风险投资学之二板市场概述

第八章二板市场当前1页，总共101页。本章阐述了二板市场相关的概念，运行模式、特点和功能，并分地区分别介绍了世界上主要的二板市场的特点、运行状况及上市准则。

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提要

理解二板市场的概念、运行模式、特点和功能了解世界主要二板市场的基本情况、特点及上市准则当前2页，总共101页。特点、功能及运作模式1当前3页，总共101页。风险投资的目的并不是为了长期控制风险企业和追求长期稳定的经营收益，而是希望借助退出风险企业来追求资本升值，而资本增值的实现则要靠股本的一次性转让。IPO可以使风险投资家顺利撤出资金，实现风险投资的增值，并将变现的资金再投入新的风险项目，形成风险投资的良性循环。当前4页，总共101页。因此，一个支持创新和高科技产业的股票市场，是风险投资正常运作必不可少的。可供风险投资退出的股票市场，相对于正规的股票市场（主板市场），一般被称为二板市场或创业板市场。国际上成熟的股票市场绝大多数都设有二板市场。当前5页，总共101页。二板市场概述

一、二板市场的概念

二板市场是与现有正规的证券市场即主板市场(MainBoard)相对应而存在的概念，又称为创业板市场、中小企业或小盘股市场。它是指主板市场之外，专为暂时无法在主板上市的中小企业和新兴公司提供筹资渠道的资本市场。

当前6页，总共101页。二板市场是为创业企业提供上市机会，保证风险投资顺利退出和循环运作，保证风险投资业正常发展的不可或缺的重要机制，也是完成风险投资项目整体市场评判和交易，进而实现风险投资项目升值和风险资本取得回报的主要场所。当前7页，总共101页。(一)前瞻性

主要上市对象是创新型中小企业，特别是高新技术企业，它不把公司的历史业绩和过去的表现作为融资的决定性因素，主要关注的是公司是否有发展前景和成长空间，是否有很好的战略计划与明确的主题概念。

(二)高风险性

二板市场是前瞻性市场，对上市的规模与赢利条件的要求都较低，大多对赢利没有较高要求。有的市场甚至允许经营亏损或者无形资产比重很高的企业上市。由于上市条件相对宽松，上市公司规模小，业务处于初创时期，大多缺乏赢利业绩，二板市场无疑是一个高风险的市场。二、二板市场的特点O当前8页，总共101页。

(三)上市费用低廉

对新兴企业而言，过高的上市费用无异于提高了上市门槛，所以相对于主板市场而言，二板市场的上市费用较为低廉。

(四)主要面向机构投资者

二板市场具有高投资风险的特征，它主要针对的是寻求高回报、愿意承担高风险、熟悉投资技巧的机构和个人投资者，包括专项基金、风险投资公司、共同基金以及有经验的私人投资者。如，美国纳斯达克市场，其资本总额的近一半为机构投资者所有。当前9页，总共101页。

美国上市费用与年度费用比较表单位：万美元

流通股美国证交所纽约交易所Ｎasdaq（万股）上市费年度费上市费年度费上市费年度费10010.555.1551.6170.6(3)0.7255002.50.758.461.6171(4.25)0.972510003.7110.211.6171(5)1.32525005.251.315.464.8451(5)250007.751.3524.211(5)21亿12.771.3541.744.8451(5)22亿22.751.3576.7115.7641(5)2最高限22.25+0.01*股数1.35146.71+0.019*股数501(5)2当前10页，总共101页。(五)严格的市场监管

由于二板市场上市公司的规模小，交易不如主板市场活跃，资产与业绩评估分析的难度也较大，很容易出现内幕交易和少数人操纵市场的现象。为了保护投资者的利益，二板市场的监管通常比主板市场更为严格。

(六)电子化交易

二板市场大多采用高效率的电脑交易系统，无需交易场地，因而具有交易费用低和效率高的突出优势，而且交易的透明度极高。如纳斯达克由场外交易发展而来，从一开始就没有集中的交易场所和交易大厅，而是通过电话和计算机网络进行证券交易。目前，纳斯达克已在55个国家和地区设立了26万个终端，形成了一个由复杂的计算机和电信网络组成的庞大市场。当前11页，总共101页。三、二板市场的功能1、为中小型创新企业提供融资服务

上市标准较低，有激励机制

为创新企业可持续发展提供资金支持2、为风险投资提供退出渠道3、完善资本市场体系

适应不同资金需求多层次性

能为资金规模不大、有发展潜力的公司融资当前12页，总共101页。1、独立市场模式

2、附属市场模式

3、新型市场模式四、二板市场的主要模式当前13页，总共101页。

独立市场模式

是指二板市场本身是一个独立的证券交易系统，拥有独立的组织管理系统、报价交易系统、上市标准和监管体系，有一套独立的的运行机制。这种二板市场实际上完全是另外一个市场，与主板市场分别独立运作。如，美国的NASDAQ市场、欧洲EASDAQ市场、日本的JAS-DAQ市场等。这种市场模式有利于形成独特的市场概念，也能够使二板市场的顺利发展较少受到制约。但独立市场模式需要较大的开创成本，组织运行费用也相对较高。当前14页，总共101页。附属市场模式

是指二板市场作为主板市场的附属机构存在。具体又分为相对独立形式和第二部形式。相对独立形式是指二板市场虽附属于主板市场，但是由主板市场成立一个独立的机构来运作，拥有独立的组织管理系统和监管标准，至于交易系统，有的建立在主板市场交易平台，有的则与主板市场完全不同。代表性的市场主要有:英国的AIM市场，新加坡证券交易及自动报价系统SESDAQ，韩国的KOSDAQ市场，以及香港的创业板市场(HXGEM)等。第二部市场一般是主板市场的后备市场，它培育中小公司，并将成熟的公司推荐到主板市场上市，同时接受不符合主板上市条件而从主板市场退出的公司，主要代表有东京证券交易所的第二部市场，曼谷证券交易所的第二板市场等。当前15页，总共101页。新市场模式

