新能源汽车行业2022年中期投资策略：底部逐步确立轻舟已过重山

期投资策略电动化大趋势不改，新能源汽车全球景气延续。短期疫情、政策等不确定性电芯、隔膜等环节竞争格局较优，新技术推动产业链升级；维持行业强于大市评级。1新能源汽车：2022年全球景气有望延续：在政策、供给、成本等多因素共振的刺激下，全球新能源汽车市场景气高企，2021年销量大幅增长。2022年上半年受疫情、俄乌冲突等影响，短期消费端需求不确定性加大，去，地补政策出台，行业景气有望逐步回升。碳中和背景下海外利好政策频出，主流车企电动化进程加速，高质量供给接踵而至，新能源汽车需求景气度有望持续920万1动力电池：领先梯队格局形成，4680推动产业链升级：动力电池全球领先梯队与国内一超多强格局形成，宁德时代已进入海外主流车企供应链，具备全球竞争力；国内二线电池企业海外客户开拓取得一定的进展，有望实现突围。4680电池加速落地，有望驱动产业链升级。磷酸铁锂电池装机量实现反超，三元电池路线清晰，高能量密度优势不改，长期市场份额有望占优。动力电池涨价将逐步兑现，部分材料价格回落，底部确立，二季度盈利有望迎来拐点。1中游材料：原料价格波动较大，产业链一体化趋势明显：2021年新能源汽车终端需求大增，对上游供应链产生较大供给压力，2022年上半年部分材料短期缺口仍存，价格上行明显。短期供给与需求的不稳定性加剧行业周期性和格局变化，原材料价格波动较大，部分环节成为产能瓶颈。产业链中游产能快速扩张，龙头企业受益于技术积累和产业链一体化布局成本控制能力较强，但盈利能力仍受到一定影响。下半年负极和石墨化产能逐步释放，全年预计维持紧平衡。隔膜、铜箔环节受制于技术、设备、扩产周期等因素，供给提升幅度有限，全年供需格局仍较为紧张。1动力电池方面，未来上游紧缺环节产能有望逐步释放，叠加电池价格上涨预期，盈利能力底部确立，后续有望逐步提升。中游材料方面，隔膜受工艺壁垒高和生产设备等因素制约，供需或持续偏紧；铜箔逐步向主术验证，有望改变行业格局；负极材料石墨化环节产能逐步释放，短期供给缺口仍存；磷酸铁锂材料今年持续受益于高性价比，出货量有望进一步增长。推荐宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、恩捷股份、星源材质、嘉元科技、中科电气、璞泰来、杉杉股份、容百科技、当升科技、华友钴业、德方纳米、天赐材料、新宙邦、科达利、赣锋锂业等。建议关注孚能科技、蔚蓝锂芯、诺德股份、贝特瑞、中伟股份、芳源股份、长远锂科等。风险1新能源汽车产业政策不达预期；新能源汽车产品力不达预期；产业链需求不达预期；产业链价格竞争超预期；疫情影响超预期；技术迭代风险。电力设备|证券研究报告—行业深度2022年6月13日代码代码公司名称资料来源：万得，中银证券相关研究报告中银国际证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格力设备证券分析师：李可伦策略2 投资策略3 4 投资策略5 6短期不确定性逐步消除，新能源汽车市场热度不减比增已经取代欧洲成为新能源汽车最大市场。从渗透率看，全球新能源汽车渗透率依然较低，但保持较0其他欧洲美国中国同比增长环比增长 7一季度销量淡季不淡，二季度受疫情影响销量下滑。今年以来受芯片短缺和电池原材料短缺影响，叠加疫情反复及油价变动等因素，汽车行业整体受到较大冲击。但新能源汽车市场热度不减，产销增速明显好于行业，多家车企新能源销量淡季不淡，在1月迎来“开门红”。根据中汽协数据，全国1-5月份新能源汽车销量达200.3万辆，实现翻番。4月份销量受疫情影响较大，多家零部件厂商和车企特斯拉、上汽、大众等主流车企也已陆续复工，5月份销量已出现明显回升，我们预计上海疫情后行业将较快走出底部，市场需求将出现反弹并在一定程度上追回停工损失。展望全年，新能源汽车需求依然看好。1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022同比增长(右轴)环比增长(右轴)资料来源：中汽协，中银证券市场驱动下新能源汽车渗透率持续提升。随着产品力逐步增强，续航里程和安全问题基本得到解决，充电等配套设施日臻完善，新能源汽车已经得到更多消费者认可，换购新能源汽车的消费者比例越来越高。根据中汽协数据，今年1-4月新能源市场占有率达20.2%，较去年提升7.2个百分点，其中四月份渗透率达25.32%，再创新高。同时我们也要注意到新能源汽车渗透率快速增长的部分原因是由于芯片短缺导致传统燃油车销量基数降低，车厂优先保供新能源车型生产所致，2022年上半年疫情过后为促进汽车产业复苏，拉动增长，燃油车出台了相当力度的刺激政策，预计后续新能源汽车渗透率将呈现波动式上升。