汉能分析 终稿

汉能股价暴跌

关联方交易显露小组成员：王念慈于子淇刘娅淳王五一杨重业起底汉能的“黑天鹅”背景01汉能的财务分析02引申——财务问题03总结与建议04CONTENT1汉能集团——汉能薄膜发电PARTONE起底汉能的“黑天鹅”背景背景分析汉能集团汉能控股集团汉能控股集团是全球化的清洁能源跨国企业,成立于1994年,总部设在北京,员工已达1.5万人,在国内多个省份以及美洲,欧洲与中东,亚太,非洲等地区设有分支机构,业务横跨水电、风电、薄膜太阳能发电。汉能薄膜发电薄膜电池顾名思义就是将一层薄膜制备成太阳能电池，其用硅量极少，更容易降低成本，同时它既是一种高效能源产品，又是一种新型建筑材料，更容易与建筑完美结合。在国际市场硅原材料持续紧张的背景下，薄膜太阳电池已成为国际光伏市场发展的新趋势和新热点。

汉能薄膜发电，自2014年下半年开始在香港股市异军突起、股价翻了几番，不单成为市值过2000亿港币的巨型上市企业、也推升其主要持股人进入中国首富榜的三甲。2014年12月1日，汉能薄膜发电股价仅为1.94港元，五个月内，股价仿佛坐上了直升机，一路走高。截至4月30日，股价已攀至7.22港元，涨幅高达272%2013年10月2014年9月汉能集团起底汉能的“黑天鹅”背景2014年5月2015年李河君获“对民族产业贡献卓著的民营功勋企业家”荣誉。16日，福布斯中国富豪榜出炉，李河君成为富豪榜上新能源业的第一人。新财富500富人榜发布，李河君以870亿元的身家成为中国首富。胡润百富榜发布，47岁的“大黑马”清洁能源企业汉能集团的李河君以1250亿首次进入前三。2015年1月27日收盘，汉能薄膜暴10.36%，收报3.73元，总市值达1552.93亿港币。李河君的身价起码抬高至2000亿元左右。这个数字足以使其一举超越马云，重登中国首富宝座

。汉能集团起底汉能的“黑天鹅”背景

《金融时报》和《华尔街日报》质疑汉能薄膜发电之处，在于其过高的关联交易比例，认为汉能薄膜发电的财务指标存在人为操控的嫌疑。而美国对冲基金也认为汉能薄膜发电因为关联交易过高，会导致股价虚高的沽空机会，所以也期望通过大举做空汉能薄膜发电获利。虚高股价暴跌引人猜疑2015年5月20日，汉能薄膜停顿在7.37元，一分钟后，屏幕更新，股价开始往6点钟的方向下行，20分钟过后，跳崖式下坠。当时钟指向10时35分时，股价停留在3.91元，跌幅为47%。在这20分钟内，李河君的身价从2486多亿港元跌至1319.34亿，1167亿港元灰飞烟灭。汉能薄膜基本上只有一个客户——母公司汉能控股及其附属公司。汉能经营现金流和利润的差异主要来自应收账款1汉能集团财务问题显露弘晟付出水面

去年12月，汉能薄膜发电宣布将在新疆、青海开发的太阳能发电厂，卖给一家名叫弘晟的此前无人知晓的内地投资基金，获利7.776亿元人民币。后经调查，弘晟是在这笔交易宣布13天前才注册成立的。2汉能薄膜利用跟同系公司的交易编造出从不存在的买卖——这些销售收入记在了应收帐上，但从未到账。

