿业3名高管涉嫌对SDL进行内幕交易，并对此展开调查。次日，涉嫌内幕交易的3名高管宣布辞去原有职务汉龙矿业同意将收购价提高至每股0.57澳元，获得SDL董事会支持，双方签署收购安排实施协议汉龙矿业向ASIC和ASX递交收购方案材料预期2021年5月完成收购资料来源：SDL公告及公开信息召开收购方案大会，须获得参加表决的股东多数〔持股价值的75%以上且占股东人数的50%以上〕赞成首次出庭日〔交易完成须获澳大利亚当地法院批准〕第二次出庭日2021年4月10日2021年4月16日示意性时间表17汉龙矿业简介2021年10月19日，汉龙集团宣布以2亿美元收购澳大利亚钼矿公司Moly

Mines

Ltd

55.5%的股份〔后增至57%〕，并通过工程融资方式提供5亿美元资金开发Moly

Mines全资拥有的世界级大型钼铜伴生矿Spinifex

Ridge工程。该交易中，汉龙的财务参谋是Silk

Road

Capital

Group2021年3月5日，汉龙集团宣布以8000万美元收购全球最大钼矿公司美国General

Moly公司25%的普通股，安排后者在Mt

Hope钼

矿开发建设所需的约6.65亿美元银行贷款，并为之担保2021年11月2日，汉龙集团以500万澳元收购澳大利亚铀矿开发商MarenicaEnergy公司11.5%的股份2021年7月11日，汉龙集团宣布拟以1.44亿澳元全资现金收购澳洲Bannerman

Resources公司，后者在纳米比亚拥有铀矿

资源。目标公司表示近期与汉龙达成协议的可能性较小2021年10月4日，汉龙集团与SDL董事

会签署收购安排实施协议，拟以17亿澳元收购铁矿石工程开发公司SDL剩余81%的股份海外矿产投资一览公司名称Moly

MinesGeneralMolyMarenicaEnergy上市地澳大利亚、加拿大美国澳大利亚持股比例57%25.0%11.5%对应市值9600万美元8300万美元200万美元矿产种类钼矿钼矿铀矿资源量钼41万吨、铜50万吨、铁矿石1600万吨钼59万吨6300万吨

U3O8投产后年产量2400万磅钼精矿、2700万磅铜精矿、100万吨铁矿石4000万磅钼矿350万磅

U3O8公司概况母公司四川汉龙集团成立于1997年，拥有全资及控股企业30多家，全球雇员12,000人。营业范围涉及矿业、能源、医药、高科技、食品、化工、根底设施建设、旅游业以及房地产业集团总资产超过360亿元，年销售收入超过160亿元汉龙在收购贷款、工程融资方面均曾获得国家政策性银行的资金支持。

2021年11月，四川汉龙与中国进出口银行签署合作协议，后者将为汉

龙海外扩张提供可达15亿美元的贷款支持；2021年6月，汉龙成功协助

Moly

Mines从中国国家开发银行获得约5亿美元的工程融资汉龙矿业拥有一个专业并购团队，团队成员分别来自瑞银、高盛、普华永道等金融效劳类企业，以及力拓、BHP等矿业公司资料来源：公司网站及公开信息汉龙矿业近两年来屡次进行国际收购，尤其是在钼矿、铁矿、铀矿等国内急需和短缺的矿产资源领域进行了重大战略性收购。收购SDL将推进汉龙的海外扩张战略，完善其全球化矿产布局18资料来源：公司网站及公开信息资料来源：公司网站、公开信息、FactSet〔截止2021年11月8日〕SDL简介公司概况财务概览第一阶段运营资本支出预测（单位：百万美元）单位：百万澳元20111201012009120081采矿、处理及相关设备914总收入02020202铁路2,019净利润-20-10-14-9港口537总资产220187125124管理承包及或有支出等1,214ROA-10%-6%-11%-10%合穆计巴拉铁矿工程涉及开发年产量共3,500万吨的2个矿区，以及建造包括4,686一条510千米长的铁路主线、一条70千米长的铁路支线、一个载重30万净资产219182123117吨的深水铁矿石码头在内的根底设施。完成工程第一阶段运营预计共需47亿美元ROE-10%-6%-11%-10%2021年9月，SDL与中国铁建非洲公司、中国港湾工程有限责任公司就穆资产负债率2%4%2%5%巴拉铁矿工程中的铁路、港口根底设施工程承建事项签署了谅解备忘录注C：A1P.E财X年截止于6月30日；2.穆巴拉4铁8

