量化的证券投资者注意力

本文格式为Word版，下载可任意编辑——量化的证券投资者注意力传统金融理论认为人是完全理性的，投资者会对资产保持丰富的留神力，各种信息会即刻被吸收到价格之中。在如今这个互联网时代，网络上存在着海量的信息，投资者们只能选择性关注其中分外小的一片面信息，对有限留神的研究越来有现实的意义。如何来衡量投资者留神力这一主观概念，以往学者主要是用奇怪收益、新闻和标题、交易量、广告费用等间接变量，本文找到了百度指数这一留神力的直接指标，研究察觉百度指数可以很好地量化投资者的留神力，并用此得出留神力的时间分布特征。

百度指数；有限留神；资产价格

一、引言

传统资产定价模型所刻画的投资者完全理性，投资者对资产要一向保持丰富的留神力，各种信息会即刻被吸收到价格之中，但在如今这个互联网时代，金融市场上存在着海量的信息，投资者们只能选择性关注其中分外小的一片面信息，传统资产定价模型受到了严重的挑战。1973年Kahneman提出留神力是一种稀缺认知资源，2022年Deniel，Hirshleifer和HongTeoh又提出经济主体留神力的有限性可以解释大片面重要的市场异象，此后有限留神成为行为金融学的重要话题，而近几年来，越来越多的学者开头研究金融市场上的有限留神理论，研究表明有限留神会进一步影响资产价格及其表现。

二、投资者留神力衡量指标的研究综述

有限留神是一个认知心理学的概念，现代金融经济文献中有大量实证显示了投资者对公开信息的有限留神切实影响了证券的价格，当投资者只有有限留神时，他们更会留神那些有更少竞争刺激（更少分心）或是那些突出和轻易处理的信息。有限留神对股票市场的影响按照投资者关注的衡量指标主要分为三类：

（一）竞争刺激作为投资者无法关注的衡量指标

当有其他竞争刺激时，投资者很难留神到某种相关信息。正如Kahneman和Tversky指出，留神某事物是需要从其他任务上转移留神。例如，双重听力测验信息一边从测试者的左耳进入，同时一边在右耳输入不同的信息。测试者被要求去留神其中的一种信息，有时还需要重复信息中展现的语句。当问到那些不需要留神的信息时，测试者只是记住了很少的那一片面，尤其是当他们需要用额外留神去重复那些语句时。这就证明当他们有其他任务分心时或是有其他信息来竞争时，投资者很难留神到相关的公司信息。

DellaVignaandPollet（2022）表明投资者在星期五时更轻易在公司估值方面分心，他们会更少留神到盈余公告信息。他们察觉股票市场对周五的盈余信息公告回响更缓慢，与一周中的其他天比起来有更强的漂移。同样，Francis，Pahach和Stephan（1992）和Bagnoli，Clement和Watts（2022）察觉非交易日时公布盈余信息时，投资者往往会回响缺乏。

Hirshleifer，Lim和Teoh（2022）测试了在某一天有大量的盈余公告使得信息超载的状况。他们察觉当有好多竞争性公告时，公告日投资者的回响很微弱，会有较强的漂移。同时其他行业的盈余公告信息会比行业内的公告更使人分心。

谭仲强（2022）研究了上市公司在不同时间向外宣布盈余公告的股票市场的回响，他察觉上市公司在不同时机披露信息，投资者回响会不一样。对于周一、周五、周六的信息，投资者通常会回响缺乏，所以上市公司更热爱在周六发布坏消息。另外假设好多家在同一天发布信息时，投资者也不能实时作出回响。

周嘉南、黄登仕（2022）研究了有限留神与上市公司年报公布时间选择的问题。他通过研究察觉我国年报披露的时间表现出明显的扎堆偏好和星期偏好。概括分析后他们察觉与其他时间相比，上市公司倾向于在周二发布利好信息，而且此时股票的超额收益率更高，同时上市公司会在周六发布不利消息，这样坏消息带来的超额收益率更高。他们认为这是上市公司利用投资者留神力，最优化其信息发布时机。

