泡泡玛特研究报告供需有望共振复苏释放利润弹性

泡泡玛特研究报告-供需有望共振复苏释放利润弹性一、收入：疫后需求修复+IP供给节奏=形成供需共振本节主要从IP角度进行分析。公司从22年Q2开始，产品发售节奏受疫情波动的影响较大，22Q3的7-8月疫情边际有所缓解，但9月疫情反复影响产品上新节奏，直到12月防疫政策优化后线下消费逐步复苏。我们梳理2022年随着外部环境变化，公司对IP发售节奏的调整和应对策略。同时，我们复盘海外头部玩具公司，研究疫情对海外公司影响的程度，以及疫后复苏路径，为泡泡玛特在国内的疫后复苏提供一定的参考。（一）从IP角度看收入：受上新节奏放缓拖累，自有IP更显韧性1.22H1复盘：自有IP上新同比持平，独家下滑，非独家微增，收入增长放缓。自有IP占比持续提升，上新节奏、消费粘性和MEGA的增量贡献使自有IP收入增长快于独家和非独家。根据泡泡玛特财报，22H1自有IP收入合计15.3亿元（YoY+70%），在收入规模和增速上均高于独家IP的3.27亿元（YoY-17%）和非独家IP的3.01亿元

（YoY+5%）。从占比上看，自有IP占泡泡玛特产品的比例达到71%，自20H1以来始终保持提升趋势，较21年同期提升14pct，较21H2提升0.5pct。22H1独家IP占比为15%，同比下滑10pct，较21H2下滑1pct。非独家IP占比为14%，同比下滑4pct，较21H2基本持平。22H1公司IP收入和结构目前的情况，主要有三方面原因：（1）受疫情影响，自有、独家和非独家IP今年上半年上新节奏均不同程度放缓，带来收入增速的相应放缓甚至负增长。具体来看，22H1自有IP上新系列数与去年同期持平均为15个，独家IP较21年同期减少6款降至10款，非独家IP较21年同期增加2款至16款。可以看到，独家IP的发售系列数量明显减少，成为其收入出现负增长的重要原因。（2）头部IP的消费粘性相对更高。在消费者消费能力和意愿均有受损的情况下，由于消费者对Molly、SKULLPANDA和Dimoo等知名的自有IP的忠诚度更高，特别是一些泡泡玛特的资深会员用户具备更高的粘性，因此自有IP收入的韧性相对更强。（3）MEGA有效贡献收入增量。以MEGA×1000%尺寸为例，22H1共计发售8款1000%系列，包括6款Molly，1款SKULLPANDA和1款Dimoo，均为收入最高的3个自有IP，因此也更能够获得消费者接受和购买，根据泡泡玛特财报，22H1MEGA系列收入达到1.93亿元，超过21年全年收入。新IP表现强势贡献增量，老IP拓展品类延续生命周期。（1）新IP：SKULLPANDA作为公司新一代IP的代表，自2020年9月首发以来增势良好，根据泡泡玛特财报，SKULLPANDA22H1贡献收入达到4.62亿元，同比增长152%，占泡泡玛特品牌产品收入的21%，较21H1提升10pct。从发售系列来看，根据泡泡玛特官微，22H1SKULLPANDA分别于22Q1发售“

SKULLPANDA夜之城系列

”，22Q2发售

“SKULLPANDA×亚当斯一家系列”，较21H1增加1款（21Q2发售“SKULLPANDA熊喵热潮系列”）。此外，去年9月首发的小野HIRONO也受到消费者广泛喜爱，该IP为公司PDC设计师Lang设计，22H1收入达到3754万元，占到泡泡玛特品牌收入的2%，由于其直到今年8月才发售第2个系列“HIRONO小小的使坏系列”，因此22H1的收入基本均由第1个系列“HIRONOTheOtherOne系列”贡献，展现了较强的单品销售能力。