毕业论文文章从 ST湘鄂债看债券市场风险（含目录）

苏州大学本科生毕业设计（论文）TOC\t"正文标题,1,英文摘要,2,第二层次,3,第三层次,4"\h15271中文摘要 26733Abstract 320621前言 316545一、事件介绍 423447（一）湘鄂债事件产生的背景 47701（二）湘鄂债事件回顾 523982二、湘鄂债违约产生的原因分析 61559（一）原主营餐饮业务几近停滞 68690（二）公司转型未见起色，自主现金流产生能力几近丧失。 728428（三）孟凯因违规被证监会立案调查致定增受阻 717902（四）实际控制人离境未归，公司高管大量离职 726148三、湘鄂债违约的根源分析 814493（一）投资者信用风险意识薄弱。 8724（二）信用市场风险分担机制单一 83705（三）信用评级体系不规范 824348（四）政府“兜底”现象的存在导致偿债保障机制不成熟 915147四、湘鄂债事件的启示 9773（一）树立信用风险意识。 91431（二）建立信用市场风险分担机制。 1025844（三）完善信用评级规范体系建设。 1029009（四）建立成熟的偿债保障机制。 1028110总结 1128870参考文献 129985致谢 123482文献综述 1310720英文参考文献及翻译 13中文摘要从主营餐饮业变换到主营互联网数据，中科云网试图在快速地转型中在新的领域重新崛起，可是最终还是因为业务未见起色被迫中止，湘鄂债的违约使得中科云网成为A股市场首家本金违约的公司。此次违约事件或许有可能打破中国债市“刚性兑付”的惯例，在此之前，即使公募债券市场上首起利息支付违约的超日债，也随着公司的重组得以还本付息，并未实质打破政府等机构对于债券市场的借入。本文对湘鄂债违约事件作了一个简单的回顾与分析，并分析了为何我国债券会陷入低违约以致于接近零违约的怪圈，并分析了这种现象背后的成因，最后总结出一些由湘鄂债事件所获得的启示，以希望为我国更好的完善债券市场提出切实可行的建议。关键词：湘鄂债风险刚性兑付AbstractTransformfromthemainrestaurantindustrytothemainInternetdata,theDivisioncloudnetworktriestotransitionquicklyre-emergenceinnewareas,buteventuallywasforcedtostopbecausethebusinessinthedoldrums,breachofHunan-HubeiBranchofdebtmakescloudnetworktobecomethefirstasharemarketcapitalofdefault.TheeventsofdefaultmightbepossibletobreaktheChinesebondmarket"rigidhonor,"thepractice,beforethis,evenifraisedfromthebondmarket'sfirstinterestpaymentofliquidateddamagesofultra-daydebt,butalsowiththecompany'srestructuringtodebtservice,andNosubstancetobreakthegovernmentandotherinstitutionsforthebondmarkettoborrow.Inthispaper,Hunan,Hubei,madeasimpledebtdefaulteventreviewandanalysis,andanalysisofwhyChina'sbondwillfallclosetozerosothatthelowdefaultdefaultcycle,andanalyzesthecausesbehindthisphenomenonand,finally,somebytheHunanEbondsgainedenlightenmenteventsinthehopesofmakingpracticalrecommendationstobetterimprovethebondmarket.KeyWords：Hanun-hupehdebt前言近年来，随着中国债券市场的不断发展壮大，其市场规模在不断地扩大，债券品种也在迅速地增加，发行主体趋于多样化。