第五章金融衍生工具

第五章：证券衍生工具

第一节金融衍生工具概述第二节期货第三节期权第四节其他衍生工具第一节证券衍生工具概述

（derivativesecurities)一、概念又称“金融衍生产品”，是与基础金融产品相对应的一个概念。是指其价值是建立在基础产品或基础变量之上，其价格决定于后者价格变动的金融衍生产品所谓的基础产品或基础变量就是如：股票、利率、汇率、股指数等金融产品。关键：交易时间和交割时间不一致。巴非特说：这是金融大规模杀伤性武器，他从来不投资二、金融衍生工具的产生与发展趋势

1．金融衍生工具产生的最基本原因是避险。价格变化的风险促使交易双方需要寻求新的交易方式

现货交易的缺陷：

1）交易价格由市场决定，交易双方只能顺势而为；

2）交易金额需要全额支付，没有杠杆效应，投资者受资金限制较大；

3）投资者只能在牛市来临时赚钱，市场下跌时大多只能被动持有（亏损）；

4）股票市场中的机构投资者（基金）风险太大。

2．20世纪80年代以来的金融自由化进一步推动了金融衍生工具的发展。

3．金融机构的利润驱动是金融衍生工具产生和迅速发展的又一重要原因。

4．新技术革命为金融衍生工具的产生与发展提供了物质基础与手段。现货交易、远期交易与期货交易（一）现货交易“一手交钱，一手交货”，即以现款买现货方式进行交易。（二）远期交易双方约定在未来某时刻（或时间段内）按照现在确定的价格进行交易。（三）期货交易在交易所进行的标准化的远期交易。1、根据产品形态，分为：三、分类货币互换信用互换利率互换互换或掉期

2.按交易的场所不同分类

项目场内交易场外交易交易场所交易所场内交易所以外交易品种期货、期权远期、互换交易规则交易所统一制定规则交易双方自定交易方法公开竞价双方议价交易合同事先制定标准的统一格式没有标准的统一格式保证金有通常无，以信用为保证3、根据基础资产的不同可以分为：对象原生资产金融衍生产品利率短期存款利率期货利率远期利率期权利率掉期合约长期债券债券期货债券期权合约股票股票股票期货股票期权合约股价指数股价指数股指期权合约货币各类现汇货币远期货币期货货币期权货币掉期合约商品各类实物商品商品远期商品期货商品期权商品掉期合约

4.按交易双方的风险收益不同分类

一类是交易双方的风险收益对称，即交易双方都负有在将来某一日期按照一定条件进行交易的义务，如远期合约、期货、互换等；另一类是交易双方风险收益不对称，合约购买方有权选择是否履行合同，包括期权及期权的变形如认股权证、可转换债券等。

5.按金融衍生工具的形式不同分类

一类是普通型衍生工具.

也称第一代衍生工具，即指远期合约、期货、期权、互换，这些衍生工具的结构与定价方式已基本标准化和市场化。另一类是复合型的衍生工具它是将各种普通型衍生工具组合在一起，形成一种特制的产品。复合型衍生工具大多是银行专门为满足客户的特殊需要或出于自身造市获利及推销包装的目的，根据银行对金融市场走势的判断，运用数学模型进行推算而制作的。由于复合型衍生工具的内部结构一般被视为是一种“知识产权”而不向外界透露，因而其价格与风险都难以从外部加以判断与分析。据统计，在金融衍生产品的持仓量中按交易形态分类，远期交易的持仓量最大，占整体持仓量的42％，以下依次是掉期（27％）、期货（18％）和期权（13％）。按交易对象分类，以利率掉期、利率远期交易等为代表的有关利率的金融衍生产品交易占市场份额最大，为62％，以下依次是货币衍生产品(37％）和股票、商品衍生产品（1％）。