（2）经典IP：Molly和Dimoo等头部自有IP收入22H1保持稳健增长，其中Molly22H1收入达到4.04亿元，同比增长98%，占到泡泡玛特品牌收入的19%，占比较21H1提升6pct，我们认为这与Molly大尺寸产品MEGA贡献增量有关。盲盒方面，Molly在22年6月首发“Molly放空的一天系列发售系列”，与21年同期发售数量持平但发售时间更晚（21年5月发售“MOLLYXINSTINCTOY娃娃装侵蚀系列”），盲盒新产品对22年上半年收入贡献可能更低。目前MEGA产品以Molly的形象为主，MEGA产品线有效拉动了Molly的收入增长。根据我们对泡泡玛特官微的统计，22H1上线的8款系列中，有6款是Molly的IP形象，22Q1和Q2各上新3款，而21H1仅有1款MollyMEGA上新。Dimoo22H1收入达到2.98亿元，同比增长46%，占到泡泡玛特品牌收入的14%，较21H1提升1pct。盲盒方面，22H1Dimoo产品上新较去年同期有所放缓，于22年5月发售“DIMOO一起去郊游”系列，而21年同期则有2款产品上线。MEGA也为Dimoo提供了收入增量，Dimoo在22年5月发售了“JUSTDIMOO×让-米歇尔·巴斯奎特1000%”MEGA系列，而21年同期未有发售，上一次发售是在2020年11月的“DIMOO初心者珍藏系列1000%”。独家IP方面，头部IPLabubu（TheMonsters）和PUCKY同比略有下滑，和新品发售数量减少有关。其中Labubu收入达到1.35亿元，同比略降7%，占泡泡玛特品牌收入的6%，同比下滑3pct。根据我们对泡泡玛特官微的统计，22H1Labubu没有新系列发售，而21年同期有2款产品发售。PUCKY收入为6367万元，同比下滑41%，占泡泡玛特品牌收入的3%，同比下滑4pct。22H1PUCKY在5月发售“PUCKY精灵园游会系列”，而21年同期有2款产品上线。总结来看，泡泡玛特在22年受疫情影响较大的情况下，展现出以下特点：（1）公司对产品的发售节奏进行了一定调整，在疫情较严重时期适当放缓了新品上新节奏，从而导致收入表现缺乏供给侧的驱动。（2）MEGA产品贡献继续增大，用新的产品尺寸提供了收入增长点。2.22H2复盘：发售节奏随疫情动态调整，Q4后期自有IP上新加速22Q3IP上新节奏再次成为公司收入较为有效的方向性预测指标，Q4下旬自有IP上新节奏随疫情政策优化再度加速。根据公司公告，22Q3公司收入同比下滑5-10%，其中，中国大陆地区收入同比下滑10-15%，港澳台及海外收入同比增长115-120%。我们通过对公司IP上新情况的复盘，Q3独家IP和非独家IP的上新同比有所增长，但是对收入贡献最大的自有IP产品上新数量低于去年同期，新品驱动不足叠加疫情影响，收入持续承压。12月开始上新的自有IP新系列数量环比出现明显增长。我们认为，公司针对疫情的变化，对IP的发售节奏和发售IP类型进行动态调整，最大程度调节供给和需求之间的平衡。具体来看，作为对公司收入影响最大的自有IP，22H2有两个上新明显加速的时点，分别出现在8月和12月，均对应疫情较为缓和的时间段，即消费者消费意愿相对较高（线下门店客流回暖、线上物流配送体系正常）的时间段，因此公司相应释放数量更多且优质的头部IP增加供给，匹配消费者消费需求的增加。独家IP和非独家IP与自有IP互相补充，数量上形成蹊跷板，如独家IP在Q3数量达到最高，而Q4环比回落。自有IP：Q3上新系列数量同环比均下滑。根据我们对泡泡玛特官微的统计，22Q3自有IP上新8款新系列，较21Q3的11款略有下滑，其中PDCIP5款，非PDCIP3款。