非金属类建材建筑与工程行业“中特估”与“国改”投资研究专题：科研院所体系机制改革驱动硬核成长“中特估”的最优解

目录1、国企改革历程复盘与传统投资策略框架 4、国企革资略需新 7整重策的确定性 7混策的率不高 72、科研院所体系：“中特估的最优解 9“特”：对企价的面估 9、科研所系业五形式 11、科研所系机改驱动核长 12从发成转，科院任道远 12国改的点科创制革打研到产化关一环 14、科研所系价重的四要素 143、科研院所体系代表性上市公司分析 15、案例：盛技新料产孵平台 15、案例：国学从程到业 17、案例：科道铁基建品军者 194、投资建议：战略布局科研院所体系企业 225、风险分析 23图目录图1：有业革历程 4图2：2014以中国企业革数势相事件 6图3：年要业挖机销当累同增速 8图4：联科年营及归净润况同增速） 8图5：传统企革与研院改的程较 11图6：同型研院转制径较 12图7：、、科研发人分图上、研开经分图下）（2013年） 13图8：2006-2020中美、、科成登数（） 13图9：研所系价重估四要思导图 15图10：盛技团布局至2022年12月3115图11：UTG玻研历程 16图12：“1总院多院+N台研体系 18图13：辰翔材限公股结缩图截至2022年9月2818图14：化华新有限司权构略（至2023年6月819图15：科道权图（至2023年6月30日） 19图16：路务程技术系 20图17：科道术演进意图 20图18：2010-2022年高铁增程公） 21图19：2017-2022年企业收速比 22图20：2017-2022年企业母利增对比 22表目录表1：1978-2013国改革程 4表2：联科权激计划本况 8表3：联科权激业绩核标 8表4：大筑企年股价幅其相指（至2023年8月49表5：资考标准变 10表6：资专行动 10表7：1978-1999我科研制革事表 11表8：市司科研所体的种式 12表9：年部科改件 14表10：盛技前新材业务 16表11：国学业一览 18图1：国有企业改革历程

1、国企改革历程复盘与传统投资策略框架企业、国有独资公司以及国有资本控股公司1，包括中央和地方国有资产监督管理机构和其他部门所监管的企业本级及其逐级投资形成的企业。资料来源：、三星经济研究院《中国国企改革政策》、政府部门官网、国史网、澎湃新闻等，。数据截止至2022年12月31日国有企业具备盈利性和公益性两大特点：1）盈利性上，追求国有资产的保值和增值；2）公益性上，实现保障民生、服务社会的目标。改革开放前经营目标有指标任务。改革开放后业的自主权（现代企业制度和所有制的改革（产权改革）。表1：1978-2013年国企改革历程时间主要事项及内容第一阶段：1978-1984年以扩权让利为核心，实行企业利润分成制度，调整国家与企业的利益分配关系197812221979年5月25日，国家经委，财政部，外贸部、中国人民银行，国家物资总局，1国务院财政部在《国有企业境外投资财务管理办法》中提到，国有企业是指国务院和地方人民政府分别代表国家履行出资人职责的国有独资企业、国有独资公司以及国有资本控股公司，包括中央和地方国有资产监督管理机构和其他部门所监管的企业本级及其逐级投资形成的企业。国家劳助总局六个部门联合发出通知，确定在首都钢铁公司，北京内燃机总厂，北京清河毛纺厂等8户企业进行企业改革试点1983424第二阶段：1984-1992年以承包经营责任制为重点，实行政企职责分开，确立企业的市场主体地位1984年10月，党的十二届三中全会决定实行政企职责分开19882271988413（第三阶段：1992-2002年以建立现代企业制度为重心，在巩固公有制主体地位的前提下，推进企业改革的制度创新，实行规范的公司制改革1992101994100270019999222000年底，大多数国有大中型骨干企业初步建立现代企业制度的目标基本实现第四阶段：2002-2013年实现形式200332003102005236济去向问题的担忧2006年末，股权分置改革基本完成资料来源：三星经济研究院《中国国企改革政策》2010.1.28、中国政府网、人民网等，1978-1984年：增强企业的自主权，调整国家与企业之间的分配关系：1）实行企业利润留存制度，将部分利润留存至企业本身，提高其生产积极性；2）扩大企业经营自主权，给予国有企业一定面对市场变化调整经营计划的空间；3）推行“利改税”，即将国营企业向国家上缴利润的征收方式改为征收所得税。