传媒行业市场前景及投资研究报告：政策促进估值修复AI+元宇宙成长空间

证券研究报告政策促进估值修复，AI+元宇宙打开成长空间——2023.4.4时间：2023年4月4日◆

核心观点2023年版号发放数量企稳：2022年12月国家出版署下发国内游戏版号84款，进口游戏版号44款，为年内最高，一定程度上表明了游戏复苏趋势。2023年1月份国家新闻出版署下发游戏版号88款，2月份87款，3月份113款，相较22年全年468个国产游戏版号而言版号发放密度显著提升，未来游戏版号下发数量有望进一步企稳。行业需求仍在，市场基本盘稳固：2022年中国游戏市场实际销售收入同比下降10.33%，国内游戏玩家下降0.33%，而2022年游戏版号发放数量减少32%，表明在游戏版号供给端持续预冷的态势下，玩家总量对比去年同期基本保持稳定，我国游戏行业在需求端仍旧具备长期繁荣的源动力。AIGC持续赋能行业，促进降本增效及内容质量提升：游戏研发过程中涉及大量原画制作、模型建立等过程，随着AIGC技术不断发展落地，美工、建模等工作有望实现高效迭代、快速产出。未来游戏在在满足玩家需求的层面上进一步扩充能力范围，通过激起玩家情绪的方式为游戏领域增添新的卖点。AI促进行业发展，进一步迈向元宇宙：未来随着AI发展，开放世界构图、虚拟资产生成管理边际成本有望降低，未来“元宇宙”的宏大愿景在游戏端有望率先体验。投资建议：未来游戏版号政策有望企稳，市场供给持续恢复，未来AIGC亦有望在游戏领域增加产品附加值，我们认为游戏产业未来有长期投资价值。相关标的：腾讯控股、网易S、完美世界、三七互娱、吉比特、恺英网络、巨人网络、神州泰岳、盛天网络、世纪华通、中手游、心动公司、凯撒文化等。风险提示：游戏版号发放不及预期；海外发行不及预期；宏观经济波动；AI技术发展不及预期。2一、行业政策与游戏版号一、行业政策与游戏版号1.1

行业政策时间政策名称发布主体主要内容行业政策逐渐完善：游戏行业政策经历放开到收紧，最后到完善的过程。2010年左右，游戏作为文化产《关于加快文化产业发展的指导

文化部意见》增强游戏产业的核心竞争力，推动民族原创网络游戏的发展，提高游戏产品的文化内涵2009．9《文化部“十二五”时期文化改

文化部革发展规划》加快发展动漫、游戏、网络文化、数字文化服务等新兴

业中创新力较强的分支，国家给予2012．52016．5文化产业，构建结构合理，门类齐全，科技含量高，竞了充分支持。但在产业的发展过程争力强的现代文化产业体系《关于移动游戏出版服务管理的

广电总局通知》规范移动游戏出版服务管理秩序，所有移动游戏出版运

中，国内出现了劣币驱逐良币的现营前均需获得版号，除益智休闲外的游戏类型还需提交

象，因此2016年后游戏行业政策逐防沉迷等其他材料渐收紧；2019-2022年，随着国家陆续推出用户实名、未成年人防沉迷体系等管理措施，监管体系逐渐完善，游戏版号也从2022年4月开始逐渐恢复发放，游戏行业即将迎来稳步发展期。整治规范几类产品：1.用户量大、社会影响力大的头部《关于严格规范网络游戏市场管理的意见》中宣部、教育部、

产品；2.内容低俗，含有暴力色情的产品；3.未经许可，文化部等多部门

版号等内容不全的产品；4.来自境外，含有法律法规禁止内容的产品2017.12《游戏申报审批重要事项通知》《关于防止未成2018．3广电总局由于监管部门调整，全面暂停所有游戏版号的发放实行网络游戏用户账号实名注册制度；严格控制未成年2019．10

