课件43：上市公司重大资产重组

第六部分上市公司重大资产重组中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心2目录一、上市公司重大资产重组的概念二、上市公司重大资产重组的法律体系框架和主要规定三、上市公司重大资产重组的实施程序四、上市公司实施重大资产重组的重要环节五、上市公司重大资产重组案例中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心3一、上市公司重大资产重组的概念（一）定义重大资产重组：是指上市公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化的资产交易行为。发行股份购买资产视同重大资产重组，应当符合相关法律法规的规定。中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心4一、上市公司重大资产重组的概念（一）定义（续）准确把握上市公司重大资产重组的定义，需掌握的关键点：1、上市公司重大资产重组的主体上市公司及其控股或者控制的公司，即上市公司及其子公司。中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心5一、上市公司重大资产重组的概念（一）定义（续）2、上市公司重大资产重组的资产交易类型日常经营活动之外的：购买资产；出售资产；通过其他方式进行资产交易：与他人新设企业、对已设立的企业增资或者减资；受托经营、租赁其他企业资产或者将经营性资产委托他人经营、租赁；接受附义务的资产赠与或者对外捐赠资产；中国证监会根据审慎监管原则认定的其他情形。中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心6一、上市公司重大资产重组的概念（一）定义（续）3、构成上市公司重大资产重组的资产交易比例（续）资产交易比例构成标准资产交易比例分子的计算资产类型是否取得控制权购买出售资产总额/公司资产总额（最近一个会计年度末、审计、合并）≥50%股权否二者中的较高者：被投资企业的资产总额*股权比例；成交金额被投资企业的资产总额*股权比例；是二者中的较高者：被投资企业的资产总额；成交金额被投资企业的资产总额非股权-二者中的较高者：该资产的账面值；成交金额该资产的账面值中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心7一、上市公司重大资产重组的概念（一）定义（续）3、构成上市公司重大资产重组的资产交易比例（续）资产交易比例构成标准资产交易比例分子的计算资产类型是否取得控制权购买出售资产在最近一个会计年度产生的营业收入/公司营业收入（最近一个会计年度、审计、合并）≥50%股权否被投资企业的营业收入*股权比例同购买是被投资企业的营业收入同购买中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心8一、上市公司重大资产重组的概念（一）定义（续）3、构成上市公司重大资产重组的资产交易比例（续）资产交易比例构成标准资产交易比例分子的计算资产类型是否取得控制权购买出售资产净额/公司净资产额（最近一个会计年度末、审计、合并）≥50%，且>5000万元股权否二者中的较高者：被投资企业的净资产额*股权比例成交金额被投资企业的净资产额*股权比例是二者中的较高者：被投资企业的净资产额；成交金额被投资企业的净资产额非股权-二者中的较高者：相关资产与负债的账面值差额；成交金额相关资产与负债的账面值差额中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心9一、上市公司重大资产重组的概念（一）定义（续）3、构成上市公司重大资产重组的资产交易比例（续）注：1、上市公司同时购买、出售资产的，应当分别计算购买、出售资产的相关比例，并以二者中比例较高者为准。2、上市公司在12个月内连续对同一或者相关资产进行购买、出售的，以其累计数分别计算相应数额。已报经中国证监会核准的资产交易行为，无须纳入累计计算的范围，但构成控制权变更的除外。交易标的资产属于同一交易方所有或者控制，或者属于相同或者相近的业务范围，或者中国证监会认定的其他情形下，可以认定为同一或者相关资产。