第五章反并购策略课件

第五章反并购掌握毒丸计划两级再生资本化驱鲨剂降落伞掌握股份回购焦土帕克曼式回顾：并购的流程？定价方法？支付方式？反并购策略概述前置相互持股“毒丸”计划两极再生资本化公平价格条款员工持股计划“驱鲨剂”条款金降落伞股份回购白马骑士绿色橄榄焦土政策管理层收购帕克曼式防御诉诸法律、拖延进程反并购策略，是指目标公司为防止和反击收购公司对其展开的收购活动而采取的一系列防御措施。过程第一节前置性防御措施1、定义2、起源TEXTaddhereTEXTaddhereTEXTaddhere一、相互持股这是指目标公司在收购方发动袭击之前，选择一家或几家关系密切的企业，签订协议，两两互换股权，相互持有对方一定比例的股份，并且承诺未经双方同意，不可随意出售或转让对方的股份。。1952年日本的阳和房地产被恶意收购（35%），从而引发了母公司三菱集团内部结构调整。1953年，日本《反垄断法》修改后，出于防止被从二级市场收购的需要，三菱集团下属子公司开始交叉持股。·辽宁成大25.58%中山公用事业15%吉林敖东13.75%广发证券作为吉林敖东的第一大流通股股东辽宁成大本身的股权结构相对分散，广发证券工会是公司的第二大股东，持股16.91%3、经典案例3、经典案例2004年9月2号：中信证券高调公布收购计划3号：员工向广州证监局递交公开信，不愿4号：吉富创业投资有限公司成立6号：员工发表声明“只有俱败，没有双赢”7号：中信再表态（地、主体、经营方式、员工队伍不变）10-15：吉富收购12.2%16：吉林敖东收购风华高科2.16%，延吉1.23%17：中信表态溢价10%-14%，接收51%股权24：吉林敖东收购风华高科珠江股份10%24：辽宁成大收购美达股份1.73%1014：中信证券公告要约收购解除·收购美达股份其持有的1.73%·风华高科：2.16%延吉股份：1.23%珠江投资：10%1、辽宁成大25.58%2、中山公用事业15%1、27.31%3、15%2、27.14%3、吉林敖东13.75%4、12.2%吉富思考：相互持股的作用？4、作用利：叉持股显然达到了防恶意收购与加强企业之间关系的目标弊：削弱了股东对企业管理层的控制。创维与志高会有什么关联？创维志高日本铃木汽车与德国大众汽车日本铃木汽车与德国大众汽车于2009年12月宣布，双方将相互持股合作，联盟将超过丰田成为全球销量第一大汽车集团。大众汽车于2010年1月以2224亿日元取得铃木19.9%的股份，成为铃木最大股东，铃木也将以最高1000亿日元取得大众约2.5%的股份二、毒丸计划1、定义：指目标公司为避免被其他公司收购，在公司章程中预先制定一系列会使兼并者对其失去吸引力的规定，这些“规定”就是“毒丸”。

2、起源毒丸计划亦称毒丸术，最早起源于股东认股权证计划，是美国著名的并购律师马丁·利普顿1982年发明的，正式名称为“股权摊薄反收购措施”，最初的形式很简单，就是目标公司向普通股股东发行优先股，一旦公司被收购，股东持有的优先股就可以转换为一定数额的收购方股票。这一认股权证计划授权目标公司股东可以按照事前约定的高折价认购目标公司股票的认股权证。毒丸计划于1985年在美国特拉华法院被判决合法化，确认毒丸术的实施无须股东直接批准即可实施。毒丸术因此在八十年代后期在美国被广泛采用。3、毒丸计划经典案例2004年11月，自由传媒集团与美林公司签订了一项股票收购协议。自由传媒集团有权在2005年４月从美林手中收购新闻集团大约８％有投票权的股票，这一计划将使自由传媒集团所持有的新闻集团具有投票权的股权比例增至17%，仅次于默多克的19.5％。传媒大亨默多克绝对不允许他计划传位给儿子的新闻集团的控制权受到任何侵犯，随即发布一项反收购股东权益计划。当有人收购公司的股份超过１５％，或者持股数已超过１５％的股东增持１％的股份时，公司现有的每一位股东将有权以半价购买公司的股票，购买量是其已持有股份的一半。这一毒丸一旦被激活，自由传媒集团如果想收购新闻集团更多的股份，将需额外付出数倍的代价。新闻集团发布这一消息后，自由传媒集团的老板马龙马上顺水推舟卖一个人情，不再继续增持新闻集团的股份，维持第二大股东的地位。3、毒丸计划经典案例2005年2月22日，盛大网络向美国证监会提交了相关资料，披露其已拥有新浪已发行普通股19.5%的股权。鉴于这一举动，新浪公司决定实施股东购股权计划，以保障公司所有股东的最大利益。按照该计划，于股权确认日(预计为2005年3月7日)记录在册的每位股东，均将按其所持的每股普通股而获得一份购股权。每一份购股权就能以半价购买价值150美元的新浪股票。

