珀莱雅-护肤品-大单品驱动品牌升级运营、组织管理持续优化

03605)买入(首次)分析师:TelE-mail:03605)买入(首次)分析师:TelE-mail:SAC编号:联系人:TelE-mail:SAC编号:7月06engyi@S0870521100001021-53686243wangpan@S0870121120007本数据最新收盘价(元)12mthA股价格区间(元)总股本(百万股)流通市值(亿元)24255.8907/2109/2111/2102/2204/2207/22%%%%%投资摘要N“INSBAHA”等品牌，涵盖大众精致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤维竞争要素驱动品牌高质量增长。渠道和营销方式变化，珀莱雅逐渐转变为对产品研发、组织、品牌力等全局竞争要素的塑造。公司“6*N”战略布局的持续优化和成效显推动营收不断增长。大众护肤品占据主导地位，功效护肤引领风尚。根据欧睿国际数据，年国内化妆品年均复合增速达10.55%，2026年市场规模有望达到素的变化驱动着行业竞争格局的变动，早期外资品牌凭借线下优势，进驻高端百货、购物中心。伴随兴趣电商兴起，渠道分散化，国货品牌综合实力提升，国内化妆品行业格局始终在动态调整。功效成分日益成为美妆品牌的标配条件，品牌方从原料创新，到配方体系与生产工艺等方面进行多维度呈现，从初次流量转化和获客，到聚焦复购流获客。消费升级背景下，化妆品由渠道驱动到产品、研发驱动演变。珀莱雅早期抓住线下渠道销售红利，实现初步品牌建立；面对流量去中心化，公司以淘系平台为基本盘，同时积极布局抖音等兴趣电商，快速跟上渠道变迁。从早期国际大牌的性价比平替，到塑造自身品牌力，在国潮兴起、消费需求多元化、细分化趋势下，公司着重打磨产品功效，推出红宝石精华与双抗精华系列，加大成分研发与应用，同时建设完备供应链，保障产品供货及物流发运，及时触达消费者。随着珀莱雅大单品策略方法论的成功，公司持续不断进行多品类、多品牌延伸，拓宽产品线，夯实大单品矩阵护城河。投资建议级，毛利率稳步提升，盈利能力稳定，预计未来三年内归母净利润为◼风险提示公司深度数据预测与估值21A22E23E24E633%%%%%%%%每股收益(元).15市盈率(X)9.22市净率(X)d公司深度请务必阅读尾页重要声明3 3.5组织力：“组织+人才+机制”三维赋能，建构高效自驱型组 图 请务必阅读尾页重要声明4 图2122年1-5月百雀羚、珀莱雅销售额(百万元)及客单价(元) 14 存活率(24小时实验) 27 请务必阅读尾页重要声明5 表...6 公司深度请务必阅读尾页重要声明9级，品牌跃升，营运优化致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤等领域，满足不同年龄、偏好的消费者需求。公司积极布局渠道红利，坚持自研自产，线上销渠道并行。以自主生产为主，OEM为辅，拥有与中科院微生物研究所、浙江工业大学、巴斯夫中国、亚什兰中国、帝斯曼上海、西班牙LIPOTRUES.L.、深圳中科欣扬等前端持深厚稳定的研发合作关系。领域00-400元大学生等年轻女性群体100元彩妆xECTO60-600元所州。品牌起步于线下日化专营渠道，后进军商超渠道铺开线下销售网络加速扩张步伐。2006年，珀莱雅(湖州)化妆品有限公司学护肤实验室并于次年建成湖州生产基地。公司根据消费者类型产品分层，陆续推出优资莱、韩稚、悠雅、猫语玫瑰、悦芙媞等珀莱雅于上交所主板上市，积极拓展线上渠道，保持业绩高速增(4)2020年-至今：6*N战略驱动珀莱雅全面升级。2020年公司首次提出“6*N”战略，以“新消费、新营销、新组织、新机公司深度请务必阅读尾页重要声明7建立灵活、业务导向的多元化激励机制费者需求，做好全渠道精细化建立灵活、业务导向的多元化激励机制费者需求，做好全渠道精细化运营及精准超前的消费者洞察能力平台化、自驱协同的高效组织打造敏捷的柔供应链，适应目前快节奏奏学研究；着力进搭建智能运营妆品产业平台。韩雅、悠雅设立子公司美丽谷；推出猫语玫瑰品牌推出悦芙缇品牌上交所主板上市推出印彩巴哈彩妆系列推出彩棠打造出红宝石精华、双抗精华等大单品推出OR品牌珀莱雅创立珀莱雅(湖州)化妆品有限公司成立2006200920122016主品牌珀莱雅诞生，借助下日化渠道迅速扩张。瑰、悦芙主品牌珀莱雅诞生，借助下日化渠道迅速扩张。2017年公司上市后推出彩棠、印彩巴哈品牌,着力打造彩妆新增长曲线。多款大单品问世，布局兴趣电商，打造化妆品资料来源：公司年报，公司官网，招股书，上海证券研究所资料来源：公司年报，上海证券研究所公司股权高度集中，管理层行业经验丰富。公司实控人、董于5%。公司总经理方玉友为实控人侯军呈妻弟，两人合计持有超50%公司股权，家族企业特征明显，决策执行力较强。创始人方玉友90年代初开始代理丁家宜、小护士、羽西、露华浓等化妆品品牌，见证中国化妆品消费需求变化，熟谙并深耕本土化妆品渠公司深度请务必阅读尾页重要声明8金金100%司司司司司发可转债，投资产研。公司于2021年底发行可转债，并于3.39亿元将投入湖州扩建生产基地，1.95亿元将投入龙坞研发中心建设项目。