新形势下房地产企业融资实务和创新

2018新形势下房地产企业融资实务和创新2018年5月2日

张健简介资深房地产投融资和战略专家、全国房地产投资基金联盟副会长、国家发改委最早一批备案的股权基金管理人、盛世神州基金合伙人、瑞轼基金总裁，近年参与管理投资项目18个（包括万科、麦格理等）、资金量超过100亿（包括东方资产和信达资产及信托资金等）；熟悉民企、国企和外资房地产投融资方式和各类机构运作。曾任职于全球最大的房地产开发和投资集团之一的联实集团（LendLease）、澳大利亚最大的投资银行麦格理银行（MacquaireBank）和盛世神州基金，长期担任房地产和金融企业高级管理职位。在房地产投资拓展、管理、市场和研究、开发、金融和战略方面有20多年经验。为碧桂园、万科集团、万达集团、华润置业、保利地产、世茂房地产、华侨城、世茂集团、华夏幸福、金地集团、招商蛇口、中南置地、金融街、蓝光发展、远洋地产、雅居乐、陆家嘴集团、苏宁置业、中冶置业、电建地产、中梁地产、中国建筑、中国铁建、中国银行、中国建设银行、交通银行、招商银行、中信银行、天津银行、阳光保险、麦格里银行、上海市委组织部、北京大学、清华大学、浙江大学、同济大学、上海交通大学等培训和授课。毕业于上海同济大学和澳大利亚西悉尼大学，专著有《房地产投资》《房地产投资策略分析》和《房地产企业融资》等七部，合著《领导干部学金融》。目的深入理解我国房地产投资和融资现状、政策和前景掌握各种房地产企业和项目融资方式的特点及机遇掌握房地产各种融资要点、难点破解和风险控制掌握和制定自己企业可行的融资实务和创新方式提纲一．中国房地产行业现状和趋势二．不同房地产产品投资和融资策略三．银保监会监管的房地产融资产品（含银行贷款、委托贷款、并购贷款、信托、保险资金）四．证监会监管的房地产融资产品（含债券、上市、私募基金、资管计划、资产证券化）五．股权和资产并购、轻资产管理和其它融资方式新形势下房地产投融资和并购策略中国房地产行业现状和趋势房地产行业的现状房地产行业的发展趋势影响房地产市场长期趋势主要因素未来房地产调控的目标：一是平稳房价，住有所居；二是多渠道提高住房供给。一二线仍有大量住房刚需尚未满足，三四线仍有大量的棚户区需要改造，许多农业人口还有进城购房需求。1.房地产行业的现状单位：亿平方米2018年第一季度，TOP100房企整体销售规模同比增长28.8%，增速较前两月同比增速下降16.3个百分点，但业绩集中度和各梯队门槛较去年同期仍有较大幅的提升。2017年，TOP10房企集中度达24.1%，TOP30房企集中度近40%，TOP50房企集中度45.9%。而TOP100房企集中度达55.5%。行业份额集中性更强，更向大型品牌房企靠拢。大房企面临的挑战：市场占有率、产品等各方面创新、负债率不能太高、全国城市化率提高等大房企的机会：资金、品牌、成本控制等中小房企面临的挑战：大型房企市场的挤压（品牌和价格）、地价上涨的拿地成本压力、持续经营的资金压力中小房企机会：房地产区域化的特点鼓励专注、特色房地产企业的挑战2.房地产行业的发展趋势多元化（或产业化）：未来十年，中国的行业大发展将会集中在商业、旅游、物流、文化、教育\农业等崭新新的领域，譬如特色小镇热潮出现。非住宅投资在2016年占房地产总投资的35%左右。集中化：百强房企占的销售份额越来越大，企业并购增多。资产化：持有型增多、物业管理、轻资产管理加强（包括办公、商业、工业和物流、长租公寓等）。金融化：资金渠道和成本是决定因素之一，资产证券化创新不断。互联网和智能化等全球开发型和（资产管理）持有型

