机械设备：如何看风电设备公司的业绩波动

告|行业深度研究机械设备2022年06月13日SACS10519050003联系人朱晔后的信息披露和免责申明行业评级：强于大市(维持评级)上次评级：强于大市11.招标价与钢材价双重压力，一季度业绩出现波动2.行业需求后移且压缩，下半年增长加速3.下游运营商有足够的盈利空间4.钢材价格变动蒋影响风机零部件厂盈利能力根据我们测算，钢材价格上涨10%会导致桩基厂商毛利下跌3.95%左右，轴承厂商毛利下跌2.10%左右，铸件厂商下跌3.86%跌5.93%左右。。响测算具有一定的主观性，与实际值或存在偏差。阅读正文之后的信息披露和免责申明2文之后的信息披露和免责申明31招标价与钢材价双重压力，一季度业绩1.1横向对比，各板块业绩变动情况的铸件、主轴、塔筒、桩基营业收入多为负增长。表：各板块代表公司营业收入(亿元)2Q11Q11Q42022Q1同比2022Q1环比1-19%轴/轴承6.62-18%-12%2-12%953.34-18%-13%-1%9-16%441.1横向对比，各板块业绩变动情况表：各板块代表公司净利润(亿元)2Q11Q11Q42022Q1同比2022Q1环比1轴/轴承-12%-12%95.33%75%%%%1.2纵向对比，21年Q4由于高基数出现下滑“假象”表：各公司收入情况(亿元)9Q40Q30Q4YOY1Q3YOY1Q4YOY.852%93%39%通裕重工7%60%雷股份.46.2441.93%.622%联0.02%.84%.42%0.5742.75%3%8%1.5665%98%重工.89%9%能39963%17%2邦股份07%96%海力风电84%风科技42.37%80%7941.10%wind天风证券研究所图：2019、2020、2021新增装机量对比(万千瓦时)002019Q42020Q32020Q42021Q32021Q46据来源：wind、金风科技官网、天风证券研究所71.3纵向对比，短期整机厂原材料采购紧缩，22年Q1业绩形成波动Q山的影响，整机厂的采购意愿和开工意愿受到了影响。上市公司的存货明细，其存货中原材料的价值量与招标节奏基本匹配(原材料反映的信息偏前一点)，意味着整机厂为了交付图：风机招标情况(GW)图：存货中原材料的价值量(百万元)0.00%%.00%招标量YOY0020182019H120192020H120202021H12021金风科技明阳智能运达股份电气风电数据来源：国家能源局、中国电力企业联合会、天风证券研究所81.3纵向对比，短期整机厂原材料采购紧缩，22年Q1业绩形成波动的Q1及1-4月份的电力工业统计数据进行推算，1-2月单月并网约2.9GW(并未公布1月具体数据，取平均)，4月份相较于较差正是由于一季度的开工及采购意愿较差所导致。图：22年各月份风机新增装机量(GW)32101.3纵向对比，短期整机厂原材料采购紧缩，22年Q1业绩形成波动相较于去年同期下降35%；2)从中标价格来看，年初下降明显，不含塔筒价格最低至1400元/kw，二季度开始稳中有升。 (虽然在降本环境下风机价格呈下降趋势，但年初的波动已经低于往常的市场价格，从整机厂的盈利角度我们认为已经达到了谷底)过低的招标价格影响到了整机厂的盈利情况，进而影响到了开工情况。图：月度投标均价(元/kw)表：月度中标价格区间(不含塔筒，元/kw，不完全统计)区间826009260010250011230012345数据来源：金风科技官网、风芒能源、北极星风力发电网、风电龙船网、天风证券研究所整理9000应商多采用以销定产的模式，产品销售以项目为销售单元，其基础报价会根据当前的材料价格(钢材)和加工费确定，所以在的开工情况也造成了一定影响。图：螺纹钢价格(元/吨).000000,000.00数据来源：wind、海力风电招股书、北极星风力发电网、天风证券研究所整理10数据来源：wind、金风科技官网、中国电力企业联合会、天风证券研究所111.4GWyoy71.67GW，与之对应)，所以在2021年的招标则需要在今年建成并网，在当前月份装机量下行的情况下，需求将被压缩至下➢Q1新增装机7.9GW，若二季度以4月份水平作为平均值，则Q2新增装机5GW左右。假设今年装机量达到55GW(与去年招标量持平，较为保守的估计)，则下半年装机量将同比增长36%左右。图：风机招标量与装机量对比(GW)0065.20615.03招标量装机量1.4需求后移且压缩，下半年增长加速图：华能311万千万项目投标与中标情况(元/kw)均价沁右旗50万kwkw0万kw00%%1.400%%一般是年初开工，年内建设，年底竣工投产，风力发电机组的生产周期与风电场的建设周期一致，基本上是年初安排生产，年内进行生产制造，年底前交付业主使用，并确认收入。根据整机厂的历年收入情况，历年Q1收入基本在15%以下，上半年收入在40%以下(季节性在存在补贴影响的年份更为明显)，而整机厂的生产也将带动部件的需求。