一个非常关键的因素，公司把钱耗尽了。财新网引用知情人士的话称：

“这家太阳能面板制造商由于上市子公司遭遇市场抛售而无力偿还银行贷款。”.01汉能以股票价格向银行

贷款，以现金维持股票价格

但是，当股票价格暴跌后，汉

能就暴露了其本事——一家没有

流动资金，甚至可以说是不存在的公司。03换言之，股票价格已经成为这家公司借取现金的抵押品。所以当这波一拖再拖地暴跌

终于降临，追加保证金的通知将让

这家公司疲于奔命，最后使得

公司迅速又痛苦的崩塌。02暴跌原因起底汉能的“黑天鹅”背景2汉能薄膜发电——财务报告分析PARTTWO资产负债表、利润表、现金流量表及重要财务指标数据分析财务报告分析2012-2014（每半年）0102050304财务报告分析01.资产负债表05.财务比率分析02.现金流量表03.利润表04.股票估值资产结构的弹性分析资产结构的收益性分析资产结构的风险性分析从收益构成的主营业务、附营业务以及营业外收支的角度进行项目搭配与排列，从而形成多层次的收益结构。以主营业务收入为起点，以净利润为终点。分析收益的业务结构，可以了解不同业务的获利水平，明确它们各自对企业总获利水平的影响方向和影响程度。评价企业支付能力、偿还能力和周转能力。从现金角度对公司或企业偿还长、短期债务和支付利息、股利或利润等支付能力作进一步的分析。偿债能力分析盈利能力分析营运能力分析财务报告分析资产负债表亿23亿23亿财务报告分析资产负债表财务报告分析资产负债表亿财务报告分析资产负债表财务状况良好财务报告分析资产负债表亿财务报告分析现金流量表财务报告分析利润表半年内的迅速增长隐藏了什么问题？利润表分析财务报告分析01.收支结构分析当收支系数大于1时，假设其他业务利润和营业外收支为零时，表示每支出1元成本费用可以获得利润。说明成本费用与收入的理想结构，应当成本费用占收入的比例越低，获利能力越大。（单位：亿）2012.62012.122013.62013.122014.62014.12主营业务收入16.3727.5620.8032.7432.0496.15成本费用5.608.234.317.698.4450.57收支系数2.923.354.824.263.791.90收支系数=主营业务收入/成本费用利润表分析02.

利润结构分析利润总额=主营业务利润+其他业务利润-期间费用+投资收益+营业外收支净额作为企业，无论是通信企业还是其他企业，主营业务利润水平和比重代表着企业的创利能力，它是公司经营的核心目的。

由于期间费用都是企业为了主营业务的营销、管理、融资活动发生的，所以在具体分析时，可以将利润表中的“主营业务利润”和期间费用相抵后作为主营业务实际利润进行结构分析更具有实际意义。（单位：亿）2012.62012.122013.62013.122014.62014.12营业利润9.9917.3015.3622.5821.3542.90期间费用0.510.940.582.173.849.80利润总额7.7113.1614.4220.6917.2933.07财务报告分析财务能力分析财务比率指标分析偿债能力分析营运效率分析盈利能力分析估值水平财务能力分析01.短期偿债能力02.长期偿债能力偿债能力分析营运效率分析盈利能力分析估值水平01.短期偿债能力偿债能力分析财务比率指标分析比率项目2014.122014.62013.122013.62012.122012.6流动比率4.733.813.643.72.84.59速动比率4.523.333.532.584.55

一般来说，流动比率越高，说明资产的流动性越大，短期偿债能力越强。但过高的流动比率，也许是存货的积压，或应收账款的呆账造成的。在此情况下，如果现金不足，仍会出现偿债困难。此外，较高的流动比率可能反映了企业拥有过分充裕的现金，不能将这部分多余的现金充分利用于效益更好的方面。

货币资金+短期投资+一年内到期的长期债券投资==速动资产是企业在短期内可变现的资产，是流动资产扣除存货和待摊费用后的余额。这一比率是衡量企业流动资产中可以立即用于偿还流动负债的能力。速动比率与流动比率相比，在对短期偿债能力的分析考核上，更加稳妥可信。一般认为，速动比率等于或稍大于1比较合适。速动比率已经将存货、待摊费用等变现能力较差的流动资产剔除，但速度资产中的应收帐款等有时也会因客户倒闭、抵押等情况使变现能力受影响，甚至出现坏账，最终减弱企业的短期偿债能力。即使有较高的速动比率，企业应付突发事件的能力也不一定强。衡量企业的短期偿债能力的最稳健或最保守的方法是采用现金比率法。偿债能力分析营运效率分析盈利能力分析估值水平02.长期偿债能力偿债能力分析财务比率指标分析比率项目2014.122014.62013.122013.62012.122012.6资产负债率4.66%7.53%15.30%14.42%14.89%14.80%产权比率----0.180.170.180.17利息保障倍数132.66841.542.5150.6528.6834.13

税前利润+利息费用=利息保障倍数，又称已获利息倍数，是企业息税前利润与利息费用的比率，反映企业用经营所获得支付债务利息的能力，是评价债权人投资风险程度的重要指标之一。一般来说，利息保障倍数至少应等于1。这项指标越大，说明支付债务利息的能力越强。产权比率越低，表明企业的长期偿债能力越强，债权人承担的风险越小。但如果这一比率过低，所有者权益比重过大，意味着企业有可能失去充分发挥负债的财务杠杆的大好时机。有形净值债务率：将无形资产从所有者权益中予以剔出，计算企业负债总额与有形净值之间的比率。

=所有者权益-无形资产净值偿债能力分析营运效率分析盈利能力分析估值水平盈利能力分析财务比率指标分析比率项目2014.122014.62013.122013.62012.122012.6销售净利率34.40%53.95%63.19%69.34%47.75%47.15%销售毛利率57.25%85.54%81.41%80.52%71.36%67.03%税前利润率44.96%66.72%72.82%76.88%62.63%61.15%总资产收益率15.17%8.78%12.78%9.44%10.17%6.13%

