宏观专题：制造业投资缘何高增？后续如何演绎

的信息披露和法律声明证券研究报告|宏观专题宏观专题证证券分析师芦哲资格编号：S0120521070001研究助理李昌萌资格编号：S0120122070034相关研相关研究制造业投资是21年以来拉动固投的主要分项：从制造业投资对固定资产投资的拉动来看，自2021年以来制造业投资对固定资产投资的月均拉动达到了4.05%，远高于基建投资和房地产投资的1.37%和0.32%。制造业投资缘何保持高增速：首先，本轮库存周期由于居民消费的恢复缓慢而变得相对扁平，上行周期的持续时间有所加长。企业补库存带动了产能利用率的稳步回升，使得制造业企业扩张意愿有所加强，制造业企业投资随之回升。其次，制造业技改投资和高技术制造业投资的高增是制造业投资保持稳定增长的重要原因。最后，从制造业企业的资金来源来看，企业内外部融资均有所改善。制造业中长期贷款自2020年二季度以来一直保持着20%以上的高增速，而高技术制造业中长期贷款增速则是超过了30%，表明制造业企业在贷款的总量和结构上都有明显的优后续制造业投资还能保持韧性吗：后续来看，制造业投资大概率会因为利润增速以及需求端的放缓而逐步回落，但多因素支持下我们预计制造业投资在年内仍能保未来制造业企业去库存也会对利润增速形成压制，利润增速的回落将导致明年制造业投资面临下行压力；其次，需求端的收缩也将导致制造业投资的回落。未来欧美经济的衰退将对我国中游制造业造成较大影响。而从企业投资意愿来看，目前企业对未来投资的预期有所下滑；最后，大规模留抵退税集中退付任务已基本完成，留抵退税在四季度已没有太大空间。也有因素表明今年四季度制造业投资或保有一定韧性：一方面，对于技改投资的接续支持政策再次出台；而另一方面，在欧洲面临能源短缺的背景下，制造业生产有向中国加速转移的趋势。全年制造业投资预计将达到9%：我们分别以工业企业利润和BCI企业投资前瞻指数作为解释变量对后续制造业投资的走势进行了预测。在两种情形下，全年制造业投资增速预计将录得6.1%至9.1%。而考虑到关于技改投资的政策支持力度相对较大，四季度制造业投资仍可能保持一定韧性，不排除制造业投资全年增速超过10%的可能性。风险提示：疫情不确定性较高；欧美经济衰退程度超预期；大宗商品价格持续居于高位；数据测算存在一定误差。宏观专题2/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.制造业投资是21年以来拉动固投的主要分项 41.1.总量来看制造业投资保持较强韧性 41.2.先进设备制造业投资保持稳定增长 6制造业投资缘何保持高增？ 93.后续制造业投资还能保持韧性吗？ 12 宏观专题3/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图1：2021年以来投资分项增速变动(%) 4 图4：制造业投资对投资整体拉动一直处于高位(%) 5 图6：电气机械制造业和电子设备制造业对制造业投资整体拉动明显 8图7：工业企业利润总额领先制造业投资大约1年(%) 9 PPI要原因 9图10：2020年四季度以来制造业出口交货值保持快速增长(%) 10图11：本轮库存周期相对扁平，上行周期时间加长(%) 10图12：21年以来制造业企业产能利用率位于高位(%) 11图13：设备制造业产能利用率较高(%) 11图14：高技术制造业投资是拉动制造业投资提升的重要力量(%) 11图15：制造业企业中长期贷款保持较高增速(%) 12图16：资金更多的流向轻工业(%) 12 3图18：企业对未来预期较为悲观(%) 13图19：外资利用或支撑后续制造业投资(%) 14图20：2022年前8个月各行业利润总额与投资额点阵图(%) 15图21：2022年前8个月各行业工业增加值与投资额点阵图(%) 15表1：分行业制造业投资同比增速(%).............................................................................6宏观专题4/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明业投资保持了较好地恢复态势，成为了拉动投资和经济增长的重要动力。特别是今年以来，在经济面临较大下行压力的局面下，制造业投而去年以来制造业投资为何保持了较快的增长？在当下出口面临较大下行压力的情况下后续制造业投资又将如何演绎？在本篇报告中我们拟对以上两个问题总量来看制造业投资保持较强韧性间内都高于基建投资和房地产投资，一直保持着稳定的增长态势。相较于基建投制造业投资:当月同比基建投资:当月同比房地产投资:当月同比21-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-08 而从制造业投资占固定资产投资的比重来看，稳定地增长使得制造业占固定宏观专题5/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明6%6%5%9%从制造业投资对固定资产投资的拉动来看，自2021年以来制造业投资对固建投资拉动的2.62%和房地产投资拉动的-5%0221-0421-060221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-08-5%宏观专题6/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明先进设备制造业投资保持稳定增长造业、非金属矿物制品业、专用设备制造业、电气机械及器材制造业以及计算机势。