房地产-再启换购房退税期待激活改善需求

1告房地产华泰研究告房地产华泰研究时隔12年再启换购住房退税政策，积极支持改善需求9月30日，财政部、国家税务总局发布《关于支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》，主要内容为：对未来15个月内出售自有住房后1年内在市场重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个税予以退税优惠，时隔12年重启该政策。退税的基本原则为：新购住房金额占现住房转让金额的比例越高，则已缴个税退还比例越高，直至全部退还。过去只有“满五唯一”的人群才能享受个税减免优惠，而本次政策的最直接受益者是通过“以房换房”达到改善型需求的购房群体，体现了监管部门对改善住房需求释放的进一步支持。政策覆盖高能级城市，凸显稳需求迫切性再启换购房退税，期待激活改善需求房地产开发房地产服务增持(维持)增持(维持)研究员SACNo.S0570519010002SFCNo.BIO834研究员SACNo.S0570519070001SFCNo.BRD825研究员SACNo.S0570520090003SFCNo.BRC046联系人SACNo.S0570122050022chenshen@+(86)2128972228liulu015507@+(86)2128972218linzhengheng@+(86)2128972087+(86)75582492388我们认为此次政策特点在于：1、覆盖高能级城市。此次退税政策覆盖所有城市，尤其是以二手房成交占比较高的一线城市也在覆盖范围内。同时，在对出售自有住房的个人所得进行核定征税和核实征税的原则下，二手房交易单价高且交易占比较高的城市的改善型需求群体将直接受益；2、时隔多年明确有效期和区域性，体现加快本地改善性需求积极入市的迫切性。二手房政策持续宽松，有望激活重点城市一二手房市场今年以来二手房交易宽松政策有所增多，其中我们认为影响更直接的是“带押过户”、“二手房指导价宽松”。在带押过户模式下，卖家无需提前还贷解除抵押，降低了交易环节产生的摩擦成本。二手房指导价放松等于变相提高了二手房的购房杠杆，降低了二手房的交易门槛，对提升二手房交易量有不可或缺的作用。随着不同城市房地产市场发展，二手房交易已经成为了不可住房退税”等政策多管齐下，有望带来重点城市的一二手房交易活跃度提升，从而带来预期的改善，同时，可以期待重点城市市场改善所带来的辐射效应。9月政策集中出炉，关注销售改善进展9月份以来政策集中出炉，包括央行下调房贷利率下行空间、居民换购住房个税退税优惠、首套公积金贷款利率下调等，体现了监管部门对于稳市场预期、稳地产需求的迫切性，后续可以关注市场改善进展。建议继续关注有机会将融资优势转化为拿地和销售优势的央国企和少数头部民企。重点推荐1)A股开发：金地集团、万科A、招商蛇口、滨江集团、建发股份；2)港股开发：华润置地、龙湖集团、中国海外发展、旭辉控股集团、碧桂园；3)物管公司：保利物业、碧桂园服务、招商积余、旭辉永升服务、中海物业、新大正；4)转型房企：华联控股、鲁商发展。风险提示：疫情、行业政策、行业基本面下行、部分房企经营风险。行业走势图房地产开发房地产服务(%)沪深300241(11)(23)Oct-21Feb-22Jun-22Sep-22资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码(当地币种)投资评级金地集团600383CH15.83买入000002CH22.20买入滨江集团002244CH12.08买入建发股份600153CH16.26买入招商蛇口001979CH17.64买入华润置地1109HK44.29买入中国海外发展688HK28.00买入龙湖集团960HK40.02买入旭辉控股集团884HK3.15买入碧桂园2007HK3.67买入中海物业2669HK13.60买入保利物业6049HK70.36买入碧桂园服务6098HK30.65买入旭辉永升服务1995HK10.75买入招商积余001914CH21.45买入新大正002968CH32.00买入华联控股000036CH4.76增持鲁商发展600223CH12.27买入资料来源：华泰研究预测产9月30日，财政部发布《关于支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》，该政策主要新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠。退税的基本原则为：新购住房金额占现住房转让金额的比例越高，则已缴个税退还的比例越高，直至全部退还。根据《关于个人出售住房所得征收个人所得税有关问题的通知》和《中华人民共和国税收征收管理法》的相关规定，出售住房所得时征收的个人所得税主要分两种：1)核定征税：针对纳税人未提供完整、准确的房屋原值凭证，不能正确计算房屋原值和应纳税额的情况，税务机关可按住房转让收入(即卖房款)的一定比例核定应纳个人所得税额，具体比例由各地方税局根据纳税人出售住房的所处区域、地理位置、建造时间、房屋类型、住房平均价格水平等因素，在住房转让收入1%-3%的幅度内确定。2)核实征税：针对纳税人能提供完整、准确的房屋原值凭证，且不满足“满五唯一”条件的情况，纳税人以其转让收入额(即卖房款)减除财产原值(即购入时的房款)、转让住房过程中缴纳的税金及有关合理费用后的余额为应纳税所得额，缴纳20%个人所得税。在该情景模式下，应缴个人所得税的金额更多地取决于纳税人卖房款与购入时的房款的差额，差额越大，应缴个人所得税越高。过去只有“满五唯一”的人群才能享受个税减免优惠，而本次政策的最直接受益者是通过“以房换房”达到改善型需求的购房群体，体现了监管部门对改善住房需求释放的进一步支持。出售住房所得缴纳个税的纳税人2)出售和重新购买的住房应在同一城市范围内；3)出售自有住房的纳税人与新购住房之间须直接相1)当新购住房金额大于或等于现2)当新购住房金额小于现住房转房转让金额的比例退还出售现住已缴纳的个人所得税。资料来源：政府官网，华泰研究我们认为此次政策特点在于：1、覆盖高能级城市。不同于此前房地产行业行政政策“因城施策”的特点，此次退税政策覆盖所有城市，尤其是以二手房成交占比较高的一线城市也在覆盖范围内。同时，在对出售自有住房的个人所得进行核定征税和核实征税的原则下，二手房交易单价高且交易占比较高的城市(比如一线和强二线城市)的改善型需求群体将直接受益；2、时隔多年再启个税优惠。“换购住房退税”政策由财政部、国家税务总局、建设部于1999年11月6日发布《关于个人出售住房所得征收个人所得税有关问题的通知》中首次提出，并于2010年9月29日发布的《关于调整房地产交易环节契税个人所得税优惠政策的通知》中首次取消，此次时隔12年重提该政策，其背后代表的“稳楼市”信号意义值得重视。3、明确有效期和区域性，此次政策明确规定了政策的时间范围(2022年10月1日至2023年12月31日)和区域性(出售和重新购买的住房应在同一城市范围内)，体现加快本地改善性需求积极入市的迫切性。产时间发布机构相关文件重点内容1980年首次通过，并于1993/1999/2005/2007/2011/2018年多次修改国家税务总局《中华人民共和国个人所得税法》利息、股息、红利所得，财产租赁所得，财产转让所得和偶然所得，适用比例税率，税率为百分之二十，其中财产转让所得，以转让财产的收入额减除财产原值和合理费用后的余额，为应纳税所得额。1994/5/13部、国家税务总局《关于个人所得税若干政策问题的通知》个人转让自用达五年以上、并且是唯一的家庭生活用房取得的所得，免征个人所得税。1999/11/6部、国家税、建设部《关于个人出售住房所得征收个人所得税有关问题的通知》1.个人出售现住房后1年内重新购房的，按照购房金额大小相应退还纳税保证金。购房金额大于或等于原住房销售额(原住房为已购公有住房的，原住房销售额应扣除已按规定向财政或原产权单位缴纳的所得收益)的，全部退还纳税保证金；购房金额小于原住房销售额的，按照购房金额占原住房销售额的比例退还纳税保证金，余额作为个人所得税缴入国库。个人出售现住房后1年内未重新购房的，所缴纳的纳税保证金全部作为个人所得税缴入国库。2.对个人转让自用5年以上、并且是家庭唯一生活用房取得的所得，继续免征个人所得税。2006/7/18国家税务总局《关于个人住房转让所得征收个人所得税的有关问题的通知》1.凡纳税人未提供完整、准确的房屋原值凭证，不能正确计算房屋原值和应纳税额的，税务机关可对其实行核定征税，即按纳税人住房转让收入的一定比例核定应纳个人所得税额。具体比例由省级地方税务局或者省级地方税务局授权的地市级地方税务局根据纳税人出售住房的所处区域、地理位置、建造时间、房屋类型、住房平均价格水平等因素，在住房转让收入1%-3%的幅度内确定。2.凡纳税人能提供完整、准确的房屋原值凭证，税务机关可对其实行核实征税，即以其转让收入额减除财产原值和合理费用后的余额为应纳税所得额，按照"财产转让所得"项目20%税率缴纳个人所得税。3.