利率互换的基差交易策略

==================================================================利率互换的基差交易策略从长期资本管理公司神话破灭看:长期资本管理公司（LTCM）：一家仅仅存活5年的基金管理公司，却是迄今为止最有影响的套利基金；一度是华尔街备受推崇的明星，最终却引发了华尔街历史上的一场灾难；一群曾将不确定的世界视为冷血赌局的投机天才，最终却输得一败涂地；一个有史以来最生动的资本市场案例，足以让投资者、基金管理人和监管当局沉思。利率互换（InterestRateSwap，IRS）是指交易双方约定在未来的一定期限内，对约定的名义本金按照不同的计息方法定期交换利息的一种场外交易的金融合约。一般来说，利率互换合约交换的只是不同特征的利息，而不涉及实质本金的互换，所以将其本金称为名义本金。在大多数利率互换中，其中一方支付的利息是基于浮动利率，而另一方的支付是基于固定利率或浮动利率，浮动利率对固定利率的互换是标准型的利率互换，也是最为普遍的利率互换。利率互换的基差交易策略一般情况下，利率互换的走势从方向上来说，基本和债券一致。互换和债券组合策略是目前各种套利策略中最常见的一种。这种套利并不是做多或做空某个债券，而是做多或做空互换与债券之间的利差。一般情况下利率互换走势应与相应期限的无风险债券走势基本一致，互换与现券利差应保持稳定。我们可以将以FR007为基准的5年期人民币IRS利率走势和5年期政策性金融债走势比较来看，具体如下图所示：5年期人民币IRS利率走势和5年期政策性金融债走势比较从上图中我们可以发现几点：其一，5年期人民币IRS利率走势和5年期政策性金融债走势基本一致，长期来看，5年利率互换和5年金融债的利差均值接近于0。虽说IRS的利率反映的是未来5年远期利率的预期折现到现在的现值，但是市场对未来利率的预期多基于当前的市场状况，所以IRS利率走势基本和5年期现券基本一致。这和沪深300股指期货与沪深300指数走势基本一致的原理如出一辙，虽说期货反应的是现货未来的价格，但是对未来的预期是基于当前对市场的判断，所以期货和现货走势基本一致。其二，IRS的整体波幅相对于现券的波动更为平稳。某个突发消息可能导致短期内利率急剧波动，但是这种剧烈波动有市场情绪的因素在内，这种市场情绪在较长期的时间内会得到平复，从而使得较长期内波动不那么剧烈。而IRS是未来几年利率的加权平均，这种长期的平均会使得利率波动更为平缓，从而使得IRS的整体波幅要比现券更为平稳。债券与互换组合套利交易策略正是基于IRS和现券波动基本一致的原理去操作的。当利差出现异常值，我们预期它终将回归正常时，就可以进行相应方向的利差操作。做多利差（利差=互换利率-债券到期收益率）是指套利交易者预期互换与债券的利差会扩大，从而作为互换的买方收浮动付固定，同时通过在回购市场进行正回购借入资金买入相同期限的债券，等到利差扩大再进行平仓的交易策略。做空利差则刚好相反，是指套利者一开始作为互换的卖方收固定付浮动，同时通过在回购市场进行逆回购借入具有相同期限的债券并卖出做空，等到利差缩小再进行平仓的交易方式。组合套利时买卖的债券可以是无风险债券，也可以是信用债，买卖信用债其实是假定信用利差在套利期间保持不变，所以如果以信用债为套利标的，则须承担信用风险。在下面的探讨中，我们均以无风险债券为例。债券与互换组合套利策略具体操作模式：做多利差即首先正回购融入本金，然后买入一只国债，从而做多国债；然后买互换，收取浮动利率，支付固定利率。最终收支情况为——收：国债到期收益率-互换固定利率=负互换利差支：回购利率-互换浮动利率（如FR007或1年定期存款利率）可以看到，当互换浮动利率与回购利率基本一致的时候，收益取决于国债到期收益率与互换固定利率之差，当两者利差扩大的时候，就可以平仓获取收益。回购养券与做多互换套利组合做空利差首先逆回购一只国债，然后将其卖出，从而做空国债；然后卖互换，收取固定利率，支付浮动利率。最终收支情况为——固定端：互换固定利率-国债到期收益率=互换利差浮动端：互换浮动利率（如FR007或1年定期存款利率）-回购利率可以看到，当互换浮动利率与回购利率一致的时候，收益取决于互换固定利率与国债到期收益率之差，当两者利差收紧的时候，就可以平仓获取收益。做空债券与做空互换套利组合需要指出的是，互换套利并非获得无风险收益，任何套利交易在获得超额收益的同时也引入了各类风险因素。如当货币市场资金紧张的时候，如果不能够顺利进行正回购融资，投资者有可能被迫卖掉债券，从而使得套利失败。另外，还会存在一些极端风险因素使得利差在很长一段时间内都不往预期的方向发展，而是背道而驰，导致账面亏损越来越大，从而可能会使得套利者不得不提前止损，以亏损告终。下面我们来看长期资本管理公司进行套利导致巨额亏损的例子。长期资本管理公司神话破灭1994年2月，JohnMeriwether创办了宏观数量化基金——长期资本管理公司，当时的核心人物包括：DavidW.Mullins（前美联储副局长）和被誉为衍生工具之父的诺贝尔经济学奖得主MyronScholes（1997年Noble经济奖得主）、MertonMiller（1990年Noble经济奖得主）。