证券投资分析

嵇尚洲2013-9证券投资学2007-9-11证券市场概述证券市场微观主体证券市场监管第二章证券市场证券价格与价值指数2007-9-11证券市场概述基本特征交易对象是股票、债券、证券投资基金等有价证券。证券既可以用来筹措资金，解决资金短缺问题，又可以用来投资，为投资者带来收益。证券价格实质上是对所有权让渡的市场评估，或者说是预期收益的市场价格，与市场利率关系密切。证券市场风险较大，影响因素复杂，具有较大的波动性和不确定性。证券市场是有价证券发行和流通以及与此相适应的组织与管理方式。包括证券发行市场和证券流通市场。证券市场的定义2007-9-11证券市场分类基金市场股票市场债券市场场内市场场外市场证券交易市场证券发行市场按组织形式分类按交易对象分类按证券市场功能分类2007-9-11证券市场参与者证券市场主体。包括证券发行人和证券投资者。证券发行人包括政府、金融机构、公司等。证券投资者。包括个人投资者、机构投资者。证券市场中介。包括承销商和经纪商，证券交易所和证券交易中心，具有证券律师资格的律师事务所，会计师事务所或审计事务所，资产评估机构，证券评级机构，证券投资的咨询和服务机构。自律性组织证券监管机构2007-9-11证券市场在金融市场中的地位金融市场货币市场资本市场外汇市场黄金市场承兑贴现市场拆借市场短期政府债券市场储蓄市场证券市场发行市场（一级市场）交易市场（二级市场）长期信贷市场保险市场融资租赁市场2007-9-11证券市场基本功能风险分散和转移的功能证券定价功能资源配置的功能融资功能投资的功能宏观调控的功能2007-9-11一级市场的基本作用证券的发行与承销在一级市场上完成发行主体：为筹集资金而发行证券中介机构：在证券发行过程中起承前启后的作用（包括投资银行、会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所等）在证券发行过程中起承前启后的作用投资者：目的为满足证券投资需求、追求利息或者（和）资本利得。2007-9-11发行与承销股票发行与承销1）发行策划

发行工作的第一阶段，发行主体和投资银行进行决策和发行初始设计。项目决策

项目的产品是否已有市场或能否创造市场技术是否成熟或能否迅速予以商品化项目的财务收益和风险水平能否吸引投资者股票发行的初始设计2）编制文件3）上市发行2007-9-11发行与承销3）上市发行选择发行方式：公募（publicplacement）或私募（privateplacement）发行定价股票发行价格是股票发行成功与否的决定性因素溢价、折价和平价首次公开发行的股票通常进行三次定价准备招股说明书（募股说明书）认购与销售2007-9-11发行与承销认购与销售公开发行股票一般由投资银行来承担并承销通常投资银行采用的销售方式包括：包销（FirmCommitment）

指以低于发行定价的价格（通常为固定价格）把公司发行的股票全部买进，再转售给投资者代销（Best—EffortsUnderwriting）

指承销商承诺尽可能多地销售股票，但不保证能完成预定销售额，任何没有出售的股票可退给发行公司。备用包销（StandardUnderwriting）

新的承销方式之一，认股权发行可绕开承销商，但发行公司可与投资银行协商签订备用包销合同。2007-9-11发行与承销投资银行的典型IPO程序图

一、筹备二、审议和准备促销材料三、推出发行四、定价及发行结束确定发行结构估值选择承销商召开组织会议尽职调查草拟招股书准备法律和会计文件向本地监管部门/美国证监会提交保密上市申请与本地监管部门开始审议程序估值/定位准备分析员说明会和路演向研究分析员作关于公司和发行的介绍就本地监管部门提出的意见做出回应决定推出发行发行前研究报告的发出发行前促销工作确定发行规模和定价范围大量印制招股书举行路演和建立订单账簿定价股份配置交易和稳定股价发行结束研究报道后市支持2007-9-11中国股票发行制度演进核准制额度管理(1993至1995年)两级行政审批价格限制审批制通道制（2001至2004年）市场需求与供给严重失衡发行审核程序存在缺陷股票发行与股票上市连续进行的体制上市保荐人制度（2004年10月份以后）2007-9-11发行证券的限制条件股票发行条件。首次公开发行：满足产业政策，发行普通股限于一种，发起人认购股份不得少于35%，发起人认购股份金额不得少于3000万元，近三年内无违法行为。发行新股条件：前次股份已募足并已间隔一年以上，最近三年连续盈利并向股东支付股利，最近三年财务会计无虚假记载，公司预期利润率可达同期银行存款利率。配股要求：最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不得低于6%，配股股份不得超过已募股本的30%，距前次发行时间不得少于1年。增发要求：最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于10%，且最近一个会计年度加权平均净资产收益率不低于10%；增发股份不超过上年度净资产，增发前最近一年的资产负债率不低于同业平均水平；前次募股投资项目完工进度不低于70%。2007-9-11债券的发行与承销债券的发行与承销的市场组织与结构和股票类似，主要差别在于债券评级和发行合同书两个层面，以及一个偿还环节中。债券评级发行合同书债券的偿还