矿工程尚未开发投4产；资料来源：Fac3ts2et29资料来源：公司年报、公司网站及其它公开信息资产结构Sundance

Resources是一家国际资源公司，公司总部位于澳洲西部的珀斯，其主要业务为开发位于非洲的穆巴拉铁矿工程。SDL在澳大利亚证券交易所上市，并为标普ASX200指数的成分公司，最新市值为12.2亿澳元穆巴拉铁矿位于非洲中西部，2个主要矿产资产分别位于刚果共和国、喀麦隆共和国，为世界第三大未开发铁矿区。穆巴拉铁矿已探明储量

28亿吨，主要矿产为高品位赤铁矿和铁英岩赤铁矿，矿产品位较高。工程预计2021年开始生产，建成后年产量将达3,500万吨，可供开发约

50年，对缓解中国铁矿石供需失衡的矛盾有一定的积极意义2021年6月，包括Talbot

Group董事长Ken

Talbot，SDL董事长、CEO在内的SDL所有董事在非洲视察时坠机身亡，报道称公司陷入危机。

2021年3月，大股东Talbot

Group将所有股份转让给汉龙矿业10%90%85%15%控股公司SundanceResources刚果矿产投资公司喀麦隆铁矿资产 刚果铁矿资产控股公司和刚果矿产投资公司的股东为当地投资者、工程原发起人根据采矿条例，喀麦隆、刚果政府分别拥有SDL当地资产10%的认股权。假设两地政府行使认股权，SDL对喀麦隆资产、刚果资产的所有权分别下降至81%、76.5%1920股价表现和估值水平汉龙第二次报价与

SDL2021年1月的股价水

平相当。最新股价较第二次报价存在25%的折价考虑到潜在规模、开采年限，以及低运营本钱和高矿石品质可能带来的高毛利率水平，市场普遍认为

SDL的穆巴拉铁矿工程非常具有吸引力对于汉龙的首次报价，市场普遍认为较可比交易存在一定折价，并预期汉龙矿业将提高报价汉龙的第二次报价与市场预期及可比交易估值水平根本相符SDL和标普ASX200指数2021年1月以来股价走势单位：澳元SDL最新股价：0.425澳元第二次报价：0.57澳元首次报价：0.50澳元3月18日，汉龙成为SDL第一大股东，股价0.49澳元7月15日，汉龙向SDL提交收购协议，股价0.40澳元9月13日，ASIC宣布进行内幕交易调查，股价0.40澳元10月4日，汉龙提