炒手、学者和官员的绝妙组合，使长期资本管理基金创造过神话般的业绩。LTCM不负众望，取得骄人业绩，其年均投资回报率高达40%，将投资人的资金翻了3倍。这一系列成绩以及合伙人的声望都使得投资人对LTCM情有独钟，LTCM也成为华尔街的宠儿。由于资产管理人的品牌效应，LTCM获得各家银行机构给予最高等级的贷款优惠，LTCM向银行贷款1000亿美元，买进卖出各种证券和股票市值高达1.25万亿美元，净资产价值约48亿美元，杠杆比率达250倍。1998年初，英、美资本市场利率互换与同久期国债的利差逐步走高，经过模型计算，LTCM的交易员相信互换利率交易利差会逐渐回归至正常水平，于是，他们在1998年5月动用大量资金做空利率互换利差，LTCM持有的利率互换头寸总值超过7000亿美元。在高杠杆的背景下，利率差距细微的缩小，都会给LTCM带来巨额的获利。同样的，利率差距细微的增加，也会让LTCM立即破产。长期资本管理公司做空利差进行套利的模式美国市场的Repo利率一般是Libor的0.8倍，因此在浮动端LTCM始终处于亏损状态，X-Y的收窄要覆盖住这一部分亏损才可以产生盈利。然而，LTCM基于模型算出的套利机会并没有预料到黑天鹅的出现，X-Y不仅没有如期收窄，反而出乎意料地迅速扩大。1998年8月17日，俄罗斯宣布卢布采用大区间浮动汇率（1美元兑换6.0-9.0卢布），直接导致卢布剧烈贬值，叶利钦政府宣布无限期延缓债务清还，引发信用风险，使得发展中国家的债券无人问津，收益率急速上升。事件发生后，资产纷纷逃向安全性高的德国、美国债券市场，导致德国、美国国债收益率急剧下降。然而在这个过程中，利率互换利差却逐步走高，主要有以下三方面的原因：一是市场预期美国国债收益率下降不会持续太长时间，而LTCM持有的IRS头寸的固定利率反映的是未来中长期的利率的加权平均，其下降幅度并不及国债利率；二是IRS流动性没有国债那么高，存在部分流动性溢价；三是在利率互换利差扩大初期，市场中其他仿效LTCM操作的机构投资者由于账面上出现亏损，选择了结束套利。虽然按照套利原理，即使价差逐步扩大，将套利头寸持有到期，一样会取得盈利，然而很多投资者由于各种原因选择了结束套利，这使得利差进一步扩大。而LTCM由于利差的快速扩大，导致投资损失呈几何级数增加。长期资本管理公司进行IRS套利期间IRS利差的逆向波动祸不单行，LTCM在其他市场投资中也接连失手，蒙受重大损失。到8月底，LTCM的资本降到了23亿美元，失去了年初时超过半数的股权资本。1998年8月，LTCM的基金共损失44%，其中82%是做利差套利造成的。随着损失的不断增加，LTCM已越来越难满足保证金要求，需要更多抵押品来确保它能够偿还所有债务，但缺少高价值的资产用于抵押。不仅如此，LTCM还陷入了难于清算资产的困难境地。它的大部分资产在市场正常时期尚且缺乏流通性，难于出售，何况在经营困境时，只能压低价格出售。到1998年9月22日，LTCM的资本仅剩6亿美元。LTCM从5月俄罗斯金融风暴到9月全面崩溃，短短的150天资产净值下降90%，出现43亿美元巨额亏损，已走到破产边缘。9月23日，美联储出面安排，以美林、摩根为首的15家国际性金融机构注资37.25亿美元购买了LTCM的90%股权，共同接管了该公司，从而使其避免了倒闭的厄运。因此，虽说进行利率互换与债券组合的套利交易相对于投机交易风险较小，然而风险控制也不容忽视，各种极端风险因素均需要考虑。套利交易本身是低风险的策略，关键是看投资者如何运用。上述案例中，即使价差一直逆向波动，也可以通过持有至到期来获取债券与互换组合的套利收益。上文讨论的做多、做空利差组合套利策略均是通过平仓博取利率互换固定利率、现券到期收益率在二级市场价差的波动来获取收益的，但是相信较多的投资者在最初看到做多利差的操作模式时，会以为套利者收到的是Y，支付的是X，所以Y-X越大越好，而不是X-Y越大获利越多。这种想法实际上是把到期收益率Y看成了债券持有期间能获得的息票率，认为套利获取的是一级市场息票率与互换利率之差。这种想法虽和上文探讨的做多利差的思路不一样，但它实际上是可行的，只不过这种模式的盈利大小是在一开始入场的时候就基本确定了，且只需要持有到期就可以获得（不受二级市场价格波动的干扰）。此种模式的具体做法是买入IRS，同时通过在货币市场上回购获得资金买入债券，并将两者持有至到期。在这个过程中，套利者获取的固定端收益率=单利最终收益率D-X。其中，D=（息票C+（债券面值-债券净价）/剩余年限）/债券净价，D和到期收益率的不同之处是未计算复利，在此处我们不讨论复利，即假设投资者在套利期间获取的息票不用于再投资。套利者获取的浮动端收益率：互换浮动端利率（如FR007或1年定期存款利率）-回购利率。当固定端收益+浮动段收益大于0时，套利者就可以在IRS市场上收浮动付固定，同时在回购市场上支付回购利率融入与IRS本金同大小的资金，买入对应期限的债券，并持有到期，获取（固定端收益率+浮动端收益率）×IRS本金大小的收益。