中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心10一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型1、类型划分（1）按重组方的动机产业并购整体上市借壳上市中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心11一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型1、类型划分（2）按重组的法律形式一般性购买资产发行股份购买资产合并（吸收合并，新设合并）出售资产分立（派生分立，新设分立）其他中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心12一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型1、类型划分（3）按对上市公司股权结构的影响不涉及股权结构变更的重大资产重组涉及股权结构变更但不导致控制权变更的重大资产重组导致控制权变更的重大资产重组中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心13一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型2、产业并购产业并购是指并购方为了获取被并购方所拥有的标的公司的业务或某一要素而进行的并购。特点：通常为非同一控制下的并购；并购方的直接机动是获取被并购方所拥有的标的公司的业务或某一要素；并购类型可能是横向并购、纵向并购或混合并购；中国社会科学院研究生院金融硕士教育中心14一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型3、整体上市整体上市是指上市公司的实际控制人将其同一控制下的其他业务注入上市公司，以实现产业整合、解决与上市公司之间的同业竞争或减少与其经常性关联交易的行为。特点：同一控制下的并购行为；重组方的动机是可能是整合集团内部产业、解决同业竞争或减少经常性关联交易；并购类型多数是横向并购或纵向并购，也可能是混合并购。15一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型4、借壳上市（1）定义借壳上市：是指拟上市公司股东通过购买一家壳上市公司增量或存量股份的方式取得该上市公司的控制权，然后或同时，通过与壳上市公司的资产交易行为将拟上市公司的资产和业务注入壳上市公司，从而间接使拟上市公司挂牌上市的行为。一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型4、借壳上市（1）定义准确把握“借壳上市”的定义，需掌握的关键点：壳上市公司：盈利能力基本丧失，财务状况恶化，甚至已经资不抵债，而且依靠公司自身力量已经难以扭转局面，公司面临退市风险。一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型4、借壳上市（1）定义准确把握“借壳上市”的定义，需掌握的关键点：（续）借壳上市包含两种行为：一是拟上市公司股东通过购买壳上市公司增量或存量股份的方式收购壳上市公司，二是拟上市公司股东与壳上市公司进行资产交易，将拟上市公司资产和业务注入上市公司。实务中，多采用壳上市公司发行股份购买资产，也即拟上市公司股东多以其持有的拟上市公司权益购买壳上市公司增量股份。借壳上市包含的两种行为可以先后发生或同时发行。实务中，多同时发生；相对于首次公开发行股票（IPO）并上市,借壳上市是一种间接上市方式。一、上市公司重大资产重组的概念特点IPO借壳上市上市条件要求公司在主体资格、独立性、规范运作、最近三年一期财务与会计、募集资金投向五个方面符合法定条件；财务与盈利条件的门槛较低，实务中，只要具备法定条件即可申报实施。主体资格、独立性、规范运作、财务与会计方面的法定要求与IPO等同；但实务中，没有较大资产规模和较强盈利能力的公司难以取得壳上市公司的控制权。上市成本有偿按公开发行股票比例摊薄老股东权益；中介机构佣金。最大成本来自于无偿让渡给原壳公司股东的股权比例；壳费等其他隐性成本；如果募集配套资金，老股东权益将被进一步摊薄；中介机构佣金。（二）上市公司重大资产重组的主要类型4、借壳上市（1）定义准确把握“借壳上市”的定义，需掌握的关键点：（续）一、上市公司重大资产重组的概念特点IPO并上市借壳上市上市风险无。最大风险来自借壳方（公司股东）与壳公司的对赌风险；如果壳公司不能处置成“净壳”，其原有资产与业务可能存在或带来的风险。实施难点准备阶段自我把控；难点在于中介机构详尽的尽职调查和审慎核查，以及真实、准确、完整地披露公司信息；审核极其严厉，违规后果惨重；审核历时较长，受国家行政政策、二级市场状况影响较大。