房地产投融资现状及趋势分析

房地产投融资现状及趋势分析

一2017年房地产投资特征2017年，我国经济运行以推进供给侧改革为主线、以稳中求进为主基调，实现了“十三五”的良好开局，经济形势总体缓中趋稳、稳中向好。2017年是房地产市场发生重大变革的一年。房地产市场供给方面，土地供给多主体、竞自持、竞配套和摇号拍地等日益增多。房地产市场需求方面，限购、限贷、限售、限价、限商政策大量出现，热点城市如南京一二手房房价倒挂、一线城市北上广深销售双合同、首付变相急剧提高、首付利率优惠取消、首套房利率提高，但市场热度不减。从房地产市场走势来看，城市热度持续加剧。房地产政策在北京、上海、深圳和广州等城市密集出台，接着南京、厦门、合肥、苏州和无锡等热点城市调控政策纷纷加码推出，但尽管如此，房地产整体成交在热点城市的带动下仍呈现量价齐升态势，商品房销售创历史新高，房地产投资在市场的上行趋势下出现明显过热现象。（一）房地产开发投资增速[1]先扬后抑2017年，房地产市场延续2016年的上行趋势，快速回升。2016年房地产开发投资增长速度为6.9%。2017年初，房地产开发投资明显加速上涨。2017年1～4月累计增长速度为9.3%。随着2017年3月各地房地产调控政策进一步密集出台，房地产开发投资增长速度应声下落，但仍然保持高速增长，2017年末统计累计增长速度达到7.3%。2017年全社会固定资产投资（不含农户）631684亿元，比上年增长7.2%，而房地产开发投资109799亿元，比上年增长7.0%。其中住宅投资75148亿元，增长9.4%（但90平方米及以下住宅为22367亿元，比上年减少9.7%）；办公楼投资6761亿元，增长3.5%；商业营业用房投资15640亿元，下降1.2%（见图1）。图12010～2017年房地产开发投资情况2017年，房地产开发和销售主要指标及其增长速度变化相对平稳。房屋施工面积781484万平方米，比上年增长3.0%，其中住宅536444万平方米，比上年增长2.9%。房屋新开工面积178654万平方米，比上年增长7.0%，其中住宅128098万平方米，比上年增长10.5%。房屋竣工面积101486万平方米，比上年减少4.4%，其中住宅71815万平方米，比上年减少7.0%。商品房销售面积169408万平方米，比上年增长7.7%，其中住宅144789万平方米，比上年增长5.3%。2017年到位资金总额为156053亿元，与上年相比增长近8.2%，具体来说，占比最大的是国内贷款，25242亿元，比上年增长17.3%。个人按揭贷款23906亿元，比上年减少2.0%。全年全国城镇棚户区住房改造开工609万套，棚户区改造基本建成604万套，公租房基本建成82万套。全年全国农村地区建档立卡贫困户危房改造152.5万户。（二）住宅投资持续上涨，投资内部结构趋势不明朗2017年，房地产开发投资和住宅投资累计增长速度明显高于上年同期水平，前者增长速度由2016年底的6.9%加速上涨到2017年初1～2月份的8.9%，前四个月达到峰值9.3%；之后增速由于各地房地产调控政策，如限购、限贷、限售、限价等影响开始缓慢下降，但直到年末基本都稳定在7%的增长速度。受房地产开发投资增速的加速上涨影响，城镇固定资产投资开始企稳，除了前四个月与上一年基本持平外，月增长速度均在7.2%左右（见图2）。图22016～2017年各月房地产开发投资累计增速情况2017年，房地产市场投资逐渐持续上升，住宅投资增长也明显上升，总计7.51万亿元，增长9.4%，增速下降0.3个百分点，其占开发投资的比重为68.4%，增速由2016年的6%上升并稳定在7%左右。具体来看，住宅回归居住属性的背景下，房地产市场继续分化，各类别墅、高档公寓的投资力度开始反转，投资增速攀升至15.4%；90平方米以下刚需类产品投资力度下降变化很大，投资增速下降9.7%；而144平方以上的改善型产品投资持续上涨，尽管投资增速降至11.2%，与去年相比下降2.5%（见表1）。改善型住房产品投资的显著上涨充分说明人们追求更高的生活品质。90平方米以下刚需类住房产品投资下降则说明基本居住条件未来仍然很难满足。伴随高档公寓大力投资，绕开限购政策的影响，所有这些无疑加剧房地产市场住宅投资内部结构的复杂化，未来主导户型更加不明朗。尽管政府大力提倡70/90政策，楼盘开发面积小于90平方米的占70%的比重，市场却可能更多投向大户型、别墅和公寓等等，这与政府意图可能有比较大的差异。