高报价并达成协议，股价0.46澳元

资料来源：公开信息、FactSet〔截止2021年11月8日〕资料来源：投行研究报告澳大利亚证券交易所铁矿石板块2021年以来可比交易内幕交易事件及其影响ASIC内幕交易调查消息公布后，四川汉龙迅速作出处理，3名高管离职或为汉龙的收购方案铺平道路。但是，内幕交易事件一方面让汉龙首次报价的可信度大打折扣，另一方面，阻碍了交易进程，为交易是否能在时间表预计的2021年5月之前完成带来重大不确定起因9月13日，ASIC表示，汉龙矿业3名高管涉嫌对SDL进行内幕交易，并对此展开调查。SDL股价在汉龙提交收购协议前大幅上涨包括汉龙矿业董事总经理肖辉在内的3名高管被新南威尔士州最高法院下令冻结资产并限制出境汉龙应对措施次日，涉嫌内幕交易的3名高管宣布辞去原有职务母公司四川汉龙集团副总裁康焕军赴悉尼监督管理层交接SDL反响SDL发表声明表示，公司对此事不予评论，并称此次调查和公司以及内部员工无关，并明确表示不会改变之前发布的与汉龙以及其他合作伙伴的方案FIRB调查进展10月11日有报道称，内幕交易调查使汉龙矿业收购SDL的方案陷入停滞。FIRB将等到ASIC在调查方面取得更多进展后决定是否批准交易针对报道，汉龙澄清ASIC的调查仅针对个人，而非汉龙公司本身；FIRB审批正按方案进行，预期将在示意性时间表内获得批准123421本次交易的评价和启示对中金的启示民营企业海外收购的成功要素收购方自身的实力：汉龙矿业本身具备执行中型海外收购工程的根本条件资金实力雄厚融资能力强，可支持工程开发后继投资在矿产领域具有一系列成功海外收购的经验估值是否具有吸引力：汉龙全现金的收购方式以及较高的估值水平对于目标公司具有较大吸引力相对于国企，民企对价格的承担弹性相对较大，在某种程度上可承担更高的对价董事会是否支持：汉龙提高报价后的协议方案获得了董事会的一致推荐，向市场传递了正面信号，有利于推动其他公众股东接受要约操作是否标准：民营企业可能存在诸如内幕交易等不标准操作。不标准操作的性质、企业的应对措施将极大影响交易进程。在汉龙收购SDL的案例中，汉龙对于内幕交易事件作出了及时的应对，但交易仍存在不被FIRB批准的可能性对于汉龙矿业这样具备海外收购实力的民营企业，应当予以关注，并通过适当方式建立联系22从操作执行方面来看，民企进行海外收购对财务参谋专业技能的要求更高。中金在这方面具备传统优势，有利于我们获得此类工程中金应当加强对海外资产的掌握和理解，在关键地区设立分支机构并派遣相关专员负责当地业务开展案例三23失败案例：五矿收购EQUINOX交易概况五矿收购Equinox要约描述每股7.00加元的全现金要约，收购总金额约63亿加元〔合65亿美元〕要约价格较Equinox前20个交易日成交量加权平均价格〔5.27加元/股〕溢价33%，较前日收盘价5.71加元/股〔2021年4月1日〕溢价23%现有现金储藏通过五矿集团的支持获得的中资银行的长期银行信贷额度国内机构对五矿资源的财务投资〔包括股票投资〕等Equinox中止对Lundin的收购，且

Equinox不持有任何Lundin的股份获得持有Equinox已发行股份的三分之二〔包括五矿资源已持有的股份〕的股东接受本次要约获得五矿资源股东大会的批准，尤其是获得主要股东〔中国五矿集团公司〕的支持，五矿集团获得发改委的批准其他条件和监管审批〔包括澳大利亚外国收购及并购法案下的审批〕收购对价融资安排要约生效条件各大矿业公司收购博弈投行参谋：高盛投行参谋：德银、麦格理要约收购Equinox全部股份〔7.00加元/股，总对价约63亿加元〕-收购失败投行参谋：摩根士丹利、加拿大皇家银行24Inmet和Lundin方案通过换股方式合并，预计合并后市值90亿加元Equinox方案恶意收购Lundin，阻止Lundin与Inmet的合并方案要约收购Equinox全部股份〔8.15加元/股，总对价73亿加元〕-收购成功资料来源：Bloomberg、市场公开信息资料来源：SDL公告及公开信息交易时间进程2021年2月27日2021年3月21日2021年4月4日2021年4月19日2021年4月25日2021年4月26日Equinox方案2月28日开市前主动发起对Lundin收购要约Lundin建议股东拒绝Equinox的收购要约五矿资源以每股7.00加元对Equinox发出全面要约五矿资源方案通过增发融资5亿美元Barrick公布以每股8.15加元全面收购Equinox的协议，Equinox退出对Lundin的收购五矿资源撤回对Equinox的收购要约2021年6月2日Barrick完成对Equinox的收购25财务信息(2010年)五矿资源Equinox市值2011/04/052,5485,205收入3,582942EBITDA878564净利润409269现金398319经营性现金流816467资产负债率资料来源：Bloomberg、Factset84%39%目标公司简介目标公司业务简介Equinox

