十章节货币政策传导机制及效果检验

十章节货币政策传导机制及效果检验第1页/共59页2第十章货币政策作用机制与效果检验第2页/共59页3第一节货币政策变量一、目标变量、中介变量与工具变量（一）目标变量目标变量是指货币政策最终目标的变量指标

币值稳定经济增长充分就业国际收支平衡金融稳定第3页/共59页4由于货币政策众目标之间存在着矛盾性，决定了一国宏观调控决策过程中的目标选择的客观难度。通常情况下，在一定时期内，只能选择一个或两个目标作为侧重点。第4页/共59页5币值稳定

物价指数（消费物价指数/批发物价指数）经济增长

国内生产总值/国内生产总值指数第5页/共59页6（二）中介变量中介变量是指货币政策中介目标的变量指标

利率货币供应量第6页/共59页7利率和货币供应量这两个中介目标均具有计量意义利率

长期利率和短期利率货币供应量货币供应量一般分为3个层次：M0、M1、M2

第7页/共59页8（三）工具变量工具变量是货币政策工具可直接改变的变量指标，也称为操作变量。

基础货币存款准备金率货币结构比例第8页/共59页9基础货币、存款准备率和货币结构比例这三个工具变量均具有计量意义基础货币是银行存款准备金总量和流通中通货的总和，它构成了货币供应量伸缩的基础。存款准备率

银行存款准备金与其全部存款之比货币结构比例

货币项目各个子项目所占份额第9页/共59页（四）目标变量、中介变量和工具变量之间的关系

目标变量、中介变量和工具变量之间的动态关系:dp=pidi(B，r，q)+pmdM(B，r，q)dy=yidi(B，r，q)+ymdM(B，r，q)dp-物价指数增量pi-利率的价格弹性

B-基础货币dy-国内生产总值yi-利率的收入弹性r-存款准备率di-利率变动量pm-货币数量的价格弹性q-货币结构

dM-货币供给量的增量ym-货币数量的收入弹性第10页/共59页11

dp、dy:货币政策的主要目标变量内生变量

di、dM：货币政策的中介变量外生变量第11页/共59页

又因为中介变量与工具变量的函数关系：

i=i(B，r，q)M=M(B，r，q)

微分处理后，可得：

di=iBdB+irdr+iqdqdM=MBdB+Mrdr+Mqdq其中：

iB和MB分别为基础货币的利率弹性和货币数量弹性

ir和Mr分别为存款准备率的利率弹性和货币数量弹性

iq和Mq分别为货币结构比率的利率弹性和货币数量弹性第12页/共59页13利率和货币供应量是内生变量利率变动量和货币供给增量是由基础货币、存款准备率和货币结构比率这三个变量共同决定的结论：第13页/共59页14二、政策变量的传导机制（一）从货币需求方出发：以利率作为货币政策的中介变量时

货币需求函数L=L1（Y）+L2（i）即利率i是决定货币需求的主要变量第14页/共59页利率对物价水平和经济增长的的传导机制（图一）di

DdcLidLpdpIidILYM/PdMIidIpdYdLLipIp第15页/共59页其中：

D-可支配收入弹性Li-货币需求利率弹性

dc-消费变动量M/P-真实货币供给

Ii-投资利率弹性dM-货币供给变动量

dI-投资变动量pIp-投资的价格弹性

Li-货币需求利率弹性

Ii-投资的利率弹性

LY-货币需求收入弹性

dY-收入变动量

dL-货币需求变动量p-初始物价水平

dp-物价变动量

第16页/共59页17（二）从货币供给方出发：以货币供应量作为货币政策的中介变量时

dM=MBdB+Mrdr+Mqdq

货币供给增量分别由基础货币增量、存款准备率变动量和货币结构比率的变动量决定的第17页/共59页货币供给方的工具变量对中介变量

和目标变量的作用机制

（图二）dBdrdqMBMrMqdMDdcpIpdIp

dYdp第18页/共59页19第二节货币政策的作用机制

研究货币政策的作用机制应当以中介变量的选择为中心：

不同的中介变量与不同的目标变量之间、不同的工具变量之间，都存在着弹性大与小、传导的直接与间接的问题。第19页/共59页20一、中介变量与目标变量之间的关系（一）就币值稳定目标而言从传导机制看（比较图一和图二）中介变量货币供应量（dM）对目标变量物价的传导过程：直接、影响大中介变量利率（di）对目标变量物价的传导过程：复杂、影响有限第20页/共59页21结论：