因此，债券产品的投资者人数不断的增加，债券成为了国内资本市场一支迅速增长的力量，步入了快速发展的轨道。公司债作为债券的一种，是因企业为筹措长期资金而发行的向一般大众借入款项，承诺将于指定到期日向债权人无条件支付票面金额，并在固定期间内按期依照约定的利率支付利息的债券。对着近年来行政管制的逐步放松，市场的力量将成为约束公司债券的首要力量。同时，对着市场化进程的加快，公司债券的风险也在不断增加。而公司债券风险的增加，标志着中国债券市场正在步入一个新的阶段。然而，极少的违约事件并不代表着中债券市场存在的风险小，实际情况可能是，债券投资者所面临的风险在不断地增加。一个用于佐证的例子是：很多发债企业在银行贷款、信托融资等项目上已经出现了违约的现象，并且违约的相关数量有明显增多的趋势，这说明了发债主体自身的信用水平也面临着挑战。自11超日债打破中国公司债券利息支付零违约开始，中国债券市场的“刚性兑付”也岌岌可危。即使是超日债最后也通过重组偿付了之前的本金和利息。此次的湘鄂债事件，进一步加速了债券市场“刚性兑付”惯例的打破，为债券市场化做出了很大的贡献。“刚性兑付”是中国债券市场所独有的现象，因为在市场中，债券的违约是一个必然事件，同时，违约也是市场化定价机制发挥作用的必要条件之一。债券市场“刚性兑付”的打破，预示着无风险利率降低，债券的信用体系面临重估，债券将依据风险重新定价，并逐渐抛开政府的“兜底”或“背书”，进入市场化的新进程。一、事件介绍（一）湘鄂债事件产生的背景近年来，我国债券市场信用事件时有发生，但爆发实质性违约的极少，基本上都得到了解决。随着债券市场规模的扩张和风险的不断增加，债券的实质性违约的常态化已经避无可避。2014年初，11超日债利息未完全兑付，中小企业私募债等品种也陆续有违约事件爆出，这些事件拉开了中国债券市场实质性违约的序幕。据初步统计，截至2015年4月20日，自2014年以来，共发生大大小小债券违约事件15起。其中，公募债违约事件6起，私募债违约事件9起，最终发生实质性违约7起。不仅债券市场的状况受到投资市场的广泛关注，信托、民间借贷等信用产品的违约对债券市场也将产生不利的影响。债券市场实质性违约的常态化将成为债券市场发展的一个必然趋势。我国首例公司债利息违约是从2014年11超日债开始的。2014年3月5日，*ST超日发布的2011年公司债券第二期利息无法按期全额支付的公告，该公告显示，*ST超日于2012年3月7日发行的公司债在2014年3月6日将满2年期限，第二期利息原定的付息日为2014年3月7日，利息金额共计8980万元。此次公司债利息违约事件，将公司债的风险问题推上市场话题的风口浪尖。自“11超日债”违约事件发生以来，债券市场上又陆续出现了多起债券违约事件，债券市场风险释放已经进入了违约主体以及品种不断增加的新阶段，违约的品种也已经由私募债扩展到公募债。随着公司债信用风险的爆发，无论是机构投资者，评级机构还是承分销机构，都不得不正视信用风险需要被重估的问题。市场普遍认为，2014年是实际上的信用违约元年，但是与信用风险事件有关的相关债券却多数完成了顺利兑付。例如，超日债危机最终解除，投资者获得了本息全额偿付；就连此前一度被公认偿付难度极大的华锐债的回售，也顺利的实现了本息的兑付。