具体操作模式与做多IRS利差很类似，只不过是需要持有头寸至到期。操作模式如下图所示：持有到期的IRS、现券套利组合操作模式相反地，当固定端收益+浮动段收益小于0时，我们可以进行相反方向的操作，具体与做空IRS利差操作模式相同，同样需要持有至到期。======================================================================菜粕：供给由紧转松关注套利机会2023/2023年度全球菜籽减产，但需求强劲，流通量偏紧支撑3、4月高点。2023/2023年度菜粕价格整体偏高，尤其是今年上半年现货商借巴西港口堵塞、旧作美豆及加菜籽库存紧张之机上涨抬价，3月菜粕创出历史新高的原因主要有：一是2023年国产菜籽因天气原因严重减产。二是自2023年起国家质检总局禁止进口廉价印度菜粕，直接导致我国菜粕进口数量下降。三是我国菜籽主要进口来源国加拿大亦出现减产，但国内高价收储刺激2023年进口大幅回升，菜籽进口成本明显提高。四是2023年国内豆粕价格创历史新高，与菜粕价差最高拉开至1600元/吨以上，在替代需求的拉动下，菜粕需求增速明显快于往年。2023/2023年度全球油籽丰产预期强烈，油脂油料价格低于去年。综合来看，2023/2023年度上述重要基本面因素都发生了较大变化，今年油脂油料价格低于去年的局面已成定局：一是国产菜籽增产，随着5月下旬国产菜籽开始大量上市，国内菜粕供给紧张的局面将得以缓解。二是高价收储导致限制主产区进口政策已不能制约菜籽进口增长，今年进口政策又进一步放宽，3月我国与澳大利亚达成协议3年来首次允许进口澳菜籽，4月中旬有关部门允许主产区江苏1家企业加工进口油菜籽。三是2023年全球油籽丰产预期强烈，南美和北美大豆有望先后丰产上市，菜籽主产区欧盟增产，加菜籽增产幅度或小于预期，但其历来与美豆价格联动性强，ICE盘面远期贴水明显，下半年国际市场菜籽和菜粕价格下跌的可能性较大，预计菜籽进口量将继续增长。四是大豆进口成本下跌，豆粕成本下降，且养殖业终端需求受禽流感、猪粮比价低位等因素影响较大，2023年菜粕替代需求将明显减少。主力合约或进入宽幅振荡走势。目前菜粕远月价格大幅贴水，对未来供给压力已有所消化，1309合约在3月现货及1305合约大涨的情况下提前下跌，且目前盘面压榨利润深度负值，后期期价将较现货抗跌。随着各地新菜籽逐步上市，水产饲料需求增加，以及饲料企业年初库存消耗，主力合约或进入宽幅振荡走势。投资者可关注1309—1401合约价差及1401合约豆粕菜粕价差。ICE加菜籽7—11合约价差近两周持续扩大，高点超过85加元/吨，折进口成本差在600元/吨以上，国内菜籽收储价与加菜籽1月船期进口成本差额也达到400元/吨以上，导致1月进口菜籽盘面压榨利润高于9月国产菜籽盘面压榨利润500元/吨以上，此价差还未在国内盘面上得到充分反应。1309—1401合约价差扩大，近两个交易日小幅回调，目前仍可逢低入场，第一目标看到前期高点250点。另外，我国菜籽90%为冬菜籽，又因我国菜籽压榨产能严重过剩，产能是产量的3倍左右，每年压榨时间短，加剧了季节性。由于大豆进口量远高于菜籽，且豆粕主要用于禽类及生猪养殖，豆粕供需两方面季节性波动均小于菜粕。自2023年到现在，冬季豆粕价格低点在2600元/吨左右，高点则达3600元/吨，但菜粕与豆粕冬季比价基本处于0.7的下方，低点在0.55—0.6左右。今年菜粕供需也并未发生结构性变化，目前1401合约菜粕豆粕比价仍处于0.72偏高位置，但比价回调可能需要等待主力移仓到1月之后。肠白银套利方逢案TOC\o"1-2"\h\z\u蚕一、上海黄肆金交易所与姐上期所白银不期货跨市套触利绣嗽2诵（一）上海哥黄金交易所枪白银交易概妻况劝悠2专（二）上海怎期货交易所然白银交易规绝则落庙6凳（三）两市患合约比较肌许8誉（四）白银待期货套利交后易成本计算耍剧8宣二、白银与蜘黄金跨品种授套利虚画9粉（一）黄金舅、白银套利知可行性分析糕胡10会（二）椒COMEX缺黄金与白银伪跨品种套利乱模拟盈亏分鹊析怠睡11勤（三）国内简黄金、白银息套利可行性鉴分析展温12廊一、上海黄坏金交易所与务上期所白银城期货跨市套魄利英在目前大宗词商品市场价像格波动剧烈茅的形势下，神国内白银市模场缺乏白银茄期货，不利残于个人和机倘构投资者期次现风险对冲通和化解市场治风险，更不怪利于发挥期乎货价格的发分现功能。此怕外，白银期窄货的推出，忠将有利于发征挥中国银价容的影响力，转增加对这一你贵重金属价络格的话语权坟。傲（一）上海符黄金交易所互白银交易概港况研上海黄金交歼易所是经国野务院批准，撞由中国人民柱银行组建，秀在国家工商粘行政管理局吉登记注册的和,不以营利播为目的，实铸行自律性管路理的法人。导遵循公开、违公平、公正氧和诚实信用兄的原则组织袍黄金、白银留、铂等贵金博属交易。交果易所于20包02年10瓣月30日正馋式开业。亿上海黄金交落易所的建立瓶，与货币市率场、证券市趟场、外汇市衫场等一起构渡筑成我国完窃整的金融市宾场体系。未脏来，交易所将将在中国人鲜民银行的领身导下，一如苗既往，与时闸俱进，为我袜国黄金市场羊的繁荣做出礼更大贡献。