顺鑫农业 首次覆盖：白酒-白牛二基本盘稳固金标有望成为第二增长曲线

的信息披露和法律声明证券分析师品饮料/饮料制造资格编号：证券分析师品饮料/饮料制造资格编号：S0120522120002牛二基本盘稳固，金标有望成为第二增长曲线投资要点pengteboncomcn研研究助理市市场表现顺鑫农业沪深30040%20%0%-20%-40%2022-022022-062022-10沪深300对比1M2M3M绝对涨幅(%)-9.11-8.977.07相对涨幅(%)-12.10-12.51-1.42相关研相关研究大众酒龙头，优质肉食供应商。公司上市初期业务相对分散，近年来主业逐渐突出。2014-2021年，顺鑫农业营业收入复合增速为6.6%，白酒业务营业收入复合增速达13.9%。2021年白酒业务占公司营业收入比重达69%，目前白酒业务为公司主要收入来源。千亿光瓶酒市场空间广阔，牛栏山市占率第一。光瓶酒行业规模在2013年至2021年间，由352亿元增长至988亿元，年复合增长率为13.8%，到2024年，销售规模有望超过1500亿元。光瓶酒竞争格局分散，2020年牛栏山系列产品占据光瓶酒市场的14%，市占率第一。白牛二竞争优势明显，稳健增长可期。牛栏山品牌家喻户晓，产品口感独特，依靠大商助力市场开拓，经销商团队稳定。市场战略经过多次优化升级，深度全国化继续推进。目前来看，白牛二受新国标影响有限，生产、销售、消费均保持稳定。随着疫情防控优化，白牛二预计会迎来新的增长机会。全力打造升级大单品，金标有望成为第二增长曲线。牛栏山中高档产品虽然占比较低但盈利能力强，2021年中高档白酒以5.7%的销量贡献了23.1%的营收和33.3%的毛利。公司聚焦金标陈酿，全力打造光瓶酒升级大单品，2025年底力争完成1500万箱的销售目标，以零售价计约60亿元。为了达成销量目标，公司制定了“三位一体两原则”的营销打法和差异化战略。未来金标有望抢占消费升级机遇，成为牛栏山第二增长曲线。进一步聚焦“酒肉业务”，地产业务逐步剥离。根据公司“五·五”发展战略，未来将继续聚焦白酒、肉食两大主业。猪肉业务“鹏程品牌”备受青睐，产业链优势突出。地产业务仍有一定存量，持续推进剥离为既定目标。公司基本面向好，2023年可以积极乐观。新国标带来的影响逐步减少，白牛二2023年有望逐步恢复；2022年高档酒低基数，餐饮消费复苏后预计高档酒销售将加速改善，同时也更有利于新品金标的培育与推广；非酒业务中猪肉和房地产预计也将同比改善。展望2023年，我们认为公司基本面有望迎来反转，建议积极乐观。投资建议：预计22-24年公司营业收入分别为117.53/140.89/158.22亿元，同比增速为-20.96%/19.88%/12.29%，归母净利润分别为-5.94/6.91/10.00亿元，同比增速为-680.34%/216.43%/44.61%，现价对应23-24年PE为29.75x/20.57x我们认为公司白牛二基本盘稳固，金标有望成为第二增长曲线，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：疫情反复风险，新品推广不及预期风险，白牛二销售不及预期风险公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)2/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明股票数据78资产(元)：主要财务数据及预测YOYYOY%年报(2020-2021)，德邦研究所公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)2/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1.1.发展复盘：京城名酒迎合市场变革，大单品驱动全国化 51.2.产品矩阵丰富，高端和低端以清香型为主 10富力强 132.千亿光瓶酒市场空间广阔，新国标颁布助推行业高质量发展 162.1.光瓶酒解决盒装酒痛点，市场规模持续提升 162.2.竞争格局分散，牛栏山市占率第一 172.3.新国标颁布助推行业高质量发展 192.3.1.新国标规范白酒标准，推动行业向上升级 192.3.2.短期消费惯性仍在，厂商积极推新品顺应长期发展趋势 203.白牛二竞争优势明显，稳健增长可期 223.1.品牌家喻户晓，产品口感独特 223.2.大商制助力市场开拓，经销商团队稳定 24 3.4.新国标影响有限，白牛二基本盘稳固 274.全力打造升级大单品，金标有望成为第二增长曲线 294.1.魁盛号引领品牌高度，拔高二锅头价格带 294.2.盒装酒疫后复苏较好，有望提振净利率 304.3.抢占消费升级机遇，聚焦资源打造金标大单品 315.进一步聚焦“酒肉业务”，地产业务逐步剥离 345.1.猪肉业务：“鹏程品牌”备受青睐，产业链优势突出 345.2.地产业务：仍有一定存量，持续推进剥离为既定目标 36 图2：2002-2005年白酒营业收入攀升，复合增速达33.4% 6 快速增长 8 图6：2006-2021年外埠市场营业收入占比从38%提升到67% 9图7：市场战略四次升级，全国化布局基本形成 9图8：顺鑫农业白酒行业产量位居行业前列 11图9：2021年牛栏山陈酿系列三大单品占牛栏山酒厂实际产能比重达65% 123/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图10：顺鑫农业实控人为北京市顺义区国资委(截至2022年三季报) 13图11：顺鑫农业参控股公司情况(截至2022年三季报) 14 近年光瓶酒行业规模与增速 17 图18：与其他快消品相比，光瓶酒龙头市占率较低(2021年) 18图19：光瓶酒主要产品市场份额(以销售量计算) 18 图25：持续的品牌投入使公司品牌形象深入人心 23 