白银产业链供需格局梳理与展望

1白银产业链供需格局梳理与展望究员：郭蓉期货从业证书号：F3074721com投资咨询证书号：Z00178102白银作为贵金属之一，走势往往和黄金保持高度相关性。而其价格走势相对于黄金的分化，很大程度上是由白银的工业属性所影响的。因此本文通过梳理白银的整体供需格局，探究白银供需端对价格的影详细分析如下：53万吨，其中资源主中国、墨西哥、智利、美国等7图1：全球白银储量分布图2：全球矿产银产量分布(吨)3数据来源(Wind)数据来源(Wind)白银供给结构分布。从白银供给结构来看，白银供给主要来源于矿产银、再生银、政府出售和净套期保值供应。其中，矿产银占比基本稳定在80%左右，是白银供应的主要来源。从矿山产量分布来看，墨西哥、中国、秘鲁是全球白银矿产最多的三个国家。银与伴生金属的相关性。银矿的产出大多以与有色金属和贵金属矿床的共、伴生为主，独立银矿占很少部分，因此对于银矿的勘探和研究大多是基于铅锌矿、铜矿、金矿等基础上开展的。全球每年矿产银中，约26%来自于独立银矿，12%来自于金矿伴生，23%来自于铜矿伴生，38%来自铅锌伴生银，其他矿石中伴生银产量约1%。世界主要白银矿企中有较多为全球多金属生产巨头，通常是以铜、铅、锌为主要产品，银为伴生产物。白银的价格和其主要产物铜、铅、锌存在一定的相关性。当铜、铅、锌的价格因供应不足、需求强烈升高时，白需求不足下降时，白银的价格也会随之下降。4图3：银与伴生金属产量相关性图4：银与伴生金属的价格相关性数据来源(Wind)数据来源(Wind)白银矿山与矿企分布。白银生产从全球企业的角度来看较为分散，占34.6%。白银矿山集中在美洲，其次为亚洲。除了产量之外，在银储量、资源量和对应的银品位方面，美洲的矿山也占据显著的优势。表1.全球排名前十矿山产量与品位银资源储量银品位矿山国家矿种(Moz)量(Moz)(Moz)(Moz)(g/t)KGHMPolaskaMiedz波兰地下铜银伴生矿39.241.9/880.8/Penasquito墨西哥露天金银矿30.934.2///Dukat俄罗斯地下银矿18.218.81.11.13.7Antamina秘鲁露天铜锌银伴生矿16.418.2172.6917.911SindesrKhurd印度地下锌铅银银矿17.317.7///地下银矿13.3.890.2199.6Cannington澳大利亚地下铅锌硫化银矿11.614.4135.6419.7173Saucito墨西哥地下银矿15.512.4119.7495.5287SanCristobal玻利维亚铅锌银矿山5.412.1///Fresnillo墨西哥地下银矿13.112149.3799.2234表2.全球排名前十矿企产量矿企20212021(Moz)2022(Moz)Y/YFresnillo150.051.15KGHMPolskaMiedź43.942.7-3%Newmont31.429.7-5%Glencore31.523.8-25%HindustanZinc22.222.3PolymetalInternational20.421.0Codelco22.919.2-16%SouthernCopper9.08.6-2%PanAmericanSilver19.218.5-4%IndustriasPeñoles14.5.9数据来源(世界白银协会)全球白银供应回顾与展望。由于铅、锌矿的副产品产量下降3.5%至248.2百万盎司。金矿和铜矿的银产量小幅增加，分别上升1.0%至129.5百万盎司和0.8%至212.0百万盎司。原生银矿的产量几乎持平，仅增长0.1%至228.2百万盎司。回收银产量连续第三年增长，3%的增长使回收总量达到万盎司。主要受新的银矿项目上线和投产推动，例如，Fresnillo和MAGSilver的合资公司Juanicipio预计将在今年上半年达到满负荷司)。Uchucchacua也可能将在23年底恢复运营。但由于几个主要矿场的品位继续下降，秘鲁的产量预计将下降(-7.1百万盎司)。由于泛美银业公司的ManantialEspejo矿场关闭，阿根廷的产量也将减少(-0.56百万盎司)。中国预计白银副产品产量将随着国内铅/锌产司)。中长期来看，受生产成本和62023回收银产量预计继续小幅上涨0.3%，将连续第四年增加，达到2012年以来的最高值。而产量增长的最主要原因在于环氧乙烷生产厂商加速更换催化剂，且终端电子产品回收增加，使得工业回收白银量增长强劲。数据来源(Wind)数据来源(Wind)白银需求结构分布。从需求结构来看，白银需求主要分为工业制造、珠宝首饰银器、实物投资三个部分，其中工业需求占总需求超过50%，实物投资性需求(银币银条等)占比约为27%，珠宝首饰银器7数据来源(Wind)数据来源(Wind)工业用银是最大的白银需求构成。从下游产品来说，工业用银主要分为银浆、镀银、银合金、银触点。涉及到的终端领域有光伏、新能源汽车、电力、半导体、消费电子、摄影等等，白银凭借其优异的导电属性，一般用于电流传导或者焊接的功能，被广泛应用于太阳能电池板的电池片上，以银浆的形式加工运用，是光伏电池片结构中的波导等电子和通信产品中扮演重要角色，银触点和各类银合金被广泛的利用在电子元器件的制造中。