港股：分子和分母趋势的角力期

1告告研究员王以SACNo.S0570520060001wangyi012893@htsc.comSFCNo.BMQ373+(86)2128972228华泰研究周报港股盈利改善趋势逐渐明朗，但分母端短期或仍承压上周外围风险缓和推动港股三大指数集体收涨。H1财报显示港股业绩底已现，新经济>旧经济、消费>制造趋势或维持。政策较高不确定性假设下，周中AH溢价触及150高点或隐含港股投资人对美元指数/内地全年商品房销售增速预期约102/-30%，近期地产偏弱预期或已被充分计入；但转机或仍需等待分母端趋势减压：①央行年会偏鹰表态推升联储加息预期；②经济强韧性/通胀隐忧/美债大规模发行或为美债利率高位反复主因，美债利率“M顶”或为短期外资持仓的主要风险点。配置方向，建议关注哑铃型配置结构：部分顺周期行业(消费建材/工业金属/钢铁)及独立景气行业(游戏、医药)。华泰证券研究所分析师名录中报进一步确认盈利拐点，新旧经济剪刀差扩张上周已进入中报披露高峰期，截至08.26，港股23H1整体披露率(中报+预告)达64%(按市值计)。基于已披露中报的可比口径，23H1港股净利润TTM增速由-3.6%(22FY)提升至1.6%，恒指由-3.6%(22FY)回升至7.2%，港股盈利改善趋势逐渐明朗。具体来看：1)上周上游资源与中游材料板块周度披露率较高，拖累H1旧经济盈利转负；2)新经济中医药、科技板块周度披露率居前，为新经济部门带来较大增量贡献，新旧经济业绩剪刀差进一步走阔；3)大消费板块利润增速显著高于中游制造，消费>制造的趋势或仍维持。杰克逊霍尔会议表态偏鹰派，分母端短期或仍承压08.25晚，鲍威尔在JacksonHole央行年会上发表偏鹰演讲，重述美联储对通胀的重视，会后，FedWatch数据显示9月联储暂停加息的概率升至81%，11月加息概率升至约60%，首次降息时点预期从明年3月推迟至5月。后续联储加息决策仍待相机抉择，观察窗口期或对应本周美国公布7月核心PCE及9月FOMC会议。近期美债收益率震荡上行，并于周中创08年以来新高，或主因：1)美国经济维持强韧性；2)油价反复下美国通胀现隐忧，联储尚未转向；3)美债发行超预期、美国主权/银行信用评级下调及日央行调整YCC，美债利率“M顶”或为短期外资持仓的主要风险点。当前AH溢价已充分计入地产偏弱预期，港股中长期性价比优势显现考虑到AH溢价主要由中国商品房销售同比、美元指数和经济政治不确定性指数刻画，我们在政策高不确定性假设下对其进行敏感性分析，上周AH溢价最高触及150点或大致对应美元指数/商品房销售增速预期为102/-30%，地产偏弱预期或已充分计入当前资产定价。乐观情形下后续政策力度/有效性超预期或为港股企稳信号；而即使基准情形下，先行指标贝壳KMI已连10年以来AH溢价历次突破140关卡且维持两个月以上的4轮行情，AH溢价触顶回落至140的区间内，恒指超额收益(vs万得全A)中值达11.8%，港股性价比优势显现。哑铃型配置结构仍有效，关注中报+景气共振的行业结合中报+景气验证，建议考虑高股息+成长的哑铃型配置：1)游戏：5-6月国内移动游戏收入同比转正。2)部分顺周期产品：①消费建材：6月房屋竣工面积同比维持较高增速，水泥等建材价格同比降幅收窄，且建材成本端原材料压力减轻；②钢铁：7月螺纹、中厚板等钢材价格同比降幅大幅收加码和美元指数或见顶情况下，工业金属价格或回升。3)医药：前瞻指标全球医药投融资额同比Q2降幅继续收窄。建议关注：①互联网：游戏；②消费：医药；③景气回升的顺周期：消费建材、钢铁、工业金属。风险提示：国内经济复苏不及预期；联储收水力度超预期。AH溢价已于上周周中逼近历史极值 3 2010-012010-06-111-041-092012-022010-012010-06-111-041-092012-022012-07-122013-05-102014-032014-082015-012015-06-112016-042016-092017-022017-07-122018-05-102019-032019-082020-012020-06-112021-042021-092022-022022-07-122023-0515014013012011010090恒生指数(右轴)22年10月A、港股底部2.11.91.71.51.31.10.90.70.52.52.3时，AH溢价创历史极值 万得全A(右轴)AH溢价高于140区间注：Wind全A及恒生指数全进行标准化处理，基期为2010.01.01资料来源：Wind，华泰研究注：拟合历史数据自12年1月至23年7月资料来源：Factset，Bloomberg，Wind，华泰研究AH超额收益间后一周后两周AH超额收益间后一周后两周料可选消费金融信息技术通讯服务公用事业房地产注：AH超额收益为对应区间内的万得A股行业收益-对应港股行业收益，单位为%；D0为首次突破140点位的时点，D1为AH溢价运行至区间内极大值所对应时点，D2为AH溢价收敛至140以下所对应时点，下同资料来源：Wind，华泰研究AH溢价敏感性分析AH溢价敏感性分析-50.0-40.0-3-50.0-40.0-30.0-20.0-10.0地产销售额同比资料来源：Wind，华泰研究 