所谓新市场模式，是指以欧洲新市场(Euro-NM)为代表，由德国、法国、比利时、荷兰四国证券交易所的新市场所组成的网络市场。这种市场的会员要求达到最低运作标准，彼此承认会员资格，每个会员都能得到实时的市场行情，使得市场交易能够在更大的市场空间内进行。当前16页，总共101页。模式比较设立模式与主板关系优点缺点附属设立模式一所两板平行式与主板市场平行运作的，无高低之分；使用共同的组织、管理、交易及监管系统可利用现有交易所的人力、设施、管理经验、组织网络和市场运作网络，从而减少成本，使创业板市场的建设尽快规范并投入运作主板与创业板之间缺乏竞争，容易导致创业板仅作为主板的附属市场存在。附属递进模式降低创业板市场上市企业的整体质量，加剧了创业板市场风险附属递进式作为主板的附属板；一段时间后必须申请到主板市场挂牌独立设立模式与主板市场分别独立运作；独立的组织管理、交易、监管系统与规则通过竞争以提高两者的服务质量和管理水平；有利于提高上市企业的整体质量，增加创业板风险抗御能力设立的初期成本较高，且无法应用成熟交易所的现有资源；适应与稳定期较长当前17页，总共101页。

2国外创业板介绍当前18页，总共101页。美国纳斯达克英国AIM德国新市场香港创业版台湾OTC成立时间1971199619971999-----组织方式独立的场外市场，同时又分为全国市场与小型资本市场附属于伦敦证券交易所，但有相对独立性附属于德国证券交易所，但有相对的独立性附属于香港联合交易所，但有相对的独立性独立于台湾证券交易所的场外交易表8-1部分国家和地区二板市场概况当前19页，总共101页。美国纳斯达克英国AIM德国新市场香港创业版台湾OTC针对公司中小公司中小公司具有高增长潜力，尤其是高科技领域的中小公司具有增长潜力的中小公司中小公司上市标准特点有几个可选择的标准，只要满足其他规定条件，公司没有盈利和经营历史记录也可上市没有制定最低的上市标准，没有上市的规模、盈利、经营年限以及最低公众持股量的要求1.对盈利没有最低要求；2.公司营业记录必须有三年；3.且股本必须达到1200欧洲货币单位。1.对盈利与股本没有最低要求；2.必须有两年的活跃业务记录；3.公司市值应达到4600万港元1.最低实收资本为5000万台币；2.一般公司在上市前两年内，每年合并年收入及税前纯利润必须为资本总额的2%;3.一般公司经营历史记录必须为3年；4.对高科技公司没有最低盈利和经营历史要求。续表8-1部分国家和地区二板市场概况当前20页，总共101页。美国纳斯达克英国AIM德国新市场香港创业版台湾OTC监管1.季度披露；2.活跃的做市商；3.公司治理要求。1.半年披露；2.指定保荐人与经纪人；3.经营历史记录不满两年的对公司管理层股东有一年的售股限制1.季度披露；2.必须有两名活跃的做市商1.季度披露2.保荐人要求3.公司治理要求4.对管理层股东及大股东分别有半年和一年的售股限制。1.季度披露2.上市推荐人辅导3.对主要股东上市后有两年的售股限制续表8-1部分国家和地区二板市场概况当前21页，总共101页。美国纳斯达克英国AIM德国新市场香港创业版台湾OTC交易方式做市商竞价与做市商竞价与做市商竞价集合议价市场规模及高科技公司所占比重截至1999年底，共有4829家上市公司，市值达5.204万亿美元，其中高科技上市公司所占比重为20%左右截至1999年底，共有347家挂牌公司，市值达134.68亿英镑，约有50家公司移至主板，其中高科技上市公司所占比重为20%左右截至1999年月，共有80家上市公司，市值为400多亿美元，大多数是高科技公司。截至2000年3月2日，共有13家高科技公司。截至1998年11月，在台湾柜台市场的上柜公司总数为157家，其中，资讯电子业上柜公司58家，占40%续表8-1部分国家和地区二板市场概况当前22页，总共101页。市场概况OFFX成立于1995年，独立于伦敦证券交易所，由JPJenkins运作，上市条件宽松。英国另类投资市场(AIM,AlternativeInvestmentMarket)由伦敦证券交易所于1996年推出，它取代了原来的非正式上市市场法国新市场(LeNouveauMarche)由法国证券交易所于1996年2月4日成立表8-290年代欧洲设立的另类股票市场当前23页，总共101页。市场概况EASDAQ全称是欧洲证券经纪商协会自动报价系统，是模仿美国NASDAQ而成立的欧洲股票市场。它是覆盖欧洲大陆的第一个专职服务于高成长性小企业而独立的股票市场。它的法律地位是根据1996年6月10日的比利时皇家法令建立的，于1996年9月30日正式开始交易荷兰新市场(NAMX)阿姆斯特丹证券交易所于1997年2月20日开设德国新市场(NeuerMarket)由法兰克福证券交易所于1997年3月10日续表8-290年代欧洲设立的另类股票市场当前24页，总共101页。市场概况比利时新市场由布鲁塞尔交易所于1997年4月瑞士新市场由瑞士证券交易所于1999年设立EURO.NM由法国、荷兰、德国、比利时、瑞士新市场等8个股票市场组成的欧洲另类股票市场续表8-290年代欧洲设立的另类股票市场当前25页，总共101页。美国纳斯达克市场纳斯达克市场诞生于1971年，上市规则比主板纽约证券交易所要简化得多，渐渐成为全美高科技上市公司最多的证券市场。截至1999年底，共有4829家上市公司，市值高达5．2万亿美元，其中高科技上市公司所占比重为40％左右，涌现出一批像思科、微软、英特尔那样的大名鼎鼎的高科技巨人。“三十年河东，三十年河西”，30年后的纳斯达克市场羽翼丰满，上市公司总数比纽约证交所多60％，股票交易量在1994年就超过了纽约证交所。当前26页，总共101页。纳斯达克股票市场组成2006年2月，NASDAQ宣布将股票市场分为三个层次：“纳斯达克全球精选市场”、“纳斯达克全球市场”（即原来的“纳斯达克全国市场”）以及“纳斯达克资本市场”（即原来的纳斯达克小型股市场），进一步优化了市场结构，吸引不同层次的企业上市。当前27页，总共101页。纳斯达克全球精选市场纳斯达克全球精选市场的标准在财务和流通性方面的要求高于世界上任何其他市场，列入纳斯达克精选市场是优质公司成就与身份的体现。当前28页，总共101页。纳斯达克全球市场（即原来的“纳斯克达全国市场”）