资料来源：中汽协，中银证券8A00级和B级车仍是新能源市场主力车型，A0级、A级车市场有待打开。从车型细分市场看，得益于宏光MINI和特斯拉对销量的增长拉动，A00级和B级车仍然是新能源汽车市场主要构成。5万元以内价格区间用户对能耗非常敏感，电动化经济性显著，目前A00级车型已基本形成对燃油车的全部替代。B级车中特斯拉、小鹏等已完成订单积累，需求稳定，比亚迪海豹采用CTB技术产品力提升，B级车占比有望逐步提升。A0级对应5-10万元乘用车价格带，市场尚处于含苞待放状态，期待爆款产品，热销车型比亚迪海豚、哪吒VPro等有望通过车型升级填补市场空白，后续增长潜力较大。1-4月A级车销量占比约22.57%，部分销量或受到燃油车购臵税优惠影响，由于排放标准不断提升，传统A级燃油车市场已经受到挤压，此外近期油价上涨的背景下新能源经济性放大，亦有望刺激新能源汽车上量。地补政策大范围出台，下半年需求有望全面向上。4月25日国务院印发《关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》，指出要稳定增加汽车等大宗消费，各地不得新增汽车限购措施，已限购地区逐步增加指标数量，鼓励开展新能源汽车下乡，推进充电桩(站)等配套设施建设。5月30日财政部有关负责人就出台《财政支持做好碳达峰中和工作的意见》答记者问时表示，财政部会同相关部门持续完善新能源汽车购臵补贴政策，不断提高补贴技术门槛，合理把握补贴标准退坡力度和节奏，推动新能源汽车产业高质量发展。地方层面，地补政策大范围出台。从覆盖广度看，新能源主要销量地区北京、上海、广州、江苏、山东、浙江等地均出台了相关政策；从覆盖时间上看，北京、上海、广东、山东等省(市)刺激政策覆盖2022年全年；从政策类型看，主要分为增加指标额度、增换购补贴和抽奖补贴三类，补贴金额从千元到上万元不等，其中广州、江苏、山东等地补贴力度较大。业购买新能源乘用车，并在本市上牌的个人消费者给予登记且符合相关标准的小客车，并购买纯电动汽车贴新闻，搜狐新闻，中银证券续图表9.新能源汽车地补政策不完全统计(截至2022年9月1日)9/车，同时在省内购买以旧换新推广车型新车并在省内上牌、量指标投放，中签者须购臵符合条件的燃油车或新能源汽车(对全省每新购买新能源车的，给予购臵车辆每辆3万元(含)至10万元(不含)的，每辆补贴3000元；10万元(含)至20万元(不含)的，月车给辆新闻，搜狐新闻，中银证券续图表9.新能源汽车地补政策不完全统计(截至2022年9月1日)10通企业购买新能源电动汽车的消费者，给予1,000元/辆一次性购车补贴。、新能源环卫车、新能源旅游客车、班线客车等均可以根据核算里程申领不在中心城区和中心城区以外地区、市内高速公路服务区、单桩功率不低于350千瓦的超高压购臵新能源汽车(纯电动汽车、插电式混合动力汽车)具体补贴金额为：购车金额5-10万元补讯新闻，搜狐新闻，中银证券新能源销量稳步增长，俄乌冲突对供应链冲击较大。2022年欧洲主要国家新能源汽车销量基本保持稳定增长，一季度欧洲新能源汽车销量约54万辆，同比增长24%。二季度俄乌冲突对欧洲供应链冲百分点。1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022同比增长(右轴)环比增长(右轴)11欧洲新能源汽车渗透率市场增速受供给短缺影响，供给恢复后有望重回高增长。供给端，欧洲新能源汽车产业受俄乌冲突影响较大，大宗商品不断涨价，供应链受到掣肘，对车企生产造成冲击。据《金融时报》报道，大新能源汽车已基本售罄。特斯拉柏林工厂于3月末正式投产，但产能爬坡仍需要时间。据电动汽车新闻网站Tesmanian报道，特斯拉柏林工厂已开启两班制生产，加大产量，折射出欧洲市场需求仍然旺盛，在供给恢复后欧洲市场有望重回高增长。Fitfor趋严，有望加快新能源汽车渗透。2021年7月欧盟通过《Fitfor55》二氧化碳排放，以确保2030年温室气体排放比1990年减少即2035年起所有注册的新车都必须达到零排放。从当前经验来看，仅靠内燃机技术的改进和升级难以实现2030年每公里碳排放低于43g，排放目标的收紧将进一步加速汽车市场的电气化转型。美国新能源汽车市场潜力较大，发展不断提速。作为全球第三大市场，美国新能源汽车尽管起步较早，但整体销量规模和渗透率仍处于低位。拜登政府执政后对新能源汽车市场发展重视程度提高，长空间较大。