大黑熊的拥抱4、作用通过股东购股权计划稀释袭击者手中的股份；增加袭击者的收购成本

三、两极再生资本化1、定义：该策略是指目标公司将其发行的股票分成两种类别，其中一类股票每股具有超过一票的投票权，称为高投票权股票，高投票权股票的流动性差，投票权也仅限公司高级管理者使用。另一类股票的投票权只占前一类股票投票权的很少一部分，称为低投票权股票，或者干脆没有投票权，由一般股东持有。2、经典案例之谷歌谷歌在2004年上市时就采用了双层股权结构：其中A种股票每股有一票的投票权，B种股票每股的投票权是A股的10倍。2012年谷歌还宣布了股票分割(stocksplit)计划，谷歌股东目前所持每一股股票将相应得到一股新的无表决权股票。投资者目前拥有的是A股。他们将获得相同数量，但没有投票权的C股。A股股价将一分为二，如果在分割时，该股价为600美元，则分割后，A股价值为300美元，C股价值也为300美元。投资人将拥有原先二倍数量的股票，但总投票权与股票价值不会改变。亦即如果A持有100股股票，每股价值600美元，分割后，他将拥有200股，每股价值为300美元。A仍将拥有100股投票权，股价总值仍为60000美元。投资人可自由单独买卖A股或C股，新股也将拥有自己的代号。如果A卖出100股C股，他将通过A股拥有100股投票权，股票价值为30000美元。但是如果A卖出100股A股，他的C股便没有投票权，但股票价值仍为30000美元。经典案例之其它3、作用