而纺织服装业、皮革毛皮羽毛及其制品和制鞋业以及木材加工及木竹藤棕草以来由于汽车销售的持续高景气度，汽车制造业和仪器仪表制造业的投资增速也表1：分行业制造业投资同比增速(%)22-22-22-22-22-22-22-21-21-21-21-21-21-21-21-21-21-21-08070605040302121110090807060504030210.67.59.97.16.411.920.911.810.010.110.07.19.116.413.514.725.137.3加工15.812.111.611.619.322.729.513.616.915.56.07.317.920.531.127.736.054.4食品制造19.613.89.416.821.722.426.731.65.34.212.6-7.31.610.613.16.618.637.620.952.923.430.628.445.843.010.142.515.71.56.33.721.618.125.916.255.0品-18.613.9-26.954.2-22.9-49.9-27.214949.255.715.438.9-19.23.1-15.6-24.114415.5-9.17.88.66.44.113.436.37.16.910.811.222.21.810.36.031.013.224.822.826.737.024.534.531.246.227.3-4.7-2.5-5.53.11.7-0.84.4-0.612.524.613.032.229.026.133.632.532.523.91.1-7.2-4.43.0-0.3-8.02.3-8.68.418.8制品34.922.527.221.918.931.631.370.031.613.8-0.35.6-5.47.63.78.510.623.430.39.011.69.322.225.76.216.510.38.72.9-12.4-5.42.1-7.2-1.3-6.323.84.86.8-1.012.65.726.410.43.623.2-3.24.06.416.023.011.438.715.716.8-12.87.114.53.120.237.651.717.15.523.67.317.9-12.9-4.03.9-5.110.822.320.623.918.130.717.024.326.443.915.722.1-0.4-2.3-4.26.2-6.16.419.741.6煤炭加工-5.98.8-25.81.612.94.152.46.61.09.811.3-6.6-5.530.86.3-7.337.115.6料制造31.820.320.06.716.615.916.28.28.87.22.3-7.119.825.924.416.839.563.28.411.3-0.94.3-2.19.727.22.4-0.46.110.5-1.59.813.38.920.229.464.0维制造24.023.224.727.041.524.953.9-19.612144.326.553.71177.150.919.96.913.4和塑料制品12.61.212.18.414.016.721.9-6.24.912.416.06.517.07.222.515.923.763.2制品 6.6 5.311.1 8.7 7.613.8 22.716.913.113.214.5 9.6 8.112.3 8.414.4 21.5 44.6工-3.02.55.8-5.7-4.813.1-3.624.4-1.44.713.6-3.7-5.9-3.915.033.556.685.6加工21.513.53.116.617.92.419.6-22.513.3-17.812.1-1.0-2.518.71.520.721.928.8金属制品7.97.29.112.211.116.935.35.2-1.316.29.911.25.218.110.89.317.334.713.25.314.718.725.823.028.3-1.513.423.43.90.817.513.54.61.18.234.27.615.911.210.815.123.930.216.621.130.115.526.622.227.526.319.824.260.2汽车制造36.215.53.313.17.113.211.3-8.018.82.0-18.2-10.9-9.71.3-5.3-2.5-13.716.1造-4.71.214.421.8-4.312.836.35.129.4-1.89.624.432.125.110.849.043.040.145.539.536.437.327.031.356.413.520.145.125.821.39.323.719.325.920.038.5备19.311.615.420.711.722.235.130.813.510.521.622.011.730.120.416.339.541.6仪器仪表制造53.439.335.643.726.728.446.04.3-2.6-14.049.5-8.631.837.012.120.715.144.4资源利用30.818.519.3-7.976.013.127.917.825.28.22.3-9.13.314.017.9-32.015.717.8-20.0-37.7-32.1-16.8-15.510.87.647.2464137-22.8-7.148.579.113.311099.678.2而从分行业投资份额来看，受疫情以来对医疗设备需求大幅提升的影响，年专用设备制造业和医药制造业的投资份额较疫情前的2019年有明显提升，宏观专题7/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明业投资和专用设备制造业投资对制造业整体投资的拉动最为明显，分别达到了业投资和专用设备制造业投资对制造业整体投资的拉动最为明显，分别达到了1%。业投资、仪器仪表制造业投资以及纺织服装服饰业投资对制造业整体投资的拉动也提高。