城投区域研究与分析：四个维度再审视山西

图1：四个维度再度审视山西——区域研究与分析系列 市场表现存量分布一级发行特征二级利差走势信用环境市场表现存量分布一级发行特征二级利差走势信用环境历史负面事件地方应对举措应对效果基本面经债综合评价未来蓝图历史发展情况十四五规划城投到期压力资料源在整个城投的研究分析框架当中更多应该去回答和解“是什么的问题即从诸多的客观信息数据入手尽可能详细的去阐述和呈现各区域的历史过往并合理推演未来。山西省煤炭资源丰富是国家资源型经济转型综合配套改革试验区近年来在推动纳入京津冀协同发展战略是典型的资源禀赋型省份经济实力虽处于全中下游水平，但相对应的整体城投债务负担不高。作为我国煤炭资源重镇山西省区域经济信用环境与煤炭产业密不可分河南省永煤事件发生后山西在防范债务风险方面做了不少努力当下如何看待山各区域平台？本文对山进行区域研究与分析从市场表现信用环境基本面未来蓝四个维度，再审视。维度一：山西城投债市场表现如何？省内当有哪量城投？首先我们来看区域资产供给结构：截至2022年底，山西省城投债余额共计1305亿元涉及21家城投平台分主体评级来看其中A（43%主要为省级平台与太原市级平台A（46%主要为省级平台与临汾长治等市级平台）等级主体占比相当，AA（10%，主要为运城市级平台）等级主体也有一定存量。分行政层级看市级平（61%存量规模最高发行人分散在太原晋中、临汾运城等市省级存量稍次（38%区县级存量较（1%长治市2家、晋城市1家；省内无国家级园区平台、省级园区平台存量。具体到地市太原存量规模最高509亿其余地市存量规模均不足100亿临汾运城晋城的规模相对较高分别超50亿元长治大同朔州忻州等市存量规模均不足20亿元。存量公募债估值方面呈现出一定的分化省级太原晋城大同平均估水平均较低；临汾、运城等整体估值水平偏高。图2：山西省存量城投债分布：分评级（亿元） 图：山西省存量城投债分布：分行政层级（亿元） 133,10%558,43%133,10%558,43%597,46%13,1%499,38%793,61%AAA+AA以下

省级地级区县资料源wn 资料源wn图4：山西省各地(县市存量城投债规模及估值（亿元，） 97275504016151316--------072-4536--5----755-1615616-------3--2-------------4.274.19--5.68 --------4.29---------4.239.34 --4.67 --------------- -4.42 -- - - - - - - 4.89 - - - - - - - - 7.264.14公估（2025）A + A + A 以下 A + A A + 公估（2024）公估（2023）5.878.504.193.741832950925922499资料源wn注：募值22指22期/售取早公债的中债值平其类。具体到主体来看存量信用债规模最高的10家平台中有4家为省级平台龙城发展、华远陆港、太原国投3家平台存量债规模在100亿以上，主要为主体级在A+及以上的省级平台和市级平台。发行人行政层级地市（有）主体评级总资产带息债务存量债余额太原市城发投资团有公司发行人行政层级地市（有）主体评级总资产带息债务存量债余额太原市城发投资团有公司地级市太原市华远国陆港团有公司省级-太原国投资团有公司地级市太原市山西省化旅投资股集有公司省级-山西省通开投资团有公司省级-临汾市资集有限司地级市临汾市运城市市建投资发集有公司地级市运城市山西国电力团有公司省级-晋城市有资投资营有公司地级市晋城市晋中市用基设施资控有限公司地级市晋中市资料源Wn,注：产债据国电至022年6月0外其均至2年9月0，量数截至22年12月31日。进一步观察区域过往一级发行变化。区域一发行变化？区域内城投债的发行及净融资受到城投政策流动性环境区域信用负面事件等多因素影响2015年以来山西省城投债发行及净融资规模变动趋势基本与全国保持一致，主要跟随着流动性环境及政策而变化；2015年四季度至2017年上半年山西省城投债发行规模占全国的比重中枢超2%此后月度发行量占全国比中枢在1%尤其是2020年永煤事件后山西城投债净融资与全国水平的差距有扩大趋势。图5：山西省城投债月度发行走势（亿元） 图：山西省城投债月度净融资走势（亿元） 250