绝对收益高位区间D0-D1D1-D2后一周后两周 科创50 科创508.988.82注：D0为首次突破140点位的时点，D1为AH溢价运行至区间内极大值所对应时点，D2为AH溢价收敛至140以下所对应时点，下同资料来源：Wind，华泰研究2021-012021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-072022-09-112023-012023-032023-052023-072019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-082021-012021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-072022-09-112023-012023-032023-052023-072019-052019-08-112020-022020-052020-08-112021-022021-052021-08-112022-022022-052022-08-112023-022023-05MEETINGPROBABILITIESMEETINGDATE325-350350-375375-400400-425425-450450-475475-500500-525525-550550-575575-6002023/9/200.0%0.0%0.0%0.0%0.0%80.0%20.0%0.0%2023/11/10.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%44.5%46.7%8.9%2023/12/130.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%1.8%44.5%45.2%8.5%2024/1/310.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.3%8.0%44.6%39.9%7.3%2024/3/200.0%0.0%0.0%0.0%0.0%2.6%19.0%43.2%2024/5/10.0%0.0%0.0%0.0%0.0%1.2%37.2%18.7%2.8%2024/6/120.0%0.0%0.0%0.0%0.7%6.0%20.9%33.9%27.2%1.3%2024/7/310.0%0.0%0.0%0.5%4.3%29.8%29.3%15.5%0.4%2024/9/180.0%0.0%0.4%3.5%13.5%26.8%29.4%18.6%6.6%1.2%2024/11/70.0%0.2%2.4%10.0%28.5%22.4%10.8%0.5%0.0%2024/12/180.2%1.8%7.9%18.9%26.8%24.0%13.9%5.2%1.2%0.2%0.0%资料来源：CME，华泰研究120118116114112110108106104102100美元指数美国:国债收益率:10年(右轴)104 4.35.04.54.03.53.02.5资料来源：Wind，华泰研究美国:职位空缺数:非农:总计:季调美国:职位空缺数:非农:总计:季调月千人 美国:劳动力人口:季调月千人14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000168,0006261605958美国:失业率(%，右轴)166,000164,000162,0008160,000657157456256205555资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind资料来源：Wind，华泰研究2020-032020-052020-072020-092020-032020-052020-072020-09-112021-012021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-072022-09-112023-012023-032023-052023-0735.034.834.634.434.234.033.833.62019-012019-042019-07-2019-012019-042019-07-102020-012020-042020-07-102021-012021-042021-07-102022-012022-042022-07-102023-012023-042023-07工时环比(右轴，%)工时同比(右轴，%)3.02.52.01.