表12016～2017年全国房地产投资同比增长情况单位：%时间房地产投资住宅投资住宅投资中办公楼投资商业营业用房投资其他房地产投资#90平方米以下住房#144平方米以上住房#别墅、高档公寓2016年1～2月3.01.8-0.2-4.5-1.816.12.73.41～3月6.24.60.7-0.5-0.914.27.19.51～4月7.26.40.53.4-0.815.47.66.91～5月7.06.81.04.5-2.112.88.23.71～6月6.15.60.15.1-4.310.17.84.61～7月5.34.5-0.96.3-2.68.56.96.21～8月5.44.8-1.28.5-1.55.77.16.81～9月5.85.1-0.89.9-1.66.07.37.41～10月6.65.90.111.5-1.16.27.89.11～11月6.56.00.212.10.15.07.78.91～12月6.96.40.513.7-0.15.28.48.92017年1～2月8.99-1.3133.3-0.611.810.11～3月9.111.2-3.617.310.7-3.88.26.31～4月9.310.6-5.914.9141.17.88.61～5月8.810-7.413.412.15.15.97.71～6月8.510.2-7.713.615.54.855.91～7月7.910-7.712.514.94.734.31～8月7.910.1-7.512.4154.82.44.21～9月8.110.4-8.212.814.65.41.45.31～10月7.89.9-8.812.515.15.21.16.11～11月7.59.7-9.111.915.13.90.36.11～12月79.4-9.711.215.43.5-1.26.5资料来源：国家统计局网站。表12016～2017年全国房地产投资同比增长情况2017年初，随着各地房地产调控政策的出台，投资结构出现新的变化。从住宅结构占比来看，90平方米以下、144平方米以上、别墅和高档公寓住房占比分别为20.37%、12.7%和3.66%，同比分别下降3.7个百分点、同比上涨0.5个百分点和同比上升0.26个百分点（见表2）。表22010～2017年全国房地产开发投资结构情况单位：亿元，%年份住宅投资额其中办公楼投资商业营业用房投资其他#90平方米以下住房#144平方米以上住房#别墅、高档公寓201070.522.113.75.93.711.714201171.822.114.75.54.111.912.2201268.823.413.74.84.71313.6201368.53317.76.25.413.912.2201467.721.410.145.915.111.3201567.325.711.53.66.515.211201667.024.112.23.46.415.411.2201768.420.3712.73.666.1614.2411.15资料来源：国家统计局网站。表22010～2017年全国房地产开发投资结构情况（三）商业地产投资分化显现，营业用房投资显著下降2017年，商业地产的投资开始分化。2017年房地产政策，尤其是商业地产的新政策出台，例如北京、上海、成都等地政策明确要求严禁把办公用地更改为居住用途，这给商业地产发展带来极大的挑战；而办公楼投资增速小幅下降为0.34%，低于同期房地产开发投资7%的增长率，也低于同期住宅投资9.4%的增长率。从投资占比来看，办公楼投资比重为6.16%；商业营业用房投资占比为14.24%，与上年相比较，开始掉头向下（见表1、表2）。（四）东部地区投资占比超50%，各区域投资增长显著提升，区域增速分化明显2017年，房地产行业开发投资东部、中部区域增长明显。房地产开发投资在东部地区、中部地区、西部地区分别为6.03万、2.56万、2.388万亿元，东部和中部增长速度分别为7.25%和9.98%，西部地区增速为3.54%。区域增速分化明显，中部地区、西部地区增速分别回落0.72个和2.66个百分点，东部地区增速提升1.65个百分点（见图3、图4）。图32013～2017年各区域房地产开发投资额及增速图42013～2017年各区域房地产开发投资额占比（五）土地投资购置投资量价齐升2017年，全国房地产企业土地购置面积为2.55亿平方米，同比大幅上升15.8%，土地市场开始加速上涨；全国房地产企业土地成交价款1.36万亿元，同比上升49.4%（见图5）。土地购置面积和金额的上升原因之一在于热点城市高价地块频出，未来这些地块或存在开发风险隐忧，尤其是在竞自持和限价背景下。图52016～2017年各月房地产土地购置投资情况二2017年房地产融资特征2017年，我国房地产市场也从年初的“抑制局部热点城市过热”转向年尾的防范房地产泡沫，政策环境从“收紧”走向“全面收紧”，特别是严控防范金融风险。宏观层面，中央财经领导小组办公室主任刘鹤在达沃斯论坛强调，中国将争取用未来3年左右的时间，使宏观杠杆率得到有效控制。