房地产市值趋势比较资料来源:UBS瑞银集团2017全球上市房地产公司和房地产投资信托基金（单位10亿美元）注：淡色的为开发型，深色的为（资产管理）持有型资金来源目前状况2018年展望股权/债权集团/项目公司企业银行贷款量大，但难度也加大额度下降，偏大企业债集团/项目公司并购贷款规模减小新规（有限制）债项目公司委托贷款民间较多新规（有限制）债项目公司房地产信托规模较大新规（有限制），量还是增加债项目公司保险资金进入非住宅，潜力巨大较多股/债项目公司房地产债券规模明显收缩控制规模债集团公司房地产公司上市这些年直接IPO极少新IPO很少，近年几乎停止股集团公司房地产私募基金发展较快会很多（鼓励股权，限制债权）股项目公司资产管里计划规模明显收缩，非标不做新规（有限制）债为主项目公司房地产资产证券化（含REITs)还没有立法,最新试点是住房租赁REITsABS，CMBS，住宅REITs会较多股/债项目公司我国房地产融资产品现状和和前景影响房地产市场场长期趋势的主主要因素经济增长（经济济发展带来人口口导入）城镇的人口增长长（人口导入也也是由于经济发发展）政府政策3．影响房地产市场场长期趋势主要要因素从现今人口流动动趋势来看，形形成泛长三角、、京津冀、珠三三角、长江中中游、成渝、山山东半岛、中原原等大经济圈为主不同房地产产品品投资和融资策策略住宅办公楼商场宾馆、旅游和养养老物流和工业厂房房住宅需求:移民水平、出生生率、当地经济济活动、买房承承受力等，各城市情况不同同，但需求比供供应更加主动。。预售、多种融资资方式1.住宅办公楼需求:白领就业,譬如金融、保险险和房地产业，，譬如上海的浦东东和浦西等。特性：扎堆CMBS、REITs、保险资金等长长期持有型的资资金。2.办公楼举例：北京办公公楼市场3.商场商场需求:就业，消费者年年龄段、生活方式、花费费和信心等.加入娱乐和休闲闲的功能受购物网络冲击击，餐饮和娱乐部分分增加商场由“经营商商品、经营品牌牌”转向经营消消费者;商业品牌由重规规模转向重创新新长期持有型资金金旅游、休闲、养养生和养老的区区别旅游：景点和住住宿等；休闲：舒适和住住宿等；健康（养生）：：住宿、配套和和环境等；养老：住宿、医医疗、配套和环环境等。各类资金4.宾馆、旅游和养养老工业厂房需求:经济活动(GDP)和出口等最大特性是量身身定制。先找客户2.找地块3.建设4.持持有和出租万科入股普洛斯斯案例长期持有型资金5.物流和工业厂房房银保监会监管的的房地产融资产产品银行贷款(开发贷款、个人人按揭、委托贷款和并购购贷款）房地产信托房地产保险资金金1.银行贷款贷款难度加大。。银行放贷规模缩缩小。中小开发商和三三四线开发商贷款更难。按揭难度加大。。银行放贷规模缩缩小。有的银行对第一一套刚需房按揭揭积极性不高。。银行追求高回报报和低风险偏向与与大企业业包括100强合作拿地阶段进入利率6%-14%不等–根据信用、项目目和资金投入比比例等定比例可以5:5到3:7等人民银行：2018年，保持货币政政策稳健中性被被摆在首要位置置，切实防范化化解金融风险紧紧随其后。加强强影子银行、房房地产金融等的的宏观审慎管理理。银监会：银行开发贷款：：利率提升、抑制制杠杆，继续遏遏制房地产泡沫沫化倾向；开发发贷额度减少，，减少非标业务务。根据商业银银行委贷新规，，商业银行提供供委贷服务时，，委托人资金不不能为受托管理理他人的资金。。有的银行停止止了流动资金贷贷款，只认432.银行并购贷款：：投向房地产开发发土地并购，或或房地产开发土土地项目公司股股权并购的，应应按照穿透原则则管理，拟并购购土地项目应完完成在建工程开开发投资总额的的25%以上。并购贷款款不得投向未足足额缴付土地出出让金项目，不不得用于变相置置换土地出让金金。委托贷款：1月6日，监管机构要要求“集合资产产管理计划不得得投向委托贷款款资产或信贷资资产”，也就是是说监管层叫停停了银行的委托托贷款业务。信托：满足432。最新监管部门相相关政策改革开放开始后后，1979年以中国国际信信托投资公司的的成立为标志，，中国的信托业业得到恢复，但但长期以来我国国信托业操作很很不规范。其间间经过5次整顿。2005年9月银监发布《加强信托投资公公司部分业务风风险提示的通知知》（212号文件）规定的的严格程度几乎乎要高于银行要要求。我国内房地产信信托计划对投资资者的回报为信信托计划方案中中的协议回报，，2016年平均7左右%。与房地产私募基基金一样，目前前的房地产信托托普遍呈现资金金在单个项目上上过度集中，优优点是风险隔离离，缺点是不利利于控制风险。。目前我国68家家信托公司管理理的房地产信托托规模已经超过过2万亿；2.房地产信托房地产信托：满足432。房地产信托2018年一季度的量反反而大大超过去去年，在房地产产方面的量非常常非常多，而且且价格在往上升升。房地产信托当前前给投资资人都都要7%到8%左右，，那他他给开开发商商要9%到11%左右。。今年年总体体成本本要超超越去去年同同时期期的0.9左右。。