从具体IP来看，头部IPMolly、SKULLPANDA和Dimoo均有1款新品上线，Molly较21年减少一款，SKULLPANDA和Dimoo与21年持平；小野Hirono、Bunny、YUKI等优质PDCIP系列也有上线，PDC上新数量较21年减少1款。环比来看，22Q3较Q2减少1款，主要是PDC产品从6款降至5款。Q4自有IP上新数量提升至10款，由于Q4前半段仍受疫情影响故同比去年仍减少1款，但积极方面在于12月公司主动加快自有IP上新节奏，12月总共上新5款，且4款为12月20日之后推出。另外，10款自有IP系列中，PDCIP仅占3款，而Molly、SKULLPANDA、Dimoo（2款）、POPCAR（2款，由热门自有和独家IP组成的混合IP）等头部IP则占据7款，体现公司试图通过更优质的头部IP供给拉动收入。独家IP：Q3同环比大幅提升，Q4环比有所回落。公司22H1在独家IP的发售节奏上放缓明显，但是在Q3有明显的加速上新趋势，根据我们对泡泡玛特官微的统计，22Q3共计上新11款，较21Q3的7款和22Q2的4款提升明显。具体IP上，LABUBU和SATYRRORY潘神均有1款新品上线，且新IPHacipupu表现较好，有望成为又一长青独家IP。Q4共计上新8款，较21年Q4的13款和Q3同环比均下滑，但从22H2和21H2的维度来看则均为20款，也体现了公司在发售节奏上较好的把控能力。具体IP来看，Q3市场反响积极的Hacipupu系列再度推出新品，而LABUBU和Pucky也均有一款上线。Q4的独家IP集中于11月发售，8款独家IP系列中，11月发售的占据5款，且11月20日后上线的达到4款，与自有IP形成交叉互补。非独家IP：Q3同比略有提升，经典IP联名陆续上线，Q4上新数量保持平稳。根据我们对泡泡玛特官微的统计，22Q3上新8款，较21Q3的7款略有提升。具体IP上，HarryPotter、Disney、小黄人等经典IP发布1款新品，也联名街霸、魔兽世界、部落冲突等游戏IP上线新品，在优质IP的驱动下，相关新品销量值得期待。Q4上新8款，数量上和Q3持平。22H2头部IP发售节奏同比保持平稳，疫情扰动下彰显公司自我调节能力。根据我们对公司前5大IP发售系列的统计，虽然22H2国内疫情反复对公司产品销售带来冲击，但通过公司根据疫情变化而及时动态调整发售时间，最终结果来看，Molly，Dimoo，SKULLPANDA和LABUBU在22H2的上新系列数量均与21H2同比持平，PUCKY同比减少1款。我们认为，通过在疫情缓和期（8月）以及政策优化后（12月）的积极调整，尤其是对自有IP的加速上新，能够最大限度地匹配消费者需求的释放，本质上是公司IP运营积累的丰富经验的体现。MEGA：仍处于成长期，非MollyMEGA产品逐渐增加。22Q3MEGA1000%上新5款新品，包括SpaceMolly3款，SKULLPANDA和Dimoo各1款，较21Q3的3款仍有提升（3款均为SpaceMolly）。从价格上看，22Q3的MEGA1000%均价达到5799元

（5款产品定价分别为5999/4999/5999/4999/6999元），而21Q3的均价为4332元（3款产品定价分别为3999/3999/4999元），提升幅度为34%。Q4MEGA1000%上新2款新品，均为非Molly产品，同环比均有所放缓，21Q4MEGA上新4款新品，均为MollyMEGA。整体来看，22H2共推出8款新品，较21H2增加一款。非盲盒衍生产品：产品数量和类型持续扩充，提供更广泛消费选择。22Q3衍生非盲盒产品上新71款新品，较21Q3的50款和22Q2的44款均保持增长，其中InnerFlow