Minerals

Ltd(EQN〕加拿大和澳洲两地上市的矿业公司，主要生产铜、铀和黄金公司旗下的Lumwana铜金矿是其主要资产，位于非洲赞比亚。该金矿已于08年达产，是非洲最大铜矿之一；2021年产铜10.9万吨，矿龄预计将长达37年公司同时拥有Jabal

Sayid工程及周边地区探矿权。该资源是公司通过以12.5亿澳元收购Citadel公司获得，后续有较大资源勘探提升空间。工程预计投资3.15亿美元，方案在

2021年中投产财务信息单位：百万美元总量2,1416,910主要资产品种位置铜储量 资源量

品位 产量/预计产量Lumwana铜矿赞比亚

2,1416,0820.74%2010年产铜14.7万吨JabalSayid铜金矿

沙特N/A8282.30%预计2012下半年产铜5.7万吨目标公司资源情况单位：千吨资料来源：公司网站及公开信息交易背景和动因五矿的全球战略价值和收购优势如收购成功,五矿将跻身世界前15大铜生产商的第14位五矿管理层经验、技术专长和财务实力将增强Equinox的当前业务，能协助实现其未来的扩张方案看好铜根本面及铜矿企业加速合并全球对铜的持续需求以及铜的有限产量，导致供求的平衡关系将始终趋于紧张主要铜生产企业加速并购:Lundin和Inmet方案合并，EQN方案恶意收购Lundin，随后五矿和Barrick

Gold先后对EQN敌意要约2627股价走势和市场反响媒体评价：路透：“一连串铜矿收购案中的最新一宗，将成为中国第四大海外并购案〞法新社：“是中国国企试图在澳大利亚资源领域占一席之地的努力之一〞道琼斯：“收购Equinox是投机之举。与EQN的50天移动平均价格的峰值水平相比，五矿资源提出的每股7.00加元收购价溢价13.6%，不是特别突出，但在合理范围内〞注：1，以2021年12月31日为基准点指数化至1002，股价累积计算的基准日为2021年12月31日五矿资源、Equinox和Lundin自2021年1月1日以来的股价走势2021.2.27：Equinox方案

28日开市前主动发起对Lundin收购要约2021.6.2：Barrick完成对Equinox的收购2021.4.25：Barrick以每股8.15加元全面收购Equinox的协议，Equinox退出对Lundin的收购EQN当日股价-9%LUN当日股价+19%2021.3.21：Lundin建议股东拒绝Equinox的收购要约EQN当日股价+0.8%LUN当日股价-0.4%2021.4.4：五矿资源对Equinox发出全面要约EQN当日股价+32%五矿当日股价+2%EQN当日股价+12%LUN当日股价+4%2021.4.26：五矿资源撤回对Equinox的收购要约EQN当日股价-3%五矿当日股价-9%EQN股价累积*+33%LUN股价累积*-4%五矿股价累积*+9%市市场场推推测测BBaarrrriicckk

GGoolldd支支付付高高水水平平溢价价的的原原因因资源潜力巨大：根据德银的研报，Equinox的主力资产Lumwana铜金矿未来有扩产77%至26万吨的预期〔现产14.7万吨〕；另外，JabalSayid资源勘探进展顺利，现有勘探成果反响良好，可进一步增加资源储藏并且资源有较大提升空间资金重组：BarrickGold作为金矿公司较其他矿业公司拥有较高的P/E水平，更容易获得收购所需的资金铜价长期看好：Paradigm

Capital的研报认为铜金属根本面和铜价长期看好也是吸引BarrickGold高价收购的原因之一公司日期股价市值P/EEV/EBITDA资源量EV/资源量单位加元百万加元百万吨加元/吨Lundin

Mining

Corp.2011-4-18.334,85220.60x10.44x5.20903Quadra

FNX

Mining

Ltd.2011-4-113.422,57011.85x6.46x11.40192Inmet

Mining

Corp.2011-4-170.574,89315.30x8.29x21.30212均值15.91x8.40x436Equinox

Minerals2011-4-15.715,13914.60x8.98x6.91755五矿资源报价的估值水平2011-4-47.006,30017.90x10.98x6.91923Barrick