4图28：顺鑫农业前五大客户销售额占比在行业中处于较高水平 24图29：2021年顺鑫农业销售人员占在职职工总数比重处于行业较低水平 25 图35：2016-2021公司各档次产品毛利润(单位：百万元) 30 38：2016-2021年公司各档次毛利率变化情况 30图39：2021年公司各档次产品吨价(单位：万元/千升) 30 图42：金标规划销量(单位：万箱) 32 4/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图47：猪肉业务毛利率与猪肉价格大致呈反向波动 35猪肉价格大致呈同向波动 35图49：2016-2022H1顺鑫佳宇营业收入情况(亿元) 37图50：2016-2022H1顺鑫佳宇净利润情况(亿元) 37图51：房地产业务存货跌价准备或合同履约成本减值准备情况 37图52：房地产业务存货跌价损失及合同履约成本减值损失情况 37体量逐年降低 37 ：子公司顺鑫佳宇资金占用量较大 38左右 38 鑫农业高级管理层履历情况 14 1获得重要荣誉 22表7：顺鑫农业部分产品提价情况 23局战略及成果 27 7 表11：近年来上市的清香型白酒高端产品 29表12：截至2021年底公司在售及在建房地产项目(单位:万元/平方米、万平方米、亿 表13：截至2021年底公司土地储备情况(尚未开发) 36鑫农业主营业务拆分及预测 39估值表 405/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明上市初期业务相对分散，近年来主业逐渐突出。1998年，在独家发起人“北京市泰丰现代农业发展中心”的牵头下，北京顺鑫农业股份有限公司成立，立之初，公司经营范围涉及农作物种植加工与销售、白酒、肉制品、淡水养殖等旅游观光度假、市场管理与服务、房地产开发等领域。2014年，公司提出“主业突出，业务清晰，同业整合，价值实现”的发展战略，开始陆续剥离种业、农标时间轴，代表公司经营的各类业务的起止时间根据古籍《顺义县志》记载，牛栏山二锅头颇具历史渊源，最早可追溯到400年前的康熙年间，当时县城内有众多生产二锅头的作坊，但牛栏山镇生产的号、义信4家烧锅基础上，河北省人民政府工业厅酒业生产管理局国营牛栏山制酒厂正式成立，为牛栏山酒效益滑坡，陷入困境。1992年，牛栏山酒厂通过低度浓香型白酒的技术改革、健全管理机制以及建立市场化运作体系等开启向市场经济转变的第一次改革。1993年，华灯牌“北京醇”正式面世，凭借价格优势及电视广告拉动销售增长的市场营销策略迅速蹿红，企业经营开始好转。1994年，顺义县为适应社会主义市场经济发展的客观需要和全县大农业发展的实际需求，组建了股份公司的独家发起人──北京市泰丰现代农业发展中心，牛栏山酒厂被并入其中。1998年顺公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)6/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2002-2005年：开启品牌建设与渠道改革，注重产品研发创新，即抓好终端销售、引入竞争机制、努力开发新品三个重点；发挥两个优势，同时，地道北京味”的品牌定位，开启牛栏山的品牌建设之路。2003年，牛栏山通过，帮助进行北京市场的开发。在销售渠道上，针对流通、商超、酒店等不同的渠道义上的终端发力。了以清香型和百年牛栏山两个系列为核心的产品战略体系，、“百年牛栏山”为代表的中高档系列产品，通过加大市场营销力度，提升了高档产品在北京市场的影响力和市场占有率。2004年，牛栏87%，占比提升至32%。为完善产品结构，进黄瓷瓶经典牛栏山二锅头，采用包装差异化策略以拉升二锅头的品牌形象。向中高档发展的一个战略举措。努力发展中档白酒，积极开拓销售网络。2002-2005年公司白酒业务营业收入复0%品牌与渠道：2006年，牛栏山确立了以“一城、两洲、三区”为依托的营代言推广，百年牛栏山拟定了“地地道道，北京酿造”，黄瓷经典牛栏山提出了“正宗二锅头，地道北京味”的品牌主张，并通过北京交通电台、公交、电视等媒体渠道进行广告投放。厂商之间较好的合作模式也调动了经销商销售的积极性，牛栏山品牌知名度大幅提高。2008年，牛栏山的市场方针发展成为“以餐饮打基础，商超定价格，流通出增量”，为其新产品快速进入市场放量奠定了良好的公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)7/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观经济回落的形势下，牛栏山把握低端酒市场，积极进行渠道下沉，迅速提升了销量。2010年，牛栏山实施“一区一策”的市场开发策略，进一步对销售渠道实施精细化管理，使销售收入稳步增长，巩固了牛栏山在北京市场的领先地位。个产品入选外交部采购名录，为进一步打开国际市场创造了良好条件。2009年，牛栏山推出了百年红系列产品，补位百元价格带，解决百元价格带产品较少的问山、百年红系列、珍品二十年等中高档产品逐渐占据市场主导地位，有力地提升经营业绩。%%%%%557%52%54%20032004200720082009城、两洲、三区”战略进行升级和细化，开始“1+4+5”亿元板块联动战略布局。场，在行业低迷期实现增长。同时，“牛栏山一号大曲”搭载神九科研项目研发等重要活动，大力开展宣传活动以提升牛栏山的品牌影响力。2015年，牛栏山提出了“2+6+2”的新目标，外埠市场增幅较快，销售收入超过北京市场，泛全市场初见成效。产品：2011年，牛栏山继续完善产品结构，提高中高端产品比重，经典二锅头等中高端产品销售稳步上涨，中等价位产品结构也持续优化，新推出的百年红系列产品得到消费者的认可，逐渐成为新的利润增长点。