作为纳斯达克最大而且交易最活跃的股票市场，纳斯达克全国市场有近4400只股票挂牌。要想在纳斯达克全国市场折算，这家公司必须满足严格的财务、资本额和共同管理等指标。在纳斯达克全国市场中有一些世界上最大和最知名的公司。当前29页，总共101页。纳斯达克资本市场（即原来的“纳斯达克小额资本市场”）纳斯达克专为成长期的公司提供的市场，纳斯达克小资本额市场有1700多只股票挂牌。作为小型资本额等级的纳斯达克上市标准中，财务指标要求没有全国市场上市标准那样严格，但他们共同管理的标准是一样的。当小资本额公司发展稳定后，他们通常会提升至纳斯达克全国市场。当前30页，总共101页。要求上市标准1上市标准2上市标准3净有形资产600万美元1800万美元不作要求总市值、总资产不作要求不作要求7500万美元税前收入100万美元不作要求不作要求公众流通股110万股110万股110万股经营年限不作要求2年不作要求公众流通股市值800万美元1800万美元2000万美元最小递盘价5美元5美元5美元股东人数400人400人400人做市商3个3个3个公司治理标准有有有表8-3NASDAQ全球市场首次上市主要量化指标T当前31页，总共101页。要求标准净有形资产总市值净收入400万美元或5000万美元或75万美元公众流通股100万股公众流通股市值500万美元最小递盘价4美元做市商3个股东人数300人经营年限总市值1年或5000万美元公司治理标准有表8-4NASDAQ资本市场首次上市主要量化指标当前32页，总共101页。上市要求首发上市（IPO）要求持续上市标准上市标准1上市标准2上市标准3上市标准1上市标准2股东权益1500万美元3000万美元无要求1000万美元无要求市场资本总额总资产总收入无要求无要求7500万美元或7500万美元7500万美元无要求5000万美元或5000万美元5000万美元近1年或2年税前收入100万美元无要求无要求无要求无要求公众流通股110万股110万股110万股75万股110万股营业纪录无要求2年无要求无要求无要求最低市值800万美元1800万美元2000万美元500万美元1500万美元最低股价5美元5美元5美元1美元3美元股东数量400400400400400做市商33424公司治理严格要求严格要求严格要求严格要求严格要求表8-5美国NASDAQ市场最新上市标准一览表当前33页，总共101页。上市公司的净资产要求改为权益资本要求调整内容原有的净资产要求新改的权益资本要求首发上市标准1600万美元1500万美元首发上市标准21800万美元3000万美元持续上市标准1400万美元1000万美元续表8-5美国NASDAQ市场最新上市标准一览表资料来源：当前34页，总共101页。

纳斯达克开市钟首次在华敲响

纳斯达克股票市场公司总裁兼首席执行官罗伯特·格雷费尔德2007年4月3日晚在北京按下了纳斯达克股票市场的开市按钮，以此庆祝４０家中国公司在纳斯达克上市。当前35页，总共101页。纳斯达克的这次远程开市普遍被认为是进一步拓展中国市场、寻求更多中国公司的重要信号。2005年，出任纳斯达克总裁不久的格雷费尔德便来到中国，与已在纳斯达克上市和寻求上市的公司进行会谈。此后，多家中国公司在纳斯达克上市。当前36页，总共101页。“中国是纳斯达克除美国以外发展最快的市场。”纳斯达克中国首席代表徐光勋说。“我们对未来几个月的新上市公司数量很乐观。”普华永道的一份报告显示，大中国区2010年首次公开招股（IPO）筹资总额达到历史性新高620亿美元，首次超过美国（即纽约证券交易所、纳斯达克和美国证券交易所）首次公开招股筹资总额的480亿美元。当前37页，总共101页。纳斯达克名下公司的市价总值高达4万亿美元。其中，非美国公司的总市值为6685亿美元，中国内地公司的总市值为400多亿美元左右。

当前38页，总共101页。我国中小企业在NASDAQ上市企业（部分）行业 细分行业 公司互联网 完美时空、盛大科技、百度、e龙、前程无忧、新浪软件宇信易诚科技、富基科技、第九城市、九城软件、盛大网络无线通信东方信联、国人通讯、德信无线、空中网、掌上灵通新能源 太阳能、中电光伏、澳晶太阳能、林洋新能源、阿特斯太阳能芯片设计珠海炬力、展讯通信、中星微电子现代服务新华财经媒体、如家快捷、分众传媒新材料 富维薄膜信息技术科通通讯医疗设备中国医疗科技生物制药三生制药制造业 新东方能源化工、泰富电气、中国精钢、比克电池当前39页，总共101页。二、纳斯达克市场特点1、以技术股为主的市场定位。