1984-1992年：确立企业的市场主体地位：1）在法理上确立了政企分开，企业是自主经营、自负盈亏的市场主体；2）保障承包经营责任制的规范运行，增强企业经营的创造性与积极性。1992-2002年（十四大~十五大）：现代企业制度的初步建立：1）《公司法》业制度；2）绝大多数企业通过先行试点，后全面推进的方式开始建立现代企业2000建立起了形式上的现代企业制度。2002-2012年（十六大~十七大）：所有制改革有所推进，以解决“代理问题”国务院国有资产监督管理委员会成立为标志性事件。2国资委代表国家履行出资人职责；央企经营不再受其所属部委的掣肘；2）公有制的多种实现形式3。探索或实施诸如股权分置改革、中小国企改革重组、2004之争”4。2013年-至今（十八大以来）：深化落实，循序渐进。国改永不停歇：1）形成“1+N”国改体系，分类推进、分层推进、一企一策；2）有针对性的提出多个要办事”，明确提出八个方面的重点任务5。图2：2014以来中证国有企业改革指数走势及相关事件资料来源：、各政府部门官网，。指数截至2023年8月15日。益的现象345的投资研究框架亟需更新。整合重组的时间点难以精准把控；2）重组对象及资产有不确定性；3）资产定价与收购方式有不确定性。案例1：整合重组的不确定性（凤凰光学）2021921A2021930300%以上。202261案例2：整合重组的不确定性（国统股份）2019325国统股份发布《关于重大资产重组停牌公告》，拟筹划通过发行股份购买资产的方式购买中铁物晟科技发展有限公司控股权。2019412019年12月9日，一汽夏利发布公告《关于筹划重大资产重组的停牌公告》“本公司控股股东中国第一汽车股份有限公司将持有的本公司的控股股权无偿划转至中铁物晟40%。、混改策略的胜率并不高行业周期企业护城河战略、组织架构与组织文化等对经营业绩的影响。以员工持股/股权激励为例，初衷。案例1：中联重科股权激励方案（2013年）2013226（草案2013-1512%。巨额股权折价风险。表2：中联重科股权激励计划基本情况基本基本素 具体容激励象围 包括激励象围 包括司级理员中管员、心术员计1549人。股票源 定向行A股票股权量 15720.15万股期，当司股额股票源 定向行A股票行权安排

有效期为自股票期权授权日起5年。授予的股票期权自本期激励计划授予日起满124833%33%、34%。等待期 12等待期 12行权格 8.9元资料来源：中联重科公告，表3：中联重科股权激励业绩考核指标行权期 业绩行权期 业绩核标第二行期 204净润比03增第二行期 204净润比03增不于1较212年长于2.4%第三行期 205净润比04增不于1较212年长于4.5%资料来源：中联重科公告，能完成股权激励解锁条件。2014328图3：历年主要企业挖掘机销量当月累计同比增速 图4：中联重科历年营收及归母净利润概况（同比增速） 资料来源：，，数据截至2023年6月 资料来源：iFinD，2、科研院所体系：“中特估”的最优解2022年是国企改革三年行动收官之年，阶段性胜利不是结束，新一轮国改深化仍持续酝酿，“中特估”应运而生1PB表4：八大建筑央企年内股价涨幅及其他相关指标（截至2023年8月4日）资料来源：iFinD，标体系。2）20212022率；继续保留资产负债率、研发经费投入强度、全员劳动生产率指标。202365%左65%65%改善、技术驱动的一流企业提供适宜的目标指引。