微观层面，2018年1月25～26日，中国银监会在举行的2018年全国银行业监督管理工作会议中也提出，今年将继续防控金融风险，在降低企业负债率，严格控制高负债企业融资的同时，控制居民杠杆率的过快增长，继续遏制房地产泡沫化。在这种背景下，2017年房地产融资规模继续稳定增长，融资结构进一步盘整。2017年12月底，银监会下发通知，商业银行和信托公司开展银信类业务，禁止将信托资金违规投向房地产、地方政府融资平台、股票市场、产能过剩等限制或禁止的领域。这导致信托类融资受到极大的打压，尤其是中小房地产商融资陷入困境，而债券、REITs等新兴融资渠道得到拓展。然而，随着第四季度融资环境的逐步收紧，总体上融资增速也逐渐放缓。（一）房地产融资规模稳步增长，融资内部结构继续盘整，债券融资和REITs占主导2017年，房地产市场整体呈现上行态势，企业销售业绩节节攀升，土地市场不断升温，房地产企业趋于乐观，加之年初开始的持续的货币紧缩政策，房企的融资规模稳步慢速增长。2017年，房地产开发企业到位资金15.6万亿元，同比增长8.2%，增速比1～11月提高0.5个百分点。具体来说，国内贷款、利用外资增长明显，分别为2.5万亿元和168亿元，同比分别增长17.3%和19.8%；自筹资金和其他资金温和上涨，分别为5.09万和7.98万亿元，同比分别增长3.5%和8.6%。但是其他资金中的定金及预收款4.87万亿元，增长16.1%，表现相当突出，而其中个人按揭贷款因为房地产调控政策影响为23906亿元，唯一的同比下降2.0%。2017年在房地产资金来源中，国内贷款、利用外资、自筹资金、其他资金来源占当年资金小计的比重分别为16.18%、0.11%、32.6%、51.12%，其中定金及预付款、个人按揭贷款占比分别为31.2%、15.32%；考虑到现在市场普遍的精装房交付，实际是首付提高，这就很容易理解定金及预付款、个人按揭贷款为什么大幅增加。而2016年国内贷款、利用外资、自筹资金、其他资金来源的占比分别为14.9%、0.1%、34.1%、50.9%，其中定金及预付款、个人按揭贷款占比分别为29.1%、16.9%（见图6、表3）。图62015～2017年房地产资金来源增长情况表32010～2017年全国房地产开发资金结构情况单位：亿元，%指标当年资金小计国内贷款占比利用外资占比自筹资金占比其他资金来源占比#定金及预付款占比#个人按揭贷款占比2010年7294417.21.136.545.226.112.62011年8568915.20.940.94325.29.82012年9653715.30.440.543.827.510.92013年12212216.10.438.844.628.311.52014年12199117.40.541.340.724.811.22015年12520316.10.239.244.526.013.32016年14421414.90.134.150.929.116.92017年15605316.180.1132.651.1231.215.32资料来源：国家统计局网站。表32010～2017年全国房地产开发资金结构情况2017年，人民币的大幅度升值，导致房企境外融资成本下降，部分房企选择寻求境外融资，导致利用外资部分出现了小幅上升，其在房地产资金来源中的占比也小幅上升；包括定金及预付款、个人按揭贷款在内的其他资金同比增长0.22个百分点，在房地产资金来源中的占比提升较为显著，这是因2017年房地产市场快速回暖情况下房企销售业绩提振所致。房地产需求旺盛情况下，越来越多的地方引入摇号购房，同时要求购房人提高首付比例，甚至通过双合同的方式变相提高首付，因而定金及预付款的占比显著提高，同比上升2.1%；国内银行贷款占比提高了1.28个百分点，其在房地产资金来源中的占比上升较明显，说明银行仍然是房地产行业的重要支持；另外，自筹资金占比下降1.5个百分点，说明企业资金链收紧。从月份数据看，2017年房地产开发投资增长率整体呈现“先高后低”的态势。前两月增长率为8.9%，前三月增长率突变为增长9.1%，此后涨幅不断扩大，在1～4月扩大至9.3%。随后，增长率震荡缓慢下行，全年1～12月增长率调整至7%。在房地产开发到位资金中，各种类型资金的变化趋势大不相同：国内贷款增长率与开发投资总体趋势相反，呈现“先抑后扬”的态势，自年初1～2月增长率为11.5%，1～3月降为10.7%，随后不断上升，1～6月增长率22.1%为全年最高，全年保持在17.3%的水平；利用外资全年一直保持了正增长，但增长呈现不断收窄的态势，年初1～2月份为227.4%，此后升幅不断收窄，到年底1～12月跌幅收窄至19.8%；自筹资金增长率全年整体保持了下行的态势，年初1～2月份下降17.2%，1～12月份增长3.5%；包括定金及预付款、个人按揭贷款在内的其他资金的增长率全年保持了高位震荡的态势，前两月为27.7%，上半年为17.2%，此后持续不断下行，全年为8.6%（见表4）。