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5资料来源：Wind，华泰研究美国:CPI:同比 美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:同比实际零售额同比(右轴，%)10.08.06.04.03010.08.06.04.0302520151052.00.00-5-5-4.0资料来源：Wind，华泰研究2016-012016-06-112017-042017-0922016-012016-06-112017-042017-092018-022018-07-122019-052019-102020-032020-082021-012021-06-112022-042022-092023-022023-0716015515014514013513012511601551501451401351301251201151107565554535255(5)(15)(25)资料来源：Wind，华泰研究图表11：但时薪增速仍维持偏强特征35302520502019-012019-042019-07-2019-012019-042019-07-102020-012020-042020-07-102021-012021-042021-07-102022-012022-042022-07-102023-012023-042023-07时薪环比(右轴，%)时薪同比(右轴，%)86420-2资料来源：Wind，华泰研究8.06.02022-032022-062022-09-122023-032.861.541.161.382.00.0-2.008.06.02022-032022-062022-09-122023-032.861.541.161.382.00.0-2.00.980.912.79-3.13-2.83-1.80-2.220.580.420.790.70商品和服务净出口拉动率国内私人投资总额拉动率个人消费支出拉动率美国:GDP:环比增速4.0-4.0-6.0资料来源：Wind，华泰研究2,5002,0001,5001,0005000-500被动型共同基金净流入港股(million$)主动型共同基金净流入港股(million$)共同基金净流入(4WMA，million$)外资对港股持仓较为谨慎美债“无顶”下，18-01-0118-05-0118-09-0119-01-0119-05-0119-09-0120-01-0120-05-0120-09-0121-01-0121-05-0121-09-0122-01-0122-05-0122-09-0123-01-0123-05-01资料来源：Epfr，Wind，华泰研究90080070060050040030020010007月22日7月29日7月22日7月29日8月26日29.2%16.0%9.8%7.5%0.0%0.1%1.2%36.0%披露中报个股市值占比(%36.0%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：Wind，华泰研究图表17：分行业港股中报披露日常消费电信服务医疗保健公用事业可选消费信息技术100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%7月22日7月29日8月5日8月12日8月19日8月26日9月2日资料来源：Wind，华泰研究证券简称市值占比数量占比证券简称市值占比数量占比能源材料工业可选消费日常消费医疗保健金融信息技术电信服务公用事业房地产47%%95%消费者服务Ⅱ媒体Ⅱ零售业食品与主要用品零售Ⅱ食品、饮料与烟草家庭与个人用品医疗保健设备与服务%%%%99%46%43%%%%94%95%消费者服务Ⅱ媒体Ⅱ零售业食品与主要用品零售Ⅱ食品、饮料与烟草家庭与个人用品医疗保健设备与服务%%%%99%46%43%%%%94%73%%%62%%制药、生物科技与生命科学82%76%银行51%47%%多元金融39%70%%%保险Ⅱ39%53%%房地产Ⅱ57%61%软件与服务98%78%%技术硬件与设备55%79%%半导体与半导体生产设备5%77%电信服务Ⅱ公用事业Ⅱ78%62%49% 992%57商业和专业服务运输汽车与汽车零部件耐用消费品与服装72%71%总计67%69%资料来源：Wind，华泰研究新经济旧经济旧经济剔除银行整体新经济旧经济旧经济剔除银行整体20172017H115.0%9.9%12.6%10.8%2018H115.8%14.7%15.6%14.9%2019H17.8%8.0%7.3%2022H16.5%6.2%6.0%6.2%2020H1-0.3%-2.0%-2.2%2021H129.2%21.5%22.6%2023H11.7%-7.6%-9.3%-4.8%FY201722.3%22.8%25.0%22.7%FY20198.4%10.2%10.8%9.8%FY20209.9%3.9%3.7%5.0%FY201810.5%4.4%5.6%FY202123.3%19.9%20.0%FY2022-2.6%-3.5%软件与服务银行电信服务Ⅱ零售业保险Ⅱ能源Ⅱ汽车与汽车零部件食品、饮料与烟草多元金融材料Ⅱ技术硬件与设备耐用消费品与服装制药、生物科技与生命资本货物房地产Ⅱ运输消费者服务Ⅱ软件与服务银行电信服务Ⅱ零售业保险Ⅱ能源Ⅱ汽车与汽车零部件食品、饮料与烟草多元金融材料Ⅱ技术硬件与设备耐用消费品与服装制药、生物科技与生命资本货物房地产Ⅱ运输消费者服务Ⅱ医疗保健设备与服务公用事业Ⅱ半导体与半导体生产设家庭与个人用品媒体Ⅱ商业和专业服务36.2%8.8% 