表5：国资委考核标准演变政策时间内容国资委挂牌成立2003年着手制定《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》，并与央企负责人签订经营业绩责任书。考核工作启动2004年央企功能分类考核2015年中共中央、国务院引发《关于深化国有企业改革的指导意见》：“两利一率”2019年两利：利润总额、净利润；一率：资产负债率。央企负责人经营业绩考核办法2019年2019年，《中央企业负责人经营业绩考核办法》出台，突出分类考核和差异化考核，突出与世界一流对标，突出正向激励考核，着力引导央企实现高质量发展。“两利三率”2020年两利：利润总额、净利润；三率：资产负债率、营业收入利润率、研发经费投入强度。“两利四率”2021年两利：利润总额、净利润；四率：资产负债率、营业收入利润率、研发经费投入强度、全员劳动生产率。“两利四率”2022年提出“两增一控三提高”的年度经营目标：两利：利润总额和净利润增速高于国民经济增速；65%0.15%，三年任期经营业绩责任书签订2022年2022420222022—2024年任期经营业绩责任书。“一利五率”2023年提出“一提一稳四提升”的年度经营目标：一利：利润总额增速高于全国GDP增速；4资料来源：企观国资微信公众号、新华社、全球能源观察微信公众号，2223715核心竞争力的决心。表6：国资委专项行动时间专项行动行动要点2022年2月“价值创造”、“创建示范”、“管理提升”和“品牌引领”四大专项行动2022年5月中央企业压减工作“回头看”专项行动推进会明确新一轮压减工作的重点方向，聚焦重点指标，提高压减工作针对性精准性；聚焦特定企业，因企施策探索有效压减方式；聚焦集团管控，着力健全制度机制；聚焦布局结构优化，不断提高资源配置效率；聚焦风险防控，切实防流失堵漏洞。2022年“严肃财经纪律、依法合规经营”综合治理专项行动对各类违规违法经营问题进行大起底、大排查，各中央企业内控职能部门要针对“七个专项治理”排查发现的问题和风险，通过缺陷整改落实、完善制度体系、信息化管控、严肃追责问责等措施，深入开展内控管理专项整治工作，切实强化内控体系刚性约束。2023年5月“科改行动”和“双百行动”双双扩围深化6725802023年7月央企产业焕新行动+未来产业启航行动15资料来源：中国政府网、国资小新微信公众号、国务院国有资产监督管理委员会办公厅、新华社，科研院所是对我国实施科学研究活动的研究院所之统称。1949在领域上几乎覆盖了我国产业系统的主要类别与行业。1978不能被较好地释放到实体领域，进而转化为先进生产力。表7：1978-1999年我国科研体制改革大事年表年份事件影响1978年全国科技大会1982年全国科技奖励会首次提到“经济建设必须依靠科学技术，科学技术必需面向经济建设”。1984年1985年《关于科学技术体制改革的决定》1995年《关于加速科学技术进步的决定》,1996年《关于“九五”期间深化科学技术体制改革的决定》1999年《关于国家经贸委管理的10个国家局所属科研机构管理体制改革意见》10国家局所属的242家科研院所实行以企业化转制为主导的深入改革。1999年资料来源：《国有科研院所企业化转制问题研究》李丛笑著，科研院所改制的主要原则：将科研院所由事业单位转为科技型企业或进入其它企业；使科研院所从计划向市场，成为自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的现代化企业。即从完全依赖财政向自主经营、从事业主体到企业主体、从产研脱节向自主结合发展，1999年起科研院所改制大幕开启。图5：传统国企改革与科研院所改制的过程比较资料来源：《国有科研院所企业转制化问题研究》李丛笑著，图6：不同类型科研院所转制路径比较资料来源：《国有科研院所企业转制化问题研究》李丛笑著，科研院所体系在上市公司层面，最终体现为以下五种形式：1）科研院所整体上市：如垒知集团。