随着落后产能的进一步淘汰、新兴产业不断兴起，部分周期性行业的信用风险事件仍将不断爆发。同时，由于一部分上市公司的连续两年亏损，公司债暂停上市的也不在少数。随着周期性行业盈利能力的持续恶化和资产负债表累积问题的逐步暴露，信用债市场整体评级中枢在不断下移，这也可能会加剧相关债券信用风险的爆发。（二）湘鄂债事件回顾原名“湘鄂情”的中科云网在2015年4月2日的公告中称，该公司将无法在4月7日之前筹集到足额的资金用于支付利息以及回售款项，其中，尚有约2.4亿元资金缺口。这表明中国债券市场第一单公司债本金违约事件的正式产生。湘鄂债是中科云网（原“湘鄂情”）于12年4月发行的3+2期限公司债，发行总额4.8亿元，原定将于2015年4月7日（原为4月5日，因节假日递延）到期回售，回售总金额为3.99亿元。由于公司未能完成本息兑付，截至目前，湘鄂债主体和债项评级均为CC，并被移出信用评级观察名单。表1湘鄂债发行概况债券简称ST湘鄂债债券全称北京湘鄂情股份有限公司2012年公司债券债券品种公司债券交易市场深圳证券交易所发行人中科云网发行年度2012期限(年)5发行价100.00发行方式采取网上面向社会公众投资者公开发行和网下面向机构投资者询价配售相结合发行对象网上发行的对象为持有登记公司开立的A股证券账户的社会公众投资者(国家法律、法规禁止购买者除外)。网下发行的对象为在登记机构开立A股证券账户的机构投资者(法律、法规禁止购买者除外),包括未参与网下询价的合格机构投资者。机构投资者的认购资金来源必须符合国家有关规定。计划发行量(亿)4.8票面金额(元)100票票面利率(%)6.78中科云网公司于2015年4月2日晚间发布了《2012年公司债券无法全额支付利息及回售款项的公告》，该公告称公司已通过大股东的财务资助、处置资产、回收应收账款等方式收到偿债资金总计16,140.33万元，但尚有24,063.10万元的资金缺口。由于本期债券付息兑付日的一日日临近，公司将无法在4月7日之前筹集到足额资金用于支付利息及回售款项。公司就本期债券第三期利息及回售款项无法及时足额支付事宜向“湘鄂债”的全体债券持有人致以最诚挚歉意。这意味着，继湘鄂债利息违约之后，湘鄂债成为公司债券券领域首个本金违约的案例，这也许将会打破刚性兑付的魔咒。2014年4月6日晚，湘鄂债发行人中科云网发布公告确认债券违约，4月7日无法足额支付湘鄂债本期应付利息及回售款项，中国公司债券券市场上首例本金违约事件自此诞生。不过，预计这一事件对债券市场的短期情绪冲击较为有限，从中长期来看，债券刚性兑付逐步破除后，信用市场将真正走向成熟。湘鄂债发生实质性违约，难免会对债券市场情绪造成冲击，但预计程度有限，毕竟前期已经出现了多起私募债违约乃至公司债券偿付出现压力的风险事件作为铺垫，市场有预期刚性兑付的打破将很快到来。而且，湘鄂债从2013年6月即被戴上ST帽子，提前进行了预警，本次违约本身也没有超出预期，市场的反应理应比较平稳。此外，当前管理层仍坚持“守住不发生系统性金融风险和区域性金融风险”的底线，故零星违约个案不足以强化市场对整体信用债市场风险的担忧。湘鄂债违约产生的原因分析（一）原主营餐饮业务几近停滞2012年12月，中共中央的“八项规定”、中央军委的“十项规定”相继出台，餐饮、白酒等与三公消费相关的行业纷纷进入低谷期，作为民营餐饮第一股，湘鄂情是最引人注目的“受害者”之一。2013年，湘鄂情净利润亏损达5.64亿元，比上年度下降789%，股价也一路下跌，董事长孟凯对于高端餐饮及其的悲观，在他眼里这个行业在中国将永无翻身之日：“中央决策已经影响到了一代人，每个家庭来吃饭也会节约，不能铺张浪费已经成了中国人的一种美德，逐渐影响到下一代人，这是我看到的。”2013年7月16日，湘鄂情发布公告称，宣布将停止旗下8家门店的经营，这些门店均是湘鄂情100%控股的房租、原材料、人工等各项费用急剧上涨，致使湘鄂情不得不关店以减少更大的损失。