通信行业研究及中期策略数字经济时代守望景气标的

通信行业研究及中期策略：数字经济时代，守望景气标的一、行业回顾1.1通信板块2021年盈利状况改善，2022Q1表现良好通信板块2021年总体营收及归母净利润实现小幅增长。2021年，A股通信板块（申万通信指数成分股，下同）合计实现营收20989.05亿元，同比增长3.67%，合计归母净利润为1488.11亿元，同比增长1.39%。如剔除影响较大个股（非经常损益导致波动较大个股共计14家，参见注释，下同），合计归母净利润1312.68亿元，同比增长10.05%（若将净利润绝对值较大的中国移动剔除，则同比增长32.6%）。部分个股业绩大幅下滑，主要受减值、坏账等影响。如中天科技

2021年归母净利润同比下降92.43%，主要原因是对高端通信业务风险资产100%计提减值准备36.19亿元；瑞斯康达

2021年亏损8.10亿元，主要因公司计提与专网业务相关的应收账款和其他应收款预期信用减值准备共计4.37亿元，计提存货跌价准备4.15亿元。通信板块2021Q1起营收表现向好，全年各季度均保持较快增长势头。通信板块2021Q4营收合计5292.73亿元，同比增长9.3%，归母净利润合计235.79亿元，同比下滑14.41%，如剔除影响较大个股，则2021Q4归母净利润合计为294.26亿元，同比增长15.69%。2021Q4通信板块净利润表现较差，主要受部分公司计提大额商誉减值、资产减值等影响。通信板块2022Q1营收合计5464.91亿元，同比增长13.57%，2022Q1归母净利润为406.17亿元，同比增长10.11%，盈利状况有所改善。根据中信建投对于通信行业各子板块的划分，2021年营收同比增速前三位的子板块依次是：物联网（438.27亿元，同比增长43.04%）、通信配套服务（275.01亿元，同比增长18.49%），IDC（267.36亿元，同比增长16.69%）。2021年营收同比增速后三位的子板块依次是：通信增值服务（423.62亿元，同比增长4.30%），智能卡（59.37亿元，同比增长3.34%），专网设备（233.32亿元，同比下降25.85%）。通信各子板块中，2021年归母净利润表现突出的包括：物联网板块由2020年的亏损9.20亿元至2021年的盈利25.94亿元，北斗（10.29亿元，同比增长3389.65%，主要系合众思壮

2020年计提大额资产减值），光模块

（28.45亿元，同比增长36.72%），通信网络设备（98.55亿元，同增长28.37%）。2021年亏损的三个子板块分别是：通信配套服务（-1.40亿元，亏损减小）、通信增值服务（-24.93亿元，盈转亏）、专网设备（-85.30亿元，盈转亏）。此外，线缆行业，由于光纤光缆2021年价格同比继续下降，叠加中天科技减值，表现一般。2022Q1营收同比增速前三的子板块依次是：物联网（98.94亿元，同比增长24.61%），光模块（59.21亿元，同比增长14.83%），通信配套服务（56.77亿元，同比增长13.10%）。2022Q1营收同比增速后三位依次是：专网设备（40.50亿元，同比下降29.37%），北斗（31.81亿元，同比增长0.72%），通信增值服务（105.55亿元，同比增长3.30%）。2022Q1，归母净利润同比表现突出的板块包括：智能卡（0.59亿元，同比增长200.49%）、北斗（3.31亿元，同比增长171.59%）、线缆（16.90亿元，同比增长80.38%）、通信增值服务（9.14亿元，同比增长39.89%）、通信配套服务（1.15亿元，同比增长23.43%）。2022Q1归母净利润同比增速后三位依次是：专网设备（-0.92亿元，同比下降199.30%），物联网（1.85亿元，同比下降42.67%），光模块（5.51亿元，同比下降1.11%）。1.2电信运营商经营全面向好，资本开支侧重算力网络投资2021年，三大运营商（为保证数据连续性，选取港股报表数据，下同）营业收入全面向好，总营业收入、通信服务收入同比增速均创近年新高，净利润增速均同比向好。我们认为主要受益于：一是在政策端降费压力下降、运营商之间竞争趋于理性、5G规模商用的背景下，2021年三大运营商移动APPU均实现同比增长；二是运营商发力“三千兆”业务，家宽业务不再局限于仅提供上网宽带，而是打造包含全屋智能、高清视屏、安防在内的智慧家庭服务体系，三大运营商家庭业务收入较快增长；三是在数字经济发展的浪潮下，运营商抓住机遇帮助企业完成数字化转型，实现政企市场收入快速增长，尤其云计算、IDC、物联网业务发展良好。2021年，三大运营商合计营收16157亿元，同比增长10.25%，其中中国移动实现营收8483亿元，同比增长10.44%，中国电信实现营收4396亿元，同比增长11.69%，中国联通实现营收3279亿元，同比增长7.90%，三大运营商收入增速均创近年新高。归母净利润方面，2021年三大运营商归母净利润合计1565亿元，同比增长10.82%。其中，中国移动