2、入市门槛低，挂牌条件灵活、宽松

3、初次发行市盈率高、筹资量大

4、市场的流通性好、交易活跃

5、严格的退出机制

6、先进的交易系统和完善的市场服务

当前40页，总共101页。四、纳斯达克做市商制度

做市商制度是纳斯达克市场的核心之一，是纳斯达克成功的主要因素，也是纳斯达克不同于其他交易所的区别所在。

（一）做市商的含义所谓做市商(MmketMaker)是指在证券市场上具备一定实力和信誉的证券经营法人，这些机构不断向交易者报出某些特定证券的买入价和卖出价，并在所报价位上接受公众买卖要求，保证及时成交，通过这样的连续买卖，来维持市场必要的流动性。做市商是活跃在二级市场上的主要力量。当前41页，总共101页。

(二)做市商制度的特点

1、所有客户订单都必须通过做市商自己的账户买进卖出，客户订单之间不直接进行交易。

2、做市商必须在看到订单前报出买卖价格，而投资人在看到报价后才下订单，因此做市商制也被称做报价驱动交易制度。

(三)做市商的功能

1、提供流动性

2、稳定市场

3、价格发现

当前42页，总共101页。

1、保持详细的交易记录并坚持财务责任标准。

2、发布有效的买、卖两种报价，竞争投资者的委托单。做市商的报价必须和市场价格一致，买卖价差必须保持在规定的最大限额之内。

3、在交易完成后的90秒钟内报告有关交易情况，并向公众公布。

4、保持存货，不间断地为买卖两方面做市，做市商必须随时准备用自己的账户买卖它所负责的股票。

5、做市商必须烙守自己的报价，必须在它的报价下执行股票的买卖委托单。

6、提高投资者交易的积极性。禁止做市商“锁定”或“交叉”市场；做市商价格必须是内部交易市场的最优价格。

(四)做市商的职责当前43页，总共101页。

纳斯达克市场要求在其上市的每一个公司必须至少有2名做市商。一些规模较大、交易较为活跃的股票的做市商往往达到40-45家，微软公司最多时达到52家。2001年12月，纳斯达克全国市场的股票平均有做市商168家。在有做市商的情况下，证券的买卖双方都无需等到对方的出现才能交易，可以直接与做市商进行证券买卖，从而保持了市场的活跃。众多做市商的存在及其竞争，有利于确定公平的交易价格，保证了市场的深度与交易的连续性，使得证券交易更具透明度。而且，对于一些存续时间短、公众认知度低、毫无经营业绩的上市创业公司，如果没有知名的投资银行来充当做市商，很难获得众多散户投资者的参与投资。

当前44页，总共101页。NASDAQ的市场优势NASDAQ——21世纪的证券市场先进的交易手段、独特的做市商制度和优良的服务较低的股票上市标准广泛的国际合作是高科技企业吸引风险投资的最佳场所发行的外国公司股票数量已超过NYSE与AMEX良好的市场适应性，能适应不同种类、不同规模和处于不同阶段公司的上市要求4、做市商制度45当前45页，总共101页。NASDAQ的竞争力高效率的电子交易系统ECNs全球20多万台计算机销售终端，传送5000多种证券的全面报价和最新交易信息。

做市商制度凡在NASDAQ上市的股票，最少要有两家以上的做市商为其股票报价；一些规模较大、交易较为活跃的股票的做市商往往达到40-50家；NASDAQ市场每一种证券平均有12家做市商。NASDAQ的做市商中，许多是世界上最好的投资公司，如美林、高盛、所罗门兄弟、迈耶.施韦策以及摩根.斯坦利和史密司巴尼。注46当前46页，总共101页。（三）香港创业板市场上市制度O1、香港创业板市场上市主要条件

创业板主板盈利要求和业务记录不设最低盈利要求，但申请人须能显示公司在相关管理层及所有权下有至少一年的[活跃业务记录]，同时须从数字和性质两方面说明业绩情况（包括成就和挫折）；若业务记录超过一年，有关披露需涵盖整段营运时期，但最多以两年为限在保持相关管理层及所有权下，过去3个完整财政年度的纯利总额达5000万港元（其中最近年度的纯利须超过2000万港元，在之前两年度的纯利合计须达3000万港元），同时须就集团业务和财务分析提供资料主线业务必须积极地主力经营一项业务，而不是各不相同的多项业务，但是，设计主线业务的周边业务是允许的（换言之，把不相关的业务捆在一起的公司并不适合上市）并无有关具体规定，但实际上，主线业务的盈利必须符合最低盈利要求表4-6香港联交所和香港创业板上市规定与持续责任比较当前47页，总共101页。创业板主板业务目标声明不一定要做出盈利预测。须提供[业务目标说明]，载列申请人的整体业务目标，并解释公司如何计划于上市的该财政年度的余下时间及其后两个财政年度内实现该等目标并无要求唯鼓励公司作出盈利预测，而公司通常亦会提供有关预测最低市值无具体规定，但由于最低公众持股量的要求，最低市值亦不能低于4610万港元不能低于一亿港元最低公众持股量3000万港元或已发行股本的20%—25%的两者较高者（视上市使得市场需求而定）。如公司市值超过10亿港元，则最低公众持股量可降至15%。5000万港元或上市时已发行股本的25%（以较高者为准）发行股份的类型只能发售新股可以发售新股或已发行股份续表4-6香港联交所和香港创业板上市规定与持续责任比较当前48页，总共101页。创业板主板最低公众股东人数公众股东最少应有100名；单一公众股东的持股量不能超出已发行股本的10%公众股东至少应有100名；而每100万港元的发行额须由不少于3名股东持有管理层股东及高持股量股东（在创业板上市）/控股股东（在主板上市）的最低持股量管理层股东（控制5%或以上的投票权，并能对管理层作出指令或发挥影响力）及高持股量股东（控制5%以上的投票权而又不是管理层股东）在上市后必须合共持有不少于公司已发行股本的35%对控股股东并无最低持股量规定续表4-6香港联交所和香港创业板上市规定与持续责任比较当前49页，总共101页。创业板主板管理层股东及高持股量股东（在创业板上市）/控股股东（在主板上市）的售股限制期管理层股东：首6个月的售股限制期；条件是控股股东合共于上市后的第二个6个月期间仍控制至少35%的投票权高持股量股东：6个月的售股限制期上市时的管理层股东及高持股量股东只准将其股份抵押于银行条例辖下的授权机构。在售股限制期内，上市时的管理层股东及高持股量必须披露任何有关其股份的抵押，以及承押人将该等抵押股份出售的事宜控股股东：保荐人/报销商一般要求6个月不能出售名下股份；若计划出售股份将导致该股东不再是控股股东，上市后第二个6个月期间仍不能出售股份无有关规定续表4-6香港联交所和香港创业板上市规定与持续责任比较当前50页，总共101页。创业板主板竞争业务只要于上市时并持续地作出全面披露，董事、控股股东（控制10%或以上的投票权）、主要股东及管理层股东均可进行与股份发行有竞争的业务（主要股东则不需要作全面持续披露）通常不允许作竞争业务公司管治规定指派一名执行董事作监察主任，确保上市发行人及其董事遵守创业板上市规则；设立至少两名独立非执行董事；聘任一名合资格的全职会计师监督会计及财务工作，以及内部监控的设计和运作；设立审核委员会，审阅年度、季度及半年度的财务报告及内部监控程序无有关具体规定；与创业板相同；无有关具体规定；