发行规模 占全国比重（右）

5% 200

净融资：山西 净融资：全国（右）

60002001501000

4% 1503% 2% 50% 00%

45001500资料源wn注：据至22年2月1日

100资料源wn注：据至22年2月1日

具体细分来看省级平台2020年以来债券集中到期2020年三季度至2021年三季度省级净融资额均为负且经过两季度短暂修复后净融资规模重新转负。太原运城晋中等地市持续有小额净融资临汾大同等则持续净偿还不过同2022年四季首度有资金净流入。图7：山西省各地级市城投债净融资走势变化（亿元） 202012020220203202042021120212202132021420221202222022320224 558(51)(72)(35)(17)(55)54(14)(21)(36)(1)233271921123757(3)1020(3)(10)(3)0(5)(7)(1)(9)(5)2(2)(3)75950(5)51009(12)2000(3)10002205100(2)300530610(4)0(3)0000000(4)005(4)(2)504(2)0050000(3)6000(0)00000(1)000(4)(10)(0)0(4)00(2)4资料源wn从发行结构看，2020年上半年以前以A+级主体为主（尤其是2019年，部分月份全部为AA及以下主体发行；2020年6月以来，AA等级平台发行占比有明显提升。从期限结构看，2017年以前5年以上的中长期企业债发行较多，2017来则以1年期短、5年期中票为主。图8：山西省城投债月度发行分布变化：分评级 图：山西省城投债月度发行分布变化：分期限 100%

AAA占比 AA+占比 AA及以下占比

(0,1] (1,3] (3,5] >580% 80%60% 60%% 40%20% 20%资料源wn注：据至22年2月1日

资料源wn注：据至22年2月1日进一步结合取消发行情况2019年三季度以来山西省取消发行债券只数与规模取消占发行规模的比例等均有所下降并趋于稳定2022年以来取消发行情较少。图0：山西省城投债取消发行情况（亿元，只数） 图：山西省城投债取消发行情况（%） 40.000.0020.0010.000.00

取消发行规模 取消发行只数（右）

8.00004.002.00202220223202212021320211202032020120193201912018320181201732017120163

120%100%80%60%40%20%0%

取消发行202232022120213202112020320201201932019120183201812017320223202212021320211202032020120193201912018320181201732017120163

资料源wn注：据至22年2月1日区域二利差表现？2018年以，山西省城投债利差与全国城投债总体利差走势基本维持一致，2019年以前山西省利差高于全国25P左右2019年则基本接近全国总体水平，而2020年三季永煤事件发生以来山西城投债利差走阔幅度明显高于全国平均水平，高于全国利差的中枢扩大至100P左右。分评级来看：受永煤事件影响，山西AAA城投债利差与AAA城投债总体利差的差距在2020年四季度有扩大趋势2022年以来二者则趋于一致山西城投债利差同样在2021年上半年有明显走阔，且幅度更高，2022年上半年则迅速收窄。2022年四季度以来则受理财赎回影响，各等级城投债利差均明显走阔。截至2022年12月31日，山西省AA、A+、A主体城投债利差均值分别为161184p和411对应处在历史的86.9%87.3%91.4%分位数上。图2：山西省城投利差变化（BP，） 图：山西省A、A+城投利差变化（BP） 350300250200150100500-50-100-150-200

全部-山西 利差:全部 利差:山西 3国开债YTM5.004.003.002.001.002022-092022-052022-092022-052022-012021-092021-052021-012020-092020-052020-012019-092019-052019-012018-092018-052018-01

250200150100500

AAA全部 AA+全部 AAA山西 AA+:山西2022-092022-052022-012021-092021-052021-012020-092020-052020-012019-092022-092022-052022-012021-092021-052021-012020-092020-052020-012019-092019-052019-012018-092018-052018-01注：轴国债率城利据至2年2月31日

资料源wn注：等利数至2年2月1日山西全部城投国开TM表2：山西省各等级城投利差分位数及当前分位点（山西全部城投国开TM.8.5.6.2--.9当前分数.%.%.%.%.%.%.%资料源Wn,注：据位自205年1月9以来从上述市场表现分化可以看到信用环境以及各区域基本面变化对山西的影响。我们进一步梳理山西省历史上的负面事件，又是如何应对化解的？维度二：山西省内信用环境如何？历史上哪些事件？从公开市场发行品种看山西省共有3家主体发生过信用债违约2016年4月中煤集团山西华昱能源有限公司短融未按时兑付本金为省内首只标债违约，此后永泰能源龙跃实业两家民企相继发生违约其中永泰能源2018年首次违约时存量债券规模超200亿元，多只债券触发交叉违约条款。总结违约原因，主要系：受煤炭价格大幅下降影响，公司经营业绩亏损、资金链紧张；对外投资激进前期货币政策宽松时过度加杠杆对外部融资依赖度高受违约事件影响后再融资基本停滞。违约日期发行人首次违类型违约前主企业性质申万行业债券类型违约日存表3：山西省发债平台违约日期发行人首次违类型违约前主企业性质申万行业债券类型违约日存--中煤集山西昱能有限司未按时付本金体评级中央国企业采掘短期融券量规模6--永泰能股份限公司触发交违约民营企业公用事业短期融券.2--龙跃实集团限公司未按时付利息A民营企业-可交换债资料源Wn,从影响看1中煤集团虽为央企但在违约后通过多种渠道筹资在一周内足额偿付了本息和违约金，且目前已无存量债；龙跃集团是两只可交换债违约，对市场影响较小；永泰能源违约时存量债券规模高对煤炭行业和山西省内信用环境或生一定影响但是影响远不及永煤控股主要因为永泰能源属于煤炭行业偏尾部民企相较于国企民企处在资源弱势再叠加实控人风险激进投资关联方账等常见现象导致其信用分析及定价困难多数机构对民企有所规避永泰能源这民企违约一般也在市场预期内，故而对区域信用环境的影响较小。对应有些债险防范措？近年来，尤其是永煤事件后，山西省陆续出台多项政策/文件从加强债务风险监测明确债务保障计划等方面落实债务风险防范维护地方金融稳定具体来看第一强调债务风险防控山西省政府国资委金融办等多次提到要打击意“逃废债，防范政府法定债务和隐性债务风险，营造安全优质的金融生态。第二加强风险监测山西省国资运营公司多次发文要求省属企业加强债券险监控从资产负债率带息负债比率现金比率等重要指标变化定期分析债风险情况提升风险预警能力并对不同主体的债务结构资产负债率等做出明确规定。第三明确债务偿还机制《山西省省属企业债务管理暂行办法要求建债务偿还保障的631机制，以及山西国资运营公司相关领导提出要“建立省属煤企折价债券回购机制”等都体现了山西省政府对债务风险防范与化解的重视。日期 文件/议新闻 内容表：山西省关于防范债务风日期 文件/议新闻 内容----------