2012年，牛栏山先后研发了清香、浓香、复合香酒样，在清香新工艺原酒的基础上研发了43度、“百年”两大系列，形成了涵盖低、中、高数百余种的单品，其中，陈酿以价格公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)8/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明国化进程。02009201020122013白牛二销售量(万箱)80%60%40%20% 201020112012201320152016 2010201120122013 州茅台州茅台舍得酒业品牌与市场：2016年，牛栏山酒厂四川成都生产基地落成，辐射西南、西个亿元省级市场。2017年，牛栏山积极进行营销机制创新，注重线上、线下齐头并进，有力提升了营销服务能力。2019年，牛栏山宣布营收已破百亿，公司贯彻“深分销、调结构、树样板”的总体思路，全国化进程深入推进，“1+4+N”样板市场培育成果显现。2020年，面对突如其来的疫情，白酒行业发展受到冲制定合理可行的营销策略，积极应对挑战。经过十多年的布局，牛栏山的全国化市场营销格局全面形成，白酒产业外埠市场销售收入占销售总额80%以上。到白酒新公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)9/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明提出“一城、两洲、三区”销售格局，以北京核心城市，布局长江三角洲、珠江三角洲等“两洲”，以及西北、东北、华北等“三区”。亿元市场，山东、山西、河南、内蒙、辽宁培育成为5个省级亿元市场，形成局部区域优势。对“一城、两洲、三区”进行升级和细化，提出“1+4+5”亿元板块联动战略布局，以北京市场提出“一城、两洲、三区”销售格局，以北京核心城市，布局长江三角洲、珠江三角洲等“两洲”，以及西北、东北、华北等“三区”。亿元市场，山东、山西、河南、内蒙、辽宁培育成为5个省级亿元市场，形成局部区域优势。对“一城、两洲、三区”进行升级和细化，提出“1+4+5”亿元板块联动战略布局，以北京市场为核心，将天津、保定、呼和浩特、沧州打造成4个结构、树样的总体思路，继续推进了化进程，“1+4+N”的样场培育成果显现，即重点以北京为中心，以初具样为多核，以未来多个外埠市场为多点的“一心多核”的标准化、规范化的样是山东、辽宁、内蒙、山西、河北、河南，第二个“2”指的是长三角和珠三角。提出了“2+6+2”的新目标，第一个“2”指的是，以科技引领、结构调整、营销升级、管理创新、文化助力为抓手，依托“中国民酒价值典范”，打造中国“新名酒”品牌，力争成为中国最具影响力的民酒集团。%%%%%%%%%%40%46%80%73%%%%%2006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)10/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.产品矩阵丰富，高端和低端以清香型为主产品矩阵丰富，高端和低端以清香型为主。顺鑫农业白酒产业以“牛栏山”费者需求。公司对于白酒产品分类标准为低档酒(＜10元/500ml)、中档酒(10-50元/500ml)、高档酒(≥50元/500ml)。按照公司分类，低档酒主要包括传统魁盛号系列：公司于2018年推出魁盛号系列单品大师级手工原浆，定积极参与行业头部品牌竞争。经典二锅头：经典二锅头定位“正宗二锅头，地道北京味”，具有良好来陈酿牛栏山：畅销单品42度500ml牛栏山陈酿酒(白牛二)为陈酿牛栏山系列代表作，塑造牛栏山“亲民、质朴而不失京味、时尚”的品牌形象，主打低端市场。其升级产品金标陈酿为牛栏山近两年重点培育新合预期。：传统二锅头是公司的基础产品，积极参与全国低端价格带的市场竞争，其主要单品46度500ml牛栏山二锅头(绿牛二)主打高定位子品牌产品香型度数容量(毫升)售价(元/瓶)推出时间示意图盛号系列经典二锅头珍珍品牛栏山珍珍品三十青龙5800珍品二十珍品十五500浓香型52珍品牛栏山公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)11/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3201917984232019179842珍品陈酿酿金标陈酿.342021酿金标陈酿.34陈酿322二锅头61四大生产基地提供坚实的产能保障。牛栏山除北京总部基地外，还有三大外市万千升，位居同行业前列。产量主要由牛栏山陈酿系列消耗，2021年牛栏山陈00顺鑫农业洋河股份五粮液山西汾酒古井贡酒泸州老窖贵州茅台舍得酒业酒鬼酒股份、五粮液、古井贡酒、泸州老窖、贵州茅台、酒鬼酒单位为万吨12/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明%其他白酒,52度500ml牛栏山陈酿白酒,2.55%42度500ml牛栏山42度265ml牛栏山陈公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)13/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明.国资控股股权清晰，管理团队年富力强实际控制人为北京市顺义区人民政府国有资产管理委员会，通过对国有资本经营管理有限公司的持股拥有100%的控股权。截至2022年三季报，北京顺鑫控股股东。招商中证白酒指数证金为公司第三大股东，持股比例4.3%，易方达消费行业股票型证券投资基金为晰，背靠地方国资委，资源优势明显，决策统一稳定。