100%87640%20%321-40%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20212022同比增长(右轴)环比增长(右轴)12美国市场新能源渗透率特斯拉占据主导，传统车企逐步发力。美国新能源汽车市场呈现出较强的品牌效应，特斯拉占据一半以上的市场份额。2022年美国本土传统车企加速转型，新势力车企加大力度进军纯电和插电产品。F特斯拉一家独大的局面有望改变，形成百花齐放的格局。《重建更好》法案有望落地，美国新能源汽车税收抵免大幅加码。2021年底，美国众议院通过《重建更好》法案。法案提出投资5,550亿支持清洁能源发展和处理气候变化问题，其中包括新能源汽车由美国工会劳工组装可获得4,500美元补贴、汽车零部件50%美国本土化且使用美国生产的电芯可获外，法案取消了此前单一车企新能源汽车销量补贴最高20万辆的限制，提出新能源汽车销量占年度总销量的50%后，补贴才会逐步退坡。目前法案处于参议院审议阶段，虽然由于民主党个别议员提出异议导致法案落地推迟，但核心争议点与新能源无关。借鉴全球经验，美国新能源汽车市场在法案落地后有望迎来较大增长。13(万辆)0其他地区中国销量同比增长(右轴)机遇大于挑战，2022年全球新能源汽车市场有望延续高增长。2022年上半年全球新能源汽车市场不确定因素增多，二季度产销均有较为明显的下滑。除了芯片短缺，原材料价格上涨以外，中国两大汽车工业重镇吉林和上海先后受到疫情冲击，给新能源汽车产销带来较大压力。此外，燃油车巨额补贴出台，叠加新能源汽车通过涨价传导成本压力，使市场开始重新审视新能源汽车相对燃油车的经济性。黑天鹅事件俄乌冲突的爆发，对欧洲新能源汽车市场供给端压制明显。尽管以上不确定性因素对全球新能源汽车产销造成了较大扰动，但发展新能源汽车产业已经成为全球共识，我们认为诸如芯片短缺，原料价格上涨属于短期资源错配带来的影响，不会长期持续，随着技术改进和资本大量投入，全球锂电池短缺问题将逐步得到改善；中国市场新能源地补政策大范围出台，将在一定程度上带动新能源汽车消费增长，今年是新能源汽车国补政策最后一年，参考往年经验，有较大几率出现一波抢装热潮；欧洲市场短期供给受到压制，但需求仍然旺盛，同时政策也为欧洲市场树立了清晰的长期目标；美国市场增长潜力较大，在政策和产品力的驱动下有望开启高增长。2022年是全球新能源汽车市场机遇大于挑战的一年，我们预计2022、2023年全球新能源汽车销量将分别达到14动力电池延续高速增长，新技术有望迎来应用动力电池装车量保持高速增长。受益于全球新能源汽车的快速发展，动力电池装机量实现高速增长。01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月全球动力电池领先梯队基本形成。全球动力电池全球市场份额大部分被宁德时代、LG化学、松下、市场占有率从去年的8.86%大幅提升至12.1%。欣旺达1-4月实现装车量1.7GWh，同比大幅增长TOP至1.7%。得益于现代客户结构单一，产品也一直以圆柱电池为主，在其他产品上缺乏竞争力，导致市场份额大幅下滑，领先梯队已经基本形成。15中创新航中创新航 AESC国轩高科2%2%蜂巢能源松下宁德时代中创新航松下4%松下宁德时代国内动力电池企业全球份额进一步走高。国内动力电池企业加速导入全球供应链，在全球市场中的同期的47.3%增长了8个百分点。国内企业中，除宁德时代和比亚迪外，二线电池企业如中创新航、国轩高科、蜂巢能源和欣旺达也进入到全球前十，欣旺达也获得了雷诺-日产7年115.7万台电动车的项目订单，大众入股国轩高科成为国轩高科第一大股东，当前是海外主流整车厂培育和引入新的动力电池供应商的战略机遇期，部分二线电池厂积极布局新增产能，电池成本逐步降低，产品具备竞争力，客户结构不断优化。具备产能、技术、客户优势的二线电池企业有望实现突围，提升全球供货量及市场份额。定动力电池产量和装机量保持高速增长。国内动力电池产量和装机量再创新高，据中国汽车动力电池Wh0-80%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月同比增长率(右轴)环比增长率(右轴)资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中银证券180%140%100%60%20%-20%-60%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年(左轴)2022年(左轴)同比增长率(右轴)环比增长率(右轴)资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中银证券产量和装机量之间存在差异。