湖州生产基地扩建项目将引进先进生产设备、建设自动化智能化生产线，极大扩张公司生产能力。龙坞研发中心的建成将有利于公司增强产品创新和测试能力、改进生产工艺，更好地推进核心原料开发，满足消费者的需求。两个项目前后共计投资总额分别达4.38亿元、2.18亿元，建成后将极大提升公司产能与研发能力。品牌声量延续，业绩高质量增长线上渠道大单品占比与营收增速均显著提升，美妆产业平台张力年，归母净利润从2.01亿元上升至5.76亿元，年均CAGR为30.11%，表现远高于化妆品大盘行业增速，彰显公司国货美妆龙头α活力。公司深度请务必阅读尾页重要声明6毛利润(亿元)毛利率(%)3530252015毛利润(亿元)毛利率(%)353025201510 50.03%63.96%73%57%46%55%985202020212022Q1%78 9资料来源：公司年报，上海证券研究所42.98%42.37%39.16%39.90%35.66%37.52%5%0%5%0%5%0%5%0%201720182019202020212022Q1Q及增速营业收入(亿元)增速同比(%)5050613%4.54201720182019202020212022Q1.13%2%3.6.3347%8%3%45%0%35%30%25%20%15%10%5%0%Q母净利润及增速归母净利润(亿元)增速(%)7654321044.16%43.03%44.16%3%21.22%221.22%2.762.012.871.58201720182019202020212022Q150%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%+3.16pcts至67.57%，较高客单价大单品策略成效显著，线上及直营占比提升带动毛利率增长。销售费率同比分别+0.65pcts，尽管前期公司对彩棠、悦芙媞等新锐品牌投放增加，但营销投放效率和性价比仍保持在较高质量水平；研发费率同比+0.44pcts，产品竞争力不断加强；净利率同比+0.59pcts至12.63%，兼顾线上高增的同时，费用率实现有效管控。2017-2021年毛利率分别为61.73%、64.03%、63.96%、63.55%、66.46%，归母净利率分别为11.26%、12.16%、12.57%、12.69%、12.43%，销售费用率研发费用率销售费用率管理费用率9.43%8.64%9.43%8.64%7.37%6.77%2.17%2.39%1.92%165%7.55%2.39%多维度驱动营收增长，新品牌持续贡献增长。21年，公司美类收，2019-2021年营收占比由8%。彩妆品牌彩棠21年营收同比+103.48%，公司深度请务必阅读尾页重要声明10量。护肤类(亿元)彩妆类(亿元)其他类(亿元)505039.78.6532.4239.78.6532.4223.3117.6229.117897891资料来源：公司年报，上海证券研究所珀莱雅(亿元)彩棠(亿元)其他(亿元)代理品牌(亿元)505038.29238.2926.5620.94867897890资料来源：公司年报，上海证券研究所线上占比持续攀升，“618”增速领跑行业。公司坚守天猫、京东等传统电商基本盘的同时，敏锐抓住短视频和直播风口，线021速同比分别上升60.97%、58.59%、49.54%，带动总体营收稳步增长。相比线上渠道迅速崛起，线下渠道增速有所放缓，公司主动调整升级原有日化渠道、重点打造优质商超渠道。据魔镜数据，线上营收(亿元)线下营收(亿元)线上占比(%)3%8%43.57%43.57%9%9%%2442017201820192020202100%%资料来源：公司年报，上海证券研究所公司深度请务必阅读尾页重要声明11市场规模(亿美元)00000增速(%)10%6%4%市场规模(亿美元)00000增速(%)10%6%4%2%0%-2%-4%-6%资料来源：前瞻产业研究院，欧睿国际，上海证券研究所大众护肤品占据主导地位，功效护肤引领风尚。根据欧睿国际数据，2021年中国化妆品行业规模达3594.58亿元，同比增长26年市和彩妆市场规模分别是2938.06亿元、656.52亿元，同比增长8.78%、10.11%，彩妆增速高于护肤品增速。2021年，我国化妆我国化妆品人均消费金额与发达国家仍存在较大差距，未来具有广阔提升空间。据中研普华产业研究院数据，20年国内化妆品市场中大众护肤品占比66.01%，高端产品外资大牌占主导地位。伴随行业精细化升级及国货化妆品产品研发实力提升和品牌声量的传播，国货美妆品牌市场份额不断提升。据欧睿国际数据，2021提升，对于化妆品成分关注度提升，功效护肤成为近年来热门风品用品品用品用品他水%%0%.90%%0%资料来源：弗若斯特沙利文，中商产业研究院上海证券研究所彩妆护肤品0000,00000000所5000000利坡国拿大国国利坡国拿大国国803.88257.044所公司深度请务必阅读尾页重要声明12和占比规模(亿美元)YoY0%10%(亿美元)%%%%%%%%%%%YoY40%%%20%00%%%(亿美元)10.10%11.40%11.20%11.60%12.80%13.90%15.60%15.50%YoY18.00%12.40%11.20%%15.40%(亿美元)0%10.00%YoY%%%%%%%所竞争格局：集中度提升，格局优化，国货品牌力提升。