论戈德伯格的金融结构理论

论戈德伯格的金融结构理论

一、戈德史密斯的金融结构理论1969年，《货币与金融发展》一书出版，为金融结构和金融发展奠定了坚实的基础。戈德史密斯明确提出了金融结构的概念,即各种金融工具和金融机构的形式、性质及其相对规模。由于金融结构是由金融工具与金融机构共同决定的,从数量关系上描述,不是一个单一的指标,而是一套指标体系,包括:金融相关比率、金融资产(金融工具)总额在各个组成部分中的分布、金融机构与非金融单位的金融工具发行额之比率、所有金融中介机构以及其中的各类主要金融机构在非金融单位发行的各种主要金融工具的未清偿总额中所占有的份额、各类主要金融中介机构的相对规模、金融机构相互之间往来资产的总额在金融机构汇总的资产总额中所占的比重、主要非金融部门进行的内部融资和外部融资的相对规模、外部融资中各种金融工具所占的比重。在这8个指标中,戈德史密斯特别强调金融相关比率对衡量一国金融结构与金融发展中的总括性作用。在此基础上,戈德史密斯进一步指出,金融发展是指金融结构的变化。因此,金融结构的演变过程也就是金融发展的过程。他以长达百余年、多达数十个国家的经济金融统计资料,对金融结构与金融发展作了横向的国际比较与纵向的历史比较,揭示了金融发展过程中12个带有规律性的基本结论,从而描绘了金融结构变动的总趋势。戈德史密斯的金融结构理论的形成具有开创性,从研究方法到基本结构都对研究金融和金融发展问题产生深远的影响。其贡献归纳起来主要有以下几点:(1)独特的研究方法。戈德史密斯在他的研究中,采取了数量分析和比较分析相结合、国际横向比较与历史纵向比较相结合的方法。金融结构理论是运用比较分析方法研究金融发展问题的最初尝试,是比较经济学在金融领域的具体运用。采用比较金融分析方法是戈德史密斯的重要贡献。(2)创造性地提出了衡量一国金融结构与金融发展水平的指标体系。其中金融相关比率的重要性不言而喻,时至今日,仍为许多研究者所采用。(3)论证了金融结构与经济增长的关系。发达的金融结构对经济增长与经济发展具有积极的促进作用。注重金融工具供给和强调金融机制的正常运行是金融结构理论的核心,也是金融自我发展及促进经济增长的关键所在,这一观点被后来的金融发展理论所继承。(4)揭示了金融结构变动的基本趋势。基本符合金融发展和变化的实际。但是,戈氏理论也表现出一定的局限性:(1)忽视金融结构的复杂性与多层次性,将金融复杂结构中的一种具体结构,即金融机构与金融工具或金融资产相对规模这一特殊结构当做金融结构的一般结构,有以偏概全之嫌。(2)注重金融结构量的研究,忽视了质的拓展,是一种片面金融结构观,仅从数量关系来研究金融结构是不够的。戈德史密斯在阐述时假定不同经济体中的金融工具和金融机构有着相同的性质,金融结构层次的提高,意味着金融发展水平的提高,从而对经济的促进作用也增强。而事实上,在缺乏竞争、效率的金融体系下,不可能形成将资源配置到最有效率的项目或产业上的机制。二、金融结构二元性的结果进入20世纪70年代,学术界研究的重点转向金融发展,并没有特别强调金融结构问题。两位著名经济学家麦金农和肖(1973)先后出版了《经济发展中的金融深化》与《经济发展中的货币与资本》两本影响深远的著作,从“金融抑制”和“金融深化”的角度得到了基本相似的观点与结论。麦金农和肖关于发展中国家金融结构的观点隐含在金融深化理论中。与金融结构有关的贡献表现在两个方面:一是对内源融资与外源融资两种融资方式的分析。二是在分析发展中国家货币金融领域特殊性时,认为金融结构存在“二元性”,即一方面存在着有组织的或官方的金融机构,如中央银行、商业银行等;另一方面,又存在着无组织的或非官方的金融机构,如钱庄、典当业、高利贷者等。前者往往集中于某些经济发展水平较高的大城市,而后者通常存在于比较落后、比较偏僻的乡村地带。这种金融结构的二元性不仅限制了金融体系动员和分配资金的作用,而且也往往使政府的货币金融政策的效果受到影响,甚至出现与政策目标背道而驰的结果。对发展中国家而言,金融结构的扭曲总是与金融的抑制相伴随,金融深化的过程其实就是金融结构的动态调整和优化的过程。从这个意义上看,金融深化的概念隐含着金融结构的进步,金融深化与金融结构进步所表现出来的金融发展是并行不悖的。麦金农和肖的理论在系统检验了传统货币理论的适用性之后提出了一种新的货币金融理论,因而它无论对于理论研究的发展而言,还是对政策实践的指导而言,都具有重大的意义。