（公司旗下艺术推广机构）相关艺术衍生品有望开拓新客群，其他衍生品也能为消费者提供更丰富的消费选择和体验。Q4衍生非盲盒产品上新69款，环比略有回落，同比保持增长。我们总结目前公司的IP运营策略，即维持经典和新IP上新节奏的平衡，同时拓展成熟IP的产品尺寸和衍生系列产品的开发。我们认为，泡泡玛特的IP运营策略主要包括：（1）维持好新IP和经典IP上新的平衡，既为消费者提供新IP供给增加新鲜感，也在经典IP上持续推出新系列延续其生命周期，满足粉丝再次消费、多次消费的需求。（2）以Molly为代表的头部经典IP，在盲盒产品销量较为稳定的背景下，通过创新性推出MEGA产品进一步提升销量，并拓展消费群体。（3）推出更丰富的非盲盒衍生产品（如手办、徽章、BJD等），通过热门IP或热门系列带动衍生产品销售，同时满足消费者更广泛的需求。3.IP和产品新趋势：拓展男性消费者，加强尺寸灵活性通过梳理22年IP和产品的方向和特点，我们认为公司仍在努力在原有定位上做出创新，主要可以概括为：（1）IP层面，增加主打男性向的新IP系列数量，向男性消费者拓展。（2）产品层面，产品尺寸的变化更加丰富，尺寸灵活性的加强拓宽产品使用场景，也辐射了更广范围的受众。（1）男性向IP数量增加，加码布局男性消费者市场。经典游戏IP吸引男性消费者，魔兽系列增大尺寸精准把握男性偏好。泡泡玛特盲盒的消费者画像以女性用户为主。为更好满足男性用户消费偏好，公司在2022年上线几款经典游戏IP，包括魔兽世界、街头霸王、部落冲突&皇室战争以及PAC-MAN等。其中，魔兽世界的经典角色系列较受市场关注，其在产品尺寸上不同于普通盲盒，而是基于男性消费者偏好，选择更大尺寸的13-17cm，产品定价方面也提升至129元/款。合作方式上，主要采用签约为非独家IP，或与自有IP联名的模式。共鸣工作室差异化定位，静待产品起量。根据界面新闻，共鸣工作室于2022年1月成立，从策划到供应链磨合都经过较长时间的筹备。截至2022年底，根据共鸣GONG官微，共鸣工作室已发售4款各具风格的产品，从产品类型、IP、尺寸、材质、价格等方式等方面都不相同。22年7月，共鸣发布首款巴斯光年合金可动人偶的信息，凭借巴斯光年的知名度、精良的做工和设计、以及更大的尺寸（高约22.3cm），引发用户极高关注和期待。9月末发售的哈利波特手办，通过更大的尺寸（全高约20cm），以及更接近原型的风格，与原有盲盒产品形成差异，10月初发售的福杰一家立牌也表现良好。12月末共鸣和Underverse联名推出AshleyWoodPetMetal系列雕塑MajesticPerch，以澳大利亚知名艺术家AshelyWood的原画为概念，二次创作为雕塑的形式，全球限量发售399体。由于今年是共鸣成立第一年，发售产品还未起量，我们认为共鸣的产品定位与泡泡玛特主品牌形成差异化，且风格自由度更高，预计产品创新更加丰富，产品起量后的增量收入贡献值得期待。（2）围绕头部IP增强尺寸灵活性，头部IP价值最大化。MEGA推出100%尺寸，挖掘普通用户价值。22年8月泡泡玛特创新性推出常规盲盒尺寸的MEGA系列——MEGASPACEMOLLY100%珍藏系列，该系列以MEGA推出的1000%和400%尺寸的各款MEGASPCAEMOLLY系列为原型，将其缩小为100%尺寸，但保持了大尺寸MEGA可玩细节的一致（包括胳膊可活动、面罩可打开、摄影枪可拆卸等）。此前大尺寸MEGA系列的市场知名度已经打开，但主打高端的定位让其售价偏高且限量，无法较好满足普通消费者需求。