根据众护肤品竞争格局对比头部高端化妆品更为分散，主要原因在于大众护肤品中国货占比较大，国货新锐产品较多，品牌竞争更为激烈。国内化妆品渠道要素的变化驱动着行业竞争格局的变动，早期外资品牌凭借线下优势，进驻高端百货、购物中心，兴趣电格局始终在动态调整。据欧睿国际数据，2021年百雀羚、伽蓝集团位于中国护肤品市场第5和第6名，剩余席位被欧美日品牌占美妆国货榜第一。公司深度请务必阅读尾页重要声明13份额(%)名0.60%70.70%80.80%90.80%0%135302520151050所亿元利华兰黛茉莉 集团羚雅020406080所雅品牌矩阵不断延伸。从大众品牌起家，欧莱雅集团采用平衡性互补的强大品牌矩阵，不断向高端品牌方向发展，珀莱雅在品牌布局上与欧莱雅类似，走多品牌营收90.6亿欧元(约625.45亿元人民币)，同比+19%。据欧睿国际数据，欧莱雅在中国美妆个护市场长期稳定保持领先地位，品牌的地位，2012-组成的多元化组合，2021年收购美国护肤品牌YouthToTheL娜等。珀莱雅现阶段注重自主品牌孵化，其中珀莱雅、优资莱、语玫瑰、悦芙媞等均为自主孵化品牌。%8%%8%6%4%7897891所资料来源：各公司官网，各天猫各品牌旗舰店，上海证券研究所请务必阅读尾页重要声明14相比老字号国货龙头百雀羚，珀莱雅品牌年轻化转型成效明提供温和有效、好用耐用的护肤体验。2016年，百雀羚护肤品年黎欧莱雅。2021年，百雀羚跃居“全球最有价值羚推出多品牌战略，而珀莱雅主打大单品策略进而推动全品牌发展。尽管百雀羚长期以来努力实现品牌形象的转变，迎合更多的年轻消费者，但由于传统观念一直认为百雀羚更适合40岁以上的女性群体，品牌形象较为固化。珀莱雅通过科技赋能产品，抓住短视频与直播风口，精准契合消费者抗糖化和抗氧化需求，推出额，%百雀羚珀莱雅0%0%2.20%0.80%0.60%%7897890所元)及客单价(元)百雀羚销售额珀莱雅销售额50000002022/12022/22022/32022/42022/52502001501000资料来源：魔镜数据，上海证券研究所公司深度请务必阅读尾页重要声明15雅诗兰黛利华伽蓝集团所产业链：中游品牌商定价权最强，下游渠道端分散。我国化妆品行业由品牌商主导，化妆品属于高附加值、高溢价的快消品。除原料和生产工艺以外，产品包装以及品牌营销宣传费用是驱动化妆品高溢价的主要原因，因此品牌商在化妆品产业链中拥有主导话语权与定价权。上游原料商和生产商由于其技术研发能力、检验测试能力以及高阶工艺的欠缺性，整体处于产业链的弱势地位，一般只能实现30%以下的毛利率，而品牌商的毛利率可以高达60-70%。从下游渠道商来看，我国互联网产业链的快速发展带动了线上销售渠道的多元化发展，线上直营店、第三方综合平台旗舰店，达人带货等新兴模式不断出现，有力的促进了化妆品行公司深度请务必阅读尾页重要声明16下游化妆品品牌商线下渠道商超专卖店代理商线上渠道下游化妆品品牌商线下渠道商超专卖店代理商线上渠道上游化妆品原材料甘油乳化剂表面活性剂包装原材料塑塑料玻璃包装用纸牌升级。功效成分日益成为美妆品牌的标配条件，品牌方从原料创新，到配方体系与生产工艺等方面进行多维度呈现，从初次流量转化和获客，到聚焦复购流量与信任获客。品牌端研发链条、技术科学说理体系、供应链触达等更加完备，并建立起有医生或学术背书的传播闭环，联合高等科研机构及皮肤科医生们等对产品原料、技术及功效进行完整说明，完成人体功效评价试验、消费者使用测试及实验室测试，去获取成分党们的信任。国货从外资大牌的平替到更加注重独特专利成分的研发，华熙生物与贝泰妮均具备自身独特的技术路线，薇诺娜依托云南植物研发、聚焦敏感性皮肤，华熙生物进一步放大自身原料优势，率先提出功能性护肤品的概念，强化护肤品功效。而珀莱雅在打磨自身研发实力的同时，通过高浓度高性价比的成分配比迎合“成分党”早C晚A护肤理念，也能够敏锐的捕捉全，并通过合作研发等方式将原料配方等“为我所用”，进行成果转化，并不断进行产品迭代开发，满足消费者更进阶的妆品的消费正在快速拉升。护肤品兼具功能与情感属性，消费者对美妆与护肤品的需求也在逐渐迈向中高端化。大众理性消费意识崛起，消费者在选购护肤品与化妆品的时候更加注重成分配比，产品功效成为购买决策的关键。据美丽修行大数据发布的《2021美丽修行消费者洞察报告》显示，烟酰胺、透明质酸、生育酚公司深度请务必阅读尾页重要声明17人群成分党(维生素E)等成为消费者关注的热门成分榜单前三。从个推大数据看，与全量人群相比，成分党消费能力强劲，高消费者水平占比高达52.00%。随着“成分党”在化妆品消费者人群中的占比越重，新需求变化不断推动供给端转型。人群成分党消费增速(右轴)消费占比(左轴)0%%%%26%200后95后90后85后80后80前35%25%20%15%10%5%0%低端品类中端品类高端品类00%00%00%00%00%00%00%00% 46.00%45.00%46.00%8.00%.00%0%.00%0%25.00%21.00%.00%9090高消费中消费低消费47.93%47.93%45.42%2.58%.10%.97%0%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%，中、美、日护肤品市场中市占率第一的品牌市场份额在4%-5%的区间内，法国市占率第一为8%，17.7%。