在产量和装机量高速增长的同时，二者之间的差距逐步拉大。根据数h距一方面可能来源于统计口径的不同，统计数据没有包含出口的动力电池装车量，另一方面可能来源于在原材料价格走高的情况下，动力电池企业生产电池做库存。160产量与装机量差距资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中银证券三元份额逐步走低，磷酸铁锂装机量呈现大幅增长。国内动力电池装机份额自从2021年4月以来发生较大变化，磷酸铁锂市场份额逐步反超三元，并且二者差距逐步拉大。根据中国汽车动力电池产布的数据，2021年三元电池装机量为74.22GWh，占比为48.04%，磷酸铁锂装机量为铁锂对于三元份额的进一步增长一方面是由于原材料成本较高，电池价格也处于上涨通道，主机厂为了进一步降低成本压力，转而采用价格较低的铁锂电池；另一方面是由于铁锂电池通过CTP等手段能够显著提升整包的能量密度，缩小与三元电池之间的差距。80%40%0%-40%-80%资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中银证券840-80%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中银证券17包包铁锂三元资料来源：中国汽车动力电池产业联盟，中银证券方形继续领先，软包圆柱份额有所降低。目前动力电池的封装结构主要有方形、软包和圆柱三种。方形电池采用铝壳封装，封装可靠度高，结构较为简单，系统能量密度较高；但是方形电池型号众多，工艺很难统一。圆柱电池采用卷绕工艺，型号统一，自动化程度高，产品品质稳定，成本相对较低；但是由于采用钢壳或铝壳封装，重量较大，导致系统能量密度和成组效率较低，且单个圆柱电池容量较小，成组需要的电池数量多，对于BMS系统提出了较高的要求。软包电池采用铝塑膜封装，具有单体能量密度高、内阻小、循环寿命长、设计灵活等优点；但是壳体强度低，对成组技术依赖性强，一致性较差。据高工锂电公布的数据，2021年方形、软包、圆柱电池的装机量占比分别为87%、7%、则有一定程度的下滑。图表22.2021年中国动力电池封装结构占比图表23.2022年一季度中国动力电池封装结构占比包国内动力电池格局稳定，二线企业有望突围。2021年和2022年1-5月国内动力电池格局基本保持稳龙头企业宁德时代和比亚迪依旧保持领先，宁德时代市场份额从2021年的52.10%变为2022年的表现出快速增长的竞争力。第二梯队的电池厂市场份额大多在5%以下，其内部排名和市场份额也一直处于动态变化中。随着动力电池行业的发展，越来越多二线电池厂的产品性能能够满足市场要求，开始进入到主流主机厂供应链，出货量迅速增长。18国轩国轩高科蜂巢能源亿纬锂能宁德时代塔菲尔 欣旺达 孚能科技 中创新航国轩高科国轩高科创新航亿纬锂能蜂巢能源孚能科技 瑞浦能源 欣旺达宁德时代M3P材料有望提升市场份额。磷酸锰铁锂电压平台显著高于磷酸铁锂，在克容量几乎相同的情况下，材料能量密度能够提高约20%，用于动力电池中，有助于进一步提升电池包的能量密度。此外，由于磷酸锰铁锂的主要原材料采用锰系化合物，其储量和丰度都比较高，因此在原材料成本端具有明显的优势。全球知名主机厂重视锰系电池发展，大众2021年在PowerDay上明确提出，公司未来的入门级车型将采用锰系电池，锰系电池能够显著降低电池成本。特斯拉在2022年3月德国工厂发表演讲时提出，看重锰基正极在电池化学方面的潜力。据我们测算，2022年中国的动力电池装机量将2020-2025年中国汽车动力电池磷酸锰铁锂正极材料需求量估算中国新能源汽车销量合计(万辆)磷酸铁锂电池(GWh)磷酸锰铁锂电池(GWh)003三元电池(GWh) 磷酸锰铁锂正极材料需求量(万吨)///CTC结构创新有望成为未来主流电池成组方式。电传统电芯到电池包的成组结构一般采用“电芯-模组-Pack”模式，即先将电芯按照一定的串联结构组成模组，再由模组组成电池包。这种模式的空间利用效率较低，只有40%左右。为了提升电池包的能量密度，需要进一步提升电池包有效组分占比，降低无效质量。因此，有企业取消了中间模组环节，提出了从“电芯-电池包”的成组结构，即CTP结构。这种结构大大提升了电池包集成效率，其体积利用率提高约15-20%，零件使用比例降低约40%，生已经开发出了“麒麟电池”技术，电池包体积利用率也从最初的55%提升到67%。