第八章 期权与期权交易

第八章期权与期权交易

内容提要第一节期权交易概述第二节期权的定价第三节期权交易策略2/2/20231期权(Option)，是指某一标的物的买卖权或选择权。具有在某一限定时期内按某一指定的价格买进或卖出某一特定商品或合约的权利。这种权利是买进者拥有的一种权利，并非一种义务。（一）定义第一节期权交易概述

一、期权的概念与特点2/2/20232（二）期权的特点①买方要想获得权利必须向卖方支付一定数量的费用（指权利金）；②期权买方取得的权利是在未来的。或在未来一段时间内（指美式期权），或在未来某一特定日期（指欧式期权）；③期权买方在未来的买卖标的物是特定的；2/2/20233④期权买方在未来买卖标的物的价格是事先规定好的（指执行价格）；⑤期权买方可以买进标的物（指看涨期权），也可以卖出标的物（指看跌期权）；⑥期权买方取得的是买卖的权利，而不负有必须买进或卖出的义务。买方有执行的权利，也有不执行的权利，完全可以灵活选择。买方风险有限，获利空间巨大。2/2/20234二、期权的类型1、按执行价格时间不同可分为：欧式期权和美式期权。EuropeanOptionAmericanOption2/2/202351看涨期权（CallOption），是指期权的买方向卖方支付一定数额的权利金后，即拥有在期权合约有效期内，按执行价格向期权卖方买入一定数量的标的物的权利，但不负有必须买进的义务。2看跌期权（PutOption），是指期权的买方向卖方支付一定数额的权利金后，即拥有在期权合约有效期内，按执行价格向期权卖方卖出一定数量的标的物的权利，但不负有必须卖出的义务。2、按期权所赋予的权力不同：看涨期权（买权）和看跌期权（卖权）。2/2/202363、按交易场所的不同：交易所交易期权和柜台交易（OTC）期权交易所内采用集中交易方式进行交易的期权

交易所期权又称柜台交易或店头交易（Over-The-Counter，简写为OTC），由交易双方当面议价成交的期权合约场外期权2/2/202374、按期权的标的物不同：实物期权、期货期权。基础资产是现货商品

实物期权基础资产是期货合约

期货期权2/2/202385、执行价格与标的物市价的关系分为：实、平、虚值期权。实值期权

平值期权虚值期权2/2/20239实值期权(inthemoneyITM)

基础资产市场价与执行价相比，有利于买进期权者。

或：指看涨期权（看跌期权）的执行价格低于（高于）标的物价格的情况。实值期权比如：目前的期货价格为1900，执行价格为1880的看涨期权为实值期权；执行价格为2000的看跌期权为实值期权。2/2/202310基础资产市场价与执行价相比，不利于买进期权者。

或：指看涨期权（看跌期权）的执行价格高于（低于）标的物价格的情况。虚值期权虚值期权(outofthemoneyOTM)比如：期货价格为2000，执行价格为2220的看涨期权为虚值期权；执行价格为1980的看跌期权为虚值期权。2/2/202311

基础资产市场价与执行价相等。也有译为“两平期权”。

或：指看涨期权（看跌期权）的执行价格等于或近似于标的物价格的情况。平值期权平值期权(atthemoneyATM)比如：目前的期货价格为26700，执行价格为26700的看涨期权和26700的看跌期权均为平值期权。2/2/202312实值、虚值与平值期权总结2/2/202313三、期权的类、属、种单位：百万手同一标的物的所有的看涨期权属于同一大类，所有的看跌期权属于同一大类；类

“类”中具有同一到期日的属于同一“属”；属在同一“属”的期权中，按期权的敲定价格不同分为不同的“种”。种2/2/202314四、期权合约要素CBOT小麦期权与期货合约比较2/2/202315CBOT小麦期权与期货合约比较（续）2/2/2023161、期权的交易双方

2、交易单位(tradingunit)

Tradingunit（合约规模）是指每份期权合约上对标的物的数量规定。

一般一份股票期权的数量是100股，而外汇期权合约的数量是同种外汇期货合约数量的一半。2/2/2023173、执行价格(strikeprice)

Strikeprice又称敲定价格、履约价格（exerciseprice）、行权价格，是期权执行时，标的物转换或交割所依据的价格。

期权交易指令：以市价（权利金，如为20元/吨）买入（开仓）

10份5月份到期，执行价格为1600元/吨的小麦

看涨期权。2/2/2023184、权利金(premium)