《关于加强省属企业债券险防控作的知》《山西省省属企业债务管暂行办》《关于加强省属企业银行户及资管理指导见》《山西省金融提振赶超行方案》《山西省人民政府关于进步深化预算管理制度改革

要求省企业七个面开工牢牢守不发区域性系统金融风的底线坚决好防范化解券风攻坚战要完券风险控体加债券风态监测重点测资负债、带息负比率现金率等要标变化定期析债风险况提升风预警力防债务违约事发生要合融资防企业过负债优化融资构从源头防范解债风；要全面强资管理避免松期过度资调整融资构保障资链安要强债券风险排，严投融期限配。从举债担保理金使和还监和管责追究方对省企业债务理作出规定于年编制度融计划并案禁超求超力度融资应综考虑资成本期限构风程度资率等情况合理定直融资接融资例结构发债额应在带息债总的一比例（中主体制在以A+及下主控制在%以，企业一内到的短债券额超过债余额的%应强资金中管理做到前6个月制还款划、前个月实最近源、前个月足偿资金。除了省企业我约带息债模之省资运公司年年将以各属企合并表层面中各行板的营收入润为权重通过权平计算定年各省企业团资负债率的基准、警线和点监线对省属业资负债实施类理。具体明了如加强属企银账户及金管工省企业严控所企业行结账户的数量，立合银行价体、进资金战略作银集中。省属企要加债务理和束合理控杠杆当调债务构范过负过投、过度对担保依法厉打恶逃废债非法资、法金、融领域黑涉等违活，整治地金融象，范地金秩序，造安优质金融态。实施意》--财政部西监局多并举围绕法债务隐性两个场坚打好范化重大“两战要求级政府齐抓共管以穿透式监管引实施意》--财政部西监局多并举围绕法债务隐性两个场坚打好范化重大“两战要求级政府齐抓共管以穿透式监管引领切实履债券还的体责任定偿债划按还本息并还本付资金源的规性等地方政债务质量展审核把重关注融企对方政府融资为资金给监管作防控务风的另一突破点加强金融构资源治理，控风隐患。--《山西城镇展“四五”防范化城市务风强政预算约和绩管理优化出构提使用率进财政规划》支出标化建健全范的举债融机制政府债融面纳入算管理完善方政府债务险评和预机制加对融资台公全口债务理动态监合处置分类化解存量务，控增债务防化解隐债务险。资料源政网，整理维度三：山西省经济财政债务基本面如何？对城投的研究最终还是要回到区域经济财政债务基本面去分析和筛选。1年全省面现如何？经济发展方面：2021年山西实现GDP22590亿元居全国第21位G增速为9.1%，在全国位列第3；人均GP为64700,元，低于全国平均水平；三次产业结构为5.70：49.64：44.67。主导产业方面煤炭冶金电力化工机械为山西省的主导产业大秦铁路、美锦能源、永泰能源、山西焦煤等均为全国知名制造业企业。财政收入方面：2021年，山西省实现一般公共预算收入2835亿元，居全国第14位其中税收收入2095亿元占比74%实现一般预算支出5048亿元，财政自给率仅56%在全国处中等偏下水平实现政府性基金收入980亿元居全国第22位。债务方面：截至2021年末，山西省地方政府债务余额共计5414亿元，限额-余额留存空间278亿元留存空间较小剔除并表子公司后的城投有息债务为5242亿元其中城投债1522亿元占比29%与其他省市相比城投融资结构中债券占比适中，居全国第12位。图4：全国各省市主要经济、财政、债务情况（亿元、元、%） 省份省份P年份 广东 124370江苏 116364山东83096浙江73516河南四川53851湖北50013福建48810湖南46063上海43215安徽42959北京40270河北40391陕西29801辽宁27584江西29620重庆27894云南27147广西24741增速0635.32290713555883353.116016912777人口1265485051015865408362578741746647248661132189744839524257452232114721503724003856138625823186240624901020856592378人均GP982850264400169300经济三次产业结构2：408：556：449：516：394：520：422：54.：.：.401：366：522：370：524：465：478：395：513：269：732：410：518：185：818：401：498：462：452：393：518：441：479：400：5346：352：5063：339：5005：450：43.：.：.734：356：504：370：6144：373：4737：262：5014：363：5232：334：5297：193：616：440：4704：392：49区域金融资源工业增加值固投增速A股上市数量市值 存款 贷财政债务一般公共税收占比财政自给率政府性基地方政府限额余额城投有城投债存债券占比预算收入金收入债务余额空间息债务 量38904377452311122654134291425015746123639657116624217546886079388953699154585221-460341883633314435012289536128478614538008.50104001490(6081068.7-85041011022(-76157226960515612716113271485696680676341392733635838483334161121100 16879026763819568114103757991779781565771001542246118349978818597515223434579184933962720518--67159598725638759860579124940389923155865321内蒙古20514山贵天新195861569515984黑龙江14879吉甘海宁青西1323610243647545223347208017240080050079500400854225080011320061900700000900637075280056500550009：360：5522665201447157181593099519242117681096431119233306161375595003648540231483881212535082799604688284309812954944967988439134285435653346662506772832534145249653161127247209931031271366314542399827982662149577284826347733283338332517772349859324168277527652812228522781800235019702141161913011144100292146032921376%82%75%87%70%78%74%69%85%68%87%66%81%71%69%68%66%66%71%60%76%68%67%71%67%81%65%71%-77%69%62%75%43%41%65%39%92%46%86%47%46%47%41%47%34%31%45%35%68%30%25%34%25%46%32%18%10%1 