当然,这种理论也存在许多不足之处,如发展中国家完全内源融资的假设就不太切合实际,政策上主张彻底的金融自由化也与发展中国家的现实不相符合,忽略了发展中国家经济结构严重失衡的现实。麦金农和肖的金融深化理论提出后的一段时间,虽然也有一些经济学家如卡普尔(Kapur,1976)、马西森(Mathieson,1980)、加尔比斯(Galbis,1977)、弗莱(Fry,1978,1980)等人致力于发展和完善金融结构与金融发展理论,然而其研究仅仅局限于对麦金农-肖的理论进行计量验证,未能得到实质性的发展。三、“两分法”金融结构理论进入20世纪90年代,西方不少经济学家在内生增长理论的基础上提出了新的金融结构观点,将金融结构研究提升到一个新的高度。这种理论被学术界称为“两分法”金融结构理论,是继戈德史密斯理论之后最具影响的金融结构理论。该理论的核心思想是将金融结构划分为中介(主要是指银行)主导型与市场主导型两种类型,并进行相互之间的优劣比较。研究者主要以英美、德日作为这两种类型的典型代表,并以此评判不同的金融结构对金融发展乃至经济增长的作用。在两分法金融结构理论中,学者们对银行主导型与市场主导型的金融结构孰优孰劣存在着相当大的争论与分歧。目前的观点概括起来大致可以分为以下三类:1.银行有效解决个体市场不稳定问题持这种观点的学者强调:(1)在信息获取的有效性方面,银行易于获得企业和经营者的有关信息,降低管理成本,因此有助于资本配置和公司控制。特别在法律和制度基础设施差、合约执行不力的环境下,银行比市场有效(Diamond,1984)。由于信息不对称,证劵市场的市场价格不能真正反映市场业绩,导致优秀的公司上市成本过高,严重阻碍了资源的有效配置。而且发达市场使信息迅速公开,将产生严重的搭便车问题,从而弱化了个体投资者获取信息的激励机制。而银行能够缓解这方面问题,因为它在同企业长期合作中形成了稳定的关系,不必要在公开市场上马上公布有关信息(Boot&Thakor,2000)。(2)在风险管理和治理结构的有效性方面,虽然金融市场能够分散风险,但不能对加总冲击进行分散,因为市场是不完全的。首先是信息不对称,而金融合约只有在所有交易方都满意的情况下才能签订。其次交易所需的时间和货币成本也阻碍了市场的形成和发展。因此,在积聚安全资产储备用来平滑加总风险方面,银行比市场主导的金融体系能提供更有效的风险防范措施促进经济增长(Bencivenga,1993)。有实力的银行更有效地督促企业偿还债务,尤其在契约合同执行不力的国家(Rajan,1999;RajanandZingales,2003)。BootandThakor(2000)则认为银行作为投资者的协调组织在监督企业、减少贷款的事后道德风险方面比协调性差的市场更为有效。(3)在资金动员的有效性方面,银行能够有效动员资金,实施重要战略,达到规模经济,稳定经济增长。垄断银行结构可以减少银行间的过度竞争,防止由于银行过度竞争造成的金融不稳定(Sirrier,1995;Rajan,1999;Stulz,2002)。2.市场主导金融结构、企业道德风险与融资路径vf持这种观点的学者对强调银行主导型金融结构优势论的观点给予了反驳。(1)在信息获取的有效性方面。尽管银行在信息收集、处理上更为经济、有效,但在一些非规则的情况下(如有时决策人在应该去收集哪些信息并如何去处理这些信息方面无法达成一致意见),银行却反而没有效率。因此,在那些情况多变、充满不确定性和创新的环境中,银行在信息获取上并不占优势,而竞争性的资本市场在扩散信息信号,向投资者传递信息方面更为有效(AllenandGale,1999);同时市场鼓励调研企业,因为在大的流动性强的市场里,可以从信息中获得利润(Holmstrom,1993)。(2)在风险管理和治理结构的有效性方面。Rajan(1992)认为,势力过于庞大的银行迫使企业从事过于保守的投资,从中抽取大量租金,留给企业极低的利润,这样一方面使得企业没有激励机制去从事创新活动;另一方面保护同银行关系密切的企业免受竞争压力最终将窒息企业的创新,企业从内外两方面失去活力。WengerandKaserer(1998)认为,大银行由于受到较少的管制,更容易同企业经营者达成串谋,从而损害债权人的利益,妨碍形成有效的公司治理结构,国有银行热衷于投资于劳动密集性产业和达到政治目标,将一国企业平均规模作为企业道德风险的衡量,企业规模平均较大的经济体中,市场主导型金融结构优于银行主导金融结构。