Premium是期权买方须向卖方支付的费用，即获得权利必须支付的费用。在竞价中产生。也称保险金、权价或期权价格。对买方的意义：可能获得巨大收益须承担的最大风险。对卖方的意义：是卖方可能获得的收入。2/2/2023195、通知日(declarationdate)通知日：当期权买方要求履行标的物(或期货合约)交货时，他必须在预先确定的交货和提运日之前的某一天通知卖方，以让卖方作好准备，这一天就是“通知日”。2/2/2023206、履约日(执行日)(exercise)履约日指期权权利可以执行的日期。

欧式期权（EuropeanOption）

美式期权（AmericanOption）合约到期日是指期权合约必须履行的时间，是期权合约的终点。一般是在相关期货合约交割日之前的一个月的某一天。7、合约到期日（expiration）2/2/202321五、期权的保证金制度多方不管是看涨还是看跌期权，多方足额支付期权价格后不用再支付保证金。空方有保护的卖方；无保护的卖方；2/2/202322第二节期权定价2/2/202323一、期权价格（权利金）的构成权利金内涵价值时间价值+2/2/2023241、内涵价值（IntrinsicValue，IV）定义：内涵价值是指立即履行期权合约时可取得的总利润。这是由期权合约的执行价格与标的物价格的关系决定的。2/2/202325期权内涵价值的六种情况2/2/2023262、时间价值（TimeValue,TV）定义：时间价值是指期权权利金扣除内涵价值的剩余部分，即权利金中超出内涵价值的部分，也称外在价值（extrinsicvalue）。

2/2/202327时间价值时间价值=权利金-内涵价值实值期权权利金=内涵价值+时间价值平值期权权利金=时间价值虚值期权权利金=时间价值2/2/202328期权的时间价值示意图X

天数Y100

8060402.001.601.000.06距到期日一般，期权剩余有效期越长，其时间价值越大。2/2/202329交割品在现货市场上的价格现货价格期权约定的交割价格执行价格当期权失效时点的时间长度剩余时间标的物市场价格波动性价格变动剧烈程度二、影响期权价格的基本因素无风险投资收益或借贷成本无风险利率交割品的现金流入股票分红2/2/202330标的物价格权利金看涨期权权利金看跌期权权利金期权标的物价格权利金看涨期权上升下降上升下降看跌期权上升下降下降上升（1）现货价格2/2/202331（2）标的物价格波动率不管是对于哪一种期权来说，价格波动性越剧烈，盈利的可能性就越高，期权价格也越高。权利金变动曲线权利金价格波动率2/2/202332看跌期权权利金变动曲线看涨期权权利金变动曲线权利金执行价格期权执行价格权利金成本看涨期权越高越低越低越高看跌期权越高越低越高越低（3）执行价格2/2/202333期权剩余时间权利金看涨/看跌期权越多越少越多越少看涨/看跌期权越多越少越多越少权利金变动曲线权利金剩余时间（4）距到期日前剩余时间

2/2/202334（5）无风险利率无风险利率对于期权的所有者来说是资金的成本，或者说是持有现货的机会成本，因此无风险利率越高，预期的现货价格就越高。但是无风险利率越高，未来利润折现值也越低。两种因素综合，无风险利率越高，看涨期权的价格越高，看跌期权价格越低。2/2/202335期权利率权利金看涨期权上升下降上升下降看跌期权上升下降下降上升看涨期权权利金变动曲线看跌期权权利金变动曲线权利金利率无风险利率与期权价格关系图示2/2/202336（6）红利看跌期权权利金变动曲线看涨期权权利金变动曲线权利金红利作为交割品的现金流，派发红利会导致交割品价格下降。预期红利支付越高，看涨期权价格越低，看跌期权价格越高。2/2/202337（7）影响期权价格的因素总结一个变量增加而其他变量保持不变时对期权价格的影响：2/2/202338第三节期权交易策略2/2/202339一、期权交易的基本方法

买入看涨期权卖出看涨期权买入看跌期权卖出看跌期权2/2/202340（一）买入看涨期权损益期货价格买进看涨期权35502/202341（二）卖出看涨期权期货价格损益卖出看涨期权340035501502/2/202342（三）买进看跌期权买进看跌期权20-2015801600期货价格2/2/202343（四）卖出看跌期权1600158020卖出看跌期权期货价格2/2/202344二、合成策略（一）合成期货