科研院所由上市公司控股：如中国化学旗下的六大设计院（本属于原化工部）。研究总院（国家玻璃新材料创新中心）为凯盛科技、凯盛新能第一大股东。一大股东。长距离输氢管道。表8：上市公司中科研院所体系的五种形式形式例子科研院所整体上市垒知集团科研院所由上市公司控股中国化学旗下的六大设计院（注：六大设计院本属于原化工部）由集团控股，科研院所与上市公司并行凯盛集团旗下中建材玻璃新材料研究总院（国家玻璃新材料创新中心）子公司凯盛科技、凯盛新能、中国玻璃科研院所控股上市公司中国铁道科学研究院集团有限公司子公司铁科轨道科研院所与上市公司联合研发东宏股份与浙江大学氢能研究院合作研发长距离输氢管道资料来源：iFinD，上海证券交易所，公司官网，经费，但有效专利实施率并不高。国家知识产权局发布的《2019报告》显示，高校和科研单位有效专利实施率分别为13.8%和38%，产业化率分别为3.7%和18.3%，远低于企业的63.7%和45.2%。40%30%，发达国家科技成果转化率可达-0。3）根据中国人民大学沈健的研究，50%图7：中、日、美科研开发人员分布图（上）、科研开发经费分布图（下）（2013年）资料来源：《科技体制改革背景下改制科研院所现状及对策研究》於舟著，图8：2006-2020年中、美、日、德科技成果登记数（万）资料来源：，一环帮助科研院所体系的上市公司迎来新的增长极。20202022、2023所薪酬制度改革试点的意见》推动科技成果转化激励机制完善。表9：近年来部分科改文件机制介绍2020年“科改示范行动”2002022深入实施创新驱动发展战略，深化科技体制改革，坚持正确的科技成果评价导向，创新科技成果评价方式，通过评价激发科技人员积极性，推动产出高质量成果、营造良好创新生态，促进创新链、产业链、价值链深度融合，为构建新发展格局和实现高质量发展提供有力支撑。2023资料来源：国资委、中国政府网，1）非市场化条件下，售能力和渠道资源，而这并非科研团队所长。价值重估的意义：1）在某一细分领域有国内领先的科研院所及研究资源支撑的上市公司（参考上文五种形式，我们将其定义为科研院所体系企业）；2）上市公司具备全业务链条及产业化落地能力；3）存在激励机制改革，能够有效绑定企业与研发团队利益；或对于科研成果在体内转化强约束（核心是科研成果须在体内转化，激励机制较为重要）；4)立足“自主研发”或“利基市场”或“工艺领先”的产品研发或转化，政策坚定支持方向。图9：科研院所体系价值重估的四大要素思维导图资料来源：值重估机遇化；激励机制等因素则确保科研团队的稳定以及新产品能够在上市公司体内转化；“自主研发”或“利基市场”或“工艺领先”的产品则规避相关科研院所体系企业不善于营销、不精于成本管控的潜在短板。3、科研院所体系代表性上市公司分析TFT2家上市公司，同时参股“中国玻璃”。图10：凯盛科技集团战略布局（截至2022年12月31日）资料来源：，科研成果进行产业化落地。与研究院联合开发UTG全套生产工艺技术（原蚌埠院打造和开发出的唯一全国产化的“原片配方开发、原片生产、UTGUTG（UTG）30-70UTG2019UTG1812UTG20213/年。图11：UTG玻璃研发历程资料来源：蚌埠市人民政府官网，新材料产品矩阵种类丰富，主攻自主研发的利基市场步向好。产品 产品产品 产品征 应用域 产品态合成二氧化硅

6N-7N4N8

主要应用于晶圆用CMP、5G及半导体用封装材料等，广泛应用于半导体、光伏、光学、光纤等领域，是生产高端半导体器件的关键原材料之一。硅酸锆 化学定能一优质价乳浊