Gold报价的估值水平2011-4-258.157,33520.84x12.76x6.911073估值分析可比公司估值28资料来源：Bloomberg、Factset、公司公开信息、投行研究报告五矿报价每股7.00加元的全现金要约〔总额约63亿加元〕较前一交易日〔2021年4月1日收盘价5.71加元/股〕溢价

23%较可比公司EV/EBITDA均值溢价30.7%较Equinox的EV/资源量水平溢价22%，较可比公司溢价

112%BarrickGold报价每股8.15加元的全现金要约〔总额约73亿加元〕较前一交易日〔2021年4月1日收盘价5.71加元/股〕溢价

42.7%较可比公司EV/EBITDA均值溢价52.9%较Equinox的EV/资源量水平溢价42%，较可比公司溢价

146%根据P/E、EV/EBITDA、EV/资源量等指标判断，五矿的报价已位于较高水平，进一步提升的可能性较小。Equinox对于BarrickGold的战略价值更高，导致其愿意付出更高的报价水平五矿资源收购Equinox失败的主要原因分析根据五矿资源公告的时间表，预计在2021年年中完成要约收购。因此，必须在2021年4、5月分别寄发加拿大的要约合并通函及香港交易所通函而在2021年6月股东大会批准前，必须获得所有监管机构〔包括中国发改委、澳洲FIRB、加拿大监管机构及非洲当地审批〕的批复，时间操作非常紧张五矿资源最新市值约为25亿美元，仅为收购对价的40%左右；并且五矿资源由于刚完成对

MMG的收购，2021年财年的资产负债率高达84.61%短期内五矿可以采用过桥贷款完成收购。但长期来看，五矿资源乃至整个五矿集团不能长期背负如此巨额的银行债务Equinox股东认为五矿资源每股7.00加元的报价过低。要约成功需要获得Equinox三分之二及以上的股东同意，并同意放弃对Lundin的收购Barrick

Gold

Corp，一家加拿大和澳洲两地上市的矿业公司于4月25日发出要约每股8.15加元〔合总金额74亿美元〕，收购Equniox全部股权并获得双方董事会同意监管机构批复复杂，时间操作紧张自身财务压力较大，抬高报价可能性低估值未达Equinox股东预期，导致潜在竞争者有机可乘Equinox方案恶意收购Lundin，以阻止Lundin与Inmet的合并方案；因被BarrickGold收购而退出五矿资源在未获得Equinox股东支持的情况下敌意要约，由于未事前充分沟通并且报价为到达股东预期，最终未获得Equinox董事会支持四方博弈，情况复杂29案例四30入境并购：雀巢收购徐福记交易方案及进程交易方案雀巢将向徐福记除徐氏家族以外的43.5%的独立股东发出现金要约，每股作价4.35新币发出要约时，雀巢已经获得了前两大独立股东〔Baring

Asia

Private

Equity

Fund和Arisaig

Partners

Holdings〕不可撤销承诺函，接受要约根据协议，徐氏家族在雀巢成功收购43.5%非独立股东股份后向雀巢转让所持有的16.5%徐福记股份交易完成后，徐氏家族将继续持有徐福记40%股份，雀巢将持有60%；徐福记将在新加坡交易所下市；徐福记现任主席和首席执行官徐乘将继续管理公司交易对价：雀巢拟收购的60%徐福记股份总对价约21亿新币〔约16亿美元〕双方财务参谋雀巢〔收购方〕：Credit

Suisse徐福记〔目标方〕：Morgan

Stanley徐氏家族（4个自然人）Baring

Private

Equity

Asia

(16.5%)Arisaig

Partners

Holdings

(9.0%)其他公众股东徐福记（新加坡上市）56.5%18.0%25.5%徐氏家族雀巢徐福记（下市）40%60%交易前交易后2011年7月11日，徐福记公告交易2011年9月，交易获得徐福记股东大会通过目前交易尚待中国商务部等监管机构审批31徐福记历史和本次交易动因分析徐氏家族概况姓名在徐福记持股在徐福记职务备注徐镨10.97%非执行董事徐乘16.86%董事会主席首席执行官59岁，有一个独子徐沆13.48%董事