100%MEGA产品一经推出就受到用户的追捧，实现了消费者拥有MEGA的愿望，使得MEGA系列辐射了更广泛的消费群体。创新性推出小颗粒产品线泡泡萌粒，优质头部IP+新颖玩法驱动尝鲜打卡。22年6月，泡泡玛特推出全新的小颗粒产品线泡泡萌粒，将Molly、Skullpanda等泡泡玛特多款头部IP缩小为可组装的小巧“萌粒”，让玩家可自由组合成喜欢的IP造型。截至22年末，泡泡萌粒共推出三个系列的产品，由于玩法要求到店现场装瓶购买，现阶段仍主要在国内的7座城市门店以及韩国弘大门店售卖。我们认为，泡泡萌粒的模式主要是通过对已有优质IP在玩法上的二次挖掘，进一步放大优质IP的价值，随着23年线下门店客流的恢复，一方面泡泡萌粒能够吸引更多消费者进入线下门店，另一方面也能更多转化为收入贡献。（二）海外疫后复苏启示：海外加速线上化，国内需关注疫情情况1.万代：20H1受疫情冲击后逐季复苏，积极拓展线上渠道。万代南梦宫（BandaiNamcoGroup）的业务主要包括玩具、电子游戏、动漫、游乐园等，其中，玩具与爱好业务（ToysandHobbyBusiness）主要进行玩具、扭蛋玩具、卡牌、塑料模型等产品的企划、开发、生产与销售。根据万代财报，自2019年初至今，尽管经历新冠疫情的扰动，但万代玩具业务稳步增长，FY2020-FY2022年营收的复合增长率达到11%。22Q2万代玩具业务实现营收948.72亿日元，同比增长14%，增速保持稳健。万代玩具业务受疫情影响程度较小，疫情影响主要集中在20H1。根据万代财报，万代玩具业务20Q1实现营收527.33亿日元，同比下跌11%；20Q2实现营收553.44亿日元，同比跌幅缩小至3%；至20Q3，公司玩具业务营收已实现同比正增长。从公司整体来看，20Q1疫情对各业务的影响包括游乐设施关闭、现场活动取消、零售店关闭、海外生产线延迟和暂停运营等，对公司整体收入和运营利润带来的负面影响分别在约140亿日元和40亿日元。20Q2疫情影响持续，但公司指出其从暑假开始业务恢复。2021年后，公司充分释放因疫情被推迟生产和发布的IP产品，叠加20Q1和Q2的低基数，推动收入在21Q1和Q2实现45%和50%的同比较快增长。2021年公司形成更完善的疫情应对举措，旗下的线下live现场和娱乐设施重新开放，进一步推动公司玩具业务的修复。通过网络销售及海外市场拓张，公司《机动战士高达》的模型手办，收藏公仔等销售良好，2021年销售收入同比增长30.61%、年净利润同比增长56.74%。利润方面，20Q1经营亏损为19.7亿日元，较19Q1的亏损扩大超过4倍，OPMargin降至-3.7%，20Q2影响延续，经营利润为64.4亿日元，同比略降5%，OPM达到11.6%，同比基本持平。但是20Q3经营利润随收入一同恢复增长，同比增长17%，20Q4进一步加速至54%，21Q1也同比扭亏为盈，OPM达到3.8%。疫情影响具有两面性，面对疫情公司积极拓展线上渠道。疫情影响的积极方面来看，疫情居家使得人们对玩具的需求增大，尤其是公司主打的面向成年粉丝群体的玩具产品。不利方面来看，我们认为疫情对玩具业务的影响主要包括以下四个方面：（1）公司自有工厂及合作工厂的生产出现延误；（2）疫情政策影响下，部分玩具零售店关停，分销活动受阻；（3）对日本入境需求带来冲击；（4）公司旗下线下娱乐设施关停，使得公司玩具业务与之相关的数字卡等产品销售减少，业务间的协同作用降低。面对不利影响，公司较早就意识到线上渠道的机会，在FY2020年报中就提到，当日常生活方式受到各种限制时，数字化正在加速，消费者行为正在发生重大变化。因此公司积极推进电子商务和在线活动，采取数字战略，弥补传统零售业务对线下的过度依赖。