合成期货：风险巨大、利润巨大的交易策略

（1)合成多头期货（Syntheticlongfutures）——牛市

（2）合成空头期货（SyntheticShortfutures）——熊市

2/2/202345（1）合成空头期货卖出看涨期权+买入看跌期权=卖出期货

利润STX看涨期权空头看跌期权多头合成期货空头2/2/202346（2)合成多头期货买入看涨期权+卖出看跌期权=买入期货

+-(2)看跌期权空头(1)看涨期权多头(3)合成期货多头利润2/2/2023471、合成买进看涨期权投资人在买进期货的同时买进看跌期权。2、合成卖出看涨期权投资人在卖出期货的同时卖出看跌期权。3、合成买进看跌期权投资人在卖出期货的同时买进看涨期权。4、合成卖出看跌期权投资人在买进期货的同时卖出看涨期权。（二）合成期权2/2/2023481、合成买进看涨期权（SyntheticLongCalls）要点：限制期货价格下跌带来的损失，同时希望在期货价格上涨时获利（也为当时的市价）。合成买进看涨期权=买进期货+买进看跌期权2/2/202349利润STX’X看跌期权多头期货多头看涨期权多头2/2/2023502、合成卖出看涨期权

（SyntheticShortCalls）合成卖出看涨期权=卖出期货+卖出看跌期权2/2/202351SyntheticShortCalls利润STX’X看跌期权空头期货空头合成看涨期权空头2/2/2023523、合成买进看跌期权

（SyntheticLongputs）

投资者预计市场将下跌，同时限制市价上涨（即预测不准）带来的损失。合成买入看跌期权=卖出期货+买入看涨期权2/2/202353利润STX’X看涨期权多头期货空头合成看跌期权多头2/2/2023544、合成卖出看跌期权（SyntheticShortputs）合成卖出看跌期权=买入期货+卖出看涨期权2/2/202355利润STX’X看涨期权空头期货多头合成卖出看跌期权2/2/202356（三）合成期货与合成期权总结买进看涨期权+卖出看跌期权＝买进期货如果我们以正号表示“买进”，而以负号表示“卖出”，则根据数学的移项法则，我们可通过变换而得到如下多种不同的合成策略：卖出看涨期权+买进看跌期权＝卖出期货；买进期货+买进看跌期权＝买进看涨期权；买进期货+卖出看涨期权＝卖出看跌期权；卖出期货+卖出看跌期权＝卖出看涨期权；卖出期货+买进看涨期权＝买进看跌期权；2/2/202357三、价差交易策略(Spreads)定义：价差交易策略是买入某一类期权中的一种期权，同时卖出同类期权中的另一种期权。2/2/202358价差交易策略的三种形式：

第一种是同时买卖相同到期日而敲定价不同的期权，称为价格价差交易（垂直价差交易）。第二种是同时买卖相同敲定价，不同到期月份的期权，称为时间价差交易（水平价差交易）；第三种是同时买卖不同到期日，敲定价不同的期权，称为对角价差交易。2/2/202359B&P100股票指数报价举例2/2/2023601、价格价差策略（垂直价差策略）价格价差策略的三种形式：1牛市价差策略3蝶式价差策略2熊市价差策略2/2/202361（1）牛市价差策略

（BullSpread）：买低卖高构造方式a．买入一个较低敲定价的看涨期权，同时卖出一个同品种相同到期日的较高敲定价的看涨期权；b．买入一个较低敲定价的看跌期权，同时卖出一个同品种相同到期日的较高敲定价的看跌期权。2/2/202362利润STX1X2看涨期权空头看涨期权多头BullSpread①BullSpread（看涨期权多空组合）价格区间 期权多头收益 期权空头收益 总收益ST≥X2 ST－X1 X2－ST X2-X1X1<ST<X2 ST－X1 0 ST－X1ST≤X1 0 0 02/2/202363利润STX1X2看跌期权多头看跌期权空头BullSpread②BullSpread（看跌期权多空组合）2/2/202364（2）熊市价差期权

（BearSpread）：买高卖低构造方式a.