BlackandMoersch(1998)也对银行主导型金融结构在公司治理方面的优势进行质疑。银行是自身利益最大化者,银行有可能和企业共谋而采取对其他贷款人不利的举动,如有影响力的银行如果从管理者手中获取足够的好处,就可能阻止外部人解雇无效的管理者的努力。(3)在资金动员的有效性方面。市场主导型的观点认为,银行可能贿赂企业管理层,损害了外部人利益导致阻碍竞争、公司控制和创立新企业,从而不利于经济的长期增长,从德国获得的证据表明德国的有些银行向公众误传企业的资产负债表并要求企业领导层做某些损害企业的事(BoydandSmith,1998)。3.金融结构的法律性质研究持这种观点的学者认为金融结构优劣并不重要,他们主要从以下两个角度给予了解释:一是金融服务观(thefinancialservicesview)。这种观点强调金融体系的功能在于能够及时、充分地提供各种金融服务,如信息收集、评估项目、实施公司控制、管理风险、动员储蓄等,即中心问题是这些金融服务的总体质量和可得性;至于金融体系的结构特征,即究竟是银行主导型金融结构或市场主导型金融结构,对经济增长来说是一个次要的或第二位的问题。更进一步看,在经济的不同发展阶段,在产业的不同生命周期,银行和金融市场提供的金融服务应该是相互补充的,即银行和市场是互补品而不是替代品。(BoydandSmith,1998;Levine,1997,2000;BeckandLevine,2002)。AllenandGale(2000)从实质经济的角度提出了全新的观点:金融体系是复杂的,市场和中介都是既有优点又有缺点,偏好哪一种金融结构体系不仅要依赖于经济自身的特定特质和创新文化,而且是要与金融市场参与者的共同行为特征相匹配的。二是法和金融学派的金融法律制度观(Thelawandfinanceview)。ShleiferandVishny(1997,1998)、LaPorta,etal(1997,1998,1999,2000)等学者同样否定了关于金融结构的优劣问题争论的意义,认为金融是一组契约,这些契约的有效性取决于法律的性质及其实施机制,运行良好的法律体系有利于金融中介和金融市场功能的发挥。因此区分各国支持金融交易的法律系统效率的差异比区分银行主导型与市场主导型金融结构更有意义。VeronikaDolarandCésaireMeh(2002)的研究表明,政策制订者应该将他们的注意力放在法律、规则和其他能够鼓励市场或银行发挥积极作用的政策改革上,而不是关注金融结构本身到底是市场还是银行主导型的。金融法律观是金融服务观的延伸,所以也有文献将其合并起来,统称为金融服务和法律、制度观(FLI)。实证研究是检验上述理论争议的有力工具。主流的做法是利用不同国家的面板数据来进行跨国、跨期的实证研究。许多学者在这方面做了不少努力,结论正如理论纷争一样,不尽相同,并没有给理论争议作出最终判断。BootandThakor(1997)较早地指出,在大多数国家经济发展的早期阶段,银行体系扮演了一个主要角色,银行机构可以在忽略不同产业的技术创新、风险结构特征前提下给所有产业提供融资服务。在发展中国家的经济起飞阶段,讨论金融结构的差异对经济增长的影响问题是毫无意义的。只有当经济发展和金融发展水平达到一定的“门槛”后,金融市场才具备发挥作用的初始条件和制度基础。Binh,ParkandShin(2005)利用金融发展已达到一定程度,但金融结构存在差异的26个OECD国家的数据进行深入研究后也发现,市场导向型的金融结构有利于高技术创新、高风险产业的增长,银行主导型的金融结构对促进传统型、低风险产业的增长具有一定的优势。法律制度影响金融结构的结论也被许多实证所支持。Cecchetti(1999)对欧盟20世纪90年代金融结构与货币政策的效果分析后发现,不同金融结构导致货币政策绩效的差异应归结到各国法律制度的差异上。Demirguc-Kunt和Levine(2001)收集了48个国家1980-1993年的面板数据样本进行实证,进一步验证金融服务和法律制度对经济增长的影响是重要的,而金融结构类型并不那么重要。换句话说,他们找到了金融服务观和金融法律观的强有力证据。两分法的金融结构观在研究方法与研究内容两个层面上对原有理论进行了拓展与完善,但也存在一些不合理的方面:首先,“两分法”下的以金融市场为主的金融结构和以银行为主的金融结构,是以企业外源融资作为划分标志的,且这种划分是根据各国的股票市场与银行的相对重要性来决定的。实际上,如果一国的