秀1、白银会亿员交易前十用名庭表：201胀1年12月剪上海黄金交升易所会员交死易前十名捐2、201捡1年12月破白银成交量冰及成交金额蹦表：上海黄洞金交易所2根011年1永2月白银成堤交金额循表：上海黄林金交易所2村011年1汁2月白银成肌交量营3、白银合理约参数表樱表：出上海黄金交伶易所Ag9抄9.9合约珠参数其交易品种症白银秃交易代码痕Ag99.卡9雾交易方式村现货即期交揉易碑交易单位肢15千克/园手窝报价单位听元（人民币唐）/千克正最小变动价房位肉1元/千克蓝每日价格最援大波动限制淋不超过上一干交易日结算首价鸟±总10%欧最小单笔报贿价量课1手灶最大单笔报史价量擦1000手堤保证金比例盟0.2晋交易时间拦上午：8:疮50至11担:30，央下午：13停:30至1嫩5:30，烛夜间：20桃:50至0咏2:30遥清算方式纤钱货两讫获交割品种遥标准重量1锣5千克、成刚色不低于9蠢9.9％的扇银锭觉交割方式堪实物交割妥交割时间帐T+2商质量标准趋经交易所认诸定的可提供应标准银锭企作业生产的符狱合国家银锭昨GB/T4锤135-2撤002标准萝的实物，及妈伦敦金银市股场协会（L览BMA）认怨定的合格供座货商生产的喂标准实物。扩交割地点掘交易所指定组仓库恨交易手续费搂成交金额的个万分之三症交割费喇1元/千克仰开票方式奖卖方给买方轰开具增值税察票戏违约金比例享0.2拴上市日期寸39020球表：上海黄乘金交易所A干g99.9各9合约参数贼交易品种拨白银息交易代码广Ag99.椒99驾交易方式梳现货即期交吧易纠交易单位质15千克/痛手乞报价单位甘元（人民币象）/千克偿最小变动价浅位钞1元/千克堪每日价格最皮大波动限制僻不超过上一县交易日结算够价业±记10%寒最小单笔报伙价量非1手片最大单笔报总价量掏1000手缸保证金比例院0.2型交易时间鞭上午：8:次50至11梦:30下祸午：13:错30至15浸:30夜敲间：20:殿50至02盼:30隶清算方式充钱货两讫夜交割品种颂标准重量1洋5千克、成乎色不低于9扔9.99％胸的银锭友交割方式失实物交割脆交割时间林T+2稳质量标准哄经交易所认仿定的可提供秃标准银锭企赶业生产的符腔合国家银锭述GB/T4驶135-2润002标准衔的实物，及旦伦敦金银市危场协会（L候BMA）认害定的合格供央货商生产的路标准实物。幻交割地点固交易所指定贼仓库术交易手续费另成交金额的膊万分之三妨交割费双1元/千克捞开票方式秀卖方给买方援开具增值税活票蹦违约金比例治0.2润上市日期郑40294纪表：上海黄克金交易所A乘g（T+D滴）合约参数锹交易品种汁白银神交易代码隙Ag（T+历D）耀交易方式桂现货延期交伯收交易笔交易单位相1千克/手柜报价单位裤元（人民币燥）/千克孔最小变动价盐位税1元/千克幻每日价格最疑大波动限制沫不超过上一怠交易日结算猜价届±珠9%盐最小单笔报寒价量夫1手叨最大单笔报白价量闸2000手释合约期限猫连续交易联最低交易保助证金熔0.12滤交易时间盼上午：8:标50至11联:30，下态午：13:正30至15般:30，夜而间：20:患50至02轻:30现延期补偿费悼收付日躁按自然日逐均日收付靠延期补偿费映率隙合约市值的膊万分之二/拦日屑交收申报时村间啦15:00戚－15:3制0猴中立仓申报相时间闭15:31名－15:4福0脚超期持仓期辉限扯按交易所公斥告执行群超期费率破按交易所公展告执行闪交易手续费毒成交金额的喇万分之三侮违约金比例醉合约价值的旧8%闪清算方式代每日无负债豪清算制度乱交割制度帽交收申报制令交割方式乘实物交割挎交割品种近标准重量1客5千克、成庙色不低于9蜓9.9％的贷银锭测交割时间预交收申报配寸对成功的当提日蛛交割地点创交易所指定伤仓库殊交割费宰1元/千克渔上市日期烫39020陪注：合约参诱数表中关于宪最低保证金匪比例、每日瞒价格最大波签动限制、延串期补偿费率驻、交易手续触费、违约费认率等参数，慢交易所可以杰根据市场状叹况进行调整筑。合约参数亡如有调整，赚按交易所的早有关公告执额行。埋（二）上海绞期货交易所取白银交易交卵割规则品上期所白银脾标准合约闪交易品种奉白银拦交易单位勤15千克/键手炸报价单位转元（人民币选）/千克偶最小变动价舌位皂1元/千克债每日价格最搭大波动限制兽不超过上一统交易日结算剩价夫±羽5%算合约交割月初份桶1－12月谈交易时间脊上午9:0动0－11:处30腊下午1:3成0－3:0唐0构最后交易日江合约交割月项份的15日固（遇法定假障日顺延）织交割日期提最后交易日拜后连续五个朱工作日象交割品级董标准品：符冒合国标GB胀/T41工35-20邻02IC祖-Ag99胁.99规定公，其中银含纯量不低于9糊9.99%真。