平均负债总额十平均所有者权益=总资产收益率分析的重要意义体现在：（1）总资产收益率指标集中体现了资产运用效率和资金利用效果之间的关系。（2）在企业资产总额一定的情况下，利用总资产收益率指标可以分析企业盈利的稳定性和持久性，确定企业所面临的风险。（3）总资产收益率指标还可反映企业综合经营管理水平的高低。偿债能力分析营运效率分析盈利能力分析估值水平营运效率分析财务比率指标分析比率项目2014.122014.62013.122013.62012.122012.6总资产周转率0.440.160.20.140.210.13存货周转率3.590.290.61.062.12.74流动资产周转率0.790.310.460.320.640.41应收帐款周转率(次)------6624.744953.2152.48

=当期销售净收入-当期现销收入

总资产周转率是考察企业资产运营效率的一项重要指标，体现了企业经营期间全部资产从投入到产出的流转速度，反映了企业全部资产的管理质量和利用效率。通过该指标的对比分析，可以反映企业本年度以及以前年度总资产的运营效率和变化，发现企业与同类企业在资产利用上的差距，促进企业挖掘潜力、积极创收、提高产品市场占有率、提高资产利用效率、一般情况下，该数值越高，表明企业总资产周转速度越快。销售能力越强，资产利用效率越高。存货周转率指标的好坏反映企业存货管理水平的高低，它影响到企业的短期偿债能力，是整个企业管理的一项重要内容。一般来讲，存货周转速度越快，存货的占用水平越低，流动性越强，存货转换为现金或应收账款的速度越快。因此，提高存货周转率可以提高企业的变现能力。流动资产周转率反映了企业流动资产的周转速度，是从企业全部资产中流动性最强的流动资产角度对企业资产的利用效率进行分析，以进一步揭示影响企业资产质量的主要因素。要实现该指标的良性变动，应以主营业务收入增幅高于流动资产增幅做保证。通过该指标的对比分析，可以促进企业加强内部管理，充分有效地利用流动资产，如降低成本、调动暂时闲置的货币资金用于短期投资创造收益等，还可以促进企业采取措施扩大销售，提高流动资产的综合使用效率。一般情况下，该指标越高，表明企业流动资产周转速度越快，利用越好。在较快的周转速度下，流动资产会相对节约，相当于流动资产投入的增加，在一定程度上增强了企业的盈利能力；而周转速度慢，则需要补充流动资金参加周转，会形成资金浪费，降低企业盈利能力。应收账款周转率越高越好，周转率高，表明收账迅速，账龄较短；资产流动性强，短期偿债能力强；可以减少坏账损失等。应收账款周转率越高，说明其收回越快。反之，说明营运资金过多呆滞在应收账款上，影响正常资金周转及偿债能力。分析提示：应收账款周转率，要与企业的经营方式结合考虑。以下几种情况使用该指标不能反映实际情况：第一，季节性经营的企业；第二，大量使用分期收款结算方式；第三，大量使用现金结算的销售；第四，年末大量销售或年末销售大幅度下降。偿债能力分析营运效率分析盈利能力分析估值水平比率项目2014.122013.122012.12股本1.04亿7147.00万3357.70万市盈率28.18.783.5市净率5.721.440.4市现率369.74-38.546.22市值1172.12亿227.62亿47.00亿息税前利润43.23亿23.84亿17.26亿EBITDA44.20亿25.09亿18.19亿

估值水平分析财务比率指标分析EBITDA=净利润+所得税+固定资产折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销+偿付利息所支付的现金。3财务问题PARTTHREE什么是关联交易它是好是坏如何处理流动资产远远大于固定资产财务问题汉能薄膜发电公司太阳能薄膜发电企业到处建厂资产密集型产业财务问题汉能薄膜发电公司无形资产90亿，厂房和设备6亿厂房设备仅占固定资产的6.25%财务问题汉能薄膜发电公司

商誉：未来期间为企业经营带来超额利润的潜在经济价值，或一家企业预期的获利能力超过可辨认资产正常获利能力（如社会平均投资回报率）的资本化价值。不可确指财务问题汉能薄膜发电公司汉能怎样提高商誉的？--------李河君画饼大王，吹牛高手

宣传情况

实际情况号称全国有九大光伏基地，不断加码融资多数项目进展缓慢，有的项目投建计划无法按时实现，甚至停工等待，投产更是遥遥无期。在央视黄金时段的广告宣传是“汉能到了，雾霾少了”