年人沉迷网络的

国家新闻出版署

人使用网络游戏时长、时段；规范向未成年人提供付费通知》

服务；切实加强行业监管《网络游戏适龄

中国音像与数字

明确中国游戏分级标准，以及标识符的下载渠道、展示

政策态度边际转好：2022年12，2020．12提示》出版协会时长、尺寸比例和更新频率等2023年3月进口版号持续发放；2022年9月电子竞技亮相杭州亚运会；人民日报发文《深度挖掘游戏产业的价值,机不可失》，我国对游戏行业游戏送审试行全新的评分审查制度，从“观念导向”“原创设计”“制作品质”“文化内涵”“开发程度”5个方面对游戏作品进行评分。低分游戏将被打回，无法进入版号审批排队流程《游戏审查品分细则》2021．3中宣部《关于进一步严格管理切实防止未成年人沉迷网络游戏的通知》限制向未成年人提供网络游戏服务的时间，仅可在周五、周六、周日和法定节假日每日20时至21时向未成年人提

政策态度呈现边际转好态势。供1小时网络游戏服务;严格落实网络游戏用户账号实名注册和登录要求2021．8国家新闻出版署《关于加强网络视听节目平台游戏直播管理的通知》中宣部、广电总局网络视听节目管理司强调网络影视剧、网络综艺、网络直播、短视频等各类网络视听节目均不得直播未经主管部门批准的网络游戏2022．4数据：政府官网，国家新闻出版署，人民日报，第19届亚运会新闻发布会，长城证券产业金融研究院|4一、行业政策与游戏版号1.2供给驱动增量，游戏版号发放数量企稳版号决定游戏行业供给，直接影响企业收入预期：我国游戏发行依赖版号获取，未获得版号的游戏只上线测试版，无法设置收费入口。2021年8月份因政策调整直到2022年4月份长达8个月未下发版号，导致游戏端后续供给不足。2023年版号发放数量企稳：2022年12月国家出版署下发国内游戏版号84个，进口游戏版号44个，为年内最高，一定程度上表明了游戏复苏趋势。2023年1月份国家新闻出版署下发游戏版号88款，2月份87款，3月份113款（含进口版号）相较22年全年468个国产游戏版号而言版号发放密度显著提升，未来游戏版号下发数量有望进一

步

企稳，2023年版号下发数量有望突破1000款。20018016014012010080188169166163129128117113109

109105101979786

868788

878473696770676057546045402000000000000版号数量数据：国家新闻出版署，长城证券产业金融研究院|5一、行业政策与游戏版号1.3上市公司游戏版号梳理版号恢复发放以来，网易、腾讯、三七互娱、吉比特分别斩获9/11/5/6款游戏版号，头部厂商版号获取密度较高，同时《黎明觉醒》、《逆水寒》等高质量游戏陆续宣发上线，23年游戏版号质量、数量双双上升，同时国家出版署对于版号的放宽在一定程度上表明了国内游戏行业政策态度逐渐向积极转变。2022.112022.122023.12023.22023.3《巅峰极速》《幻想生活》《突袭：暗影传说》《超凡先锋》《逆水寒（移动版）》《零号任务》《劲舞团：全民派对》网易《大话西游：归来》《捕梦猫》《梦幻西游：时空》吉比特《渊海王座》《超进化物语2》《封神幻想世界》《硬核机甲》《王者万象棋》《动物防线》《一花织境》《新天龙八部》《黎明觉醒：生机》《白夜极光》《末刀》《庄园合合》腾讯《合金弹头：觉醒》《宝可梦大集结》《元梦之星》《奇点时代》《纳萨力克之王》《仙剑奇侠传：新的开始》恺英网络心动公司创梦天地《归隐山居图》《退休模拟器》《龙神八部之西行纪》《火炬之光：无限》《传说法师》《画中世界》《火力苏打》《香肠派对》《团子合合屋》《无尽旅图》《二之国：交错世界》《卡拉比丘》恺英网络巨人网络电魂网络完美世界中手游《太空行动》《勇士与梦想大陆》《迷失蔚蓝》《卡噗拉契约》《城主天下》《双点医院》《天龙八部2:飞龙在天》《吞噬星空：黎明》《新仙剑奇侠传之挥剑问情》《大富翁11》《曙光调查团》《饥饿派画家》《进击的堡垒》《英雄之冠》《龙与魔法城》中青宝凤凰传媒三七互娱《奇迹降临》《泥泞狂奔》《面条人》《凡人修仙传：人界篇》《扶摇一梦》《王国火种》《星星生活乐园》《离火之境》《故土与新世界》数据：国家新闻出版署，长城证券产业金融研究院|6二、国内外市场二、国内外市场2.1国内市场容量及趋势2022年中国游戏市场实际销售收入同比下降10.33%，国内游戏玩家下降0.33%，而2022年游戏版号发放数量减少32%，表明在游戏版号供给端持续遇冷的态势下，我国国内游戏实际销售收入下降较为有限。同时国内玩家数量下降约千分之三，总量对比去年同期基本保持稳定，在一定程度上说明了在2020年后我国游戏玩家数量总体接近饱和的情况下我过游戏玩家总体需求并未发生变化。未来我国游戏行业在需求端仍旧具备长期繁荣的源动力。35003000250020001500100050025.00%