对出售自有住房并拟在现住房出售1年内按市场价重新购房的纳税人，其出售现住房所缴纳的个人所得税，先以纳税保证金形式缴纳，再视其重新购房的金额与原住房销售额的关系，全部或部分退还纳税保证金；对个人转让自用5年以上，并且是家庭唯一生活用房取得的所得，免征个人所得税。2007/3/21国家税务总局《关于个人转让房屋有关税收征管问题的通知》1.个人出售商业用房取得的所得，应按规定缴纳个人所得税，不得享受1年内换购住房退还保证金和自用5年以上的家庭唯一生活用房免税的政策。2.个人转让自用5年以上，并且是家庭唯一生活用房，取得的所得继续免征个人所得税。3.纳税人不能提供房屋购买合同、发票或建造成本、费用支出的有效凭证，或契税征管档案中没有上次交易价格或建造成本、费用支出金额等记录，税务机关可对其实行核定征税；凡纳税人能提供房屋购买合同、发票或建造成本、费用支出的有效凭证，或契税征管档案中有上次交易价格或建造成本、费用支出金额等记录的，均应按照核实征收方式计征个人所得税。2010/9/29部、国家税务总局、住房和城乡建设部《关于调整房地产交易环节契税个人所得税优惠政策的通知》对出售自有住房并在1年内重新购房的纳税人不再减免个人所得税。2022/9/30部、国家税务总局《关于支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告》自2022年10月1日至2023年12月31日，对出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠。资料来源：政府官网，华泰研究城市北京上海深圳广州住房转让个税政策普通1.满五唯一：不征个税2.非满五唯一：房价的1%(不能确定房屋原值的)或差额的20%1.满五唯一：不征个税2.非满五唯一：房价的1%(不能确定房屋原值的)或差额的20%1.满五唯一：不征个税2.非满五唯一：房价的1%(不能确定房屋原值的)或差额的20%1.满五唯一：不征个税2.非满五唯一：房价的1%(不能确定房屋原值的)或差额的20%非普通1.满五唯一：不征个税2.非满五唯一：房价的1%(不能确定房屋原值的)或差额的20%1.满五唯一：不征个税2.非满五唯一：房价的2%(不能确定房屋原值的)或差额的20%1.满五唯一：不征个税2.非满五唯一：房价的1.5%(不能确定房屋原值的)或3%(拍卖房)或差额的20%1.满五唯一：不征个税2.非满五唯一：房价的1.5%(不能确定房屋原值的)或差额的20%注：差额=(出售现房时的计税价格-房地产原值-转让过程缴纳的税金-合理费用)资料来源：政府官网，华泰研究产二手房政策持续宽松，有望激活重点城市一二手房市场今年以来二手房交易宽松政策有所增多，其中我们认为影响更直接的是“带押过户”和“二手房指导价宽松”。“带押过户”——年初至今，广州、无锡等15城市相继出现二手房“带押过户”的政策放松相关内容，该交易模式直接降低了过去二手房交易中存在的摩擦成本。过去，二手房交易流程中存在“买家垫资(或卖家借款)-卖家还贷解除抵押-交易过户”的繁琐流程，当中普遍存在“卖家缺乏资金自行解除抵押”的问题，此时卖方需买方先行垫付部分购房款或使用中介机构提供的“过桥贷”，这样的交易往往增加买卖双方间的摩擦成本，一定程度上降低了二手房市场在“带押过户”模式下，二手房交易实现了贷款资金到账、产权过户登记、抵押权注销和设立登记的同步办理，卖家无需提前还贷解除抵押，降低了二手房交易环节产生的摩擦成本，提升了双方的交易意愿。)月份1月带押过户公积金1购房补贴1税收优惠限购限售信贷2月13月114月1215月1234526月152147月1518月3119月8211注：“信贷”政策放松内容包括商业贷款首付比例下降及商业贷款利率下降等资料来源：政府官网，财联社，澎湃新闻，贝壳研究院，华泰研究“二手房指导价”——根据克而瑞研究中心统计，下半年以来，西安、成都等13个城市开始陆续放松二手房指导价政策。2021年初以深圳为代表的城市出台二手房指导价政策，该政策等于变相提高了二手房的购买首付门槛，也减少了改善型需求买家“以房换房”的交易量。我们认为二手房指导价政策放松充分展现了地方政府对于“稳楼市”目标达成的决心，二手房指导价放松等于提高了二手房交易的购房杠杆，变相降低了二手房交易门槛，对提升二手房交易有不可或缺的作用。