比之利率，货币供应量对物价水平这一目标变量的传递更直接、弹性力度更强，并且就央行而言，更具有可控性。

若以稳定物价作为货币政策的最终目标，选择中介目标应更侧重于货币供应量而不应是利率水平。第21页/共59页22（二）就经济增长目标而言中介变量货币供应量（dM）对目标变量经济增长的传导过程：相对直接、影响力有限中介变量利率（di）对目标变量经济增长的传导过程：复杂、效果显著第22页/共59页23结论：

尽管从传导途径来看，利率不如货币供应量直接，但对实现经济增长或充分就业的效果要强得多，所付出的物价上涨的代价也要小得多。第23页/共59页24（三）就货币供应量的不同层次而言货币供应量是一个多层次的概念

M0=

现金

M1=现金+活期存款

M2=M1+定期存款+储蓄存款+存款货币机构的其他存款第24页/共59页25结论：

若侧重于稳定物价目标，则重点控制M0、M1的效果相对要好；若实施兼顾稳定与增长的政策目标，则可考虑同时监控M1、M2这两个层次的目标。第25页/共59页26二、中介变量与工具变量的关系

工具变量对中介变量的传导机制，主要体现在不同的中介变量的弹性大小方面。第26页/共59页27（一）基础货币（B）与货币供应量（M1、M2

）基础货币=流通中现金+存款准备金形式：央行负债“储备货币”实质：央行资产业务央行放贷央行资产业务首先形成金融机构在央行的存款，金融机构对央行存款的运用，形成社会上的货币供应量（狭义和广义）第27页/共59页28基础货币这一工具变量直接作用于中介变量M1，进而对M2产生影响。

第28页/共59页29（二）存款准备率（r

）与货币供应量（M1、M2

）存款准备率的两层含义

法定存款准备率实际存款准备率（包含法定存款准备和超额存款准备在内）存款准备率第29页/共59页30超额准备金率

=实际存款准备率-法定存款准备率超额准备金率和法定存款准备金率一样，都构成对银行体系信用扩张的限制。第30页/共59页31存款准备率这一工具变量直接作用于货币供应量M2

，并通过M2的收缩或扩张进而M1发生拉动或限制作用。第31页/共59页32（三）货币结构比率（q）货币结构比率表示货币项目各个子项目所占份额狭义货币M1=流通中的现金+活期存款M2=货币（M1）+准货币准货币：定期存款、储蓄存款及其他存款子项目第32页/共59页33货币结构比率的变动，一方面影响着M1占M2的比重，另一方面影响着商业银行的信用扩张。第33页/共59页34三、工具变量与政策工具的关系（一）法定存款准备金率与实际存款准备

实际存款准备法定存款准备超额存款准备第34页/共59页35法定存款准备金率政策影响：法定准备与超额准备部分的比商业银行对资产流动性的偏好程度

中央银行对实际存款准备影响力显著

第35页/共59页36（二）再贴现率与基础货币

再贴现率工具影响：

从中央银行资产负债表看，再贴现率直接影响中央银行的资产项目规模；由于资产负债平衡关系，央行资产变动决定了其负债规模，而从货币供给的角度看，中央银行的负债方主要反映了一国基础货币存量。即再贴现率影响中央银行基础货币的投放量

再贴现率工具的效果在很大程度上取决于商业银行第36页/共59页37（三）公开市场业务与基础货币

公开市场业务作为一种政策工具不仅仅是指中央银行在证券市场上公开买卖有价证券的行为，也包括其买卖的数量和价格；同时，中央银行在外汇市场上公开买卖外汇的业务也属于公开市场业务范畴。