陶瓷材料，利用稳定剂以改变氧化锆的相变陶瓷材料，利用稳定剂以改变氧化锆的相变稳定锆温度范围，产生室温下稳定的立方晶体及四方晶体，能够消除由晶相转变引起的体积效应，避免制品开裂。主要应用在耐火材料和精密铸造等行业，可用于制备高档冶金用水口砖、定径水口、窑具、高温坩埚等。球形石英粉具有面滑比面大硬、化学 可应于子导导胶特种性能定优性。 陶瓷多高技领。无机，种介化物料有高介 要用制多陶电器（MLCC）、电常和介损，电陶使用最 单板瓷容、敏阻压瓷广泛材之。 微波瓷电元件。纳米钛酸钡新型无机非金属材料，高熔点、高沸点、高系数、化学稳定性高、抗腐蚀性能优良。化学等领域。电熔锆资料来源：凯盛科技官网、凯盛科技2022年年报、中国粉体网，、案例二：中国化学，从工程到实业（化工部1953设公司。200892010中国化学的工程能力是实现化工品由实验室通向工业化的桥梁1+多分院+N确保其业务能有效转化落地。66PBAT12、炭黑循环利用、环保催化剂等一批小试项目取得预期成果；城市垃圾气化、PBS关键单体丁二酸、固废高温气化、MCH储氢运氢等中试项目稳步推进。图12：“1总院+多分院+N平台”研发体系资料来源：中国化学官网，表11：中国化学实业项目一览项目介绍项目产出情况现状环氧丙烷项目一期项目6037预计于2023年建成投产。天辰齐翔己二腈项目20302022731东华科技PBAT项目10PBATPBAT。一期项目2022620华陆新材气凝胶项目5用国内首套全自动超临界干燥法制备气凝胶的最大规模生产装置，将有助于降低碳排放及“双碳目标实现。2022227天辰耀隆己内酰胺项目20201933/年。201484资料来源：中国化学公告，图13：天辰齐翔新材料有限公司股权结构缩略图（截至2022年9月28日）资料来源：iFinD，图14：中化学华陆新材料有限公司股权结构缩略图（截至2023年6月8日）资料来源：iFinD，

研发创新成果在企业体内得以孵化。不同于凯盛科技与中国化学采取员工激励手段形成企业与研发团队利益绑定的主要依据龙头地位以铁科院的产业化平台形式促进产品在体内孵化202363026.25%11.2537.5%，为公司控股股东。国铁集团则通过控股铁科院成为公司实际控制人。图15：铁科轨道股权结构图（截至2023年6月30日）资料来源：铁科轨道公告，

行业实际上为类准入制，壁垒坚实。铁建所将弹条V型、弹条V型、WJ-7W-8型四种型号高铁扣件产品设计技术为期0年的非独家使用权授予铁科轨定。20194（铁建所20221231564919713殊扣件系在原有W-7型和W-8能在短时间内紧急恢复线路平顺性，保证线路及时开通。图16：铁路工务工程产品技术体系 图17：铁科轨道技术能力演进示意图资料来源：铁科轨道招股说明书， 资料来源：铁科轨道招股说明书，以停止专利授权方式降低同业竞争，行业地位稳固。2022810-20107IV型扣件零部件82008到目前为止已运行接近15年，后续全国高铁线路或即将开启大规模换轨维修周期。20224.2发展规划》，2025（含部分城际铁路）566683.332008-201810/15/202422/1880/150821050.9/39.5/31.7此外，我们保守测算，2008-201310402.83-56668铁扣件，每套价格在210元估算，总需求为146亿元。若分5年释放，则年均约29亿元。图18：2010-2022年我国高铁新增里程（公里）资料来源：，募投项目投产在即，产能增长确定性强。公司0年O募投项目包括年产1,80091800万个/年、螺栓1800万个/年，折算扣件为900万套/年（2022年公司轨道扣件382）233-7年的平8055%。3.419.73%，税后静态投资回收期（含建设期）5.8920221231180020236302021年公司加大新产品、新13.59.86%，归母净利1.712.53202213.40.78%，2.441.01%，实现远超同业22年公司毛利率.2%4.1pct20.7%（16）5.3pct，相较于可比公司，铁科轨道财务表现亮眼。2023102.241004.27280.85+30%。随着下游市场需求的持续扩容（存量更新及高铁出海），以及新产能的投放，判断公司将迎来新的发展阶段