2007-9-11债券的发行与承销债券评级为了估计不同债券违约的风险，保护投资主体的利益，增强债券发行者的筹资能力，企业债券通常需要由中介机构进行信用评级.全球最著名的四大评估机构：标准普尔（Standard&Poor’sCorporation）穆迪（Moody’sInvestorsService）公司达夫菲尔普斯信用评级公司

（DuffandPhelpsCreditsRatingcorporation）菲奇投资者服务公司（FitchInvestorsService）它们把债券分成九类，级别越低，风险越大2007-9-11债券的发行与承销发行合同书

说明债券持有人和发行人双方权益的法律文件，由受托人代表债券持有人利益监督条款的履行。该合同书除了一般的约定外，还有许限制性条款，以保护债权人的利益。这些限制性条款可以分成几类：否定性条款肯定性条款债证券的偿还

在债务契约中有约定，偿还方式有定期偿还和任意偿还2007-9-11基金的发起和发行基金发起成立基金发起人基金公司基金发行向投资者发行基金份额2007-9-11基金的发起和发行基金发起人需要履行的义务公告招募说明书基金设立时认购和在存续期内持有符合规定的比例的基金单位遵信守基金契约承担基金亏损或者终止时的有限责任不能从事任何有损基金及其他基金持有人利益的活动基金不能成立时及时退还所募集资金本息和按比例承担费用。2007-9-11基金的发起和发行基金契约：投资基金正常运作的基础性文件，用以明确基金当事人各方权利与义务关系，主要内容包括：基本情况说明投资基金的管理人、托管人的职责基金的受益凭证的发行与转让基金的投资目标、投资范围、投资政策和投资限制基金资产估值信息披露原则费用、收益分配与税收公司股东大会与董事会基金终止与清算程序等托管协议：基金公司或基金管理公司与基金托管人就基金资产保管达成的协议，该协议书从法律上确定了委托方和受托方双方的责任、权利和义务。2007-9-11基金的发起和发行基金发行将基金券或受益凭证向投资者销售的行为

招募说明书是基金发行和销售过程中的关键说明性文件。其主要内容如下：基金的基本情况基金契约的修订、终止及清算基金持有人大会基金有关当事人的介绍2007-9-11基金的发起和发行按基金销售的渠道，基金的发行方式可以分为三种直接销售法：指基金不经过任何专门的销售组织直接向投资人销售，即私募承销法：通过承销商来发行基金的一种方法集团承销法：当基金规模比较大、发行任务较重时，就会组织一个销售集团，由几个承销商组成，每个承销商承担部分的基金销售任务。在我国，证券投资基金的发行只能采用公募的方式。

基金的发行价格由三部分组成基金面值基金的发行与募集费用基金的销售费用基金可以平价、溢价或者折价发行。2007-9-11证券上市与终止上市上市应满足：股本总额不低于5000万元，最近三年连续盈利，千人千股，向社会公开发行的股份占总股本25%以上，最近三年无重大违法行为。公司上市申请证交所上市委员会审批订立上市协议股东名称送证交所或登记公司备案上市公告披露挂牌交易2007-9-11证券上市与终止上市当不能满足证交所关于证券上市条件时，上市资格将被取消，交易所将停止该股票的交易。交易所一般在摘牌前先给予暂停上市处理，对在规定的期限内未能解决问题的才作出终止上市的决定。2007-9-11证券交易程序（一）开户

寻找一家证券公司作为经纪人股票的买卖者在证券公司开立委托买卖的帐户

开立帐户的类型现金帐户保证金帐户联合帐户信托帐户授权帐户开立帐户之后，投资者与证券公司作为授权人和代理人的关系就基本确定2007-9-11证券交易程序（二）委托买卖——投资者委托证券商或经纪人代理客户（投资者）在场内进行股票买卖交易的活动委托的不同方式按委托人委托的形式划分