房地产产保险险作为为房地地产重重要参参与者者在国国内外外都已已被各各方面面认可可；保险资资金可可以通通过多多种途途径实实现与与资本本市场场的对对接，，保险险公司司是影影响资资本市市场一一支举举足轻轻重的的力量量；2010年9月5日，保保监会会发布布了《保险资资金投投资股股权暂暂行办办法》和《保险资资金投投资不不动产产暂行行办法法》。我国国首部部私募募股权权投资资办法法和保保险行行业首首部完完整不不动产产投资资办法法出炉炉，不能参参与住住宅开开发和和投资资。近几年年来我我国的的许多多保险险公司司在国国内许许多大大城市市等购购置大大面积积优质质办公公物业业和参参与商商业地地产开开发等等，全面参参与非非住宅宅项目目。险险资方方面。。险资资通常常的做做法就就是在在保证证资本本金安安全前前提下下，尽尽可能能通过过大比比例持持股，，从而而获得得董事事会职职位来来影响响董事事会的的股息息分配配，甚甚至对对部分分投资资决策策给出出意见见。2015年以来来，房房地产产公司司债成成本降降低，，对险险资也也是挑挑战。。3.房地产产保险险资金金证监会会监管管的房房地产产融资资产品品房地产产企业业债券券房地产产公司司上市市房地产产私募募基金金和资资产管管理计计划房地产产资产产证券券化1.房地产产企业业债券券债券是是政府府、金金融机机构、、工商商企业业等机机构直直接向向社会会借债债筹措措资金金时，，向投投资者者发行行，并并且承承诺按按一定定利率率支付付利息息并按按约定定条件件偿还还本金金的债债权债债务凭凭证。。我国早早在1987年就颁颁布了了《企业债债券管管理暂暂行条条例》。1993到1998年政府府禁止止房地地产企企业通通过股股票和和债券券融资资，至至此房房地产产企业业仅有有几家家发行行过房房地产产债券券。2015年前的的很多多年，，房地地产企企业在在国内内发债债很难难，香香港发发债方方便且且利息息低，，但2015年以来来很多多大型型房企企在国国内发发债且且利息息较低低，一一般在在3-6%之间。。许多房房地产产公司司希望望能有有一个个直接接融资资与间间接融融资相相结合合、短短中长长期相相匹配配的融融资结结构。。因为为公司司在不不同发发展阶阶段，，需要要不同同期限限结构构和风风险水水平的的直接接融资资产品品。万科和和龙湖湖公司司债券券、海海外中中国房房地产产公司司债券券案例例分析析全国房房地产产开发发企业业超过过5万家,房地产产上市市公司司总共共有近近200家。上市融融资对对企业业的条条件要要求较较高，，中小小企业业很难难涉足足。总体上上,最近几几年来来,国家不不鼓励励。我国部部分房房地产产公司司在海海外成成功上上市,中国房房地产产上市市公司司综合合实力力前20名中大多数数在香港港上市市。国家现在不鼓励为什么要发行上市市？2．房地产公司上市市基金是集中投资者者的资金,有专业团队投资并并获得回报。私募又称不公开发发行或内部发行，，是指面向少数特特定的投资人发行行证券的方式。发行对象大致有两两类，一类是个人人投资者;另一类是机构投资资者。发行有确定的投资资人，发行手续简简单，可以节省发发行时间和费用。。私募基金一般是封封闭式的合伙基金金，不公开上市流流通。在基金封闭闭期间，合伙投资资人不能随意抽资资，封闭期限一般般为3年至5年。私募基金运作的成成功与否与基金管管理人的自身利益益更加紧密相关。。私募基金投资目标标更具针对性。价值创造和关注共共赢。3.1房地产私募股权基基金的内容3.房地产私募基金和和资管计划房地产私募基金的的分类按照组织结构分类类：公司制、信托制和和契约制、合伙制；按照投资产品分类类：住宅房地产、商业业房地产、办公楼楼房地产、旅游房房地产、工业房地地产等；按照进入阶段分类类：开发型、机会型、、持有型。房地产融资现状和和创新政府鼓励政策社会上存在大量企企业和个人资金银行贷款趋紧房地产企业融资难难金融创新大量的居民和企业业储蓄存款，为整整个行业发展提供供源源不断的资金金来源。譬如在2018年3月具有1000万以上的投资人士士，达到超过100万人。房地产私募股权基基金的法律和政策策环境3.2当前房地地产私募募股权基基金主要要投资哪哪些项目目?包括但不不限于以以下：项目公司司接近或或已经获获得至少少一个证证（譬如：：土地权权证），，但缺乏资资金开发发；企业计划划扩张，，譬如企企业有新新增业务务；企业陷入入财务困困境急需需拯救；；股东意见见分歧，，部分股股东的退退出计划划；自己觉得得有较好好的项目目，但房房地产开开发经验验和人才才等。基金名称XX地产基金合伙企业（有限合伙）基金性质有限合伙型(或者合伙制）基金规模募集3亿元人民币存续期限本基金存续期限为5年，到期后解散或经所有投资人一致同意继续存续（前3年为封闭期，后2年为回报期）投资方向二线城市地产投资周期18-36个月；认购起点认购金额不低于200万，且按100万的整数倍递增预期回报预计年化收益率18%以上基金管理人XXXX基金管理公司