21年中国护肤品行业中市占率第一亿元，五年(2016-2021年)CAGR达14.67%。假设保持当前增速，有望达179.30亿元。因此，我们认为中国化妆品行业大单品空间尚远。为成熟。2021年，珀莱雅大公司深度请务必阅读尾页重要声明18中性情况下假设年增长率为15%，乐观情况下假设年增长率为mll出的保龄球蓝瓶价格为449元/33.6g，源力精华价格为259元/30ml。目前珀莱雅有两款销售价格超过350元的产品，一款超过矩阵逐渐向中高端延伸。2021年，珀莱雅假设大单品平年000价格(元)770101资料来源：魔镜数据，上海证券研究所价格(元)000046501201资料来源：魔镜数据，上海证券研究所销售价格(元)单价(元/ml、元/g)抗精华抗小夜灯眼霜抗面膜龄球蓝瓶安瓶精华9市场规模=消费者数量*消费频次*客单价*渗透率，伴随消费升级，国内化妆品消费者数量不断上升，化妆品渗透率也在提升，2022-2025年，以每年涨价30元、年增长率为15%的珀莱雅大单品有望实现收入公司深度请务必阅读尾页重要声明19大单品客单价(元)00000.000000.0040.00销售量(万件)9443986893销售额(亿元).2.81.05.1品道84.2%，从而计算得出2020年精华品类的市场规模为693.38亿元，202.86%，然而珀莱雅整体线下收入下滑，因此整体市占率应略低于。公司深度请务必阅读尾页重要声明20EEEE品市场规模中国总人口(亿人)中国15-59岁人口(亿率中国护肤品人口(亿(元)3.284.60(亿元)8876.96华市场规模场占比7%7%7%7%7%7%线上精华销售额(亿精华市场规模(亿元)珀莱雅大单品市场规模场份额%86%大单品收入(亿元).581.04花西子2021年突破54亿元营收，彩妆品牌仍具成长空间。取自然花卉之精华，致力于打造适合东方女性肌肤的美妆产品，国妆定位与彩棠相似。作为本土新锐品牌，花西子平均客单价达花西子单品牌GMV突破54亿元，成为本土彩妆品牌第一，同比增长80%。其产品融合古典元素，采用传统微浮雕工艺的包装设计、同心锁口红等使产品极具东方特色，经直播、短视频等渠道传播，蜜粉、口红频频出圈，成为吸引消费者的品牌竞争力。借助国潮之风，花西子近年来进入高速增长，2019年销售额达11.3将投入超过10亿元，在多个产品创新、基础研究与应用基础研究领域布局，据了解，花西子专利数量与质量均位列国货彩妆前茅，增强将带来更广阔的成长空间。公司深度请务必阅读尾页重要声明210000000000000000-零售额(亿元)市场份额(%)%0%18%30.416644.6420172018201920202021%资料来源：欧睿国际，上海证券研究所资料来源：花西子官网，天猫官方旗舰店，上海证券研究所妆品监督进入新纪元。《化妆品监督、《化妆品生产经营监督管理办法》等，从原料、功效宣称及安全性等多方面加大和完善化妆品监管。化妆品条例的出台从多个角度全面提升了化妆品行业的入行门槛，短期来看，监管趋严给企业造成生产、研发、审批等方面压力；长期来看，未来行业格局有望优化，加速不合规、研发能力弱的小企业清出，研发产品实力强、渠道资源丰富、组织管理高效等具有多方位优域化妆品原料《化妆品禁用原料目录》/5/28《化妆品新原料注册备案资料管理规定》/5/1《化妆品注册备案资料管理规定》/5/1《化妆品禁用原料目录》/5/1《化妆品宣称功效评价规范》/5/1应监控《化妆品不良反应检测管理办法》/10/1《化妆品生产经营监督管理办法》/1/1《化妆品标签管理办法》/5/1未来方向：新品备案增速放缓，研发能力在未来成为制胜关数量都在减少。2021年第三季度共受理特殊化妆品首次申报674件(国产585件，进口89件)，较第二季度减公司深度请务必阅读尾页重要声明229%00%00%00%00%00%00%.00%00%少945件。批准特殊化妆品首次申报1328件(国产882件，进口9%00%00%00%00%00%00%.00%00%Q1Q2Q360276普品案2590渠道趋势：线上渠道将成主阵地，抖音打开增长新空间。线上渠道渗透率和销售额占比双提高，艾媒数据显示，2014年至上渠道持续增长，零售额占比由2016年的31.90%快速提升至2021年的道中商超、健康美容专卖店、百货均占线下渠道份额的三成左右，在线下渠道整体收缩的背景下竞争将更加激烈。SS渗透率(%)0%0%%69.50%67.30%0%0%0142015201620172018201920200%%渠道渠道睿国际，上海证券研究所淘系增速放缓，抖音为主的兴趣电商成为流量新入口。根据，低增长公司深度请务必阅读尾页重要声明23背后反映出淘系平台流量已近饱和，而抖音电商进一步升级全域雅等一众国内外知名品牌。