四、金融衍生工具的基本特征

1．未来性

2．契约性

3．组合性

4．账外性

5.替代性

6.保证金交易表金融时报100种股价指数期货合约规格交易单位金融时报100种指数，每—点25英镑交割以交易所交割结算价为基础的现金结算交割月份3、6、9、12月交割日期最后交易日之后的第一个营业门最后交易日交割月份第三个星期五的10：30报价指数点，以点及半点表示交割结算价最后交易日10：10和10：30之间金融时报100种指数的平均水平最小变动价位0.5点最小变动价值12.50英镑交易时间08：35—16：10(交易场交易)，16：32----17：30(APT屏幕交易)1．转移风险2．价格发现3．优化资产配置五、金融衍生工具的功能第三节期权一、期权概述二、权利金的构成及影响因素三、期权合约与期权交易你去服装店买衣服，看中一件衣服但没有足够的现金，你要求营业员按现在协商价格200元保留该件衣服，一周后来取，营业员答应，只要你先付10元可为你保留一周，一周之内可随时携款按约定价格来取，如果你接受，则一份期权就形成了：（1）你有权在一周内按约定价格200元来取衣服，价格的上涨对你不产生影响；（2）如果你发现有比这更便宜的同样衣服，则你可以放弃与营业员的约定转而去购买更便宜的同样衣服

生活中期权的例子：又称选择权，指它的持有者（购买者）在规定的期限内有权按交易双方商定的价格(执行价格)购买或出售一定数量某种金融资产(标的资产)的权利。交易对象：权利是一种权力的单方面的有偿让渡权利金：期权买方为取得期权合约所赋予的权利而支付给卖方的费用。（一）定义一、期权概述(二)关于期权的几个重要概念：1、交易双方1）期权购买方（buyer），又称持有者（holder）和期权多头；2）期权出售方（seller），也叫签发者（writer）和期权空头。按照交易的场所不同划分场内期权：由交易所设计并在交易所集中交易的标准化期权场外期权：非集中性的交易场所交易的非标准化的期权按照期权合约标的物的不同划分现货期权：标的物为现货商品期货期权：标的物为期货合约2、期权分类按照行权时间不同划分美式期权：买方可以在期权的有效期内任何时间行使权力。欧式期权：买方只能在合约到期日行使权力按照买方执行期权时拥有的买卖标的物权利不同划分（1）买入期权（Calloption）：又称看涨期权，它是给予期权的购买者在给定时间或在有效期内的任一时间按规定价格买入一定数量的某种资产的权利。动机：买方预期标的资产的价格将会上涨收益：市场价格（S）-执行价格（X）-权利金（C）损失：-权利金（C）标的物市场价格范围标的物市场价格的变动方向及买方损益期权头寸处置方法0≤S≤X处于亏损状态。无论S上涨或下跌，最大损失不变，等于权利金。不执行期权。可卖出期权可对冲平仓，或持有到期使期权作废。X<S<X+C处于亏损状态。亏损会随着S上涨而减少，随着S下跌而增加。可执行期权，也可卖出期权可对冲平仓，或持有到期等待期权自动被执行。S=X+C(损益平衡点)损益=0可执行期权，也可卖出期权可对冲平仓，或持有到期等待期权自动被执行。S>X+C处于盈利状态，损益为S-（X+C），盈利随着S下跌而减少，随着S上涨而增加。可执行期权，也可卖出期权可对冲平仓，或持有到期等待期权自动被执行。行权收益=标的物市场价格-执行价格-权利金平仓收益=权利金卖出价-权利金买入价例：某交易者以4.53港元的权利金买进执行价格为60.00港元的某股票美式看涨期权10张（1张期权合约的交易单位为100股股票），该股票当前的市场价格为63.95港元。问题：（1）计算该交易者的盈亏平衡点；（2）当股票的市场价格上涨至70港元时，期权的权利金为10.50港元，分析该交易者的损益状况，并说明该交易者如何了结期权对其最为有利。思路：画图解题：（1）盈亏平衡价格=60.00+4.53=64.53（2）行权收益=（标的股票的市场价格-盈亏平衡价格）*手数*合约单位=5.47*10*100=5470该交易者也可以选择对冲平仓的方式了结期权。