这些门店停止经营后，湘鄂情初步估算一次性损失共计8000多万元~1.1亿元，主要集中在房租以及装修等长期待摊费用等方面。据了解，这8家门店的营业额在2013年一季度均大幅下滑，且无一例外都呈现出利润亏损。其中南京阅江楼店1-3月亏损最高达365万元，郑州店、拉萨店及北京西南西环店月亏损均在100万元以上。而当日湘鄂情股价继15日下跌3.38%后又再度下跌1.27%。此时，转型大众消费这一举措，成为了湘鄂情弥补“三公消费”受限损失的救命稻草，不过，湘鄂情转型步伐如此之快可谓是铤而走险，是否能够扭亏为盈还是未知数。（二）公司转型未见起色，自主现金流产生能力几近丧失。2013年后，湘鄂情主营的高档餐饮经营业绩急转直下，公司开始频繁实行跨越式的战略调整，同时陆续关闭门店。在最兴盛的2012年，湘鄂情同时拥有34家门店，不到两年时间关闭了将近四分之三。

公司进行过三次大规模转型，先后宣布涉足环保、影视、新媒体等方面的多项并购，这些并购案曾推动湘鄂情股价的大幅攀升，但其中的一些并购最终并没有真正得以实施。湘鄂情最早江苏中昱，后“改道”环保产业。2014年8月24日，公司索性更名为“中科云网”，彻底逃离餐饮业，“因为公司已将新媒体、大数据作为未来业务发展的主要方向”。然而，2014年11月，中科云网宣布终止收购中视精彩51%的股权，原因是股权受让时间跨度较长，并且中视精彩未来全部实现目标利润存在不确定性。中科云网还曾打算收购笛女影视，但最终也没了下文。孟凯因违规被证监会立案调查致定增受阻由于一起房屋合同纠纷，中科云网设立在民生银行北京魏公村支行的“ST湘鄂债”偿债专户，以及设立在华夏银行武汉雄楚支行的银行账户被法院冻结，这无疑增加了偿债和经营的难度。而在2014年12月30日晚间，中科云网的公告称，孟凯所持公司股份分别处于中国证监会冻结和司法冻结状态。同日，公司还公告了“ST湘鄂债”受托管理人\t"/stock/s/20141231/_blank"广发证券关于受托管理事务进展情况的报告。此前，公司因被证监会立案调查而导致定增终止，通过定增来备付公司债券回售的计划已无法实施，公司债券回售的问题越来越系于孟凯一人。在这关键时刻，正身处国外筹措资金并承诺为公司债兜底的孟凯被证监会立案调查，无疑将令“ST湘鄂债”的兑付陡生变数。孟凯是去年“十一”长假期间离境的，长假结束后不久，10月12日，证监会向中科云网下达《调查通知书》，称因控股股东孟凯涉嫌违反证券法律法规，决定对该公司进行立案调查，中科云网股票和债券此后停牌，相关调查至今还未结束。事实上，在孟凯出国前，相关监管部门曾多次约谈孟凯。而对于孟凯“十一”长假后不辞而别，监管部门“相当气愤”。孟凯出国后并没有像媒体报道的那样失联，而是一直处于跟监管部门保持沟通的状态，相关各方屡次敦促孟凯尽快回国。实际控制人离境未归，公司高管大量离职在公司困难重重之下，中科云网的控股股东孟凯却仍滞留境外。2015年1月7日傍晚，中科云网公告称，孟凯申请辞去董事长、董事、总裁以及董事会专门委员会委员等职务，同时提议由湘鄂情前副总裁万钧接任自己的职务。2015年3月17日，中科云网任命万钧为新任董事长。此时，中科云网的公告称，孟凯“目前尚无明确回国意向”，而且公司存在实际控制人变更的风险。这是因为，孟凯支持持有的中科云网22.7%的股份均已质押给中信证券，为其股权收益权转让到期回购提供担保，根据协议，若上述股份质押业务出现违约，质权人有权进行违约处置。与此同时，孟凯因涉嫌违反证券法律法规被证监会立案调查尚未结束，受这些因素影响，中科云网可能存在实际控制人变更的风险。此外，中科云网的高管正在大量离职。上市以来至2014年12月初，公司董事、监事等高管共有42位，其中29位已离职。2014年12月至今，又有5名高管离职。