淘系抖音00004.656.2021年美容护理22年美容护理21年彩妆香水22年彩妆香水资料来源：飞瓜数据，上海证券研究所2102.142.13诗兰黛后子萌诗兰黛后子萌雅资料来源：飞瓜数据，上海证券研究所3多维竞争力，驱动高质量增长大单品驱动品牌重塑，产品、研发、渠道、营销、组织多维竞争要素驱动品牌高质量增长。经历套系产品-热销产品-大单品策略，不断迭代进化，迎合国内化妆品渠道和营销方式变化，珀莱雅逐渐转变为对产品研发、组织、品牌力等全局竞争要素的塑造。主导，客群主要为三五线城市消费者，主打多个大众护肤套系类台易于打造热销产品属性，公司网红产品泡泡面膜推出后迅速热销，初步打造品牌声量。但网红产品生命周期较短，客单价与复塑造；理发展脉增长，重塑公司产品力。推出红宝石精华、双抗精华、源力修护精华等产品定位明确、注重基础研发且有更加针对性效果的大单锚定客户切实需求。公司深度请务必阅读尾页重要声明24万+推出源力修系列产品资料来源：公司官网，公司年报，招股书，上海证券研究所我们认为消费升级背景下，化妆品由渠道驱动到研发驱动演变。珀莱雅早期抓住线下渠道销售红利，实现初步品牌建立；面对流量变迁，公司以淘系平台为基本盘，同时积极布局抖音等兴趣电商，快速跟上渠道变迁。从早期国际大牌的性价比平替，到塑造自身品牌力，在国潮兴起、消费需求多元化、细分化趋势下，公司着重打磨产品功效，加大成分的研发和应用，同时建设完备供应链，保障产品供货及物流发运，及时触达消费者。随着大单品策略方法论的成功，公司持续不断进行品类延伸，拓宽产品线，夯实大单品矩阵护城河。3.1产品力：大单品驱动产品升维、品类延伸大单品策略持续深化，品类矩阵日益丰富。大单品除了稳定贡献高销量外，能够持续迭代，拥有一定市场定价权，帮助构建品牌体系和增强用户粘性，从而带动整个品牌和系列产品的提升。公司意识到高品质功效认证的产品才能驱动长期可持续增长，开始实行大单品战略，从面膜类产品切入到核心精华、面霜等单品。2020年，公司重磅推出红宝石精华与双抗精华，针对抗衰、于雅诗兰黛部分产品；双抗精华添加高浓麦角硫因和虾青素，搭大单品迭代推新以迎合消费需求，升级红宝石精华和双抗精华的品类延伸方面，由精华拓展到面霜、眼霜、面膜、妆前乳、粉底液等多类目，打造产品矩阵。在红宝石与双抗精华大单品成功的基础上，随后推出源力修护系列和防晒系列，从抗老功效延伸至修护功效，对消费者整套护肤流程进行全覆盖。公司持续推陈出请务必阅读尾页重要声明25红宝石面霜红宝石面膜红宝石精华红宝石活肤水红宝石眼霜双抗水乳霜双抗面膜双抗妆前乳双抗精华双抗粉底液双抗眼霜新，确保产品新鲜感并提高客户体验感，不断优化产品结构提升大单品红宝石面霜红宝石面膜红宝石精华红宝石活肤水红宝石眼霜双抗水乳霜双抗面膜双抗妆前乳双抗精华双抗粉底液双抗眼霜抗精华品外观品介绍ACETYLHEXAPEPTIDE-8溶液老新趋势“氧糖双抗”mRebootL、改善肤色屏障0定价beautypackaging早早C晚A组合A+B+C合修复源力精华资料来源：公司公告，公司官网，上海证券研究所产品升级聚焦功效，成分优势打造差异化竞争。红宝石精华核心的成分是视黄醇以及多种胜肽，此类成分可以达到平抚皱纹装、功效三方面进行提升。包装方面采用全新Airfree真空包装保效Booster，强化抗老抗皱功效。新一代在超分子包裹缓释专利技术加强渗透、持续起效的作用；同时新一代添加油橄榄叶提取物等请务必阅读尾页重要声明26修护成分，减缓刺激不适提升用户体验感，达到配方精简、功效效果。资料来源：各品牌天猫官方旗舰店，上海证券研究所所dicine券研究所打造豪华配方矩阵，主打抗糖抗氧功效。双抗精华针对低龄牌(高浓麦角硫因、EUK134、LIPOCHROMAN-6、雨生红球藻虾青素)+2重抗糖明星成分(脱羧肌肽、Collrepair)。在第一代路清除关键自由基；在抗糖方面全新升级了脱羧肌肽，抗糖效果从抗氧方面看，双抗两代精华均有麦角硫因与虾青素，具有抗氧抗炎、对细胞保护、清除自由基等功效；2.0新增成分EUK-LIPOCHROMAN-6作为一种脂溶性的抗氧化剂，其主要作用是捕捉形成的脂质过氧化自由基和烷氧基自由基。从抗糖方面看，双公司深度请务必阅读尾页重要声明27抗精华2.0选择高阶版的胜肽-脱羧肌肽，比肌肽的渗透性更好，不仅抗糖化，还可以抗糖毒甚至逆转糖化反应中间体糖基乙胺作射后细胞存活率(24小时实验)JID上海证券研究所资料来源：公司官网，天猫官方旗舰店，36氪Pro，上海证券研究所我们认为国货美妆龙头正在从海外大牌平替逐步打造并实现自身独特品牌调性。海外化妆品品牌成立时间较早，在精华、眼霜、面霜等品类上具有主导地位，珀莱雅因产品成分足、性价比红宝石及双抗系列，逐步打造优秀本土品牌形象、消费者认知从“平替”到品单品策略带来了明显的销售增长；从消费金额上来看，人均消费公司深度请务必阅读尾页重要声明28.46116.243.46116.243人均消费金额(元)次均消费金额(元)0.610980980资料来源：公司公告，上海证券研究所H当期总客户数(万人) 复购率(%)重复购买用户数(万人)000020.66%20.69%.42%2018201920202021H130%25%20%10%5%0%资料来源：公司公告，上海证券研究所构建多渠道销售网络，敏锐布局兴趣电商，线上直营成为第一大销售渠道。