A股策略年中展望：科技跃升与资产重定价

证券研究报告|2023年05月23日A股策略年中展望科技跃升与资产重定价开32iguosencomcn策略研究·策略专题畅29ngguosencomcn33ncomcn请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容大势研判：高胜率、低弹性中观行业：关注消费复苏、TMT和中特估细分文明的跃升：历次科技进步带来的机遇与泡沫主题投资：中特估和TMT后续展望请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容大势研判：高胜率、低弹性请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 ➢2023年2月、3月，两会政策利好推动AIGC行业持续上行，头部巨头厂商陆续宣布大力布局大语言模型。AIGC板块分别上涨15.36%和22.83%，A期涨幅分别为-0.02%和-0.83%。TMTA资资料来源：万得，国信证券经济研究所整理；注：复盘截至2023年5月第三周。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 A明显跑赢资资料来源：万得，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 市场在上涨初期往往伴随高速轮动04000 国信行业轮动指数国信行业轮动指数(4MA)万得全A(右轴)7,0006,0005,0004,0003,0002,0000资料来源：万得，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022 (二)下半年研判：政策脉冲和情绪指数提示的行情节奏20032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022 冲走势及下半年预测2012年初降准，年中两资料来源：万得，国信证券经济研究所整理资料来源：万得，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 (二)下半年研判：政策脉冲和情绪指数提示的行情节奏➢基本面：下半年通胀有望从边际走弱转向再通胀，基本面预计转为“通胀起+长贷起”的组合，对于A股市场而言，大势研判方面胜率会超，但是弹性明显低于“通胀落+长贷起”的阶段。线行情。通胀由底走高、实体中长贷增速走强阶段股票胜率较高，更容易确立主线，但是弹性降低资料来源：万得，国信证券经济研究所整理；注：不同市值(300/500/1000)和风格(成长/价值)为相对回报率。请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容：关注消费复苏、TMT和中特估细分请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2010201120122013201420152016201720182019202020212020102011201220132014201520162017201820192020202120222023GDPCPIPPIAGDP速反映了剔除价格动趋势。8 .6 .4 .2 0-0.2-0.4-0.6-0.8A全部A股归母净利润累计增速(预测)全部A股归母净利润累计增速(实际)A速预测全部A股(非金融)归母净利润累计增速(预测)全部A股(非金融)归母净利润累计增速(实际)2.01.51.00.50.0-0.5-1.0资料来源：彭博，万得，国信证券经济研究所预测；注：阴影部分为2023年Q2/Q3/Q4预测值资料来源：彭博，万得，国信证券经济研究所预测；注：阴影部分为2023年Q2/Q3/Q4预测值请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20102011201220132014201520162017201820192020202120222023201020112012201320142015201620172018201920202021202220231245780132010201120122013201420152016201720182019202020212022202320102011201220132014201520162017201820192020202120222023124578013201020112012201320142015201620172018201920202021202220230.6 0.4 0.2 0.0-0.2-0.4全部A股(非金融)营收累计增速(预测)全部A股(非金融)营收累计增速(实际)0.6 0.4 0.2 0.0-0.2-0.40.6 0.4 0.2 0.0-0.2-0.4全部A股归母净利润累计增速(预测)全部A股归母净利润累计增速(实际)全部A股归母净利润累计增速(预测)全部A股归母净利润累计增速(实际)12110099808070.8 0.4 0.2 0.0-0.24-0.60.8 0.6 0.4 0.2 0.0-0.2-0.4-0.6全部A股(非金融)营收累计增速(预测)全部A股(非金融)营收累计增速(实际)全部A股营收累计增速(预测)全部A股营收累计增速(实际)2)对营业收入增速和净利润率的变动分别进行预测，再综合形成对净利润增速的预测，营业收入主要受量价两方面因素影响，净利润因素影响。