应设立审核委员会续表4-6香港联交所和香港创业板上市规定与持续责任比较当前51页，总共101页。创业板主板保荐人就发行人及其董事持续遵守创业板上市规则及其它有关规定提供意见预先审阅发行人须刊发的公告、通函及上市文件作为与联交所沟通的主要渠道报告上市发行人是否达到所作的业务目标声明及是否遵守公司管治规定发行人上市后，将不须保留保荐人（H股发行人须于上市后至少一年内保留保荐人）认购股权限定于年报及半年度报告作出详细披露可发行最多30%（发于主要股东及独立非执行董事的认股权具有严谨之规定）最多为10%业绩公布在各有关财政期间结束后3个月内刊发年报，45天内刊发半年度/季度报告在各有关财政期间结束后5个月内刊发年报，3个月内刊发半年度报告续表4-6香港联交所和香港创业板上市规定与持续责任比较当前52页，总共101页。创业板主板披露在上市的该财政年度的剩余期间及其后的两个财政年度的，须在年报/半年报告中载列实际业务进展与上市文件所载的业务目标的比较每名董事的酬金必须在年报中披露（毋须披露董事姓名）无有关规定董事酬金以累计总数形式披露，并按收入所属范围予以分析须予公布的交易/关连交易基本相同信息发放以创业板的网页为主，新闻发放为辅主要通过大利市机（远程图文机）及付费的报章广告续表4-6香港联交所和香港创业板上市规定与持续责任比较当前53页，总共101页。主要上市标准1999年11月25日上市规则2000年3月11日修订规则2001年7月27日再修订规则最活跃营业记录2年1年2年（只有总资产或总市值超过5亿港元的公司允许1年）最低公众持股比例3000万港元市值或发行股本的20%—25%发行股本的20%3000万港元市值或发行股本的25%（总市值在40亿以下公司）；10亿港元市值或发行股本的20%（总市值在40亿以上公司）表4-7香港创业板市场上市规则主要修订情况统计2、香港创业板市场上市规则的最新调整当前54页，总共101页。主要上市标准1999年11月25日上市规则2000年3月11日修订规则2001年7月27日再修订规则管理层股份禁售期2年1年1年（若管理层持股比例不足1%，仍为半年）增发新股期限半年半年半年（若发行新股用于收购，且征得股东会同意，可放宽）公众股东人数100人100人300人员工股票期权比例10年内不超过股本的10%10年内不超过股本的30%10年内不超过股本的30%公司治理要求要求严格要求续表4-7香港创业板市场上市规则主要修订情况统计当前55页，总共101页。