公司构建了覆盖日化专营店、百货商场、超市和电子商务的多渠道销售网络，逐渐形成线上为主、线下为辅的渠早子公司的美妆公司，2012年成立美丽谷电子商务公司，专门负责珀莱雅集团五个品牌(珀莱雅、韩雅、优资莱、悠雅、欧兰萱)在淘宝、天猫、京东、唯品会等电商的网络销售。2020年电商部拆分为3个部门，针对成熟、新锐、跨境品牌不同类型，在团队成员和营销方法上均做区隔，精细化渠道运营能力持续提升。在流量变迁、直播兴起背景下，兴趣电商强势崛起，2021年珀莱雅敏锐捕捉并率先布局抖音渠道，在抖音美妆类目上线上占比(%)线下占比(%)0%%63.92%63.92%56.43%46.91%29.99%15.07%84.93%70.01%53.09%36.08%7897890资料来源：公司年报，上海证券研究所5050线上收入(亿元) 线上同期增减(%)线下收入(亿元)线下同期增减(%)80%60%40%20%0%-20%-40%-60%20172018201920202021资料来源：公司年报，上海证券研究所公司深度请务必阅读尾页重要声明29资料来源：公司年报，CBO网讯、投资者关系活动表，上海证券研究所➢天猫旗舰店：巩固已有渠道优势，继续夯实大单品战略，打造超级过亿明星单品;对自播实行精细化运营，提高自播销售占比；全面升级会员的拉新和复购运营，提高店铺拉新能力和店铺会员占比，提升了店铺人群质量和客单价，从视觉、➢抖音&快手：抓住短视频和直播风口，强调品牌自播，自播销售超过达人销售；合作主播覆盖中腰部及非垂直类优质主播；重视粉丝运营，提升运营质量，用高性价比高效率的投放模消费者需求的优秀产品。➢京东：进一步加强精细化运营管理模式，革新运营打法，优化货品结构，在各大品类如套装、精华、眼霜等成功打造出多个明星产品，优化投放费用节奏，促进大单品和新品销售。➢其它平台：优化运营内容，调整产品结构，加强货品与平台人群的匹配度，做差异化产品结构，丰富对应的细分人群；总结：公司以消费者最终体验为基准进行运营各项事宜的优化升级，精细化每个环节，包括前端的视觉展现、活动机制设计、客服体验等，以及后端的仓储物流、售后服务保障等。同时针对不诺娜雅诗兰黛5--8多多--3--公司深度请务必阅读尾页重要声明30所内容营销传递品牌价值，情感营销塑造品牌形象。珀莱雅围绕年轻化定位统一连续性输出品牌营销内容，通过原创主题内容，以及跨界IP联名等形式与消费者深度互动，不断破圈。在营销事现精神”，持续关注社会热点并在情感上与大众产生共鸣。公司发起的主题活动包括对职场新人的关注、年轻群体的理解、性别平等问题的讨论以及爱情观念的深度思考，塑造了珀莱雅温暖、治愈的品牌形象，增强了品牌高度和，用超长插画画展在重女节以“性别不是边界线，偏见才是”为主题，与《中国妇女报》发声一个去发现景芳、人民网代的发现者题国青年报》、壹年心理健康公益行动——回生片，共同聚焦青年心理康堂醒狮全短片《醒狮少次表达了“性别不是边界线，偏所全媒体营销，捕捉潮流红利。为顺应新媒体及新营销方式的2年内上涨3.82pct；新品牌孵化等增加公司形象宣传推广费投入，为销售费用上升主要因素，其中形象宣传推广费费率在小红书、抖音、B站、微博等各平台都有较成熟的铺设，搭建了LB公司深度请务必阅读尾页重要声明31.86%.19%58形象宣传推广费(亿元)1816141210864209形象宣传推广费费率(%)8%0.86%.19%58形象宣传推广费(亿元)1816141210864209形象宣传推广费费率(%)8%02% 10%%%资料来源：公司公告，上海证券研究所50销售费用(亿元)42.98%42.37%42.98%42.37%3916%12.233916%12.232%0%5.324%3%2%1%0%20182019202020212022Q1代言人流量助力，明星效应增强品牌调性。2016年正式提出年轻化战略后，珀莱雅不断以通过流量明星代言与年轻消费者进月官宣范丞丞为彩妆代言人，代言人中流量小生增加，呈现年轻化趋势，有利于塑造品牌的年轻感和活力感，深化品牌在年轻群体中的影响力。同时官宣代言人众多且形象气质与产品特点相符合，有利于增加消费者对产品的信任，更易引起目标客户的共鸣。2019年3月2018年10月2018年7月2017年5月精华代言人黄明昊首席面膜体验官罗云熙品牌代言人李易峰品牌代言人唐嫣2019年4月2020年3月2020年4月面膜代言人罗云熙品牌代言人孙俪品牌代言人蔡徐坤2021年7月2021年3月2020年7月品牌推荐官徐璐品牌全球彩妆代言人范丞丞青春推荐官The9-许佳琪、谢可寅、陆柯燃资料来源：公司官网，珀莱雅公众号，珀莱雅官博，上海证券研究所3.4研发力：内部研发夯实基础，外部合作紧抓风口公司深度请务必阅读尾页重要声明32加强自主研发夯实内生基础，产学研结合打造潜力单品。公司坚持以自主研发为主的研发模式，通过加强自主研发能力，整合全球研发资源，在敏锐洞察消费者需求基础上，夯实研发能力。2008年建立研发中心，2013年从法国引进的4条全自动水乳类灌装线、全自动霜类灌装线以及全自动高速软管封尾线等其他多种验室，旨在研发领域注重基础科学研究，打造难以复制的研发科技竞争积极开展外部合作，紧抓新赛道新风口。