基金托管人四大国有银行之一；对基金的资金进行第三方监管基金管理费2%/年基金托管费不超过0.2%/年3.3房地产私私募股权权基金要要素基金组织织架构XX管理公司（GP）其他个人（LP)XX地产基金托管银行房地产专业顾问项目1项目2项目3等中介机构（律师、会计）法律/审计投资管理资金监管投资顾问机构投资资者（LP）细致深入入的尽职职调查详详尽全全面的可可行性研研究顶顶级专家家顾问的的投资建建议专业委员员的投资资决策安安全可可靠的交交易结构构严谨细密密的风控控措施严严密完完善的法法律协议议预期收益益的保障障措施……基金特色色收益退出出投资期投资前投资期收益退出出严格的监监管方案案与执行行项目现金金流的严严格管控控

开发发预算的的严格执执行专业的顾顾问与指指导重大决策策的参与与掌控特特殊风风险的预预警机制制……严格执行行退出约约定全程销售售资金的的把控提前3个月退出出资金准准备原股东及及实际控控制人担担保落实实特殊情况况下第三三方接盘盘预案……收益退出出投资期基金退出出资本市场场出售股股票房地产项项目清算算原股东承承诺回购购企业间兼兼并收购购案例分析析一2012年9月基金成成功投资资XX万科项目目，投资资金额4.5亿元。在投资的的XX项目中，，基金出出资4.5亿元元资金，，部分进进入项目目公司股股本金，，占一定定比例的的股权，，部分作作为股东东借款。。基金投投入的本本金和部部分收益益，预计计在2年年内收回回，整个个项目结结算预计计4年左左右。由由于项目目合作制制定了一一系列有有效的风风险控制制措施并并且由万万科团队队操作，，风险可可控，收收益预期期可靠。。基金扩充充了万科科项目公公司自有有资金。。万科通过过与基金金合作，，扩充了了项目公公司的自自有资金金，交齐齐了土地地出让金金，从而而拓展了了万科项项目再融融资的渠渠道。基金与万万科共担担风险、、降低了了风险系系数。如果此项项目通过过单纯的的债权融融资，债债权成本本偏高，，而且承承担了项项目运营营的全部部风险。。通过与与基金开开展股权权合作，，此项目目有效分分散了项项目风险险，大大大提高了了抵抗系系统性风风险的能能力，意意义重大大。基金与万万科开展展项目股股权合作作，有效效降低了了万科项项目的负负债成本本。大型房地地产企业业以前通通过信托托等债权权形式融融资，增增加了企企业的运运营风险险，加大大了企业业负债成成本和负负债率。。通过股股权合作作，万科科有效降降低了企企业资产产负债成成本和负负债率，，提升了了房地产产企业的的市场价价值。还本付息息优先级LP劣后级LP

（融

资方）大股东GP以其出资保障优先级LP的投资本金和收益参股20%控股80%和操盘

原股东双方提供股东借款，项目公司按期固定收益

2-4年期限房地产私募基金房地产私私募基金金投资的的交易模模式（一一）项目公司司募集规模模：人民民币2.5亿元募集期：：截止2011年9月20日基金存续续期：2年