第37页/共59页38

商业银行的资产负债规模基础货币证券价格市场利率信用规模公开市场业务直接影响基础货币变量并对市场利率发生作用，具有较强的作用力和较大的弹性。公开市场业务第38页/共59页39第三节货币政策的作用时滞及政策效果一、货币政策的作用时滞

作用时滞（TimeLag）即指货币政策存在滞后效应，即从需要采取某种政策，到这一政策最终发生作用，其中每一个环节都需要占用一定的时间，常常被称为“货币政策的作用时滞”。第39页/共59页40（一）内部时滞（InsideLag）内部时滞（InsideLag）是指自然经济现象发生变化，需要中央银行采取政策加以矫正，到中央银行制定和实际采取对策的时间过程。第40页/共59页

内部时滞（InsideLag）内部时滞（InsideLag）识别时滞（RecognitionLag）行动时滞（ActionLag）是指从确有实行政策行动的需要到认识到有这样一种需要这这两者间所需要耗费的时间是指从认识到需要改变政策再到提出一种新政策并加以实施所需要耗费的时间第41页/共59页42货币政策内部时滞主要取决于中央银行信息反馈系统灵敏程度、预测能力及采取行动的意向，这种时滞长短不定。第42页/共59页43（二）外部时滞（OutsideLag）外部时滞（OutsideLag）是指自中央银行改变货币政策制定新政策到新货币政策对经济发生影响所耗费的时间,也就是作为货币政策的调控对象的金融部门和企业部门对新政策的反应过程。

第43页/共59页

外部时滞（outsideLag）外部时滞（outsideLag）操作时滞（OperationLag）市场时滞（MarketLag）是指从调整货币政策工具到其对中介目标发生作用所需要耗费的时间是指从中介变量发生反应到其对目标变量产生作用所需要耗费的时间第44页/共59页45与内部时滞相比，外部时滞比较客观，并非中央银行能够直接加以控制。外部时滞的长短，主要取决于投资者和消费者对市场变化及其信息的反应、经济管理体制、货币政策力度、社会公众的预期等等。需说明的是，外部时滞不是货币政策的最初如点到最终出点之间所耗用的时间，而是指货币政策的最初入点到最初出点之间的时间过程。第45页/共59页t0t2t1t4t3经济金融形势变化央行意识到需改变政策央行调整政策工具对中介指标产生作用调整资产结构对最终目标产生影响认识时滞行动时滞操作时滞市场时滞内部时滞外部时滞货币政策时滞分解图第46页/共59页47（三）货币政策作用时滞的实证分析时滞是影响货币政策效应的重要因素货币政策时滞究竟有多长，这在很大程度上是一个实证经济学问题，西方不少经济学家对此进行过探讨，但是结论有很大差异。

第47页/共59页48经济模型:MPS模型

-美国联邦储备系统圣路易斯模型

-圣路易斯联邦储备银行第48页/共59页49

弗里德曼等货币主义学者认为，传统的货币政策有效性是很成问题的，其主要原因之一是忽视了货币政策的时滞。他认为，若货币政策时滞有限，并且可测，货币政策便可发挥应有的作用；若货币政策的时滞分布不均匀，则会因为时滞不能预测，货币政策将在错误的时间发生作用，而使经济和金融的变动状况更加复杂。第49页/共59页50研究结论：内在时滞时间的长度较短外在时滞的时间较长货币政策从需要制定到得到执行并对经济发挥全部影响大约需要16-26个月的时间第50页/共59页51

政策意义：

如果货币政策的时滞有限，而且非常均匀，中央银行便能根据预期落后的时间差距，预先采取相应的货币政策，货币政策有效性不会受到影响。但若货币政策的时滞分布不均匀，有很大的变异性，则会因为时滞不能预测，货币政策将在错误的时间发生作用。第51页/共59页

没有货币政策干预的经济周期

货币政策干预后的经济周期实施放松的货币政策

放松货币政策的影响实施紧缩的货币政策

紧缩货