叔交割地点魂交易所指定钻交割仓库奥最低交易保知证金驶合约价值的稻7%弱交易手续费队万分之零点忙八婶交割方式注实物交割摆交割单位久30千克男交易代码呼AG猾上市交易所并上海期货交莲易所顽白银期货保饭证金制度粪表：白银期新货合约持仓德量变化时的夏交易保证金土收取标准值从进入交割披月前第三月延的第一个交滑易日起，当化持仓总量（浇X）达到下氏列标准时这白银交易保烧证金比例循X零≤用30万崭7%蹈30万＜X墓≤羞60万即10%胆X＞60万左12%交注：厅X天表示某一月坡份合约的双畅边持仓总量促，单位：手胞表：白银期窑货合约上市事运行不同阶痕段的交易保音证金收取标均准知交易时间段牌白银期货交停易保证金比盼例调合约挂牌之获日起释7%午交割月前第故一月的第一垒个交易日起贞0.1居交割月份第拴一个交易日汗起买15%纯最后交易日呀前二个交易孤日起裁0.2痛（三）两市拆合约比较羽上海黄金交升易所(Ag菌99.9)担上海黄金交挨易所(Ag则99.99纷)琴上海黄金交仓易所(T+否D)无上海期货交爆易所摄交易单位（增千克/手）寄15扰15崇15披15后最小变动价咸位（元/千笨克）枪1博1仿1秤1缠最小交割量邪（千克）承15净15胜15均30验每日价格最积大波动限制伤不超过上一向交易日结算瓦价傲±迷10%握不超过上一艰交易日结算低价歼±振10%茄不超过上一讽交易日结算义价柏±晴9%剃不超过上一外交易日结算牲价扶±菌5%贿最低交易保絮证金尚20%岔20%气12%么合约价值的爽7%廉白银交割质冤量标准奔标准重量1爸5千克、成扁色不低于9恨9.9％的寒银锭昼标准重量1分5千克、成偷色不低于9水9.99％录的银锭统标准重量1鹿5千克、成防色不低于9趴9.9％的蛋银锭尊标准品：符号合国标GB扣/T41卫35-20忙02IC麻-Ag99捡.99规定趣，其中银含监量不低于9眼9.99%赠。繁由上表对比举可知，仅从网白银交割标拨准来看，三帖个远期商品宣与一个商品裹期货的交割柔标准不尽相腾同，从严格竭意义上来讲书，能做国内华跨市场套利赠的品种只能深为上海黄金央交易所的呀Ag99.族99与上海拴期货交易所拐的白银期货郊，因为这两竞种交易标的滥物的交割标松准是一致的皂，也就是说压，在两个市世场中的一个终交割到的商投品均可在另巧一个市场进想行交割。辽而从赌上海黄金交啦易所的腾Ag99.沈99与上海胆期货交易所薯的白银期货解其余各项对作比来看，最垄小交割量中董，顾上海黄金交烛易所的饮Ag99.骂99是15鹿千克，而上野海期货交易舱所的白银期教货为30千栋克，言外之价意，如果进班行跨市套利维而又需要进意行交割的需伍要时，植上海黄金交皇易所Ag9治9.99建消仓手数应为皇上海期货交刊易所的两倍智。渣（四）白银截期货套利交喇易成本计算奥1、期现套茎利拉表：期现套雅利费用估算愿费用估算研现货绸上期所耳进库费盈0.09元研/千克载出库费辱0.09元牧/千克杨交易手续费轧0.024员％谈交割手续费揪1元/千克诊仓储费或0.011察元/千克仿·薪天督资金成本(烧6600元为/千克)主1.2元/茎千克证·暂天涉0.18元任/千克乎·正天阀运输费尿依实际情况刷而定贯注：资金成搁本按6.5俩6%的年利刻率，占用保目证金为15栗%估算，交改易时间为1渐个月牙交割成本=京进库费+出腰库费+交易路手续费+交隔割手续费+爹仓储费*3湾0+资金成努本*30+鄙运输费婶=44.5旱元/千克+敏运输费警2、跨期套政利暂无法计算余3、跨市套秋利墨表：跨市套守利费用估算饶费用估算泉上海黄金都上期所踢进库费失0.09元弊/千克辟(0.09她元/千克)道出库费抬(0.09虫元/千克)胸0.09元领/千克魄交易手续费床0.025争％扎0.024骑％轧交割手续费葵1元/千克区1元/千克妄仓储费辉0.011点元/千克展·勿天弄0.011畏元/千克矩·咏天猴资金成本(崭6600元漆/千克)盘0.18元邻/千克乔·期天邪0.18元填/千克时·弓天转注：资金成洁本按6.5乔6%的年利缩率，占用保舅证金为15宋%估算，交肆易时间为1语个月，运输贩费依实际情故况而定成本计算：澡交割成本=浆进库费+出洋库费+检验扛费+交易手绸续费+交割趟手续费+仓票储费+资金与成本笋则上海黄金喉交易所与上亮期所相差一殿个月合约价求格价差大于踢以下费用，且则存在套利认机会：城交割成本=腥进库费+出拆库费+检验锋费+交易手惊续费+交割矮手续费+仓屯储费+资金挨成本效=0.09界*2+66揪00*0.范025%*胁2+660突0*0.0垄24%*2萝+1*2+排0.011撤*30*2己+0.18井*30*2遥≈泊18元/千仍克娱如果两个市勿场隔月合约不价差大于或柱等于（因准均确结果为1才7.108永元/千克）运18元/千狱克，则存在典相应的套利福机会。犹二、白银与摘黄金跨品种纱套利薪作为贵金属想交易的重要鞋组成部分，腊套利交易以型其成熟性和葵稳健性成为奶欧美等发达社金融市场中备大型基金和膨投资机构参忽与期货市场包和现货市场屡的一种主要临的投资方式朴，在市场中罗占有特殊而像重要的地位近。随着国内底市场交易规必模逐步扩大摩，以及投资秧者投资水平粉的逐步提高崇，套利交易售也在不断成剑长，这是国锈内贵金属市掉场逐渐走向恨成熟的表现葱。博（一）黄金疲、白银套利卧可行性分析茂自10年8族月以来，银银价的上涨超市过了100扁％，其表现渔远胜于黄金何，我们将从鼻黄金与白银弹的历史走势近对其相关性姜进行分析。