当面委托网络委托电话委托传真委托其他2007-9-11以委托人的委托期限划分当日委托五日有效委托一月有效委托撤销前有效委托以委托人委托的价格条件划分

随市委托(marketorders)

限价委托(limitorders)

止损委托(stop-lossorders)以委托数量为标准划分整数委托零数委托2007-9-11（三）成交证券交易所内双边拍卖的三种主要方式：口头竞价交易板牌竞价交易计算机终端申报竞价

遵循三大原则价格优先原则成交时间优先顺序原则成交的决定原则2007-9-11（四）清算——将买卖股票的数量和金额分别予以抵消，然后通过证券交易所交割净差额股票或价款的一种程序

我国上海、深圳证券交易所在买卖成交后清算时实行了如下制度：1．开设清算帐户制度2．股票集中保管库制度3.清算交割准备金制度2007-9-11（五）交割——卖方向买方交付股票，买方向卖方支付价款交割方式当日交割（T+0）

次日交割（T+1）

例行交割例行递延交割卖方选择交割交割的两个步骤1．证券商的交割2．证券商送客户买卖确认书2007-9-11（六）过户——变更股东名簿上相应的内容

原有股东在交割后，应填写股票时过户通知书一份，加盖印章后连同股票一起送发行公司的过户机构新股东在交割后应向发行公司索取印章卡两张并加盖印章后，送发行公司的过户机构发行公司一般在宣布股息时公告一个停止过户期

2007-9-11股票的价格股票的票面价格。股票面值=上市公司资本总额/上市的股份数股票发行价格。主要有面额发行、设定价格发行、折价发行和溢价发行。股票帐面价格。股票帐面价格=（净值-优先股面值）/普通股股数股票内在价格。股票理论价格=股利红利收益/利息率股票清算价格。股票的市场价格。2007-9-11价格指数（1）道·琼斯工业平均指数价格加权平均指数（price-weightedaverage）

特定事件发生时调整确定平均价格的分子一、美国金融市场上重要证券价格指数（一）股票价格指数（2）标准普尔指数指数样本范围扩大到500家公司市值加权指数（market-value-weightedindex）（3）其他股票指数市值加权综合指数场外交易(OTC)股票的指数

2007-9-11（二）债券市场指数三种著名的债券市场指数：美林、莱曼兄弟（LehmanBrothers）和索罗门兄弟指数债券价格指数的主要问题偶尔发生的债券交易很难获得最新的交易价格资料，致使许多债券的实际回报率很难算出，估算值与真实的市场值可能会有差异。2007-9-11上证指数由上海证券交易所编制并发布的上证指数系列是一个包括上证180指数、上证50指数、上证综合指数、A股指数、B股指数、分类指数、债券指数、基金指数等的指数系列。二、中国金融市场指数4类14种上证指数信息2007-9-11一）指数取样范围1.上证180指数

在所有A股股票中最具市场代表性的180种样本股票2.上证红利指数

在上证所上市的现金股息率高、分红比较稳定、具有一定规模及流动性的50只股票3.分类指数

相应股票类别或行业类别的全部股票4.基金指数

所有在上海证券交易所上市的证券投资基金二）计算方法上证指数均采用派许加权综合价格指数公式。成份指数以成份股的调整股本数为权数进行加权计算，具体计算公式为：报告期指数=报告期成份股的调整市值/基日成份股的调整市值×1000上证指数系列均为“实时逐笔”计算2007-9-11三）指数的修正成份股名单发生变化成份股的股本结构发生变化成份股的市值出现非交易因素的变动采用“除数修正法”修正原固定除数，以保证指数的连续性。修正公式为：修正前的市值/原除数=修正后的市值/新除数新上市除权汇率变动摘牌复权股本变动