6.4%21.2% 8.9%18.0%14.4% 4.7% 3.2%22.4%15.3%20.3%15.5%25.9%14.6%15.4%10.5%24.7% 8.7% 7.0%8.9%30.9%-3.9% 1.2%22.3%15.0%15.5%25.2% -2.4%27.8% 5.6%15.9%10.8% 7.3% 7.9%15.8%12.2%14.6% 3.8% 2.8%26.3%43.6%10.4%10.6%29.7%26.9%32.0% 6.3%22.5%36.0%25.5%18.3%17.2%25.9%19.3%17.9%27.3% 9.7%18.5%25.3%-6.7%2.5%-0.7%-2.5%1.3%-0.3%23.7% 2.3% -3.9% -4.0% 8.7% 1.5% -5.9%14.3%18.0% 2.4% 0.6% -6.0%-6.4%22.8%14.2%12.9%27.2%-1.9%36.8%26.2%13.8%47.4%29.6%22.9%24.4%25.0%17.6%46.2%30.8%18.8%21.8%40.6% 3.8%21.4%18.3%34.5%14.7%19.6%38.7%17.6% 8.5%44.6%14.4%19.0%33.6%28.9%27.5%25.4%31.0%36.7%19.7%-9.7%29.5%21.3% 8.3%15.3%26.5%5.2% 7.0% 5.8% 5.9%30.9% 8.9% 3.5%11.4%10.2% 2.9% 8.9%13.2% 0.7% -4.7%23.7% 4.2% 5.0%13.8%42.5% 3.6% 0.4%1.6%7.4%-0.6% 2.7% -6.7% 3.5%16.0% 3.4% 1.2% -4.0% -0.3% 1.4%12.6%-25.3% 2.0% -2.3% 1.7%10.5%15.4%5.8% 13.5%28.0% 2.2% -2.3% 28.8% 5.7% 4.8%15.9% 8.2%24.7% 3.0% 4.0%17.9% 3.6% 6.8%10.4%16.7%15.5%1.8%-3.7%12.0% 4.4%12.8%-7.2% 2.2%-9.5% 7.6% 6.7% 5.2%21.9% 6.2%19.3% 8.8% 2.6%24.7% 5.9%-9.7% 2.4% 4.9%20.2%23.8%0.4% 14.0%14.0% -23.0%11.7% 9.6%10.2%20.5% 6.4%21.1% 9.6% 6.3%15.8%12.3% -2.3% 4.7% 8.7%20.0%--9.0%23.0% -0.5%-20.7% -9.2% -5.0% 8.3% -3.8% -3.8% 3.6%15.0%10.9%30.6% 1.6% -7.0%-3.6%9.9%18.6%5.9%15.6%5.4%13.5%11.4%3.2%5.4%13.5%13.6%14.9%4.0%-7.5%14.8%食品与主要用品零售Ⅱ-3.4%4.2%1.2%-2.2%-0.6%-1.8%食品与主要用品零售Ⅱ-3.4%4.2%1.2%-2.2%-0.6%-1.8%-4.9%-5.4%-8.3%-1.7%-1.6%-18.3%-17.0%上游资源与中游材料18.3%33.0%19.0%13.4%11.5%3.4%-10.9%-9.8%15.5%34.5%24.2%-2.4%-9.4%中游制造7.3%18.1%15.5%6.4%6.2%8.2%1.4%13.5%31.0%17.1%0.7%-3.8%1.5%必需消费7.0%12.4%10.0%11.3%14.5%12.6%1.7%7.9%21.6%17.7%6.4%3.2%5.2%可选消费20.7%23.4%16.1%8.1%3.7%5.9%-3.6%6.4%32.6%26.5%7.3%1.6%4.0%TMT13.6%29.9%21.3%13.5%8.5%8.3%2.4%16.8%31.4%23.6%5.7%-3.7%-3.8%大金融7.3%20.6%11.8%-2.7%6.1%19.7%4.5%9.8%21.8%10.0%-4.3%-6.6%-13.8%其他5.9%17.2%13.3%5.4%2.7%1.8%-5.5%2.2%20.3%23.9%12.8%3.0%-0.7%资料来源：Wind，华泰研究2017H1FY20172018H1FY20182019H1FY20192020H1FY20202021H1FY20212022H1FY20222023H1新经济171%251%333%-205%398%04%-324%1156%652%-99%58%413%旧经济16.4%32.5%23.8%2.3%0.3%4.0%-7.6%37.2%25.2%-5.2%-4.6%旧经济剔除银行38.0