3中国创业板市场当前56页，总共101页。我国为什么要设立创业板市场创业板是服务于自主创新企业及其他成长型创业企业的市场，是多层次资本市场的重要组成部分首先，推出创业板意义重大，是完善我国资本市场层次与结构，拓展资本市场深度与广度的重要举措，能够为数量从多的成长型创业企业提供资本市场服务与示范效应，发挥拉动民间投资，推动产业结构调整，以创业板促就业的重要作用其次，推出创业板是为了满足企业需求多元化和投资需求多元化的必要之举，是资本市场发展的必然结果，创业板体现了对中小企业整体的支持，是构建中小企业金融支持体系的关键环节。同时，创业板的推出，能够市场引入成长性好、创新能力强的上市公司，为投资者提供更多的投资选择，为活跃市场，丰富市场层次带来新的活力当前57页，总共101页。创业板的定位2006年1月2009年10月30日2004年5月17日设立打造蓝筹股市场中小企业“隐形冠军”的摇篮创业创新的“发动机”上市资源“孵化器”与“蓄水池”主板市场中小板市场创业板市场股份报价转让系统（俗称新三板）1990年12月1日设立当前58页，总共101页。中国资本市场结构T59当前59页，总共101页。2、创业板制度推出历程主要历程启动：1998年12月，原国家计委向国务院提出“尽早研究设立创业板块股票市场问题”报批：2000年4月，证监会向国务院报送《关于支持高新技术企业发展设立二板市场有关问题的请示》筹建：2000年5月，国务院原则同意证监会关于设立创业板市场的意见；同年10月，深交所停发新股，筹建开始暂停：2001年11月，时任国务院总理朱镕基表示：将在主板市场整顿好后再推出创业板市场中小企业板推出：2004年5月，深交所设立中小企业板市场，标志着分步推进创业板市场建设迈出实质性步伐重启：2007年8月，国务院批复以创业板市场为重点的多层次资本市场体系建设方案征求意见：2008年3月，中国证监会发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》，并向社会公开征求意见推出：2009年3月，证监会发布修改后的《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》；今年5月1日实施受理材料：2009年7月26日，证监会发在完善并发布了相关制度文件后，开始受理申报材料。首天上报达108家60首批招股：2009年9月21日，青岛特锐德等10家企业披露招股意向书，并进行网上路演、初步询价和现场推介。60当前60页，总共101页。主板、中小板、创业板、场外转让市场都是我国多层次资本市场的重要组成部分，由于服务对象的不同，各层次市场在发行标准、制度设计、风险特征、估值水平等方面都有所区别四个层次的市场共同构成我国的多层次市场体系，服务于处于不同时期、不同成长阶段的企业，创业板在其中处于承上启下的关键位置。待时机成熟后，多层次市场体系内部将研究建立通过通畅的转板机制当前61页，总共101页。从企业的生命周期看，什么样的企业适合到创业板上市从企业的生命周期看，主板市场主要服务于经营相对稳定的大型成熟企业，中小板市场主要服务于达到成熟阶段的中小企业，而创业板市场则主要定位于成长阶段中接近成熟期这一区间的中小企业，相比成熟企业，这些企业在稳定性、规模等方面都相对差一些当前62页，总共101页。我国的创业板对行业有限制吗？是不是只有新经济、新模式的企业才能在创业板上市？创业板对行业没有明确限制。创业板虽然重点支持和鼓励具有自主创新能力的企业，并没有明确限定只有新经济、新模式的企业才能申报，其他行业的企业只要具有较高的成长性，也可以进行申报当前63页，总共101页。我国创业板支持处于种子期的风险企业上市吗？不支持。因为创业企业的创业风险比较大，如果在种子期就进入资本市场融资会带来较大的投资风险。企业创业的风险应该由创业者承担，由风险投资人承担，而创业板市场的投资者主要承担的是企业成长的风险。从世界范围看，部分不成功创业板的重要教训之一正是忽略了这一点。我国创业板市场对创业企业设立了盈利要求，要求创业企业发展到一定的阶段，有一定的规模和财务稳定性，并具有良好的成长前景当前64页，总共101页。创业板与中小板在功能定位上有何区别总体上看，创业板企业的发行条件比中小板要更为宽松，两个板块的功能定位各有侧重，不能简单地把创业板理解为“小小板”。中小板主要服务于即将或已进入成熟期、盈利能力强但规模较主板小的中小企业；而创业板以成长型创业企业为服务对象，重点支持自主创新企业，这些企业的成长性特点突出，开始具备一定的规模和盈利能力，在技术创新、经营模式创新方面非常活跃当前65页，总共101页。创业板与中小企业板在风险特征上主要有哪些区别与中小企业板相比，创业板市场是一个风险相对较高的市场，主要区别如下：1、上市公司经营风险不同。中小板企业已相对成熟，规模上都已符合主板标准，有些已处于细分行业的领先地位，经营稳定，盈利能力较强，因而风险程度相对较低；创业板企业尚处于成长期，普遍规模较小，经营稳定性较低，其发展潜力虽然可能巨大，但新技术的先进性与可靠性、新模式的适用面与成熟度、新行业的市场容量与成长空间等都往往具有较大不确定性当前66页，总共101页。2、创业板上市企业由于股本规模较小，面临的市场炒作和市场操纵风险可能会较高3、上市公司估值风险不同。由于创业板上市公司经营历史往往较短，未来业绩增长具有较大不确定性，加之新经济、新模式企业的发展往往具有非线性特征，运用传统的估值方法可能很难对这些企业作出准确的价值判断，由此带来投资上的价值估值风险将会高于中小板企业当前67页，总共101页。在制度设计上，创业板与中小企业板存在差别吗两个板块在制度设计上存在明显差别。中小板是主板中相对独立的板块，在主板市场的制度框架下运行，在发行审核、交易制度等方面与主板基本一致；创业板在注重风险防范的基础上，在发行审核制度、公司监管制度、交易制度、退市制度等制度设计方面进行了更加市场化的探索和创新，以适应创业企业的特点与实际需求当前68页，总共101页。创业板市场的制度设计有哪些特点创业板制度设计的目标是打造一个规范高效、风险可控、特色鲜明、有竞争力的市场。其市场制度的设计有以下特点：1、坚持市场化改革原则；2、在借鉴海外创业板、国内中小板的成功经验基础上，充分考虑中国国情；3、适应创业企业的特点和需求，同时注重风险控制；4、在企业准入、发行审核、市场监管、交易运行、投资者准入和退市制度等方面合理安排制度创新当前69页，总共101页。与海外创业板相比，我国的创业板发行标准有什么特色首先，我国创业板发行上市的量化标准仍然十分严格。1、我国创业板仍然强调“净利润”要求，且在数量上均严于海外创业板市场；2、我国创业板对企业规模仍然有较高要求；3、我国创业板对发行人的成长性有定量要求；4、我国创业板要求企业上市前不得存在“未弥补亏损”，而海外创业板市场则少有类似规定。其次，我国创业板对发行人的定性规范要求更为明确细致，以保证发行人的质量和保护投资者当前70页，总共101页。境外创业板市场的发展情况如何从全球范围看，前后有47个创业板市场，最近5年平均每年“诞生”2.6个创业板市场。这些市覆盖了全球主要经济实体和产业集中地区。除中国外，全球GDP前10名的国家全部设立了创业板市场。从2002年至2007年的发展情况看，90%以上的创业板市场已经走出了网络股泡沫破裂的阴影，经受住了股市大幅波动的考验，实现了稳步发展。其中，美国纳斯达克、英国AIM、日本佳斯达克、韩国科斯达克的发展为良好，成为全球发展最为成功的创业板市场当前71页，总共101页。我国创业板市场在借鉴海外创业板经验和吸取教训的基础上做了哪些安排从创业板市场发展的经验，特别是部分创业板市场失败的教训看，主要可以概括为四点：一是一些创业板所在地区经济发展停滞，上市资源匮乏；二是市场设立的时机和结构有问题，2000年前后已是网络泡沫破裂的时候，很多以此为主营的上市公司高开低走；三是上市公司的准入门槛不够合理，监管不够严格，有的门槛设置太低，没有财务指标要求，有的创业板市场出现财务丑闻，影响投资者信心；四是有些市场的退市制度不够严格，好坏公司混在一起，投资者难以分辨当前72页，总共101页。我国创业板针对以上教训，在制度设计上做了有针对性的，适合我国情况的安排，比如说，上市企业的行业覆盖面要宽，设置适合的上市门槛，对盈利、规模等提出要求；加强对募集资金、实际控制人、公司治理、信息披露等方面的严格监管等，这些都是在创业板制度设计和实际运作中所重点考虑的当前73页，总共101页。1、创业板与主板的规则差异可能带来风险2、退市风险3、公司经营风险4、技术失败风险5、股价大幅波动风险6、限售股解禁问题7、我国创业板市场的特色8、市场机会与审慎投资创业板的风险和机会在哪里当前74页，总共101页。项目创业板发行上市条件中小企业板发行上市条件标准一标准二净利润最近两年连续盈利且净利润累计不低于1000万元，且持续增长最近一年盈利，且净利润不少于500万元净利润最近三年为正且累计超过3000万元；营业收入或现金流——最近一年营业收入不低于5000万元，且最近两年营业收入增长不低于30%最近三年营业收入累计超过3亿元，或最近三年经营现金流量净额累计超过5000万元；发行后股本发行后总股本不低于3000万股发行前总股本不低于3000万股为适应不同类型企业的特点，创业板设置两项定量业绩指标可供选择为区别于种子期、初创期的企业，要求发行人应当具备一定的盈利能力、成长性与规模。