首席运营管徐梗15.17%无合计56.48%徐福记历史1978年，徐福记由台湾的徐氏四兄弟〔依次是徐镨、徐乘、徐沆及徐梗〕创立。他们曾分别在台湾经营徐记食品、徐福记食品、安可食品、巧比食品及蜜饯等知名品牌，被誉为“二十年金字招牌〞。1992年，出于本钱等方面考虑，徐氏兄弟在东莞成立公司，从事糖果糕点生产，最初无意大力开展内地市场，却由于内地消费潜力旺盛业绩斐然1997年，新加坡PE基金Transpac

Industrial参与投资徐福记控股2006年，徐福记在新加坡主板市场上市2021年，Baring

Private

Equity接手Transpac

Industrial股份，入股徐福记目前的徐福记控股是一家生产、销售都扎根中国大陆的糖果糕点企业本次交易动因分析创始人年事已高和后继乏人可能是徐氏家族本次愿意出售局部股份的原因：目前，徐氏四兄弟中，只有徐乘和徐沆还在公司从事日常运营，其中徐乘担任公司的董事会主席和首席执行官徐乘目前59岁，只有一个独子，根据公开信息，徐乘之子和徐氏兄弟的其他子女似乎并未在徐福记担任要职雀巢的收购条件具备一定的吸引力：徐氏家族虽然不再控股，但保存了未来管理权和品牌徐福记可借助雀巢力量进一步助力国内业务增长，并提升国际市场知名度32交易双方简介目标方（徐福记）主要财务数据百万人民币2009

FY2010

FY2011

FY收入3,7854,3065,158净利润460602676总资产3,6444,1474,891净资产2,4862,8582,938净利润率12.2%14.0%13.1%ROE18.5%21.1%23.0%ROA12.6%14.5%13.8%资产负债率31.8%31.1%39.9%资产周转率资料来源：FactSet；财年1.0截至每一年的6月30日1.01.1目标方〔徐福记〕简介目前，徐福记是中国最大的糖果糕点生产商之一，在东莞和河南拥有4个生产基地产品包括三个品类：糖果，糕点饼干，沙其玛；99.5%的销售收入来自中国大陆根据中国国家统计局统计，徐福记已经连续13年〔1998-2021〕蝉联中国同品类产品销售收入第一名〔糖果类非巧克力业务〕Euromonitor数据显示，2021年徐福记在中国糖果市场排名第三，份额3.9％销售网络〔截至2021年上半年〕在中国拥有128个销售分支结构9000名销售和物流人员覆盖20,118个直接零售点，其中3,470个超市和大卖场中的专营销售点收购方〔雀巢〕简介全球最大的综合化食品集团，总部瑞士市值近1900亿美元旗下品牌包括雀巢咖啡、哈根达斯和普瑞纳，其中糖果业务约占雀巢总销售额的12%在国内糖果市场位列第五，市场份额1.8％，业务拓展相对滞后收购方（雀巢）主要财务数据百万美元2008

FY2009

FY2010

FY收入103,26397,295112,234净利润16,9488,9589,416总资产99,793107,295119,774净资产47,70447,31866,37433资料来源：FactSet股价表现和估值分析本次雀巢收购，每股作价4.35新币，较公告前180个交易日均价溢价24.7%雀巢报价对应2021财年预测P/E

24.9倍，低于大多数中国龙头消费类可比公司水平注：最近交易日即本次交易公告日〔2021年7月11日〕前一日，徐福记数据采用雀巢收购价格

FY0：2021财年；FY1：2021财年；FY2：2021财年；数据来源：FactSet自2006年12月上市以来，徐福记控股交投并不活泼，截至交易公告〔2021年7月11日〕前累计换手率仅为139%徐福记公众股东平均持仓成本分布（2006年上市至交易公告前）根据初步分析，股东平均持仓本钱在1.0-2.0新币间最为集中，雀巢出价高于股东持仓本钱平均持仓成本

