MBO运作实务培训资料课件

MBO实务运作申银万国证券研究所财务顾问部夏晖第一页，共四十六页。我国MBO市场的历史性机遇国有股减持和国退民进的改革方向国有资产管理体制正在发生重大变化加入WTO之后，更多领域向外资和民营资本开放相关法律法规更加完善地方政府制定积极的改革措施第二页，共四十六页。我国企业出现MBO热潮的政策背景

2002年6月23日国务院暂停通过证券市场减持国有股，证监会对国有股向非国有企业转让开禁2002年10月8日，《上市公司收购管理办法》、《上市公司股东持股信息变动信息披露管理办法》出台2002年11月中共十六大提出国有资产分级管理和分配形式改革等新思路第三页，共四十六页。以兼并收购方式重组国有经济时，有经营能力的管理团队最了解行业市场和企业资源，是最合适的买家在“国退民进”的经济重组领域，MBO方式更好的解决了“退给谁”和“如何退”的问题MBO方式在收购价格、重组效率以及后期整合方面都具有无可比拟的优势MBO也是切入整个兼并、收购市场的最佳选择MBO方式重组国有经济的竞争力第四页，共四十六页。我国上市公司MBO实务运作

MBO的操作流程我国上市公司实施MBO中的重点问题与解决思路MBO案例MBO的概念和形式第五页，共四十六页。1、MBO的概念

管理层收购(ManagementBuyout，MBO)又称“经理层融资收购”，是杠杆收购(LeverageBuyout，LBO)的一种。所谓杠杆收购，即通过高负债融资购买目标公司的股份。当收购主体是目标公司内部管理人员时，LBO便演变为MBO，即管理层收购。第六页，共四十六页。1、MBO的概念（续1）收购主体管理层(Management)全体员工（Employee)管理层、员工(M&E)

员工持股计划（ESOP）

管理层收购（MBO）

MEBO第七页，共四十六页。2、MBO的主要收购方式收购资产适用于收购上市公司、大集团分离出来的子公司、部门或分支机构、收购股票管理层从目标公司股东那里直接购买股权。第八页，共四十六页。3、我国企业实施管理层收购的意义

降低代理成本，进行股权激励明晰产权、所有者回归产业结构调整，国有资本从一般竞争性行业退出反收购多元化集团收缩业务第九页，共四十六页。我国上市公司MBO实务运作MBO的概念和形式我国上市公司实施MBO中的重点问题与解决思路MBO案例MBO的操作流程第十页，共四十六页。

管理层收购

的操作流程选聘中介机构评估定价可行性分析谈判签约设立收购主体Y收购后的企业整合收购融资安排合同履行第十一页，共四十六页。MBO的操作流程（续1）实施MBO应具备那些条件：是否符合国家产业政策有稳定的市场需求的企业目标企业是否有稳定的现金流是否有高价值的资产经营管理上是否存在改进的潜力目标企业是否有较大的重组空间收购存在的财务、法律障碍和解决途径员工及养老问题第十二页，共四十六页。我国上市公司MBO实务运作MBO的概念和形式MBO的操作流程MBO案例我国上市公司实施MBO中的重点问题与解决思路第十三页，共四十六页。MBO重点问题与解决方案

我国目前政策和市场环境下上市公司实施MBO需解决的重点和难点：收购主体的设立收购价格的确定收购资金的来源还本付息的安排第十四页，共四十六页。1、收购主体的设立职工持股会收购公司直接设立MBO信托自然人持股持股比例、股东人数限制以及权益行使、操作困难不符合政策规定一般为有限责任公司，目前国内案例基本上都是这种探索管理层直接设立MBO信托的模式第十五页，共四十六页。1、收购主体的设立（续1）

如果收购主体为有限责任公司，须规避《公司法》第12条的规定：“公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司以外，所累计投资额不超过本公司净资产的50%。”