1161亿元，同比增长7.70%；中国电信

259亿元，同比增长24.45%（可比利润增长17.7%）；中国联通

144亿元，同比增长15.01%。在降费压力下降、竞争趋于理性、5G规模商用背景下，运营商盈利状况持续改善。2022Q1三大运营商合计实现营收4360亿元，同比增长12.49%。其中，中国移动实现营收2273亿元，同比增长14.6%；中国电信实现营收1196亿元，同比增长11.9%；中国联通实现营收890亿元，同比增长8.2%。2022Q1三大运营商合计实现归母净利润375亿元，同比增长8.94%。其中，中国移动归母净利润256亿元，同比增长6.5%；中国电信归母净利润72亿元，同比增长12.1%；中国联通归母净利润46亿元，同比增长20.6%。其中中国移动营收增速快于利润增速，主要是5G基站陆续投运，公司积极优化网络质量，运维费用上升，2022Q1网络运营及支撑成本为677.46亿元，同比增长16.0%，但5G建设高峰已过，预计后续运维费用增速将下降。2022年三大运营商资本开支小幅提升，5G资本开支下降，算力网络资本开支增加。2021年三大运营商合计资本开支3393亿元，同比增长1.9%。2022年，中国移动预计资本开支1852亿元，同比增长0.9%，中国电信预计资本开支930亿元，同比增长7.2%，假设中国联通

2022年资本开支7%，则三大运营商2022年资本开支约为3520亿元，同比增长约3.7%。资本开支整体呈小幅增长趋势，但投向有所侧重，2022年为5G大规模建设的最后一年，预计5G资本开支未来将延续下降趋势。2022年，中国移动预计5G资本开支约1100亿元，同比下降3.5%，中国电信预计5G网络投资约340亿元，同比下降10.5%。数字经济发展背景下，运营商聚焦算力网络投资。2022年，中国移动将在算力网络方面投资480亿元，预计将累计投产对外可用IDC机架约45万架（新增约4.3万架，略低于2021年4.7万架的新增量），累计投产云服务器超66万台（新增约18万台）；2022年中国电信对产业数字化投资预计为279亿元，同比增长62%，涉及IDC相关资本开支65亿元（增加约4.5万机架，略低于2021年约5万机架的增量，反映出公司在IDC行业目前上架速度较慢背景下，IDC建设有的放矢），算力网络投资约140亿元（增加约16万云服务器）。我们认为，数字经济时代，算力将成为最重要的基础设施，而算力网络的核心在于云计算，运营商加大相关投资有助于未来更好发展。1.3通信行业指数随市场震荡下行后反弹，行业动态PE处历史底部2022年以来通信行业指数震荡下行，近期反弹，估值仍处底部。2022年1月12日，国务院印发《“十四五”