由于这种方式限制其他股东的投票权，实际上是将公司的控制权牢牢掌握在与公司利益紧密相关的高级管理者手中，以避免公司成为被收购对象。四、公平价格条款1、定义该条款规定、公司对发行在外的股票应提供一个公平价格。一般来说，收购者为了吸引目标公司的股东售出其手中握有的股权，往往采取溢价收购的方式。2、作用：订立公平价格条款，目标公司可以要求收购者对所有股东支付相同的价格，从而增加其收购成本，阻止其溢价收购的企图。五、员工持股计划(ESOP)1、形式购买的股票可以是公司新发行的，也可以是公司的库存股。这样一方面可以促使员工关心公司的发展，另一方面由于此类股票相对稳定，流动性差，从而可以在一定程度上抵御收购者的收购行动。2、经典案例2004年9月，广发证券公司上下为抵御中信证券发起的要约收购，紧急成立吉富公司。其注册资本为2.48亿元，广发证券几乎全员入股，股东数高达2126人，企业鼓励员工持有自己公司的股份，一旦发生收购行为，员工为了保住自己的工作和前途，不会轻易出让自己手中所持的本公司股份。如果员工持股数额庞大，在敌意收购发生时，目标企业就可以避免被收购的命运。广发证券的员工持股计划就将员工的发展前景和公司命运紧紧联系在一起，在面对中信证券发动敌意收购中，该计划发挥了重要作用。吉富公司的《募股章程》规定“员工入股吉富公司，并间接持股广发证券，可以实现与战略股东共同控制广发证券，保持公司股权结构的稳定，增强员工在广发证券发展上的话语权，防止敌意收购，从而保持广发证券的长治久安，保障员工的长远利益”。2、经典案例：阿里巴巴阿里巴巴B2B高层透露的数据，至少65%的阿里巴巴集团员工获得了公司期权。以集团约7000余名员工来计算，持股人数达4900人。总计达4.435亿股，平均每名员工有9.05万股。六、驱鲨剂”条款为了对敌意收购行为进行有效防御，董事会可以预先召开股东大会，在公司章程中设立一些反收购条款，增加收购者获得公司控制权的难度。这类条款被称为“驱鲨剂”条款。常见的有：交错选举董事条款董事任职资格条款“驱鲨剂”条款交错选举董事条款：该类条款规定每次股东大会只改选一部分董事（如最多只能改选1／3），每个董事任期三年，而且根据《公司法》，董事会在任期届满前，股东大会不得无故解除其职务。董事任职资格条款：该类条款对董事的任职资格作出详细规定，增加收购方提出合适的董事候选人士的难度。经典案例：大众的驱鲨剂在须由出席股东大会股东所持表决权2/3以上通过原则外，还增加“并经单独持有公司20%以上股份股东的一致通过”。在大众公用第一大股东持股比例已超过20%的情况下，此条规定将大大降低对手提案在股东大会获得特别决议通过的可能；而在董事更换的条款中，设置了分期董事制即“每届董事会中除独立董事和职工代表董事以外的其他董事更换比例不得超过董事会中其他董事成员总数的1/5”，该公司目前董事会由9名董事组成，根据此款的规定，新进股东最多只能更换1名董事。七、降落伞金降落伞（Goldenparachute)：公司董事会通过决议，由公司董事及高层管理者与公司签定合同规定：当目标公司被并购接管、其董事及高层管理者被解职的时候，可一次性领到巨额的退休金（解职费）、股票选择权收入或额外津贴。85年美国著名的克朗·塞勒巴克公司就通过了一项金降落伞计划：“16名高级负责人离开公司之际，有权领取三年工资和全部的退休保证金。”1986年戈德·史密斯收购了克朗公司后不得不支付该等款项。该项金额合计共达9200万美元，其中董事长克勒松一人就领取了2300万美元。贝梯克思公司被艾伦德公司接管时，其总裁威廉·艾格得到了高达250万英镑的额外津贴。通过一笔56亿美元的收购交易，SUN(JAVA)的董事长麦克尼利(ScottMcNealy)将自己1982年创建的公司出售给了甲骨文(ORCL)，而这也使他成了这一交易中的最大赢家之一。麦克尼利是SUN最大的个人股东，持有公司股份1460万股，仅仅他持有的这些股票，就价值1.38亿美元。递交管理当局的一份文件显示，假如麦克尼利没有得到甲骨文的留用，他还将额外获得总价值950万美元的遣散费；假如交易结束之后，SUN的首席执行官施瓦茨(JonathanSchwartz)因此而失掉自己的工作，则他会得到1200万美元的遣散费。不计麦克尼利和施瓦茨，其他所有高管的黄金降落伞加在一起，总价值也有2700万美元左右灰色降落伞（PensionParachute）：灰色降落伞：主要是向下面几级的管理人员提供较为逊色的同类保证,根据工龄长短领取数月的工资和补偿金。皮根斯在收购接管美罕石油公司后不得不支付高达2000一3000万美元的灰降费用