（二）突出信息和处理轻易度

投资者会对某些刺激的回响会表现得更为明显。假设信息更突出或是与环境中其他刺激差异性更大的话，刺激会更明显。这样，人们会更轻易处理一些突出的信息而去疏忽一些非突出的信息。最有压服力的证据是股价对那些已经公布了的突出信息的回响。同时，我们更轻易去留神那些轻易获取或处理的信息。个人投资者会基于他们有多轻易去记住确定案例来留神并评估事情的概率（可得性启发。投资者更可能记住那些可以归为简朴一类的信息。Nisbett和Ross（1980）指出，那些“以感官，时间，空间方式”呈现的刺激信息会更显著，更轻易处理。根据心理学文献，这种凸显效益是稳健的，广泛的。研究说明当信息不太突出或很难处理的时候，投资者很难吸收这些信息，更低的关注度示意了更高的预期收益。

DellaVigna和Pollet（2022）研究了人口效应的横截面收益率。人口统计信息可以预料需求的变化，继而可以预料与年龄相关性高的产品的未来收益。假设投资者有完全留神力，那么这些预期的变化会被股价完全吸收。DellaVigna和Pollet察觉基于人口数量而预料的需求的长期增长率可以预料行业的超额收益，这示意投资者并没有完全留神到人口变化这种不突出的处理难度对比大的信息的意义。

Cohen和Frazzini（2022）察觉市场在关于公司经济上的新闻回响缺乏，用客户——供给商联系来表示。他们也察觉收益的预见性会随着投资者留神力的变化而变化。大致上是当投资者同时持有供给商和客户两家公司股票时，他们会更轻易留神到经济联系。Cohen和Frazzini用共同基金持股数据实证察觉当只有很少一片面的投资者同时持有有经济联系的两家公司时，股票收益的可预见性更强。

Engelberg（2022）把盈余新闻分为硬信息和软信息来研究它们是怎样与盈余公告后的漂移相关联的。他们察觉软信息繁杂的处理过程（由盈余发布会上中展现的负面词语来代表）对于收益的可预期性有增量的作用，而且这种预料才能在长期超过了硬信息。同样，Peress（2022）察觉在《华尔街日报》上报道的季度盈余公告（信息更突出）市场回响更强，随后的漂移较少。（三）其他投资者留神力的代理变量

前两种投资者留神力的衡量方式：分散信息的竞争刺激和信息的突出性、处理的轻易度，都是从信息的角度考虑，关注的是投资者留神力的抉择因素。除此之外，学者们找到了其他一些可作为投资者留神力的代理变量来研究有限留神与金融市场的关系，主要分为间接变量和直接变量。

Barber和Odean（2022）使用奇怪收益率、奇怪交易量、新闻来衡量投资者对某只股票的留神力水平，他主要是研究投资者留神力是否会对投资者的买入行为产生影响。结果他察觉不仅有限留神对投资者买入行为有影响，而且不同类型的投资者的影响还不一样。中小投资者更轻易受到留神的影响，会表现出很强的“留神力驱动买入”的行为，而机构投资者那么不受留神制约。

Loh（2022）研究了投资者关注对股票推举的市场回响的作用。分析师的股票推举经常会伴随着随后的漂移，这示意了对股票推举的回响缺乏。他主要用交易量作为投资者留神力的代理变量，同时也用分析师报道，机构持股和同一天盈余公告的数量作为投资者留神力的代理变量。结果显示对于低转手率，更少分析师报道，更少机构持股，并且同一天有更多盈余报到时，股票随后的推举漂移更明显。

Da，Engelberg和Gao（2022）创造性地察觉一种可以直接代表投资者留神力的指标——谷歌探寻量指数（SVI）。他们研究察觉该指标领先于其他指标，每周SVI的变动与个人投资者的交易活跃度之间存在直接的联系，SVI的增加可以暂时推高股价。另外他还对IPO的股票举行了分析得出SVI不仅对IPO首日收益具有解释力，而且对于对相应股票的长期弱势也具有很强的解释力。