0%烟草制品业金属制品、机械和设备修理业化学纤维制造业印刷业和记录媒介的复制 皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业废弃资源综合利用业造纸及纸制品业铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 纺织服装、服饰业 家具制造业酒、饮料和精制茶制造业品制造业纺织业橡胶和塑料制品业医药制造业 汽车制造业 通用设备制造业电气机械及器材制造业化学原料及化学制品制造业专用设备制造业非金属矿物制品业计算机、通信和其他电子设备制造业宏观专题8/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明电气机械及器材制造业金属制品、机械和设备修理业烟草制品业 化学原料及化学制品制造业 计算机、通信和其他电子设备制造业 专用设备制造业通用设备制造业 非金属矿物制品业 酒、饮料和精制茶制造业仪器仪表制造业汽车制造业 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 纺织业文教、工美、体育和娱乐用品制造业化学纤维制造业皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业 医药制造业家具制造业废弃资源综合利用业 橡胶和塑料制品业食品制造业纺织服装、服饰业 金属制品业 造纸及纸制品业印刷业和记录媒介的复制 9/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明90603002.制造业投资缘何保持高增？9060300因主首先是工业企业利润的改善，利润的上升可能会激励企业进一步扩大生产以业投资的走势进行预判。0PI推进，大宗商品价格得到了有效地控制，降低了制造业企业生产成本，延缓了企19-0219-0820-0220-0821-0221-0822-0222-08PPI比%19-0219-0820-0220-0821-0221-0822-0222-0810/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明从出口层面来看，疫情下海外供应链的受损使我国出口方面持续高景气，对工业企业利润提升起到了重要的推动作用。从数据来看，工业企业的出口交货值业补库存带来了量与价的齐升，使得制造业企业出口交货值增速有所加快。在增速的同时也保持了较强的韧性，也从一定程度上解释了今年以来制造业企业利高的增速。50间启了上行周期，相较于此前几轮库存周期，本轮库存周期由于居民消费的恢复缓相对扁平，这使得本轮库存周期中上行周期的持续时间有所加长。50宏观专题11/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明807876747270以来制造业企得了77.8%的历利用率的回升使80787674727077.177.176.977.52021年2020年2019年2018年2017年2016年高(%)他电子…业炼及压延加工业物制品业学纤维制造业学原料及化学制品制造业食品制造业606570758085资料来源：Wind，德邦研究所部署使制造业技改投资累一方面，疫情的常态化发展在提升了医药制造需求的同时，也进一步催化了人工光伏和新能源汽车等行业发展迅猛，旺盛的需求拉动了大量的投资。以上两方面造0021-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-08宏观专题12/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明最后，从制造业企业的资金来源来看，企业内外部融资均有所改善。从内部，的总量和结构上都有明显的优化。但值得注意的是，制造业企业的投资方向正逐步向轻工业发展，可能会发生从追求投资强度到追求投资效率的转变，这一点上会对制投资需求造成一定影响。款保持较高增速(%)金融机构:中长期贷款余额:制造业:同比00金融机构:中长期贷款余额:高技术制造业:同比比比00投资在年内仍能保持一定韧性。速将进一步回落。而从库存周期的角度来看，新一轮的去库存周期才刚刚开启，未来制造业企业去库存也会对利润增速形成压制，从这一方面来看，利润增速的投资面临下行压力。美经济的衰退将进一步对我国出口造成压制，我们在此前的报告《哪些行业会受在今资。宏观专题13/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明其他电子设备制造业娱乐用品制造业制品和制鞋业橡胶和塑料制品业金属制品业铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业学原料及化学制品制造业物制品业及木、竹、藤、棕、草制品业食品制造业品加工业业仪器仪表制造业炼及压延加工业物制品业制品业0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%BCI季度开始BCI:企业投资前瞻指数PMI:生产经营活动预期(右)500宏观专题14/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明尽管后续制造业投资有较大的下行压力，但是也有一些因素表明今年四季度更新改造专项再贷款的政策便随之落地。本次央行设立的设备更新改造专项再贷业数字化转型、重点领域节能降碳改造升级、废旧家电回收处理体系等10个领域。而国庆期间包括山东、福建和上海在内的多个省市已经实现首笔设备更新改造贷款落地投放，预计四季度技改投资将继续保持较高增速，对整体制造业投资而另一方面，在欧洲面临能源短缺的背景下，欧资企业对华投资有所增加，制造业生产有向中国加速转移的趋势。从商务部发布的数据可以看出，今年以来我国实际利用外资增速进一步增长，尤其是高技术制造业对外资的利用有明显提出对于受能源影响较为明显的化工行业、机械设备和汽车零部件均有向我国生产智能网联汽车、新材料、节能环保、高端装备制造等十大新兴产业投资总额占比超过了九成。以上投资在短期内会是拉动制造业投资增长的重要力量。 投资:实际使用金额:高技术制造业:人民币:累计同比00后续欧美需求下滑和生产景气程度的减弱，纺织服装和家具制造业的投资增速将逐步回落；而得益于生产的高景气度以及欧洲制造业的生产转移，电气机械、汽宏观专题15/17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明平。仪器仪仪器仪30化学制品20020400(100)(80)(60)(40)(20)