不是自行能够完成，需要找“壳公司”合作，但理想的“壳公司”不易找；买卖双方就各自核心利益取得实质性一致难度大，谈判过程推进困难，变数较大；审核严厉程度不及IPO；审核速度快。首次融资与上市后再融资通过IPO筹集资金，上市后的再融资与前次融资的间隔没有要求。买壳同时可以非公开发行股票方式募集资金，上市后以公开发行方式筹集资金应满足一定条件。（二）上市公司重大资产重组的主要类型4、借壳上市（1）定义准确把握“借壳上市”的定义，需掌握的关键点：（续）一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型4、借壳上市（2）类型借壳上市包含两种行为：一是拟上市公司股东通过购买壳上市公司增量或存量股份的方式收购壳上市公司，二是拟上市公司股东与壳上市公司进行资产交易，将拟上市公司资产和业务注入上市公司。实务中，不同的收购和注入的方式选择，形成了不同的买壳上市形式；同时，借买壳上市选择的交易往往不是单一的，而是包含多种收购和注入交易，形成一个较为复杂的交易结构。借壳上市的交易结构中，以一种交易方式为主。一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型4、借壳上市（2）类型根据其主体交易形式，买壳上市主要有以下几种形式：发行股份购买资产：上市公司向拟上市公司股东发行股份，后者以其持有的拟上市公司股份购买前者发行的股份，从上市公司的角度看即发行股份购买资产。其实施结果是，拟上市公司股东成为上市公司股东，其控股股东、实际控制人成为上市公司的控股股东、实际控制人，拟上市公司成为上市公司的子公司。吸收合并：上市公司吸收合并拟上市公司，拟上市公司股东以其持有的拟上市公司股东权益换算为上市公司股份。其实施结果是，拟上市公司股东成为上市公司股东，其控股股东、实际控制人成为上市公司的控股股东、实际控制人，拟上市公司法人资格灭失，其资产与业务由上市公司承继。一、上市公司重大资产重组的概念（二）上市公司重大资产重组的主要类型4、借壳上市（2）类型（续）收购存量股份后再注入资产：拟上市公司股东先通过购买上市公司存量股份取得其控制权，再由上市公司向拟上市公司股东发行股份购买资产，或吸收合并。实务中，借壳上市多采用的主体交易形式是发行股份购买资产，此外，还会辅之以资产置换（拟上市公司股东以其持有的拟上市公司股份置换壳上市公司净资产）、购买壳公司大股东股份（拟上市公司股东购买壳上市公司大股东的部分股份）等交易形式。23二、上市公司重大资产重组的法律体系框架和主要规定（一）法律体系借壳上市、整体上市、产业并购不是法律词汇，是实务中约定俗成的叫法。在操作实施层面，适用的法律体系主要是中国证监会公布的《上市公司重大资产重组管理办法》、《上市公司收购管理办法》及其配套法规，等等。24二、上市公司重大资产重组的法律体系框架和主要规定发文单位、文件名称文号公布日期施行日期国务院国务院办公厅转发国资委关于推进国有资本调整和国有企业重组指导意见的通知国办发[2006]97号2006/12/05国务院关于促进企业兼并重组的意见国发[2010]27号2010/08/28中国证监会上市公司重大资产重组管理办法证监会令第109号2014-10-232014-11-23上市公司收购管理办法证监会令第108号2014-10-232014-11-23上市公司并购重组财务顾问业务管理办法证监会令第54号2008/6/32008/8/4公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号－上市公司重大资产重组申请文件证监会公告[2008]13号2008/4/162008/5/18（一）法律体系（续）二、上市公司重大资产重组的法律体系框架和主要规定发文单位、文件名称文号公布日期施行日期关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的暂行规定证监会公告[2012]33号2012-11-062012-12-17关于上市公司建立内幕信息知情人登记管理制度的规定证监会令第73号2011/8/12011/9/1中国证券监督管理委员会上市公司并购重组审核委员会工作规程2011年修订关于进一步做好上市公司重大资产重组信息披露监管工作的通知上市部函[2008]076号2008/5/162008/5/16关于规范上市公司重大资产重组若干问题的规定证监会公告[2008]14号2008/4/16

