宏观经济报告：美国是否具备软着陆的条件

敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明1考虑到当前美国经济走弱的现实和劳动力市场短缺的现状，这次很可能是一次非典型的“充分就业衰退”。海外基本面跟踪I大类资产高频跟踪、、有色、黑色价格多数上涨，农产品价格走势分化。上风险提示超预期；地缘政治“黑天鹅”。报告(深度)敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明2内容目录 (一)美联储加息背景下，美国经济软着陆的概率被显著低估了 4(二)软着陆的条件：加息的细节和经济基本面状况 5(三)这次有什么不一样？——一次非典型的“充分就业衰退” 6 PI (二)消费：美国零售数据回落，但信心提升 11(三)库存：商业原油库存大幅增加 12三、大类资产高频跟踪(2023/01/09-2023/01/13) 13 3(二)债券市场追踪：发达国家10年期国债收益率多数下行 14(三)外汇市场追踪：美元指数走弱，美元兑人民币贬值 15(四)大宗商品市场追踪：动力煤价格大幅下跌、铝锌价格共振上涨 16 图表目录 敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明3 敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明4软着(一)美联储加息背景下，美国经济软着陆的概率被显著低估了的因果关系：美联储加息刺破了金融泡沫，扭转了经济-金融的正反馈循环，使得实体经生冲击而简单地进行归因。着陆、3次软着陆说明：阴影部分为NBER衰退(下同)敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明5图表2：美联储加息的细节与美国经济软着陆、浅衰退和深衰退均值23.34.19.8579.129.35.1-2.7中位数21.03.88.3384.027.06.0-2.2(二)软着陆的条件：加息的细节和经济基本面状况重要的不是美联储是否加息，而在于加息的细节和经济条件。S胀下行为初始条件的货币紧缩周期更有可能实现软着陆。图表3：软着陆和硬着陆的条件：这次有什么不一样？敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明6或滞后于衰退)都会影响软着陆虽然相对于年初上行了0.8个百分点，但仍处于低位。所以，可视之为一次“预防性加于历史均值(中位数)；加息幅度也都低于均值(579bp)或中位数(384bp)；从加息终点。(三)这次有什么不一样？——一次非典型的“充分就业衰退” 一个变量中较难得到软着陆或硬着陆(含深衰退和浅衰退)的概率。9月已经转正(0.4)，而此时美联储尚未开始缩减资产购买规模(Taper)，仍然认为通胀联储加息周期尚未结束，降息的时点更要显著滞后于衰退的起点(可比1972-1974年)。2部分反映了美联储行动的快慢——时间越长行动越快。敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明7图表4：泰勒规则隐含的“合宜的利率水平”考虑到当前美国经济走弱的现实和劳动力市场短缺的现状，这次很可能是一次非典型的。生敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明8图表6：非农薪资就业视角看“充分就业衰退”图表7：非农薪资就业视角看“无就业复苏”来源：Wind、国金证券研究所(周期顶点值设为0，其它期为相对值)来源：Wind、国金证券研究所(周期低谷值设为0，其它期为相对值)Q能利用率见顶例会美联储再次从风险管理(riskmanagement)的角度讨论了平衡“过度紧缩”(主要担取高期。敬请参阅最后一页特别声明敬请参阅最后一页特别声明9二、海外基本面跟踪0.1%，低于预期的0%，为2020年4月以来的最大跌幅，为疫情以来首次转为负增长。图表10：12月美国CPI同比增速回落图表11：12月CPI环比首次转负图表12：12月能源及核心商品推动CPI下跌图表13：核心商品与能源商品降幅较大特别声明特别声明10图表15：美国CPI下跌趋势进一步确立，但住房、服务价格粘性较强16.6%，车用燃油本月环比跌9.2%，导致能源项环比总计下跌4.5%。作为通胀的重要驱特别声明特别声明11I主要分项的环比增速本月均有不同程度的扩大，权重较高的住房分项环比由0.4%抬升至图表19：12月服务项价格创新高取高期。(二)消费：美国零售数据回落，但信心提升特别声明特别声明12速降低至至10.2%图表21：当周折扣店销售增速回落较大图表22：红皮书零售低于去年同期水平图表23：1月份美国消费者信心反弹(三)库存：商业原油库存大幅增加特别声明特别声明136.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%8.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%图表24：美国当周原油库存大幅增加1896万桶图表25：美国战略石油储备当周减少80万桶三、大类资产高频跟踪(2023/01/09-2023/01/13)(一)权益市场追踪：全球资本市场多数上涨4.8%3.3%3.1% 2.7%2.4% 2.0% 1.9%0.6%7.18%4.20%1.79%0.42%0.00%-5.81%其中非必需消费、信息技术、房地产、材料和通信设备领涨，分别上涨5.76%、4.60%、业特别声明特别声明14涨4.60%4.39%4.29%4.07%2.664.60%4.39%4.29%4.07%2.66%3%1.53%0.45%7.0%5.76%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-0.19%-1.0%-0.19%.46%-2.0%.46%--6.0%5.0%4.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%1.0%7.0%5.99%3.40%3.40%%1.89%1.33%1.26%1.18%1.16%0.79%-0.49%香港市场全线上涨，恒生指数、恒生中国企业指数和恒生科技分别上涨3.56%、3.47%和2.79%。行业方面，恒生行业多数上涨，医疗保健业、原材料业、非必需性消费、电讯业----4.0%3.56%3.47%3.5%2.79%3.0%2.79%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%恒生指数恒生中国企业指数恒生科技7.78%5.10%4.11%3.92%2.95%27.78%5.10%4.11%3.92%2.95%2.44%7.30%8.0%7.30%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%1.0%-1.19%2.0%-1.19%(二)债券市场追踪：发达国家10年期国债收益率多数下行和意大利10Y国债收益率分别下行13.20bp和22.80bp，仅日本10Y国债收益率上行bp特别声明特别声明152021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-02021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-014.