野如COME才X黄金与白蚕银价格曲线视：戒两者比值走羡势（COM莫EX黄金/满COMEX印白银）：扫从以上两幅困图对比来看线，它们基本狡维持着相同狗运行趋势，德并且通过计搏算，两者相秒关性高达0袭.96，完功全复合跨品凡种套利的要惕求。从两者益比值曲线可偶以看出，当砌比值高于7卖9.21时莫，意味着白缩银下跌过头隶或金价上行呼过激，应该者买进白银，疏建仓比例大爹致为黄金：点白银=1：航80。当金站银价格比低椒于40.6维8时，意味塑着白银上涨扔过激而金价厅上行过缓，起应该买进黄里金，建仓比朋例大致为黄证金：白银=音1：40。阵（二）CO促MEX黄金夸与白银跨品隐种套利模拟交盈亏分析边案例分析：听根据上图所奥示，最近一缠次黄金、白炉银套利机会物出现的时间嘱为2023结年7月15香日，两者比粘值为39.哲38，可进引行买黄金、感卖出白银，员建仓比例为衰1：40。畏而COME庸X黄金的交亿易单位为1腹00盎司/叨合约，其白逢银交易单位酸为5000汇盎司/合约星，则建仓合似约比应为5蓬：4。往表：交易情气况统计因悉COMEX集黄金匪COMEX歪白银睁起始日期腹2023-旬7-15盲2023-筋7-15爱终止日期竞2023-按9-14苗2023-狂9-14荒交易单位钟100盎司粱/合约脚5000盎朽司/合约线合约数(张患)徒5形4倚建仓方向溪多鼓空援建仓价格殿1,591娇40.4淡平仓价格棋1,827抖39.5罩盈亏情况(剖总)抱118,0岭00溜18,00运0忙保证金(每禾合约)眠4,860宵7,290驳贷款利息(锋2个月)闯220.3伴2脾264.3俊8牌总计盈亏首13551惩5.3沃（三）国内晕黄金、白银尘套利可行性假分析崭依照国外黄柜金与白银价匙格走势及套杂利可行性分宇析来看，黄哑金、白银之摄间进行跨品香种套利是完茂全可行的。暂而根据CO弊MEX黄金绒与上期所黄邀金价格对比充，两者相关窄性为0.9阵95，走势若近乎一致，婚而根据CO采MEX白银感与上海黄金字交易所白银守T+D价格存对比，两者碑相关性同样企高达0.9啄9，因此，殊国内在国内铸白银期货上塌市后，同样浪可以进行跨秀品种套利。标但由于国内阔黄金与白银恨报价单位与换交易、交割彻单位均不相持同，则根据屋上述建仓比安例进行综合艳计算之后，你当两者比值敢高于79.钥21时，建丝仓手数大致咬为黄金：白短银=1：6燃。当金银价征格比低于4道0.68时窃，应买进黄里金、卖出白君银，建仓手哈数大致为黄受金：白银=垫1：3。太黄金期现、姻跨期套利方群案目录TOC\o"1-2"\h\z\u支一、黄金期著货合约介绍速化2债（一）合约效文本岛棍2府（二）交割蚕单位灵擦2呈（三）质量抛规定练妄3邻（四）交易绝所注册品牌京唤3咏（五）交易垃保证金牵派5躁二、期现套迹利原理介绍动醋6判（一）正向虹期现套利景仿6兽（二）反向敏期现套利昆纵6磁（三）期现堂套利操作流底程高胆7标三、黄金的箩期现套利机比会分析销阻7凑（一）黄金威正向期现套醋利成本核算蛋究7换（二）黄金香期现套利机汪会分析矿规8竞四、黄金期逮货期现套利读的优点与注布意事项择位9叫五、黄金的忘跨期套利机循会核算江荣10遵（一）黄金痕跨期套利成贵本核算银馋10宽（二）黄金克跨期套利机软会分析蓬嚷10绩（三）黄金就跨期套利风贷险提示绍灾11打免责声明：辆反12察一、黄金期伤货合约介绍楚（一）合约艺文本络图SEQ图\*ARABIC交1思上期所黄贞金期货合约皮交易品种耳黄金始交易单位寻1000克敏/手亭报价单位袍元（人民币谣）/克闹最小变动价编位伸0.01元鞠/克强每日价格最涉大波动限制芝不超过上一遵交易日结算狗价三±却5%核合约交割月菊份仁1－12月恰交易时间袋上午9:0旺0－11:煤30傲下午1:3揭0－3:0司0肯最后交易日孝合约交割月庸份的15日丘（遇法定假撤日顺延）课交割日期仰最后交易日找后连续五个印工作日爷交割品级民金含量不小问于99.9手5%的国产砍金锭及经交乔易所认可的闹伦敦金银市称场协会（L厨BMA）认否定的合格供求货商或精炼图厂生产的标锈准金锭。摇交割地点芝交易所指定基交割仓库龙最低交易保蜜证金拣合约价值的索7%撞交易手续费增不高于成交拜金额的万分倘之二（含风质险准备金）促交割方式茫实物交割煎交割单位美3000克驻交易代码庆AU过上市交易所芦上海期货交厨易所趟资料来源：凑上期所缘（二）交割冻单位歉黄金标准合哈约的交易单坦位为每手1琴000克，脸交割单位为星每一仓单标反准重量（纯牵重）300和0克，交割旅应当以每一坛仓单的整数俱倍交割。蔑（三）质量位规定害（吉1惯）紧用于本合约爆实物交割的愤金锭，金含挽量不低于9廉9.95%慰。泄（姻2籍）捎国产金锭的躺化学成分还允应符合下表刺规定：践牌号齿化学成分（招质量分数）拐/%喂Au惯不小于家杂质含量乖不段大于驻Ag表Cu染Fe连Pb仔Bi刻Sb钻总和殊Au99.冻99胞99.99韵0.005走0.002紫0.002兴0.001跨0.002汪0.001着0.01做Au99.茅95跨99.95得0.020汽0.015叠0.003夜0.003锤0.002引0.002乖0.05片其他规定按爬GB/T4厉134-2摘003标准彻要求。眠（3）交割丘的金锭为1柏000克规遍格的金锭（改金含量不小嘴于99.9捕9%）或3笼000克规岸格的金锭（芒金含量不小暂于99.9电5%）。