离职的高管包括公司的财务总监、原审计负责人、原董事会秘书、原董事长兼总裁，这加大了中科云网的运行压力。三、湘鄂债违约的根源分析回顾最近的\t"/2/_blank"债券市场信用事件，公司债、\t"/2/_blank"短期融资券等债券都曾面临兑付危机，但最终均由地方政府财政、关联国资企业兜底。我国的公司债为什么会基本达成零违约，又有哪些因素在影响着湘鄂债的违约，我认为有以下几个方面。（一）投资者信用风险意识薄弱。大部分投资者的投资行为不够成熟;对损失比对收益更敏感。而我国相当大一部分债务发生在不透明、缺乏监管的“影子银行”部门。来自影子银行的信贷多为高风险、高利息的贷款，流向某些无法直接向监管更严的国有银行借款的房地产开发商、钢铁厂甚至玻璃厂等。然后，这些多年期贷款中的一大部分被重新包装为信息披露短缺的\t"/2/_blank"金融产品，期限仅为几个月。然后，这些金融产品再通过银行向普通\t"/2/_blank"投资者出售，而其承诺的收益远高于政府限定的存款利率。在受到监管机构施压时，银行坚称与这些产品有关的一切风险由投资者自负。但由于国内债券“刚性兑付”的惯性，绝大多数投资者相信这些产品最终将由国家担保。毕竟，这些产品由国有银行参与销售。“刚性兑付”导致了投资者信用风险意识的薄弱，使消费者存有债券总会兑付这种错误的观念，削弱了投资者的风险承受能力，致使在风险暴露时，引发投资者过度恐慌。（二）信用市场风险分担机制单一由于各方面原因,我国中小企业信用担保机构在开展业务的过程中,普遍存在“风险与收益不对等,权力与义务不匹配”等问题,且根据经验定价的担保收费不能有效衡量担保风险,影响信用担保机构的可持续发展。因此,解决信用担保风险分担与定价问题,对我国信用担保行业的市场化及健康发展具有重要意义。（三）\t"/2/_blank"信用评级体系不规范我国的信用评级是一种由社会中介提供的服务。这种由中介为社会提供的资信信息，通常会因信用评级的内容和方法的差异而有所差异。它旨在揭示受评对象的违约风险大小以及按合同约定如期履行债务或其它义务的能力或意愿。在我国，企业发行债券是必须经过资信评级，但是，对于发行债券是企业本身的资信评级指标体系，一直没有统一的规范，各家评级机构都有其特有的评级体系。信用评级体系的不规范，也间接地加剧了债券发行是的各种风险。（四）政府“兜底”现象的存在导致偿债保障机制不成熟

政府“兜底”现象的存在削弱了债券发行机构的风险管理意识，弱化了主动风险管理动力。委托人对债券的风险控制主动参与对债券发行公司的风险管理具有积极作用，但“刚性兑付”的行业文化致使投资者风险意识薄弱，对债券发行机构的信息披露、债券产品的后期管理等缺乏主动有效的监督和管理，导致其偿债保障机制及其的薄弱。

四、湘鄂债事件的启示

湘鄂债的违约一方面暴露了我国债券市场仍存在很多固有的顽疾以及风险隐患，另一方面此次事件也成为了新时期\t"/2/_blank"债券市场化改革的风向标。信用风险事件甚至违约事件的出现其实并不可怕，有市场则必然有风险。我们不能因为发现了问题就一味地逃避，无视问题是不可能真正解决问题的。相反，政府应当加强风险的管理与监测，建立相应的机制正面应对此类信用风险事件，真正做到有的放矢，从容不迫。（一）树立信用风险意识。湘鄂债的违约，是继超日债违约之后我国\t"/2/_blank"债券市场化的重要的一步，也是对\t"/2/_blank"债券和股票\t"/2/_blank"投资者的又一次风险教育。按照以往的惯例，这次违约多少还是超出了部分投资者的预料，他们大多抱有侥幸的心理，认为政府会从中协调、安排兜底。而随着违约结果最终的尘埃落定，投资者才真正意识到了政府放手的决心。过去，政府出于各种考虑，多次在最后关头出面为身处信用违约边缘的债券解困，给市场和投资者传达了一个错误的信号。尽管政府的初衷是为了避免债权人的损失，但是从长远来看，却是对市场机制的扭曲。这种强制干预使得我国的违约风险长久得不到释放，不断的积聚，严重的影响了债券的定价机制，滋生了道德风险和逆向选择等问题。今后投资者必须抛弃政府兜底的思维，必须树立起包括\t"/2/_blank"信用风险在内的风险意识。投资者在投资时应当更加理性谨慎，应当综合包括收益和风险在内的各项指标来进行判断，这样才不至于在垃圾债宣告违约时套住大量侥幸的投资者，造成极坏的社会影响。