出台时间2021/2/8城市深圳政策变动情况-当前执行情况继续执行“二手房指导价”政策2021/4/16宁波放松可高于指导价挂牌2021/5/28成都放松可高于指导价挂牌2021/6/29三亚放松可高于指导价挂牌2021/7/9西安放松暂停发布参考价，后续将根据市场情况优化2021/7/9上海-继续执行“二手房指导价”政策22021/7/232021/7/262021/8/22021/8/22021/8/72021/8/232021/8/242021/8/312021/9/29可高于指导价挂牌指导价一般高于挂牌价，对二手房市场影响较小低于指导价挂牌，但实际交易、贷款基本不受指导价影响未出台实施细则未出台实施细则未出台实施细则未出台实施细则低于指导价挂牌，但实际交易、贷款基本不受指导价影响指导价一般高于挂牌价，对二手房市场影响较小绍兴无锡东莞金华衢州温州合肥广州北京放松放松放松放松放松放松放松放松放松资料来源：克而瑞，华泰研究产随着不同城市房地产市场发展，二手房交易已经成为了不可或缺的组成部分，尤其是高能级城市，据贝壳研究院的测算，2021年全国二手房成交总额约7万亿元，改善型需求占比约52%，由此二手房成交的激活也将带来当地一二手房市场的同时活跃。我们认为随着“带押过户”、“二手房指导价宽松”、“购房退税”等政策多管齐下，有望带来重点城市交易活跃度的提升，从而带来预期的改善，与此同时，也可以期待重点城市市场改善所带来的辐射效应。18城二手房成交面积当月同比增速累计同比增速30%20%10%0%-20%-30%-40%2022/52022/62022/72022/82022/92022/10资料来源：Wind，华泰研究80%60%480%60%40%20% 0%-20%-40%-60%-80% 累计同比增速2022/52022/62022/72022/82022/92022/10资料来源：Wind，华泰研究一线2城二手房成交面积当月同比增速累计同比增速80%60%40%20%0%-20%-40%-60%2022/52022/62022/72022/82022/92022/10资料来源：Wind，华泰研究三线9城二手房成交面积当月同比增速累计同比增速20%10%0%-20%-30%-40%-50%2022/52022/62022/72022/82022/92022/10资料来源：Wind，华泰研究月政策集中出炉，关注销售改善进展9月份以来政策集中出炉，包括央行下调房贷利率下行空间、居民换购住房个税退税优惠、首套公积金贷款利率下调等，体现了监管部门对于稳市场预期、稳地产需求的迫切性，后续可以关注市场改善进展，我们后续期待更多的托底政策和房企纾困政策。建议继续关注有机会将融资优势转化为拿地和销售优势的央国企和少数头部民企。重点推荐1)A股开发：、旭辉永升服务、中海物业、新大正；4)转型房企：华联控股、鲁商发展。产金地集团(600383CH，买入，目标价15.83元)元的预测，可比公司2022年Wind一致预期PE为6.44，财务稳定、高股息率凸显配置价值，管理层持续购买债券彰显信心，给予公司2022年7.5倍PE；目标价15.83元；维持风险提示：行业销售下滑风险；股东减持风险。万科A(000002CH，买入，目标价22.20元)亿元，同比+10.6%；EPS1.05元。我们维持2022/2023/2024年归母净利为259/296/332亿元的预测，参考可比公司2022年PE均值7.6x(Wind一致预期)，稳健的财务强化公司龙头地位，7月万物云分拆上市已获批文，REITs政策推进同样加快多元化价值重估，我们xPE2年8月31日)风险提示：行业销售下滑；公司拿地节奏低预期导致可售货量不足的风险。招商蛇口(001979CH，买入，目标价17.64元)8月29日公司发布中报，2022H1公司实现营收575.6亿元，同比+28.9%；实现归母净利我们预计2022-2024年归母净利为97.2/102.4/110.6亿元，可比公司2022年平均PE为10倍(Wind一致预期)，考虑到公司优越的融资优势、逆周期拿地能力及其对未来成长空间的加持，我们认为公司合理2022PE为14倍，目标价17.64元，维持“买入”评级。(最新报告日期：2022年8月30日)风险提示：行业销售下行风险；园区开发业务周转低于预期。滨江集团(002244CH，买入，目标价12.08元)公司8月26日披露半年报，22H1实现营收106.9亿元，同比-45%；归母净利润12.8亿年平均PE(Wind一致预期)为7倍，由于地产下行环境下，公司在销售、拿地和融资方面的优势更加突出，是民营房企中的稀缺优质标的，我们扩大估值溢价，认为公司合理2022PE为10.5倍，予以目标价12.08元，维持“买入”评级。(最新报告日期：2022年风险提示：疫情、行业政策、区域市场、少数股东损益占比波动风险。建发股份(600153CH，买入，目标价16.26元)8月26日公司发布中报，2022H1公司实现营收3658亿元，同比+25.8%，归母净利25.6亿元，同比+6.0%，EPS0.85元。