关于破产重整上市公司重大资产重组股份发行定价的补充规定证监会公告[2008]44号2008/11/112008/11/12关于填报上市公司并购重组方案概况表的通知上市部函[2008]190号2008/9/222008/9/22关于填报<上市公司并购重组专业意见附表>的规定证监会公告[2010]31号2010/11/182011/1/1（一）法律体系（续）二、上市公司重大资产重组的法律体系框架和主要规定发文单位、文件名称文号公布日期施行日期《上市公司收购管理办法》及《上市公司重大资产重组管理办法》适用意见证监会公告[2009]11号、证监会公告[2011]1号等证监会公告-上市公司重大资产重组申报工作指引上市公司监管部2008/5/20证券交易所交易所重大资产重组信息披露业务备忘录、业务指南及有关通知上交所、深交所国务院国资委关于规范国有股东与上市公司进行资产重组有关事项的通知国资发产权[2009]124号2009/6/24财政部、国家税务总局关于企业重组业务企业所得税处理若干问题的通知财税[2009]59号2009/04/302008/1/1企业重组业务企业所得税管理办法国税总局公告2010年第4号2010/07/262010/1/1（一）法律体系（续）二、上市公司重大资产重组的法律体系框架和主要规定

1、一般要求（《重组办法》第11条）对交易本身及其对上市公司的影响符合国家产业政策和有关环境保护、土地管理、反垄断等法律和行政法规的规定；重大资产重组所涉及的资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形；资产权属清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍，相关债权债务处理合法。不会导致上市公司不符合股票上市条件；有利于提高上市公司资产质量、改善公司财务状况和增强持续盈利能力，不存在可能导致上市公司重组后主要资产为现金或者无具体经营业务的情形；有利于上市公司减少关联交易和避免同业竞争，保持独立性；有利于上市公司形成或者保持健全有效的法人治理，规范运作。（二）主要规定1、上市公司实施重大资产重组应当符合的要求二、上市公司重大资产重组的法律体系框架和主要规定2、发行股份购买资产的特别要求（《重组办法》第43条，一般要求也应符合）对上市公司主体上市公司最近一年及一期财务会计报告被注册会计师出具无保留意见审计报告；被出具保留意见、否定意见或者无法表示意见的审计报告的，须经注册会计师专项核查确认，该保留意见、否定意见或者无法表示意见所涉及事项的重大影响已经消除或者将通过本次交易予以消除；上市公司及其现任董事、高级管理人员不存在因涉嫌犯罪正被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规正被中国证监会立案调查的情形，但是，涉嫌犯罪或违法违规的行为已经终止满3年，交易方案有助于消除该行为可能造成的不良后果，且不影响对相关行为人追究责任的除外。（二）主要规定1、上市公司实施重大资产重组应当符合的要求（续）二、上市公司重大资产重组的法律体系框架和主要规定

3、自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的，除符合本办法第11条、第43条规定的要求外，还需符合的特殊要求（《重组办法》第13条，即借壳上市要求。创业板上市公司不得实施本款规定的交易行为）对收购人控制的标的公司主板（含中小企业板）上市公司购买的资产对应的经营实体：股份有限公司或者有限责任公司；符合《首次公开发行股票并上市管理办法》（证监会令第32号）规定的发行条件；购买的资产属于金融、创业投资等特定行业的，由中国证监会另行规定。（二）具体规定1、上市公司实施重大资产重组应当符合的要求（续）三、上市公司重大资产重组的实施程序一、交易双方确定重组战略，进行前期准备产业并购、借壳上市、整体上市下，交易双方确定重组战略时，考虑的核心利益、重大关切有所不同；前期准备主要包括：交易标的估值、目标公司选择和交易结构设计。二、寻找目标公司，对目标公司进行外围调查，制定初步方案寻找目标公司；对目标公司进行外围调查，了解其基本面情况、重组意向等情况；制定初步方案。三、上市公司重大资产重组的实施程序三、交易双方初步磋商，直至就彼此核心利益初步达成实质性意向，签署并购意向书；其间，严防内幕信息外泄，严禁内幕交易初步磋商内容：双方的核心诉求；不同类型的并购重组，双方的核心诉求有所不同：产业并购；借壳上市；接触伊始，双方立即采取必要且充分的保密措施，严防内幕信息外泄；制定严格有效的保密制度；尽可能缩小内幕信息知情人范围；

立即与所聘请的证券服务机构签署保密协议。交易双方实施内幕交易，会对自身产生不可挽回的、深远的危害；三、上市公司重大资产重组的实施程序四、上市公司申请股票停牌，聘请的法定中介机构对标的公司进行尽职调查（一）上市公司股票停牌；（二）中介机构及其职责。五、上市公司正式启动重大资产程序，中介机构进驻标的公司现场进行董事会前的准备工作中介机构的职责：1、独立财务顾问：