部分主机厂在CTP出搭载CTC技术的ModelY，采用一体化压铸工艺，能够使整车节TC池包作为整体，大幅提升车辆性能，搭载于最新的海豹车型。194680电池有望批量化出货。4680电池具备安全优势、成本优势以及成组优势，受到电池企业净额主机厂的关注。电池大厂正加快布局相关产能。目前特斯拉在弗雷蒙德工厂试产4680电池，良率已由GWh的兴起坚定了市场对于高镍三元的信心，其进展和高性能材料紧密相关，预计将带动正、负极以及电解液产业链升级。原材料价格波动较大，一体化趋势明显锂资源的供给和需求仍然面临一定的缺口。碳酸锂和氢氧化锂作为动力电池中重要的原材料，其供给和价格都受到行业共同关注。2021年，新能源汽车行业呈现较快增长，对于碳酸锂的需求量也达万吨、17.5万吨，同比增长40.4%、88.6%。锂的产量虽然呈现快速增长，但是需求端的增长更为明显，据百川盈孚统锂通过进口的方式补充，同比增长61.7%。根据我们测算，2022年全球对于锂的需求量将达到74.2万吨，锂的供给为72.4万吨，存在一定的缺口，我们预计今年锂资源仍然维持紧平衡。价格仍然维持高位，短期较难回落。由于碳酸锂存在一定的供需紧张，因此价格从2021年开始逐步续，价格依然处于较高位臵，E价约为41.8万元/吨。锂精矿的价格继续支撑碳酸锂价格高位运行。(万元/吨)004-062021-07-052021-09-292021-12-292022-03-31碳酸锂氢氧化锂资料来源：万得，中银证券总体出货保持较快增长，铁锂份额进一步增长。动力电池行业的快速发展对正极材料的需求量越来2021年中国正极材料产量达到94.5万吨，其中三元材料为37.7万8.08.06.04.050价格出现较大幅度增长，传导较为顺利。由于碳酸锂和氢氧化锂价格的大幅上涨，正极材料的价格也出现较大涨幅。根据上海有色网统计的数据，上游碳酸锂价格一年内从8万元/吨涨到47万元/吨，涨幅将近500%。碳酸锂是正极材料的主要原材料，正极材料的市场价格能够跟随原材料价格变动，价格传导较为顺利。(万)三元811资料来源：万得，中银证券系三元材料的占比呈降低趋势，从年初的51%下降到年底的38%。与此相反的是高镍材料的占比逐1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月NCMNCMNCM622NCM811NCAQCR且各企业份额差距不大。主要是因为三元正极原材料成本占比较高，在90%左右，上游锂、钴、镍等大宗商品各厂家采购价格差异小，制造和人工成本占比较低导致厂家难以通过技术或者规模效应取得显著成本优势。但随着高镍材料和各厂家海外出货量占比的提升，出口型企业有望逐步凸显，市场集中度有望提升。磷酸铁锂受国家早期补贴政策影响，动力电池厂商将重心转移至三元电池，导致磷酸铁锂电池产业链供需下降，企业数量大幅减少。2020年开始磷酸铁锂市场复苏，市场上可提供高性价比产品的企业数量有R主要集中在行业龙头之间。厦钨新能源厦钨新能源巴莫贵州振华锂科常州锂源湖北万润江西升华国轩高科德方纳米湖南裕能其其他 比亚迪后补贴时代市场回归性价比。2016年出台的补贴政策将能量密度纳入考核标准，更高能量密度、更长续航里程的产品能获得更高的补贴。高补贴一定程度上掩盖了三元电池成本上的劣势，厂家为了获得补贴更倾向于使用高能量密度的三元电池，而近几年随着补贴退坡，磷酸铁锂电池的成本优势价，市场回归性价比成为磷酸铁锂电池回归的重要推手。同时“CTP”和“刀片电池”等技术的应用，使得磷酸铁锂电池进一步降本增效，电池模组能量密度可以和部分三元电池相媲美，性价比进一步提磷酸铁锂电池获车企青睐，配套车型占比提升。工信部发布的《新能源汽车推广应用车型目录》中，推广目录中，磷酸铁锂配套车型占比达56.2%，比例进一步提升。高端车企磷酸铁锂配套逐步增多，蔚来ES7推出三元和磷酸铁锂两个版本，包括之前的ET7，蔚来即将有两款中大型车型使用磷酸铁广应用车型目录》中磷酸铁锂车型占比1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月资料来源：工信部，中银证券储能或成磷酸铁锂新增量市场，2025年储能规模30GWh以上。储能在实现“双碳”目标中扮演重要角型储能发展的指导意见》提出到2025年储能装机规模达30GWh以上的目标；地方层面也相继出台了推动储能发展的政策。美国在《重建更好》法案中计划对于高于5kWh的储能系统到2026年给予最项目无法获得。因此本次首次针对储能制定单独的ITC退税，具有重要历史意义，有望刺激美国储能市场快速放量。