中石油公司治理与财务治理和公营机构与合组公司

案例目标

本案例分析中石油回归A股首次上市融资引发的市场波澜，旨在阐明我国新股发行的审核体制、定价机制、发行方式和法律规范，解释我国现行新股发行制度存在的诟病和推行新股发行制度改革的必要性。一、案例资料公司背景1、大纪实：1999年11月5日成立2000年4月境外H股发行2007年11月5日A股上市2、经营范围3、行业地位目前，中石油是我国油气业占主导地位的最大油气生产和销售商，是我国销售收入最大的公司之一，也是世界最大的石油公司之一。在由全球能源领域权威机构普氏能源公布的“2006年全球能源企业250强”中，公司名列第六位，并连续五年居亚太区第一位。IPO基本情况IPO过程和A股上市表现2007年6月20日，中石油发布公告，启动回归A股计划，配发和发行不超过40亿股A股。10月29日，确定A股最终发行价为每股16.7元。11月5日，正式登陆上交所挂牌上市。中石油回归A股市场，创造了一系列的“奇迹”：1、冻结资金最多2、首发募集资金最多3、股市权重最多4、中签率最低5、引起市场震动幅度最大尽管中石油A股IPO获得“亚洲最赚钱的公司”、“大象回归”、“让利股民”等一系列市场美誉，然而继登陆上交所当天开盘价达到48.62元后，其股价接连下挫，在不到两个月的时间，即跌破被视为“生命线”的30元，之后更是新低不断08年4月18日跌破发行价截至08年4月22日，最低价为15.25元，与其上市首日最高价相比，跌幅高达68.63%A股流通市值损失达1330.8亿元，给A股市场带来巨大灾难。中石油的回归不仅没有收到“回报社会”的良好效果，还给中小股民造成巨额亏损。中石油IPO后股价走势见P41二、背景知识IPO即首次公开发行，是指公司第一次面向不特定的社会公众投资者公开募集股份。企业进行首次公开发行的目的主要有二：1、企业原股东或创业股东为扩大企业规模2、企业原股东或创业股东为使自己在公司中的权益能够变现，通过IPO使公司成为上市公司，使所持股票具备流通性，从而便于在适当时机将其部分变现。IPO的价格确定股票首次公开发行的价格确定关系到发行者与投资者的根本利益和股票上市后的表现，发行价格既不能定得过低也不能过高，因此发行公司及承销商必须对公司的利润及其增长率、行业因素、二级市场的股价水平等因素进行综合考虑，然后确定合理的发行价格。IPO的价格确定1使用合理的估值模型估计上市公司的理论价值2通过选择合适的发行方式来体现市场的供应3最终确定价格常用的估值方式：1、收益折现法所谓收益折现法，就是通过合理的方式估计出上市公司未来的经营状况，并选择恰当的贴现率与贴现模型，计算出上市公司价值。如最常用的股利折现模型(DDM)、现金流贴现(DCF)模型等。2、类比法所谓类比法，就是通过选择同类上市公司的一些比率，如最常用的市盈率(P／E即股价／每股收益)、市净率(P／B即股价／每股净资产)，再结合新上市公司的财务指标如每股收益、每股净资产来确定上市公司价值，一般都采用预测的指标。国际证券市场通行的IPO发行定价方式固定价格方式其可以根据承销商有无分配权分为三种，即承销商有完全的分配权、部分的分配权或完全没有分配权，但通常承销商无分配权。其主要特点为承销商事先根据一定的标准确定发行价格，之后再由投资者进行申购。承销商和发行人在定价时并未充分获取相关的定价信息和市场需求信息。累计投标询价方式主要特点包括定价过程中的路演和征求订单机制；承销商自由分配股票的权力；发售对象主要为机构投资者；正式发售前最终确定发行价格。其通常包括确定价格区间、累计订单询价和稳定价格三个环节。竞价方式其可以根据投标人最终所付价格分为歧视价格拍卖(投标人最终所付价格为自己所出的价格)和统一价格拍卖(所有投标人最终所付价格为同一价格)两种形式，巴西、日本以及英国等多使用歧视价格拍卖模式，而统一价格拍卖曾在法国、澳大利亚以及美国等国使用。IPO的审核体制注册制核准制实行的原则公开管理实质管理股票发行程序发行前咨询、申请股票发行、申请生效后委托中介机构发行股票程序较为复杂发行人的发行权无须由国家授予由证券主管机关授予证券主管机关权限无权对证券发行行为及证券本身做出价值判断有权否决不符合规定条件的股票发行申请我国IPO的法律规范发行条件（详见P46-49）1、对发行人的要求A主体资格:A股发行主体应是依法设立且合法存续的股份有限公司；经国务院批准，有限责任公司在依法变为股份有限公司时，可以公开发行股票B独立性要求：发行人应做到资产完整、人员独立、财务独立、机构独立、业务独立。C规范运行要求D财务与会计状况要求E募集资金运用要求2、发行程序三、案例评析1、中石油回归A股带来多方共赢效应中石油回归对A股市场的贡献具体表现在：a有利于提高A股上市公司的盈利能力，改善行业盈利结构b有利于改善A股市场结构，优化指数权重，为股指期货推出进一步奠定基础c有利于促使国际资本更加关注A股市场，提高A股市场的国际地位d将在长期使国内投资者充分分享其投资价值e更有助于引导市场向理性、价值投资的方向回归2、中石油股价表现凸显IPO发行制度诟病aIPO发行定价机制未改变“圈钱本质”bIPO发行机制严重向机构投资者倾斜中石油40亿A股发行额度中，除10亿股已先行划给机构网下配售外，网上发行的30亿股又进一步体现为向机构倾斜，机构证券账户每户可累计申购额度是每个单一证券账户的28倍。中石油发行引来了3.38万亿元的申购资金，但参与申购的户数却不到到408万户。新股发行机制严重向机构投资者倾斜，似的中小投资者的中签率基地，新股大量集中在机构投资者手中，而它们所拥有的资金实力使其有能力在上市当天超高股价，然后通过高位套现从二级市场“抽血”，从而引发新股的过度高开和随后的持续走低。与此同时，新股申购具有可观收益以及新股发行以资金量作为配售依据，使得数千倍于新股发行市值的资金囤积在一级市场追逐无风险收益，加之新股发行在安排上并不过多考虑时间因素，节奏时快时慢，结果导致巨额资金在银行与股票一级市场之间无序流动，无暇进入正常的生产和流通领域，既影响了资源的配置效率，同时还造成市场资金波动性大，严重威胁到金融秩序的稳定和安全。cIPO发行制度变革思考在新股发行的火热外表下，深藏着的是新股发行市盈率过高及上市附加爆炒后又大跌的风险。新股发行机制不合理发行市盈率越定越高巨额资金屯集一级市场加重了股市中机构投资者与中小投资者见利益不均的矛盾从源头上为二级市场输入了“泡沫”为了维护资本市场的健康，新股发行制度必须尽快改革！！新股发行制度必须改革，中小投资者的利益必须得到保护，但在改革过程中，不可能指望行政权力的过度介入，也不能寄希望于现行发行机制进行修修补补，应该警醒“以投资者为本位、市场化为本色、重投资讲回报为本分”的革命性变革。完善新股发行制度推行IPO审核制度的市场化改革，推动核准制向与国际接轨的注册制转变改革IPO定价机制，让发行定价真正实现随行就市，逐步消除一二级市场之间存在的巨大价差鼓励发行方式创新，逐步推行超额配售选择权制度，维护和稳定市场充分发挥IPO优化市场资源配置的功能，着力推行证券交易所市场化加强机构投资者的操守建设，加强市场监管和市场诚信建设谢谢观看！组员：冯茵方哲英范晓妍冯韵舒按商業原則合組公司經營跨境基建