%48.8%32.6%4.0%5.8%-23.2%31.3%-9.5%整体软件与服务16.5%31.7%24.8%0.6%6.7%43.2%28.2%-2.7%-3.6%11.6%42.6%7.7%100.8%9.4%-7.4%-5.3%158.3%82.6%16.3%2.4%银行158%134%02%07%16%29%254%182%68%06%94%电信服务Ⅱ16.7%2.2%-5.6%-6.9%-4.4%7.6%17.8%15.7%11.9%-0.7%-2.6%零售业716.4%112.2%63.8%--468.0%131.3%134.4%38.2%46.4%158.4%293.3%保险Ⅱ22.3%36.0%26.6%22.4%49.2%0.8%--能源Ⅱ268.9%128.7%50.3%-5.8%-4.6%-200.5%41.5%56.8%-4.0%汽车与汽车零部件292%97%159%-70%-286%-310%-327%115%1151%427%-313%-405%09%食品、饮料与烟草-8.3%37.4%-3.0%20.9%19.3%54.7%17.6%-4.7%-6.6%多元金融4.0%10.7%-5.7%-36.6%36.4%12.9%-59.0%-30.9%305.0%55.6%-67.0%材料Ⅱ500.3%171.3%111.7%38.2%-2.8%-24.6%22.9%110.4%62.0%4.9%-41.2%-58.8%技术硬件与设备21.9%353.8%357.2%-7.4%33.9%116.8%40.9%-38.6%-20.4%耐用消费品与服装125%189%57%-25%173%-447%1789%861%-48%制药、生物科技与生命11.9%42.6%-40.8%-246.5%212.5%231.5%资本货物31.6%34.6%20.3%3.7%-2.5%-8.5%38.4%房地产Ⅱ45.9%69.9%49.5%5.2%-5.4%0.2%-21.5%26.6%-26.6%-64.7%-43.8%-41.6%运输53.7%82.8%25.6%-7.6%1.0%-67.2%--144.8%消费者服务Ⅱ-53%231%658%211%-2160%467%-481%659%医疗保健设备与服务-0.3%46.6%2.0%3.9%-5.0%-26.6%108.6%237.0%247.2%89.7%167.5%公用事业Ⅱ4.6%24.5%-2.2%2.0%10.5%33.7%-22.0%-66.6%-7.6%-半导体与半导体生产设-21.2%25.9%-2.9%-54.9%-20.0%135.2%7.3%363.7%751.0%152.5%41.4%-4.8%家庭与个人用品16.2%4.8%-3.4%24.9%42.0%33.5%5.6%-23.7%-32.6%-45.7%-43.6%媒体Ⅱ561%1816%6345%-248%1392%-8579%-3754%-4563%255%766%903%160%-2657%商业和专业服务46.0%29.8%28.6%20.7%8.9%15.6%16.4%22.6%29.5%4.7%36.6%44.3%-66.8%食品与主要用品零售Ⅱ上游资源与中游材料1027%2128%2208%-652%-728%1190%54622%56833%10.3%-69.6-69.6%-23.7%-140.9%66.9%36.2%2.9%-9.3%-46.2%-23.0%160.2%116.2%28.3%中游制造31.6%34.6%20.3%3.7%-2.5%-8.5%38.4%必需消费30%370%348%-61%24%-66%-307%865%690%231%364%434%可选消费29.6%16.9%28.7%-64.4%-54.8%199.2%-57.5%104.8%17.0%-64.4%-23.2%2236.3%TMT93%290%391%519%102%-01%92%-95%1616%1025%101%57%292%大金融26.0%20.0%8.0%-3.2%23.3%11.2%-9.6%1.6%其他0.2%24.3%19.5%-0.9%-5.6%0.2%46.9%58.5%12.0%-4.8-4.8%注：2022FY计算式基于公布2023H1中报企业的可比口径统计资料来源：Wind，华泰研究29.7% 6.6%3.4%9.8%7.2%7.3%8.4%4.5%1.8%0.4%0.3%1.7%注：2022FY计算式基于公布2023H1中报企业的可比口径统计资料来源：Wind，华泰研究MFYFY20172018H1FY20182019H1FY20192020H1FY20202021H1FY20212022H1FY20222023H1整体31.7%24.8%0.6%-1.8%6.7%-16.9%-10.0%43.2%28.2%-2.7%-3.6%1.6%2%7%9%6%5%注：2022FY计算式基于公布2023H1中报企业的可比口径统计资料来源：Wind，华泰研究当前景气指数(2023年3月)100%餐饮纺服饮料保商建材电信运营航空港交所海运媒体 