（1）上市条件方面1、规则差异可能带来的风险当前75页，总共101页。（2）信息披露方面a.创业板信息披露规则与主板市场存在较大差异例如创业板上市公司临时公告和定期报告全文只需在证监会指定网站及公司网站上披露，定期报告摘要仍需要证监会指定报刊披露主板市场规定所有临时公告和定期报告摘要都需要在证监会指定报刊披露，投资者继续沿用主板市场信息查询渠道的做法，可能无法及时了解到公司正在发生的重大变动。b.其他发行、上市、交易、信息披露等方面的规则差异当前76页，总共101页。临时报告实时披露创业板临时报告实行实时披露制度。上市公司可以在中午休市期间或下午三点三十分后通过指定网站披露临时报告。在公共媒体传播的信息可能或已经对公司股票及其衍生品种交易价格产生较大影响、公司股票及其衍生品种交易异常、公司及相关信息披露义务人发生可能对上市公司股票及其衍生品种交易价格产生较大影响的重大事件且有关信息难以保密或者已经泄漏等紧急情况下，公司可以申请相关股票及其衍生品种临时停牌，并在上午开市前或者市场交易期间通过指定网站披露临时报告。当前77页，总共101页。

创业板市场上市公司退市制度较主板市场更严格。（1）创业板市场上市公司终止上市后可直接退市，不再像主板上市公司一样必须进入代办股份转让系统。（2）针对创业板市场上市公司的风险特征，构建了多元化的退市标准体系，增加了三种退市情形。（3）为提高市场运作效率，避免无意义的长时间停牌，创业板市场对三种退市情形启动快速退市程序，缩短退市时间。

与主板市场相比，可能导致创业板市场上市公司退市的情形更多，退市速度可能更快，退市以后可能面临股票无法交易的情况，购买该公司股票的投资者将可能面临本金全部损失的风险。2、退市风险当前78页，总共101页。

与主板市场上市公司相比，创业板市场上市公司一般处于发展初期，经营历史较短，规模较小，经营稳定性相对较低，抵抗市场风险和行业风险的能力相对较弱。此外，创业板市场上市公司发展潜力虽然可能巨大，但新技术的先进性与可靠性、新模式的适用面与成熟度、新行业的市场容量与成长空间等都具有较大不确定性。投资者对创业板市场上市公司高成长的预期并不一定会实现，风险较主板大。3、公司经营风险当前79页，总共101页。

创业板市场上市公司高科技转化为现实的产品或劳务具有不确定性,相关产品和技术更新换代比较快，存在出现技术失败而造成损失的风险。4、技术失败风险当前80页，总共101页。5、股价大幅波动风险以下原因可能导致创业板市场上市公司股价发生大幅波动：（1）公司经营历史较短，规模较小，抵抗市场风险和行业风险的能力相对较弱，股价可能会由于公司业绩的变动而大幅波动；（2）公司流通股本较少，盲目炒作会加大股价波动，也相对容易被操纵；（3）公司业绩可能不稳定，传统的估值判断方法可能不尽适用，投资者的价值判断可能存在较大差异。当前81页，总共101页。