平仓收益=（期权卖出价-期权买入价）*手数*合约单位=（10.50-4.53）*10*100=5770由于平仓收益大于行权收益，所以该交易者应该选择对冲平仓的方式了结期权，其收益为5770港元。例：某交易者以0.0106（汇率）的价格出售10张在CME集团上市的执行价格为1.590的GBD/USD美式看涨期货期权（1张GBD/USD期货期权合约的交易单位为1手GBD/USD期货合约，即62500英镑）。问题：（1）计算该交易者的盈亏平衡点；（2）当GBD/USD期货合约的价格为1.5616时，该看涨期权的市场价格为0.0006,试分析该交易者的盈亏状况思路：画图解题：（1）盈亏平衡价格=1.590+0.0106=1.6006（2）该交易者可选择对冲平仓的方式了结期权。

平仓收益=（卖价-买价）*手数*合约单位=（0.0106-0.0006）*10*62500=0.01*10*62500=6250

权利金收益=0.0106*10*62500=6625，权利金收益高于平仓收益，但交易者可能会承担GBD/USD汇率上升的风险。期权的买方具有在约定期限内按约定价格向卖方卖出一定数量标的资产的权力。买方预期标的资产的价格将会下跌收益：执行价格（X）-权利金（P）-市场价格（S）损失：-权利金（P）看跌期权（卖出期权）：标的物市场价格范围标的物市价格的变动方向及买方损益期权头寸处置方法S≥X处于亏损状态。无论S上涨或下跌，最大损失不变，等于权利金。不执行期权。可卖出期权对冲平仓，或持有到期使期权作废。X-P<S<X处于亏损状态。亏损会随着S下跌而减少，随着S上涨而增加。可执行期权，也可卖出期权对冲平仓，或持有到期等待期权自动被执行。S=X-P损益为0可执行期权，也可卖出期权对冲平仓，或持有到期等待期权自动被执行。S<X-P处于盈利状态，损益为（X-P）-S。盈利随着S上涨而减少，随着S下跌而增加，最大盈利为X-P。可执行期权，也可卖出期权对冲平仓，或持有到期等待期权自动被执行。卖出看跌期权方收益：权利金（P）损失：权利金（P）+市场价格（S）-执行价格（X）标的物市场价格范围标的物市场价格的变动方向及卖方损益期权头寸处置方法S≥X处于盈利状态。无论S上涨或下跌，最大盈利不变，等于权利金。买方不会执行期权。卖方可买入期权对冲平仓，或持有到期使期权作废（期权不会被执行）。X-P<S<X处于盈利状态。盈利会随着S上涨而增加，随着S下跌而减少。可买入期权对冲平仓；或接受买方行权，履行期权合约；或持有到期等待期权被自动执行，履行期权合约。S=X-P损益=0可买入期权对冲平仓；或接受买方行权，履行期权合约；或持有到期等待期权被自动执行，履行期权合约。S<X-P处于亏损状态，损益为S-（X-P）。亏损随着S上涨而减少，随着S下跌而增加，最大亏损=X-P。可买入期权对冲平仓；或接受买方行权，履行期权合约；或持有到期等待期权被自动执行，履行期权合约。标的物市场价格范围标的物市价格的变动方向及买方损益期权头寸处置方法S≥X处于亏损状态。无论S上涨或下跌，最大损失不变，等于权利金。不执行期权。可卖出期权对冲平仓，或持有到期使期权作废。X-P<S<X处于亏损状态。亏损会随着S下跌而减少，随着S上涨而增加。可执行期权，也可卖出期权对冲平仓，或持有到期等待期权自动被执行。S=X-P损益为0可执行期权，也可卖出期权对冲平仓，或持有到期等待期权自动被执行。S<X-P处于盈利状态，损益为（X-P）-S。盈利随着S上涨而减少，随着S下跌而增加，最大盈利为X-P。可执行期权，也可卖出期权对冲平仓，或持有到期等待期权自动被执行。例：某交易者以0.0106（汇率）的价格购买10张在CME集团上市的执行价格为1.590的GBD/USD美式看跌期货期权（1张GBD/USD期货期权合约的交易单位为1手GBD/USD期货合约，即62500英镑）。问题：（1）计算该交易者的盈亏平衡点；（2）当GBD/USD期货合约的价格为1.5616时，该看跌期权的市场价格为0.029,试分析该交易者的盈亏状况。例：某交易者以86点的价格出售10张在CME集团上市的执行价格为1290点的S&P500美式看跌期货期权（1张期货期权合约的交易单位为1手期货合约，合约乘数为250美元），当时标的期货合约的价格为1204点。问题：（1）计算该交易者的盈亏平衡点；（2）标的期货合约的价格为1222点时，该看跌期权的市场价格为68点,试分析该交易者的盈亏状况。思路：画图解题：（1）盈亏平衡价格=1290-86=1204点（2）履约损益=（标的物的市场价格-盈亏平衡价格）*手数*合约单位=（1222-1204）*10*250=45000