交通基建90%80%家庭耐用品创新药/CXO电气设备70%燃气机械汽零医疗器械/服务60%黄金建筑铜50%物流券商40%消费电子食品房地产电力30%能源金属铝20% 钢铁10%0%2020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-09-112022-012当前景气指数(2023年3月)100%餐饮纺服饮料保商建材电信运营航空港交所海运媒体 交通基建90%80%家庭耐用品创新药/CXO电气设备70%燃气机械汽零医疗器械/服务60%黄金建筑铜50%物流券商40%消费电子食品房地产电力30%能源金属铝20% 钢铁10%0%2020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-072022-09-112023-012023-032023-052023-07120100(%)期货收盘价(活跃合约):螺纹钢:同比 期货收盘价(活跃合约):线材:同比期货结算价(活跃合约):热轧卷板:同比806040200(20)(40)(60)资料来源：Wind，华泰研究旅游MT(10)(8)(6)(4)(2)02468103M景气指数环比变化(处理后，pct)资料来源：Wind，华泰研究2020-032020-052020-072020-092020-032020-052020-072020-09-112021-012021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-072022-09-112023-012023-032023-052023-070.20.0注：以2017为基准进行归一化处理资料来源：Wind，华泰研究2012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1-122018-032018-062018-09-122019-032019-062019-09-122020-032020-062020-09-122021-032021-062021-09-122022-032022-062022-09-122023-03(%)80.02020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-09-(%)80.02020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-072022-09-112023-012023-032023-052023-07中国:市场价:普通硅酸盐水泥:P.O42.5袋装:同比60.040.020.00.0-20.0-40.0-60.0资料来源：Wind，华泰研究(%)3020100(10)(20)(30)(40)2021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-0722021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-072022-09-112023-012023-032023-052023-07100 华泰策略游戏景气指数(右轴)10090807060504030200资料来源：Wind，Bloomberg，Datayes，iFind，海关总署，百度指数，华泰研究(亿元)(亿元)海外融资额全球医疗健康投融资额同比(右轴)400350300250200150100500400%350%300%250%200%150400350300250200150100500资料来源：Wind，华泰研究国产网络游戏审批(个)8007006005004003002001000资料来源：Wind，华泰研究跌幅(%跌幅(%)软件与服务汽车与汽车零部件多元金融银行家庭与个人用品制药、生物科技…食品、饮料与烟草5045403530252050恒生科技MSCI中国大盘成长恒生中国企业指数MSCI中恒生中国企业指数恒生指数MSCI中国价值MSCI中国中小盘价值MSCIMSCI中国中小盘价值恒生香港35MSCI中国中小盘成长(1.0)(0.5)0.00.51.01.5上周(8.21-8.25)风格与宽基指数涨跌幅(%)注：象限轴为均值，下同资料来源：Wind，华泰研究807060504030200-20媒体Ⅱ电信服务Ⅱ能源媒体Ⅱ电信服务Ⅱ消费者服务Ⅱ保险Ⅱ技保险Ⅱ零售业运输材消费品与服装运输食品与主售Ⅱ产Ⅱ产Ⅱ公用事业Ⅱ半导体与半导体…商业和专业服务-8-6-4-2024上周(8.21-8.25)分行业涨跌幅(%)资料来源：Wind，华泰研究0H010-90分位区间中位数当前值25%61%当前分位数52%65%4%83%66%50%92%94%25%84%78%91%89%90%46%99%11%84%75%100%石煤有钢建建机国电汽家轻商食医银非房炭色铁材筑械防力车电工贸品药信子媒行银地通力石金军设制零饮行产运及化属工工造售料输注：分位数以2010年以来数据计算。