1 11 1 8491 20415 1230339918274 24%1363318964 18597878029112 37%7977 19992 11513621811949 33%1164717427 6065087018269 36%5 6 383 4950 15238 1056463229506 21%3926 11932 606228746566 29%3343 10091 97117964356 37%3806 13605 233225378129 36%3769 7357 32469510 3225 34%3516 11576 972164835058 31%2706 8771 2507369545276 14%2807 - - 9535 1819 19%2382 8688 891156163255 21%1185 10253 123813 426 11%2972 - - 172576019 35%2358 8610 293179346135 34%1087 10952 1314156022976 19%1729 8561 497157483073 20%505 8900 598 1571 219 14%0 4 8 2 2 2381 11874 491148232992 20%1126 7882 100139963934 28%606 6633 534 7968 1588 20%370 - - 1607 312 19%931 - - 4713 1232 26%589 4896 326 5731 1098 19%520 3008 - 484 157 33%146 1922 227 959 195 20%199 2787 288 1021 254 25%46 496 59 371 183 49%40554610114238111880495786865647554184000701738006911693864143612113038180137300资料源wn注：均DP单为、口为万，余位亿。356%260%9%51%37%471%168%21%82%356%260%9%51%37%471%168%21%82%29%137%-10%529%102%172%114%22%400%165%14%65%27%3910146%64%33%39%17%26571512%193%78%30%325%45%21%59733379483%70%633%20%18%16%19%114%3988442364%37%81%.5157%166%150%.%88%93%10117%.8131%68%24%24%28%24%413%368%343%84%965%51%241%90%80%19%28%20%29%44%16%16%2260785136%227%96%--298%14%4%11%12%12%5%11%11%91%42%670%656%241%38%50%691614%273%17%136%139%61%指标 计算方式证券化率 上市公总市/GP产业创产业创能力 税收收/GP负债率 地方政债务额GDP负债率 地方政债务额GDP债务依度 地方政府务余+投有债/GDP债券融债券融依赖度 区域债融资量GDP广义债率 地方政府务余+投有债/一般公预算入广义债率 地方政府务余+投有债/一般公预算入+府性预算收入)税收对务利的覆倍数 税收收/地债付规模城付息规模)财政收财政收对债规模覆盖数 一般公共算收+府性金算收入/方政债券额+债余额)资料源理横向对比评价来看山西省经济总量居全国中下游水平人均GDP低于全平均水平但GDP增速表现较为突出产业整体税收贡献位于上游水平这与域整体的产业结构有一定关联。此外从债务层面考量山西省整体举债规模不大经济发展对债务融资的依赖度以及对公开市场债券融资的依赖度不高，债务率与广义债务率在全国范围内均不算高。更进一步的山西省的税收对债务利息的覆盖程度处在全国中等偏上的位置仅从债券而言，覆盖倍数在0.55，也处在全国中等偏上的位置。份率力力率度度份率力力率度度率率数 份1 1 1 1 1 1 1 1 539196636735660463042674807320723656963----305342343963-335%191%42%24%--721%528%114%83%105%135%476%317%64%43%47%242%209%54%668%308%104%48%46%268072803511----273133621188%59%25%41%31%60%156%.5.7.%367%312%51%43%689%243%35%789%325%13%14%3%40%572%185%95%98%98%31%298%-21%26%39%53%36%31%42%40%13%45%23594500%53%208%45%资料源wn1年省内地州表现何？山西省下辖11个地级市，其中9个地市有城投发债平台，各地(县)市经济财政实力梯度差异明显，大体呈现出“中部强南北弱”的格局。各地市州经济发展如何？不同经济体量地(县)市不好直接比拟，故根据2021年GDP大小对山西省内9个地市进行梯队划分，再比较同梯队地市的其他经济指标。（太原作为省会城市各项绝对指标稳居省内首位2021年太原市实现GDP规模5122亿元占山西省GDP总量的23%同比增长9.0%固定资产投资同比增长8.0%。此外，太原市共有18家上市公司，截至2021年末市值共计2679亿元，占全省A股总市值的27%。其中，美锦能源、太钢不锈、山西焦煤等均为全国知名企业。（）2002500亿地市：包括长治、运城两个地级市，主要分布在省内南部地区。与运城相比，长治人口较少，第二产业占比更高，GDP总量、固投增及人均GDP表现均更好。运城虽GDP总量超2000亿，但人口众多，人均GDP为省内最低。（150200亿地市包括晋城临汾晋中大同四个地级市分散在省内南部及北部地区。晋城和临汾的GDP总量接近，但晋城的GDP增速在省内表现最为突出，且因人口数较少，人均GDP远超同梯队其他地市；晋中GDP速为全省最低，且固定投资呈现负增长；大同第三产业占比约58%，另有上市司大秦铁路，市值接近千亿。（10亿以下地市包括朔州和忻州两个地级市集中在省内北部地区。朔州和忻州两个地级市的GP增速表现在省内均较为突出朔州市人口省内最少人均GP仅次于省会太原，第三产业占比超50%。资料源wn