通过以上分析，我们对投资者留神力的衡量指标有了较为完整的熟悉。信息因素衡量指标：分散信息的竞争刺激和信息的突出性、处理的轻易度，关注的是投资者留神力的抉择因素。非信息因素的代理变量分为间接变量和直接变量。而近几年来随着探寻数据应用价值的不断挖掘，运用各种探寻数据这种直接变量来研究投资者留神力对投资者行为和资产价格的影响成为一个新的研究的热点。

三、基于百度指数的投资者关注度的周特征、月特征

基于人类生理心理等因素，人类活动在时间上会展现确定的周期性，与此类似，投资者留神力也表现出相当程度的规律性。如在某一个交易日内，投资者一般会在开盘阶段和收盘阶段投入更多的留神力，在一周内，投资者可能在周一开盘时投入较多的留神力，一年之中，投资者可能在新年过后，对证券市场的留神力会增加等等。

（一）关注度的周特征

1.描述统计

我们数据是从2022年1月1日到2022年8月25日。用“沪深300”、“中小板”和“创业板”三个词条的百度指数来衡量投资者对证券市场的有限关注程度。下面我们分别对这三个指数举行描述统计，以梦想找到一些规律。

从上面3个表统计概况我们得出：

（1）星期一、星期二、星期三、星期四的关注度在同一数量级上，差异不大，且都在星期二时达成最高点。

（2）三个市场的关注度都从星期五开头大幅下降，到星期六、星期日的关注度降到最低点，星期六、星期日的关注度没有显著的差异。

（3）反映关注度波动性（即回响风险大小）的标准差，除了“中小板”均在星期一最大，这反映出星期一的风险相对最大。“中小板”标准差的最大值发生在星期二。

（4）关注度的波动的最小值集中于星期六、星期日，而且两者相差不大。而在交易日，“中小板”“创业板”关注度的最小值主要展现在星期五。故此星期五留神力波动较小。

2.周关注度特征对证券市场的启示

从上图我们可以得到一些对证券市场的启示：从上述三个板块的留神力分布处境，我们可以察觉最明显的特征为每到星期五，投资者的留神力就开头下降。这是由于周末的到来分散了人们的留神力。在这之前Della，Vigna和Pollet（2022）就察觉股票市场对周五的盈余信息公告回响更缓慢，与一周中的其他天比起来有更强的漂移。同样，投资者星期六，星期日通常会对信息回响缺乏，故此上市公司热爱在在星期六来披露坏信息。这里我们用量化的投资者数据表明了Della，Vigna和Pollet关于留神力的假设。

而由于三个板块的投资者留神力都在周二达成顶峰，故假设上市公司在周二发布利好信息，那么带来的超额收益势必也会较高。周嘉南、黄登仕（2022）分析了我国上市公司年报披露时间对股票市场表现的影响，实证察觉在周二举行年报披露的，股票的超额收益率最高，而在周六披露利空消息，股票的超额收益率也相对最高。

（二）关注度的月特征

1.特征描述

我们用同样的方法对关注度的月特征举行分析，数据依旧是从2022年1月1日到2022年8月25日。为了便当我们找到规律，我们将三个市场的日平均关注度数据按照月份特征制作成折线图，如图1所示：

从图2可以看出证券市场三个板块的的关注度规律较为一致，都从二月中旬开头上升，直到四月中旬达成最高点，五月份开头就下降，到六月中旬时留神力到达年内第一个低点，六、七、八、九这四个月份的留神力水平都维持在一个相对较低的水平上，到九月中旬左右留神力又开头有较大的增加，到十一月份中旬左右达成年内较高点，然后留神力水平又开头下降。

2.月关注度特征对证券市场的启示

三个板块留神力分布的一致性是惊人的。深入探讨我们可以察觉，由于中国的春节通常在二月份，故而在新年前后投资者留神力会有一个明显的转折点。年后，投资者往往会带着对新一年的美好渴望而对市场多加关注，购入确定资产以梦想在新的一年内获得较好的投资收益。而年中，随着时间的推进，投资行为常规化，且会有好多个体投资者由于投资失败而不愿过多关注证券市场，