解决办法：1、引入过渡性战略投资者(比较复杂)2、在对目标公司形成控制的情况下，母子公司合并会计报表3、收购公司委托信托收购第十六页，共四十六页。1、收购主体的设立（续2）如果设立有限责任公司，还受到《公司法》第20条，关于股东人数的限制：有限责任公司由二个以上五十个以下股东共同出资设立解决思路：由员工与员工代表之间另外签订法律合同，明确相互之间的信托持股关系。第十七页，共四十六页。

探索直接设立MBO信托

在国内，目前已有个别信托公司探索这种模式，随着《信托法》和《信托投资公司管理办法》的出台，这将成为业界未来运用较多的一种模式。

1、收购主体的设立（续3）第十八页，共四十六页。管理层信托公司MBO信托金融机构目标企业管理层与信托公司设立一个MBO信托计划用信托计划向金融机构或其他投资者贷款融资管理层与信托公司签定信托合同信托公司以自己的名义购买目标公司股权贷款质押信托合同第十九页，共四十六页。1、收购主体的设立（续4）

直接设立MBO信托的好处有利于解决收购资金问题

通过信托公司的中介作用利用股权做贷款保证

税收好处

通过设立公司收购，将面临双重征税的问题。如果股权变现，则应缴纳公司所得税，而分配给个人股东时，个人应缴纳个人所得税。第二十页，共四十六页。

主要评估方法：

现金流量折现法（DCF）

可比公司法

价格收益法（P/E）

帐面价值法

资产估价法

其中国有股转让价格不得低于净资产价格2、收购价格的确定第二十一页，共四十六页。3、收购资金的来源国外LBO的融资体系60%债权人一般是银行、财务公司、保险公司等金融机构优先债次级债权益资本10%管理人员自有资金和借贷资金30%过桥融资、从属债券、延期支付券零息债券等第二十二页，共四十六页。3、收购资金的来源（续1）

我国企业MBO可能的融资方式

其他资金（如产业投资基金、私募基金等）

管理层出资管理人员自有资金和借贷资金，约占收购资金的10%负债融资银行贷款，信托投资公司贷款、委托贷款战略投资者包括MBO基金等。如何通过设立LBO（MBO）基金运作LBO、MBO已成为业界研究的一个重要领域第二十三页，共四十六页。4、还本付息安排管理层持股收益关联交易还款计划和节奏投资收益管理层所持股份带来的分红与增值收益

合理、合法（资金往来、重组、购销）

包括出售资产、转让股份等利用过桥贷款，巧妙的设计还款计划和节奏第二十四页，共四十六页。我国MBO运作的价值增长空间MBO收购价国家/法人股转让价流通股市场价经营改善后的整体价值转让增值流通增值战略增值第二十五页，共四十六页。我国上市公司MBO实务运作MBO的概念和形式MBO的操作流程我国上市公司实施MBO中的重点问题与解决思路MBO案例第二十六页，共四十六页。案例分析1、粤美的（000526）2、鄂尔多斯（600295）第二十七页，共四十六页。北窖镇经济发展总公司粤美的44.26%，4031万北窖镇经济发展总公司36.05%，9288万经送配美的控股有限公司更名26.32%，12761万美的控股有限公司美托投资北窖投资发展有限公司开联实业无偿划拨28.07%转让8.49%管理层公司元老22.19%第二十八页，共四十六页。1、管理层设立美托投资（注册资本1036.87万元）2、美托投资受让美的控股所持粤美的22.19%股权