资料源wn注均P支收等位元口位万人其单为亿元。各地市州财政表现如何？结合各地市州经济体量：太原一般公共预算收入税收收入政府性基金收入均处在全省领先置，税收占比接近80%；第二梯（20002500亿相较之下运城一般公共预算收入市本级贡献度税收收入财政自给率表现较差在全省范围内也位于最低位但政府性基金收入表现较好。第三梯（1502000亿晋城一般公共预算收入在同梯队最高但税收占比偏低财政自给率在省内最高主要因为一般公共预算支出偏低大同本级一般公共预算收入占比较高，接近60%。（）1500亿以下地市，两市一般公共预算收入相当，但朔州税收占比超过80%，为全市最高，但政府性基金收入偏低。市 入比入比率市 入比入比率入105201160171167116118105201160171167116118345476807963801141161201189983611710168224264336423资料源wn图9：各地市州221年一般预算收入情况（亿元） 图：各地市州221年财政自给率（%） 资料源wn 资料源wn重点观察各地市2021年土地出让金规模及主要房企拿地情况太原市场化房企拿地规模及土地出让金规模均遥遥领先就具体房企而言保利发展碧桂园中国恒大三家房企在山西省拿地较其中碧桂园保利发展拿地太原最多其他地市也有涉及，其他房企主要集中在太原。0.271.562.656.263.30.271.562.656.263.3361.49---4.14---------------------18419.0423.664.72-67-2.70--6.84961.15--5.396.54537.38---7.3856-6.09--6.09693.95---3.9538----- -- --0.0026----- -- --0.0047----- -- --0.0063631.5232.454.725.390.27 1.562.65 10.403.3392.29资料源wn各地市州绝对债务水平如何？同样结合各地市州经济、财政体量：太原对应的举债规模也最高且地方政府债务余存空间很小在城投台融资结构中，债券占比也不算低（49%第二梯队（2002500亿）中，两市债务规模均不算高；运城市城投债存量规模不大但较为依赖公开市场融资。第三梯队（1502000亿）中，晋城债务水平较低，但政府债务余存规模小临汾晋中大同债务水平相当其中临汾市城投债务对债务融资的赖度高（81%第四梯队中朔州的政府债务水平更低但城投平台对公开市场融资依赖度更高（76%，忻州债务规模更高。图2：各地市州221年地方政府债务余额（亿元） 图：各地市州221年城投有息债务规模（亿元） 资料源wn 资料源wn地市 地方政府债务余额地方政府债务限额限额余额空间城投有息债务城投债存量债券占比地市 地方政府债务余额地方政府债务限额限额余额空间城投有息债务城投债存量债券占比年份 1 1 1 1 太原市太原市长治运城晋城临汾晋中大同朔州忻州市79930129224245446445621336080130930224246748946421636017901325821765697626311981552444376145813963118181049%20%76%5%81%38%33%76%23%资料源wn综合比较之下，各地市州相对数据表现如何？从证券化水平来看大同市证券化（68%表现最为突出得益于其代表性上市公司大秦铁路等太原次（52%代表性上市公司有美锦能源太钢不锈等。从创税能力角度比较长治大同朔州等地市主导产业对经济贡献及创收应较为突出特别是煤炭产业是各地市工业增加值的主要贡献源工业经济的重支撑；此外，太原、朔州等地产业结构较佳，人均创税能力较高。地市 主导产业 年主导产发展情况表：部分地市地市 主导产业 年主导产发展情况太原市长治市