全A营收累计同比增速预测全部A股营收累计增速(预测)全部A股营收累计增速(实际)0.6全部A股营收累计增速(实际)0.60.40.2-0.2-0.4全A营收净利润率预测全A营收净利润率预测全A非金融营收净利润率预测全A非金融营收净利润率预测全部A股(非金融)净利润/营收(实际)全部A股(非金融)净利润/营收(预测)0.070.060.050.040.03全部0.070.060.050.040.032.01.51.00.50.0-0.5-1.00.02资料来源：彭博，万得，国信证券经济研究所预测；注：阴影部分为2023年Q2/Q3/Q4预测值请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10.29%10%线性回归法净利润分解法7.37%3.71%5%线性回归法2.17%净利润分解法9.70%11.81%11.69%5.24%%-0.05%0%5%10.29%10%线性回归法净利润分解法7.37%3.71%5%线性回归法2.17%净利润分解法9.70%11.81%11.69%5.24%%-0.05%0%5%-5%-10%-15%0%-5%-6.58%➢结合思路1)和思路2)的预测结果汇总如下：基于市场一致预测采用自上而下的方法预测得到2023年全年全A、全A非金融归母净利润累.75%、6.30%。23年分季度A股的净利润增速预测资料来源：彭博，万得，国信证券经济研究所预测-1.17%-5.05%-13.91%-10%2022-122023-032023-062023-092023-12资料来源：彭博，万得，国信证券经济研究所预测请2022-122023-032023-062023-092023-12资料来源：彭博，万得，国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资料来源：彭博，万得，国信证券经济研究所预测 (二)基于6×6模型的风格和行业指引➢选取货币、经济、通胀、技术四类指标构建普林格资产配置体系下债券、股票和商品各自的晴雨表，展示三个市场处于牛市还是熊市，经济周期阶段。➢实战角度，我们尝试依据资产自身表现划分中国市场的大类资产六阶段模型。2007年-2011年经济周期轮动较为符合理论规律；2015年-气周期指标体系按照宏观周期和资产价格划分的中国市场普林格周期资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 (二)基于6×6分方法分方法性律0资料来源：国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容备备公用事业。不同股票风格指数在各普林格经济周期中的表现一览资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理含的困境反转型公司比例25%20%15%10%5%%一级行业中风格占比占比行业中符合风格的公司数(右)行业中公司数(右)资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理含的景气投资型公司比例35%30%25%20%15%10%5%0%社会服务非银金融综合农林牧渔房地产公用事业美容护理商贸零售计算机传媒纺织服饰通信交通运输建筑材料建筑装饰汽车家用电器轻工制造食品饮料电力设备医药生物石油石化机社会服务非银金融综合农林牧渔房地产公用事业美容护理商贸零售计算机传媒纺织服饰通信交通运输建筑材料建筑装饰汽车家用电器轻工制造食品饮料电力设备医药生物石油石化机械设备国防军工钢铁基础化工电子煤炭环保有色金属一级行业中风格占比占比行业中符合风格的公司数(右)行业中公司数(右)资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理家6005004003002000家6005004003002001000请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容文明的跃升：历次科技进步带来的机遇与泡沫请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 (一)中长期视角：技术创新激发经济发展新动能道对通胀水平起到抑制作用。货膨胀率及劳动生产力增速的变化资料来源：万得，国信证券经济研究所整理通货膨胀的抑制路径资料来源：万得，国信证券经济研究所整理累了美国CPI增速%65%6543210-1-2-3200620072008200920102011201220132014其他产品和服务信息通信直接相关产品美国CPI同比资料来源：万得，国信证券经济研究所整理他板块%信息通信直接相关产品价格变化%86420-2-4-6-8-10信息通信直接相关产品(7%)其他产品和服务(93%)资料来源：万得，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容1990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020202220508111417206,0004.55,0004.04,0003.53,0003.02,0002.51,0002.001.5 (一)中长期视角：技术创新激发经济发展新动能1990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020202220508111417206,0004.55,0004.04,0003.53,0003.02,0002.51,0002.001.5现具有强相关性。研发投入本质上是为了实现技术创新，从而推动生产力提高，促进经济增长。在股票市场亦处于上行趋势。性50资料来源：万得，国信证券经济研究所整理25%5%5%-5%国内R&D经费支出占GDP比例的变化率万得全A指数年度回报率(右轴)200%100%0%-100%20002005201020152020资料来源：万得，国信证券经济研究所整理SPX关性1993199619992002200520082011201420172020202320262029199319961999200220052008201120142017202020232026202920320资料来源：万得，国信证券经济研究所整理上证综合指数中国全要素生产率(右)资料来源：万得，国信证券经济研究所整理美国生产力增长率和股息率变化资料来源：万得，国信证券经济研究所整理股票回报和消费增长之间的交叉相关性资料来源：万得，国信证券经济研究所整理美国消费增长和研发强度变化资料来源：万得，国信证券经济研究所整理美国产出增长和研发强度变化资料来源：万得，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 (二)短期视角：创新也是投资泡沫的主要驱动因素➢创新对投资者预期的影响是造成南海泡沫的关键原因，在过度预期阶段，创新直接相关的公司股价将大幅上涨并带动市场整体上行。