项目位位于市中心城区区

近20多万平米米大体量居居住综合合体

项目预预期投资资利润率率高达41.28%,安全系数数高

开发商商背景实实力雄厚厚，股东东方高层层管理人人员均来来大型集集团管理理经验丰丰富，股东操盘盘实力强强

配套设设施齐全全，投资资潜力巨巨大

政府重点点城市改改造工程程

投资人回回报率高高案例分析析二XX住宅项目目开发商当当时已付付清1亿亿元土地地款,并并累计投投入开发发费用共共约2亿亿元。开开发商的的另一个个项目需需要配建建廉租房房，基金金对龙记记帝景湾湾项目进进行了股股权投资资。基金投资资金额1亿元进进行股权权投资合合作，资资金用于于目标公公司项目目后期建建设。本项目运运作较好好，销售售良好，，在投资资12个个月时基基金达到到预期收收益，成成功安全全退出，，投资人人(LP)取得得了预期期的股权权收益；；项目方方也成功功实现了了项目的的工程建建设计划划及销售售计划，，满足了了政府保保障房的的开工进进度要求求。在投资合合作期间间，基金金及其派派驻的项项目代表表和财务务代表严严格执行行双方签签订的投投资协议议及监管管协议，，合作企企业认真真履约；；在安全全可控的的框架下下，基金金帮助合合作企业业成功完完成了新新项目的的拓展，，实现了了基金与与被投资资企业的的互利双双赢。3.4证监会最最新政策策和私募募基金的的发展策策略资产管理理计划：：1月11日报道：：监管机构构近日进进行窗口口指导，，要求集集合资产产管理计计划不得得投向委委托贷款款资产或或信贷资资产。定定向投向向委托贷贷款的资资产或信信贷资产产需要向向上穿透透符合银银监会的的委贷新新规。按按照新老老划断原原则，已已存续业业务自然然到期，，新增业业务需满满足上述述要求。。集合类类和基金金一对多多投向信信托贷款款停止备备案。上海证监监局关于于证券公公司资产产管理计计划参与与贷款类类业务的的监管规规定，要要求如下下：1、不得新新增参与与银行委委托贷款款、信托托贷款等等贷款类类业务的的集合资资产管理理计划（（一对多多）。2、已参与与上述贷贷款类业业务的集集合资产产管理计计划自然然到期结结束，不不得展期期。3、定向资资产管理理计划（（一对一一）参与与上述贷贷款类业业务的，，管理人人应切实实履行管管理人职职责，向向上应穿穿透识别别委托人人的资金金来源，，确保资资金来源源为委托托人自有有资金，，不存在在委托人人使用募募集资金金的情况况；向下下做好借借款人的的尽职调调查、信信用风险险防范等等工作，，其他监监管机构构有相关关要求的的，也应应从其规规定。基金业协协会：私募资产产管理计计划投资资于房地地产价格格上涨过过快的16个热点城城市住宅宅地产项项目的，，这16个热点城城市，具具体包括括北京、、上海、、广州、、深圳、、厦门、、合肥、、南京、、苏州等等地，明明股实债债和明基基实债不不予备案案。1月12日，在“资资产管理理业务综综合报送送平台””发布更更新的《私募投资基金金备案须知》，列示了包括括民间借贷、、委托贷款、、信托贷款等等在内不属于于私募基金范范围的经营活活动。与此同同时，中基协协也给出了近近一个月的““过渡期”，，并明确在2月12日起不再办理理不属于私募募投资基金范范围的产品的的新增申请和和在审申请。。1.股权投资为主主：房地产私募基基金的发展方方向应该是股股权投资为主主2.真正的夹层投投资可以做：2018年1月23日，中基协在在北京召开的的“类REITs业务专题研讨讨会”中提出出，“在私募募基金投资端端，私募基金金可以综合运运用股权、夹夹层、可转债债、符合资本本弱化限制的的股东借款等等工具投资到到被投企业，，形成权益资资本。符合上上述要求和《备案须知》的私募基金产产品均可以正正常备案。””根据该次会会议透露出的的信息，理解解，在以股权权投资为原则则的前提下，，私募基金甚甚至可配套开开展一定比例例的直接债权权投资。除此此之外，诸如如不良资产投投资、金交所所资产转让等等模式因其资资产性质、投投资方式等特特殊性同样与与普通的借贷贷活动存在一一定差异，此此类产品是否否得以存续也也颇受市场争争议。笔者同同样以为，应应按该类业务务是否为新增增债权并加高高实体企业的的融资杠杆来来作为一个判判断的基本准准则。3.与满足432条件的开发商商合作等。