昂（4）30危00克金锭贵，每块金锭眨重量（纯重侵）溢短不超纳过忌±陡50克。1保000克金冬锭，每块金继锭重量（毛横重）不得小韵于1000鞠克，超过1弟000克的胖按1000劫克计。辞每块金锭磅楼差不超过载±方0.1克。锯（5）每一集仓单的黄金奥，必须是同葬一生产企业尤生产、同一冷牌号、同一昨注册商标、革同一质量品汇级、同一块傻形的金锭组暗成。箭（6）每一委仓单的金锭详，必须是交岔易所批准或卸认可的注册态品牌，须附岭有相应的质薪量证明。冷（四）交易饲所注册品牌白图SEQ图\*ARABIC吴2墓上期所金集锭注册商标钢、包装标准洁及升贴水标宪准蜓序号唇注册企业犹注册日期渡商标番冶炼厂地址敏外形尺寸（恭mm）旨块重（kg州）怖牌号何1俩中国黄金集鸣团公司传20071榨2株中金腿河南省三门倍峡市书115击±带1*52.压5小±尸1诚1秒Au99.董99昂320迈±泊2*70同±漂2日3锄Au99.牙99接3弱Au99.拍95厉2才山东黄金矿平业股份有限衰公司鄙20071堂2虽泰山坑山东省莱州餐市碎115俊±沃1*52.雀5班±嘱1凤1非Au99.医99叨320爪±衫2*70扶±姜2敬3替Au99.毛99删3拌Au99.溪95牵3住山东招金金览银精炼有限尼公司奥20071增2爬招金朴山东省招远裹市活115盈±拴1*52.真5农±渗1使1扣Au99.拾99栋320掌±懒2*70怎±座2伤3告Au99.民99历3补Au99.垦95德4恭紫金矿业集眠团股份有限漆公司谜20071兼2嫂紫金垮福建省上杭印县晕115必±扛1*52.钟5推±述1直1嘴Au99.颂99旅320殊±沾2*70除±钞2准3矿Au99.泻99剧3纯Au99.海95刚5尊灵宝市金源雅桐辉精炼有营限责任公司自20071准2稍灵宝金才河南省灵宝套市森115丈±冻1*52.掠5喂±晶1醉1想Au99.下99冷320咬±童2*70携±掠2室3像Au99.耀99季3僵Au99.良95企6史江西铜业股陈份逼20071那2没江铜触江西省贵溪阅市舱115粘±雅1*52.骡5咳±涨1亦1碑Au99.掠99泄320堆±蒙2*70配±臣2品3践Au99.霞99品3性Au99.谁95听7渗云南铜业股温份亭20071掌2脂铁峰选云南省昆明湿市以115成±笛1*52.拜5牲±做1妻1剪Au99.爬99搬320闪±勤2*70禾±末2过3葵Au99.蛋99终3绵Au99.冷95脾8努铜陵有色金庙属集团股份册杠20071倡2部铜冠鹿安徽省铜陵释市遵115培±辈1*52.尼5卵±岁1侨1鄙Au99.唐99园320市±孔2*70射±衔2痕3鹅Au99.备99纸9睁大冶有色金变属广20071糠2只大江本湖北省黄石软市障115乐±闯1*52.甩5候±谁1诚1旁Au99.养99宗320扑±邀2*70雄±础2催3母Au99.谋99叠10晨云南地矿资烫源股份有限患公司摸20230得5宾滇金鹅云南省昆明蔽市字115列±渔1*52.丝5员±磁1续1飞Au99.售99筝320散±相2*70冷±顷2纪3查Au99.洽99浩11怪灵宝黄金股凳份意20231淋1逃灵金睡河南省灵宝蕉市撒320制±菜2*70侄±宁2趋3含Au99.驻95凳资料来源：喘上期所傻（五）交易确保证金诞图SEQ图\*ARABIC济5妄黄金期货合倍约持仓量变肯化时的交易笼保证金收取把标准法从进入交割合月前第三月蹈的第一个交沙易日起，鸭当持仓总量胡（X）达到煌下列标准时欧黄金交易保贡证金比例冒X恨≤废8万家7%茧8万＜X新≤协10万兆8%做10万＜X奸≤皂12万俭10%正X＞12万云12%互从进入交割鄙月前第三月合的第一个交清易日起，旺当持仓总量世（X）达到傲下列标准时莲黄金交易保左证金比例看X兴≤疏8万阔7%结8万＜X权≤午10万阴8%郊10万＜X防≤码12万顺10%颜X＞12万昨12%步从进入交割思月前第三月餐的第一个交坏易日起，捞当持仓总量域（X）达到阶下列标准时堤黄金交易保笨证金比例孤X篇≤投8万辰7%棵8万＜X隶≤艺10万团8%靠10万＜X拦≤鞭12万爱10%是X＞12万资12%烛资料来源：剥上期所球二、期现套拍利原理介绍狸期限套利是笑指利用期货明市场和现货范市场之间的唤不合理价差竖，通过在两钳个市场上进掉行方向相反熔交易，待价滩差趋于合理繁而获利的交亚易。即利用夹现货交割及枪持仓成本与话期货的价差痒进行套利交易。品当期现价差甘位于持仓成遇本上下边界想之间时，无墨法进行期现淹套利，这个牢上下边界之槽间即为愁“失无套利区间碌”蹲，在期现套烘利中，确定深了颤“尤无套利区间跨”默，便可以据熔此监测期现午价差，寻找笋套利机会。圣（一）正向停期现套利眯当期货价格赌对现货价格奋的升水大于铜持有成本时皱，套利者可赌以实施正向塞期现套利，班即在买入（伴持有）现货刃的同时卖出奶同等数量的谋期货，等待序期限价差收穴敛时平掉套小利头寸或通漠过交割结束汁套利。湿一般来说，颗正向套利比韵较适合商品刚的生产厂家误和贸易中间骄商。因为正临向套利如果阅进入现货交领割阶段，需责要投资者卖馆出现货，生文产厂商和贸答易中间商的扛目的就是卖在出商品，两看者的交易流唇程是同方向屈的。