磷酸铁锂电池凭借优秀的循环新能、安全性和成本优势，有望在储能市场获得规用。中国新能源汽车销量合计(万辆)海外新能源汽车销量合计(万辆)机量合计(GWh)全球新能源汽车销量合计(万辆)力电池需求量合计(GWh)磷酸铁锂电池(GWh)能电池需求量(GWh)磷酸铁锂电池(GWh)他领域锂电池需求量(GWh)磷酸铁锂电池(GWh)电池需求量合计(GWh)磷酸铁锂电池合计(GWh) 磷酸铁锂正极材料需求量(万吨)/磷酸锰铁锂材料有望迎来放量。磷酸锰铁锂材料具备高能量密度、高安全、低成本等优势，但是磷酸锰铁锂依然存在一些缺点，其中最主要的是导电性较差，几乎属于绝缘体。可以通过金属离子掺杂改性来提升材料性能，这种由磷酸锰铁锂和金属元素组成的材料称为M3P材料，是一种新型的磷酸盐系三元材料，能够有效改善材料本身的导电性。主流的材料企业和电池企业纷纷布局磷酸锰铁锂材料的开发，德方纳米2021年提出计划建设年产10万吨新型磷酸盐系正极材料生产基地项目，当升科技也披露目前正在针对电动车和高端储能市场专项开发高性能的磷酸铁锂、磷酸锰铁锂材料。宁德时代投资江苏力泰锂能，该公司主打产品是磷酸锰铁锂材料。力泰锂能现有2,000吨磷酸锰铁锂公告披露，公司计划推出新型正极材料M3P，并指出不是磷酸锰铁锂，还含有其他金属元素，公司称之为磷酸盐体系的三元，成本较三元下降。我们预计今年国内动力电池对于M3P材料的需求量约。前沿技三元正极高镍趋势不改。目前国内主要的三元材料是镍钴锰三元，其中提高镍元素的比例能提升电池能量密度，钴能提高导电率和改善循环性能，锰可以提高安全性和材料结构的稳定性。当前三元中镍高电压路线受到重视。目不同于常规的三元材料采用二次球颗粒，单晶材料内部没有晶界存在，因此在多次循环后材料几乎无粉碎现象，材料的循环稳定性大幅提升。除此之外，在三元材料镍钴锰比例相同的情况下，单晶产品的克容量要低于多晶，且因生产工艺更为复杂，加工成本随之上行。但由于单晶型产品的电压更高，因此整体的能量密度会高于多晶型产品。目前国内部分单晶高电压下游整体需求热度不减，负极产销持续增长。2022年上半年虽然受到疫情因素扰动，但锂电池下游市场热度不减，需求仍保持快速增长。主流负极厂商一季度负极出货环比均有提升。根据鑫椤资讯1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年(左轴)2022年(右轴)同比增长率(右轴)环比增长率(右轴)新建产能规模庞大，结构性过剩节点将加速显现：2021年受限电、“双减”、原料涨价等影响，负极材料供应趋紧且价格上涨，助推扩产热潮。据高工锂电统计，2021年以来锂电负极产能合计扩张超200万吨，但负极材料扩产周期较长，一体化项目审批周期在6-12个月，建设周期在6个月左右，加上设备调试3-6个月，产能释放速度较慢，2022年上半年预计供需仍然偏紧，下半年部分头部企业新增平衡格局。2023年负极产能集中释放，或迎来供需拐点。%%%%券短期石墨化仍是产能瓶颈，下半年缺口有所收窄：2021年以前负极厂商石墨化加工委外较多，2021年受“能耗双控”影响，石墨化存量产能开工受到限制，新增产能受“能评”影响增量有限，导致石墨化产能出现紧缺，成为影响负极产量的主要瓶颈。短期来看，2022年上半年石墨化缺口仍存，负极材料整体供应吃紧，下半年部分头部企业石墨化产能投放，石墨化缺口有所收窄。%%% 券原材料和石墨化成本持续上涨，推高负极成本。原材料和石墨化构成人造石墨负极主要成本。高比容量人造石墨通常以针状焦作为主要原料，沥青作为粘结剂，中低端人造石墨则使用石油焦为主要原料，二者均需要石墨化加工。根据百川盈孚数据显示，2022年以来上游石油焦、针状焦货源紧张，优质资源供不应求，价格持续走高，短期内石墨化供给仍旧紧张，价格维持高位运行。根据当前市(万元/吨)(万元/吨)(万元/吨)/20墨化代加工费高端人造石墨低端人造石墨高端人造石墨低端人造石墨(万元/吨)月高端人造石墨低端人造石墨(万元)(万元)//券石墨化自供比率显著提升，关注释放节奏带来的短期边际成本改善。成本上涨导致负极企业盈利承压，目前已通过涨价传导部分成本压力，但我们认为通过涨价保障盈利的模式较难持续，并且在锂电中游材料成本普遍上涨的情况下下游厂家对涨价接受意愿正边际递减，在保持行业竞争力的情况下负极价格上涨空间已经有限，随着产能释放行业竞争加剧，未来价格下调或难以避免。石墨化在负极成本中占据较大比重，在外协加工费大幅上涨的情况下通过提升石墨化自供比例来降本增效已来看，中科电气在一季度末4.5万吨新增石墨化产能已经投产，10月份和年底将分别释放1.5万吨新增石墨化产能；璞泰来内蒙兴丰5万吨石墨化产能在二季度投产，产能逐步爬坡；杉杉股份包头二期配套根据我们测算，在当前石墨化外协加工价格水平下，石墨化自供比例每提升25个百分点，可节省单7个百分点。