特种金材料子信产制造新化工料物新材料现代煤工炭钢力

年装备造业加值全规模以工业加值比重为.%增.通及计机设备制业增值占市规以工业增值的重为.%增.%钢铁业增值占市规模以工业加值比重为.%，长.%。战略性兴产中新一代息术产业加值长.拉市规模上工增加增长.个百分点材料业增值增长%高装备造业加值长.%节环保业增值下降.%；生物产业增加值增长.%；新能源产业增加值下降.%；新能源汽车产业增加值增长.%。1年，煤炭工业实现营业收入.5亿元，增长.%；炼焦工业实现.9亿元，增长.%；钢工业现.，增长.%电力业实现1亿，下降.。1年，黑色金属冶炼和压延加工业实现利润.亿元，增长.%；石油煤炭及其他燃料加工业运城市 煤焦钢、煤铝材临汾市 煤炭、造、备制造煤炭金焦电晋中市材大同市 清洁能、煤、机械朔州市 煤炭忻州市 煤炭，电资料源政官，整理

.亿元长.煤开采洗选业.亿长.化原料和学制制造业.元，增长.倍。年全规模上工企业现营业入.亿增长.％煤层装备制造冶化和电六大分别实营业入.亿元.亿元.亿.亿元、.亿元和.元，增分别为.％、.、－.、.％、.％和.％。年煤炭业持高位行为全市业经持续定恢提较好支全全市炭行增加值同增长.较前加快.个百点于规工增速.个百点动规工业增长.个百点。年从煤炭制造比重煤炭价高位行煤行业大幅拉升全年炭行比重达到.%较上提高百分，制业比下降到.%较年下降.个分；焦行业比重明显萎，受产压减政性响，焦化业比重缩至.，上年下降.个分点；械行业成为市第大工行业占市工业重.%较焦行业高近个分点。年煤炭业快增全全市煤工业加值比增长.%全市重.拉全市工业长.个百点煤工增加值比增长.%全市.%拉全市业增长.5个百分。煤工业速快煤工业.个分占模以业比重非煤业高.个分点。年全市规以上业增同比增长.%煤行业快发月份原煤量亿，增长.%完成电量.亿瓦，增长.%。结合债务水平考量各地市的负债（地方政府债务余额/GDP均不高低于全国负债率，但相较之下，临汾、晋中、大同、忻州等地市的债务率偏高。考虑到城投有息债务太原大同忻州等地市对城投债务的依赖度较高在30%以上另外各地市广义债务率也不算高均在250%以下其中临汾、忻州太原等地市偏高进一步聚焦区域内的公开市场融资来看大同对债券融资的依赖度较高。“偿债角度衡量各地市的税收均能覆盖当年债务利息的支付其中治朔州税收对债务利息的覆盖倍数在10倍以上从债券的覆盖考虑债券规较大的地市中太原与运城财政收入对债券的覆盖在6成左右临汾则不足5成。市率力力率度市率力力率度度 率率数份 1 1 0 1 1 1 1 1 52%6233116%228%20%533091%112%30%1690132%167%6%520987%182%15%2965189%186%239%33%354008219%222%68%38198%0%6245142%158%3%3117209%235%资料源wn图6：各地市州221年债务率情况（%） 图：各地市州221年广义债务率情况（） 资料源wn 资料源wn维度四：山西省的未来蓝图如何描绘？我们用数据事实回顾山西省级各地市历史发展情况并结“十四五规划分析并合理推演省内各地市未来发展情况。发展潜及未划如何？山西及各地市历史发展情况如何？2019年山西省GDP基本由全国第21上升至第20位2020年GDP因疫情有短暂下滑但2021年得到较大的提升自2015年来人口呈现净流出之势固定资产投资增速总体2021年有所下滑省内上市公司数量2019年有所增加。分地市具体来看：太原GDP总量稳居全省第一人口处于持续净流入状态除2020年受疫情影响外，人均GP稳步提升。二、三梯队地市GDP排名有所变化，晋城排名逐渐升至第四位，临汾2016年排名跃至第二位但后续又跌至第五位大同排名由第五跌至第七晋中是除省会太原外，省内唯一人口持续净流入的地级市。第四梯队朔州、忻州的GDP持续排名省内末尾，但2021年GP增速于低基数效应表现亮眼。市D市D省排（-）D增（-） 人（-） 人D（-）固增（-）股市量-）-）资料源wn财政及债务方面整体来看2015年以来山西省全省一般预算收入每年保持正增长税收占比波动上升并稳定在70%以上财政自给率在20192020两年连续下跌后在2021年有所回升政府性基金收入近两年基本稳定城投有息债务增速波动减小，2021年债券占比有所下降。