发行股数(万股)总募集资金(万元)发行后股数(万股),300005280行080,854行计9wind究所公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)14/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明老窖，种猪繁育业务主要包括分公司“小店”牌种猪和其他子公司，猪肉加工业务主要包括“鹏程”食品分公司以及其他子公司，食品加工业务主要包括创新食品分公司，房地产业务主要通过子公司顺鑫佳宇实现。2019年公司在股东大会公司总经理，董文彬担任副总经理、财务总监，和法文担任副总经理，康涛担任副司未来形成统一的业务战略。公司大力培养年轻骨干，其中，核心骨干和法文与董文斌均为80后，年富力强，此次履新将为公司核心管理团队注入新鲜血液，有利职务顺鑫司党委副书记，董事，经理5畜林金开董事，副总经理45禽良种场经理，北京顺鑫鲲鹏食品有限公司董事长，经理，北京市顺义区肉类联合加工厂有限公司董事长，经鑫控股集团有限公司董事公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)15/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明涛会秘书8科技集团有限公司副经理，现任顺鑫农业董事，副总经理，董事会联科技集团有限公司党支部委员，董事鑫栏山酒厂厂长3饮务总监司董 事，北京福通互联科技集团有限公司董事，现任顺鑫农业副总经理和法文副总经理40wind究所公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)16/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.千亿光瓶酒市场空间广阔，新国标颁布助推行业高质量人均GDP稳步增长，带动白酒消费升级。1998年至2022年，中国人均12741美元。随着GDP增长，人均食品烟酒支出也在增长，2013-2021年人均食品烟酒支出复合增速7.2%。疫情防控措施优化叠加多种促消费政策出台，预品，作为大消费领域的重要组成部分，白酒将持续受益于消费升级。000000201320142015201620172018201920202021%全国居民人均食品烟酒消费支出(元/年)yoy(右轴)白酒行业量减价升，行业集中度提升。2016年以后，白酒行业产量逐年下业整体呈现量减价升的形势。集中度方面，行业整体呈现头部聚集趋势，营收前四公司占比较高。高端白酒市场竞争格局稳定，茅台、五粮液、泸州老窖三大品牌占据头部位置，其他品牌较难突围；次高端白酒市场集中度较低，剑南春、洋河、待龙头整合，目前牛栏山在低端市场占有率最高。0000白酒产量(万千升，右轴)白酒销售收入(亿元)0000%白酒行业主营业务收入(亿元)营收前四公司占比(右轴)营收前四公司收入总额(亿元)资料来源：wind，德邦研究所公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)17/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明价格带代表产品价格带飞天茅台、普五、国窖1573等次高端舍得品味、臻酿八号、酒鬼酒、古20、国缘四开等海之蓝、泸州老窖特曲、五粮春等低端牛栏山、红星二锅头、五粮液尖庄、玻汾、泸州老窖二曲、老村长等光瓶酒解决盒装酒痛点，将逐步完成对低端盒装酒的替代。低端白酒一般是lml是盒装酒包材成本占比高，无法满足部分追求品质的消费者，同时，随着消费档次逐渐提高，低档酒请客和面子功能逐渐丧失，低端盒装酒逐渐失去消费场景。光瓶酒品质好，性价比高，更能解决消费者需求。“新国标”对光瓶酒的品质提出要求，“去掉包装喝好酒”成为主打理念，光瓶酒将逐步完成对低。13.8%，大部分年份都为双位数以上增长。预计2022年光瓶酒销售规模将超千16%352400448506577650754904988114613291542002013201420152016201720182019202020212022E2023F2024F光瓶酒行业规模(亿元)yoy(右轴)2.2.竞争格局分散，牛栏山市占率第一消费需求增长和酒企新品共同拉动光瓶酒价格带提升。传统的光瓶酒大多为50元以下的低档酒，近年来，泸州老窖、汾酒、舍得、西凤等酒企在高线光瓶酒价格带加大发力引导消费，中高档价格带市场逐渐扩容。预计未来高档光瓶酒随着居民收入增长有所提高。公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)18/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明12.2%%12.2%%0%瓶装水即饮酒能量饮料top1top2top3top4top5其他图19：光瓶酒主要产品市场份额(以销售量计算)15%11.6%11.58.9%10%6.5%5.2%201620172018201920202021,玻汾,6%小郎酒, 3%老村长,2%尖庄,尖庄,1%红星江小白公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)19/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.3.新国标颁布助推行业高质量发展2.3.1.新国标规范白酒标准，推动行业向上升级了饮料酒术语和分类和白酒工业术语两项与酒业相关的新国标，二者于2022年一是分类原则，新国标以原料、工艺、特性为分类原则，改变以往用产品来推动产的标准；二是明确概念，规范中国白酒英文名称，展示中国白酒形象，推动白酒加定义进括谷物和豆类的原粮和成品粮，加强对白酒品类的界定，强化消费者对白酒的消费认知，同时通过剔除薯类粮食作为粮谷，进一步提升白酒品质，提升低端酒企iu工艺。