记者走访时看到几个字高悬在厂区的进门处。有附近的村民对记者讲述，未来这里将拔地而起的是一座现代化的太阳能厂。施工方的人员称2013年下半年开始施工，2014年全年、2015年这几个月都没有动工，承建方现有十多号人都在这里静候着汉能的“一声令下”特斯拉和宜家都是汉能的合作伙伴，汉能最新开出的上海以太阳能发电为主题的体验及展示中心，直接设在了上海最贵的地段之一——南京西路上的天安中心一楼。原先这里是奔驰汽车的展示厅。汉能的“高大上”，甩了整个中国光伏行业好几条街。实质上，汉能薄膜发电的业务结构多年都是单一大客户(母公司汉能控股)；投产的技术工艺也不是行业主流；每年卖给母公司的不是薄膜电池板，而是制作薄膜电池板的设备；外界从来了解不了公司电站的实际持有、交易数量；它的产能永远比产量大。2013年2014年主营业务收入财务问题汉能薄膜发电公司AACC汉能薄膜发电汉能控股汉能下游企业及其他企业高价生产设备低价材料安装材料左手进，右手出财务问题汉能薄膜发电公司母公司汉能集团是一个“现金奶牛”，其主营业务是水电。汉能在云南、广东等省投资建设水电项目，装机容量高达620万千瓦，相当于2.3个葛洲坝电厂。由于水电站无需燃料，运营成本不高，一旦建成投入运营就是“印钞机”，保守估计汉能旗下水电资产一年的经营性现金流超过50亿元财务问题汉能薄膜发电公司左手进，右手出净利润率48%-68%总利润为51亿港币经营现金流却只有1.3亿仅占利润的3%应收账款财务问题汉能薄膜发电公司35303135财务问题汉能薄膜发电公司关联交易：企业关联方之间的交易关联方的概念关联交易在企业财务和经营决策中，如果一方控制、共同控制另一方或对另一方施加重大影响，以及两方或两方以上同受一方控制、共同控制或重大影响的，构成关联方。——财政部2006年颁布的《企业会计准则第36号——关联方披露（2006）》ABABC关联交易的概念关联交易关联方交易指在关联方之间转移资源、劳务或义务的行为，而不论是否收取价款。——新会计准则关联交易的类型关联交易购买或销售商品购买或销售商品是关联方交易最常见的交易事项。提供或接受劳务在附注中披露这类关联交易的有关情况，为报表使用者分析集团的财务状况和经营成果提供了依据。购买其他资产购买或销售商品以外的其他资产，也是关联交易的主要形式。比如，母公司销售给其子公司的设备或建筑物等。担保关联企业之间相互提供担保，能有效解决企业的资金问题，但也形成了或有负债，增加了担保企业的财务风险。提供资金、租赁、代理研究与开发转移、许可协议代表企业或由企业代表另一方进行债务结算、关键管理人薪酬关联交易的类型关联交易关联交易的优点关联交易节约大量商业谈判等方面的交易成本，并可运用行政的力量保证商业合同的优先执行，从而提高交易效率。广为存在27%73%降低交易成本增加流动资金的周转率。关联方相互了解、可避免信息不对称，交易能高效有序地进行，可以提高资金的营运效率，发生纠纷后也易协调解决。优化加强企业间的合作有助于公司的规模经济效益，也有助于向集团化和跨国公司方向发展。减少企业的经营成本，有助于公司的发展。减少企业的税务负担关联交易的缺点关联交易增加公司的经营风险使公司陷入财务困境，有可能产生坏账的风险：如大股东提供担保、资金或大股东以其他方式占用公司的资金均会给公司带来潜在的财务风险;如果和大股东及关联人员进行不等价交易会降低公司的利润。抗外部风险能力下降影响公司独立经营能力，有的公司原材料采购和产品销售的主要对象都是关联方，其经营自主权受到很多限制。由于公司的独立性差，对关联方依赖较强，导致市场竞争力下降，若关联方自身难保。损害公司形象使潜在的客户不愿意与公司进行交易。公司的商誉将受到很大伤害，也不利于公司长远健康发展。4总结与建议PARTFOUR关于汉能、关联交易、财务报表对关联交易规制的四个制度总结与建议表决制度事前认可股东大会信息披露独立董事的事前认可制度；及时信息披露制度等。重大关联交易须经股东大会表决通过，且关联股东须回避表决；董事会关联董事的回避表决制度；汉能教训总结与建议01020304我国的股票市场是因经济体制改革而设立，因国企改革而得到发展。它的设计和组建并不是按照欧美国家那样完全以市场化的方式进行，而是带有明显的计划经济和行政控制的色彩，融资是企业改制上市的主要目的。股票市场实质重于形式例外原则相关可靠性原则统一性原则重要性原则信息披露原有企业单纯为了上市融资而实行股份制，制度改造和机制转换不彻底，仅仅停留在表面和形式上，造成了大量的控股股东和上市公司之间不公平的关联方交易的产生。汉能教训掌握分析方法洞悉数据背后的内容财务报表THANKS

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