融资优势、充沛土储以及周转能力推动地产业务逆势增长，供应链运营业务量价齐升，股权激励强化成长动力。我们维持22-24归母净利65.3/75.5/90.6亿元的预测，因股权激励产生的股本变动，EPS调整为2.17/2.51/3.01元，大型房企和供应链企业对应22年Wind一致预期PE均值为7.4/11.8x；考虑多元折价，我公司22年地产业务6.3xPE(折价15%)，供应链业务8.5xPE(折价28%)，予以目标价16.26元，重申“买入”评级。(最新报告日期：2022年8月28日)风险提示：行业销售下行风险，大宗价格波动风险。产华润置地(1109HK，买入，目标价44.29港元)公司于8月31日发布中报业绩：1H22营收同比-1%至729亿元，核心净利润同比+2%至102亿元，毛利率同比-4.4pct至26.9%。我们预计2022-2024年EPS为4.69/5.18/5.88元。可比公司2022EPE均值为6.9倍(Wind一致预期)，考虑公司公司强大的不动产经营“买入”评级。(最新报告日期：2022年9月2日)预期。龙湖集团(0960HK，买入，目标价40.02港元)公司于8月26日发布中报业绩：1H22营收同比+56%至948亿元，核心归母净利润同比+6%至66亿元，毛利率同比-6.4pct至21.3%。我们给予公司2022-2024EEPS至4.38/4.69/5.18元。可比公司2022EPE均值为6.6倍(Wind一致预期)，考虑公司财务表现优秀，短期无公开市场偿债压力，且经营性业务持续贡献稳定现金流，我们认为公司合风险提示：疫情影响业务开展；行业下行削弱公司融资能力；销售增速和非开发业务发展不及预期。中国海外发展(0688HK，买入，目标价28.00港元)公司于8月24日发布中报业绩：1H22营收同比-4%至1038亿，归母净利润同比-19%至167亿，毛利率同比-5.1pct至23.5%。我们预计公司2022-2024EEPS为3.49/3.64/4.22元。可比公司平均2022EPE均值为5.8倍(Wind一致预期)，考虑公司目前财务状况良好，在逆境下业绩韧性尽显且拿地积极，叠加非房开业务保持增长轨迹，我们认为公司合理2022EPE为7.0倍，对应目标价28.00港币，维持“买入”评级。(最新报告日期：2022风险提示：疫情影响业务开展，尤其是经营性不动产业务；盈利能力和销售增速不及预期。旭辉控股集团(0884HK，买入，目标价3.15港元)H亿元，核心归母净利润同比-3%至18亿元，毛利率20.7%，同比持平。我们给予公司22-24EEPS0.59/0.53/0.55元。可比公司平均2022年PE为3.7倍(Wind一致预期)，考虑公司稳健财务表现以及中长期多元化布局，我们认为公司合理2022EPE为4.7倍，目标价为3.15港币，维持“买入”评级。(最新报告日期：2022年9月2日)风险提示：销售额增长慢于预期；市场份额收缩；利润率明显恶化。碧桂园(2007HK，买入，目标价3.67港元)公司于8月30日发布中报业绩：1H22营收同比-31%至1624亿元，核心归母净利润同比0.75/0.68/0.66元。可比公司平均2022年PE为3.7倍，考虑公司财务状况相对稳健，土2EPE为4.3倍，目标价为3.67港币，维持“买入”评级。(最新报告日期：2022年9月2日)风险提示：疫情影响业务开展；行业下行削弱公司资金链稳健性；盈利能力和销售增速不及预期。产中海物业(2669HK，买入，目标价13.60港元)公司8月31日发布半年报，持续兑现十四五期间归母净利润CAGR超过30%的业绩指引：22H1实现营收58.1亿港币，同比+35%；归母净利润5.2亿港币，同比+33%。我们预计公 (Wind一致预期)，考虑到公司市拓快速成长，我们预测的业绩增速较高(22-24年归母净港币，维持“买入”评级。(最新报告日期：2022年9月1日)风险提示：疫情带来的经营风险，关联房企支持减弱，市拓规模和盈利能力下行风险，社区增值服务不及预期。保利物业(6049HK，买入，目标价70.36港元)同比+28%。我们预计公司22-24年EPS为2.00/2.52/3.18元，可比公司平均2022年预测PE为25倍(Wind一致预期)，考虑到公司稳健的业绩和拓展表现，以及优秀的社区增值风险提示：疫情带来的经营风险，关联房企支持减弱，盈利能力下行，社区增值服务不及碧桂园服务(6098HK，买入，目标价30.65港元)月24日发布半年报，22H1实现营收201亿元，同比+73%；归母净利润26亿元，同比+22%。