2、会计师事务所：

3、资产评估机构（包括土地评估机构）或估值机构：4、律师事务所；三、上市公司重大资产重组的实施程序六、上市公司召开董事会审议、表决、通过重组议案，交易双方签署重组协议1、第一次董事会重组预案；董事会决议；独立董事意见；2、第二次董事会三、上市公司重大资产重组的实施程序七、上市公司召开股东大会审议表决重组议案股东大会就重大资产重组事项作出的决议；本次重组的重大资产重组报告书、独立财务顾问报告、法律意见书以及重组涉及的审计报告、资产评估报告和经审核的盈利预测报告至迟应当与召开股东大会的通知同时公告。股东大会就重大资产重组事项作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上通过。上市公司重大资产重组事宜与股东或者其关联人存在关联关系的，股东大会就重大资产重组事项进行表决时，关联股东应当回避表决。交易对方已经与上市公司控股股东就受让上市公司股权或者向上市公司推荐董事达成协议或者默契，可能导致上市公司的实际控制权发生变化的，上市公司控股股东及其关联人应当回避表决。股东大会作出重大资产重组决议后的次一工作日公告该决议。八、独立财务顾问组织交易各方和中介机构编制申请文件，并受托向中国证监会申报（借壳上市或发行股份购买资产）独立财务顾问组织公司和中介机构编制申请文件，并受托股东大会召开后3个工作日内向中国证监会申报。三、上市公司重大资产重组的实施程序九、中国证监会审核中国证监会受理；上市公司监管部并购监管处初审；中国证监会在审核期间提出反馈意见要求上市公司作出书面解释、说明的，上市公司应当自收到反馈意见之日起30日内提供书面回复意见，独立财务顾问应当配合上市公司提供书面回复意见。并购重组委审核；中国证监会核准。十、上市公司实施重大资产重组十一、上市公司履行后续义务，独立财务顾问履行持续督导义务四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（一）交易双方确定重组战略产业并购、借壳上市、整体上市下，交易双方确定重组战略时，考虑的核心利益、重大关切有所不同。上市公司交易对方产业并购：根据公司发展战略，确定重组战略。根据我国企业发行上市不同路径（IPO、借壳上市、出售给上市公司）对拟上市企业的条件要求、上市成本、上市风险、审核特点以及对公司的影响，和公司自身条件，作出最优上市决策（借壳上市或出售）；组建领导小组，明确职责分工；聘请专业中介机构，明确职责分工；借壳：包括独立财务顾问、律师事务所、会计师事务所、资产评估机构或估值机构等；出售：至少应聘请财务顾问；确定大致时间安排。借壳：放弃保壳；控股股东、实际控制人可以取得的短期和中长期收益。四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（二）中介机构帮助企业进行前期准备上市公司交易对方根据公司重组战略，确定最优标的公司应具备的基本条件；梳理核心诉求，制定最优交易框架。对企业进行尽职调查，协助企业理顺、规范经营与财务，制作推介文件，对公司进行初步估值；根据公司情况，确定最优目标上市公司应具备的基本条件；协助企业梳理核心诉求，制定最优交易框架。四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（三）交易双方初步磋商，直至就彼此核心利益初步达成实质性意向1、产业并购双方核心利益：收购方：收购标的能够带来的长、中、短期收益，以及为此付出的成本、承担的风险；出售方：出售短、中期收益，以及为此付出的成本、承担的风险；产业并购中，交易双方可能获得的收益、付出的成本、承担的风险主要如下表；具体交易中，交易结构设计不同，交易双方的收益、成本、风险也会有所不同；四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（三）交易双方初步磋商，直至就彼此核心利益初步达成实质性意向1、产业并购（续）收购方收益标的能够带来的长、中、短期收益；成本发行股份购买标的资产后，原股东持股比例被摊薄；支付的现金对价；风险若标的公司业绩下降到一定程度，会拖累公司业绩；若交易对方承诺期满后，标的公司业绩达不到预期水平，原股东持股比例被摊薄的损失不会得到补偿；长期来看，贻误公司业务转型或发展时机；四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（三）交易双方初步磋商，直至就彼此核心利益初步达成实质性意向1、产业并购（续）出售方控股股东、实际控制人中小股东（包括PE）收益出售资产后，所持有的上市公司股权价值及其未来收益；出售资产取得的现金对价；√√相比IPO，可以提前从公开市场获利退出；×√成本股东权益损失：通过上市公司发行股份购买资产，出售方对原标的公司权益损失部分，减去其对上市公司权益的持有部分√√控制权丧失；×-四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（三）交易双方初步磋商，直至就彼此核心利益初步达成实质性意向1、产业并购（续）出售方控股股东、实际控制人中小股东（包括PE）风险最大风险：使用基于未来收益的评估方法评估标的资产（全部或部分）时，该资产未来三年（通常含重组完成当年）实际利润数低于盈利预测数时，出售方应按低于比例放弃该资产折算的股份数，由上市公司注销或转让给原股东；√√四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（三）交易双方初步磋商，直至就彼此核心利益初步达成实质性意向2、借壳上市双方核心利益：借壳方：买壳的成本、风险；卖壳方：卖壳的收益；借壳上市中，买方可能承担的成本与风险、卖方可能获得的收益主要如下表；具体交易中，交易结构设计不同，买方承担的成本与风险、卖方可取得的利益也会有所不同；四、上市公司实施重大资产重组的重要环节借壳方：成本和风险成本影响因素降低或防范对策最大成本：通过壳上市公司发行股份购买资产，借壳方几乎无偿让渡给壳公司原股东的标的资产比例，也即重组后壳公司原股东所占的权益比例：壳公司的市值规模；标的资产（股东权益）估值、作价的底线；标的资产让渡比例的底线；保持实际控制地位；尽量选择市值较小的壳；借壳方受让壳公司原股东股权所支付的对价（通常要求以现金支付）；从权益稀释、保持控制力角度，有无必要受让原股东部分股权？