图：2018-2021三家整机厂各季度收入比例(亿元)2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4科技明阳智能运达股科技wind13容量(MW)50风机单位建造成本(元/KW)17001400工程建造成本(元/KW)塔筒电缆等配套部件(元/KW)880.4880.4项目投资总成本(万元)2611224612建设期(年)11运营期(年)20年发电小时数(小时)年发电量(万KWh)/KWH)0.40.4得税年发电收益(万元).33478.3款利率4.0%4.0%年折旧额(万元)17.1.12022年风电平均成本及按照燃煤标杆电价(0.4元/KWh)进行测算，如果陆风整机成本下降到1700元/KWh、1400元/KWh，IRR分别为14%、18%。同样的上网电价，如果海风整机成本下降到4000元/KWh，IRR也到了8%。从内部收益率的角度来能再进一步向整机厂压价。表：陆风、海风IRR测算容量(MW)300风机单位建造成本(元/KW)4000工程建造成本(元/KW)6500塔筒电缆等配套部件(元/KW)2022其他费用(元/KW)1800项目投资总成本(万元)429660建设期(年)2运营期(年)25年发电小时数(小时)3800年发电量(万KWh)114000上网电价(元/KWH)0.4得税年发电收益(万元)40354款利率40%年折旧额(万元)26.4IRR8%数据来源：wind、北极星电力网、索比光伏网、天风证券研究所14露和免责申明152钢材价格上涨对风机各部件的影响测算00%00%%48.39%47.22%零部件龙头厂商为例，根据各公司的招股书测算，塔筒厂商大金重工的钢材成本占总成本比例高达77%，铸件厂商日月股份、轴承厂商新强联和桩基厂商泰胜风能的钢材成本占比分别为48.39%、30.36%和47.22%。所以，我们认为钢材价格图：各部件钢材占成本比重—泰胜风能轴承——新强联铸件——日月股份—泰胜风能数据来源：wind,各公司招股书，天风证券研究所16-3.95%-2.10%-3.86%-3.95%-2.10%-3.86%-5.93%3.95%2.10%3.86%5.93%桩基轴承铸件塔筒公司名称泰胜风能新强联日月股份大金重工2021年毛利率16.29%30.82%20.29%23.01%2021年销售成本率83.71%69.18%79.71%76.99%钢材占成本比重47.22%30.36%48.39%77%钢材占收入的比例39.53%21.00%38.57%59.28%毛利率12.34%28.72%16.43%17.08%毛利率20.24%32.92%24.15%28.94%会导致桩基厂商毛利下跌3.95%左右，轴承厂商毛利下跌2.10%左右，铸件厂商下跌3.86%左右，塔筒厂商下跌5.93%左右。轴承对于钢材价格上涨的影响相对较弱，相反的，若钢材价格下降，铸件、塔筒等环节也将迎来较强的修复。(需要说明的是，公司可以采取提价或原材料备货等方式对冲，理论测算值偏高。)表：敏感性分析桩基轴承铸件塔筒公司名称泰胜风能新强联日月股份大金重工钢材价毛利率8.38%26.62%12.58%11.15%-7.91%-4.20%-7.71%-11.86%钢材价毛利率24.20%35.02%28.00%34.87%7.91%4.20%7.71%11.86%钢材价毛利率4.43%24.52%8.72%5.23%-11.86%-6.30%-11.57%-17.78%钢材价毛利率28.15%37.12%31.86%28.94%11.86%6.30%11.57%5.93%数据来源：wind,各公司招股书，天风证券研究所172.钢材价格对各部件的毛利率的敏感性分析➢钢材上一轮上涨行情为2016年至2017年间。由2016年初的2141元/吨上涨至2017年末的4573元/吨，复合增长率达到113.59%。2017年末，螺纹钢价格同比增长率高达34.46%。我们还使用2016-2017年的历史数据对敏感性分析的准确性图：2016-2017年螺纹钢价格(元/吨)00.0000.00数据来源：wind,各公司招股书，天风证券研究所18数据来源：wind,各公司招股书，天风证券研究所192.钢材价格对各部件的毛利率的敏感性分析表：2016年度毛利敏感性分析桩基轴承铸件塔筒泰胜风能新强联日月股份大金重工33.98%32.55%35.44%21.99%2016年度销售成本率66.02%67.45%64.56%78.01%47.22%30.36%48.39%77%钢材占收入的比例31.17%20.48%31.24%60.07%预计销售成本率76.76%74.51%75.32%98.71%.46%预计销售成本率变化10.74%7.06%10.76%20.70%预计毛利率23.24%25.49%24.68%1.29%预计毛利率变化预计毛利率变化-10.74%-7.06%-10.76%-20.70%25.51%27.39%24.27%15.46%2017年度实际毛利率变化-8.47%-5.16%-11.17%-6.53%数据来源：wind,各公司招股书，天风证券研究所203.风险提示较大。原材料价格波动对整机厂生产成本控制产生了一定的影响，也将给整机厂的生产成本和经，钢材的价格波动幅度的测算具有一定的主观性，与实际值或存在偏差；同时公司可以采