6.820.00%8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%22.98%7.28%20.71%6.66.46.262658.815.00%10.00%5.00%7.66%6.40%3.70%5.32%3.13%2.47%0.00%5.85.65.4-5.00%-10.00%0.22%-10.33%-0.33%-1.00%0-15.00%201720182019202020212022201720182019202020212022用户人数（亿人，左轴）用户人数同比增长（%，右轴）中国游戏市场实际销售收入（亿元：左轴）实际销售收入同比增长（%，右轴）数据：音数协游戏工委，长城证券产业金融研究院8二、国内外市场2.2全球及出海市场2022年中国移动游戏市场实际销售收入2658亿元，移动游戏用户规模达6.64亿人，2022年移动游戏人均用户支出为344元

。根据数据显示，2022年美国国内游戏销售额204.54亿美元，玩家数为1.56亿人，人均支出为137美

元

，

是中国用户的2倍以上。未来随着我国游戏逐渐向精品化发展，游戏质量不断提高，玩家人均付费有望提升。同时中国出海厂商海外收入跑赢大盘，彰显游戏出海收入韧性：随着国内游戏监管趋严、行业增长放缓，国内游戏厂商纷纷开展自己的出海战略，寻求新的增长点。中国游戏出海呈现出开展海外业务的游戏企业数量增多、出海游戏产品增多、出海区域不断拓展的趋势。近几年中国自主研发游戏海外市场实际销售收入增速较高，其中2019-2021年增速分别为21%，33%和17%。出海市场格局20080%70%60%50%40%30%20%10%0%18016017%1401201008043%8%6012%402013%0-10%201520162017201820192020202120224%3%中国自主研发游戏海外市场实际销售收入（亿元，左轴）腾讯网易莉莉丝Funplus三七互娱米哈游其他增速（%，右轴）数据：华经产业研究院，音数协游戏工委，长城证券产业金融研究院9二、国内外市场2.3游戏产业链概览上游：IP持有方以及游戏研发方。其中IP持有方即为拥有游戏知识产权的游戏研发商或发行商，例如王者荣耀即

为

国内知名的腾讯自研IP。在流水分成方面，若游戏研发商为IP持有方，通常流水分成可达20%-35%（不扣除流水及开支的流水百分比，以下分成皆默认为此百分比）；若为授权IP，则IP持有方流水分成通常为5%-10%，研发商为15%-20%。中游：游戏发行商，负责游戏的营销与推广。目前，游戏厂商研发运营一体化正逐渐成为主要趋势，比如腾讯、网易、三七互娱等头部企业在研发与发行方面的布局已相对完善。游戏发行商一般占流水比例为25%-50%。下游：渠道商，包括分销渠道和营销渠道，其中分销渠道主要参与流水分成，营销渠道主要获得广告费用。分销渠道过去主要为硬件应用商店和第三方分销商。但是近两年垂直分销渠道和自营分销渠道迅速涌现，占比份额快速增大，至2020年合计占总下载量比例超过40%。二者的出现打破了传统分销渠道商的主导地位以及苛刻的分成机制数据：青瓷游戏招股说明书，长城证券产业金融研究院10二、国内外市场2.4从期间费用看成本结构游戏行业总体毛利率较高，主要成本结构集中在游戏研发及发行买量的环节。我们以A股游戏行业各年度Q3期间费用为例，2022年Q3全行业销售费用为164.68亿元,研发费用为80.03亿元，其中销售费用主要以流量成本为主。游戏行业研发成本主要体现在人力层面，研发成本=团队人数×人均工资×研发周期，约占产品生命周期总成本的1