资料来源：Wind，华泰研究恒生科技指数全部港股卖空成交额占总成交额比重(%，5dma，逆序，右轴)0%5%10%0%5%10%15%20%25%12,00011,00010,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0002020-012020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-07-102022-012022-042022-07-102023-012023-042023-07资料来源：Wind，华泰研究恒生指数33,000全部港股卖空成交额占总成交额比重(%，5dma，逆序，右轴)0%33,00031,0005%29,0005%27,00010%25,00023,00015%21,00020%25%120%25%17,00015,0002020-012020-042020-07-102021-012021-042021-07-102022-012022-042022-07-102023-012023-042023-07资料来源：Wind，华泰研究2010-011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-072022-092010-011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-072022-09-112023-012023-032023-052023-072021-022021-042021-062021-08-10-122022-022022-042022-062022-08-10-122023-022023-042023-062023-082010-012010-091-052012-012012-092013-052014-012014-092015-052016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092021-052022-012022-092023-052020-072020-09-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-09-112023-012023-032023-052023-072020-09-112021-012021-032021-052021-072021-09-112022-012022-032022-052022-072022-09-112023-012023-032023-052023-077.06.05.04.03.02.000.0标准差-12.52.32.11.91.71.51.31.10.90.70.5标准差+1 _ _恒生指数PE_TTM均值 标准差+1 标准差+1标准差-1 19.017.015.013.011.09.07.05.0注：历史分位数自2010.1.4开始计算资料来源：Wind，华泰研究 _ _恒生科技指数PS_TTM均值标准差+1标准差-1注：历史分位数自2010.1.4开始计算资料来源：Wind，华泰研究SHIBORSHIBOR:1周3.43.02.62.2840资料来源：Wind，华泰研究 _ _恒生指数PB_LF均值注：历史分位数自2010.1.4开始计算资料来源：Wind，华泰研究 _x _恒生科技指数PB_LF均值标准差+19.0标准差+19.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0注：历史分位数自2010.1.4开始计算资料来源：Wind，华泰研究(%)2期限利差:10年-1年10年期国债收益率(右)(%)(%)23.91.03.70.820.0资料来源：Wind，华泰研究2019-09-10-112019-09-10-11-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-09-10-11-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-09-10-11-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-10-11-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-0870,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000100,0090,00080,00070,00060,00050,00040,000国债联邦机构债和MBSSPV(一级与二级信贷等特殊工具)隔夜回购 