房地产私募基基金的对策3.5房地产资产管管理计划从2012年年下半年起,证监会、保保监会和银监监会等陆续发发出了资产管管理方面的一一系列重要政政策性文件，，放开了部分分投资限制，，促使更多资资金进入以前前受到更大限限制的领域包包括房地产市市场；我国的的资产和财富富管理行业进进入了“大资资产管理时代代”。公募基基金管理公司司可以通过设设立子公司从从事专项资产产管理业务；；证券公司、、信托公司、、商业银行、、保险资产管管理公司及其其他资产管理理机构纷纷申申请开展公募募基金业务；；初步形成多多方鼎立势态态。我国目前已80家以上公募募基金子公司司，管理的资资产到超过10万亿，其中房房地产资产管管理计划占较较大比例。当前监管部门门要求资产管理计划：要求集合资产产管理计划不不得投向委托托贷款资产或或信贷资产。。定向投向委委托贷款的资资产或信贷资资产需要向上上穿透符合银银监会的委贷贷新规。公募基金子公公司和信托产产品特点比较较监管机构报备432限制300万以下最多人数证券交易所交易信托银监会事前有50不行子公司证监会事后没有200可能《关于规范金金融机构资产产管理业务的的指导意见》》为规范金融机机构资产管理理业务，统一一同类资产管管理产品监管管标准，有效效防控金融风风险，更好地地服务实体经经济，经国务务院同意，中中国人民银行行、中国银行行保险监督管管理委员会、、中国证券监监督管理委员员会、国家外外汇管理局2018年4月27日联合印发。资产管理业务务是指银行、、信托、证券券、基金、期期货、保险资资产管理机构构、金融资产产投资公司等等金融机构接接受投资者委委托，对受托托的投资者财财产进行投资资和管理的金金融服务。资产管理业务务是金融机构构的表外业务务，金融机构构开展资产管管理业务时不不得承诺保本本保收益。出出现兑付困难难时，金融机机构不得以任任何形式垫资资兑付。金融融机构不得在在表内开展资资产管理业务务。私募投资基金金适用私募投投资基金专门门法律、行政政法规，私募募投资基金专专门法律、行行政法规中没没有明确规定定的适用本意意见，创业投投资基金、政政府出资产业业投资基金的的相关规定另另行制定。资管新规包括括:公募基金不得得进行份额分分级。银行不能发保保本理财。券商、银行理理财，信托全全部打破刚兑兑。。银行理财+私募基金模式式全面停止。。过渡期为本意意见发布之日日起至2020年底，对提前前完成整改的的机构，给予予适当监管激激励。资产证券化(asset-backedsecuritization)是指将缺乏流流动性的但有有预期收入的的资产，转换换为在金融市市场上可以自自由买卖的证证券的行为，，使其具有流流动性。广义的资产证证券化主要包包括:1、实体资产产证券化(股权型)：即实体资产产向证券资产产转换。2、信贷资产产证券化(债权型)：就是将一组组流动性较差差信贷资产，，如银行的贷贷款、企业的的应收账款，，经过重组形形成资产池。。只要有好的现现金流，就可可能证券化4.1房地产资产证证券化的内容容4.房地产资产证证券化业务类型还本付息发放贷款付息转让款转让信托受益权质押担保分配信托利益设立资金信托优先级投资者劣后级投资者资产支持专项计划管理人信托计划原始权益人借款人（项目公司）标的物业抵押担保CMBS交易结构图股+债付息优先级投资者劣后级投资者资产支持专项计划管理人私募基金SPV项目公司标的物业抵押担保类REITs交易结构图发起人商业地产资产产证券化的两两个主要产品品交易结构：CMBS和类REITS资产证券化的的操作流程设立SPV资产转让信用增级信用评级审批发行维护和偿还基础资产券商/基金子公司资产支持专项计划我国房地产资资产证券化的的前景更多试点；含办公楼、商商场、工业厂厂房、宾馆等等；从偏债权的多多到各类股权权（纯股权型型REITs)及债权（包括括MBS）等；法律主体地位位确立；税收等创新。。4.2房地产资产证券化案案例分析目标物业：投资标的为北北京中信证券券大厦及深圳圳中信证券大大厦。交易方式：深圳证交所大大宗交易系统统上挂牌上市市，产品存续续期间，优先先级及次级投投资人均可在在交易平台交交易。基金管理人人：中信金石基基金管理公公司，它于于2013年7月8日在天津成成立，注册册资本1亿元。每年年收取基金金1.5%的管理费。。退出方式：：包括以REITs方式实现上上市退出，，以及按市市场价格出出售给第三三方实现退退出。退出出时非公募募基金将所所持物业100%的权益出售售给由金石石基金发起起的、在交交易所上市市的REITs。