根据万代FY2021年报，玩具部门（ToysandHobbyUnit）和网络娱乐部门（NetworkEntertainmentUnit）通过线上渠道抓住人们居家的需求，实现了业绩的新高（record-highresults），也推动公司实现整体收入和营业利润的新高。2.三丽鸥：疫情主要影响20H1但后续有所反复，线上收入和会员快速增长。20H1日本新冠肺炎疫情对三丽鸥的玩具销售收入和营业利润带来剧烈冲击。根据公司财报，由于疫情影响，入境游客减少导致其收入大幅下滑，直营店和百货商店营业时间缩短或临时关闭也对收入造成冲击。疫情自20年3月初开始蔓延日本全境，对20Q1收入造成负面影响，20Q1的玩具销售收入为47.3亿日元，同比下降10.1%，营业亏损3.32亿日元，OPM降至-7.0%，较19Q1的-2.4%明显扩大。2020年4-5月，日本实施紧急封锁，致使三丽鸥大部分直营商店和合作商店在4-5月被迫闭店。即使在6月初重新开业后，入境顾客仍被阻挡在国境外，因而位于旅游区的商店销量持续萎靡。20Q2三丽鸥收入进一步下降至23.6亿日元，同比下降50.7%，营业亏损扩大至5.22亿日元，OPM下降到-22.1%，相较19Q2下降19.6pct。20H2开始逐季环比复苏，电商渠道增长显著。20Q3解封+暑假带动业绩边际改善，线上渠道表现强劲。一方面，在日本解除封锁政策以及暑期需求释放叠加之下，20Q3公司的郊区商店和偏远地区商店在重新开业后收入环比增长，但20Q3运营亏损进一步扩大，亏损达到7.67亿日元。20Q4的销售较Q3反弹，特别是在郊区和偏远地区，但由于疫情影响，12月总体购买用户数量减少对收入造成压力，积极方面在于电商客户数量和销售额继续显著增长，推动三丽鸥玩具业务20Q4的销售收入环比有所回暖，提升至47.19亿日元，营业亏损收窄至2.85亿日元，收入同比下降幅度收窄。2021年公司玩具业务仍一定程度受到疫情影响，但整体收入重回增长，根据三丽鸥财报，由于Q2-Q3疫情反复和管控措施升级，消费者线下消费的机会和意愿再次受限，而电商业务继续保持高增，电商销售额同比增长超过120%以上，会员人数同比增加140%以上。22Q2玩具业务收入增长加快，根据公司财报，本季度公司线下门店近3年来第一次完整运营了一整个季度，疫情影响进一步消退，在成本费用率的优化下，运营利润也创下近3年来的单季度新高。3.小结：解封与业务修复相关度更强，拓展电商渠道有效冲抵疫情损失。万代和三丽鸥产品以日本为核心市场，更多受到本国疫情冲击影响。万代玩具产品主要面向的群体仍然是日本消费者，根据万代财报，截至22Q1，公司玩具业务及其他娱乐业务在日本国内收入占总收入的70.3%，海外收入则为29.7%。三丽鸥22Q2产品销售收入79亿日元中，有73亿来自于日本国内，占比高达92%。因此，万代和三丽鸥玩具业务主要受到日本本国的疫情影响。万代玩具业务复苏与日本宣布解封政策可能更为相关，与确诊病例相关性低。通过复盘日本疫情走势，我们发现万代玩具业务复苏拐点20Q2（20Q2万代玩具业务收入降幅已较20Q1环比收窄，且OPM已基本回到19年同期），与日本宣布全面解除紧急状态（20年5月25日）的时点基本吻合，尽管放开后确诊病例数屡创新高，但并未对万代的业绩修复带来过多扰动。我们推断，封锁解除后，民众的诸多线下消费、商业和生活等场景得以恢复，此前被压抑的需求形成报复式消费，可能是造成20Q2业绩拐点的原因之一，同时也可能是之后20Q3-Q4加速修复的原因。疫情对线下的负面冲击更大，线上渠道快速发展贡献增量。