分地市具体来看：20192020年两年省内各地市一般预算收入增长幅度有明显下滑但2021年得到了一定恢复基本恢复至之前增量水（晋中市除外一般预算收入结构中除晋城大同外其余地市的税收占比均有所上升财政自给率变化与一般预算收入类似，两年下跌后在2021均有所反弹现象。从地方政府债务限额-余额空间来看各地市近两年限额-余额空间均较此前幅下滑。从整体趋势来看各地市城投债务的增速均在放缓但结构变化不一太原长治运城临汾晋中朔州城投有息债务中债券占比持续提高晋城大同、忻州等地市债券占比持续下滑。图9：5年以来山西及省内各地市州主要财政、债务指标变化 资料源wn综合比较来看，创税能力方面：山西省整体的产业创税能力的上升趋势在2020年转头下滑具体到地市看太原市产业创税持续下降其余地市显现出类似的波动上升后小幅下滑的趋势。在不考虑2020年疫情的特殊原因下，各地市人均创税能力均在提高。结合债务水平考量各地市一直增长的债务依赖度在2021年有所下降就券融资依赖度而言除运城晋城大同外其余地市均逐年下降此外太原、晋城大同等地市债务率与广义债务率均波动上升运城债务率波动上升但广义债务率波动下降。“偿债角度衡量各地市税收基本能覆盖当年债务利息的支付但太原长治运城晋城晋中等地市覆盖倍数在下（从债券的覆盖考虑亦是如此资料源wn注：特标外数区为015关于发展“十四五”规划怎么说？山西省在全省的十四五规划中提到到2025年GDP增速的预期目标为8.0%以上虽然山西发展很大程度上依赖于当地的资源优势但可以看出政府如今致力于推进省内产业转型在产业发展方面提出““六新突破作“蹚新路”的方向目标路径要求和战略举措紧跟国际科技发展前沿和产业变革趋势找准推“六新发展的关键着力点勇于打破资源路径依赖先行布局发展未来产业，举全省之力坚决打赢打“六新攻坚战决胜战各地市围绕此亦制定了自己的十四五规划。从已公布的信息来看，各地市十四五期间GDP的预期增速均在8.0%左右及以上晋中晋城将GDP目标定在9.0%及以上，运城则定在10%。在具体产业发展目标中，也提出了主导产业和战略新兴产业的发展规划和目标。地市D目标主导产、战新兴业及十五”目标大同市>.%地市D目标主导产、战新兴业及十五”目标大同市>.%主导产：煤炭战略新产业装备造、代药和大康、能源新材料目标：到5年全煤矿能定在.3亿左右煤炭量定在.2亿左右。晋城市>.%主导产：煤、铸、装制造战略新产业生物药、能源目标：到，战新兴业加值占D比大于.。晋中市%主导产：清能源煤焦战略新产业新材、装制、通用空、代医和大康半导体新能汽车目标：到，战性新产占比达全省均水，成支全市经增长重要力源。临汾市.%主导产：煤、冶、焦、力、建材战略新产业新材、装制、通用空、代医和大康半导体新能汽车目标：到，战性新产占比达全省均水，成支全市经增长重要力源。朔州市>.%主导产：煤，煤电战略新产业新能、先材、高端瓷、端装、生医药目标到年煤炭能控在2亿以内炭铁运输例到%以全煤电机规争控制在万千瓦右风光物质新能源电装容量到万瓦左右送电模达到0度到年能源值实现0亿元上市新料产突破0元端陶全链产业值突破0元生物医药大健产业产值破0亿元。太原市>.%主导产：特金属料、子息产品造、型化材料生基新材料战略新产业电子息技、端装备造、材料成加、物医药目标：到，打四个亿级支产业；到年战性新兴业增值占区生总比重达.。忻州市>.%主导产：焦、锻、有与色金属战略新产半体数据合创新源基新料种金属料煤机能制现医药和健、节能环保目标到5年战略新兴业增加占DP重达%。运城市主导产：煤钢化煤电材战略新产业装备造、能汽车目标：断培壮大略性兴业，产每年长%。长治市>.0主导产：现煤化、煤、铁、电力战略新产业半导光电装制造、药健、新源、材、固废用、用航空目标到年半导光电产值力达到亿；备制业产值争达到元医药康产业值力争达到亿创产产值争达到亿能源业产力争达到元新材产业值力争到亿元；废综利用业产力达到亿元通航关产经规模力达到亿。资料源政官，整理债务管控及化解如何考虑？重点关注山西省及各地市在债务管控及化解方面的表述：山西省近几年在其政府工作报告及财政预决算报告中不断强调“防范化解隐性债务风险做好隐债务监测跟踪，坚决遏制隐性债务增量，稳妥有序化解隐性债务存量”各地市也公开表示（坚决遏制新增隐性债务存量隐性债务实现清零（）加强政府债务管理健全政府债务风险预警机制（3牢牢守住不发生系统性政债务风险底线。地市 文件 内容表：山西省近几年关于债务化地市 文件 内容----------