旧国标新国标分类标准发酵酒、蒸馏酒、配制酒发酵酒、蒸馏酒、配制酒、露酒英文白酒Chinesespirits白酒定义以粮谷为主要原料，用大曲、小曲或麸曲及酒母等为糖化发酵剂，经蒸煮、糖化、发酵、蒸馏而制成的饮料酒以粮谷为主要原料，以大曲、小曲、麸曲、酶制剂及酵母等为糖化发酵剂，经蒸煮、糖化、发酵、蒸馏、陈酿、勾调而成的蒸馏酒白酒香型浓香型、清香型、凤香型、芝麻香型、特香型等香型修改了浓香型白酒、清香型白酒、米香型白酒等的术语定义；增加了兼香型白酒、董香型白酒、馥郁香型白酒的定义调香白酒调香白酒属于白酒的一种品类以固态法白酒、液态法白酒、固液法白酒或食用酒精为酒基，添加食品添加剂调配而成，具有白酒风格的配制酒配制配制酒以发酵酒、蒸馏酒或食用酒精为酒基，加入可食用或药食两用的辅料或食品添加剂，进行调制、混合或再加工制以以发酵酒、蒸馏酒、食用酒精等为酒基，加入可食用的原辅料和/或食品添加剂，进行调配和/或再加工制成的饮料酒以黄酒、白酒为酒基，加入按照传统既是食品又是露酒成的、已改变其原酒基风格的饮料酒，二者属于同一种一级分类中药材或特定食品原辅料或符合相关规定的物质，经浸提和/或复蒸馏等工艺或直接加入从食品中提取的特定成分，制成的具有特定风格的饮料酒公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)20/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明厚了厂家利润，近年来行业利润增速均高于收入增速。新国标方便消费者了解产费升级与新兴消费群体两股力量为高品质的纯粮酿造酒开辟了新的发展空间。新级的时代浪潮，是光瓶酒厂商抢占行业发展新机遇的关键。0000002015201620172018201920202021利润(亿元，左轴)资料来源：国家统计局，中国白酒消费趋势报告(2022)，德邦研究所势可以维持原有工艺技术继续生产，保持产品质量和口感的稳定。长期来看，新国升品牌竞争力。现有光瓶酒市场可以根据价位划分为多个档次，不同价位区间的光瓶酒有不公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)21/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明同：足以支撑新国标所提倡的纯粮酿造工艺，因此新国标对高档光瓶酒生产影响较小，反而会促使消费者提高消费水平，选购高线光瓶酒。目前消费者更加注重性价比，包装精致的盒装酒反而不如光瓶酒在日常饮酒中占据优势，以往消费基础盒装酒的消费者有了新的选择，因此高档光瓶酒有着广阔的消费市场和前景。较好的市，依托各自的品牌效应和成熟的制酒工艺推出相应的高线产品。可以拓展新的白酒产品，战略选择上具有灵活的空间。低档光瓶酒中情况有所分借助客户忠诚度使调香白酒保持较好的销售情况，同时又有向上拓展新产品的能。川酒集团丰谷牛栏山泸州老窖汾酒墨渊黑/红/蓝金标陈酿42.3度献礼版“玻汾”终端售价(元/瓶)39/6198/118/138482021年算得到，不同店铺价格略有差异产工艺，不影响原有销售，企业销售渠道布局保持稳定；其次新国标公布与实施有酒品。的主体，国内酒类消费整体在升级，对酒的品质、品牌、社交属性提出更高要求。光瓶酒厂商在关注性价比之外也必须考虑消费者对原料、技术、包装的新要求，公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)22/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3.白牛二竞争优势明显，稳健增长可期3.1.品牌家喻户晓，产品口感独特牛栏山品牌力突出，已成“民酒”典型代表。作为北京市首家“原产地标识”北京，牛栏山品牌成为了京味文化的代表之一，有着首都地位高、文化历史悠久的品牌品牌力是牛栏山占领的重要优势。山牌系列酒被授予中国著名品牌”牌珍品二锅头被中国食品工业协会和白酒专业协会授予“中国白酒典型风格金杯奖”产品；“牛栏“珍品二锅头”被布鲁塞尔国际葡萄酒及烈酒评酒会(第五届)授予“特别金奖”称号，百年牛栏山被授予“银奖”称号；牛栏山牌珍品二锅头、百年牛栏山酒被全国酿酒工业协会评为“全国酒类产品质量安全诚信推荐著名品牌”“牛栏山”商标通过国家工商总局“中国驰名商标”认定；牛栏山酒厂被国家统计局工业交通统计司、中国食品工业协会评称号；牛栏山酒厂被中国食品工业协会授予“2005-2006年度食品工业科技进步优秀企业奖”入选国家级非物质文化遗产名录；牛栏山酒厂被中国贸促会、全国妇联等授予“品牌中国金谱奖”强榜单雅”荣获中国白酒感官质量奖和布鲁塞尔烈性酒大金牌奖所诞生后，逐渐从河北、北京市场走向全国，发展成为公司的超级大单品。白牛二的竞使牛栏山品牌有较高的知名度和美誉度。消费者在选购低档光瓶酒时，除了追求高消牌影响力巩固了白牛二在低端光瓶酒市场的龙头地位。公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)23/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明品的价格提升对公司来说具有重要意义，一方面，涨价有助于公司缓解成本压力，提升盈利能力；另一方面，价格提升也有利于顺应消费升级趋势，改善渠道各环提价信息4242度2L桶(1*6)mlml.5L三牛珍珍品陈酿系列mlml.5L三牛瓶产品、桶装产品、精品牛/禧牛/国牛公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)24/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明0000大商制助力市场开拓，经销商团队稳定。2004年，牛栏山进行了渠道改革，将直销队伍变为总代商的服务机构，实行厂商责权分离，以品牌为主线构成厂商新联盟。目前，牛栏山的渠道模式仍以大商制经销模式为主，与经销商合作共建厂商共赢机制运作终端市场。在北京市场与平台商深度绑定，外埠地区主要采用区域大商模式开拓市场，区域大商负责区域的商超、餐饮和流通全渠道销售。