我們認為，以商業原則，以入股方式組成公司，經營珠三角或跨境的基建發展項目，是既有效率而又可避開各種繁文縟節的可行方法，其優點如下。基建項目屬於資本投資，大部分都可以按商業原則計算成本、回報和風險，如果以這些原則作為商討基礎，中方和港方都可以避開各種政治問題，在商言商探討合作的可行性，雙方既有明確目標，也有清晰的談判標準，比起空泛地討論協調要有效益得多。按商業原則合組公司經營跨境基建正如上述，基建是一個地區能否向前發展的關鍵，涉及龐大利益；說到底，珠三角地區和香港合作，不能純粹談原則，更重要的是雙方怎樣才能均沾利益，達到雙贏目標。要令利益分配均勻、合理，應該用入股方式決定粵港兩地在某一個項目內所佔的權益。成立公司共同管理基建項目，按商業機構的方式經營，也可避免官方的對等談判或公文往來，而且，當基建項目「公司化」之後，粵港雙方可以聘用專業人士而非政府官員出任管理層，為股東謀取最大利益。按商業原則合組公司經營跨境基建成立公司之後，基建項目按公司章程管理，毋須時刻擔心地方政策改動影響項目的發展和營運，有法可依，有規章可循，總比無休止的政治磋商有效率。「公司化」之後，當基建項目有收益時，按入股比例攤分利潤；當項目不幸「爛尾」時，按公司章程清盤，不傷和氣，「商」事「商」辦，只有如此，才能避免粵港兩地「因財失義」。公營部門

公營部門其實分成兩部分，一是公務員體系，另一是公營機構。公營部門改革，不一定是指私有化，過去政府推行公營部門改革有幾種方式，包括：推行營運基金（在郵政署、機電工程署、公司註冊處、土地註冊處、渠務署、電訊管理局六個部門成立）；公司化（Corporatisation），例如九廣鐵路和機管局；以及公營部門

用興建／營運／移交的方式（即BOT，如紅磡海隧）。 不同的方式，目的都是把政府服務脫離公務員體制，推向市場，以成本效益的方式經營。政府成功私有化的項目，迄今只得地下鐵路，但私有化之後，政府仍是大股東。將工程交予市場的三種形式公私合營公司 例子：迪士尼樂園 做法：政府及私營機構合組公司，政府出土地，私營機構出資金興建，共同參與公司運作。 有潛力項目：西九龍填海區文化中心專營權 例子：紅磡過海隧道、三號幹線 做法：工程由私人公司興建，政府給予公司專營權。 有潛力項目：十號幹線、港珠澳大橋將工程交予市場的三種形式政府補貼 例子：私人參與居屋 做法：工程由私人機構興建，其後由政府購回。或營運時由政府給予補貼。 有潛力項目：市政工程如游泳館BOT計劃

早在一九五四年，政府已聘請顧問研究興建連接港島及九龍的隧道或大橋。當時港九兩岸人口超過二百萬人，竟沒有道路聯繫，需要倚賴渡輪服務。每逢打風落雨，渡輪服務中斷，令市民深感不便，甚至影響到正常的商業活動。BOT計劃

然而，當時政府對興建隧道或大橋的經濟前景並不感到樂觀，加上渡輪