公司基于国际化战略，引进国际化视野专业人才，布局海内外研发实验室，加强与曼、中科欣扬、浙江湃肽等国内外实验室与原料商开展战略合作，保证产品供应链和研发实力，加码创新原料、合成生物赛道等领作机构作时间构简介作内容VADIFCEVA肤原料，尝试从无污染海域海藻中提取抗皱原ue1.在抗衰老生物技术开发深入合作，针对中国市场开发定公司成分设计；2.在亚什兰新原料上市前双方化妆品原料世界妆品原料巨头优势为珀莱雅专供定制化的全业原料产业相关领域。研力量，加码创新原料布局。公司深度请务必阅读尾页重要声明3300研发费用(百万元)研发费用率(%)2.39%9%2.39%7%59820182019202020212022Q13%3%2%2%1%1%0%研发人员数量(人)占比(%)0%0%%.12%%1590201820190%10资料来源：公司年报，上海证券研究所未来持续把握配方优势，新建研发中心助力新品研发。配方开发是珀莱雅在研发端一向重视的环节，未来在应用研究方面，公司将持续以市场需求为导向，研发出功效明显、肤感好、成本优的各层次护肤、美妆产品；在临床研究方面，公司将做好各类功效的临床研究方法的建立，开展产品上市前的功效论证评估，满足功效产品上市的法规要求。龙坞研发中心项目、上海和日本建立研发中心的布局，为公司提升研发的实力提升提供基础。总体来说，公司未来研发方向将侧重于三大方向：(1)强化基础研究，加强原料布局；(2)持续与全球、国内顶尖供应商合作；(3)3.5组织力：“组织+人才+机制”三维赋能，建构高效自驱建构高效自驱型组织，推动组织架构升级。公司坚持产品中台，深化大单品、爆品策略，重点打造数字化中台赋能前台业务。2021年公司打造中台，将偏矩阵型的垂直管理架构转变为扁平化架构，对大单品策略的执行起到重要作用。通过搭建扁平化的组织架构，公司降低了各部门的沟通成本，提升应对市场变化的敏捷度。公司采用研发、产品、投放、运营虚拟项目组织形式，打公司深度请务必阅读尾页重要声明34副总经理战略管理部战略品牌部人力资源部财务部副总经理战略管理部战略品牌部人力资源部财务部公共关系部 常务副总经理 总经理 总经理办公室研发创新中心产品创新部产品设计部数据部供应链平台：采购一部、采购二部、湖州工厂、物流部行政管理平台：信息管理部、行政部、工程部打造数字化中台，赋能整体业务。在产品开发和营销方面，受益于率先布局抖音，注重内容运营，精准把握渠道红利，珀莱%升至2020年的70%。预计未来新品牌孵化将维持高投入，侧重优质内容营销输出并紧跟社会热点话题。同时公司平台化管理取得明显成效，电商旗下的三大事业部持续推进平台型公司精细化管理，未来将重点打造数字化中台赋能前台业务；投放ROI放、运营虚拟项目组织形式，打通端到端，高效的自驱型流程组织。目前公司拟投。公司深度请务必阅读尾页重要声明35业务中台业务中台...数据中台...智能：数据驱动的经营体系大中台应用A应用B京东淘宝唯应用A应用B京东淘宝唯品会拼多多小红书应用C天猫微信小前台协同：用户体验驱动的经营体系数据湖数据仓库CDPCRMMES财数据湖数据仓库CDPCRMMES财务系统.....ERP后台证券研究所搭建年轻化团队，打造多元高效激励机制。公司继续推动人才年轻化、国际化的与业务匹配的人才供应链机制，通过以战代构建“文化-战略-机制-人才”的自驱型组织。激励方面，倡导“高投入、高绩效、高回报”的“三高”绩效文化，将员工的薪酬分配与业绩评价结合，全面引导激励员工关注价值创造。围绕业务战略，全力构建短(季度绩效、项目激励)、中期(年度超额万股限制性股票，同时授予30位中层管理人员及核心骨干共105.42万股限制性股票，并对计划制定了较高的业绩考核目标。灵活多元的激励机制，将员工目标与企业利益深度捆绑，有利于公司深度请务必阅读尾页重要声明36数字化中台精准选人人绩效管理体系多元化业务激励体系资料来源：公司年报，上海证券研究所4打造多品牌矩阵，不断突破向上空间4.1主品牌核心类目持续升级，大单品策略强势驱动在护肤品方面，公司将持续重点打造珀莱雅大单品矩阵。以红宝石系列和双抗系列为核心，纵向升级精华类大单品，并横向未来进一步优化产品结构，围绕大单品策略打造大单品阶梯，有全面增长。请务必阅读尾页重要声明37三八女王节1雅诗兰黛122雅诗兰黛334珀莱雅45566778诺娜8诺娜9颜氏9雅萌SK-II8.006.004.00 巴黎欧莱雅海蓝之谜瑷尔博士玉泽珀莱雅 夸迪薇诺娜润百颜美国修丽可理肤泉丸美资料来源：魔镜数据，上海证券研究所公司深度请务必阅读尾页重要声明38雅诗兰OOO雅诗兰OOO名2月3月4月5月6月7月8月9月1O珀莱雅欧诗漫欧诗漫雪花秀O珀莱雅OWHOO雪花秀WHOO雅诗兰黛2珀莱雅AOEO珀莱雅珀莱雅欧诗漫韩束韩束欧诗漫韩束韩束黛柯莱妮3肌司研庭秘密欧诗漫雅诗兰SK-Ⅱ4AOEO可贝尔自然美AOEO高资珀莱雅欧诗漫雅诗兰珀莱雅黛WHOO柯莱妮珀莱雅5欧诗漫欧诗漫皙玥韩束韩束京东黛雪花秀雪花秀SK-ⅡSK-Ⅱ雪花秀6诺娜AOEOSK-ⅡSK-Ⅱ雅诗兰黛7AOEOHOOSK-ⅡHOO8韩束WHOAOEO颜氏兰蔻海蓝之诺娜百雀羚仁和匠9肌司研云锦熙O皙玥茜如娇CEMO高资御泥坊欧莱雅谜BettyBonnie兰蔻心植美馥皙玥鱼鹰鱼鹰茜如娇Y皙玥AOEO科颜氏欧莱雅薇诺娜韩束予所紧抓行业风口，持续布局彩妆板块。公司通过内生研发和并，目前旗下除彩棠以外，专业化妆师背书，打造国风精致彩妆。