2021年，牛栏山前五大客户销售额占总销售额比重为16.4%，处于行业较高水栏山给予经销商和终端的利润都较为丰厚，疫情爆发以来，牛栏山更是针对不同市场制定切实可行的营销策略，并给予经销商团队实质性的帮助，致力于优化厂商合作的模式。389389400359657320202021省外期末经销商数平5%顺鑫农业贵州茅台古井贡酒舍得酒业五粮液山西汾酒公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)25/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明及终端资源，有助于降低企业的市场管控成本。截至2021年末，顺鑫农业销售02727%26% % %% 顺鑫农业酒鬼酒泸州老窖贵州茅台五粮液舍得酒业山西汾酒古井贡酒销售人员数量(人，左轴)销售人员占在职职工总数比重(右轴)顺应时代发展，电商渠道添动力。随着电商行业快速发展，单纯依靠线下渠道进行市场开拓很难满足具有快消品属性的大众酒的发展需要。牛栏山在深耕全国市场的同时，重视线上线下齐头并进。2013年，牛栏山与酒仙网电子商务股份有限公司正式签署战略合作协议。2016年，公司白酒产业的网络渠道销售收入达到亿元以上，同比增长迅速。2017年，牛栏山与京东正式签署战略合作协议，双方的深度合作，对零售消费数据分析具有重要意义，可以帮助公司实现精准定位，为消费者提供更个性化的服务。根据公司年报，2017年，牛栏山网络营销渠道销售收入同比增长达80%，同时，针对网络渠道量身定制的“倍儿牛”和“牛角尖”两个产品，销量也位居京东酒类商品前列。2020年，牛栏山积极拓展电商渠道，并探索线上线下相融合的数字营销新模式，在京津冀销售有所降低的形势下，电商渠道销售额逆势增长。3.3.市场战略优化升级，深度全国化继续推进陈酿牛栏山是公司白酒业务主力产品，2002年，牛栏山酒厂第一次推出牛2006年开始，牛栏山提出“一城、两洲、三区”的营销战略，自此，的全国化布局成效显著。-2011年：确立“一城、两洲、三区”营销格局，全国化布局初起步。2006年，牛栏山确立了“一城、两洲、三区”为依托的营销战略格局，以北京为核心城市，布局长江三角洲、珠江三角洲等“两洲”，以及西北、东北、华北其中，长江三角洲以徐州和南京市场为重点，珠三角以广东为重点，西北地区以新疆和西安为重点，东北地区通过扶持经销商形成以低端带中高端的模式，华北地区以天津为突破口，市场开拓取得了较好成果，两洲地区销售收入大幅增长，东北、华北、西北的铺货率也有所提高，保持良好的发展势头。2010年，重点围绕“北京根据地市场的巩固提升和外埠市场的战略扩张”两大核心任务，提出先地位。公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)26/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明元费陈列”等方式加大销售推广力度，牛栏山的市场份额不断扩大，省外白酒市场牛栏山提出了“2+6+2”的新市场策略(第一个“2”指的是北京和天津，“6”指的是山东、辽宁、内蒙、山西、河北、河南，第二个“2”指的是长三角和珠三角)，外埠市场增幅较快，外埠市场的销售收入过半，脱去了区域品牌的标签，泛全国化市场初见成效。2016年，牛栏山酒厂四川成都生产基地落成，辐射西南、西北地区，全国化进程进一步深化，新增湖南、江西、湖北、黑龙江、陕西销商引导和管理、强化市场管控和服务、调整升级产品结构、加强品牌传播力度，经在河北、内蒙、江苏等18个省级区域形成亿元级市场，福建、新疆等新兴市场销售，也积能力。线”两个产品，销量位居京东酒类商品前列。2018年，牛栏山已拥有亿元以上省级 更为迅猛，泛全国化布局成效显著。同时，牛栏山对营销战略进行了“三大转变”的调整，以助力产品销售，即“深分销”，实现从全国化扩张转向市场纵深发展；，实现从单一大单品转变到多个产品并进；“树样板”，从深耕北京地区转变到同步打造外埠样板市场。N，公司贯彻“深分销、调结构、树样板”的总体思路，全国化进程深入推进，并提出了“1+4+N”战略，其中“1”是指北京，“4”是指目前牛栏山在全国打造的市场，建立起“一心多核多点”的标准化、规范化的样板市场格局，提供可复制、至此，公司北京总部基地、三大外埠生产基地的布局完成，在扩大销售版图的同时，为白酒全国化战略推进提供了坚实的产能支撑。到2021年，外埠市场的营产品结构升级。虽然公司目前在各个省份基本都已经实现了亿元以上规模，但是引导下，牛栏山将“固本筑基，守正出新”，继续深度全国化营销，推进数字化00北京市收入(亿元)北京市收入yoy(右轴)省外收入(亿元)y%%%%%%%200820102012201420162018公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)27/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明一城、两洲、三区”为依托的营销战略格局，以北京核心城市，局长江三角洲、珠江三角洲等“两洲”，以及西北、东北、华北等“三区”两洲、三区”的营销格局，注重产品营销，北京市场发展强劲、沧州牛栏山提出了“2+6+2”的新目标(第一个“2”指的是北京和天津，“6”指的是山东、辽宁、内蒙、山西、河北、河南，第二个“2”指的是长三角和珠三角)，外埠市场增幅较快，销售收入已超过北京市场程进一步深化，样板市场打造成果显现，南京、长春、东莞、苏州市场已初具样板模式。提出“1+4+N”战略，其中“1”是指北京，“4”一心多核多点”的标准化、规范化的样板市场格局，提供可复制、可推广的样板营销模式，形成规模化示范效应。白酒品种的划分进行了规范，明确添加食品添加剂的饮料酒只能归入“调香白酒”陈酿酒)的配料中加入了食用香料，而非由纯粮谷发酵而来，因此属于“调香白一是消费群体广，其他产品较难挑战。