我们预计公司22-24年EPS至1.49/1.82/2.22元，可比公司平均2022年预测PE为18倍(Wind一致预期)，公司仍是物管行业领军企业，我们认为公司合理2022EPE风险提示：疫情带来的经营风险，关联房企经营风险，盈利能力下行风险，收并购和多元业务发展不及预期。旭辉永升服务(1995HK，买入，目标价10.75港元)同比+32%；首次派发中期股息，派息率达到30%。我们预计公司22-24年EPS为0.47/0.64/0.84元。可比公司平均2022EPE为18倍(Wind一致预期)，尽管我们预计公司增速将领跑行业，但由于关联房企经营不确定性有所增加，我们收窄估值溢价，我们认为公EPE最新报告日期：2022风险提示：疫情带来的经营风险，关联房企经营风险，盈利能力下行风险。招商积余(001914CH，买入，目标价21.45元)公司8月26日发布半年报，22H1年实现营收56.5亿元，同比+18%；归母净利润3.3亿元，同比+33%；扣非归母净利润2.6亿元，同比+17%。我们维持22-24年EPS为0.65、0.81、1.02元的盈利预测。可比公司22年平均PE为22倍(Wind一致预期)，我们认为公司轻重资产分离、收并购等重点工作持续取得进展，央企背景在当前环境下更具优势，非住宅竞争壁垒突出，合理22PE估值水平为33倍，予以目标价21.45元，维持“买入”年8月27日)风险提示：疫情扰动，房地产市场下行，盈利能力下行，轻重资产分离不及预期，整合不及预期。产新大正(002968CH，买入，目标价32.00元)同比+25%；剔除股权激励影响后，归母净利润同比+39%，与业绩预告一致。我们维持盈利预测，预计2022/2023/2024年EPS至1.00/1.44/2.06元。可比公司平均2022EPE为22倍(Wind一致预期)，考虑到公司综合实力的持续提升和较高的增速预期，我们认为公风险提示：疫情发展不确定性；规模拓展不及预期；盈利能力下行风险。华联控股(000036CH，增持，目标价4.76元)发布半年报，22H1实现营收3.6亿元，同比-46%；实现归母净利润0.5亿元，同比-61%，与业绩预告相符。公司短期业绩与华联城市中心的去化进度密切相关，长期转型进程在恒裕入主后有所加快，但落地仍需观察。我们暂时维持2022/2023/2024年EPS为0.28/0.32/0.36元的盈利预测。可比公司平均2022EPE(Wind一致预期)为13倍，综合考虑实控人加速推进公司转型的决心和短期地产销售的不确定性，我们认为公司风险提示：存量项目去化风险，转型风险，旧改项目不确定性。鲁商发展(600223CH，买入，目标价12.27元)22H1营收48.35亿元/yoy18.88%；归母净利1.89亿元/yoy-39.18%。22H1福瑞达集团营收12.85亿元/yoy35.47%，实现归母净利1.05亿元/yoy10.96%，贡献主要业绩。22H1化妆品业务维持亮眼表现，颐莲、瑷尔博士新品表现突出。化妆品业务持续推进“4+N”品牌发展战略有序落地，对外合作成立新锐品牌孵化平台；成立新平台公司，整合自有资源，激活私域存量。公司地产业务的聚焦有序经营，保交付、促销售、抓回款。考虑疫情影响，预计22-24年EPS至0.33/0.55/0.79元。我们对公司采用分部估值法，测算公司各项业务合计合理估值在124亿元(前值130亿元)，对应目标价12.27元(前值12.87元)。采取NAV估值法，估算地产业务合理价值为6.2亿元(维持)。我们预计至2022年化妆品业务净利润2.53亿元，贡献归母净利2.08亿元 (引入战投后上市公司持股比例下降至82.42%)，可比公司Wind一致预期均值PE43倍，化妆品业务快速成长/引入战投后可能的协同效应，给予公司22年46倍PE，估值96亿元；预计药品业务22年贡献归母利润9830万元(前值1.35亿元，考虑疫情影响调低预测)，可比公司Wind一致预期均值PE22倍，考虑公司为地产、医药、化妆品等多元业务布局，若地产业务恶化可能拖累上市公司现金流，给予公司22年15倍PE，估值15亿元(前值23元)；预计玻尿酸原料业务(即焦点生物)22年贡献归母利润2362万元，可比公司Wind一致预期均值PE53倍，公司此前产能主要为化妆品级和食品级，附加值相对较低，给予公司22年30倍PE，估值7.1亿元(维持)。(最新报告日期：2022年8月28日)风险提示：地产业务恶化，拖累报表业绩及公司现金流；化妆品业务增速放缓，费用率提升；引入战投后协同效应难以显现。