3、今年到期后，信用联社又将贷款展期至2005年7月15日

管理层美托投资粤美的信用社转让股权质押贷款收购价格为3元/股（净资产4.31元）

资金来源为向顺德市农村信用联社进行质押贷款共贷款3.2亿期限自2001年7月24日至2002年7月23日第二十九页，共四十六页。粤美的案例（续）案例点评：1、转让目的为明晰企业产权，激励管理层2、转让价格低于每股净资产3、主要资金来源为农村信用社提供的过桥贷款4、用两个公司收购超过30%的股权，意在避免向证监会申请豁免5、按照《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》，管理层设立的两个收购公司应为一致行动人，类似粤美的的这种收购行为将在2002年10月8日办法出台后履行相关信息披露义务。第三十页，共四十六页。2、鄂尔多斯案例9亿元买断32亿国有净资产第三十一页，共四十六页。鄂尔多斯案例职工持股会（注册资本8000万元）1996年1月1万多名员工职工持股会鄂尔多斯国资局鄂尔多斯集团2.82亿转让32.5％1999年6月东民实业2001年6月鄂尔多斯国资局5.2亿转让43%东民实业2002年上半年第三十二页，共四十六页。鄂尔多斯案例每股净资产逐年大幅上升第三十三页，共四十六页。鄂尔多斯案例收购主体的构成：公司五位“出资人”为杨志远等集团高层五位名义出资人都与职工捆绑签署了委托持股协议员工的持股比例“二八”开，大约20％的管理层分享80％的股权，而80％的普通员工则享有20％的股权第三十四页，共四十六页。鄂尔多斯案例收购资金资源第一次出资2.82亿元90%为1983年以来工资节余等,10%为职工自有资金1.5亿的增资额职工向集团申请股票抵押，集团担保向银行贷款，职工的欠款则主要是由职工对应的集团股份分红（包括实股和虚拟分红权）偿付。第三次出资5.12元国资局欠职工的补偿金直接对冲了1.12亿国资局欠银行4亿负债，直接将其债务转移给了东民公司：

2002年10月东民公司已经用集团的未分配利润支付了约3.75亿现金给银行

余下的2500万现金将主要由职工申请股票抵押，由集团担保申请银行贷款方式解决

第三十五页，共四十六页。鄂尔多斯案例1、鄂尔多斯实施的是管理层员工共同收购（MEBO）2、鄂尔多斯MEBO是一个渐进的过程3、鄂尔多斯实施的是股权激励组合虚拟股票分红权股权转让MEBO第三十六页，共四十六页。谢谢

第三十七页，共四十六页。管理层收购MBO第三十八页，共四十六页。MANAGEMENTBUY-OUTMBO----目标公司的经理层或管理层利用杠杆融资或股权交易收购本公司股份的行为，通过收购，企业的经营者变成了企业的所有者，公司所有权结构、公司控制权和资产结构都发生了改变，进而达到重组目标公司目的一种收购行为。第三十九页，共四十六页。MBO的三大特点1主要发起人是目标公司的经理层2通过借贷融资来完成的3MBO的目标公司是具有巨大资产潜力或存在“潜在的管理效率空间”的企业。第四十页，共四十六页。MBO操作的相关环节一、收购主体设计二、融资设计三、资金清偿第四十一页，共四十六页。一、收购主体设计

主体形式一：管理层自然人直接持股问题：融资问题主体形式二：管理层设立公司持股优点：1有利于融资2有利于资本运作3有利于集中股权，一致行动4避免缴纳个人所得税主体形式三：利用信托、证券公司等金融机构1操作比较隐蔽2融资方便3信托投资公司作为金融机构的财务投资者特性使管理层没有对公司控制造成威胁的风险。

第四十二页，共四十六页。二、融资设计

三、资金清偿

股权收益（红利和红股）偿还过桥资金的一种方式。派现形式送红股形式第四十三页，共四十六页。什么样的企业适合MBO？？？企业具有较强且稳定的现金流产生能力企业经营管理层在企业岗位上工作年限较长（10年以上），经验丰富具有较大的成本下降，提高经营利润的潜力空间和能力企业债务比较低第四十四页，共四十六页。国内经济条件特殊第一，MBO目标公司是否具备发展前景与内在价值第二团队是否有核心人物能否取得大股东和政府支持第四十五页，共四十六页。内容总结MBO实务运作。《上市公司收购管理办法》、《上。信息