数字经济发展规划》，通信产业作为数字经济的基础设施，市场关注度提升，指数小幅上升。但3月以来受俄乌冲突爆发、美联储加息、上海疫情爆发等因素影响，市场情绪较为悲观，通信指数持续下跌，2022年4月26日，通信行业指数（申万，下同）跌至1597点，PE-TTM跌至25.93倍，为年初至今最低点。5月以来，随着上海疫情逐步得到控制，市场情绪修复，指数反弹，截至2022年5月30日，通信行业指数收至1778点，较年初下跌18.4%，较前期低点上涨11.3%，通信行业PE-TTM为28.25，处于十年1.17%分位点，五年2.34%分位点。2022年线缆、通信网络设备、智能控制器等板块估值较低。基于各公司2022年盈利的Wind一致预测来计算板块估值，没一致预期的，若2021年利润为正则假设与2021年持平，否则假设与2020年持平（2020年归母净利润为正时）或与2019年持平（2020年归母净利润为负时）。整体来看，2022年估值较低的板块是线缆（14X）、通信网络设备（15X）、智能控制器（16X），较高的板块是通信配套服务（350X）、智能卡（108X）。2021Q4，公募基金通信行业持仓市值836.44亿元，占比1.31%，较2021Q3提升0.50pct（预计主要与中国电信回A有关）。2022Q1公募基金通信行业持仓市值447.43亿元（季度数据公布不完整），占比1.31%，环比持平。北向资金持仓方面，截至2022年5月30日，2021Q4北向资金通信行业持仓市值191.74亿元，占比0.70%，较2021Q3提升0.20pct；2022Q1北向资金通信行业持仓市值147.19亿元，占比0.65%，环比下降0.05pct。2022Q1，通信行业公募基金持仓市值前十大股依次为：中天科技、亿联网络、中兴通讯、中国移动、移远通信、七一二、中际旭创、亨通光电、华测导航、广和通，其持仓市值占通信行业公募基金持仓市值的84.12%。亿联网络、中国移动、移远通信、中天科技、移为通信、鼎通科技、七一二、平治信息公募基金持仓占其流通股比例超过10%，分别为19.55%、19.05%、18.45%、15.22%、14.26%、13.58%、11.91%、11.84%。二、市场展望展望2022年下半年，随着疫情缓解，数字经济发展，市场对于科技行业的投资预期有望重回正轨。国际局势复杂多变、国内疫情仍有反复，这些都难免影响上市公司的业绩，尤其是2022Q2，进而影响市场投资情绪。但如果我们拉长周期来看，当下的投资机会应该大于投资风险，尤其是很多过往经营表现优秀的公司估值已经处于历史底部位置，如果简单从“基数效应”来看，今年的低点很可能换来明年的高增，也值得期待。截至2022年5月30日，通信行业PE-TTM为28.25，处于十年1.17%分位点，五年2.34%分位点。数字经济将是科技行业的发展主线。2022年初，《“十四五”数字经济发展规划》出台，奠定了我国数字经济发展的主基调。我们认为，数字经济内涵丰富，核心在于数字产业化与产业数字化，前者强调科技产业的做大做强，后者重视科技赋能各行各业，实现传统行业的数字化转型升级。在数字经济发展中，我们认为数字产业化的重点应该关注物联网与云计算等。物联网行业目前仍维持较高的景气度，通用性较高的物联网通信模组公司仍值得重视。云计算作为数字经济的核心算力基础设施，短期扰动不改中长期发展趋势。其中，IDC行业虽然短期上架速度较慢，但未来随着云计算需求复苏以及在“东数西算”政策引导下有望实现绿色低碳地可持续发展；ICT设备商在竞争格局改善情况下，主要厂商正在实现市场份额与盈利能力的双提升；光模块厂商在北美云厂商资本开支持续增长的背景下正在充分获益，同时光模块产业链上游与车载激光雷达具有复用性，将进一步打开成长空间。工业互联网作为两化融合的载体将进入快速发展期，工业互联网平台普及率将在“十四五”期间快速提升，后续也有望迎来更多支持政策落地，企业云通信行业作为企业数字化转型的典型应用，落地模式较为简单，在疫情改变办公模式的背景下，市场需求有望持续释放。三、投资分析3.1蜂窝物联网保持较高景气度，关注车、FWA、PC等重点场景3.1.1蜂窝模组市场保持高景气度，市场份额向中国头部厂商集中芯片短缺影响2021年物联网发展，2022年有望提速。根据IoTAnalytics数据，2021年全球物联网连接数达到122亿个，同比增长8%，增速有所回落，主要受芯片短缺影响。2022年，芯片短缺预计将持续，新冠疫情、供应链混乱、通胀等也将带来不利影响，但物联网行业增速仍有望修复，IoTAnalytics预计2022年全球物联网连接数将增至144亿，同比增长18%。随着各项不利因素的逐步缓解，2023-2025年行业有望进一步提速，到2025年物联网连接数有望达到270亿。分通信制式来看，5G、LPWAN、WLAN将保持较高增速。蜂窝通信模组市场保持较高景气度，5G模组将成为主要驱动力，SoC智能模组