牛栏山陈酿酒于2002年上市，先是在河北、北京等北方地区发展较好，随后又在南方市场延续成功，2021年。要消费群体有收入较低、看重实惠与口感等特点，不太关注国标对饮料酒种渠道成熟，顺应市场及时调整。部分经销商在新国标出台后确实存在观望与担忧情绪，但是新国标出台与实施之间一年的缓冲时间给予了经销的供给。包装 标准号GB/T20822(固液法白酒)Q/SYNLS0001公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)28/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明白酒、食用香料大米、糯米、玉米)、食用香料、玉米、糯米大米、糯米酒原酒、食用香料豆白酒、食用香料格(元/瓶)到，不同店铺价格略有差异这些特征。农民工是农村居民进入城市长期务工的群体，他们因为技术、文化等原因往往从事基建、制造等行业，收入有限，且男性居多，年龄偏大，因此白牛二与这一群体有着天然的适配性，其销售情况也与农民工群体数量紧密相关。自但随着疫情防控政策优化，国家推出保交楼等政策、加大“新基建”力度，农民工工作机会有望重新增加，以白牛二为代表的低线光瓶酒预计会迎来新的增长机550岁以上,0%41-50岁,24.50%30岁,岁,资料来源：国家统计局，德邦研究所0000000 28560 6 27018201920202021农民工规模(万人，左轴)yoy(右轴)%%公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)29/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明4.全力打造升级大单品，金标有望成为第二增长曲线4.1.魁盛号引领品牌高度，拔高二锅头价格带者购买能力的不断提升，高端酒消费市场不断扩容，高品质清香品类酒的千元价位出现空缺，清香品类酒企纷纷推出价格在千元以上的产品进行占位。2018零售价(元/瓶)盛号大师级手工原浆衡水老白干度——牛栏山魁盛号新品上市发布会”在北京举行，定价1598元的魁盛号樽玺新品面市，标志着二锅头品类价值新标杆的诞生。牛栏山二锅头品类长期定位进入千元高端二锅头品类市场。此前，牛栏山于2018年首次推出魁盛号大师级系列价格带，打造了高端二锅头酒新高度。山凭借优越的地理位置和独特的环境资源，逐渐成为官方贸易和旅游的重镇。旗人乌古里氏依托牛栏山当地的微生物环境、潮白河的优质水源，采用古法天锅蒸馏技术，酿制出甘甜爽口的美酒，取名为魁盛号酒。1952年，魁盛号酒坊与富顺的品装方标有具有古典皇家风格的牌匾，整体设计呈现出具有东方韵味的百年酿酒历史，彰显品牌基础、市场基础的魁盛号，承担着打造牛栏山名酒品牌的长远战略意义。在牛栏山“五五”战略规划中提到，要在二锅头高端产品上实现新突破，提升二锅生动回应了这一战略规划。作为牛栏山的“塔尖产品”，魁盛号樽玺发挥着引领高值新标杆，实现企业品牌和价位升级的作用。公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)30/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明%%%0%%%00中高档产品虽然占比较低但盈利能力强，有希望成为下一增长点。从2017-同时，中高价位产品呈现良好的发展潜力。中档和高档白酒吨价分别为4.1万元/吨和降态势，与疫情扰动、费用投入方式转变、阶段性增加货折、运输费计入生产成6-2021公司各档次产品毛利润(单位：百万元)110.3%12.8%13.4%20172018201920202021酒中档酒高档酒00059775574701201620172018201920202021低档酒中档酒高档酒 占比占比11中档酒2021年营收(亿元)%%%%%%%%20162017201820192020202186420.1酒酒公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)31/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明礼场景使用较多。三牛系列是浓香型产品，贡献高档酒大部分销量。短期来看，由于疫情期间北京餐饮、送礼等消费场景受到疫情扰动，牛栏山高档酒增长受到影响，北京创意堂(主要代理牛栏山中高档产品)疫情后销售收入较疫情前有所9876543210高档酒营收(亿元)4.3.抢占消费升级机遇，聚焦资源打造金标大单品瓶酒提出更高要求，低档光瓶酒增长放缓，40元左右价位的光瓶酒市场快速成白酒市场消费升级而一步提升了酒体的醇厚度，使其具备浓郁窖香的特色。同时借助计算机自动化组体价值最大化。玻璃瓶包装外贴产品介绍，贴纸左下角印有“纯粮固态发酵白酒”金标，提高了产品识别度与特征度。高者认知。公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)32/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明金标陈酿的推出正好处在行业向上升级的窗口期，消费者、厂家、经销商都消费者：新国标塑造新消费，“真”白酒发展动力足。随着我国居民消标将调香白酒划出白酒范围，也是维护了纯粮酿造的“真”白酒的市场。长期来看，消费者会逐步提升消费认知，改变消费习惯。高线光瓶酒价位带消费者会更青睐纯粮白酒，调香白酒在酿造方式和原料上都较难支厂家：将金标陈酿作为塔基产品，全力打造光瓶酒升级大单品。牛栏山售目标的达成。已成必然，积极推动纯粮光瓶酒。经销商负责对接酒，因此也愿意积极联系酒厂，助力金标的推广与销售。