原股东有无出让部分股权的意向？如有，受让价格、支付手段？（三）交易双方初步磋商，直至就彼此核心利益初步达成实质性意向2、借壳上市（续）四、上市公司实施重大资产重组的重要环节借壳方：成本和风险成本影响因素降低或防范对策由于原股东要求低价（同发行股票价格）增持股份，买壳方继续被低价摊薄股权的比例；原股东有无其他进一步增持股权的要求？原股东可能要求通过参与募集配套资金方式低价增持股份；详尽论证募集配套资金有无必要；所承担的原壳公司负债；壳公司是否是“净壳”？如果壳公司存在资产、负债，尽量将其中的资产、负债处置干净；尽量选择无资产、负债的“净壳”；如果不是净壳，尽量将其中的资产、负债处置干净；所承担的隐性壳费；（三）交易双方初步磋商，直至就彼此核心利益初步达成实质性意向2、借壳上市（续）四、上市公司实施重大资产重组的重要环节借壳方：成本和风险风险最大风险：使用基于未来收益的评估方法评估标的资产（全部或部分）时，该资产未来三年（通常含重组完成当年）实际利润数低于盈利预测数时，买壳方应按低于比例放弃该资产折算的股份数，由上市公司注销或转让给原股东；买壳方在坚守买壳成本底线的前提下，尽可能谨慎预测标的资产未来三年的盈利预测数，相应地降低其估值；壳公司资产没有剥离可能带来的风险：原壳公司的资产损失，或有负债或隐形负债，以及其他重大或有事项；处置壳公司资产、负债时，应将与原壳公司相关的或有事项一并处置，在重组协议中特别明确；做好尽职调查；（三）交易双方初步磋商，直至就彼此核心利益初步达成实质性意向2、借壳上市（续）四、上市公司实施重大资产重组的重要环节卖壳方：收益收益考虑因素对策发行股份购买资产后，原股东持股比例及其未来收益；置入资产未来的盈利能力；重组后权益占比；重组时进一步增持股份；是否在重组时增持？重组时套现部分股份；（三）交易双方初步磋商，直至就彼此核心利益初步达成实质性意向2、借壳上市（续）四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（四）重组全过程，特别在初步磋商期间，交易各方须严守内幕信息，严禁内幕交易近年来，中国证监会高度重视股价异动和内幕交易监管，对内幕交易打击力度日益加大，目前已经到达前所未有的程度。其中，与上市公司重大资产重组相关的内幕交易监管是重中之重。监管规定：《关于加强与上市公司重大资产重组相关股票异常交易监管的暂行规定》（证监会公告【2012】33号，自2012年12月17日起施行）四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（四）重组全过程，特别在初步磋商期间，交易各方须严守内幕信息，严禁内幕交易（续）监管对象：主要交易方：上市公司、占重组总交易金额比例在20%以上的交易对方，以及上述主体的控股股东、实际控制人及其控制的机构。主要参与方：上市公司董事、监事、高级管理人员；上市公司控股股东、实际控制人的董事、监事、高级管理人员；占本次重组总交易金额比例在20%以下的交易对方及其控股股东、实际控制人及上述主体控制的机构，交易对方的董事、监事、高级管理人员；为本次重大资产重组提供服务的证券公司、证券服务机构及其经办人员，参与本次重大资产重组的其他主体等；参与本次重大资产重组的其他主体等。49四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（四）重组全过程，特别在初步磋商期间，交易各方须严守内幕信息，严禁内幕交易（续）监管原则：重组即核查：上市公司因重大资产重组事项停牌后，交易所立即启动二级市场股票交易核查程序，督促上市公司及时提供内幕信息知情人名单、重组进程备忘录，并在后续各阶段对二级市场股票交易情况进行持续监管。立案即暂停：如重大资产重组事项涉嫌内幕交易被中国证监会立案调查或者被司法机关立案侦查，尚未受理的，中国证监会不予受理；已经受理的，中国证监会暂停审核。排除即恢复：中国证监会或者司法机关经调查核实未发现主要交易方存在内幕交易的，未发现主要参与方存在内幕交易的或者其虽涉嫌内幕交易，但已被撤换或者退出本次重大资产重组交易的，中国证监会恢复受理程序或审核。违规即终止：主要交易方因本次重大资产重组相关的内幕交易被中国证监会行政处罚或者被司法机关依法追究刑事责任的，中国证监会终止审核。四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（四）重组全过程，特别在初步磋商期间，交易各方须严守内幕信息，严禁内幕交易（续）监管原则（续）：违规成本深远：上市公司：因控股股东及其实际控制人存在内幕交易被中国证监会终止审核的，自公告之日起至少12个月内不再筹划重大资产重组；交易对方、主要参与方：因涉嫌本次重大资产重组相关的内幕交易被立案调查或者立案侦查的，自立案之日起至责任认定前不得参与任何上市公司的重大资产重组。中国证监会作出行政处罚或者司法机关依法追究刑事责任的，上述主体自中国证监会作出行政处罚决定或者司法机关作出相关裁判生效之日起至少36个月内不得参与任何上市公司的重大资产重组。