买入敲定价较高的看涨期权，同时卖出同一品种相同到期日的敲定价较低的看涨期权；b．买人较高敲定价的看跌期权，同时卖出相同到期日同一品种的敲定价较低的看跌期权。2/2/202365利润STX1X2看涨期权空头看涨期权多头BearSpread①BearSpread（看涨期权多空组合）价格区间 期权多头收益 期权空头收益 总收益ST≥X2 ST－X2 X1－ST X1－X2X1<ST<X2 0 X1－

ST X1－

STST≤X1 0 0 02/2/202366利润STX1X2看跌期权多头看跌期权空头BearSpread②BearSpread（看跌期权多空组合）2/2/202367（3）碟式价差期权

（ButterflySpread）蝶式价差期权策略由三种不同敲定价的期权所组成，有买空蝶式价差期权和卖空蝶式价差期权之分。蝶式价差期权在形式上可分解成一个牛市价差期权和一个熊市价差期权。2/2/202368买空碟式价差期权构造方式（买高低，卖中）设x1＜x2＜x3，其中x2为x1与x3的中间值。有：a.

敲定价x1的看跌期权多头1个+敲定价x3的看跌期权多头1个+敲定价为x2的看跌期权空头2个；b.

敲定价x1的看涨期权多头1个+敲定价X3的看涨期权多头1个+敲定价x2的看涨期权空头2个。2/2/202369①ButterflySpread

（看跌期权多空组合）利润STX1X3X21.看跌多头3.看跌多头2.看跌空头2份ButterflySpread2/2/202370利润STX1X3X21.看涨多头3.看涨多头2.看涨空头2份ButterflySpread②ButterflySpread

（看涨期权多空组合）价格区间 第一多头收益 第二空头收益 第三多头收益 总收益 ST≥X3 ST－X1 2×(X2－ST) ST－X3 X3＋X1－2X2X2<ST<X3 ST－X1 2×(X2－ST) 0 2X2－X1－STX1<ST<X2 ST－X1 0 0 ST－X1

ST≤X1 0 0 0 02/2/202371卖空碟式价差期权卖空碟式价差期权的构造方式（卖高低，买中）设x1＜x2＜x3，其中x2为x1与x3的中间值。有：a.

敲定价X1的看跌期权空头1个+敲定价X3·的看跌期权空头1个+敲定价X2的看跌期权多头2个；

b．敲定价X1的看涨期权空头1个+敲定价x3的看涨期权空头1个+敲定价X2的看涨期权多头2个。2/2/202372利润STX1X3X2ButterflySpread卖空碟式价差期权2/2/2023732、时间价差期权（1）日历价差期权（CalendarSpread）：买长卖短日历价差期权是将相同品种、相同敲定价，但不同到期日的期权进行组合。2/2/202374构造方式看涨期权组成的CalendarSpread买入一份长期限的看涨期权，卖出一份短期限且施权价相同的看涨期权。在短期限期权到期时出售长期限期权。看跌期权组成的CalendarSpread买入一份长期限的看跌期权，卖出一份短期限且施权价相同的看跌期权。在短期限期权到期时出售长期限期权。2/2/202375CalendarSpread－Calls利润STX短期限看涨期权空头长期限看涨期权多头CalendarSpread2/2/202376CalendarSpread－Puts利润STX短期限看跌期权空头长期限看跌期权多头CalendarSpread2/2/202377（2）逆日历价差期权：买短卖长

构造方式a.期限T1的看涨期权多头+期限T2的看涨期权空头；b.期限T1的看跌期权多头+期限T2的看跌期权空头；其中T1＜T2。2/2/202378利润STXCalendarSpread逆日历价差期权2/2/2023793、对角价差期权(diagonalspreadsoptions)定义：

对角差价期权：两个看涨（看跌）期权的执行价格和到期日都不相同。2/2/202380四、组合期权Straddle（跨式期权，同价对敲）Strangle（宽跨式期权，异价对敲）Straps（捆绑套利）Strips（剥离套利）2/2/202381（1）Straddle（跨式期权或同价对敲）构造方式：①同时买入相同敲定价、相同到期日、同种标的资产的看涨期权和看跌期权，也称为买人跨式期权或底部跨式期权；②同时卖出相同敲定价、相同到期日、同种标的资产的看涨期权和看跌期权，也称为卖出跨式期权或顶部跨式期权。2/2/202382Straddle利润ST看涨期权多头看跌期权多头StraddleX2/2/202383（2）Strangle（宽跨式期权或异价对敲）①买进异价对敲（LongStrangle）投资者同时买进相同标的物、相同到期日，但不同协定价格的看涨期权与看跌期权。一般地说，在买进异价对敲中，投资者所买进的看涨期权与看跌期权都是虚值期