价格区间（新币）成交量（百万股）占期间成交量比累计占比市场交易清淡或为2家机构投资者向雀巢要约作出不可撤销承诺函的原因之一数据来源：Bloomberg0.4-1.0918.2%8.2%1.0-2.095586.7%95.0%2.0-3.0201.9%96.8%3.0-4.0353.2%100.0%估值分析-股东持仓本钱估值分析-可比公司2021年以来徐福记和雀巢股价走势交易公告以来，徐福记和雀巢股价总体走势平稳徐福记公告以来微涨3.0%雀巢公告以来微跌1.5%7/11公告交易百万股市场观点国内增长触及天花板，借助雀巢切入其他品类徐福记在国内市场的增长已触到天花板，且目前业务主要集中在糖果散货引入雀巢，可以利用雀巢的专业实力迅速切入其他领域，增加新品类的实力国际市场知名度不高，借船出海徐福记品牌国外影响比较弱。近年来徐福记谋划“走出去〞，树立品牌的国际影响力，但要借助自有渠道渗透海外仍有困难徐福记长期以来在糖果领域寻求与日本、欧美企业的合作，雀巢在国际市场的优势有助徐福记的海外市场拓展，帮助徐福记实现从“国内品牌〞向“全球品牌〞的飞跃业务鼎峰期出售股权，条件优惠徐福记目前业务正处于鼎峰期，雀巢本次出价对应2021财年PE

24.9倍，估值不低收购完成后，徐氏家族仍然保存40%股权，主席及CEO徐乘依然管理公司，徐福记品牌保存，整体条件优惠看好新兴市场业务增长，符合公司战略公司方案至2021年，新兴市场所获收入比重从目前的38%提高到45%，而目前雀巢销售额最高的十大市场〔合占总销

售额的2/3〕中，只有三个是新兴市场，仅为雀巢提供1/10的营业收入雀巢在中国销售的产品很多，2021年中国地区销售额与其在澳大利亚的销售额大致相当，仍有很大挖掘空间因此，进一步开发新兴市场、提高新兴市场业务比重是公司开展的一大战略借助徐福记的品牌弥补在中国糖果业务上的短板Euromonitor数据显示，按零售额计，2021年中国糖果市场规模600多亿元，雀巢所占的市场份额仅为1.8%，名列第五，远落后于排名首位的美国玛氏13%，也落后于卡夫、联合利华等竞争对手，而徐福记的份额为3.9%，排第三位徐福记是中国市场糖果类〔非巧克力业务〕的龙头，其品牌价值能够大大弥补雀巢在中国糖果业务上的短板全国性网络价值巨大徐福记在全国拥有128个销售机构，覆盖20,118个直接零售点，网络价值巨大35雀巢能够借助徐福记的网络扩大其他产品的销售本次交易的启示家族企业：及时把握出售意向是关键徐福记作为中国糖果糕点第一品牌，据闻先后吸引了多家外资巨头，但徐氏家族迟迟不愿意出售，本次徐福记突然出售控股权，可能由于家族继承乏人等原因使徐氏兄弟改变了主意在此类家族企业交易中，及时把握卖方出售意向是关键，需与此类企业股东方建立联系，及时把握动态和时机收购方提出有吸引力的交易条件本次交易中，雀巢的报价和交易结构设计充分考虑了多方诉求，值得借鉴36徐氏家族：不仅保存了40%的股权，还保存了徐福记品牌和管理层除徐氏家族外其他大股东的支持：本次交易公告时即获得两大财务投资人的不可撤销承诺函，为交易的顺利推进打下坚实根底估值报价：虽然本次交易估值相对徐福记二级市场交易价格并无大幅溢价，但徐福记在新加坡市场交投非常清淡，股东平均持仓本钱低，本次报价仍为股东留出获利空间，保证了股东对交易的支持案例五37PE投资：DST，老虎环球基金入股京东商城交易概况交易主体和交易结构买方：俄罗斯DST,老虎环球基金等6家基金和一些社会知名个人投资者卖方：京东商城目标资产：京东商城股份，总计购置股份及各方具体股份分配未有完全披露据外界估计老虎环球基金2021年1月C1轮注资购得25-30%股份，其中10%来自原有股东购置的旧股，其余局部为新增股高瓴资本C2轮投资购得1.5%股份确切消息DST基金对外披露2021年4月C2轮注资购得5%股份刘向东披露百度李彦宏购入少于1%股份，沃尔玛家族也在个人投资者之列交易对价其他安排交易总额为15.31亿美元，其中据外界估计老虎环球基金2021年1月C1轮据称投资1.5亿美金高瓴资本C2轮据称投资1.5亿美金确切消息刘董向事东会披席露位D：ST老基虎金环20球21基年金4月和C高2轮瓴投资资本5各亿自美获金得1个董事会席位据称投资协议可能含有对赌条款募得资金将大部投入到物流和研发方面DST注资京东财务参谋为华兴资本2021年4月1日，京东商城董事局主席兼首席执官刘强东通过个人微博宣布京东C轮融资结束。融资历时1年半分两次注入〔C1和C2〕，是中国互联网市场单笔最大融资金额。38交易各方简介京东商城2004年成立,正式涉足电子商务领域在线销售家电、数码通讯、电脑、家居百货、服装服饰、母婴、图书、食品等11大类数商品目前拥有普及全国各地2500万注册用户，近6000家供给商，日订单处理量超过30万单，网站日均PV超过5000万，已占据国内33.9%市场份额的B2C网购平台老虎环球基金最著名的对冲基金之一，与索罗斯的量子基金齐名，资产规模一度到达200亿美元，创办人是华尔街风云人物朱利安·罗伯逊是最早进入中国市场并且成绩卓越的美国风险投资公司之一，老虎基金投资的其它中国公司包括:新东方教育科技集团、携成旅行网、e龙公司、卓越网、当当网上书店等知名企业俄罗斯数字天空技术投资集团〔DST〕俄罗斯亿万富翁Yuri