四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（四）重组全过程，特别在初步磋商期间，交易各方须严守内幕信息，严禁内幕交易（续）如何防控内幕交易？制订保密制度；尽量缩小内幕信息知情人范围；及时签订保密协议；主要交易方、主要参与方：应心怀对法律、监管的敬畏，不能自觉高明，不能心存侥幸。

四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（五）标的资产的估值：不同类型的资产，适用不同的评估方法资产评估是对资产现行价值进行评定估算的一种专业活动。资产评估方法是资产评估的技术手段，按原理和技术路线不同，可以归纳为3种基本类型：收益法资产基础法市场法。

四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（五）标的资产的估值：不同类型的资产，适用不同的评估方法（续）市场法：市场法是利用市场上同样或类似资产的近期交易价格，经过直接比较或类比分析以估测资产价值的各种评估技术方法的总称。评估原理：根据替代原则，充分利用类似资产成交价格信息，采用比较和类比的思路及其方法判断资产价值。替代原则即任何一个正常的投资者在购置某项资产时，他所愿意支付的价格不会高于市场上具有相同用途的替代品的现行市价。运用的两个前提：一是要有一个充分发育活跃的资产市场；二是参照物及其与被评估资产可比较的指标、技术参数等资料是可搜集到的。一般地说，在市场上如能找到与被评估资产完全相同的参照物，就可以把参照物价格直接作为被评估资产的评估价值。更多的情况下获得的是相类似的参照物价格，需要进行价格调整。优缺点及适用性：是资产评估中最简单、最有效的方法，它能够客观反映资产目前的市场情况，其评估的参数、指标直接从市场获得，评估值更能反映市场现实价格，评估结果易于被各方面理解和接受。但是市场法需要有公开活跃的市场作为基础，有时因缺少可对比数据而难以应用。四、上市公司实施重大资产重组的重要环节收益法：是通过估测被评估资产未来预期收益的现值来判断资产价值的各种评估方法的总称。评估原理：基于效用价值论和货币的时间价值论，把资产未来一定时期内的收益或现金折算为现值，即是资产的评估值。效用价值论即一个理智的投资者在购置或投资于某一资产时，他所愿意支付或投资的货币数额不会高于他所购置或投资的资产在未来能给他带来的回报。货币的时间价值论即资产的收益通常表现为一定时期内的现金流，而货币有时间价值。运用的三个要素和前提：三个要素是：一是被评估资产的预期收益；二是折现率或资本化率；三是被评估资产取得预期收益的持续时间。相应地，应用收益法必须具备的前提条件是：第一，被评估资产的未来预期收益可以预测并可以用货币衡量；第二，资产拥有者获得预期收益所承担的风险也可以预测并可以用货币衡量；第三，被评估资产预期获利年限可以预测。优缺点及适用性：能真实和较准确地反映企业的价值，与投资决策相结合，易为买卖双方所接受。但是预期收益额预测难度较大，受较强的主观判断和未来不可预风因素的影响。一般适用企业整体资产和可预测未来收益的单项资产评估。55四、上市公司实施重大资产重组的重要环节资产基础法：是采用一种方法或多种评估方法，根据企业资产扣除负债后的价值确定经营组合、企业所有者权益或企业股票价值的常用评估方式。评估原理：也运用替代原则。适用性：由于市场法受到我国目前公开信息披露量的制约，资产基础法和收益法成为目前企业价值评估中最常用的两种评估途径。适用于具有控股权的公司或投资公司、资本密集型的企业、经营不善的企业、非赢利性实体的整体价值评估。四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（六）上市公司发行股份购买标的资产的价格上市公司发行股份的价格不得低于市场参考价的90%。市场参考价为本次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日、60个交易日或者120个交易日的公司股票交易均价之一。交易均价的计算公式为：董事会决议公告日前若干个交易日公司股票交易均价＝决议公告日前若干个交易日公司股票交易总额/决议公告日前若干个交易日公司股票交易总量。在中国证监会核准前，上市公司的股票价格相比最初确定的发行价格发生重大变化的，董事会可以按照已经设定的调整方案对发行价格进行一次调整。四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（七）在借壳上市或上市公司向控股股东、实际控制人或者其控制的关联人购买资产中，在重大资产重组实施完毕后3年内（包括实施当年），当标的资产中采用收益法等基于未来收益预期的估值方法评估部分的实际盈利数低于预测数时，交易对方须给予补偿；其他类型的重组中，非强制执行，由交易双方商定1、补偿规定《上市公司重大资产重组管理办法》（证监会令第109号，2014-10-23修订，2014-11-23起施行）第三十五条规定如下：四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（七）1、补偿规定《上市公司重大资产重组管理办法》（证监会令第109号，2014-10-23修订，2014-11-23起施行）第三十五条规定如下：“第三十五条采取收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的方法对拟购买资产进行评估或者估值并作为定价参考依据的，上市公司应当在重大资产重组实施完毕后3年内的年度报告中单独披露相关资产的实际盈利数与利润预测数的差异情况，并由会计师事务所对此出具专项审核意见；交易对方应当与上市公司就相关资产实际盈利数不足利润预测数的情况签订明确可行的补偿协议。预计本次重大资产重组将摊薄上市公司当年每股收益的，上市公司应当提出填补每股收益的具体措施，并将相关议案提交董事会和股东大会进行表决。负责落实该等具体措施的相关责任主体应当公开承诺，保证切实履行其义务和责任。上市公司向控股股东、实际控制人或者其控制的关联人之外的特定对象购买资产且未导致控制权发生变更的，不适用本条前二款规定，上市公司与交易对方可以根据市场化原则，自主协商是否采取业绩补偿和每股收益填补措施及相关具体安排。”四、上市公司实施重大资产重组的重要环节2、通行的补偿方式：由上市公司无偿回购并注销交易对方应补偿的股份数（1）以收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的估值方法对标的资产进行评估的：A、每年补偿的股份数量=（截至当期期末累积预测净利润数－截至当期期末累积实际净利润数）×（认购股份总数÷补偿期限内各年的预测净利润数总和）－已补偿股份数量