从万代和三丽鸥面对疫情的策略来看，都加大从传统线下实体门店向线上电商渠道转型的投入，一方面有效规避线下因为疫情反复可能随时面临的闭店停业风险，另一方面也为居家的消费者提供线上消费选择。因此万代和三丽鸥的线上收入在疫情期间都得到较快发展，有效缓解线下收入减少的压力，客观上帮助企业完成线上化转型，业务结构的改变在未来也将为利润端带来更大空间。（三）IP生命周期：22年经典IP承压，新头部IP有待挖掘本节我们将探讨公司IP的生命周期，主要选择从两个视角进行切入：（1）销售周期视角：我们通过统计公司主动停售的系列的销售周期（即从该系列发售到停售的时间），希望通过销售周期侧面反映IP生命周期，并对公司在IP生命周期层面的运营策略进行剖析。（2）二手交易平台视角：主要通过潮玩族二手平台的交易数据，侧面反映各IP的需求变化，了解经典IP和新IP所处的生命周期，以及市场影响力。1.销售周期视角：自有IP较独家和非独家更长，22年根据疫情影响动态调整。从不同类型IP的来看，自有IP销售周期更长。整体来看，IP平均销售周期为1.70年，在各类型IP中，我们计算得到自有、独家、非独家IP平均销售周期分别为1.88/1.68/1.46年，可以看到自有IP的生命周期更长。因IP销售的平均周期为1.7年，我们尝试测算22年各类型IP停售数量与前1-2年的平均发售数量之间的相关性。从停售系列的IP类型分布来看，独家IP和自有IP为主（独家和自有IP分别停售43款和25款），非独家IP停售相对较少（停售21款）。对比公司发售的IP系列数量，停售系列数量与前1-2年的发售数量存在一定相关性：（1）发售端：根据我们对泡泡玛特官微的统计，2020-22年自有IP发售系列分别为23/37/33款，独家IP为43/36/29款，非独家IP为26/32/32款，我们计算得自有、独家、非独家20-21年平均发售系列数分别为30/39.5/29款；（2）停售端：2020-22年自有IP停售数量分别为6/10/7款，独家IP为5/22/15款，非独家IP为3/4/11款。因为IP的平均发售周期在1-2年之间，如果我们以20-21年的平均发售系列做为基数，计算得到22年自有、独家和非独家系列的停售率分别为23%/38%/38%，这个比例看起来自有IP的停售率(基于22年停售数量/20-21年平均发售数量的计算)低于其他类型的IP。从时间维度看，22年停售系列IP销售周期较21年有所缩短，23Q1提升。年度维度来看，2020年-23Q1停售系列的平均销售周期分别为596天/623天/616天/688天，即1.63年/1.71年/1.69年/1.88年，整体维持在1年半以上，21、22年停售系列的周期较20年均有所加长，但22年较21年略有回落，另外23Q1回升明显。逐季拆分来看，23Q1停售系列销售周期同比21Q1和22Q1均有所提升，22年低点出现在22Q2。根据我们对泡泡玛特官微的统计，22Q2停售的IP数量相比于其他季度较少（22Q2仅停售6款，为20Q4以来的最低），且其中仅Dimoo为头部IP。我们认为这是由于受到疫情短期扰动，公司对产品上新和停售排期做出主动调整。2.二手交易平台视角：头部经典IP走弱，SKULLPANDA一枝独秀，新IP尚难接棒。二手平台交易量排名前30的产品中，2022年泡泡玛特自有/独有IP数量整体高于2021年，新IP孵化成果良好。2022年二手平台交易前30的产品中泡泡玛特自有/独家IP数量达到月均12.2款，高于2021年的11.4款，新IP贡献增量明显，未来发展可期。如2022年7月推出的HACIPUPU，“普通又有点特别的小男孩”形象深深抓住了大众渴望保持童心的心理，半年内已经发布了幼稚园系列、庆典系列、天线宝宝联名等多款产品。