阅因为是期现他套利，所以队持有成本以秩持有现货到屯期交割为基悄础，一般会吃发生交易手糖续费、运输帝费、交割费罢、仓储费、镜增值税及资洋金利息等费蹦用。每个地梨方的具体情蝇况不同，各雾项费用往往占各异。懒正向套利的杆持有成本计愈算公式为：宿正向套利持习有成本=交常易手续费+垦交割手续费皆+运输费+区入库费+检膝验费+仓单侄升跌水+仓霉储费+增值只税+资金占避用费用崭（二）反向缝期现套利梦反向期现套烫利是构建现桐货空头和期左货多头的套灾利行为，（弯在期现套利传中就是做空瞒基差）。由监于现货市场唱上不存在做葵空机制，因瘦此反向期现谷套利受到较蜂大的限制。扬在现实中，欧通常是拥有年现货库存的撑企业为了降来低库存成本芬才会考虑实追施反向套利溜。这是因为姑在现货市场扔上卖出现货德，企业不仅惜能够获得短既期融资，还蔑能节省仓储翻成本。当期骗货相对于现演货的升水过朗低甚至是贴佣水的时候，滨企业就可以皆考虑反向套泳利以降低其巨库存成本。牢（三）期现竭套利操作流纸程皆黄金的期现然套利机会分冻析雄（一）黄金锤正向期现套雅利成本核算谣由于企业以雄黄金作为生秩产加工原材猜料，正向期简现套利方式饿较为适合企稻业。假设当杠前黄金期货刃价格为F元迎/手，现货区价格为S元煮/千克，年里贷款利息为牲6%，交易台手续费率是更0.04%夹，保证金比玻例为12%茄，1千克/鸡手。沉我们利用胶上海期货交胶易所和上海政黄金交易所婶两个市场少的黄金观合约价格变斧化的不同，召分别建立相朋反交易头寸额进行套利的毅方法。当两传个合约价差灶大于两个合教约的套利成宫本时，就会患出现套利操奔作的机会。盗图11肿：期现套利袍费用估算打费用估算怪上金所长上期所眯入库费干2元/千克侧出库费迟2元/千克冤保运费欺60元/千迷克萍入库调运费巴40元/千宴克板交易手续费伟0.030善％兔0.04％夕仓储费碍1.8元/肚千克话·西天腾占用保证金敌利息盖(F絮×口12%)朵×法(6%/3勾60)/结千克联·洽天怕现货持有成范本利息陡S背×事6%/36盏0/赞千克伍·猴天春增值税按（F-S）帜×帜17%/（冠1+17%烟）目注：上金所让会员及客户术申请自提出地库的实物不多收取运保费瓣。寇正向套利持悲有成本=交监易手续费+挣出库费+运牛保费+进库干费+检验费鼓+增值税+匆仓储费+占兔用保证金利悟息+现货持嘴有成本利息屿（二）黄金帅期现套利机塌会分析洽当前（20轮13年2月必27日），炕黄金130撑6合约的期挎货价格为3我28.59土元/克，同疮日黄金现货尝报价为32戴4.64元厉/克,同期拳银行贷款利悄率为6%。塘现分析其套帝利机会。庄距离到期天秩数：109房天套利成本：慨正向套利持谢有成本=入玩库费+出库耀费+保运费妈+入库调运逆费+交易手子续费+仓储耀费+占用保纸证金利息+镰现货持有成占本+增值税咐=2+60蓄+2+40浪+328.津59背×斗1000透×漂12%刃×扶0.04%廉+324.行64典×与1000依×仿0.030通%+1.8乓×穗109+(龄328.5母9剖×蓄1000扶×伟12%)亏×难(6%轨×凭109/3幻60)+(匆324.6膜4虑×嫌1000)涨夺×润6%药×铃109/3执60+(3魔28.59蚁-324.哀64)轨×址1000辰×逗17%/(贯1+17%蛾)下=104+申131.2根+97.3隐9+196盖.2+71面6.3+5辜897.6折2+573扒.93=啊7603元倍/千克诵由此可见，酒从2023婚年2月27适日至201葱3年6月1带7日交割日页之间，预计芝黄金期现套咏利成本为7歇603元/况千克。遥由此得出在叼109天的搜黄金期现套呀利跨度中，座想从中获取票超过套利成新本的利润必寨须期现价差需达到约76余03元/千俩克以上。当冶前黄金期现露价差为（3姨28.59倾-324.洞64）倦×阁1000=珍3950元反/千克，因舅此，当前不冈存在期限套组利机会。钟四、黄金期热货期现套利当的优点与注敲意事项蛋黄金期货期女现套利的优愿点在于：苦1、期货与比现货的价差旬、套利成本厉相对容易计跃算，价差比主价格更容易伙预测。甚2、当出现厘套利机会时为，期现套利列可以锁定利贡润，收益稳区定，风险性章低。吓3、操作灵垄活，一般期散货与现货价法格最终会回老归到合理范晴围内，所以愁在已经获利狭的情况下，扯企业可以通蒙过平仓获利概，而避免进原入到交割流况程。谊期现套利是伍利用期货市牺场和现货市躲场之间不合丛理价差，通屈过在两个市都场上进行反漠向交易，待狐价差趋于合蓬理而获利的饼交易。虽然辆期现套利风水险相对较小蓬，但是仍需滥注意以下问题题:社1、商品必张须符合期货膨交割要求。秆商品的质量愚标准是期现胆套利的重中野之重，因为拿交割是实现圈期现正向套孩利的基础，海一旦这个基城础被破坏，健那么期货市敏场将面临巨讯大的敞口风详险。开2、要保证瞧运输和仓储山。注册仓单爆的时间点对泻于套利的效吃果起到很重斩要的作用。迟过早的将货睁物运到交割盒仓库，就会孔多交仓储费识，利润会大虚打折扣；过圾晚则容易导脚致交割不成滤功。所以对拉投资者的运塔输条件和仓挎库的装货发女车能力要求