平仓收益=（卖价-买价）*手数*合约单位=（86-68）*10*250=45000两种结果相同看涨期权看跌期权期权买方期权卖方以执行价格买入标的资产的权利以执行价格卖出标的资产的权利以执行价格卖出标的资产的义务以执行价格买入标的资产的义务当行情上涨时，看涨期权买方行权，卖方遭受损失；看跌期权买方弃权，卖方获得期权费；当行情下跌时，看跌期权行权，卖方遭受损失；看涨期权买方弃权，卖方获得期权费；

3、期权合约的要素:

（1）标的资产：期权合约所规定买卖的标的物。（2）施权日：期权合约的有效期限，期权的买方只能在该期限内行使权利，一旦超过期限仍未执行的话就意味者自愿放弃权利。（3）施权价或执行价：期权合约中规定的购入或售出某种资产的价格。显然，执行价格一旦确定，作为期权的买方就要根据执行价格与标的资产市场实际价格相对高低来决定是否行使期权：（ K—执行价格；S—市场价格）

看涨期权看跌期权K﹤SK﹥S买入放弃放弃卖出①期权的内在价值（intrinsicvalue）：期权的买方行使权利可以获得的收益。看涨期权价值：pc=S–K当S>Kpc=0当S≤K看跌期权价值：Pp=K–S当S<KPp=0

当S≥K②实值期权（inthemoney）：指内在价值为正的期权，如果内在价值很大，称为深度实值；虚值期权（outofmoney）：指内在价值为负的期权，如果负值很大，称为深度虚值；

平价期权（atthemoney）：内在价值为零的期权。（4）期权费（premium）：购买期权合同的费用，类似于保险费，是期权的价格，所以又称权价。案例：2003年12月12日，1月份到期、执行价格为25美元/股的微软股票看涨期权价格为1.95美元/股，看跌期权价格为0.20美元/股，当天微软股票的交易价格为26.5美元/股。请分析一下当日微软股票期权交易的情况，如果你预测微软股票价格会一直上涨，你应该怎么去投资？（一份股票期权合约的单位是1000股）

二、期权的产生及发展1973年4月26日，以股票为标的物的期权交易所──芝加哥期权交易所(CBOE)成立，标志着现代意义的期权市场的诞生1982年芝加哥期货交易所推出了美国长期国债期货期权合约，标志着金融期货期权的诞生期权交易量超过期货交易量已经成为常态权利不对等：买方享受权利义务不对等：卖方负有必须履约的义务，而买方可以选择不履约收益和风险不对等买方：最大损失为权利金，收益无限卖方：最大收益为权利金，损失无限保证金交纳情况不同独特的非线性损益结构三、期权交易的特点期货期权合约对象不同标的物为商品或资产的合约权利买卖双方权利义务不同权利义务对等买方：权利卖方：义务保证金规定不同买卖双方缴纳买方：权利金卖方：保证金市场风险不同买卖双方潜在盈亏无限盈亏具有不对称性四、期权交易与期货交易的区别五、期权交易的作用（一）对买方的作用

1、杠杆作用例：某投资者有本金5000元，对X公司股票看涨，X股票的市价为50元/股，保证金交易的法定保证金比率为50%，看涨期权的期权费为5元/股。若股价最终涨至60元/股，则：现货交易买入100股盈利（60-50）×100=1000元