对价75%将以现金方方式取得，，剩余25%将以REITs份额的方式式由基金持持有并锁定定一年。优优先级投资资人将在IPO时点以100%现金方式全全部退出；；相应的，，次级投资资人将获得得部分现金金分配及REITs份额。税收优惠：：券商专项资资产管理计计划。国内内目前没有有税收优惠惠政策，物物业资产转转让和投资资者购买REITs产品两个中中，各方都都需要缴纳纳较高税费费，并且存存在重复征征税的问题题，这使得得REITs产品的净回回报率很难难达到市场场要求。但通过资产产管理计划划，“免除”了了投资收益益这部分税税收。中信起航资资产管理计计划中信起航资资产管理计计划世茂全国首首单物业费费资产证券券化2015年7月，以世茂集团团境内全资资子公司世世茂天成物物业服务集集团有限公公司因提供供物业服务务而享有的的物业费收收入为基础础资产。专专项资产计划对应的的物业费。。截止2015年3月底，世茂茂天成物业业的合同管管理面积约约3500万平方米.物业费的资资产证券化化对于世茂茂而言，最最直观的好好处就是盘盘活了资产产.规模：25亿周期：1-5年利率：5.75%-5.95%（根据年份份综合成本本6.5%）评级：AAA世茂全国首单购房尾尾款资产证证券化2015年11月，计划以世茂茂集团旗下下位于一、、二线城市市的项目公公司对其购购房者的购购房尾款应应收账款作作为基础资资产，该产产品也获得得了机构投投资人的大大力追捧，，发行当日日共获得了了3倍的超超额认购。。（资产是对对应几百份份购房合同同）开启了一条条低成本融融资渠道，，且盘活了了资产(购购房尾款).规模：6亿周期：3年回报：根据风险收收益特征，，分为优先先级和劣后后级资产支支持证券。。根据中诚诚信评估，，该项目的的主体评级级及优先级级（5.75%）债项评级均均为AAA级。在风险险控制方面面，该项目目通过内部部分层、高高比例资产产包抽查、、强制压力力测试等措措施保障了了产品的风风险控制。。碧桂园购房房尾款证券券化2016年1月14日，碧桂园园公告其全全资附属公公司增城市市碧桂园物物业公司决决定向中国国合格投资资者发行本本金额为29.46亿元的资产产支持证券券，发行利利率为5.1%，期限为4年，将以发发行人的若若干合同收收款权作为为支持。3月18日，碧桂园园再次公告告，其第一一批购房尾尾款应收账账款的资产产支持证券券本金额为为15.84亿元，资产产支持证券券的1年期和2年期优先级级份额发行行利率分别别为5.0%和5.5%，发行额度度均为6亿元。2年期次优级级份额发行行利率为7.45%，发行额度度为2.6亿元，次级级份额发行行额度为1.24亿元，无固固定利率，，其收益为为优先级与与次优级分分派后的剩剩余部分。。发行的所所得款项将将用作集团团若干现有有债务的再再融资及一一般营运资资本用途。。对比碧桂园世茂应收账款余额36.12亿7.78亿购房合同数量12158435单笔平均余额29.7万179万物业数量2113前十大合同额占总额2.81%7.23%担保内部（产品本身）外部（集团）优先级固定回报5.0%和5.5%5.75%碧桂园和世世茂购房尾尾款资产支支持证券化化比较保利地产租赁住住房资产证券化化2017年10月23日，保利地产发发布公告称，其其联合中联基金金共同实施的““中联前海开源源-保利地产租赁住住房一号资产支支持专项计划””，获得上海交交易所审议通过过。该产品总规模50亿元，以保利地地产自持租赁住住房作为底层物物业资产。采取取储架、分期发发行机制，优先先级、次级占比比为9:1，优先级证券评评级AAA。这也是国内首首单以房地产企企业自持租赁住住房作为基础资资产的REITs。4.3《关于推进住房租租赁资产证券化化相关工作的通通知》中国证监会和住房城乡建设设部2018年4月24日发布《通知》明确确了开展住房房租赁资产证证券化的基本本条件。主要要包括物业已建成并并权属清晰，，工程建设质质量及安全标标准符合相关关要求，已按按规定办理住住房租赁登记记备案相关手手续；物业正正常运营且产产生持续、稳稳定的现金流流；原始权益益人公司治理理健全且最近近两年无重大大违法违规行行为等。明确了优先和和重点支持领领域。明确优先支持持大中城市、、雄安新区等等国家政策重重点支持区域域和利用集体体建设用地建建设租赁住房房试点城市的的住房租赁项项目开展资产产证券化。完善了住房租租赁资产证券券化的工作程程序。