采用现金流量法对标的资产进行评估的，重组方计算出现金流量对应的税后净利润数，并据此计算补偿股份数量。

B、此外，在补偿期限届满时，上市公司对标的资产进行减值测试，如：期末减值额/标的资产作价>补偿期限内已补偿股份总数/认购股份总数，则重组方将另行补偿股份。

另需补偿的股份数量=期末减值额/每股发行价格－补偿期限内已补偿股份总数四、上市公司实施重大资产重组的重要环节

（2）以市场法对标的资产进行评估的：每年补偿的股份数量=期末减值额/每股发行价格－已补偿股份数量3、风险防范采用收益法、市场法等评估方法评估标的资产时，盈利预测参数、评估值的选定要保持谨慎，留有余地。四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（八）发行股份购买资产的可以同时募集部分配套资金1、募集金额：不超过交易总额的25%，总易总额为（发行股份购买资产＋配套募集资金）2、发行对象与发行价格：董事会预案时确定发行对象：可为交易对方及其关联方、战略投资者等，此时发行价格与发行股份购买资产定价相同，一个批文，一次发行，配套募集资金入股与发行股份购买资产一次实施完毕；董事会预案时不确定发行对象：相当于同时核准进行一次非公开发行，询价，6个月内择机发行。四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（八）发行股份购买资产的可以同时募集部分配套资金（续）3、配套资金用途：主要用于提高重组项目整合绩效，主要包括：本次并购重组交易中现金对价的支付；本次并购交易税费、人员安置费用等并购整合费用的支付；本次并购重组所涉及标的资产在建项目建设、运营资金安排；补充上市公司流动资金等。属于以下情形的，不得以补充流动资金的理由募集配套资金：上市公司资产负债率明显低于同行业上市公司平均水平；前次募集资金使用效果明显未达到已公开披露的计划进度或预期收益；并购重组方案仅限于收购上市公司已控股子公司的少数股东权益；并购重组方案构成借壳上市。四、上市公司实施重大资产重组的重要环节（九）特定对象以资产认购而取得的上市公司股份的锁定期

特定对象以资产认购而取得的上市公司股份，自股份发行结束之日起12个月内不得转让；属于下列情形之一的，36个月内不得转让：特定对象为上市公司控股股东、实际控制人或者其控制的关联人；特定对象通过认购本次发行的股份取得上市公司的实际控制权；特定对象取得本次发行的股份时，对其用于认购股份的资产持续拥有权益的时间不足12个月。五、上市公司重大