锡降落伞（TinParachute）锡降落伞：目标公司的员工若在公司被收购后两年内被解雇的话，则可领取员工遣散费。锡降落的单位金额不多，但聚沙成塔，有时能很有效地阻止敌意收购。从反收购效果的角度来说，锡降落伞策略能够加大收购成本或增加目标公司现金支出从而阻碍并购。雅虎CEO杨致远08年2月15日在一封致员工的电子邮件中公布了一项针对所有员工的增强离职补偿计划，根据该补偿计划，公司管理层及全职员工如果在公司被收购2年内离职，将获得至少四个月的薪水。此外，没有任何理由就被辞退的员工及以“正常原因”辞职的员工将获得健康保险及求职协助等。大众公用的公司章程之金降额外遣散费用的计算方式为：P=S×A×(1+Q1+Q2+Q3)×300%，P为额外遣散费用；S为离职人员本人离职当年度税前年薪总额以及工资附加、奖金、福利、激励性股票市值之合计；A为离职时离职人员本人年龄（周岁）与退休年龄（男60周岁，女55周岁）的差额，不满五年的按五年计；Q1为上海市统计局公布的本市连续三年累计物价上涨指数之绝对值；Q2为中国人民银行公布的连续三年累计利率上浮指数之绝对值；Q3为上海市统计局公布的本市连续三年人均可支配收入增幅比率之绝对值。

大众公用目前有中层管理人员12人，高级管理人员8人，共计20人。高管年薪约30万元，中层管理人员年薪未披露。暂以收购行为发生时大众公用高管平均年龄50周岁，Q1、Q2、Q3均为2%进行模拟计算，每位高管平均可获得954万元的遣散费。识别属于何种反并购策略？1984年，克朗.兹拉巴公司为抵御并购专家戈德史密斯的收购，制定了一套反并购计划：其中一是宣布新股东没有选举权，董事会每年最多更换１／３，任何重大决定须经董事会２／３票通过；二是公司高级负责人离职时须支付其３年工资和全部退休金，总计１亿美元，公司骨干离职时须支付其半年工资，总计3000万美元。2/3以上通过原则外，还增加“并经单独持有公司20%以上股份股东的一致通过”。在大众公用第一大股东持股比例已超过20%的情况下，此条规定将大大降低对手提案在股东大会获得特别决议通过的可能；而在董事更换的条款中，设置了分期董事制即“每届董事会中除独立董事和职工代表董事以外的其他董事更换比例不得超过董事会中其他董事成员总数的1/5”百度的反并购举措牛卡计划五人董事会计划摊薄计划第二节过程防御策略过程防御策略是指在收购公司发动收购袭击的过程中，目标公司所采取的种种反收购策略。具体有以下几种策略：（1）股份回购（2）白马骑士（3）绿色橄榄（4）焦土政策（5）管理层收购（6）帕克曼式防御（7）诉诸法律、拖延进程一、股份回购1711、定义：上市公司利用盈余所得后积累资金或债务融资以一定的价格购回公司本身以及发行在外的普通股，将其作为库存股或进行注销，以达到减资或调整股本结构的目的。宝钢股份的回购宝钢股份规模上限为50亿元的“超大号”回购计划于9月21日正式实施。自回购消息披露后，公司股价至今已大幅上涨13%，而近十亿回购资金的入市亦有效保证了二级市场股价的稳定运行。案例截至今年三季度，公司每股净资产为4.1元。10月25日，申能股份收盘价为4.07元，下跌0.49%。12年10月28日，上海公司申能股份(600642)，拟以不超过每股4.5元的价格回购股份，回购总金额最高不超过10亿元。公司股价昨逆市上扬3.19%，收报于4.2元。3、对反并购的作用收购者难以收购到足以控股的股份流通股数的减少，将会增加剩余股票的每股收益，从而使得股票价格随之上升，这必然会大大增加收购者的收购成本。2、股份回购的作用稳定股价优化资本结构实行股权激励引导投资者反并购