鼓励住住房租赁企业业结合自身运运营现状和财财务需求，开开展资产证券券化，明确了了住房租赁资资产证券化申申请、受理、、审核、发行行的程序，并并对开展住房房租赁证券化化中涉及的租租赁住房建设设验收、备案案、交易等程程序进行优化化，建立绿色色通道，提高高工作效率。。明确提出加强强住房租赁资资产证券化的的监督管理。。在建立健全全业务合规、、风控与管理理体系，建立立健全自律监监管体系，合合理评估住房房租赁资产价价值，强化中中介机构和发发起人责任等等方面，提出出了要求。提出要营造良良好政策环境境，培育多元元化的投资主主体，鼓励专专业化机构化化的建设或运运营机构，建建立健全监管管协作机制，，支持开展住住房租赁资产产证券化。住房租赁资产产证券化业务务的开展条件件及其优先和和重点支持领领域发行住房租赁赁资产证券化化产品应当符合下列条件件：一是物业业已建成并权权属清晰，工工程建设质量量及安全标准准符合相关要要求，已按规规定办理住房房租赁登记备备案相关手续续；二是物业业正常运营，，且产生持续续、稳定的现现金流；三是是发起人（原原始权益人））公司治理完完善，具有持持续经营能力力及较强运营营管理能力，，最近2年无重大违法法违规行为。。优先支持大中中城市、雄安安新区等国家家政策重点支支持区域、利利用集体建设设用地建设租租赁住房试点点城市的住房房租赁项目及及国家政策鼓鼓励的其他租租赁项目开展展资产证券化化。鼓励专业化、、机构化住房房租赁企业开开展资产证券券化。支持住住房租赁企业业建设和运营营租赁住房，，并通过资产产证券化方式式盘活资产。。支持住房租租赁企业依法法依规将闲置置的商业办公公用房等改建建为租赁住房房并开展资产产证券化融资资。优先支持持项目运营良良好的发起人人（原始权益益人）开展住住房租赁资产产证券化。重点支持住房房租赁企业发发行以其持有有不动产物业业作为底层资资产的权益类类资产证券化化产品，积极极推动多类型型具有债权性性质的资产证证券化产品，，试点发行房房地产投资信信托基金（REITs）。基础资产的品品质和价格是是关键在资产证券化化操作中，发发起人能否实实现融资目的的，最需要关关注的是基础础资产的品质质问题。被证证券化的资产产之所以能吸吸引投资，并并非是因为发发起人或发行行人的资信，，而是因为基基础资产本身身的信用，这这种信用才是是产生投资价价值的源泉。。欲使基础资产产与发起人的的风险相隔离离，最有效的的手段便是将将基础资产从从发起人“剥离”出来，使其在在法律上具有有独立地位。。于是需要构建建SPV这一载体作为为其法律外壳壳。SPV正是应基础资资产的风险隔隔离需要而产产生，也是资资产证券化创创新特征的重重要体现。4.4房地产资产证证券化的基础础资产、价格格和增信我国房地产资资产证券化的的主要信用增增级措施资产证券化的的信用增级主主要分为内部部信用增级和和外部信用增增级两大部分分。内部增信是从资产支持持证券基础资资产池的结构构设计、产品品的增信机制制设计角度开开展，主要包括优先先级和次级的的结构安排。。外部增信则是以外部企企业或金融机机构提供的信信用担保为主主，包括机构构担保、差额额支付承诺、、回购承诺。。股权和资产并并购、轻资产产管理和其它它融资方式1．房地产资产并并购的特点2.房地产项目公司股权并购的特特点3.房地产并购合合作流程和主主要风险及案案例分析4.房地产轻资产产化运作及案例分析房地产资产并购的优点1.项目资产转让让，相对债务务可控。2.没有潜在的土土地增值税。。房地产资产并购的缺陷1．操作耗时，，麻烦。2．费用多，会会交纳土地增增值税、契税税等费用。3．与第三人的的合同履行也也受影响。4．影响项目开开发进度。1.房地产资产并并购的特点房地产项目公公司转让的优优点1．手续简单，，便于操作。。2．费用节省，，不用交纳土土地增值税、、契税等费用用。3．一般与第三三人的合同履履行不产生影影响，因而无无需变更其它它有关合同。。4．不影响项目目开发进度2.房地产项目公公司股权并购购的特点房地产项目公公司股权转让让的缺陷1.项目公司债务务风险难以控控制，总体风风险比项目转转让大。2.股权转让方式式必须得到法法律的认可。。3.如项目公司如如系外商投资资企业或国有有企业的，转转让手续未经经相关部门批批准的也不生生效。4.潜在的土地增增值税以后还还是要支付。。房地产项目公司股权和资产转让相关税收收税收卖方买方资产转让增值税

11%-土地增值税根据增值幅度收取30%-60%-印花税总价的0.05