9年山西省政府工报告0年山西省政府工报告关于山西省9年全和省本级预算执行情况0年全省和省本级算草案报告关于山西省0年全和省本级预算执行情况1年全省和省本级算草案报告2年山西省政府工报告

坚决防化解大风化地政府金监管服务力加强融风险头管全风监测预警处长效制。实市政主体责，规地方府举融机制，取更国家券支，坚决遏隐性务增，稳处债务存。全力打防范解重风险坚有效控政府重点业债险高效妥处各类发事，确保不生系性、域性融险。全力防化解府债风加对政府务项的绩管提债券资使用益健全范举债融资制格落债务额理和预管理求全度编债还本付预算积极缴专收入,发行再融资债券，确保债券本息如期偿还。严格落实政府债务风险预警和全口径债务风险预警机制彻执应急置机和风处置预别是重点域和风险地实施点监类分批压减性债存量决遏性债务量强违规债责究联合计金监管部门加大抽查查力，做终身责倒查责。防范化风加地方府债管理充分挥政债券效拉投资作进经持续康发展化债发行用管专项债项目备和场推动一批合条的专债券目市场化套融好化奖惩制导和督高险市尽快减债务模有序展存政府债务再资工，逐降低务险水平。深化财金融革坚小钱气钱大建立事要障清单大项保障政专协调机完省以财政制牢基“三线强化算效管盘存量金提高财政资金用效。坚遏制增方政府性债，积稳妥解量债务。关于关于山西省1年全省 加强风防控提升政可续健全府依适度债机强新增务限分配理和省本级预算执行情况与 投向我重点域和大项风险地债务额继坚只不增适当加低险地限--2年全省和省本级预 额坚遏制增隐债务进步加大政府法违举债虚化债等题的现查力度牢算草案报告 牢守住发生统性域性险底线。资料源政官，整理地市 地市 文件 内容表：各地市关于债务管控地市 地市 文件 内容--5 太原--4 长治--1 吕梁--7 运城--3 晋城--0 临汾

1年预算执行情况年预算草的报告1年预算执行情况年预算草的报告1年预算执行情况年预算草的报告1年预算执行情况年预算草的报告1年预算执行情况年预算草的报告1年预算执行情况年预算草的报告

积极推融资台公整合级加快市化转发展抓存量险化解增量险防。推进市县融资平台公司整合升级、加快市场化转型发展。严格落实隐性债务化债方案，坚遏制新隐性务。效防基财政运风险积极合防化金融风。持续防化解府债风险进步完善府债隐债务解账制度风险警制、政府隐性债务问责制度等，健全有效防控风险体系，抓实重点领域风险化解工作，尤其是债务风险保持压监将禁增隐性务和务警线作红高压坚遏制性债务增长。进一步健全市县政府依法适度举债机制，按照保持政府总体杠杆率基本稳定的原则确市县级地政府券模严落实性债化债案加大督和审力度努力破除债务化解财政依赖，确保债务和风险同步降低，牢牢守住不发生系统性区域性风险的底线。防范化解债务风险。加强政府债务全过程管理，严格落实隐性债务化债方案，坚决遏制新隐性债严违法规举假化债科学配新债务额积极推市县资平公司整合级。效防基层政行风险积极合防化解融险，维社会定。健全完善政府债务数据月度核查和风险事件月度报告制度，加强债务风险预警和风险处置积极争取上级政策支持降低高风险地区债务规模，注重防范国有企业和金融行业债务风险确保不生区性和统性险。持续防范化解政府债务风险。健全政府依法适度举债机制，加强新增债务限额分配管理，准投向我市重点领域和重大项目，适当增加低风险地区限额。坚决遏制新增隐性债务，加对违法规举、虚化债问的查处度，牢守不发系性区域风险底线。要加强性债管理持严量和化存量管齐下坚决“增量严通过何1年预算执行情况--4 晋中市年预算草的报告

方式新隐性务违规债为要严问责积极“量按照定方有化解隐性务积争取偿债较大的区市量隐债纳入置范围低隐性债务的解压。----1年预算执行情况与 持续防范化解债务风险，加强新增债务限额分配管理，精准投向全市重点领域和重大项目，大同市年预算草的报告 坚决遏新增性债，牢守不发生统性域性险的线。--1年预算执行情况与 坚决遏制隐性债务增量，对隐性债务存量进行分类压减。加强隐性