表42016～2017年每月全国房地产开发到位资金同比增长情况单位：%指标资金小计国内贷款利用外资自筹资金其他资金#定金及预付款#个人按揭贷款2016年1～2月-1.0-9.5-82.8-7.613.38.330.41～3月14.76.5-80.64.730.425.946.21～4月16.82.2-68.13.737.934.454.71～5月16.82.3-72.11.439.435.258.51～6月15.61.0-63.2-0.138.334.157.01～7月15.30.7-49.80.436.331.654.61～8月14.81.7-52.60.634.129.752.21～9月15.51.2-50.80.835.631.551.41～10月15.51.2-49.00.635.232.251.51～11月15.03.1-49.00.333.430.549.31～12月15.26.4-52.80.231.929.046.52017年1～2月711.5227.4-17.227.727.120.41～3月11.510.7308-7.227.12718.61～4月11.417115.3-4.721.321.714.51～5月9.917.3115.1-3.416.720.38.61～6月11.222.158.9-2.317.222.76.71～7月9.719.820.6-1.914.820.74.11～8月91915.4-1.713.4202.41～9月819.50.9-0.310.416.91.31～10月7.420.21.60.88.214.8-11～11月7.71811.72.78.115-1.61～12月8.217.319.83.58.616.1-2资料来源：国家统计局网站。表42016～2017年每月全国房地产开发到位资金同比增长情况（二）房地产开发贷款和个人购房贷款增速下滑2017年末，金融机构人民币各项贷款余额120.1万亿元，同比增长12.7%，增长速度下降不到1个百分点；比去年增加13.5万亿元，同比多增8782亿元。2017年末，人民币房地产贷款余额32.2万亿元，同比增长21%，增长速度下降6.1百分点；全年增加5.6万亿元，同比少增1087亿元。2017年末，房地产开发贷款余额7万亿元，同比增长21.7%，增长速度提高9.5个百分点，其中，保障性住房开发贷款余额3.3万亿元，同比增长32.6%，比上年末下降5.7个百分点，全年增加8203亿元，增量占同期房地产开发贷款的61.8%，比上年降低51.7个百分点；地产开发贷款余额1.3万亿元，同比下降8%，降幅比上年末扩大3.1百分点。个人住房贷款余额21.9万亿元，同比增长22.2%，增速比上年末下降4.5个百分点。（三）信托、债券等融资渠道继续拓展，直接融资形式占比不断提升房地产融资结构中，房地产信托作为其重要的融资形式，2013年之前呈现爆发式增长，2013～2015年经历了相对理性的回归后，2016年出现了“数量下降、规模攀升”的新趋势。2017年，房地产信托发行量为1958支，规模总计6466.62亿元，平均规模达到3.35亿元；平均预期年化收益率为7.1%，自2013年以来持续下跌。同时，房地产信托相对时限变得更短，2017年平均时限为1.77年，从而很容易受到市场波动的影响，兑付风险较大（见表5）。表52007～2017年房地产信托发行情况年份成立数量（支）成立规模（亿元）平均规模（亿元）平均期限（年）平均预期年化收益率（%）2007601181.972.447.220081372591.891.819.9820092134221.981.948.16201059118453.121.868.872011102128242.771.8410.03201275618492.451.8210.132013103234393.331.899.502014114424142.111.769.75201583517242.061.639.34201671618732.621.787.36201719586466.623.351.777.1资料来源：用益信托网。表52007～2017年房地产信托发行情况目前公司债和类REITs发行等更多更灵活的直接融资渠道也开始逐渐被房企使用，另外股权融资、定向增发越来越受到限制。2017年，房企国内债券市场融资折戟，受到成本上升以及监管收紧等因素制约，房企债券融资未能延续2015年和2016年的火热景象。截至目前，房企国内债券融资规模为2696.93亿元，同比增速为-70.5%，规模收缩显著。