在预新的预期将会在短期内回落到理性水平。➢南海泡沫事件表明，非创新公司的股价经历上涨和下跌后，将会回归到事前水平，而创新公司的股价虽然波动幅度更大，但市场不会抹杀实实在在的业绩提升，股价将会高于原有水平。数总市值变化ouwenhorstNewEvidenceontheFirstFinancialBubble,journalofFinancialEconomics，国信证券经济研究所整理；注：所有股票价格均除以1月1日值，约克建筑公司的价格除以第一个可用数据点 。RouwenhorstNewEvidenceontheFirstFinancialBubble,journalofFinancialEconomics，国信证券经济研究所整理；注：保险指数由约克建筑公司、皇家交易所保险公司和伦敦保险公司组成；新经济指数由皇家非洲公司、新非洲公司和南海公司组成；旧经济指数由英格兰银行、旧东印行组成。请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 (二)短期视角：创新也是投资泡沫的主要驱动因素0点以上，同比增长超。区别于南海泡沫，本世纪初的海外互联网泡沫是实实在在由颠覆性的技术创新所驱动的。联。在互联网泡沫期大起大落下滑资料来源：彭博，国信证券经济研究所整理资料来源：世界银行，国信证券经济研究所整理。请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容主题投资：中特估和TMT后续展望请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容转转 (一)内部结构看中特估轮动、分化度、赚钱效应、成交热度➢“中特估”概念在去年11月、今年1月、2月底至3月中、4月底至5月初赚钱效应相对较好。目前分化度收敛至去年10月来的低位，赚钱效应在同样筑底边际好转。”。应近期小幅好2022年11月至今，各行业风格中特估概念标的平均涨跌幅请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 (一)内部结构看中特估轮动、分化度、赚钱效应、成交热度➢2022年10月至今，传媒&数字经济中特估等权指数涨幅大幅领先于其他行业，“中特估+消费”与“中特估+高端制造”、“中特估+建筑”资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理中特估概念标的成交热度下降资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 (二)TMT板块：人工智能和半导体周期➢2013-2015年的TMT牛市，核心驱动力来自移动互联网的蓬勃发展。和本轮人工智能引领的产业浪潮相似，上一轮“智能手机+移动互联网”技术变革同样出现了人与内容关系的变化。政策持续助力外延式并表扩张，叠加TMT板块短期高g，一定程度上推动了2014-2015年的TMT主TMT移动互联网发展驱动2013-2015年TMT牛市资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 (二)TMT板块：人工智能和半导体周期➢2019年的TMT结构性牛市主要受景气因素驱动。2019-2021年期间，TMT存在结构性行情，一级行业视角下电子占优，细分行业消费电子、半导体相对占优，半导体表现最佳。电子、计算机2019-2020年在TMT中相对占优半导体主导本轮TMT结构性行情资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 (二)TMT板块：人工智能和半导体周期是2019-2021年超额行情的核心驱动力。我们以费城半导体指数和半导体销售额作为观测口径，2015年以来费城半导体指数相对销售额呈现“上行周期抢跑，下行周期同频”的特征。半导体销售额同比(3MA)在2019年7月见底，国内半导体行情启动略微领先于上述时点。此020-2021年Q2，国内半导体企业库存周转天数持续下降，位于去库存阶段，实际订单持续高于预期，景气度上升。021年末，半导体销售额持续上行资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 (二)TMT板块：人工智能和半导体周期点支撑的细分领域。TMT美国库存周期与TMT硬件类股价回报复盘资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容提示请请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国信证券投资评级类别级别定义股票投资评级买入预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上增持预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间卖出预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上行业投资评级超配预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±10%之间低配预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。重要声明本报告由国信证券股份有限公司(已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)制作；报告版权归国信证券股份有限公司(以下简称“我公司”)所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许