2022年8月发行的新品Zsiga，其独特的情绪感设定与治愈系外形设计富有故事内涵，首个系列森林漫步一经推出便迅速出圈，跻身购物网站和二手平台销量前列。从头部IP表现来看，整体优势明显，2022年泡泡玛特部分月份自有/独家IP市场表现同比小幅回落。如2022年4月交易量前10中自有/独家IP数量同比由7款减少至5款，PUCKY、Bunny交易量跌出前十；22年6月交易量前5中自有/独家IP数量由4款减少至3款，LABUBU跌出前五；22年7月交易量前10中自有/独家IP数量由6款减少至5款，前5中由4款减少至3款，Molly跌出前五，PUCKY和Bunny跌出前十，小甜豆后来居上进入前十。相比之下，DIMOO、SKULLPANDA的热度始终保持在前三位，领衔泡泡玛特自有/独家IP的发展。从交易量占比来看，2022年泡泡玛特自有/独家IP整体同比下滑，头部IP仍然是影响交易量的主导因素，新IP的增量贡献未能弥补头部IP交易量的下降。自有/独家IP中，SKULLPANDA、Molly、DIMOO、LABUBU持续热门，交易量占比领先，合计占据了超半数自有/独家IP的交易量，对整体交易量的变化影响较大。然而近一年来头部IP在交易量中整体占比下降，虽然PINOJELLY、HIRONO小野等新进IP增量明显，但绝对数上仍与传统头部IP有很大差距，短时间内难以消除头部IP的交易量下滑影响，目前依然缺少爆款新IP接棒现有的头部IP。头部IP交易量整体呈现下滑趋势，主导泡泡玛特自有/独家IP整体交易量下降。根据交易量表现，选取LABUBU、Molly、DIMOO、PUCKY、SKULLPANDA为泡泡玛特前五大自有/独家IP，其总体交易量占比近一年内呈降低趋势，例如2022年10月前五大IP交易量占比之和为32.42%，2021年为46.6%，同比下降14.18%。我们认为近一年内部分头部IP呈现下滑，是泡泡玛特自有/独家IP整体交易量下降的主要原因。SKULLPANDA连续三年保持增长，部分头部IP下滑，新IP尚显乏力。根据潮玩族2020-22年IP交易量排行榜，以下特点值得关注：（1）SKULLPANDA交易量表现继续强势，自2020年来连续三年交易量持续提升，2022年交易量占比增至16.15%

（2020和21年分别为2.75%和11.68%），大幅领先榜单排名第二的RiCO（7.33%），22H1SKULLPANDA已成为泡泡玛特收入贡献最高IP，其在玩家中的欢迎程度也从二手平台中得到印证，我们认为22年全年来看，SKULLPANDA也有望保持最高的收入贡献。（2）Molly、Dimoo、LABUBU和PUCKY（毕奇）为代表的经典头部IP表现相对走弱，22年LABUBU交易量由21年的11.84%降至3.87%，Molly由7.88%降至3.73%，Dimoo从10.95%降至6.37%，毕奇从3.32%降至0.57%。经典头部IP已发售多年，我们认为短期的二手市场热度下滑和新系列对用户的吸引度下滑有一定关系，但IP的受众基础仍在，未来通过持续的推新仍有机会通过设计重获市场青睐。（3）今年新上线的重要IP包括PDCIPZsiga和独家IPHacipupu，但仅从今年或从上线后逐月的表现来看，距离接棒成为下一核心IP尚存在较大差距，22年Zsiga和Hacipupu的交易量占比分别仅为0.93%和1.11%。（4）整体来看，泡泡玛特2022年入榜的自有/独家IP数量为11款，相比2020和21年的13款减少，和疫情对新款上线的延迟影响也有关系。对比前文的月度入榜数据，22年月