综合来看2022年全年负极企业盈利水平将整体保持平稳，阶段性小幅波动，部分企业在石墨化产能投放节点上盈利能力将得到改善。 (万元/吨)88765432资料来源：万得，中银证券图表44.部分企业负极石墨化自供率估算%%%%%注：年底产能口径图表45.石墨化自供比例对毛利率影响估算%/77774680量产在即，硅负极产业化脚步临近：与传统石墨负极嵌脱锂机制不同，硅作为负极可与锂形成合金，理论克容量高达4,200mAh/g，性能优势明显。目前商业化程度最高的有硅碳和硅氧碳两种技术路线，硅碳负极首次充放电效率高，但膨胀较大，主要用于消费电池；硅氧碳负极则与之相反，首效相对较低，循环性能好，但成本较高，多用于高端消费类电池和动力电池。特斯拉发布的4680电池使用高镍正极，采用硅负极与之匹配，最大限度提升电池能量密度。特斯拉在2022年2月份宣Y软包电池路线，圆柱电池一致性最强，因此可以使用一些新型、较为激进的材料，而方形和软包电池安全系数相对较低，所以一般使用较为稳妥的负极材料，从长远来看，在硅负极相关技术难点被攻克，产业链逐步成熟后，方形和软包也可以使用硅负极，市场空间将进一步打开。中国新能源汽车销量合计(万辆)中国圆柱电池渗透率(%)海外新能源汽车销量合计(万辆)机量合计(GWh)海外圆柱电池渗透率(%)求(GWh)柱电池需求(GWh)负极硅掺混量(%))硅负极产业化仍在初期，产能优先落地的企业有望享受溢价。目前纯硅价格较高，掺混后的硅负极左右。长期来看，相比消费电池，动力电池对成本更加敏感，在技术成熟后会有更多公司参与竞争，硅负极价格会有所下降，因此产能优先落地的厂家将享受溢价。根据石大胜华硅负极项目可行性报负极企业中贝特瑞在硅基负极领先优势明显，拥有3,000吨硅基负极产能，已批量应用于动力电池，杉杉股份硅基负极也已批量供货，主要用于3C等领域，动力电池方面已通过主流车企多轮评测。璞泰来已完成第二代产品研发，在溧阳建立了氧化亚硅中试线，第二代硅基产品已具备产业化条件。翔丰华硅基负极处于中试阶段，已经具备产业化基本条件。中科电气已完成中试产线建设。(万元/吨)(%)(万元/吨)(万元/吨)(万元/吨)(%)6666668686866660金金“四大三小”格局基本稳定：2021年负极材料市场“四大三小”格局基本保持稳定，市场份额进一步向头张迅速。目前动力电池仍是负极材料下游主要市场，迅速扩张产能配套下游客户需求，保持市场份额是负极企业的必然选择。另一方面负极企业降本压力正逐步加大，产业链整合是大势所趋，几乎所有的负极企业都在加大石墨化投入力度，同时与上游原料进行深度绑定，产业链整合、一体化布局已成为企业降本重要一环。负极材料是锂电产业链中较为稳定的环节，头部供应商有各自对应的客户，合作关系相对稳定，较少出现价格竞争，企业盈利增长主要来源于出货量增长和一体化带来的成本降低。短期内预计负极格局仍维持相对稳定，较难出现太大变化，大部分企业仍将享受行业发展红利，盈利呈现“价稳量升”的发展态势，在技术、规模、产业链一体化环节具有优势的企业将有更好的盈利表现。图表49.2021年国内负极材料企业市场份额中科星城中科星城翔丰华尚太科技贝特瑞29%湿法隔膜占据主流，出货量及占比提升明显：目前三元电池普遍采用湿法隔膜，与干法隔膜相比，湿法隔膜在孔隙一致性、拉伸强度、抗穿刺强度、厚度等指标上优于干法隔膜，更适合生产高性能、高能量密度的动力电池，同时部分下游电池厂习惯使用湿法隔膜，宁德时代、国轩高科等主流电池厂商在生产磷酸铁锂电池时也会选用湿法隔膜，湿法隔膜已经成为动力电池主流路线。根据高工锂1湿法干法同比增长率(右轴)环比增长率(右轴)个百分点，市场份额进一步集中，其中恩捷股份在收购苏州捷力和重庆纽米后湿法隔膜龙头地位进分点，目前各家企业市场份额较为平均，市场格局仍处在变动之中。河北金力河北金力星源材质恩捷股份湖南中锂苏州捷力中材锂膜他佛山盈佛山盈博莱中科科技中兴新材惠强新材星源材质他星星源材质中材科技2隔膜是中游材料最优赛道。从市场格局看，湿法隔膜中恩捷股份市占率达50%，远超其他二线企业，给不足，隔膜已经出现涨价，2022-2023年下游需求预计仍维持高速增长，隔膜供给持续紧张，价格预期看涨。目前隔膜产能扩张主要受制于设备和扩产周期。