002022年金标规划销量2023年金标规划销量2024年金标规划销量2025年金标规划销量2021年42度白牛二销量2025年金标规划销量2021年42度白牛二销量为了顺利达成规划目标，牛栏山将目标分为两个阶段。2022~2023年是第导入和样板培育阶段。这一阶段工作重点是选商布局，构建体系，、厂销售增长和市场扩张阶段。这一阶段的工作重点是，利用数字化手段，建立高效的全国市场营销管理体系；以样板市场和样板经验为基础，持续推动金标陈酿的市场拓展和全国化布局；持续强化品牌拉动和精准传播，形成品牌、渠道和消费差异化营销打法为实现金标陈酿全国化布局提供保障。牛栏山制定了“三位一体两原则”的营销打法和差异化战略。营销打法即“点、线、面”三位一体，“面”是终端规模和到达率的基本面；“两个原则”即渠道联动原则和“重投餐公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)33/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明整”的优异的样板市场、重点市场给予更充分的资源支持，同时坚决弱化过程管理不达手段。陈酿之外，牛栏山还有多个辅线产品作为补充。珍品陈酿为固液法发酵浓香型产在北京、长三角等部分城市扩大销量。精制陈酿价格稍高于白牛二，更能承接15元价位的升级需求。牛栏山特制系列、牛栏山一号为清香型白酒，可以满足偏好清香型的白酒消费者。不同的升级产品覆盖了主流光瓶酒价格带，也给渠道供了更好的盈利空间。公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)34/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明鑫生猪屠宰与加工。种畜养殖业收入主要由顺鑫农业旗下小店畜禽良种场贡献，肉类加工业收入主要由旗下北京顺鑫农业股份有限公司鹏程食品分公司贡献。公司大的影响力和较高的美誉度。产业链优势突出，能有效应对行业风险。2018年非洲猪瘟冲击后，国家进一步规范猪肉屠宰与供应，有利于行业向大型生产企业集中。公司已形成“种猪繁育-生猪养殖-屠宰加工-肉制品深加工-冷链物流配送”一体的全产业链。标准化、规模化、集约化生产使公司在肉食生产领域具备优势。此外，全产业链合作%%%%%%%% .3%25.3%22.3%19.6%%%%2011201220132014201520162017201820192020202100 3532302627353024344233 .011.93.02.72.81.92.82.51.01.94.32.9猪肉营业收入(亿元，左轴)种猪营业收入(亿元，左轴)公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)35/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明猪肉业务与猪肉价格关系密切，二者大致呈负相关关系。2000年开始，公司猪肉业务成本主要来自屠宰所需生猪，猪肉业务收入均价取决于销售端的猪肉种猪育种技术领先，科研投入保障种猪质量。公司下属的小店畜禽良种场始建于1978年，是国内最早从事种猪选育和国外引进优良品种的企业之一，是“国家生猪核心育种场”和“国家级重点种畜禽场”，也已成为我国种猪科研、培育的重要基地。公司与高校、科研院所形成长期合作伙伴关系，在种猪选育的果向生产力转换。公司采用国内外先进的育种方式和软件，对种猪育种全过程进的各项生产指标。种猪业务下滑严重，亏损较严重的主要原因是当年受“猪价下跌”和“非洲猪瘟”双重影响，行业整体低迷。公司针对外部冲击迅速调整生产计划，成立非洲猪瘟公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)36/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明5.2.地产业务：仍有一定存量，持续推进剥离为既定目标地产业务开发周期较长，仍有一定存量。顺鑫农业地产业务收入主要由子公，公司尚未有明确的开发计划。考虑到房地产项目化速度较慢，房地产业务仍将有所拖累。表12：截至2021年底公司在售及在建房地产项目(单位:万元/平方米、万平方米、亿元)项目名称区域计划投资已投资总可售面积业态积融二期项目(GBD)3宅、商业及车位包头望潮苑(共三期)宅及商业宅及商业.34宅、末商、车位及储藏间4计对应项目用地面积(万平方米)取得成本(亿元)取得方式和时间GBD京顺国用(2013出)字第00093号京顺国用(2007出字)第00018号、6文国用(2013)第w0304717号、文国用(2013)第w0304718号、文国用(2013)第w0304803号曲国用(2011)第0912、曲国用(2011)第0913号、曲国(2011)第0914号26.70计.19地产市场下行和重点楼盘有效需求不足，2021年房地产开发产品共计提存货跌亿元，主要系有息负债带来的高额财务费用以及存货跌价损失，对公司业绩造成较大程度拖累。为避免盈利能力不佳的房地产业务继续拖累业绩，公司拟退出房地产开发业务，坚持存量房产去化和项目整体处置同步推进的思路。2020年7月海南文昌市政府有偿收回公司海南富海家园项目两宗土地使用权，剥离地产业的顺鑫佳宇100%股权，虽仍未实现交易，但体现了公司处置地产项目的整体思路。除此以外，公司采取多种措施推动地产业务转型发展。根据规划，公司未来进一步聚焦“酒肉”主业，地产业务有望被剥离，资金有望加快回笼。公司首次覆盖顺鑫农业(000860.SZ)37/42请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明.0.0.0.0.08.78.78.81.62016201720182019202020212022H1-1.0-2.0-3.0-4.0-5.0-6.0顺鑫佳宇公司净利润(亿元)2.42.40