获利率（1000/5000）×100%=20%

信用交易买入200股盈利（60-50）×200=2000元

获利率（2000/5000）×100%=40%

期权交易买入1000股合约

盈利（60-50）×1000-5000=5000元

获利率（5000/5000）=100%

2、转移风险（1）保证金买空——看跌期权保证金买空X公司股票200股，价格50元/股，同时买看跌期权，协议价50元/股，期权费5元/股，若股价跌至30元/股，则：保证金买空交易亏损：（30-50）×200=-4000元期权交易盈利：（50-30）×200=4000元净亏：期权费5元×200=1000元（2）保证金卖空——看涨期权保证金卖空X公司股票200股，价格50元/股，同时买入看涨期权，协议价50元/股，期权费5元/股，若股价涨至70元/股，则：保证金卖空亏损：（50-70）×200=-4000元期权交易盈利：（70-50）×200=4000元净亏：期权费5元×200=1000元3、保护既得利益现货买入X公司股票100股，买入价50元/股，当股价涨至70元/股时，账面盈利：（70-50）×100=2000元为保住账面盈利，买入看跌期权100股，协议价70元/股，期权费5元/股，若价格上升至90元/股平仓，则盈利为：（90-50）×100-500=3500元若价格跌至50元/股平仓，则盈利为：（70-50）×100-500=1500元（二）对卖方的作用1、收取期权费2、保值，获利或投机（1）看涨期权的卖方：按原来想卖出金融资产的价格卖出看涨期权投资者A以50元/股价格买入X公司股票100股，持有半年，X公司派发现金股息，每股4元，投资者A希望能在取得现金股息后以50元/股价格出售，取得16%的年收益率。他出售X公司股票看涨期权，协议价50元/股，期权费4元/股。买入看涨期权的风险和收益关系是（）。

A.损失有限，收益无限

B.损失有限，受益有限

C.损失无限，收益无限

D.损失无限，收益有限某投资者以4.5美分权利金卖出敲定价格为750美分的大豆看跌期权，则该期权的盈亏平衡点为（）。

A.750

B.745.5

C.754.5

D.744.5某投资者买进执行价格为280美分/蒲式耳的7月小麦看涨期权，权利金为15美分/蒲式耳，卖出执行价格为290美分/蒲式耳的小麦看涨期权，权利金为11美分/蒲式耳，则其损益平衡点为（）A.290B.284C.280D.276五、影响期权费（premium）的主要因素：（1）期权合约的有效期------有效期越长，买主的选择余地越大，执行的机会越多，权费就越高。（2）执行价格的高低-----对于看涨期权，期权费与执行价格成反比关系；对于看跌期权，期权费与执行价格成正比。（3）股票市场的行情-----当市场行情趋于上涨时，买入期权的权费增加；当市场行情趋于下跌时，卖出期权的权费增加。（4）基础股票的特性-------股性不活跃的股票的权费较低，反之则反是。四、股票期权的运用（施权价40元，期权费4元）（1）购进看涨期权

01020304044盈利–4股票市价S购进买入期权股票价格（2）出售看涨期权1020304050S04盈利44（3）购进看跌期权3610203040–40

S股票价格盈利购进卖出期权（4）出售看跌期权S041020304036盈利补充：中航油事件

2003年经国家有关部门批准，中航油新加坡公司在取得总公司授权后，开始做油品套期保值业务。在此期间，其总裁陈久霖，没有经过总公司的批准却擅自扩大业务范围，从事期权交易，由于操作失误，2004年10月26日至今，使公司损失总计约5.54亿美元。

中航油5.5亿美元亏损中，原油期货只占小部分，最大的亏损来自航空煤油期权交易从中航油内部了解到的消息显示，在7月份左右，也就是国际原油价格在每桶40美元、航煤接近每吨350美元的时候，中航油或者说陈久霖做出了错误的判断：石油价格不会继续升高，而要开始下跌。此时，原油已经从2003年5月的每桶25美元上升了超过60％。