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%(bp)50.100-5-5.98--5.98-10-15-15-20-25-23.00-25美国德国法国英国意大利日本 (%)2021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-03 (%)2021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-113.02.53.02.54.54.02.03.51.511.51.00.52.52.00.0-0.5--0.5-1.00.0美国10Y英国10Y德国10Y(右轴)(bp)250191.00200150100500-7.40-16.00-24.60-50-16.00-24.60-54.60-100-54.60印度越南印度越南南非 (%)2021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032 (%)2021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-0116.014.012.010.08.06.04.02.00.030.025.020.015.010.05.00.0土耳其10Y(三)外汇市场追踪：美元指数走弱，美元兑人民币贬值3.32%1.78%1.20%0.38%-1.68%美元指数欧元兑美元英镑兑美元日元兑美元加元兑美元120100806040200数 数 英镑兑美元(右轴)1.51.41.41.31.31.21.21.11.11.0特别声明特别声明164.0%3.33%3.5%2.53%3.0%2.53%2.5%2.0%1.31%1.5%0.78%1.0%0.78%0.5%0.0%-0.10%-0.5%-0.10%20202021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-0522021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-011,4001,2001,00080060054005200000美元兑雷亚尔美元兑雷亚尔 美元兑韩元(右轴)2.17%2.5%2.17%2.0%1.5%1.0%0.34%0.5%0.34%0.0%-0.17%-0.5%-0.17%-1.0%-1.5%-2.0%-1.85%-2.5%美元兑人民币欧元兑人民币日元兑人民币英镑兑人民币2021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-017.47.27.06.86.66.46.26.05.85.6美元兑在岸人民币美元兑离岸人民币(四)大宗商品市场追踪：动力煤价格大幅下跌、铝锌价格共振上涨特别声明特别声明172021-012021-032021-052021-072021-09112022-012021-012021-032021-052021-072021-09112022-012022-032022-052022-072022-09112023-0114012010080 6040200 类别品种2023-01-132023-01-052022-12-292022-12-222022-12-14原油贵金属有色黑色农产品WTI原油布伦特原油8.26%8.54%-6.03%-4.34%1.17%1.58%1.81%-0.28%7.32%7.17%COMEX黄金COMEX银2.78%1.63%0.80%-3.41%1.71%2.66%0.42%1.36%1.15%5.30%LME铜LME铝LME镍LME锌8.87%11.87%-1.00%10.10%0.46%-3.68%-5.41%0.80%0.92%1.14%1.97%1.18%1.08%-0.04%-1.29%-3.70%-1.05%-2.76%-9.78%1.15%动力煤焦煤沥青铁矿石螺纹钢-13.62%2.92%1.36%0.95%1.38%-9.95%-4.23%-1.94%0.00%-0.77%0.00%-0.61%4.51%1.57%0.80%3.46%-5.27%3.42%1.16%-0.77%0.00%7.55%2.27%3.21%3.75%生猪棉花豆粕豆油0.28%1.39%-1.98%-3.26%0.85%-0.62%-0.80%1.33%0.96%2.52%4.17%-2.38%0.50%-11.62%-3.56%-12.98%1.57%1.14%-5.35%(美元/桶)WTI原油布伦特原油(元/吨)(元/吨)(元/吨)4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050002021-012021-032021-052021-072021-092021-012021-032021-052021-072021-09112022-012022-032022-052022-072022-09112023-01焦煤动力煤2,0001,8001,6001,4001,2001,000800600400特别声明特别声明18(美元/吨)(美元/吨)2021-012021-032021-052021-072021-09112022-012022-032022-052022-072022-09112023-01(美元/吨)2021-012021-032021-052021-072021-09112022-012022-032022-052022-072022-09112023-0112,00011,00010,0009,0008,0007,0006,0005,00012,00011,00010,0009,0008,0007,0006,0005,0004,000LME铜LME铜12,00011,00010,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0002021-012021-032021-052021-07202021-012021-032021-052021-072021-09112022-012022-032022-052022-072022-0911LME铜LME铝4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000(美元/吨)2021-012021-032021-072021-091120(美元/吨)2021-012021-032021-072021-09112022-012022-052022-072022-09112,100352,1002,000301,900252520201,60051,50000COMEX黄金COMEX银(右轴)2021-012021-032021-052021-072021-09112022-012022-032022-052022-072022-09112023-01(美元/盎司2021-012021-032021-052021-072021-09112022-012022-032022-052022-072022-09112023-012,1002,0001,9001,8001,7001,6001,5001,400COMEX黄金(美元/盎司)美国:国