除息停牌需要修正的情况：无须修正的情况：2007-9-11深圳指数深圳证券交易所股价指数共有3类13项综合指数类成分股指数类深证基金指数综合指数类和成分股指数类均为派许加权价格指数，即以指数股的计算日股份数作为权数，采用连锁公式加权计算。两类指数的权数分别为是——综合指数类：股份数=全部上市公司的总股份数；成分股指数类：股份数=成分股的可流通股本数。2007-9-11证券监管理论基础金融监管理论的演化古典经济学和新古典经济学的“自然秩序说”。魁奈论证了理想化的资本主义社会秩序，首次提出“自然秩序”学说。亚当.斯密《国富论》将自然秩序学说进行了完整的表述。主要观点包括：市场机制是市场秩序创立和完善的核心力量；政府在市场经济中仅仅起到“守夜人”作用；人们都是理性经济人。凯恩斯主义的“国家干预经济”。新自由主义“自由放任”主张。哈耶克提出自然秩序应主要借助于社会自愿力量来维护，尽可能减少国家强制力量的干预。罗纳德.麦金农和爱德华.肖的“金融抑制”理论。指出政府应当放松金融管制。斯蒂格利茨和伯克曼的“金融深化”理论。强调有效需求和政府的作用。由于金融市场存在“失灵”，政府的干预可以使市场功能更好的发挥。金融危机事件的警示。1974年赫斯塔特银行和富兰克林国民银行倒闭，1995年巴林银行倒闭使得人民开始加强国际金融监管。2007-9-11证券市场监管的主要理论公共利益理论。认为市场存在失灵，监管的目的在于增加公众福利。该理论来源于福利经济学的发展。福利经济学认为，由于垄断和外部性的存在、社会成本与私人成本的歧异，以及货币边际效用递减规律作用，市场机制往往不能实现资源最优配置和社会整体福利的最大化。只有政府积极干预市场的配置过程，才可以矫正市场缺陷，实现帕累托最优。利益集团理论。该派理论认为监管的目的是为了满足利益集团的利益，而不是公众福利。2007-9-11证券监管的必要性证券产品的特性与证券监管。证券产品具有价值上的预期性；价值上的不确定性；具有公共产品的某些特性，成本的确定和效用的实现都具有一定的社会性；证券产品是一种信息产品，产品的物理形态与产品价值之间没有直接联系。证券产品有特殊的价值决定方式。证券属于虚拟资本，但代表了资本所有权，有交换价值。证券产品价值主要取决于未来现金流和折现率对证券的准确定价主要取决于投资者对该产品所掌握的信息大小证券业的特殊性与证券监管。证券业的自然垄断特性、信息的不对称性、公共产品的特性。证券监管的现实必要性。2007-9-11监管者的市场定位成熟证券市场与新兴证券市场监管有很大区别。中国证券监管存在种种问题。在监管理念上存在错位。在制度层面上存在职能分工不明晰、监管资源和能力不足等问题中国证券监管应将“维护市场特命独”作为核心任务。2007-9-11证券市场监管要素证券监管主体。证券监管目标和原则证券监管的对象和内容对信息披露和风险的监管。在政策失效和提供直接服务成本太高的地方实施监管从证券市场的发育程度和监管机构的能力考虑监管力度证券监管的手段。法律手段经济手段行政手段自律管理2007-9-11证券监管体制证券监管大致有三种模式。一是以英国为代表的证券行业自律模式；二是以美国为代表的法律约束下的集中监管模式；三是以德国为代表的中间监管模式。我国的证券监管有别于上述三种模式。我国证券的监管机构包括中国证监会及其派出机构、证券交易所以及证券业自律组织。参与证券市场的机构主体证券、信托、银行、保险分别由不同监管部门分业监管。证券监管的目标：1、保护投资者；2、保证市场公平、效率和透明；3、降低系统风险。2007-9-11证券监管机构与监管内容我国的证券监管可分三个层次：国务院证券监管机构的监管、证券业协会的自律性管理和证券交易所的一线监管。中国证监会的监管。1、制定法规。包括《证券法》、《上市公司信息披露管理办法》等。2、严格审查。包括对上市公司、证券公司、事务所等单位严格监管。信息披露监管。制定严格的证券信息披露制度，对信息披露的内容与格式进行严格规定。现场与非现场检查督促相关单位建立完善内控制度。2007-9-11中国证监会的监管监管方式。非现场检查。中国证监会设计、建立了完整的报备材料制度。中国证监会还通过现场检查方式更深入、真实地把握证券市场情况。现场检查分定期检查和不定期检查。2007-9-11中国证监会派出机构监管监管分工。派出机构按属地原则开展对区域内上市公司等相关单位的监管工作。监管内容。掌握辖区内相关单位的基本情况，每季度听取上市公司、证券公司总经理关于公司的运作情况报告，审阅上述公司《年度工作总结报告〉，对高管人员出境情况进行备案，要求高管在其提出辞职申请7日内说明理由。2007-9-11证券交易所的一线监管对证券上市的监管。沪深证交所制定了《上市规则〉，通过规则规范证券上市行为。对证券