（二）建立信用市场风险分担机制。一直以来，政府对于任何可能危及地区稳定的违约，都会选择低调介入。这不是说业已发生的小规模违约是子虚乌有，也不代表债务沉重的我国金融体系不存在严重风险。实际上我国信用风险已经大为增加，出于保增长保就业的需要，政府过度兴建大型项目，造成信用的扩张过度。惠誉（FitchRatings）估计，截至2013年年底，中国总债务与GDP比例从2008年的130%上升到220%左右。在其他经济体，以这种速度和规模发生的信贷扩张，几乎无一例外都会紧接着发生危机。

面对加速扩张的信用债市场，我们急需建立一套完善的风险分担机制，以妥善地应对风险。目前我国\t"/2/_blank"债券市场信用风险的分担主要是依靠担保，形式单一、规模固定、定价模糊，缺乏必要的灵活性和市场选择性。我们应当借鉴国外\t"/2/_blank"信用风险缓释工具，推出具有我国特色的\t"/2/_blank"金融对冲工具。更加灵活地满足投资者信用风险分担和风险配置的需要，实现信用风险在不同风险偏好的投资者之间的转移，并对低信用等级基础产品的信用风险起到价值发现和风险缓释的作用，增强债务的流动性，进而增加低信用等级基础性产品的市场需求。

（三）完善\t"/2/_blank"信用评级规范体系建设。相对于国外信用评级制度来看，我们国家的信用评级体系建设还很落后，且独立性和权威性受到质疑。我国\t"/2/_blank"评级机构依附于发行人而生，而且当前\t"/2/_blank"债券采用审批制度，主管部门负责对发行人资格实质上的审核，债券的信用评级往往流于形式，而未真正发挥其独立和权威的监管和评价作用，也没有真正地体现债券的风险特征。发行人和中介机构之间地位的不对称，使得包括保荐机构和信用评级机构出于自身利益的考虑，更多的会倾向于发行人的利益。从而使得保荐机构履职不充分，很多风险大的垃圾债券进入市场，同时相较于美国的债券信用评级，我国的债券信用评级普遍在A++以上，给了\t"/2/_blank"投资者一个债券可信的错觉，从而使得他们不能做出理性正确的风险判断。

（四）建立成熟的偿债保障机制。尽管期待“政府兜底”让市场颇为“无奈”，却也代表了现阶段大部分\t"/2/_blank"投资者的观点。对于\t"/2/_blank"债券市场而言，投资者的参与是其发展和运转的关键。而投资者是否愿意持续参与市场行为，关键在于其自身的合法权益能否得到有效保护。虽然保护投资者权益作为我国证券法的根本宗旨早已得到法律的确认，对投资者保护的法规也在不断健全与完善之中，但真正对保护投资者利益有实效的制度却屈指可数。由于缺乏违约情况下的破产和结算机制、对投资者的保护措施也不尽完善，一定程度上使得“违约”在我国现阶段债券市场上显得尤为敏感。总结湘鄂债的违约不过是我国长久以来隐而不发的信用风险爆发的一个导火索，信用风暴将步步逼近。湘鄂债违约具有拐点式的意义：一是将使得有信用瑕疵的高收益债的风险溢价大大提升，原先高收益品种因为品种稀缺性受到市场追捧的状况被改变；二是湘鄂债打破刚性兑付，将改变目前\t"/2/_blank"债券市场无HYPERLINK"/cpro/ui/uijs.php?c=news&cf=1001&ch=0&di=128&fv=11&jk=bc86a0e3b63f4442&k=%D0%C5%D3%C3%B7%E7%CF%D5&k0=%D0%C5%D3%C3%B7%E7%CF%D5&kdi