5%~3

5%。我国玩家基数大，游戏产品数量多，后期市场营销对游戏流水影响较大，通常50%以上成本集中在流量端，发行商通过抖音等新媒体平台、硬核联盟等渠道商购买流量投放营销素材获取新玩家。未来游戏行业趋向于精品化，总体成本结构边际有望向研发端转移。200.00172.56180.00160.00140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00164.6880.03154.9364.38133.9759.4094.9746.6279.262018Q32019Q32020Q32021Q32022Q3研发费用（亿元）销售费用（亿元）数据：音数协游戏工委，长城证券产业金融研究院11二、国内外市场2.5国内主要上市公司及拳头产品梳理目前我国游戏市场格局头部厂商为腾讯、网易，同为S级厂商的米哈游未在二级市场上市，其凭借原神年营收超400亿，前三大头部厂商包揽超80%市场份额，其中腾讯坐拥王者荣耀、和平精英等现象级游戏常年坐拥50%以上市场份额。其后则为A股三七互娱、吉比特等知名企业，国内领先游戏公司往往拥有稳定的长线流水游戏，如吉比特的《问道》，恺英网络的传奇系列游戏，并具备出色的游戏研发、发行能力，未来在游戏市场不断推陈出新、技术赋能的发展趋势下头部企业具备优质基本面和发展潜力公司名称腾讯控股网易代表游戏市值（亿人民币）国内市场格局（发行端）王者荣耀，和平精英，英雄联盟手游32290398960319%逆水寒，阴阳师永恒纪元，叫我大掌柜问道、一念逍遥幻塔、诛仙5%三七互娱吉比特56%20%342完美世界恺英网络330腾讯

网易

三七互娱

其他传奇系列260数据：华经产业研究院，同花顺ifind，长城证券产业金融研究院12三、AIGC如何赋能游戏行业三、AIGC如何赋能游戏行业3.1Chat

gpt等人工智能植入NPC实现高自由度对话2023年2月16日

网

易旗下武侠开放世界《逆水寒》手游官方宣布：已实装国内首个游戏版GPT，其底层技术与ChatGPT

同

源

。未来接入Chat

GPT的NPC可以实现有感情、不重复的无限对话，同时《逆水寒》官方指出的除了对话之外，还将利用文字、行为交互来改变用户的想法和最终决定，进而影响游戏剧情走向。游戏中智能NPC

的

所

有对话文字、表情、语音、镜头均由AI自由生成，其中语音为临时的机械版本，待正式上线时还会根据NPC

性

格进行迭代提升。玩家不仅可以打字与NPC

交流，同样可以通过语音直接交流。同时在3月31日的GDC大会上，Meta

AI的CICERO

AI在策略游戏Dip

lo

mac

y中已经达到了人类级表现。相关实践为AIGC在游戏领域的里程碑，未来游戏在在满足玩家需求的层面上进一步扩充能力范围，通过激起玩家情绪的方式为游戏领域增添新的卖点。数据：Meta

AI，逆水寒官网，逆水寒游戏内容，长城证券产业金融研究院14三、AIGC如何赋能游戏行业3.2AI促进游戏研发降本增效游戏研发过程中涉及大量原画制作、模型建立等过程，传统研发过程中，需要人为利用游戏引擎生产游戏内容，随着AIGC技术不断发展落地，美工、建模等工作有望实现高效迭代、快速产出。目前Midjourney已经实现了自言语言到美工级图片的生成，Roblox的Code

Assist和Meterial

Generator，打通了自然语言到建议游戏代码的通道，降低了游戏研发门槛；Scenario

AI也

实

现了使用prompt生成高质量游戏资产的应用。目前主流游戏引擎为UE及Unity系列，暂时不具备AI赋能游戏生产的能力，随着AIGC技术的发展，AI有望持续促进游戏生产降本成效，进而增加相关企业盈利水平数据：GDC2022,逆水寒官网，逆水寒游戏内容，长城证券产业金融研究院15三、AIGC如何赋能游戏行业3.3AI催化行业进展，元宇宙达成门槛逐渐降低尼尔·斯蒂芬森1992年的科幻小说《雪崩》最先提出了“元宇宙”概念，并在《金融时报》的访谈中表示“游戏是元宇宙的基础”

。