彩棠品牌由中国明星先生创立于2014年，以中国美学为基础，结合国际彩妆风尚，定位年轻女性消费者，聚焦底妆，为中国面孔打造专属定制彩妆。珀莱雅大单品战略也在彩棠品牌上得到连续性印证，彩棠错开时尚快消品牌(即主打色彩的彩妆)，需要推新速度快，且单价低、营销费用高，而是卡位生命力更长、利润空间更大的。2019年珀莱雅入股，在供应链、产品开发、营销及渠道运营等多方面赋能，2020年持股比例上升至个维度迅速打开了彩棠的市场知名度。主价格区间为150-200元，抢占中端彩妆市场份额。其底妆产品更贴近东方女性需求，2020年借力超头直播带货成为明星产品，而后妆前乳、粉底液等陆续眼，除面部底妆外，目前产品品类延伸至眼、唇部彩妆及配套化妆工具，营收结构趋于平衡。公司深度请务必阅读尾页重要声明39书，女人志，上海证券研究所业务稳步增长，底妆为基多品类扩充。2017-2020年，公司185.41%。2021年彩棠实现营收2.46亿元，占公司总营收的雅旗下品牌，成为珀莱雅集团继主品牌“珀莱雅”以外重点打造的第二未来将持续发持续围绕唐毅彩妆理念，叠加公司的营销和销售网品层面，提升产品差异化优势和品牌的专业彩妆属性，将彩棠打造成一个以底妆为主，散粉、定妆、腮红多品类全面发展的彩妆美学表达，中国彩妆市场规模将呈现持续增长的趋势，以“彩棠”为代表的彩妆品类有望成为营收第二成长曲线。核心单品拼高光盘品外观品介绍零基础新手轻松上手对干皮、油皮分别定制保湿款燥、泛服帖精致彩妆线上持续发力，传统、兴趣电商多方位布局。彩棠三色泪沟遮瑕盘、不卡粉妆前乳和三色修容盘均位列美妆细分榜榜首。从原来的高光、修容产品到专注粉底液、妆前乳产品，推出了多款大师底妆系列明星单品。品牌淘系销量持续攀升，大师修容盘公司深度请务必阅读尾页重要声明40TOP10的榜单，历史前十的完美日记、Colorkey出局。兴趣电商我们认为目前珀莱雅的收入结构，化妆品护肤业务为利润引擎，但彩妆高频次的营销曝光将会极大程度上占领用户的认知与心智，对于珀莱雅整体声量的打造与集团化发展呈现向上作用。销售额(万元)%0%0%61.4单品牌天花板有限，长期发展依赖于多品牌矩阵构造。公司旗下目前拥有珀莱雅、彩棠、科瑞肤、OR、优资莱等多个品牌，已覆盖大众精致护肤、彩妆、洗护、高功效护肤等美妆领域。速稳健发展的同时，沉淀品牌成功经验与核心能力，打造、复制、赋能、孵化出满足不同年龄、不同定位的多样化受众需求的品牌，打破单一品牌的增长天花板，拓展客户覆盖范围，延长产品生命周期。其中主要以彩棠、科瑞肤、悦芙媞为未来主要发力品牌，逐步搭建与完善多品牌矩阵，协同目前大单品持续带来业绩贡献，实现公司长期可持续增长。公司深度请务必阅读尾页重要声明41资料来源：公司公告，上海证券研究所研发工程师杨建中创立，其曾任宝洁的研发首席科学家，在头皮业的头部皮肤健康养护品牌，依托合作方的日本专业研发、制造优势，提取日本温泉水精华，科学复配，集洗护养于一体，产品价格带集中在100-300元之间，满足中高端消费者的头皮、头发护理、医药门店；进入中国市场之后，其各平台运作都由珀莱雅加强日本市场的线下突破，并在中国市场将加大推广和投放，卡未来有望贡献新的业绩增长点。年轻消费者(大学生等年轻女性群体)护肤需求的品牌，初期侧重于油皮属性消费者，专为年轻肌肤定制，强调性价比和使用场景。定价区间集中于50-100元，以线上为主要销售渠道。目前该品牌已扩展到防晒、洗面奶、护手霜、身体乳等多品类，大面积盖学生党等年轻消费群体的各类型护肤需求。。科瑞肤聚定位高功效精准护肤，价格区间较高，主要集中于400-600元，目前尚处于产品调整阶段，产品端与营销端均需精心打磨。核心单品毛孔调理精华液，针对油脂型和老化型毛孔创新性地采用酸A复配体系，缓释视黄醇降低刺激性问题产生。未来有望伴随功效护肤脱颖而出。公司深度请务必阅读尾页重要声明425盈利预测与投资建议利预测珀莱雅为国货化妆品龙头，公司进一步优化产品结构，深化品牌协同发展，产品、组织、渠道、研发多方面赋能，品牌力不道进行收入拆分预测如下：➢线上直营渠道：短视频、直播等红利驱动化妆品行业线上渠道增长，在流量去中心化，淘系流量趋弱背景下，公司成立自有电商团队，以天猫渠道为基本盘，较早布局抖音等兴趣内容电商平台，通过精细化运营获得较高营运效率，在多个电商平台上取得较好销量增速，未来预计公司将持续加码线上自播，进行私域建设。我们预计未来公司线上直营渠道将营.99%。➢线上分销渠道：在线上自营渠道高速增长的背景下，公司近年线上分销占比有所下降，未来将抓住兴趣电商发展风口，请务必阅读尾页重要声明43重点布局抖快等平台，线上分销渠道增速可能会逐步放缓。➢线下日化渠道：考虑公司线下渠道结构调整、去库存化等，复影响线下消费，预计2022年线下日化渠道营收仍受影响，伴随消费复苏，叠加线下渠道兼具品牌传播功能，是不可忽视的渠道，未来增速有望逐渐转正，预计22%、-5.51%、+10.56%；➢线下其他渠道：21年线下网点减少，疫情影响线下百货商超47、1.64亿元，同比-。公司深度请务必阅读尾页重要声明4419A20A21A22E23E24E873.15172157%13%47%14%93%34%6.019%22%03%97%62%2