图10：白银光伏发电需求及同比数据来源(Wind)数据来源(Wind)8上游 太阳能银浆 光伏矿产银新能源汽车镀银 银镀层上游 太阳能银浆 光伏矿产银新能源汽车镀银 银镀层电子电器再生银电阻材料电子元器件银合金银触点半导体电力调配图11.工业用银产业链下游下游数据来源(西南期货研究所)光伏用银增长迅速。光伏发电领域近几年需求增长迅速，2022年占比达11.3%，光伏用银也是白银需求端最大的扰动项。光伏电池可分晶硅电池和薄膜电池，其中晶硅电池的市场份额达95%，薄膜电池N型电池市场份额将大幅上升，到2030年将从2021年的3%上升至76%。因为N型电池的白银需求量更大，随着N型电池的大规模扩展应用，白银需求量或显著增加。并且，CPIA预计2022年全球新增装一步向中国大陆转移，2022年，中国大陆的硅片、电池片、组件产量占全球总产量的比重均在80%以上，且呈现快速增长势头。9图12：累计光伏装机量图13：中国光伏电池产量与增速数据来源(Wind)数据来源(Wind)珠宝银器用银需求。从全球银饰生产格局来看，印度占据绝对主意大利。珠宝银器用银的需求直接受价格影响。由于饰品需求往往集重建以及婚礼和其他社交活动的恢复。图14：珠宝用银需求与价格关系图15：世界银器需求结构数据来源(Wind)数据来源(Wind)白银需求回顾与展望。继2021年的强劲反弹之后，2022年的白2年工业用银再创新高，和钎焊合金的需求有小幅下降之外，其他所有工业制造需求均增长。反映出随着经济开始从新冠肺炎中复苏，工业运营的恢复和企业的重新开放刺激了白银工业需求的增加。同时，消费电子产品的繁荣、5G基础设施投资等亦为白银带来一定的需求增量。特别是光伏发电的显著增长。其他工业需求的增长，主要是由于环氧乙烷催化剂需求的增长。2022白银首饰制造量猛增29%，达到234.1百万盎司。银器需求度推动，由于就业和收入恢复，去年印度的需求增长了100%以上。2022白银实物投资达到332.9百万盎司，连续第五年增长。升，今年将增加4%，达到历史新高。增长的驱动力来自国内生产总值的G的投资，消费电子产品的恢复增长和汽车产量的上升。摄影需求的结构性下降在2023年继续。受印度的需求减弱和贸易库存正常化影响，珠宝制造需求预计下降15%，银器1167百万盎司。单位：百万盎司2017201820192020202120222023E供应量矿产银863.6850835.9781.1827.6822.4842.1回收银147148.6147.7162.2175.3180.6181.1生产商净套保//13.98.5///官方净出售11.211.21.51.71.7总供应量1011.6999.8998.59531004.41004.71024.9需求量工业用银515.3511.2509.7464.9528.2556.5576.4101.892.598.7140.31.1摄影用银32.431.430.727.827.727.526.4珠宝首饰196.2203.1201.4149.8181.5234.1199.5银器067.161.332.440.773.555.7实物投资205274332.9309净对冲需求1.17.4//3.5.9/总需求量961985.2990.1879.91055.61242.450.614.68.473.1-51.2-237.7-142.1ETPs净投资7.2-21.483.3331.164.9-125.8-30供需平衡(除ETPs43.436-74.9-258-116.1-111.9数据来源(世界白银协会)白银实物端供需缺口扩大。随着白银供需缺口逐渐扩大，虽然目前全球保有的大量白银库存令近两年出现的供需缺口没有造成实物方面的严重短缺，但这并不意味着未来白银实物供需将一直是钝化的COMEX2年低位，注册仓单占比亦来到历LBMA低于2016年，伦敦白银的现货高升的短缺。由于SLV白银ETF约占全球的60%左右，那么对应于LBMA的库存使得白银现货短缺程度或比表面更为严重，白银可交割库存比表面库存更加稀少。数据来源(Wind)数据来源(Wind)白银将拥有更高弹性。从历史复盘来看，贵金属上涨行情中，金银比往往走弱。并且金银比与通胀预期具有显著负相关性，但从22通胀预期负相关关系出现背离，显示白银相对黄金定价逻辑变化，白银定价逻辑向实物端回归。中长期白银供给端产能受限，需求稳步增长，库存持续处于低位，给银价提供进一步支撑，2023年白银价格上涨有望持续。长期来看，如果白银短缺持续，在贵金属进入上涨周期中，白银相对黄金将有更高弹性。图18：金银比与贵金属走势图19：金银比与通胀预期走势数据来源(Wind)数据来源(Wind)免责声明西南期货有限公司具有期货投资咨询业务资格和经营期货业务资格(许可证号：91500000202897127J)。本报告仅供西南期货有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当