设备是隔膜产线最核心技术构成，通常需要成套定制化精密生产设备，根据恩捷股份公开披露调研信息，公司与日本制钢所深度绑定，所用隔膜核心设备主要从制钢所进口，制钢所2023年供应25条产线，同时隔膜行业由于工艺复杂，精度要求高，扩产建设周期较长，通常需要2-3年，因此预计供需紧张状况将至少延续至2023年，我们预计隔膜是中游材料中最有可能实现量利齐升的环节。(元/平方米)2022/5/4湿法隔膜均价干法隔膜均价资料来源：万得，中银证券月份产量120%100%80%60%40%20%0%-20%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年2022年同比增长率(右轴)环比增长率(右轴)3 CR中趋势。头部企业对原材料把控能力更强，相对二线企业更容易获取上游原料，产能利用率高，同时下游锂电池市场集中度提升，带动头部企业出货量增长。其中天赐材料自建六氟磷酸锂产能，基本实现部分关键原材料自供，市场份额同比提升3.80个百分点。年国内电解液市场份额景气交替，盈利或面临下行压力。2020年下半年以来六氟磷酸锂等原料出现紧缺，行业出现扩产热池电解液价格处于下行趋势中，其中三元电池电解液5月底均价约11万元/吨，较年初下降16.98%；电解液市场逐步由卖方市场转向买方市场，行业竞争要素由供应能力转向产品性能、成本等因素。(万元/吨)002六氟磷酸锂(左轴)DMC(右轴)(万元/吨)50动力三元动力铁锂4LiFSI等新型锂盐开辟第二增长曲线，市场空间将逐步打开。六氟磷酸锂作为目前主流电解液锂盐在耐水解性能方面具有优势，是当前最有产业化前景的新型锂盐。供给端来看LiFSI厂商主要有天赐材料、新宙邦等传统电解液企业，永太科技、时代司康等氟化工企业以及华盛锂电、康鹏科技等专业添加剂企业，由于LiFSI合成工艺复杂，各家所用工艺路线在原料可得性和环保等环节上差异较大，导致成本和产能弹性上存在较大差异，受限于供应链配套不足，LiFSI实际供给仍较为紧张，存在缺口。需求端来看目前LiFSI作为添加剂在电解液中的添加比例较低，随着电池能量密度要求提高，未(吨)1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月轴)5锂电铜箔极薄化方向明确，铜箔企业加速布局。2021年动力电池企业明显加快对6μm铜箔导入，根国内动力电池企业正加速切换至6μm铜箔，4.5μm铜箔已在宁德时代等龙头企业中展开应用。我们预gm)Wh价格(万元/吨)动力电池度电铜箔成本(元/kWh)/比/券极薄铜箔享受技术溢价。类似于正极材料，铜箔定价采用材料+加工费形式，铜箔轻薄化后加工费显著增加，参考嘉元科技招股说明书，嘉元科技6μm锂电铜箔实现量产，2018年加工费为5.14万元/享受技术溢价带来的超额收益。6 短期供应紧张难以缓解，电池企业布局铜箔产能。铜箔生产主要设备包括阴极辊、生箔机、表面处理机等，其中核心设备阴极辊主要依赖日韩进口。由于进口设备产能有限，交付周期较长，目前铜箔产能周期已经达到36个月，几乎是中游材料产能周期最长的环节。另一方面，国内锂电铜箔产能主流幅宽为1,380mm，考虑到卷边等损耗预计可用幅宽约1,300mm，但下游电池厂商并未形成统一标准，使用铜箔宽度各有不同，造成母卷利用率大幅降低，放大了铜箔需求。2021年锂电市场景气高量供给有限，供需紧张短期难以缓解。今年以来下游锂电企业纷纷布局铜箔产业。江西铜业公告，拟筹划将江铜铜箔分拆上市，此前已引入了蜂巢能源、孚能科技等锂电背景投资者；嘉元科技拟与宁德时代成立合资公司，建设年产10万吨高性能电解铜箔项产品将优先向亿纬锂能及其子公司供应。采用真空溅镀的方式制作一层20-80nm的金属层，将薄膜金属化，然后用水介质电镀的方式，将铜层体后，集流体成本下降约15%，电池能量密度提升约10%。下游龙头动力电池厂商、3C消费电池与储能电池厂商均有复合铜箔技术研发布局，2021年下半年开始，部分下游电池企业和材料企业购买设备对复合铜箔集流体进行密集技术验证，PET复合铜箔有望逐步开启规模化量产。7投资建议短期疫情等不确定性因素逐步退去，新能源汽车需求有望重回高增长。全球电动化大趋势不改，主流车企电动化进程持续加速，高质量、具备竞争力的新能源车型密集推出，新能源汽车市场景气有望延续。动力电池方面，未来上游紧缺环节产能有望逐步释放，价格有望下降，叠加动力电池价格上涨预期，有望提升企业盈利能力。中游材料方面，磷酸铁锂材料今年持续受益于高性价比，出货量有望进一步增长；隔膜受工艺壁垒高和生产设备等因素制约，供需缺口或持续，竞争格局较好；负极材料石墨化环节能源政策松绑，产能有望逐步释放，短期缺口仍存，维持紧平衡状态；铜箔逐业格局；电解液周期步入尾声