产行业板块A股开发公司代码600383CH000002CH001979CH002244CH600153CH公司名称金地集团招商蛇口滨江集团建发股份评级买入买入买入买入买入收盘价10月7日(交易货币)11.4917.8316.3410.4713.85(交易货币)15.8322.2017.6412.0816.26EPS(元/港元)2024E2.342.861.431.543.01P/E(倍)20212.081.941.340.972.032022E2.112.221.261.152.172023E2.212.551.321.352.5120215.529.1912.1910.796.822022E5.458.0312.979.106.382023E5.206.9912.387.765.522024E4.916.2311.436.804.60港股开发1109HK0960HK0688HK0884HK2007HK华润置地龙湖集团中国海外发展旭辉控股集团碧桂园买入买入买入买入买入31.9021.8520.900.661.7644.2940.0228.003.153.674.543.933.670.871.164.694.383.490.590.755.184.693.640.530.685.850.666.385.055.170.691.386.174.535.441.022.135.594.235.211.132.354.923.834.491.092.42物业管理2669HK6049HK6098HK1995HK001914CH002968CH中海物业保利物业碧桂园服务旭辉永升服务招商积余新大正买入买入买入买入买入买入6.9640.8511.762.5015.2622.3713.6070.3630.6510.7521.4532.000.301.591.200.350.480.720.402.001.490.470.651.000.522.521.820.640.811.440.641.022.0623.2023.32 8.89 6.4831.7931.0717.4018.54 7.16 4.8323.4822.3713.3814.715.863.5518.8415.5310.2411.664.812.7014.9610.86转型房企000036CH600223CH华联控股鲁商发展增持买入4.387.704.7612.270.270.360.280.330.320.550.360.7916.2221.3915.6423.3313.6914.0012.179.75注：中海物业EPS单位为港元，其余公司EPS单位为人民币元；以上推荐文字和预测都来自于最新预测报告。资料来源：Wind，Bloomberg，华泰研究预测提示疫情发展不确定性：海外疫情蔓延、国内疫情反复、病毒变异的可能等因素使得疫情发展存在不确定性。行业政策风险：宏观流动性的变化，因城施策的调控政策，土地、金融、财税、住房制度等相关领域政策存在不确定性。行业下行风险：若宏观流动性和调控政策未出现较大力度放松，经历疫情后的供需集中释放后，部分区域销售、拿地、新开工、投资等关键指标存在下行风险。部分房企经营风险：房地产金融政策难以放松，以及销售下行造成回款减少，都可能导致部分房企资金链面临更大压力，不排除部分房企出现经营困难等问题。产分析师声明本人，陈慎、刘璐、林正衡，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司(已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”)制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股(香港)有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股(香港)有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股(香港)有限公司联系。产香港-重要监管披露•华泰金融控股(香港)有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。•金地集团(600383CH)、建发股份(600153CH)、新大正(002968CH)、华联控股(000036CH)：华泰金融控股(香港)有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的1%或以上。•有关重要的披露信息，请参华泰金融控股(香港)有限公司的网页.hk/stock_disclosure其他