央行流动性互换其他(%)(%)2019-09-122020-032020-062020-09-(%)(%)2019-09-122020-032020-062020-09-122021-032021-062021-09-122022-032022-062022-09-122023-032023-063年期相对信用利差(AA级企业债-AAA级)23.53年期国债收益率(23.503.00.82.50.62.00.41.00.0资料来源：Wind，华泰研究美国:10年期国债利率美债隐含通胀预期2005-032006-032007-032008-032005-032006-032007-032008-032009-032010-031-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032022-032023-036543210(1)(2)资料来源：Wind，华泰研究(%)3.02.52.01.51.00.50.0-0.5-2.0-2.5(元)7.42019-092019-122020-03(元)7.42019-092019-122020-032020-062020-09-122021-032021-062021-09-122022-032022-062022-09-122023-032023-06中间价:美元兑人民币(右)7.27.06.26.0资料来源：Wind，华泰研究3.53.02.523.53.02.52.01.51.00.50.0(0.5)(1.0)(1.5)1991-031993-031995-031997-031999-032001-032003-032005-032007-032009-031-032013-032015-032017-032019-032021-032023-038765432109美债期限利差:10年期-2年期(右轴)资料来源：Wind，华泰研究(亿美元)总资产(右轴，亿美元)资料来源：Wind，华泰研究AH行业估值上游资源中游材料中游制造日常消费耐用消费上游资源中游材料中游制造日常消费耐用消费金融TMT行业分类石油石化煤炭有色金属钢铁基础化工建材机械电力设备及新能源国防军工农林牧渔食品饮料医药纺织服装消费者服务商贸零售汽车家电轻工制造银行非银行金融综合金融电子通信计算机传媒房地产建筑电力及公用事业交通运输当前PE估值所处历史的百分位(2005.01.07-2023.08.25)01.07-2023.08.25).10%20%60%70%80%90%100%14.4%14.7%18.5%0.3%2.9%9.3%101.07-2023.08.25).10%20%60%70%80%90%100%14.4%14.7%18.5%0.3%2.9%9.3%11.7%16.7%55.2%9.0%1.5%2.8%6.3%3.0%16.2%14.0%9.9%30%22.7%25.4%28.2%27.1%23.0%23.2%23.4%40%35.7%35.7%31.3%32.0%50%41.0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%4.9%0.4%2.8%42.4%14.7%40.7%43.5%0.4%3.8%25.0%60.5%31.2%4.3%37.4%12.4%12.1%34.8%69.1%13.6%16.4%7.2%21.8%0.8%30.8%12.7%39.3%21.6%47.7%7.2%注：红色数字代表较上周估值分位数上升，蓝色数字代表较上周估值分位数下降或持平资料来源：Wind，华泰研究行业分类当前PE估值所处历史的百分位(2010.01.16-2023.08.25)当前PB估值所处历史的百分位(2010.01.16-2023.08.25)10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%上游资源能源4.6%33.2%中游材料材料%14.7%中游制造资本货物0.8%必需消费食品与主要用品零售2.9%0.7%家庭与个人用品70.6%12.5%制药、生物科技与生命科学13.4%食品、饮料与烟草33.7%60.9%医疗保健设备与服务78.6%0.2%可选消费房地产99.0%2.1%消费者服务6.6%61.9%99.5%71.6%零售业69.4%43.9%耐用消费品与服装41.7%77.5%金融银行0.5%0.9%保险4.2%多元金融67.7%10.3%TMT电信服务16.3%23.5%媒体76.7%5.4%软件与服务0.2%6.4%技术硬件与设备36.8%20.6%半导体与半导体生产设备32.7%0.5%商业和专业服务18.0%0.9%公用事业11.6%0.1%运输32.9%5.1%注：红色数字代表较上周估值分位数上升，蓝色数字代表较上周估值分位数下降或持平资料来源：Wind，华泰研究提示国内经济不及预期：若国内经济不及预期，则可能影响分子端盈利和分母端风险偏好；联储收水超预期：若美联储货币政策超预期紧缩，则可能影响分母端贴现率和风险偏好。分析师声明本人，王以，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”)制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表