不过，7月以来，万科、金地、世贸等大型房企发债顺利通关，监管层可能在政策方面有所放松，全年发行规模在4000亿元左右。以类REITs项目为例，2017年发行规模超过260亿元，较2016年的104亿元左右有大幅提升。租赁房的物业、房租和装修等环节都可以通过类REITs架构进行融资。银行对租赁融资业务的热情也很高。近日，中国银行与8家地方国企签订租赁住房金融服务战略合作协议，计划为上述企业提供融资规模约1700亿元的住房租赁金融支持。建设银行也通过支持企业发行类REITs、支持地方政府发展个人租赁平台等形式布局住房租赁金融。债券融资也受到房企的倚重。近期龙湖地产、碧桂园、绿地控股、泰禾集团、象屿股份等房企在境外发行美元债。三2018年趋势分析（一）房地产市场重大变革2017年房地产市场发生重大变化，主要有以下几个方面：一是土地拍卖引入竞自持、竞配套和摇号拍卖土地；二是房地产市场限购、限贷、限售、限价和限商成为主流调控方法；三是共有产权和租赁房屋大量供给；四是房地产税即将实施。2018年，随着融资环境趋紧，银行开发贷款和发行公司债券等低成本融资手段将会受到严格限制，房地产企业将被迫寻求融资成本更高的其他手段，如房地产信托、房地产基金等，同时融资利率普遍提高，融资成本的提高、市场需求升级对产品提出更高要求。只有通过提供更高质量的房地产，获取更高价格以覆盖开发的高成本。同时房地产市场限购、限贷、限售、限价和限商会给房地产商回笼资金带来巨大困难。具体来说，限购、限贷、限售降低了房地产市场需求，未来房地产将运行在下行周期内，房地产商定金和预付款亦会显著下降，这将大大降低房地产商资金获取能力。另外限价和限商直接减少了房地产商资金回笼。商业住房本可以绕过限购限贷，但越来越多的一线城市限制个人购买商业住房，如公寓、写字楼等，这将直接减少房地产商资金。房地产税加剧区域性的分化，即一二线城市和三四线城市之间的分化，由于其经济发展动力和人口聚集能力的差异，一二线城市和三四线城市间的房地产市场“冰火两重天”的局面仍将继续。但是，这种分化更加突出地表现为房地产市场的分化，如果有足够多的需求，业主可以转嫁税收成本给租客，如一二线城市；相反，如果没有足够多的需求，业主不能转嫁税收成本给租客，如三四线城市。基于此，未来加大一二线城市的投资是一种长期策略性行为。共有产权和租赁住房是政府大力支持的建设方式，这从拿地成本和融资条件等中都可以看到。2017年以前的政策多集中在行业顶层设计层面。2017年5月，《住房租赁和销售管理条例（征求意见稿）》明确租赁双方的权利和义务，7月，31部委《联合惩戒合作备忘录》将市场监管力度提升到前所未有的强度，租赁市场体系建设的第一阶段稳步推进。与此同时，上海市推出多宗纯租赁地块、广州市力推租购同权、12个热点城市试点推广等，表明租赁市场已经开始由规范整顿过渡到模式摸索和创新阶段。初步统计从2016年开始至今已经有20余个省市出台鼓励措施。银行也积极参与共有产权和租赁住房融资。中信银行未来3年为碧桂园集团在长租住宅领域提供300亿元的金融服务。建设银行深圳分行与万科等房企签署租赁权转让协议，通过银行平台出租房源。建设银行推出租房贷款“按居贷”，根据借款人资信状况，贷款额度期限最长10年，额度最高为100万元。租赁住房融资日益盛行。2017年2月17日，上交所挂牌转让公告显示，中国首单公寓行业资产证券化产品“魔方公寓信托受益权资产支持专项计划”（以下简称魔方ABS）成功发行金额3.5亿元。8月15日，长租公寓运营商自如发行首单房租分期类ABS（资产支持专项计划），期限两年，首期发行规模5亿元。2017年10月11日，国内首单长租公寓资产类REITs——新派公寓权益型房托资产支持专项计划在深交所正式获批发行，发行金额2.7亿元。10月23日，国内首单央企租赁住房REITs——中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划，产品总规模50亿元。（二）投资温和下行，投资结构剧烈调整预计2018年房地产投资将进入下行通道，整体呈现温和下滑态势，未来很可能加速下降。根据2016年底经济工作会议明确定位“房子是用来住的、不是用来炒的”，以及2017年“既抑制房地产泡沫，又防止出现大起大落”的定调，预计房地产市场将缓慢地回归居住属性，尽管这个过程可能会很长，投机性需求将受到持续压制。2018年1月25～26日，中国银监会举行的2018年全国银行业监督管理工作会议中也提出，今年将继续防控金融风险，将在降低企业负债率、严格控制高负债企业融资的同时，控制居民杠杆率的过快增长，继续遏制房地产泡沫化。同时，房地产行业利润下降也将使投资减少。融资成本升高，限价影响，在中长期房地产业的传统模式——拿地—建设—销售中难有大的发展机会。投资结构需要出现重大调整