支持公平价格条款股份回购不合理性？众多投资者的资金被用于股权高价回购，而不是用于生产发展上，不会产生任何效益，因而只能增大公司负债和风险，使广大股东利益得到损害。目标公司对收购者所持有的目标公司股票，以高于市场价格回购，违反了股票交易的公平性原则，侵犯了公司大量中小股东的权益。误导投资者影响长期发展潜力我国对股份回购的规定我国《公司法》第一百四十条规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其他公司合并时除外”；《股票发行与交易管理暂行条例》第四十一条规定：“未依照国家有关规定经过批准，股份有限公司不得购回其发行在外的股票”。由此可见，除为了减资的目的（如陆家嘴因为减资回购股票）外，我国明文禁止公司回购其发行在外的股票。公司法规定的股份回购的四种情况(一)减少公司注册资本;(二)与持有本公司股份的其他公司合并;(三)将股份奖励给本公司职工;(四)股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议,要求公司收购其股份的。二、白马骑士白马骑士是相对恶意收购者黑马骑士而言的。它是指当目标公司遭到黑马骑士的袭击时，可选择一家关系密切且实力雄厚的公司，以更优惠的条件达成善意收购，共同抵御黑马骑士的入侵。这样，由于收购目标公司的竞争者增加，黑马骑士将被迫提高其标购价格，从而增加其收购成本。案例2002年，东盛科技恶意收购丽珠集团。丽珠集团的管理层引进太太药业作为“白衣骑士”，在收购过程中，对太太药业采取了较为积极配合的态度。“其实就是想利用太太药业让其他潜在股东望而却步。美丽华的黑马骑士与白衣骑士三、绿色橄榄指当目标公司被竞争对手标购时，目标公司可以通过谈判，对收购者拥有的本公司股票以高于市场价格买回。作为交换条件，收购者同意在未来的一段时期内不再继续进行收购性的买方报价。四、焦土政策即出售目标公司最有吸引力、最有利可图的资产和部门，或者用大量现金或大举负债来购进一些垃圾资产，从而降低目标公司的吸引力，让收购者知难而退，失去收购的兴趣。目标公司董事会可以在董事会出售资产的权限内将公司大部分优质资产出售，如生产线、厂房、地产等。因为这种方法相当于将公司原有的固定资产夷为平地，故称为“焦土政策”。玉郎集团五、管理层收购(MBO）管理层收购的前提企业具有比较强且稳定的现金流生产能力企业经营管理者在企业管理岗位上年限长，经验丰富企业债务比较低，具有价值和发展的潜力

只是由于一时的原因导致其经营业绩较差，从而成为收购对象。案例：新浪的MBO2009年11月27日，新浪宣布，该公司向New-WaveInvestmentHoldingCompanyLimited(新浪投资控股有限公司，以下简称新浪投资控股)发售新股的交易已经完成。根据新浪公司与新浪投资控股于2009年9月22日签署的协议，新浪已向新浪投资控股发售，且新浪投资控股已认购约560万股新浪公司普通股。新浪公司已收到新浪投资控股投入资金共1.8亿美金。新浪投资控股是一家英属维尔金群岛注册的公司，并由新浪公司总裁兼首席执行官曹国伟以及其他管理层成员控制。新浪计划将此次融资的资金用于可能发生的收购以及公司的正常运营。增发结束后，新浪的总股本将从目前的约5394万股扩大到约5954万股，新浪投资控股占据新浪增资扩股后总股本的约9.4%，成为新浪第一大股东。解决了新浪长期以来没有大股东的局面。有利于新浪的主营业务更好发展，管理层也能得到更持久的动力。六、帕克曼式防御这是目标公司先下手为强的反收购策略。当获悉收购方有意购并时，目标公司反守为攻，抢先向收购公司股东发出公开收购要约，使收购公司被迫转入防御。实施帕克曼防御使目标公司处于可进可退的主动位置：进可使收购方反过来被防御方进攻；退可使本公司拥有收购公司的部分股权，即使后者收购成功，防御方也能可分享部分利益。帕克曼式防御要求目标公司本身具有较强的资金实力和相当的外部融资能力；同时，收购公司也应具备被收购的条件。

大众与保时捷的恩怨情仇运用前提：1、袭击者本身应是一家公众企业，否则谈不上收集袭击者本身股份的问题；2、袭击者本身有懈可击，存在被并购的可能性3、目标企业需要拥有较强的资金实力和外部融资能力，否则