事件回放：这个错误的判断下，会导致怎样的操作？在这个时间，中航油开始在国际市场上做出错误的操作，大量抛空原油期货，由此一步步滑向深渊，但是这种投资显然遭受了市场的严厉狙击。国际原油价格由每桶40美元迅速蹿升到10月26日的最高每桶56美元附近。在原油价格到达50美元以上后，中航油的判断再次出现严重错误，入市建立多头仓位。然而市场的打击再次降临，油价从每桶56美元大幅下跌，至12月6日每桶仅有42美元。这时候油圈有人出来说，陈久霖实在是运气太差。而更难听的话还有：陈不懂油，也不懂期货，所以才会一败涂地。天意弄人：＄40/桶＄400/吨＄56/桶＄450/吨原油单位桶；航空煤油单位为吨7月份10月份12月份市场价格陈预计价格将要下跌卖出原油的期货合约陈预计价格将持续上涨买入原油期货合约卖出看涨期权五、组合期权战略1、双向期权战略，又称同价对敲（straddle）：指同时购进（或出售）标的股票、执行价格、到期日都完全相同的看涨期权和看跌期权。前者叫做多头同价对敲，后者叫做空头同价对敲。

购进看跌期权购进看涨期权0KS盈利组合结果多头同价对敲收益分析图无赢利区P课堂练习：请画出空头同价对敲的收益图，并指出它的收益区域2、套期保值战略（1）购买---保护性的看跌期权仅购买股票购买股票同时购进看跌期权

20304050708090100到期日股票价格利润(+)亏损(–)10201020P=$5购进卖出期权（2）买入股票的同时出售看涨期权利润S出售看涨期权购买持有股票组合效果KP继续持有股票稳得期权费总结：期权的买方和卖方的收益与风险

对买方来说，期权交易的损失始终是有限的，而收益可能很大，即买方可以把损失控制在一个已知的范围内；相反，期权合约的卖方的收益总是有限的（期权费用），但损失可能很大。由于卖方出售的只是一种权利而非实物，不花任何本钱即可得到权费，但他必须为此承担风险。由于期权的有效期较短，在正常情况下，股票价格变化不会太大，因此真正能完全行使期权的买方并不多。

1、CBOE10月8日，12月份到期的IBM股票期权的行情（美式）如下：执行价格为18元的看涨期权的权费为0.2元，看跌期权的权费为2.2元，当天的市价为16元。如果这段时间IBM股票的价格将会上涨，该怎样去投资？

11月8日，IBM的股票上涨到20元，算下你的投资收益率。作业：2、假设某基金经理知道将收到一笔资金，但是近来股价波动较大，未来市场走势很不明朗，为了规避价格上升的风险，他准备利用期权来锁定购买价格，进行货币购买力的套期保值。假如，现在是2月4日，他选中了A股票，此时A股票的价格为100元/股，3月底可以拿到资金，A股票3月底的可执行的期权合约（1000股）价格和相应的执行价格如下表执行价格90100110120看涨期权321.20.8看跌期权1.4234已知该经理手上有现金2000元，3月底可收到资金12W元，他该怎么做？如果3月底A价格变为110元，请问他的资产情况如何？0KS股票价格空头同价对敲收益P-P出售买入期权出售卖出期权盈利区域第四节

其他衍生工具简介一、认股权证（warrants）1、定义：规定其持有者在规定的时间内按照特定的价格购买公司发行的股票。性质：不是股票-----不享受收益、没有投票权是股票买入期权附属于公司债券或优先股上与之共同发行，发行之后，其可分割（detachable),单独进行交易。一、认股权证（warrants）1、定义：规定其持有者在规定的时间内按照特定的价格购买公司发行的股票。性质：不是股票-----不享受收益、没有投票权是股票买入期权附属于公司债券或优先股上与之共同发行，发行之后，其可分割（detachable),单独进行交易。Vw=f（EP,Tn,P0,D1,Pc）执行价格距认股权证到期时间普通股现价可能存在的每股赢利的“稀释”普通股预期的未来价格