Milner创办的专注于互联网投资的国际风险投资公司DST的投资包括Facebook、Zynga、Groupon等高瓴资本成立于纽约，总部设在在新加坡的资本管理公司，负责管理耶鲁大学基金的投资是国内知名社区篱笆网及远信科龙等公司的投资人交易各方简介京东商城财务状况单位：亿元人民币2008A2009A2010A2011Q12011E营业销售收入134010235290资料来源：Bloomberg,刘向东微博注：京东商城目前为非上市公司，绝大多数财务数据都没有披露自2004年上线以来，京东连续6年保持超过200%的增长，公司目标在5年内年销售交易额超千亿元2021年第1季度较去年同期营业收入增长206%，净亏损减少6%，毛利率增长19%，预计2021年营收可达280-300亿元人民币，比此前240-260亿元预期有大幅调升京东仍然有近90%收入来自其传统且利润率较低的3C业务〔Computer，Communication和Consumer

Electronic〕京东截至目前为止尚未盈利，预计到2021下半年可以实现盈利，但融资策略可能会摊薄利润京东采取低价竞争，以量取胜的策略，经常对出售商品给予折扣补偿，销售额的增长也意味着折扣支出的增加，可能会给公司资金面带来一定压力京东经营本钱主要在于物流系统和技术研发京东利润及成本点评4041近期市场关于京东公司的相关消息汇总2021年9月19日京东商城因财务不完善放缓IPO进程:京东商城预定本周启动的投行招募工作已经延迟。由于其财务和内控制度存在一些漏洞，前期接触的投行团队因此要求其披露更为清晰的财务状况说明2021年9月14日传京东此前15亿美元融资未到帐资金链可能断裂2021年9月8日传京东商城下周启动IPO赴美融资40-50亿美元,刘强东模糊回应2021年4月13日传京东对赌不达750亿出局刘强东出面辟谣2021年4月2日刘强东：京东商城第三轮融资超10亿美元:有多家投资机构参与的C轮〔第三轮〕融资总额将超过10亿美元；京东商城最早会于2021年上市，地点倾向于香港或者美国2021年1月24日京东商城四年估值翻百倍刘强东遭遇融资蜜月：2021年初的C1轮融资老虎基金以1.5亿美元获得京东商城约25%-30%的股份，相当于对京东估值5亿到6亿美元；而较四年前京东首轮融资前所做的2000万美元估值，那么已翻了

100倍-125