创业板也像主板一样实行全流通，但为了保持公司股权与经营权的稳定，同时满足股东适当的退出需求，创业板有针对性的对上市后的相关股份提出了限售要求，分为：(1)对控股股东、实际控制人所持股份，要求其承诺自发行人股票上市之日起满3年后方可转让。(2)对于其他股东所持股份，如果属于在发行人向证监会提出首次公开发行股票申请前6个月内进行增资扩股的，自发行人股票上市之日起12个月内不能转让，并承诺：自发行人股票上市之日起12个月到24个月内，可出售的股份不超过其所持有股份的50％；24个月后，方可出售其余股份。(3)前述两类股东外的首次公开发行前其他股东所持股份，按《公司法》的规定需自上市之日起满1年后方可转让。6、限售股解禁问题当前82页，总共101页。

我国创业板在借鉴了海外创业板的基础上充分考虑了我国具体国情。创业板发行标准既具有海外创业板市场的普遍特点，又具有中国特色，表现在以下几点：我国创业板发行上市的数量性标准仍十分严格：（1）我国创业板仍然强调“净利润”要求，且在数量上均严于海外创业板市场；（2）我国创业板对企业规模仍然有较高要求；（3）我国创业板对发行人的成长性有定量要求；（4）我国创业板要求企业上市前不得存在“未弥补亏损”，而海外创业板市场则少有类似规定。7、我国创业板市场的特色当前83页，总共101页。O我国创业板对发行人的定性规范要求更明确细致。发行上市条件的设计在突出保荐人等市场自律组织作用同时，在“持续盈利能力”、“公司治理”、“规范运作”、“募集资金使用”等方面都设置了更为细致和明确的定性规范要求，以保证发行人的质量和保护投资者的合法权益。创业企业具有规模小、风险大、创新性强等特点，与主板和中小板公司在发行条件、审核理念上存在较大差异。为保证审核人员有足够的时间、精力进行审核，创业板设立独立的发行审核委员会，在发行初审基础上审议创业企业的公开发行股票申请。当前84页，总共101页。创业板的开立为创业企业打通了一条直接融资渠道，也为投资者带来一个新的投资品种。虽然创业板公司具备较高成长性，但也具有较高的投资风险，业绩可能不稳定，经营风险高、退市风险大。投资者应该充分了解创业板市场的投资风险和公司自身的经营风险，审慎做出投资决定。8、市场机会与审慎投资当前85页，总共101页。没有任何一个股票市场能够保证购买股票会获得高收益。创业板虽定位于高成长性的创业企业，但并不代表所有在创业板上市的企业都会获得高成长。企业的发展受到内外部诸多因素的影响，一些企业上市后获得资金支持，迅速发展壮大，投资者获得了高收益，但也会有一些企业被市场淘汰，从而导致投资者的损失。此外，证券市场有其自身的运动规律，即便发展良好的企业，股价也不会只涨不跌，证券市场本身的波动也可能会给投资者造成损失。当前86页，总共101页。中国创业板上市条件

创业板公司首次公开发行的股票申请在深交所上市应当符合下列条件：(一)股票已公开发行；(二)公司股本总额不少于3000万元；(三)公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上；公司股本总额超过4亿元的，公开发行股份的比例为10%以上；(四)公司股东人数不少于200人；(五)公司最近三年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载；(六)深交所要求的其他条件。

87当前87页，总共101页。做好各项准备工作，顺利完成发行上市解决问题、规范运作引进战略投资者尽职调查、申请材料制作、申报通过审核发行上市市场研究公关安排宣传推介88总体审核情况创业板上市工作流程88当前88页，总共101页。尽职调查信息披露风险揭示销售定价核查事实如实披露制作材料风险预防风险识别风险控制资本市场故事路演估值定价发行人市场行业政策历史沿革和改制情况业务与技术同业竞争与关联交易组织结构与内部控制财务与会计业务发展目标（发行人成长性）募集资金运用风险因素与其他重大事项一级市场二级市场外商投资企业相关法律法规其他相关政策规范运作治理结构独立性信息披露8989当前89页，总共101页。保荐机构与发行人协商确定申报时间表、初步拟定发行方案和募集资金投向向证监会报送申报材料进入审核程序发行人：准备招股说明文件、募集资金运用可研报告、发行方案及其他文件等召开董事会、股东大会，确定：发行量、募投项目、滚存利润分配原则、发行事宜授权董事会保荐机构：保荐文件、发行人成长性专项意见及协助发行人制作招股文件等会计师：审计报告、盈利预测报告（如有），以及其他说明、承诺、验资、鉴证文件等评估师：评估报告、其他说明、承诺等律师：律师工作报告和法律意见书，以及其他说明、承诺、鉴证文件等保荐机构内核出具推荐函基本原则：真实准确完整材料制作9090当前90页，总共101页。发审委构成：根据修改的《中国证券监督管理委员会发行审核委员会办法》规定，将成立创业板发行审核委员会。该委员会委员共有35名；中国证监会的人员5名，证监会以外的人员30名；委员会委员按5组划分，每次发审会参会委员为7名。发审委审核程序：发出通知发审会审核会议召开5日前，将会议通知、申请文件及发行部的初审报告送达参会发审委委员；将发审会审核的发行人名单、会议时间、发行人承诺函和参会发审委委员名单在中国证监会网站上公布。发审会表决发行部预审员向委员报告审核情况；委员对初审报告中提请关注的问题及发现的其他问题逐一发表审核意见；发行人代表和保荐代表人到会陈述并接受询问；召集人总结审核意见。采取记名投票方式，不得弃权；同意票数达到5票为通过，同意票数未达到5票为未通过；只进行一次审核，经出席会议的5名发审委委同意，可暂缓表决一次；表决通过后，在中国证监会网站上公布表决结果。

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